衍生工具市场

1、关于衍生工具市场1第一页，共37页幻灯片2第一节第一节 金融衍生产品概述金融衍生产品概述 n一、产生和发展的背景：一、产生和发展的背景： 金融创新和金融自由化的要求金融创新和金融自由化的要求 浮动汇率制度的推动浮动汇率制度的推动 经济波动性增强导致金融风险的增大经济波动性增强导致金融风险的增大 金融新技术尤其是金融工程的发展使新产品金融新技术尤其是金融工程的发展使新产品的开发更加方便和科学化的开发更加方便和科学化 市场套利活动的日趋普及化市场套利活动的日趋普及化第二页，共37页幻灯片3n二、功能和作用：二、功能和作用： 保值避险保值避险 未来价格发现未来价格发现 提供套利机会提供套利机会 n三

2、、特点：三、特点： 衍生性（以基础工具价格变动为前提）衍生性（以基础工具价格变动为前提） 杠杆效应强（源于较低的保证金比例）杠杆效应强（源于较低的保证金比例） 高风险与高收益并存高风险与高收益并存 n四、种类：四、种类： 金融期货、金融远期、金融期权、金融互换金融期货、金融远期、金融期权、金融互换第三页，共37页幻灯片4n五、产生和发展过程五、产生和发展过程 ： 七十年代初出现外汇期货七十年代初出现外汇期货 七十年代中出现利率期权七十年代中出现利率期权 八十年代初出现股指期货八十年代初出现股指期货 八十年代中出现互换八十年代中出现互换n我国发展历程：我国发展历程： 1992年推出外汇期货和国债

3、期货年推出外汇期货和国债期货 1993年出现非正式的股指期货年出现非正式的股指期货 1994年进行认股权证的交易年进行认股权证的交易 到到1996年则几乎全部停止年则几乎全部停止 即将推出银行间国债远期交易即将推出银行间国债远期交易第四页，共37页幻灯片5第二节第二节 衍生工具的交易原理衍生工具的交易原理 n一、金融期货的交易原理：一、金融期货的交易原理：n1、交易双方在交易所内达成的标准化的、交易双方在交易所内达成的标准化的关于在未来某一时点或一段时间内以约关于在未来某一时点或一段时间内以约定价格交易某种金融资产或资产价格的定价格交易某种金融资产或资产价格的交易。交易。n交易者目的包括保值、

4、投机和套利。交易者目的包括保值、投机和套利。n保值性交易包括套值保值、对冲交易和保值性交易包括套值保值、对冲交易和股指期货。股指期货。 第五页，共37页幻灯片6n2、种类：利率期货（对某一具有固定收益的金融、种类：利率期货（对某一具有固定收益的金融资产的期货交易，如债券、票据、银行存款凭证资产的期货交易，如债券、票据、银行存款凭证等）、货币期货（对某一种汇率可浮动的外汇的期等）、货币期货（对某一种汇率可浮动的外汇的期货交易）、股票指数期货。货交易）、股票指数期货。n3、损益发生的原理：双方按约定价格成交并最、损益发生的原理：双方按约定价格成交并最终交割，而约定价格是建立在预测的基础上的，终交割

5、，而约定价格是建立在预测的基础上的，一旦其预测与到期交割日的市场价格不符，损一旦其预测与到期交割日的市场价格不符，损益就会发生。因为交易双方包括看涨方（多方）益就会发生。因为交易双方包括看涨方（多方）和看跌方（空方），那么判断损益方向的标准和看跌方（空方），那么判断损益方向的标准就看实际价格变动是否与看涨或看跌一致。就看实际价格变动是否与看涨或看跌一致。n4、期货的交割方式包括实物交割、对冲和割差、期货的交割方式包括实物交割、对冲和割差（买空卖空）。（买空卖空）。 第六页，共37页幻灯片7*期货竞价：计算机撮合成交期货竞价：计算机撮合成交 n根据公开喊价原则对交易指令进行自动配对。根据公开喊价

