运营财务管理

1、运营财务管理 没有利润或亏损是令人痛苦的，而没有现金没有利润或亏损是令人痛苦的，而没有现金或没有支付能力则是致命的或没有支付能力则是致命的”。 这一句话的意义贯穿整个企业理财与财这一句话的意义贯穿整个企业理财与财务分析的过程中。务分析的过程中。 财务报表阅读分析案例财务报表阅读分析案例 MBMB公司是一个主要经营玩具销售的小企业，近两年发公司是一个主要经营玩具销售的小企业，近两年发展较快，展较快，20112011年的财务报表有关数据摘要如下年的财务报表有关数据摘要如下. .在此在此, ,我我们通过对该企业报表的阅读们通过对该企业报表的阅读, ,以判断大家财务分析以判断大家财务分析, ,管理专业

2、及实践的能力管理专业及实践的能力, ,并对该企业的财务状况与经并对该企业的财务状况与经营业绩作一简单分析。并营业绩作一简单分析。并请评价该企业的扩张合理性。请评价该企业的扩张合理性。 MB MB贸易公司贸易公司20112011年比较资产负债表年比较资产负债表 资资 产产20102010年年20112011年年负债与所负债与所有者权益有者权益20102010年年20112011年年流动资产流动资产252252441441流动负债流动负债6666209209现金现金27270 0短期借款短期借款5 52525应收帐款应收帐款7070127127应付帐款应付帐款6161184184存货存货15515

3、5314314长期负债长期负债20205050固定资产固定资产原值原值80809292所有者权所有者权益益236236262262 减：折旧减：折旧10101212实收资本实收资本100100100100 净值净值70708080留存收益留存收益136136162162总额总额322322521521总额总额322322521521 上表提供了三个方面的财务状况信息：上表提供了三个方面的财务状况信息： 1 1、表的左方反映了各类资产及资产总额前后两期、表的左方反映了各类资产及资产总额前后两期的变化情况。从资产总额的变化来看，的变化情况。从资产总额的变化来看，1111年比去年增年比去年增加了加了

4、199199万元（万元（521-322521-322），增长率达到），增长率达到62%62%（199/322199/322），说明企业在过去一年中扩展速度很快。），说明企业在过去一年中扩展速度很快。但这种扩张是否合理呢？但这种扩张是否合理呢？ 首先，从新增资产的分布来看，主要在流动资产首先，从新增资产的分布来看，主要在流动资产占用上，增额达到占用上，增额达到189189万元（万元（441-252441-252）。其中新增存）。其中新增存货为货为159159万元（万元（314-155314-155），应收款增加），应收款增加5757万元（万元（127-127-7070），在高额存货与应收款占用的

5、的情况下，），在高额存货与应收款占用的的情况下，1010年现年现金减少金减少2727万元，实际余额为零，现金的短缺将严重影响企万元，实际余额为零，现金的短缺将严重影响企业的偿债能力。这种扩张会合理吗？业的偿债能力。这种扩张会合理吗？ 2 2、表的右方揭示了前后两年资金来源的变化，显然、表的右方揭示了前后两年资金来源的变化，显然该企业扩张资金主要来源于负债，与去年相比在新增的该企业扩张资金主要来源于负债，与去年相比在新增的199199万元中，流动负债增加了万元中，流动负债增加了143143万元（万元（209-66209-66），长），长期负债增加了期负债增加了3030万元（万元（50-2050-

6、20），其中应付帐款从期初的），其中应付帐款从期初的6161万元急骤上升到万元急骤上升到184184万元，这将对企业短期偿债能力万元，这将对企业短期偿债能力是一个严峻的考验。如果高额存货难以变现，应收款是一个严峻的考验。如果高额存货难以变现，应收款项又出现部分收不回，企业又能从哪里弄来现金偿还项又出现部分收不回，企业又能从哪里弄来现金偿还这些短期债务！您说这种扩张有问题吗？这些短期债务！您说这种扩张有问题吗？ 让我们再从资金来源的结构来看，让我们再从资金来源的结构来看，20102010年的负债与资年的负债与资产总额的比例为产总额的比例为27%(66+20/322)27%(66+20/322)，

