《权证价值分析》ppt课件

1、 案 例 权证价值分析 一、背景 权证在阔别市场近10年之后，又重登历舞台，作为首只亮相的宝钢权证也必将成为市场的焦点。权证不能说是新事物，利用权证为资本市场效力也不是头一次，但是曾经疯狂的权证投机也给市场带来了宏大的创伤，在那个暗庄横行的时代，权证最终的结果无非是被庄家所利用，受害最大的还是我们普通投资者，然而，当权证为了配合股权分置改革再次出现的时候，对于那些新的投资者，有必要重新认识这个“新事物。 权证权证是发行人与持有人之间的一种契约关系，持有人以一定代价从发行人那里获取一个权益，即持有人可以在未来某一日期或特定期间内，以商定好的价钱向权证发行人购买或出卖一定数量的资产。按照履约行权的

2、期限可以把权证分为美式权证和欧式权证，前者可在特定期限内的恣意时间行权，而后者那么必需在到期后行权。 宝钢权证就是欧式权证(378天以后行权)。 根据权益的行使方向，权证又可以分为认股权证(认购权证)和认沽权证，认购权证属于期权当中的“看涨期权，认沽权证属于“看跌期权。宝钢方案中的权证是认购权证。 从公开信息来看，宝钢股价于2005年8月18日施股改方案，与第二批其它股改个股不同的是，宝钢股份的对价方案中含有一个存续期为378天的欧式认购权证权证，其发行数量为每10股派发1份，而每1份权证未来可认购1股宝钢股票，行权价钱是4.5元。应该说，权证对大多数投资者来说都是陌生的，我们对此做一个简要的

3、评述。 此次宝钢流通股东持有的权证都是无偿获得的，不过一旦权证上市买卖，买入者还是必需付出一定的本钱，即权证费，而认购权证的权证费将随着正股价钱涨跌而出现同向的涨跌，假设投资者买入宝钢权证应该先看涨宝钢的股价，而且启涨股价应在4.5元之上。我们再来结合国外的阅历，分三种情况来看： n首先，当正股价远低于行权价时，不应买入权证。由于此时买入股票可即时享遭到股价上升的收益，而买入权证只需当股价上升到行权价之上，权证才干获利。n其次，当正股价远高于行权价时，即使投资者继续看好股票走势，也不应买入权证。由于当正股价远高于行权价时，权证费会变得很贵。此时权证费的绝大部分是补偿正股价与行权价之间的价差，投

4、资者可获得的杠杆作用很小或者说时间价值很小。而一旦判别出错，接受的损失将是非常之大的。 最后，只需当正股价位于行权价附近，同时最后，只需当正股价位于行权价附近，同时投资者又剧烈看好股价走势时，可以思索投资者又剧烈看好股价走势时，可以思索买入权证，由于此时权证费相对廉价，且买入权证，由于此时权证费相对廉价，且主要由时间价值构成。购买者可获得比较主要由时间价值构成。购买者可获得比较高的杠杆率，资金利用效率较高。从目前高的杠杆率，资金利用效率较高。从目前的股改个股的走势来看，宝钢复牌之初最的股改个股的走势来看，宝钢复牌之初最有能够维持在行权价附近。由于宝钢集团有能够维持在行权价附近。由于宝钢集团承诺

5、股东大会经过股改方案后会在承诺股东大会经过股改方案后会在4.534.53元元非常接近行权价非常接近行权价4.54.5元以下增持流通股，元以下增持流通股，以稳定股价，这时能够是介入权证的较好以稳定股价，这时能够是介入权证的较好时机。时机。 当然我们还想提示投资者，对获赠权证的宝钢流通股东来说，此次宝钢权证是无偿获得的，持有权证没有任何损失，但收益与股票一样。假设不看好宝钢股价，最优战略应是减持股票而不是权证；假设看好，那么应该保管权证。 从6月14日推出(征求意见稿)来看，现有的1300多家上市公司，符合发行权证条件的经粗略估算有140多家，且多数这大盘股或大市值个股，而这些个股股价不易被少数资