6、原则对交易指令进行自动配对。n交易系统将买卖申报单以价格优先、时间优先交易系统将买卖申报单以价格优先、时间优先的原则进行排序。当买入价大于、等于卖出价的原则进行排序。当买入价大于、等于卖出价时则自动撮合成交，撮合成交价等于买入价、时则自动撮合成交，撮合成交价等于买入价、卖出价和前一成交价三者中居中的一个价格。卖出价和前一成交价三者中居中的一个价格。 n开盘价和收盘价均由集合竞价产生：开盘价和收盘价均由集合竞价产生： 开盘价集合竞价在某品种某月份合约每一交易日开开盘价集合竞价在某品种某月份合约每一交易日开市前市前5分钟内进行，其中前分钟内进行，其中前4分钟为期货合约买、卖价格指分钟为期货合约买、

7、卖价格指令申报时间，后令申报时间，后1分钟为集合竞价撮合时间，开市时产分钟为集合竞价撮合时间，开市时产生开盘价。生开盘价。 收盘价集合竞价在某品种某月份合约每一交易日收市前收盘价集合竞价在某品种某月份合约每一交易日收市前5分钟内进行，其中前分钟内进行，其中前4分钟为期货合约买、卖价格指令申分钟为期货合约买、卖价格指令申报时间，后报时间，后1分钟为集合竞价撮合时间，收市时产生收分钟为集合竞价撮合时间，收市时产生收盘价。盘价。 第七页，共37页幻灯片8n5、股指期货：双方以综合性的股票指数为交易对、股指期货：双方以综合性的股票指数为交易对象签定合约，合约总金额是观测指数的象签定合约，合约总金额是观

8、测指数的500倍，则倍，则相应每一点代表相应每一点代表500元，到期根据实际指数与观测元，到期根据实际指数与观测指数的差额进行割差式的交割。股指期货最初是指数的差额进行割差式的交割。股指期货最初是用于保值，现在多用于投机。用于保值，现在多用于投机。 保值功能是在进行个股操作时，为避免个股价格变动带来保值功能是在进行个股操作时，为避免个股价格变动带来的损失而进行相反的股指期货操作，以此减少个股风险。的损失而进行相反的股指期货操作，以此减少个股风险。 投机性操作则是单纯进行股指期货操作。投机性操作则是单纯进行股指期货操作。n6、套期保值：现货交易与期货交易相配合，期限相、套期保值：现货交易与期货交

9、易相配合，期限相同，方向相反。对冲交易则是两笔期货交易相配合，同，方向相反。对冲交易则是两笔期货交易相配合，方向相反，期限可以不同。方向相反，期限可以不同。 第八页，共37页幻灯片9*巴林银行事件始末：巴林银行事件始末：n1763年，弗朗西斯年，弗朗西斯巴林爵士在伦敦创建了巴林银巴林爵士在伦敦创建了巴林银行，它是世界首家行，它是世界首家“商业银行商业银行”。此后的一百多年。此后的一百多年间，巴林银行在与老对手罗斯柴尔德银行的竞争中间，巴林银行在与老对手罗斯柴尔德银行的竞争中日益壮大，不仅拥有英国皇室这个长期客户，巴林日益壮大，不仅拥有英国皇室这个长期客户，巴林家族还先后获得了五个世袭的爵位。家

10、族还先后获得了五个世袭的爵位。n1989年年7月月10日，原摩根日，原摩根斯坦利银行清算部的斯坦利银行清算部的职员里森到巴林银行工作，并于职员里森到巴林银行工作，并于1992年出任新年出任新加坡分行期货与期权交易部总经理。加坡分行期货与期权交易部总经理。n在任期间里森设立了一个账号为在任期间里森设立了一个账号为“88888”的的“错错误账户误账户”，用于处理交易过程中因疏忽所造成，用于处理交易过程中因疏忽所造成的错误，并由此开始了的错误，并由此开始了”错误错误“之旅。之旅。第九页，共37页幻灯片10n1992年年7月月17日，里森手下的一名交易员犯了一个错误，将日，里森手下的一名交易员犯了一个

11、错误，将客户要求买进客户要求买进20口日经指数期货合约误为卖出口日经指数期货合约误为卖出20口。为纠口。为纠正此错误，里森决定利用错误账户正此错误，里森决定利用错误账户“88888”，承接了，承接了40口口日经指数期货空头合约，这样就使巴林银行的这个账户暴露为日经指数期货空头合约，这样就使巴林银行的这个账户暴露为风险头寸。数天之后，由于日经指数上升风险头寸。数天之后，由于日经指数上升200点，此空头部点，此空头部位的损失便由位的损失便由2万英镑增为万英镑增为6万英镑了。万英镑了。n不久，另一交易员也出现错误，将里森指示的卖出不久，另一交易员也出现错误，将里森指示的卖出100份九月期货全部买进，