7、而，而20112011年为年为50%(209+50/521)50%(209+50/521)，企业的负债率在大幅上升，而自有资本，企业的负债率在大幅上升，而自有资本比例下降，企业的造血功能减弱。尤其是负债中必须在短比例下降，企业的造血功能减弱。尤其是负债中必须在短期内偿还的流动负债比重达到期内偿还的流动负债比重达到81%209/81%209/（209+50209+50）,还债还债压力沉重。一般来讲，流动负债风险大于长期负债，流压力沉重。一般来讲，流动负债风险大于长期负债，流动负债比重上升意味着企业财务风险增大。企业扩张需动负债比重上升意味着企业财务风险增大。企业扩张需要更多的资金，但主要靠借钱是

8、不行，这会导致财务状要更多的资金，但主要靠借钱是不行，这会导致财务状况的恶化。况的恶化。 3 3、通过资产负债表的水平方向的阅读，我们可、通过资产负债表的水平方向的阅读，我们可进一步分析该企业扩张的合理性，由于这部分内进一步分析该企业扩张的合理性，由于这部分内容要用财务比率分析法，到后面我们再一起来讨容要用财务比率分析法，到后面我们再一起来讨论。论。 我们已阅读了我们已阅读了MBMB贸易公司的资产负债表，现在让我贸易公司的资产负债表，现在让我们来研究一下该企业们来研究一下该企业20112011年的利润表年的利润表. .项目项目上年实际上年实际本年累计本年累计增长增长% %一、商品销售收入一、商

9、品销售收入116011601583158336.536.5 减：商品进价成本减：商品进价成本7197191040104044.644.6 商品销售税金及商品销售税金及附加附加11111313 二、商品销售毛利二、商品销售毛利43043053053023.323.3 减：管理与经营费用减：管理与经营费用30030041041036.736.7 财务费用（付利息）财务费用（付利息）2 26 6 三、经营利润三、经营利润128128114114-10.9-10.9 营业外收支净额营业外收支净额0 00 0 四、利润总额四、利润总额128128114114-10.9-10.9 减：所得税（减：所得税（

10、33%33%）42.242.237.637.6 五、税后净利五、税后净利85.885.876.476.4-10.9-10.9 MB MB贸易公司贸易公司20112011年度利润表年度利润表 单位：万元单位：万元 1、企业实现的经营成果。渴望成功的喜悦促使人、企业实现的经营成果。渴望成功的喜悦促使人们总是不由自主地首先去关注利润表最后一栏的数额，们总是不由自主地首先去关注利润表最后一栏的数额，从上表可以看到，本年实现净利从上表可以看到，本年实现净利76.476.4万元，虽然盈利万元，虽然盈利了，但比去年下降了了，但比去年下降了10.9%10.9%。细看其他利润科目，由于。细看其他利润科目，由于企

11、业没有投资净收益与营业外收支，经营利润、利润总企业没有投资净收益与营业外收支，经营利润、利润总额与税后净利的下降幅度是一致的。然而毛利上升了额与税后净利的下降幅度是一致的。然而毛利上升了23.3%23.3%。为什么毛利上升，其他利润会下降呢？这。为什么毛利上升，其他利润会下降呢？这需要结合成本与费用的变化来分析。需要结合成本与费用的变化来分析。 2 2、企业的销售规模。、企业的销售规模。MBMB贸易公司贸易公司1111年的主营收入比年的主营收入比1010年净增额为年净增额为423423万元（万元（1583-11601583-1160），增长），增长36.5%36.5%。说明企业销售规模在扩大。

12、但与企业该年资产扩张说明企业销售规模在扩大。但与企业该年资产扩张62%62%来来比，销售规模的增长速度远远跟不上资产扩张的速比，销售规模的增长速度远远跟不上资产扩张的速度，说明销售业绩并不理想。度，说明销售业绩并不理想。 3 3、企业成本耗费的状况。首先，从主营成本来分析。、企业成本耗费的状况。首先，从主营成本来分析。1111年商品销售成本上升年商品销售成本上升44.6%44.6%，高于销售收入，高于销售收入36.5%36.5%的增长率。必然导致销售毛利增长速率下降，只有的增长率。必然导致销售毛利增长速率下降，只有23.3%23.3%。我们不妨算一下成本利润率：我们不妨算一下成本利润率：101

13、0年为年为60%60%（430/719430/719），），1111年为年为51%51%（530/1040530/1040）；再计算一下销售毛利率：）；再计算一下销售毛利率：20102010年为年为37.1%(430/1160)37.1%(430/1160)，1111年为年为33.5%(530/1583)33.5%(530/1583)。 成本利润率与销售毛利率都下降了，说明了企业经成本利润率与销售毛利率都下降了，说明了企业经营盈利能力呈下降趋势。如果营盈利能力呈下降趋势。如果20112011年的销售毛利率能年的销售毛利率能保持保持20102010年的水平，企业的经营利润和税后利润还会年的水平，

