内部收益率在确定基准折现率时的错误使用及原因分析

1、内部收益率在确定基准折现率时的错误使用及原因分析    关键词:内部收益率 基准折现率 差额内部收益率文章编号:1004-4914(2010)03-088-02 近年来在项目经济评价中,净现值(NPV)指标因其体现了投资者资金增值最大化的原则,故被国内外经济学家作为正确的评价准则而广泛接受。同时,内部收益率(IRR)作为项目经济评价的另一常用指标,在使用过程中却经常与NPV指标得出不同的结果,而NPV指标一般都是正确的。这是因为IRR指标的内在涵义决定了它的使用是有一定范围的。超出范围的使用必然会导致错误结果的产生。可能会使许多经济效益好的方案被拒绝;反

2、而使一些经济效益不好的方案被接受。这样,会对项目评价工作的准确性造成很大的影响并造成严重的经济损失。所以,我们有必要指出内部收益率正确使用的范围及其使用误区,并指出如何避免错误的发生,以拓宽内部收益率指标的适用范围,消除其使用盲区。与此同时,许多人都承认从需求与供给角度确定的基准折现率。这种基准折现率的确定是从企业或行业的总体目标出发的。需要指出的是这种基准折现率的确定过程不恰当地使用了内部收益率这一指标,从而走入了内部收益率的使用误区,如果继续使用这种方法来确定一个企业或行业的基准折现率,那就会使企业或行业一招走错,满盘皆输。因为基准折现率对项目的经济评价的作用也是至关重要的。 一、内部收益

3、率的使用误区 内部收益率指标在对单方案评价时是正确的,在多方案的比较中,如果直接将两个或两个以上方案的内部收益率拿来比较,并认为内部收益率大的方案优于内部收益率小的方案,就可能导致错误的结果,如果采用这种做法实际上就进入了内部收益率的使用误区。然而在实际应用和研究中错误使用内部收益率指标的人却很多,这是什么原因呢? 二、内部收益率错误使用的原因 内部收益率指标的错误使用主要是因为对内部收益率的内在含义不理解。内部收益率是使净现值为零时的贴现率。其基本表达式为: NPV净现值;CIt第t年的现金流入额。式中:COt第t年的现金流出额;IRR内部收益率;n项目寿命年限。 对于单独项目,内部收益率的

4、评价是正确的,其判定标准为:设i0为基准折现率, 当IRRi0,则项目在经济效果上可以接受;当IRR如图1所示,IRR为NPV曲线与横坐标交点处对应的折现率。随着折现率不断增大净现值不断减小,直到折现率等于IRR处净现值为零。这就是说,当基准折现率小于IRR时,净现值为正,项目方案可行;当基准折现率大于IRR时,净现值为负,项目方案不可行。 从IRR的基本表达式和图1可以看出:IRR的计算不需要知道项目的基准折现率,即不需要考虑市场利率及随时间变化的一些不确定性因素,这就是其优势所在,因此应用内部收益率指标的人也很多,但如果对内部收益率内涵理解不够清晰,就会进入内部收益率使用的误区,即直接依据

5、多方案的内部收益率大小来比较优劣。内部收益率虽能准确反映项目实际盈利状况的可能趋势,但却反映不出项目实际收益率的真实数据。所以,内部收益率只能应用于单个项目自身经济性的评价,不能将两个或多个项目的IRR直接拿来比较优劣。 三、内部收益率在基准折现率确定中的不当使用及原因 基准折现率是企业在项目决策中将各个不同时期的资金联系起来的纽带,它使不同时期的费用和效益具有可比性,从动态的角度充分体现了资金的时间价值。基准折现率在计划经济时代是由国家有关部门行业官方测算公布的,用来评价那些国有投资项目。而对于现在多种形式的投资项目而言,它并没有太大的价值,主要原因是各个项目对投资回报的要求不尽相同。现在,