12、价值高达份九月期货全部买进，价值高达800万英镑。这个错误万英镑。这个错误也被也被“88888”账户掩盖起来。账户掩盖起来。n1993年下旬，在市场价格破纪录地飞涨年下旬，在市场价格破纪录地飞涨1000多点的情况下，多点的情况下，用于清算记录的电脑故障频繁，多笔交易入账工作都靠人用于清算记录的电脑故障频繁，多笔交易入账工作都靠人力完成，错误频频。当各种错误累积在一起时，一天的损力完成，错误频频。当各种错误累积在一起时，一天的损失便已高达将近失便已高达将近170万美元。里森决定继续隐藏这些失误。万美元。里森决定继续隐藏这些失误。第十页，共37页幻灯片11n1994年，年，“88888”账户的损失

13、，由账户的损失，由2000万、万、3000万英镑，万英镑，一直到一直到7月份的月份的5000万英镑。里森对损失的金额已经麻木了，万英镑。里森对损失的金额已经麻木了，此时他所想的只有将错就错，通过进一步的交易来挽回损失。此时他所想的只有将错就错，通过进一步的交易来挽回损失。n在损失达到在损失达到5000万英镑时，巴林银行曾派人调查里森的账万英镑时，巴林银行曾派人调查里森的账目，但里森假造了一单花旗银行目，但里森假造了一单花旗银行5000万英镑的存款，并称这万英镑的存款，并称这5000万已被用来补偿万已被用来补偿“88888”账户中的损失。没有人发现账户中的损失。没有人发现这个并不存在的存款。这个

14、并不存在的存款。n尤其具有讽刺意味的是，在巴林破产的两个月前，即尤其具有讽刺意味的是，在巴林破产的两个月前，即1994年年12月，于纽约举行的一个巴林金融成果会议上，月，于纽约举行的一个巴林金融成果会议上，250名在世界各地的巴林银行工作者，还将里森当成巴林的英名在世界各地的巴林银行工作者，还将里森当成巴林的英雄，对其报以长时间热烈的掌声。雄，对其报以长时间热烈的掌声。n1995年年1月月18日，日本神户大地震，其后数日东京日经指日，日本神户大地震，其后数日东京日经指数大幅度下跌，里森一方面遭受更大的损失，另一方面购数大幅度下跌，里森一方面遭受更大的损失，另一方面购买更庞大数量的日经指数期货合

15、约，希望日经指数会上涨买更庞大数量的日经指数期货合约，希望日经指数会上涨到理想的价格范围。到理想的价格范围。第十一页，共37页幻灯片12n2月月10日，里森以新加坡期货交易所交易史上创纪日，里森以新加坡期货交易所交易史上创纪录的数量，已握有录的数量，已握有55000口日经期货及口日经期货及2万口日本万口日本政府债券合约。交易数量愈大，损失愈大。政府债券合约。交易数量愈大，损失愈大。 所有所有这些交易，均进入这些交易，均进入“88888”账户。账户。n1995年年2月月23日，在巴林期货的最后一日，里森日，在巴林期货的最后一日，里森对影响市场走向的努力彻底失败。日经股价收盘对影响市场走向的努力彻

16、底失败。日经股价收盘降到降到17885点，而里森的日经期货多头风险头寸已点，而里森的日经期货多头风险头寸已达达6万余口合约；其日本政府债券在价格一路上扬万余口合约；其日本政府债券在价格一路上扬之际，其空头风险头寸亦已达之际，其空头风险头寸亦已达26000口合约。口合约。n最终里森为巴林所带来的损失高达最终里森为巴林所带来的损失高达86000万英镑，万英镑，而此时巴林银行全部的股份资金只有而此时巴林银行全部的股份资金只有47000万英万英镑。世界上最老牌的巴林银行只有接受破产的命运。镑。世界上最老牌的巴林银行只有接受破产的命运。第十二页，共37页幻灯片13*套期保值、投机、套利套期保值、投机、套