14、企业的经营利润和税后利润还会下降吗？回答是否定的。用下降吗？回答是否定的。用20102010年的销售毛利率来测年的销售毛利率来测算，算，20112011年毛利将达到年毛利将达到587587万元（万元（1583158337.1%37.1%），经），经营利润则为营利润则为171171万元（万元（587-416587-416），比去年的），比去年的128128万高出万高出4040多万元。由此，可以判断企业盈利能力的下降的关多万元。由此，可以判断企业盈利能力的下降的关键是销售成本过高，即商品进价成本过高。成本过键是销售成本过高，即商品进价成本过高。成本过高的原因，仅是价格上升，还是另有原因？这需要高的

15、原因，仅是价格上升，还是另有原因？这需要通过成本明细表阅读进一步查清。通过成本明细表阅读进一步查清。 其次，我们还要分析管理与经营费用的状况，从其增其次，我们还要分析管理与经营费用的状况，从其增长的长的36.7%36.7%的幅度来看，与销售收入的增长基本同步，的幅度来看，与销售收入的增长基本同步，似乎费用的增加并不过分。但略有管理会计知识的人就似乎费用的增加并不过分。但略有管理会计知识的人就不会这样认为，因为他们知道不会这样认为，因为他们知道, ,企业的管理与经营费用企业的管理与经营费用中有一部分是随着销售收入增长比例而增长的变动费中有一部分是随着销售收入增长比例而增长的变动费用，如采购进货费

16、用，销售人员按比例提成工资等，用，如采购进货费用，销售人员按比例提成工资等，而另有一部分如折旧，管理人员工资等并不具有如此而另有一部分如折旧，管理人员工资等并不具有如此性质，一般称为固定费用或半固定费用。由于这些费性质，一般称为固定费用或半固定费用。由于这些费用并不随着销售增长而变动，因此，管理与经营费用用并不随着销售增长而变动，因此，管理与经营费用总额的增加应低于销售增长的比例，可见，该企业的总额的增加应低于销售增长的比例，可见，该企业的费用增加还是过高，这是影响企业盈利能力下降的第费用增加还是过高，这是影响企业盈利能力下降的第二个原因。二个原因。 再次，我们还得分析税收、财务费用及其他项目

17、对再次，我们还得分析税收、财务费用及其他项目对利润的影响，由于表中这些相关数字的绝对额都较小，利润的影响，由于表中这些相关数字的绝对额都较小，虽然也一定程度影响利润的下降，但不能成为分析的虽然也一定程度影响利润的下降，但不能成为分析的重点。重点。 通过利润表的阅读，结合资产负债表的分析，我们通过利润表的阅读，结合资产负债表的分析，我们不禁要再问：一个企业资产总额扩大了不禁要再问：一个企业资产总额扩大了199199万元，负债万元，负债上升了上升了173173万元，销售收入增长万元，销售收入增长420420万元，净利润反而下万元，净利润反而下降了降了9.49.4万元。这种企业的扩张合理吗？您说呢？

18、万元。这种企业的扩张合理吗？您说呢？ 通过通过MBMB贸易公司资产负债表与利润表的初步分析，贸易公司资产负债表与利润表的初步分析，我们大致了解了该企业的财务状况。我们大致了解了该企业的财务状况。 案例分析归纳及应掌握的要点案例分析归纳及应掌握的要点 我们通过对我们通过对MBMB贸易公司财务报表的初步比较、贸易公司财务报表的初步比较、分析、评价了该企业偿债能力与盈利能力状况。分析、评价了该企业偿债能力与盈利能力状况。针对针对MBMB公司存在的主要问题，向公司的管理当局提出公司存在的主要问题，向公司的管理当局提出几点建议，并借此归纳从这一案例阅读中我们应掌握的几点建议，并借此归纳从这一案例阅读中我

19、们应掌握的要点。要点。 （1）重新审议与调整企业的扩张计划。重新审议与调整企业的扩张计划。20112011年扩年扩张的事实告诉我们：在利润率下降时，提高销售张的事实告诉我们：在利润率下降时，提高销售收入不一定会增加利润，但资金需求却大幅上升，收入不一定会增加利润，但资金需求却大幅上升，因为不仅固定资产投资要扩大，还有存货、应收因为不仅固定资产投资要扩大，还有存货、应收帐款、经营费用增加等，都会使现金流出增加。帐款、经营费用增加等，都会使现金流出增加。同时随着利润的下降及高股利分配，企业通过利同时随着利润的下降及高股利分配，企业通过利润留存实现内部融资来补充扩张资金的余地受限，润留存实现内部融资