6、金所控制，相对会降低权证的投资风险，但我们要诚实地提示投资者，从国外阅历看有很大比例的权证最终都以无法行权，而且国内的权证市场目前还极不完善，投资风险将很大，投资者宜三思而后行。 宝钢权证分析 (一)、宝钢权证根本条款(1)发行人：宝钢集团公司(备兑权证)。(2)存续期：378天(自认购权证被划入流通股股东账户之日起算，含该日)。(3)权证类型：欧式认购权证，即于认购权证存续期间，权证持有人仅有权在行权日行权。(4)发行数量：38，770万份(5)行权日：权证存续期的最后一个买卖日。 (6)行权比例：权证持有人所持每份认购权证可按行权价向宝钢集团公司购买宝钢股份公司A股股票的数量。本认购权证初

7、始行权比例为1，即1份认购权证可按行权价向宝钢集团公司购买1股宝钢股份公司A股股票。(7)行权价：4.50元。 (8)宝钢股份公司A股股票除权、除息的，行权价和行权比例将按以下规那么调整：当宝钢股份公司A股除权时，认购权证的行权价、行权比例将按以下公式调整：新行权价原行权价(宝钢股份公司A股除权日参考价/除权前一日宝钢股份公司A股收盘价)；新行权比例原行权比例(除权前一日宝钢股份公司A股收盘价/宝钢股份公司A股除权日参考价)。 当宝钢股份公司A股除息时，认购权证的行权比例坚持不变，行权价钱按以下公式调整：新行权价原行权价(标的证券除息日参考价/除息前一日标的证券收盘价)。(9)结算方式：股票给

8、付方式结算，即宝钢集团公司按行权价钱向行权者收取现金并支付股份。 二、 宝钢权证实际价值估算 业界普遍运用B-S模型对模拟权证进展定价 (1)、B-S模型的定价原理引见Black-Scholes期权定价模型(简称模型)是一个反向问题,即知时辰T的值,而求初始时辰的值。其建模的一个根本思绪是套期保值,即买卖者为减少风险而采取的投资组合战略。B-S公式中的要素包括标的资产的市场价钱、行权价钱、动摇率、到期时间和无风险利率等。 B-S 模型有一系列严厉的假设条件: (1)无风险利率r知,且为一个常数,不随时间变化; (2)标的资产为股票,其价钱S的变化为一几何布朗运动; (3)标的股票不支付股利;

9、(4)期权为欧式期权; (5)对于股票市场、期权市场和资金借贷市场来说,不存在买卖费用,且没有印花税; (6)投资者可以自在借入或贷出资金,借入利率与贷出的利率相等,均为无风险利率,而且,一切证券买卖可以无限制细分,即投资者可以购买恣意数量的标的股票; (7)对卖空没有任何限制(如不设保证金),卖空所得资金投资者可自在运用。 BS定价公式 欧式看涨期权定价公式： C= SN(d1) Ee-rT-t)N(d2) tTdTtTrESLndtTtTrESLnd12221)(2()/()(2()/(在此St为标的股票在时点t的收盘价钱，E为认购权证之行权价钱，为无风险利率，为到期日。()为规范正态分布

10、的累积概率密度。 参数取值 经过上述公式我们可以看出，在对宝钢权证进展股价时，首先要明确上述参数的取值。根据宝钢股份认购权证的发行公告，我们可以明确的是行权价钱X4.50，T-t=378,无风险利率r我们按1年期定期存款利率2.25取值宝钢股份认购权证上市公告中，无风险利率按7年其国债到期收益率3.3估算的，但业界普遍以为该取值偏高。首先看宝钢股价的历史动摇率。时间段 动摇率涨跌幅01 01 19至01 10 22日22.8 42.401 10 23至02 06 20日23.9 1.202 06 27至03 01 06日13.8 13.103 01 07至03 04 15日28.0 43.80

11、3 09 29至04 01 07日30.7 50.204 01 08至04 04 19日27.6 19.704 04 27至04 05 24日 47.2 22.904 01 08至05 05 24日29.2 38.9平均 26.4 我们选取平均值0.264。由于宝钢集团承诺在股改方案经过二个月届满后的六个月内，假设股价低于4.53元，将在二级市场上增持股份股份，这可以作为宝钢的平衡价位。宝钢股改上市后的首日收盘价为4.58元。我们可以合理假设宝钢在权证存续期的价钱区间为4.35.2元。 3权证价钱对宝钢股价的敏感性分析。股价4.3 4.4 4.5 4.6权证价值0.42280.47690.53