17、利n套期保值（套期保值（hedge）：买入或卖出与现货交易数量）：买入或卖出与现货交易数量相当、但方向相反的期货合约。相当、但方向相反的期货合约。n投机（投机（speculate）：利用价差进行获利的交易。）：利用价差进行获利的交易。 长线投机者：将合约持有几天以上，价格有利时才将合约对长线投机者：将合约持有几天以上，价格有利时才将合约对冲。冲。 短线投机者：当日的期货合约买卖，其持仓不过夜。短线投机者：当日的期货合约买卖，其持仓不过夜。 逐小利者，即逐小利者，即“抢帽子者抢帽子者”：一天之内做多个回合的买：一天之内做多个回合的买卖交易。卖交易。 第十三页，共37页幻灯片14n套利（套利（ s

18、preads）：同时买进和卖出两张不同种）：同时买进和卖出两张不同种类的期货合约，利用合约现金价值差异进行获利。类的期货合约，利用合约现金价值差异进行获利。 跨期套利：利用同一商品但不同交割月份之间价差而跨期套利：利用同一商品但不同交割月份之间价差而获利。获利。 牛市套利（牛市套利（bull spread）：买入近期交割月份的合约并同时卖出远）：买入近期交割月份的合约并同时卖出远期交割月份的合约，若近期合约价格上涨幅度大于远期合约价格上帐期交割月份的合约，若近期合约价格上涨幅度大于远期合约价格上帐幅度则可获利。幅度则可获利。 熊市套利（熊市套利（bear spread）则相反。）则相反。 跨市

19、套利：在不同交易所之间进行套利。跨市套利：在不同交易所之间进行套利。 跨商品套利：利用两种不同的、但相关联商品之间的价跨商品套利：利用两种不同的、但相关联商品之间的价差进行套利。差进行套利。第十四页，共37页幻灯片15*国债期货国债期货327风波风波 n我国国债期货交易于我国国债期货交易于1992年年12月月28日首先出现于上海证日首先出现于上海证券交易所，券交易所，1993年向社会公众开放。年向社会公众开放。1994年年10月以后，月以后，中国人民银行提高中国人民银行提高3年期以上储蓄存款利率和恢复存款保年期以上储蓄存款利率和恢复存款保值贴补，国库券利率也同样保值贴补，保值贴补率的不确值贴补

20、，国库券利率也同样保值贴补，保值贴补率的不确定性为炒作国债期货提供了空间，大量机构投资者由股市定性为炒作国债期货提供了空间，大量机构投资者由股市转入债市，国债期货市场异常火爆。转入债市，国债期货市场异常火爆。n“327”是国债期货合约的代号，对应是国债期货合约的代号，对应1992年发行年发行1995年年6月到期兑付的月到期兑付的3年期国库券，该券发行总量是年期国库券，该券发行总量是240亿元人亿元人民币。民币。1995年年2月月23日，上海万国证券公司违规交易日，上海万国证券公司违规交易327合合约，最后约，最后8分钟内砸出分钟内砸出1056万口卖单，面值达万口卖单，面值达2112亿元国亿元国

21、债，最终亏损债，最终亏损16亿元人民币，国债期货因此夭折。英国亿元人民币，国债期货因此夭折。英国金融时报金融时报称这是称这是“中国大陆证券史上最黑暗的一天中国大陆证券史上最黑暗的一天”。第十五页，共37页幻灯片16n327国债的票面利率为国债的票面利率为9.5，加上保值补贴率，每百元债券，加上保值补贴率，每百元债券到期应兑付到期应兑付132元。与当时的银行存款利息和通货膨胀率相比，元。与当时的银行存款利息和通货膨胀率相比，“327”的回报太低了。于是有市场传闻，财政部可能要的回报太低了。于是有市场传闻，财政部可能要提高提高“327”的利率，到时会以的利率，到时会以148元的面值兑付。但上元的面

22、值兑付。但上海三大证券公司之一的万国证券的总裁管金生则认为高海三大证券公司之一的万国证券的总裁管金生则认为高层正狠抓宏观调控，财政部不会补贴层正狠抓宏观调控，财政部不会补贴327国债，于是率领国债，于是率领万国证券做空。万国证券做空。 n1995年年2月月327合约的价格一直在合约的价格一直在147.80-148.30元徘徊。元徘徊。23日，提高日，提高327国债利率的传言得到证实，百元面值的国债利率的传言得到证实，百元面值的327国债将按国债将按148.50元兑付。一直在元兑付。一直在327品种上与万国联手做品种上与万国联手做空的辽国发突然倒戈，改做多头。空的辽国发突然倒戈，改做多头。327