20、来补充扩张资金的余地受限，只能依靠大量负债的支持，这样，导致偿债能力只能依靠大量负债的支持，这样，导致偿债能力的恶化。的恶化。 另外，由于企业目前不能通过自身经营活动产生另外，由于企业目前不能通过自身经营活动产生现金增量，企业实现的利润没有现金支撑，利润的留现金增量，企业实现的利润没有现金支撑，利润的留存仅在帐面，加剧了对负债的依赖。种种情况说明，存仅在帐面，加剧了对负债的依赖。种种情况说明，企业支付能力已完全跟不上扩张的需要，应立即停止企业支付能力已完全跟不上扩张的需要，应立即停止扩大销售收入，减缓扩张。如果不接受这种现实，继扩大销售收入，减缓扩张。如果不接受这种现实，继续勉强冲刺，资金虚脱

21、将更为严重。续勉强冲刺，资金虚脱将更为严重。 （2 2）进一步分析存货与应收帐款上升幅度过高的）进一步分析存货与应收帐款上升幅度过高的原因。是购货量过大，还是商品冷背积压？是销原因。是购货量过大，还是商品冷背积压？是销售不力，还是售价过高？必须采取措施，加以清售不力，还是售价过高？必须采取措施，加以清理。同时，要重新审议企业的赊销政策，分析应理。同时，要重新审议企业的赊销政策，分析应收帐款帐龄，调整收帐政策，加速收款，以防坏收帐款帐龄，调整收帐政策，加速收款，以防坏帐风险。帐风险。 如是由于企业商品缺乏竞争力或不能适销对路，如是由于企业商品缺乏竞争力或不能适销对路，引起存货积压，为了促销放宽赊

22、销期造成应收帐引起存货积压，为了促销放宽赊销期造成应收帐款增加，则要调整企业的商品结构、品种及经营款增加，则要调整企业的商品结构、品种及经营方针，那么这将不是财务而是经营问题。但不论方针，那么这将不是财务而是经营问题。但不论是什么问题，企业应收帐款与存货在短期内是否是什么问题，企业应收帐款与存货在短期内是否能变现，是决定企业能否扭转困境的关键之关键。能变现，是决定企业能否扭转困境的关键之关键。 （3 3）进一步分析成本上升的原因。由于成本的上升）进一步分析成本上升的原因。由于成本的上升相对于销售收入而言，也就是单位成本相对于销售价相对于销售收入而言，也就是单位成本相对于销售价格是上升了，但报表

23、并没有揭示单位采购成本是否实格是上升了，但报表并没有揭示单位采购成本是否实际增加，这样将出现多种可能情况：销售价格不变，际增加，这样将出现多种可能情况：销售价格不变，成本上升；成本并没有上升或反而下降，而销售价格成本上升；成本并没有上升或反而下降，而销售价格下降或下降更多；成本上升幅度高于销售价格增长的下降或下降更多；成本上升幅度高于销售价格增长的比例等。因此，应从价格与成本的变化中作出客观的比例等。因此，应从价格与成本的变化中作出客观的评价。在成本分析的同时，我们还要关注经营与管理评价。在成本分析的同时，我们还要关注经营与管理费用的变化，因为这些费用更容易失控。费用的变化，因为这些费用更容易

24、失控。 （4 4）提高现金存量，切实改变企业现金严重短缺的被）提高现金存量，切实改变企业现金严重短缺的被动局面。要设法说服股东少分或不分现金股利，最好是动局面。要设法说服股东少分或不分现金股利，最好是再追加部分投资，摆脱目前完全依靠负债维持现金周转再追加部分投资，摆脱目前完全依靠负债维持现金周转的危机。的危机。MBMB公司经营者应十分清楚，手头已没有一分钱公司经营者应十分清楚，手头已没有一分钱的现金来偿付马上到期债务。除非乞求债权人推迟还款的现金来偿付马上到期债务。除非乞求债权人推迟还款时间，这要考验债权人的宽容与耐心，或者再借新债还时间，这要考验债权人的宽容与耐心，或者再借新债还旧债人，由于

