从根源上缓解流动性过剩

1、从根源上缓解流动性过剩摘要：流动性过剩已经成为影响我国宏观经济运行的突出问题。从发行票据、公开市场操作，到货币掉期、提高法定准备金率，再到调高基准利率，央行针对流动性过剩所采取的逆向货币政策工具似乎收效甚微。除了政策工具本身的局限性外，更为重要的是这些措施并没有触及形成当前流动性过剩的两个根源-国内的高储蓄率和国际收支长期顺差带来的国家外汇储备快速增长导致央行大量投放基础货币。关键词：流动性过剩 根源 高储蓄率 国际收支顺差 外汇储备 “流动性过剩 ”是当前我国宏观经济运行的重要特点 ,也是政府密切关注并着力解决的问题。所谓流动性过剩 ,简单地说 ,就是货币当局货币发行过多、货币量增长过快 ,

2、银行机构资金来源充沛 ,居民储蓄增加迅速。在宏观层面上 ,它表现为货币增长率超过 GDP增长率 ,储蓄率高于投资率;就银行系统而言 ,则表现为存款增速大大快于贷款增速。国家统计局在关于流动性过剩问题的一份最新报告中认为 ,流动性过剩的一个主要表现就是货币供应量相对实体经济较多。与流动性过剩 ”相伴而生 ,我国宏观经济运行凸显“三过 ”,即:投资增长过快、货币信贷投放过多、外贸顺差过大。 流动性过剩给我过经济造成很大影响，具体表现在：1、通货膨胀抬头。我国CPI同比增长率2006年8月为1.3，之后持续上升，2007年10月达到6.5，创11年来新高。2、资产泡沫出现，具体表现为房地产价格和证券

3、价格泡沫。在本币升值背景下，一线城市房地产价格节节攀升，居高不下；沪深股市上市公司的平均动态市盈率在2005年5月时为15倍左右，之后逐渐升高，达到2007年8月的60倍左右。导致流动性过剩的原因是多方面的，既有全球性流动性过剩的重要外因，又有国内的金融资产供给不足、储蓄投资失衡、贸易资本双顺差等内因，本文主要通过对形成当前流动性过剩的两个根源的分析，从而探讨从根源上缓解流动性过剩的途径。根源一：国内的高储蓄率近年来，我国储蓄率在已有的高位上不断攀升。统计资料表明，目前我国的储蓄率占GDP比重从1996年的37上升到44。其中，企业储蓄率高达GDP的20，较美、法等国高出近10个百分点；政府储

4、蓄占GDP的6左右，大大高于法国的0.3、印度的1.5和美国的-0.9。从宏观经济恒等式可知，GDP=投资+消费+净出口，过高的储蓄率代表了消费水平的低下。因此，过高的储蓄率不但支持了高投资率，同时也导致了经常项目出现大规模顺差，进而加强了流动性过剩。我国高储蓄率的形成原因主要有以下几个方面：一 从文化观念看:首先是消费观念制约着消费水平的提升。中国传统文化奉行的是“量入为出 ”,“节俭为荣 ”,“成由勤俭败由奢 ”,千百年来 ,我们认准这么个理 ,吃光花光 ,迟早国破家亡 ,所以国人消费是理性而谨慎的。而国外如欧美则是一个崇尚享受生活的文化氛围 ,明天的钱做今天的事 ,人们早已司空见惯。其次

5、是消费信贷滞后限制了消费规模的扩张。消费信贷在西方国家极其普遍。早在 1926年 ,美国就有了信用消费。而消费信贷在我国发展举步维艰 ,我国信用指数都由银行系统来计算 ,也就是说和银行接触越频繁信用指数也会越高的。因此消费信贷也只是发生在和银行业务联系多的客户上 ,一般居民 ,银行给予的信用指数通常为零 ,也即和银行信用交易的次数很少 ,即使去借银行也不相信其信誉。二 中国的社会保障制度不健全制约着消费支出增长。社会保障制度中社会养老保险制度 ,社会医疗保险制度和就业制度是居民生活消费支出最大隐患 ,而且随着教育费用的增加使得居民支出大幅度增长 ,其手中的可支配收入用来储蓄预防意外支出和未来的