23、国债在国债在1分钟内竟分钟内竟上涨了上涨了2元，元，10分钟后共涨了分钟后共涨了3.77元。元。327国债每上涨国债每上涨1元，元，万国证券就要赔进十几个亿。按照它的持仓量和现行价位，万国证券就要赔进十几个亿。按照它的持仓量和现行价位，一旦到期交割，它将要拿出一旦到期交割，它将要拿出60亿元资金。亿元资金。第十六页，共37页幻灯片17n在此情况下，管金生铤而走险，在此情况下，管金生铤而走险，16时时22分分13秒突然发难，秒突然发难，连续砸出连续砸出1056万口卖单，把价位从万口卖单，把价位从151.30打到打到147.50元，元，使当日开仓的多头全线爆仓。这个行动令整个市场都目瞪口呆，使当日

24、开仓的多头全线爆仓。这个行动令整个市场都目瞪口呆，若以收盘时的价格来计算，这一天做多的机构，包括像辽国发若以收盘时的价格来计算，这一天做多的机构，包括像辽国发这样空翻多的机构都将血本无归，而万国不仅能够摆脱掉危机，这样空翻多的机构都将血本无归，而万国不仅能够摆脱掉危机，并且还可以赚到并且还可以赚到42亿元。亿元。n当时的上交所总经理尉文渊也没有想到贴息，而且一下当时的上交所总经理尉文渊也没有想到贴息，而且一下子就是子就是5个百分点。当天下午他与证监会期货部主任耿亮特个百分点。当天下午他与证监会期货部主任耿亮特意到场内视察，亲眼目睹了事件的全部过程。意到场内视察，亲眼目睹了事件的全部过程。n经过

25、多方紧急协商，当日晚经过多方紧急协商，当日晚11点，尉文渊正式下令宣布点，尉文渊正式下令宣布23日日16时时22分分13秒之后的所有秒之后的所有327品种的交易异常，是无效品种的交易异常，是无效的，该部分不计入当日结算价、成交量和持仓量的范围，的，该部分不计入当日结算价、成交量和持仓量的范围，经过此调整当日国债成交额为经过此调整当日国债成交额为5400亿元，当日亿元，当日327品种的品种的收盘价为违规前最后签定的一笔交易价格收盘价为违规前最后签定的一笔交易价格151.30元。而按元。而按此收盘价到期交割，万国证券最终亏损此收盘价到期交割，万国证券最终亏损16亿元。亿元。第十七页，共37页幻灯片

26、18n5月月17日，中国证监会发出日，中国证监会发出关于暂停全国范围关于暂停全国范围内国债期货交易试点的紧急通知内国债期货交易试点的紧急通知，开市仅两年，开市仅两年零六个月的国债期货无奈地划上了句号。中国第零六个月的国债期货无奈地划上了句号。中国第一个金融期货品种宣告夭折。一个金融期货品种宣告夭折。 n9月月20日，国家监察部、中国证监会等部门公布了日，国家监察部、中国证监会等部门公布了对对327事件的调查结果和处理决定，决定认为事件的调查结果和处理决定，决定认为“这次这次事件是一起在国债期货市场发展过快、交易所监管不事件是一起在国债期货市场发展过快、交易所监管不严和风险控制滞后的情况下，由上

27、海万国证券公司、严和风险控制滞后的情况下，由上海万国证券公司、辽宁国发（集团）公司引起的国债期货风波辽宁国发（集团）公司引起的国债期货风波”。n1996年年4月，万国证券不得不与它当年最强劲的竞月，万国证券不得不与它当年最强劲的竞争对手申银证券公司合并。争对手申银证券公司合并。1997年年1月，管金生月，管金生被上海市高级人民法院判处有期徒刑被上海市高级人民法院判处有期徒刑17年。年。第十八页，共37页幻灯片19二、金融远期的原理：二、金融远期的原理： n1、交易双方自由约定在一定时间后或未来一定、交易双方自由约定在一定时间后或未来一定时间内以约定价格交易某金融资产。远期可以时间内以约定价格交

