资本预算资本预算过程资本预算对象

1、2003.26-062003.26-1第六章 资本预算 6.1 资本预算概述6.2 投资项目现金流量6.3 投资项目的财务评价指标6.4 特殊的资本预算问题2003.26-26.1 6.1 资本预算概述资本预算概述资本预算过程资本预算过程-规划,评价和选择项目的过程资本预算对象资本预算对象-固定资产(工厂设备)-非固定资产(产品的研究与发展)2003.26-3 资本预算的过程资本预算的过程方案的形成方案的形成数据的测算数据的测算评估和决策评估和决策实施实施后评估后评估2003.26-4 项目分类项目分类q 按项目的规模和重要性-安全生产,环境保护的投资项目-维持型更新改造投资项目-提高效率型更

2、新改造投资项目-现有产品,市场扩充型投资项目-新产品或市场开拓型投资项目2003.26-5 项目分类项目分类q按项目关系-独立项目: 经济上互不相关的项目,使用采纳与否的决策-互斥项目: 互不相容,互相构成竞争的项目,既使用采纳与否的决策,又使用择优决策2003.26-6 项目分类项目分类又如: 一家企业新建了一幢2层楼的办公楼,该企业正在考虑出租,出售和自行使用办公楼,但这三种项目互为排斥,因此该企业只能通过择优决策选择其一.例如：一家企业投资新生产设备项目和进行产品宣传项目就是两个独立项目.2003.26-7 项目的分类项目的分类q按项目现金流量形式-常规: 先流出,后流入-非常规: 先流

3、出,后流入,再流出等方式2003.26-86.2 6.2 投资项目现金流量投资项目现金流量 现金流量的估计现金流量的估计 在资本预算中往往采用在资本预算中往往采用现金流量现金流量为基础为基础, ,而非帐面利润而非帐面利润. .原因原因-会计利润受人为影响会计利润受人为影响. 例如折旧方法影响企业利例如折旧方法影响企业利润润.-现金流量影响企业决策环境现金流量影响企业决策环境. 例如例如, 企业没有现企业没有现金收入就不能购买机器设备等金收入就不能购买机器设备等.2003.26-96.2 6.2 投资项目现金流量投资项目现金流量 识别项目现金流量项目相关现金流量-指项目的采纳引起的企业未来现金流

4、入和现金流出的变化量.2003.26-10 识别项目现金流量识别项目现金流量注意:q不考虑沉没成本,即指已经承诺或发生的现金支出,不受接受或拒绝项目的决策而影响.如研究发展支出,无论新产品是否推出,都不能恢复该项支出.q考虑机会成本,即考虑放弃的最佳利益.如使用厂房进行生产,就要放弃出租厂房而获得的现金流入.q现金流量分析包括直接和间接影响. 如新产品的生产和出售对原来产品的影响也因考虑.2003.26-116.2 6.2 投资项目现金流量投资项目现金流量 现金流量的构成q经营现金流量=现金流入量-现金流出量 =销售收入-经营成本-所得税 =税后利润+折旧q项目资本支出=期末固定资产净值-年初

5、固定资产净值+折旧2003.26-12 现金流量的构成现金流量的构成q净营运资本增额 净营运资本=流动资产-流动负债 净营运资本增额=期末净营运资本-期初净营运资本2003.26-13q 净营运资本增额净营运资本增额 某企业考虑新增一条产品生产线,现预期A项目在第0年年末的初始投资为550万元,产品的价格为每件21元,每年预计销售32万件.单位变动成本为每件10元.项目全年的固定成本为56万元.期初需投资净营运资本150万元,第一年年末要求净营运资本达到销售收入的30%,以后维持在这一水平上.设所得税税率为33%,请列出项目的净现金流量.项目寿命期为6年,期末净残值为70万元,采用直线折旧法.