12、440.5951股价 4.7 4.8 4.9 5.0权证价值0.6589 0.7256 0.7951 0.867股价 5.1 5.2权证价值 0.9417 1.0185 在标的证券价钱合理区间内，宝钢认购权证的动摇区间在0.40元1.00元。由于市场历来的炒新习惯，估计上市初期宝钢权证在实际价钱之上有一定溢价。 宝钢正股走势宝钢权证走势 宝钢权证-风险终究有多大 权证作为一种衍生金融产品,有着股票无法比较的高收益高风险特性。为让投资者对其风险有量化的认识,我们将从今天开场给出每日收盘时宝钢权证的风险目的值,现将各目的含义及用法简要概括如下： (1)DelTa值表示股价变动对权证价钱的影响,计算

13、方法为权证价钱变动值除以股价变动值,数值在正负1之间。如DelTa=0.68表示G宝钢变动1分钱时,宝钢权证的价钱实际上将同方向变动0.68分钱(=1DelTa行权比例1)。 (2)TheTa值表示到期时间减少对权证价钱的影响,即时间价值损失值,普通随到期日的临近越来越大。如TheTa=-0.74表示每过一天,宝钢权证实际价值将减少2厘钱(=0.74/365)元。 (3)Vega值表示股价动摇率变动对权证价钱的影响,计算公式为权证价钱变动值除以动摇率变动值。Vega=1.62表示G宝钢动摇率每变动1个百分点,宝钢权证将同向变动0.0162元。(4)Gamma值表示股价变动对DelTa值的影响,

14、计算方法为权证DelTa变动值除以股价变动值。如Gamma=0.0938表示G宝钢变动0.01元,DelTa值将变动0.000938。 普通对普通投资者来说,前两个目的比后两个更需求关注。当然,上述目的只是实际值,实践各要素变化导致权证价钱变动的程度,是由市场实践供求情况决议的。 另外,我们还将给出以下投资者能够需求关注的根本目的：溢价比表示以目前价钱买入权证后,在到期日前,股票需求上涨百分之多少才干使权证投资者不亏钱。如溢价比=33.29%,表示G宝钢需上涨33.29%,权证投资者才干保本 实践杠杆比率表示股票价钱变动1%,权证价钱会变动的百分数。其计算方法为名义杠杆比率(即买入一股股票的资

15、金可以买入多少份权证)乘DelTa值。隐含动摇率是把权证目前的市场价钱代入定价公式,反推出来的标的股票动摇率。 创设权证 。通知明确,获得中国证券业协会创新活动试点资历的证券公司可作为“创设人,按照通知的相关规定创设权证。至此,市场议论已久的权证产品创设机制得以建立。 该通知自2005年11月28日起施行。根据该通知,创设人创设的权证应与武钢认购权证(武钢JTB1,买卖代码580001)或武钢认沽权证(武钢JTP1,买卖代码580099)一样,并运用同一买卖代码和行权代码。 创设认购权证的,创设人应在中国结算上海分公司开设权证创设公用账户和履约担保证券公用账户,并在履约担保证券公用账户全额存放

16、武钢股份股票,用于行权履约担保；创设认沽权证的,创设人应在中国结算上海分公司开设权证创设公用账户和履约担保资金公用账户,并在履约担保资金公用账户全额存放现金,用于行权履约担保。 通知规定,创设人向上证所恳求创设权证的,应提供中国结算上海分公司出具的其已提供行权履约担保的证明。经上证所赞同后,通知中国结算上海分公司在权证创设公用账户生成次日可买卖的权证。创设人每日恳求创设或注销权证均不得超越一次,每次创设或注销数量均不低于100万份。 创设人向上证所恳求注销权证的,经上证所赞同后,通知中国结算上海分公司于当日注销权证,次日解除对相应股票或资金的锁定。权证行权时,创设人先于武钢集团履行义务。同一权