28、易某金融资产。远期可以理解为场外交易的期货，但可以无保证金。理解为场外交易的期货，但可以无保证金。 n保证金：衍生产品交易中根据合约金额的一定比例保证金：衍生产品交易中根据合约金额的一定比例向交易所或中介人缴纳的抵押金，其本质是为防范向交易所或中介人缴纳的抵押金，其本质是为防范信用风险。包括初始保证金和维持保证金（变动保信用风险。包括初始保证金和维持保证金（变动保证金）。证金）。 初始保证金：购买合约时按合约金额及保证金比率缴纳的初始保证金：购买合约时按合约金额及保证金比率缴纳的保证金。保证金。 维持保证金：合约持有期内在价格波动情况下根据合约部维持保证金：合约持有期内在价格波动情况下根据合约

29、部位的风险敞口随时补充的保证金。位的风险敞口随时补充的保证金。第十九页，共37页幻灯片20n2、期货与远期的主要区别：、期货与远期的主要区别： 前者在交易所，是标准化合约，需向交易所前者在交易所，是标准化合约，需向交易所支付佣金；后者直接交易，合约内容自行商支付佣金；后者直接交易，合约内容自行商定，无须支付佣金。定，无须支付佣金。 前者限于会员，非会员要通过会员；后者主前者限于会员，非会员要通过会员；后者主要是大机构。要是大机构。 前者单一报价（买方开买价，卖方开卖价），前者单一报价（买方开买价，卖方开卖价），后者双向报价（同时开出两个价，低价是买后者双向报价（同时开出两个价，低价是买入价，高

30、价是卖出价）。入价，高价是卖出价）。 前者有完善的交易和结算系统。前者有完善的交易和结算系统。 前者有明确的保证金比例规定，并且一般按前者有明确的保证金比例规定，并且一般按合约现金价值进行浮动；后者可以没有保证合约现金价值进行浮动；后者可以没有保证金。金。 前者受政府专业机构管理；后者自律。前者受政府专业机构管理；后者自律。 第二十页，共37页幻灯片21三、期权的原理：三、期权的原理： n1、交易双方在期货交易的基础上对交易、交易双方在期货交易的基础上对交易选择权的交易，期权方可以根据到期日选择权的交易，期权方可以根据到期日或约定时间内标的物的价格变化情况决或约定时间内标的物的价格变化情况决定

31、履行合约或不履行合约，因此可以用定履行合约或不履行合约，因此可以用期权费这一较小代价实现风险规避。期权费这一较小代价实现风险规避。 n2、分类：、分类： 看涨期权、看跌期权和双向期权看涨期权、看跌期权和双向期权 外汇期权、利率期权、股票期权和指数期权外汇期权、利率期权、股票期权和指数期权 美式期权和欧式期权美式期权和欧式期权 标准期权和自由期权标准期权和自由期权 金融期权和经营者期权金融期权和经营者期权 第二十一页，共37页幻灯片22n3、以股票期权为例：某人买入看涨期货、以股票期权为例：某人买入看涨期货合约，价格为合约，价格为10元，但又担心预测错误，元，但又担心预测错误，所以支付所以支付1

32、元期权费给对方，到期后若价元期权费给对方，到期后若价格高于格高于10元，则在不考虑佣金的情况下元，则在不考虑佣金的情况下都可以选择履行合约，价格越高越应该都可以选择履行合约，价格越高越应该履行；反之，若价格低于履行；反之，若价格低于10元，则可以元，则可以选择放弃合约，由于期权的单向性，对选择放弃合约，由于期权的单向性，对方是不得有异议的。这样，期权方就可方是不得有异议的。这样，期权方就可以完全把损失控制在以完全把损失控制在1元以内。由此可见，元以内。由此可见，期权交易是风险锁定而收益可能无限的期权交易是风险锁定而收益可能无限的交易。（见图）交易。（见图） 第二十二页，共37页幻灯片23价格价

33、格损益损益9101111价格上涨时看涨方收益状况价格上涨时看涨方收益状况第二十三页，共37页幻灯片24价格价格损益损益9101111价格上涨时看跌方收益状况价格上涨时看跌方收益状况第二十四页，共37页幻灯片25*中航油事件始末：中航油事件始末：n2003年下半年：中航油新加坡分公司开始交易石油年下半年：中航油新加坡分公司开始交易石油期权，最初盘位为期权，最初盘位为200万桶，中航油在交易中获利。万桶，中航油在交易中获利。n2004年一季度：油价攀升导致公司潜亏年一季度：油价攀升导致公司潜亏580万美万美元，公司决定延期交割合同，期望油价能回跌，同时元，公司决定延期交割合同，期望油价能回跌，同时