6、2003.26-14q净营运资本增额净营运资本增额销售收入672变动成本320固定成本56折旧80税前利润216所得税（33%）71.28税后利润144.72=（550-70）/8经营现金流量=销售收入经营成本所得税=672-320-56-71.28=224.72万元 2003.26-15q净营运资本增额净营运资本增额类目 年末012345净营运资本150201.6201.6201.6201.6201.6固定资产净值550470390310230150总投资700671.6591.6511.6431.6351.6预测资产负债表中有关新项目总投资的信息（单位：万元）%3021322003.26-

7、16q净营运资本增额净营运资本增额类目 年末0123456经营现金流量0224.72224.72224.72224.72224.72224.72净营运资本增额-150-51.60000201.6投资支出-5500000070项目净现金流量-700173.12224.72224.72224.72224.72496.32项目净现金流量表=150-201.62003.26-176.3 6.3 投资项目的财务评价指标投资项目的财务评价指标 概述q 考虑货币时间价值考虑货币时间价值-净现值指标净现值指标-内部收益率指标内部收益率指标-获利指数指标获利指数指标q 不考虑货币时间价值不考虑货币时间价值-投资

8、回收期指标投资回收期指标-平均会计利润率平均会计利润率2003.26-186.3 6.3 投资项目的财务评价指标投资项目的财务评价指标 投资回收期(payback period) 即指收回初始投资所需的期望年数,用PB表示.PB=累计净现金流量开始出现正值的年份数-1+上年累计净现金流量的绝对值/当年净现金流量2003.26-19 投资回收期投资回收期年末0123项目S-100705020项目L-100106080期望净现金流量下例中,项目S是短期效益较好的项目，项目L是长期效益较好的项目. 分别计算项目S和L的回收期.2003.26-20 投资回收期投资回收期累计净现金流量（单位：万元）年末

9、0123项目S100302040项目L100903050在第2期产生正值第3期开始产生正值年）的投资回收期（项目6 . 1503012PBS年）的投资回收期（项目375. 2803013PBL2003.26-216.3 6.3 投资项目的财务评价指标投资项目的财务评价指标 平均会计利润率(average accounting return) 平均会计利润率(AAR)=平均税后利润/平均投资帐面价值 平均投资帐面价值=(初始投资+项目净残值)/2 平均会计利润率和投资回收期存在着相同的问题,因此只能作为辅助性的评价指标.2003.26-226.3 6.3 投资项目的财务评价指标投资项目的财务评价

10、指标 净现值(net present value) 指按投资者所要求的收益率,把投资项目寿命期内各年的净现金流量折现到期初的现值之和，用NPV表示。 NttkNCFtNPV0)1(NCFt-第t年年末的项目净现金流量K-企业的边际资本成本N-项目寿命期2003.26-23 净现值净现值净现值规则: 若净现值大于或等于0,则应采纳该项目; 若净现值小于0,则应拒绝该项目; 若两个以上的互斥项目都具有正的净现值,则应挑选净现值最大的项目.2003.26-24 净现值净现值利用公式求解项目S和项目L，设折现率为10%，得：万元98.19%)101 (20%)101 (50%)101 (7010032

11、1SNPV万元78.18%)101 (80%)101 (60%)101 (10100321LNPV2003.26-256.3 6.3 投资项目的财务评价指标投资项目的财务评价指标 内部收益率(internal rate of return) 指使项目现金流入的现值等于现金流出的现值的折现率.也就是指项目净现值等于零时的折现率,用IRR表示. NtttIRRNCF0)1(公式：2003.26-26 内部收益率内部收益率内部收益率规则 如果项目的内部收益率（IRR）大于或等于项目所要求的收益率（k），公司应接受这一项目；反之，当项目的内部收益率（IRR）小于项目所要求的收益率（k），公司应拒绝该项

12、目。 2003.26-27 内部收益率内部收益率可用可用“试算法试算法”结合插值公式求解内部收益结合插值公式求解内部收益率率 首先，任选一折现率首先，任选一折现率i i代入公式，如果代入公式，如果NPVNPV 0 0，则重新取则重新取一较大的值一较大的值i i计算计算NPVNPV，若若NPVNPV 0 0，则用一较小的则用一较小的i i值再计值再计算算NPVNPV。接着，一直试算到相邻两个折现率接着，一直试算到相邻两个折现率i i1 1和和i i2 2对对（i i2 2 i i1 1 某一规定精度）对应的某一规定精度）对应的NPVNPV1 1和和NPVNPV2 2的符号相反的符号相反为止。为止

13、。插值公式插值公式: : 211121)(NPVNPVNPViiiIRR2003.26-28 内部收益率内部收益率求解项目求解项目S S和和L L的内部收益率，先进行试算：的内部收益率，先进行试算：项目项目S S，分别取分别取23%23%和和24%24%708. 0%)231 (20%)231 (50%)231 (70100321535. 0%)241 (20%)241 (50%)241 (70100321项目项目L L，分别取分别取18%18%和和19%19%255. 0%)181 (80%)181 (60%)181 (10100321753.1%)191 (80%)191 (60%)191