6、支出比例越来越大。医疗保险制度的不公平使得广大的农村居民还需要自己给自己看病;就业制度中对农民工的各种限制增加了劳动力流动的困难 ,随时面临的失业也会使得居民把增加的收入存入银行来规避风险 ,而不是用来消费或是增加投资。中国至少有八亿的农民 ,不能拉动农村居民的消费对拉动经济增长是很大的阻碍。同样的问题也存在于城市居民中。城市居民面临着房贷医疗和教育的三重压力 ,导致他们不敢消费 ,怕消费 ,尽管银行利息一降再降 ，又征收利息税 ,但是他们还是无奈的把钱存入银行进行自我保障。社保是关乎民生大事 ,政府的缺位无疑加重了居民的不安全感。他们不得不用高额储蓄来自我保障。三 预期对消费倾向的影响至关重

7、要。以卢卡斯 Lucas,RE 和华来士 Wallence,N 为代表的理性预期学派认为，如果人们认识到政府的一些改革政策可能会导致对将来的收入的不确定性时候，对将来的收入没有一个稳定的预期，那么他们就会减少消费，增加储蓄 ,降低自己的边际消费倾向。我国现在处于社会转型时期 ,由以前的单位社会向市场社会转变 ,许多单位人变为社会人，原有的社会结构解体或重组 ,原先很多可预期的收入与支出一下子变得不可预期 ,心理预警作用凸显。虽然我国的 GDP以每年 9%的速度递增 ,但是快速增长的 GDP对我国劳动力就业的拉动却没有明显的作用 ,我国就业形势还是很严峻 ,自己本身工作的不稳定、子女大学毕业后工

8、作问题使得许多家庭不敢消费 ,为子女将来生活计算 ,相对降低了居民的收入预期。虽然我国对三农问题日益重视 ,投入日益增加 ,且加大了中央转移支付 ,但是农民的预期收入依然不明朗 ,气候的好坏直接影响决定其收入。而且社会保障和医疗制度都没有把农民纳入保障体系 ,农民的养老依然靠家庭养老 ,一场大病极有可能使一个家庭重新返贫 ,子女上学费用依然是一个家庭重要支出 ,所有这些可预期的大额支出 ,都需要农民用谨慎支出与高额储蓄来保证。四 我国的收入差距扩大，影响消费倾向的升高。目前我国收入差距扩大已经是一个不争的事实 ,我国收入差距主要体现在三个方面：城乡差距、行业差距和区域差距。我国的基尼系数已达0

9、.45,如果把城乡的公共产品差距折换成数字加上 ,再加上城市居民各种隐形收入 ,我国的基尼系数可能已达0. 55左右。这是个有预警意义的数字 ,表示我国社会分化已达很严重程度。据统计 ,目前 20%的富人占有 60%的财富。根据凯恩斯边际储蓄倾向理论 ,富人的边际储蓄倾向高于穷人的边际储蓄倾向 ,其 MPC也远低于穷人的 MPC。中低收入者虽然有较高 MPC,但其可支配收入较少 ,因此这些掌控着60%的财产的富人低 MPC和高边际储蓄倾向在很大程度上影响着中国居民的 MPC走低和储蓄的居高不下。综上所述，由于政府的缺位,财政未能充分扮演起其应该承担的角色,不能给居民在住房、医疗、教育等方面保障

10、,居民不敢消费;国民收入分配倾斜,就业者不能取得预期收入,居民也就失去了应有的消费能力;社会保障制度不健全,社会成员的未来预期不确定,居民也就失去了消费的信心。政府的越位使得财政把本来应该用于居民的支出,却投向了固定资产投资,居民也就只有把钱存入银行,以替代财政支出;银行集中了本来不应该有如此大规模的储蓄存款,流动性过剩就成为了必然。再加上商业银行的风险控制能力与收集储蓄能力不相匹配,流动性过剩愈演愈烈也就顺理成章;国内劳动力被迫廉价,萎缩的内需既不能消化过剩的生产能力,也无力消费境外的商品,贸易顺差也就成了一件再自然不过的事情。就造成了贸易顺差和外汇储备的急剧增长,而央行外汇占款要被动投放货