25、企业短偿债能力的丧失，借新债的把握又旧债人，由于企业短偿债能力的丧失，借新债的把握又有多少。如果债权人坚持要企业偿还债务，你们可能不有多少。如果债权人坚持要企业偿还债务，你们可能不得不宣告破产。得不宣告破产。 您对案例上述的分析肯定会感到不全面，还您对案例上述的分析肯定会感到不全面，还有许多问题值得探讨，但这里仅仅是提供三张有许多问题值得探讨，但这里仅仅是提供三张报表阅读的简单思路报表阅读的简单思路, ,我们还得通过各类财务我们还得通过各类财务指标的计算、比较、分析、综合才能进行系统指标的计算、比较、分析、综合才能进行系统的财务分析的财务分析. . 上述企业的状况反映了当前许多企业的现实情上述

26、企业的状况反映了当前许多企业的现实情况，可以说这是个具有普遍意义的典型案例。这况，可以说这是个具有普遍意义的典型案例。这里，要告诉大家一个事实，近三十年西方国家企里，要告诉大家一个事实，近三十年西方国家企业破产数急骤增加，在所有宣告破产的企业中，业破产数急骤增加，在所有宣告破产的企业中，有有75%的企业帐面上都有利润，他们只不过是手的企业帐面上都有利润，他们只不过是手头没有货币资金而已，请你不要忘记，头没有货币资金而已，请你不要忘记，75%的企的企业有利润还是挽救不了其破产的命运。业有利润还是挽救不了其破产的命运。培训要求：培训要求：当然，我们不可能用如此短的时间培当然，我们不可能用如此短的时

27、间培养出精通资产负债表的会计师，但你们应该：养出精通资产负债表的会计师，但你们应该： -了解财务知识的基本语言；了解财务知识的基本语言； -理解现代财务的价值观念；理解现代财务的价值观念； -熟悉企业财务管理的主要内容；熟悉企业财务管理的主要内容； -学习对财务报表进行解释与分析；学习对财务报表进行解释与分析； - -激起进一步扩大相关知识范围的兴趣。激起进一步扩大相关知识范围的兴趣。 随着我国企业购并、重组、上市及国际资本运随着我国企业购并、重组、上市及国际资本运作活动的日益频繁作活动的日益频繁, ,随着企业对货币市场和资本随着企业对货币市场和资本市场依赖程度日益加重，随着企业逐步以经济增市

28、场依赖程度日益加重，随着企业逐步以经济增加值加值(EVA)(EVA)指标为核心的财务业绩考核评价体系确立，指标为核心的财务业绩考核评价体系确立，迫使企业经营管理正面临着以紧紧围绕迫使企业经营管理正面临着以紧紧围绕“企业价值企业价值” 为中心的变革。为中心的变革。 2121世纪，价值将成为一切管理活动的主体，标志世纪，价值将成为一切管理活动的主体，标志着经济社会进入价值管理的时代。着经济社会进入价值管理的时代。 一、现代财务的价值观念一、现代财务的价值观念 “以企业价值最大化或股东财富最大化以企业价值最大化或股东财富最大化”作为现作为现代企业的财务目标，已被人们广泛的接受。那么到代企业的财务目标

29、，已被人们广泛的接受。那么到底什么是企业价值呢？底什么是企业价值呢？现代财务的企业价值是指企业整体的内在价值现代财务的企业价值是指企业整体的内在价值, ,又又称经济价值，或公平市场价值称经济价值，或公平市场价值, ,主要体现在企业主要体现在企业为其投资者未来能带来多少盈利的价值上。这是为其投资者未来能带来多少盈利的价值上。这是当代经济学家所持有的价值观念。因此当代经济学家所持有的价值观念。因此, ,历史获历史获取价值、帐面价值乃至现时的市场价值都不能说明取价值、帐面价值乃至现时的市场价值都不能说明现代经济所讨论的企业价值的实际内涵。现代经济所讨论的企业价值的实际内涵。经济学家认为，任何资产的价

30、值都是其未来现经济学家认为，任何资产的价值都是其未来现金流量的现值，这是资产的最基本金流量的现值，这是资产的最基本属性，属性，即资产的即资产的经济价值。未来现金流量面向是未来，而不是历史经济价值。未来现金流量面向是未来，而不是历史或现在，符合现代理财决策面向未来的时间属性。或现在，符合现代理财决策面向未来的时间属性。只有只有经济价值符合企业价值的真实内涵。因此，除非经济价值符合企业价值的真实内涵。因此，除非特别说明，企业价值评估的特别说明，企业价值评估的“价值价值”就是指未来现金就是指未来现金流量现值。流量现值。经济价值并不是什么新的理论，它对资产价值的定经济价值并不是什么新的理论，它对资产价