14、 (101003212003.26-29 内部收益率内部收益率再运用插值公式，计算内部收益率再运用插值公式，计算内部收益率项目项目S S%6 .23535. 0708. 0708. 0%)23%24(%23sIRR项目项目L L%1 .18753. 1255. 0255. 0%)18%19(%18LIRR2003.26-30 内部收益率与净现值指标的比较内部收益率与净现值指标的比较qIRR不适合借款性质的项目评估第0年年末第1年年末G-1000150050%364H1000-150050%-364项目现金流量IRRNPV（10%）如果仅凭如果仅凭IRRIRR对项目进行评估，那项目对项目进行评估

15、，那项目G G和和H H都是可行的，都是可行的， 事实上项目事实上项目H H是借款项目，产生负的现金流量，因此该项目是借款项目，产生负的现金流量，因此该项目是亏损的。是亏损的。2003.26-31 内部收益率与净现值指标的比较内部收益率与净现值指标的比较q关于独立项目的选择关于独立项目的选择 采用净现值和内部收益率对独立项目进行决策，采用净现值和内部收益率对独立项目进行决策，两者将得出相同的结论：即净现值指标认为可两者将得出相同的结论：即净现值指标认为可行，内部收益率也同样认为可行。行，内部收益率也同样认为可行。 2003.26-32 内部收益率与净现值指标的比较内部收益率与净现值指标的比较q

16、关于互斥项目的选择关于互斥项目的选择 在以下两种情况中，在以下两种情况中，NPVNPV和和IRRIRR会产生不一会产生不一致的结论。致的结论。- -规模差异规模差异- -时间差异时间差异2003.26-33q 关于互斥项目的选择关于互斥项目的选择IRRIRR的计算往往会忽略了投资规模的差异的计算往往会忽略了投资规模的差异第0年年末第1年年末X-1000150050%36.36Y-5000625025%68.18项目现金流量IRRNPV（10%）项目项目X X具有较大的具有较大的IRRIRR而而Y Y的的NPYNPY比较大比较大在两个项目中应该选哪个呢？在两个项目中应该选哪个呢？2003.26-

17、34q 关于互斥项目的选择关于互斥项目的选择按照按照IRRIRR标准，似乎项目标准，似乎项目X X的收益率大，比的收益率大，比Y Y更更 可取。可事实上，可取。可事实上，IRRIRR给出了错误的决策。给出了错误的决策。NPVNPV（元）元）i i12501250500500项目项目X X项目项目Y Y18.75%18.75%IRRyIRRy=25%=25%IRRxIRRx=50%=50%从图中，可看到当边际资本成本大于从图中，可看到当边际资本成本大于18.75%,18.75%,项目项目X X 优于项目优于项目Y.Y.而当边际资本成本小于而当边际资本成本小于18.75%18.75%时时, ,应首

18、选项应首选项目目Y.Y.2003.26-35q关于互斥项目的选择关于互斥项目的选择因此可采用增额现金流量的角度来分析因此可采用增额现金流量的角度来分析: :第0年年末第1年年末Y-X-4000475018.75%318项目现金流量IRRNPV(10%)IRRyIRRy-x=18.87%,-x=18.87%,大于边际资本成本大于边际资本成本10%, 10%, NPVyNPVy-x=318,-x=318,大大于于0,0,因此选择项目因此选择项目Y.Y.2003.26-36q 关于互斥项目的选择关于互斥项目的选择 时间差异是指一个项目的现金流量可能发生在较早的时间,而另一个项目现金流量可能集中在较晚

19、的时间.因此用IRR不能正确反应项目的盈利性,在互斥项目应采用净现值指标. 2003.26-37 内部收益率与净现值指标的比较内部收益率与净现值指标的比较q多个收益率多个收益率年末012现金流量-8005000-5000项目项目A A若计算内部收益率若计算内部收益率, ,则会得到则会得到25%25%和和400%.400%.2003.26-38IRRaIRRa=25%=25%21)1 (000, 51000, 5800iiNPVIRRbIRRb=400%=400%100200300400500200400600800200400600NPV(NPV(元元) )折现率折现率% %当项目的资本成本取