17、证创设人超越1名的,各创设人按照“后创设先被行权的顺序履行义务。 通知同时规定,被质押、司法冻结或存在其他权益瑕疵的武钢股份股票或资金,不得用于权证创设履约担保。违反本通知相关规定的,买卖一切权暂停或取消其创设资历。根据曾经发布的公告,武钢权证将于明天(11月23日)上市。由于上述通知将于11月28日起正式实施,也就是说,最快自28日起,武钢权证就能够被延续创设。 有关人士分析,宝钢权证的出现活泼了市场,对于产品创新具有积极意义。但宝钢权证的买卖也出现了价钱猛烈动摇的景象,其中一个重要缘由就是产品机制上缺乏创设机制。宝钢权证作为为支持股改而推出的创新产品,其产品构造和目前国际市场流行的规范权证

18、具有较大差别。 一个最主要的缺陷就是宝钢权证数量固定不变,当市场需求添加,其价钱自然上涨。而从国际阅历来看,规范权证产品都有一种被称为“延续创设的机制,这种机制允许发行人或其他合格机构及时添加权证供应量。当权证价钱失衡,发行人或其他合格机构发现有利可图时就会适时发明并出卖新的权证,权证价钱自然向合理价钱回归。 目前已有很多券商恳求发行备兑权证,买卖所也已完成了相关预备,以期尽快推出更多的、产品构造更加完善的权证种类,保证市场供求关系的平衡,维护权证这一创新产品的安康稳定开展。在此背景下,上证所推出权证延续创设机制,必将有利于权证买卖制度的完善,推进权证市场的安康开展。 案例分析 招商银行认沽权

19、证 价值分析 招行权证首日走势n根据根据2006年年2月月23日上海证券买卖所日上海证券买卖所1号号公告，招商局轮船股份派发的以公告，招商局轮船股份派发的以“招商银行招商银行(股权分置改革方案实施后，简称为股权分置改革方案实施后，简称为“G招招行行)为标的证券的为标的证券的22.4亿份认沽权证将于亿份认沽权证将于2006年年3月月2日起在上海买卖所上市买卖。日起在上海买卖所上市买卖。下面我们对招商银行权证的实际价值和能下面我们对招商银行权证的实际价值和能够的实践价钱运转区间进展估计。够的实践价钱运转区间进展估计。 n一、招商银行认沽权证的根本要素一、招商银行认沽权证的根本要素n1 1、发行人：

20、招商局轮船股份、发行人：招商局轮船股份n2 2、权证类型：欧式认沽权证、权证类型：欧式认沽权证n3 3、权证买卖代码：、权证买卖代码：580997580997，权证买卖简称：，权证买卖简称：招行招行CMP1CMP1n4 4、权证行权代码：、权证行权代码：582997582997，权证的行权简，权证的行权简称：称：ES070901ES070901n5 5、标的证券代码：、标的证券代码：600036600036，标的证券简称：，标的证券简称：招商银行招商银行( (股改后为股改后为G G招行招行) )n6、发行数量：、发行数量：22.4亿份亿份n7、初始行权价：、初始行权价：5.65元元n8、存续期

21、：、存续期：18个月个月,为为2006 年年3月月2日起日起n 至至2007 年年9月月1日日n9、初始行权比例：、初始行权比例：1:1，即，即1份认沽权证份认沽权证n 代表代表1股招商银行股票的卖出权益股招商银行股票的卖出权益n10、行权期间：权证存续期满前、行权期间：权证存续期满前5个买卖个买卖n 日日, 为为2007 年年8月月27日起至日起至2007 年年n 8月月31日日n11、结算方式：股票给付方式、结算方式：股票给付方式n虽然发行人为招商局轮船股份，但认沽责任由招商银行13家非流通股股东按比例进展承当。期权平价公式C与P的关系设延续无风险复利率为r ，那么有一样协议价钱和到期日欧