11、币,进一步加剧流动性过剩。使流动性过剩愈演愈烈。根源二：国际收支长期顺差带来的国家外汇储备快速增长导致央行大量投放基础货币货币是由中央银行发行的，流动性的过剩显然与央行的货币政策紧密相关。自 1994年我国汇率制度改革，我国贸易、资本双顺差已经持续多年，目前外汇储备已经超过万亿美元，在大部分外汇仍需要向银行结售汇情况下，贸易顺差和资本的净流入，使得央行要保证汇率相对稳定，就只能发行货币来满足需要，这是央行为满足其汇率目标的无奈之举 。央行为减少外汇占款的影响，必须同时采取其他货币政策来抵消这种影响，包括发行央行票据、提高存款准备金、提高利率。自2006年以来央行已经十次提高银行存款准备金，二次

12、提高利率，央行票据，频繁发行，这些政策出台的目的在于回笼货币，减少流动性。尽管这些操作的确能够对冲部分流动性，但流动性过剩并没有得到解决，而是日趋依然严重。提高银行存款准备金，在存贷差巨大的情况下作用并不显著，而且即使有效，其作用也主要是一次性的，而且银行存款准备金不能无限提高，操作空间有限；提高利率，虽然一定程度上会抑制投资，但也可能抑制消费，因为包括房地产在内的消费者贷款也占了相当大的比例；而且，利率的上升会缩小与美国的息差，降低“热钱”的机会成本，导致国际“热钱”更多流入，这直接导致央行发行更多货币，从而抵消了提高利率的作用；发行央行票据则迟早要兑现，只是将流动性过剩问题推迟而已。所以，

13、在目前制度下，解决流动性过剩的央行政策很有限。事实上，我们知道在一个汇率浮动较小的机制下，尽管资本还不允许自由流动，但由于其可以通过其他各种渠道进入，央行政策的独立性受到了很大的限制，而在目前人民币升值预期下，流动性过剩不可避免。由于贸易顺差而增加的货币最终变成员工的工资、企业的利润等，尽管会增加流动性，但其增加有限，因为这种流动性分散到许多人的手中会转化为消费、投资等。需要注意的是资本的流入，由于中国国内利率相对美国处于较低水平，大量的资本流入相当大的比例是憧憬人民币升值而获取回报，这些国际“热钱”持有者的资本，进入中国后，需要寻找“安身之处”，其“安身之处”必然是可以获得收益的资产市场，由

14、于金融资产的高流动性，无疑是最佳选择，由于其资金相对庞大，尤其在资产市场上又具有很强的“杠杆”效应，所到之处可能会带动价格较大上涨，例如我国目前的房地产市场与股票市场。由于这些资金是在全世界范围内寻找投资机会，当他们成功获得回报撤出中国市场时，那么可能会引起房地产市场、股市以及外汇市场大幅的波动，甚至引发经济危机。央行的货币政策收紧的只是整个市场的流动性，而并不会影响这部分“热钱”，所以对于其所造成的危害并不能消除。要想防范“热钱”造成的危害就必须解决“热钱”持续流入问题，既然“热钱”是在赌人民币大幅升值来获取收益，那么要想阻止“热钱”的持续流入就必须改变他们的预期。在目前资本帐户仍不可自由流

15、动的情况下，对人民币升值的预期主要来自于贸易帐户长期顺差，资本的净流入更强化了这种预期。就双顺差而言，人民币似乎被低估了，但事实上贸易帐户的顺差不仅仅与汇率相关，与我国进出口政策也密切相关，我国一直实行出口导向型的政策，实行出口退税制度来鼓励出口，并把出口退税作为调节产业结构的手段，这样条件下的汇率其实是扭曲的。目前，中国出口产品在世界市场上已经相当低廉，时常会面临国外倾销指控，出口退税已没有太大必要；作为产业政策，出口退税只对外国消费者进行补贴，这显然有违公平，更好的方法应利用税收或补贴进行，而不是出口退税这种形式。改革出口退税制度短期内有利于改善目前持续的双顺差所造成的流动性过剩，长期也可

16、有利于形成真正市场汇率。针对根源一缓解流动性过剩的措施：一 完善社会保障体系 ,增加政府公共工程支出。要加快向公共财政转型 ,发挥财政政策在促进国内消费中的积极作用。“国内用于卫生和教育的财政支出相对较低:预算中用于卫生和教育的支出仅占 GDP的 0. 6%、2. 8%。OECD国家的数据则分别是 6%、4. 5%,日本和韩国用于卫生和教育的财政支出分别占 GDP的比例是 6. 4%、6%和 2.8%、4. 2%。政府对社会保障投入的力度不足 ,使广大居民不得不自我保障 ,进行预防性储蓄。在发达国家 ,社会保障及福利方面的公共消费是政府最主要支出 ,这一比重在 30%以上 ,发展中国家则较低