34、交易量也随之增加。交易量也随之增加。 n2004年二季度：随着油价持续升高，公司的账面亏年二季度：随着油价持续升高，公司的账面亏损额增加到损额增加到3000万美元左右。公司因而决定再延万美元左右。公司因而决定再延后到后到2005年和年和2006年才交割，交易量再次增加。年才交割，交易量再次增加。n2004年年10月：油价再创新高，公司此时的交易盘月：油价再创新高，公司此时的交易盘口达口达5200万桶，账面亏损继续增大。万桶，账面亏损继续增大。 第二十五页，共37页幻灯片26n10月月10日：面对严重资金周转问题的中航油分公司，首日：面对严重资金周转问题的中航油分公司，首次向母公司呈报交易和账面

35、亏损。为了补加交易商追加次向母公司呈报交易和账面亏损。为了补加交易商追加的保证金，公司已耗尽近的保证金，公司已耗尽近2600万美元的营运资本、万美元的营运资本、1.2亿亿美元银团贷款和美元银团贷款和6800万元应收账款资金。账面亏损高达万元应收账款资金。账面亏损高达1.8亿美元，另外已支付亿美元，另外已支付8000万美元的额外保证金。万美元的额外保证金。n10月月20日：母公司提前配售日：母公司提前配售15%的股票，将所得的的股票，将所得的1.08亿美元资金贷款给中航油。亿美元资金贷款给中航油。n10月月26日和日和28日：公司因无法追加维持保证金而遭逼日：公司因无法追加维持保证金而遭逼仓，蒙

36、受仓，蒙受1.32亿美元实际亏损。亿美元实际亏损。n11月月8日到日到25日：公司的衍生商品合同继续遭逼仓，截至日：公司的衍生商品合同继续遭逼仓，截至25日的实际亏损达日的实际亏损达3.81亿美元。亿美元。n12月月1日：在亏损日：在亏损5.5亿美元后，中航油宣布向法庭申请破产亿美元后，中航油宣布向法庭申请破产保护令。保护令。第二十六页，共37页幻灯片27*武钢集团股改方案：蝶式权证武钢集团股改方案：蝶式权证n2005年年10月月17日，武钢股份（日，武钢股份（600005）调整对价方案，向执行对价安排）调整对价方案，向执行对价安排股权登记日在册的流通股股东每持有股权登记日在册的流通股股东每持

37、有10股流通股支付股流通股支付2.5股股份、股股份、2.5份认购份认购权证和权证和2.5份认沽权证。其中每份认购权证可以份认沽权证。其中每份认购权证可以2.9元的价格向武钢集团购买元的价格向武钢集团购买1股武钢股份的股份；每份认沽权证可以股武钢股份的股份；每份认沽权证可以3.13元的价格向武钢集团出售元的价格向武钢集团出售1股武钢股武钢股份的股份。股份的股份。n权证的主要特点为：存续期均为权证的主要特点为：存续期均为12个月；改美式权证为欧式权证，在存续期个月；改美式权证为欧式权证，在存续期最后最后5个可上市交易日行权；行权比例为个可上市交易日行权；行权比例为1；以股票给付方式结算；可上；以股

38、票给付方式结算；可上市交易。市交易。n根据根据Black-Scholes期权定价模型，认购权证行权价为期权定价模型，认购权证行权价为2.9元，认沽权证行元，认沽权证行权价为权价为3.13元，股价年波动率为元，股价年波动率为36.5%（根据历史股价波动率估计），（根据历史股价波动率估计），无风险收益率为无风险收益率为2.25%（参考同期存款利率），则认购权证理论价（参考同期存款利率），则认购权证理论价值为值为0.595元元/份份,认沽权证理论价值为认沽权证理论价值为0.414元元/份。份。n因此，以因此，以3.13元元/股计算，流通股股东每持有股计算，流通股股东每持有10股流通股可获得股流通股可

39、获得0.81股，实股，实际的对价水平高达际的对价水平高达10送送3.31股，实际支付率的溢价水平约为股，实际支付率的溢价水平约为221%。n武钢股份的对价方案所采取的富有创新性的跨式权证（蝶式权证）设计，武钢股份的对价方案所采取的富有创新性的跨式权证（蝶式权证）设计，进一步丰富了股权分置改革的选择方式。进一步丰富了股权分置改革的选择方式。第二十七页，共37页幻灯片28四、金融互换：四、金融互换：n交易双方达成协议，按一定的总金额，交易双方达成协议，按一定的总金额，以不同的支付方式分期向对方支付，以以不同的支付方式分期向对方支付，以达到双方的最优化。互换是在优势对比达到双方的最优化。互换是在优势