22、式看涨与看跌期权的价钱满足： P+S=C+Ee-r(T-t) P = Ee-r(T-t)N(-d2) SN(-d1)其中 N(-d) = 1-N(d)TdTTrESLndTTrESLnd12221)2()/()2()/( 招行正股走势图 n二、招商银行认沽权证实际价值计算二、招商银行认沽权证实际价值计算n计算权证实际价值所需参数为：执行价钱计算权证实际价值所需参数为：执行价钱(X)为为5.65元，无风险利率元，无风险利率(r)取税后一年取税后一年期定期利率期定期利率1.8%，股票动摇率，股票动摇率()取最近取最近一年半历史动摇率一年半历史动摇率26.53%，权证的继续，权证的继续期期(T)为为

23、1.5年，权证发行时招商银行股票年，权证发行时招商银行股票价钱价钱(S)取取2006年年2月月27日日G招行复盘后的招行复盘后的开盘价开盘价6.80元。元。n根据以上参数，按根据以上参数，按BS模型计算的招商银行模型计算的招商银行认沽权证实际价值为认沽权证实际价值为0.305元。元。n2002年年5月月8日至日至2006年年1月月11日招商银日招商银行的挪动平均年收益率为行的挪动平均年收益率为5.48%，将存续，将存续期划分为期划分为60期，用蒙特卡罗方法模拟期，用蒙特卡罗方法模拟10000次，可计算出招行权证价钱为次，可计算出招行权证价钱为0.229元。元。n结论：招商银行认沽权证实际价值区

24、间为结论：招商银行认沽权证实际价值区间为0.229元元0.305元。元。n三、敏感性分析三、敏感性分析n1 1、价钱敏感性、价钱敏感性n认沽权证的价值会随着正股价钱的上升认沽权证的价值会随着正股价钱的上升而下降，随着正股价钱的下降而上升。在招而下降，随着正股价钱的下降而上升。在招商银行股票动摇率商银行股票动摇率()()为为26.53%26.53%的情况下，的情况下，当标的股票价钱由当标的股票价钱由5 5元上涨为元上涨为8 8元时，根据元时，根据BSBS模型可计算出招行权证实际价值由模型可计算出招行权证实际价值由0.9560.956元元下降到下降到0.1320.132元。详见下表、图。元。详见下

25、表、图。n价钱敏感性表n股票价钱 权证价值 股票价钱 权证价值n5.00 0.956 5.25 0.825n5.50 0.710 5.75 0.607n6.00 0.518 6.25 0.440n6.50 0.373 6.75 0.315n7.00 0.266 7.25 0.224n7.50 0.188 7.75 0.157n8.00 0.132n2 2、动摇率敏感性、动摇率敏感性n对正股未来动摇率的估计，直接影响对正股未来动摇率的估计，直接影响到权证价值的大小，动摇率与权证价钱呈到权证价值的大小，动摇率与权证价钱呈同向变化。在招商银行股票价钱为同向变化。在招商银行股票价钱为6.806.80元

26、元的情况下，当动摇率为的情况下，当动摇率为30%30%，权证价值为，权证价值为0.3890.389元；当动摇率为元；当动摇率为50%50%，权证价值为，权证价值为0.9140.914元；当动摇率为元；当动摇率为100%100%，权证价钱为，权证价钱为2.2142.214元。元。n动摇率敏感性表n估计未来动摇率 权证实际价值30.00%0.389 40.00%0.647n50.00%0.914 60.00%1.182n70.00%1.449 80.00%1.710n90.00%1.966 100.00%2.214四、招商银行认沽权证明际价钱运转区间估计四、招商银行认沽权证明际价钱运转区间估计从深沪买卖所已上市权证的买卖情况看，存续从深沪买卖所已上市权证的买卖情况看，存续期、行权方式等要素对其价钱的影响并不显期、行权方式等要素对其价钱的影响并不显著，对权证价钱影响最大的是权证流通量。著，对权证价钱影响最大的是权证流通量。现实上，流通量最大的万科现实上，流通量最大的万科HRP1HRP1，其价钱最，其价钱最低，流通量最小的鞍钢低，流通量最小的鞍钢JTC1JTC1，价钱最高，价钱最高n另外，已上市的几只权证在上市之初的一、两个买卖日普通会到达涨停板，而权证的涨停价是由正股前一日的收盘价计算得出的。因此，正股绝对价钱较高的权证，在上市之初的价钱会冲得较高，由于