17、,但我国的这一比重不足 3%,是发展中国家的最低水平。大力增加“为全社会提供的公共服务和公共资源”方面的支出 ,完善教育和卫生等公共服务;抓紧建立健全全民社会保障制度 ,适度增加财政在社会福利方面的支出对于我们而言更加急迫。提高社会保障水平可以有效缓解收入、就业和未来支出的不确定性对居民消费的抑制作用。二 扩大和完善失业保险、医疗保险和工伤事故保险制度 ,使居民在改革中有效规避市场化所带来的系统风险和非系统风险。一是要建立、扩大和完善农村社会保障制度 ,解除农村居民的后顾之忧 ,促进农民消费倾向的提升。尤其是要加紧农民工的医疗和养老保障体制建设 ,推进农村养老保险和合作医疗建设。二是要切实做好

18、原有社会基本养老保险的个人账户的充实工作 ,使其逐步摆脱空账运转的局面。有条件的机构可以开展补充保险。增加政府公共工程支出有利于减少居民支出性投入。三 进一步完善各项消费政策。一是调整消费税制等方面的政策 ,引导并鼓励和方便居民合理消费、扩大消费 ,而非强制居民消费。二是进一步加强有利于扩大消费的市场体系建设建立现代市场体系 ,形成便捷高效的流通网络 ,大力发展流通市场 ,方便居民消费。三是进一步规范市场秩序 ,优化消费环境。四是着力解决信贷服务不足、零售服务不完善、农村消费环境差等消费瓶颈问题 ,加大力度解决农村金融供给等问题。四 改善收入分配结构 ,缩小收入差距。霍谢尔曼认为:全体国民的消

19、费倾向主要依托于两个因素: 1 受到社会条件制约的消费心理; 2 社会如何分配收入。首先 ,我们可以借鉴发达国家依靠政府推行的在高额累进税基础上的一套社会保障和社会救济体系 ,依靠劳资博弈使得工资制度从“生存工资 ”向“价值工资 ”向“分享工资 ”制转变 ,依靠金融市场建立了资本收益的普遍分享机制。这三大体系正是进入经济起飞阶段的中国所急需建立的。其次 ,通过统筹城乡发展、区域发展、和打破垄断行业的低效率、高工资垄断状态 ,逐步缩小我国收入差距 ,降低基尼系数。一要大力提高中低收入群体的边际消费倾向,改变国民收入分配过于向资本倾斜的格局 ,加大向劳动者分配的比重 ,促进中低收入群体消费增长 ,

20、提升消费能力;加大扶持农民增收政策的力度提高低收入者收入水平 ,体现分配公平。二要提高社会最低生活保障线水平 ,不仅能够利用政府力量直接提高弱势群体的收入 ,而且提高居民收入水平的底线 ,可以促使各类用人单位提高工资水平 ,特别是低工资群体的工资。增加低收入群体的收入 ,可以使增加的收入很快转为现实购买力 ,直接拉动消费增长 ,也有利于维护社会稳定。三要努力增加农民收入 ,减轻农民负担。据统计目前占全国人口 60%的农民 ,只占全国居民消费量的 1/3左右。农村是一个庞大的市场 ,只有把农民的有效需求激活起来 ,才能真正提高消费对 GDP的贡献率。针对根源二缓解流动性过剩的措施：首先是加快转变外贸增长方式，从根本上解决贸易顺差猛增，有效地遏制流动性持续增长。 而缓解贸易顺差猛增，就必须使我国经济增长的动力结构由过去的投资出口外循环为主， 转向投资、消费和出口三力倚重的消费驱动型， 就必须改变当前对廉价要素资源的过度依赖的贸易政策， 调整出口贸易的产品结构，提高自主技术和产品含量。其次是进一步优化进出口商品结构，完善进出口协调机制。对于出口，要尽快取消鼓励出口的优惠政策，降低甚至取消出口退税率， 取消地方政府对出口和旅游外汇收入的贴息补贴 ；通过行业政策导向鼓励节约型、高技术、高附加值产品的出口，并扶持相关自主品牌行业的发展， 限制资源