20、当项目的资本成本取10%10%时，净现值为时，净现值为 387387万元，项目将被拒绝；而当边际万元，项目将被拒绝；而当边际资本成本处于资本成本处于25%25%至至400%400%之间时，净现之间时，净现值大于零，项目可取。值大于零，项目可取。q多个收益率多个收益率2003.26-396.3 6.3 投资项目的财务评价指标投资项目的财务评价指标 盈利能力指数(profitability index)IkNCFPINttt1)1/(I-I-项目初始投资项目初始投资k-k-边际资本成本边际资本成本2003.26-40 盈利能力指数盈利能力指数盈利能力指数规则盈利能力指数规则: : 如果获利指数大于

21、或等于如果获利指数大于或等于1,1,则应接受该项则应接受该项目目; ;如果获利指数小于如果获利指数小于1,1,则应拒绝该项目则应拒绝该项目. .2003.26-41评价指标决策准则优点缺点概 念 明 确 、 使 用 简便；没有考虑现金流所发生的时间；初 步 衡 量 了 项 目 风险；忽视了回收期之后的现金流量；衡量了项目的变现能力。不是一个客观的决策标准。忽 视 了 货 币 的 时 间 价值；缺乏客观性；没有反映市场信息。考虑了现金流发生的时间；提供了一个与公司价值最大化目标相一致的客观决策标准；理论上最为正确的方法。作用类似于净现值，经 常 得 出 一 致 的 结论；出现多个内部收益率问题；

22、容易理解和交流。在互斥项目比较中，可能给出错误的评价。如果PI1，项目是可行的；作用类似于净现值，经 常 得 出 一 致 的 结论；PI1，项目 是不 可行的。容易理解和交流。投 资 回 收 期（PB）回收期越短越好 ，回收期应小于所要 求的回收期，但回收 期不应该用于决定项 目的取舍。平均会计利润率（ARR）平均会计利润率 越高越好。项目平均 会计利润率（ARR） 应低于公司所要求的 目标平 均 会 计 利 润 率（ARR0）。计算简便，数据易取得。净现值（NPV） 如果按公司边际 资本成 本 K 折 现 ， NPV 0， 项 目 是 可 行 的 ；NPV0，项 目是 不可行的。与如内部收益

23、率、获利指 数 等 相 对 值 指 标 相比，净现值所提供的绝对值结论给实际操作和理解增添了难度。内 部 收 益 率（IRR）如果IRRK，项 目是可行的；IRR K，项目是不可行的。获利指数（PI）在互斥项目比较中，有时给出与净现值矛盾的结论。 投资项目财务评价指标的应用投资项目财务评价指标的应用2003.26-426.4 6.4 特殊情况下的资本预算问题特殊情况下的资本预算问题 投资时间的确定投资时间的确定 即确定什么时候是取得净现值大于零的投资最即确定什么时候是取得净现值大于零的投资最佳时机佳时机. . 参见书参见书P161P161页例题页例题2003.26-436.4 6.4 特殊情况

24、下的资本预算问题特殊情况下的资本预算问题 寿命期不等的项目比较寿命期不等的项目比较 由于寿命期不同由于寿命期不同, ,项目往往缺乏可比性项目往往缺乏可比性. . 年等值法年等值法: :计算项目净现值等值的年末年金，计算项目净现值等值的年末年金，用用AEAE表示，如果年金为净收益，取净收益年金表示，如果年金为净收益，取净收益年金高的项目；如果年金为支出，则取支出年金低高的项目；如果年金为支出，则取支出年金低的项目。的项目。 2003.26-44 寿命期不等的项目比较 设某公司考虑两个互斥项目设某公司考虑两个互斥项目E E和项目和项目F F，两个项目具有不两个项目具有不同的寿命期，项目同的寿命期，

25、项目E E为为3 3年，项目年，项目F F为为6 6 年。这两个项目年。这两个项目在寿命期末的残值刚好抵销其清理成本，净残值为零。在寿命期末的残值刚好抵销其清理成本，净残值为零。折现率取折现率取14%14%，初始投资、随后的净现金流入量如表所，初始投资、随后的净现金流入量如表所示（金额单位：元）：示（金额单位：元）： 年末012345624,00024,00024,00015,00015,00015,00015,00015,00015,000项目E项目F2003.26-45 寿命期不等的项目比较第一步第一步: :计算两个项目在各自寿命期内的净现值计算两个项目在各自寿命期内的净现值. .NPVN