40、对比理论指导下，经历了平行贷款和对背贷理论指导下，经历了平行贷款和对背贷款的发展而发展起来的。款的发展而发展起来的。n包括利率互换、货币互换等。包括利率互换、货币互换等。n以利率互换为例（见图）以利率互换为例（见图） 第二十八页，共37页幻灯片29LIBOR+0.5LIBOR10.59AB固定利率固定利率浮动利率浮动利率1.5%0.5%AB9.75%LIBOR+0.25申请固定贷款申请固定贷款申请浮动贷款申请浮动贷款L +0. 59.75L0.25910L+0.259.75L0.5本金相同本金相同互换利差互换利差第二十九页，共37页幻灯片30nA公司所在国可以提供固定利率公司所在国可以提供固定

41、利率9%的贷款或以伦的贷款或以伦敦同业市场利率为基准的浮动利率贷款，敦同业市场利率为基准的浮动利率贷款，A公司公司趋向于浮动利率；趋向于浮动利率；B所在国提供所在国提供10.5%的固定利的固定利率和率和LIBOR+0.5%的浮动利率，的浮动利率，B趋向于固定利趋向于固定利率。率。n经过比较，固定利率利差为经过比较，固定利率利差为1.5%，浮动利率利差，浮动利率利差为为0.5%，存在互换的基础。经过互换，可以共为，存在互换的基础。经过互换，可以共为双方节约双方节约1%。nA申请固定利率贷款，并按固定利率的平均值向申请固定利率贷款，并按固定利率的平均值向B支支付；付；B申请浮动利率贷款，并按浮动利

42、率的平均申请浮动利率贷款，并按浮动利率的平均值向值向A支付。支付。n经过互换，双方都取得理想的利率形式并可以比直接经过互换，双方都取得理想的利率形式并可以比直接从本国取得该利率形式贷款更节约成本。从本国取得该利率形式贷款更节约成本。第三十页，共37页幻灯片31第三节第三节 衍生工具市场衍生工具市场n一、期货市场：一、期货市场：n1、有规范组织形式和竞价交易原则的交易所市场。、有规范组织形式和竞价交易原则的交易所市场。其特点有：在交易所内进行标准化合约交易，只允其特点有：在交易所内进行标准化合约交易，只允许会员参与，可以用对冲形式平仓，期货价格与现许会员参与，可以用对冲形式平仓，期货价格与现货价

43、格联系紧密。货价格联系紧密。n2、期货市场是由期货交易所、期货经纪行、期货市场是由期货交易所、期货经纪行、期货结算所和交易者组成。期货结算所和交易者组成。n3、期货市场防范风险的办法是实行可浮动的、期货市场防范风险的办法是实行可浮动的保证金制度和价格限额制度。可浮动的保证金保证金制度和价格限额制度。可浮动的保证金包括初始保证金和维持保证金，维持保证金根包括初始保证金和维持保证金，维持保证金根据当日市场价格变动情况来确定。据当日市场价格变动情况来确定。 第三十一页，共37页幻灯片32n4、市场交易者分为商业性交易者（保值者）和、市场交易者分为商业性交易者（保值者）和非商业性交易者（套利者或称投机

44、者）。后者又非商业性交易者（套利者或称投机者）。后者又包括基差交易者（现货与期货价差）、价差交易包括基差交易者（现货与期货价差）、价差交易者（两个期货的价差）及头寸交易者（根据价格者（两个期货的价差）及头寸交易者（根据价格变动单纯进行期货交易以套利）。变动单纯进行期货交易以套利）。n5、外汇期货市场、外汇期货市场 套期保值交易：卖出套期保值（顺套）、买进套套期保值交易：卖出套期保值（顺套）、买进套期保值（逆套）。期保值（逆套）。 套利交易：套利交易：A、单项套利交易（单纯外汇期货，到单项套利交易（单纯外汇期货，到期用对冲平仓），期用对冲平仓），B、双向套利交易（同时买卖不同期双向套利交易（同时买卖不同期限的合约，若两个期限内价格涨跌幅度不一致，则可能限的合