6、基准折现率多是由投资企业或行业自己决定。所以,一旦企业基准折现率确定的不合理,就会对整个企业盈利性造成很大影响。而决定基准折现率的因素也比较复杂,对于单个项目,基准折现率的大小主要取决于资金来源(借贷资金、新增权益资本和企业再投资资金等)的结构及各种资金的成本,并要考虑到影响投资的项目风险和通货膨胀因素。 而对于整个企业或行业,若从总体的目标出发就产生了另外一种观点,即把从资金需求和供给角度决定的截止收益率作为企业或行业的基准折现率。这种方法是建立在以下假定条件下的: 1.企业是从总体目标出发为使企业全部净投资收益最大化而决策。 2.企业明确全部的投资机会,能正确估算所有被选投资项目的内部收益

7、率并将不同项目的收益率调整到同一风险水平上。 3.企业可以通过各种途径筹集到足够的资金,并能正确估算出不同来源资金的资金成本。 同时认为在一个经济实体中,随着投资规模的扩大,筹资成本会越来越高。而在有众多投资机会的情况下,如将筹集到的资金优先用于收益率高的项目,那么随着投资规模的扩大,新增投资项目的收益率会越来越低。当新增投资带来的收益仅能补偿其资金成本时,投资规模的扩大就应该停止。此时的收益率就是截止收益率,也就是企业从总体目标出发所得的目标收益率。        截止收益率的确定是由资金需求曲线和资金供给曲线的

8、交点决定的。这种做法是:企业把要上马的各项目的IRR从按大到小的顺序排列,随着需求资金的不断增大,IRR不断减小,依此作企业资金需求曲线;同时企业将筹集到的资金按成本从小到大排列,随着资金供给的不断增大资金成本也越来越高,依此作资金供给曲线。两曲线的交点处对应的利率就是截至收益率,对应的累计资金量就企业应有的资金规模。如图2所示。 资金的供给与需求曲线都是从企业的角度出发的,需求曲线实际上是随着累计资金额增大项目收益率不断减小的曲线;供给曲线是随着累计资金额的增大资金成本不断增大的曲线。当收益率与成本率相等时,就确定了一个截止收益率,如果再增加一单位投资,收益即将小于成本。以这种思想确定的截止

9、收益率作为企业或行业的基准折现率,体现了使经济单位目标最大化的特点,在理论上是正确的。但从上例可以看出,它以内部收益率代替了项目的实际收益率。我们已经知道,内部收益率只能反映项目实际盈利状况的可能趋势,却反映不出项目实际收益率的真实数据。所以内部收益率只能用于项目本身可行性的评价,如果把内部收益率直接用做多方案比较的工具是没有理论依据的。上例中,因直接把IRR当作实际收益率,将各项目按IRR从大到小排列,所以得出的资金需求曲线和截止收益率的值都是不正确的。要以这种方法找出截止收益率,必须先作出正确的资金需求曲线,要将各项目按实际收益率的大小排列才能得出正确的需求曲线。但是,在项目未为上马之前,

10、要找出各项目的实际收益率并不现实,内部收益率虽能反映各项目实际盈利状况的可能趋势,却不能将各项目的内部收益率拿来比较,因此,要找一个能代替实际收益率对各项目进行优劣排列且要以利率方式表示的指标实在不易,所以这种确定基准折现率的方法是否实用还值得研究。 四、如何避免内部收益率指标的错误使用 在对单个方案进行经济可行性评价时,内部收益率指标和静现值指标都是很实用的。但遇到多方案选优问题时,内部收益率指标就失效了,这时可以使用静现值指标,静现值是被理论和实践证明正确的指标。还可以使用差额内部收益率法,将两可比方案现金流的差额当作一个独立方案,对此独立方案可运用内部收益率指标进行可行性评价,从两方案差额的可行性判断两方案的优劣。这就是差额内部收益率法。 五、结论 在使用内部收益率指标时,应该知道它的基本含义及适用范围,尤其在对多方案进行比较时,切不可直接使用内部收益率指标,可以借用差额内部收益率法进行多方案比较。于是我们就拓宽了内部收益率指标的使用范围,使内部收益率指标更加实用。同时,以内部收益率代替实际收益率得出的资金需求曲线及基准折现率都是不正确的,所以,在未找到能正确代替实际收益率进行多方案比较且以利率方式表示的指标之前,不应该再使用这种方法来确定基准折现率。 参考文献: 1.傅家骥,仝允恒主编.技术经济学.第三版.清华大学出版社,1996 2.加拿大劳伦琴