26、PVE E=-50,000+24,000=-50,000+24,000（P/AP/A，14%14%，3 3）=-50,000+24,000=-50,000+24,000 2.332=5,7282.332=5,728NPVNPVF F=-50,000+15,000=-50,000+15,000（P/AP/A，14%14%，6 6）= =-50,000+15,00050,000+15,000 3.889=8,3353.889=8,335元，），（，的年等值项目46723%14/7285APAEEE元，），（，的年等值项目14326%14/3358APAEFE第二步第二步: :在已知项目净现值的条件

27、下，可计算与之等值的年在已知项目净现值的条件下，可计算与之等值的年末年金末年金AEAE： 第三步第三步: :由于项目由于项目E E的年等值高于项目的年等值高于项目F F，应取项目应取项目E E。2003.26-466.4 6.4 特殊情况下的资本预算问题特殊情况下的资本预算问题 更新改造的资本预算更新改造的资本预算 更新改造投资项目涉及有关淘汰旧设备并用更有效的设备更新改造投资项目涉及有关淘汰旧设备并用更有效的设备作为替代的决策。作为替代的决策。 例某公司有以下两种方案，方案一是继续使用旧设备；方案二是用新例某公司有以下两种方案，方案一是继续使用旧设备；方案二是用新方案替换旧设备。已知折现率为

28、方案替换旧设备。已知折现率为10%10%，设备残值均为，设备残值均为0 0。 旧设备新设备初始投资100,000元70,000元账面净值60,000元70,000元市场价值50，000元70，000元剩余的期望寿命10年10年年度成本200,000元190,000元2003.26-47 更新改造的资本预算先计算继续使用旧设备在今后先计算继续使用旧设备在今后1010年的净现值年的净现值PVPV为：为： NPV NPV 旧设备旧设备= = 200,000 200,000 ( (P/AP/A，10%10%，10)-50000 10)-50000 = = 200,000 200,000 (6.1446

29、)-50000 (6.1446)-50000 = = 1,279,0001,279,000元元然后计算用新设备替换旧设备在今后然后计算用新设备替换旧设备在今后1010年的成本现值年的成本现值PVPV为：为： NPVNPV新设备新设备 = = 190,000 190,000 ( (P/AP/A，10%10%，10) 10) 70,000 70,000 = = 1,237,0001,237,000元元注意我们在计算中并没有考虑旧设备的原始投资和账面净值，因为这注意我们在计算中并没有考虑旧设备的原始投资和账面净值，因为这 都属于都属于沉没成本沉没成本。从以上计算得知，新设备的净现值略低于旧设备的净。

30、从以上计算得知，新设备的净现值略低于旧设备的净现值。现值。我们也可分析当新设备替代旧设备时将会产生的节省，将新设备与旧设我们也可分析当新设备替代旧设备时将会产生的节省，将新设备与旧设备的现金流量相减，计算新设备比旧设备多花投资获得成本节省的净现备的现金流量相减，计算新设备比旧设备多花投资获得成本节省的净现值：值： NPVNPV新设备新设备 旧设备旧设备= -(70,000-50000) + 10,000(= -(70,000-50000) + 10,000(P/AP/A，10%10%，10) = 4144710) = 41447元元2003.26-486.4 6.4 特殊情况下的资本预算问题特

31、殊情况下的资本预算问题 资金有限的资本预算资金有限的资本预算 对项目进行排序，将各项目形成各种互斥项目组合，按对项目进行排序，将各项目形成各种互斥项目组合，按互斥项目决策指标进行选优。互斥项目决策指标进行选优。步骤：步骤： 步骤步骤1 1，剔除净现值小于零的项目；，剔除净现值小于零的项目； 步骤步骤2 2，形成所有可能的互斥项目组合方案；，形成所有可能的互斥项目组合方案； 步骤步骤3 3，将各互斥项目组合按初始投资（，将各互斥项目组合按初始投资（t=0t=0）从小到大从小到大 的顺序排列；的顺序排列； 步骤步骤4 4，如果存在着投资限额，剔除那些超出投资限额的，如果存在着投资限额，剔除那些超出投资限额的项目组合。项目组合。 2003.26-496.4 6.4 特殊情况下的资本预算问题特殊情况下的资本预算问题 降低成本的项目资本预算降低成本的项目资本预算 这类决策的核心问题是成本节省是否足以超出所花的投资。这类决策的核心问题是成本节省是否足以超出所花的投资。 设某公司正在考虑购置一套初始投资为设某公司正在考虑购置一套初始投资为9090万元的客户定万元的客户定单计算机辅助管理系统。该系统的寿命期为单计算机辅助管理系统。该系统的寿命期为5 5年，预计年，预