31、值的定义已存在很长时间。从义已存在很长时间。从20世纪世纪50年代开始，折现的现年代开始，折现的现金流量法已称为资产价值评估的标准方法，这种方法金流量法已称为资产价值评估的标准方法，这种方法广泛应用于项目投资的可行性分析的财务评价中，例广泛应用于项目投资的可行性分析的财务评价中，例如净现值如净现值(NPV)，内含报酬率，内含报酬率(IRR)等指标。我们企等指标。我们企业的很多经营者对这些指标应该是十分熟悉的。业的很多经营者对这些指标应该是十分熟悉的。 企业作为若干个投资项目组合的整体，虽然与单企业作为若干个投资项目组合的整体，虽然与单个实物资产价值有所区别，但还是个实物资产价值有所区别，但还是

32、具有资产的一般具有资产的一般特性，其价值内涵与评估理论和个别项目投资完特性，其价值内涵与评估理论和个别项目投资完全一致。全一致。经济价值的基本思想是建立在增量现金流量原则、经济价值的基本思想是建立在增量现金流量原则、风险价值原则和时间价值原则等现代财务重大观念风险价值原则和时间价值原则等现代财务重大观念上。这可以从其上。这可以从其“任何资产的价值（包括企业、股任何资产的价值（包括企业、股权或债权）都是其未来现金流量的现值权或债权）都是其未来现金流量的现值”的定义或的定义或计量模型来加以理解：计量模型来加以理解：无论是企业与项目，都应该给投资主体带无论是企业与项目，都应该给投资主体带来现金流量，

33、体现了为其投资者未来能创造多少来现金流量，体现了为其投资者未来能创造多少盈利和多少增量现金流量的价值。投资者未来的盈利和多少增量现金流量的价值。投资者未来的回报（现金净流越大）越高，意味企业回报（现金净流越大）越高，意味企业 的价值的价值也越大也越大; 这些盈利的价值，一方面主要反映在企业未来这些盈利的价值，一方面主要反映在企业未来利润表的利润利润表的利润(包括息税前利润、利润总额和净利包括息税前利润、利润总额和净利润等）多少上；更重要的是体现在企业未来现金流润等）多少上；更重要的是体现在企业未来现金流量表获取的经营活动现金净流量的能力上；对于个量表获取的经营活动现金净流量的能力上；对于个别股

34、东来说，最终取决于投资者未来每年股利收入别股东来说，最终取决于投资者未来每年股利收入和将来股权转让时现金流入的多少上（包含投资本和将来股权转让时现金流入的多少上（包含投资本金回收和资本利得）。金回收和资本利得）。未来意味着不确定，企业未来的盈利或现未来意味着不确定，企业未来的盈利或现金流量必定受到风险水平的影响。未来获取现金金流量必定受到风险水平的影响。未来获取现金流量风险的高低，同样影响着投资者对其投资企流量风险的高低，同样影响着投资者对其投资企业价值的判断。因此，企业价值计量必定要使用业价值的判断。因此，企业价值计量必定要使用风险概念。风险概念。依据市场经济依据市场经济“报酬与风险均衡报酬

35、与风险均衡”的原理，风险越的原理，风险越大要求的报酬率越高；投资风险越小，要求的报酬也大要求的报酬率越高；投资风险越小，要求的报酬也越低。风险与报酬的这种基本关系是市场竞争的结果。越低。风险与报酬的这种基本关系是市场竞争的结果。这种关系对企业价值具有着重大意义。这种关系对企业价值具有着重大意义。 例如：如果某企业未来盈利能力较高，但风险例如：如果某企业未来盈利能力较高，但风险水平相对较低时，投资价值就会上升，导致企业水平相对较低时，投资价值就会上升，导致企业价格上涨。某企业未来盈利能力虽高，但风险水价格上涨。某企业未来盈利能力虽高，但风险水平相对更高时，对高风险的恐惧足以抵消对高盈平相对更高时

36、，对高风险的恐惧足以抵消对高盈利的诱惑，投资价值就会下降，从而导致该企业利的诱惑，投资价值就会下降，从而导致该企业价格下跌，投资者的投资盈利率又随之上升，当价格下跌，投资者的投资盈利率又随之上升，当投资回报得以补偿冒风险的价值时，价格才回归投资回报得以补偿冒风险的价值时，价格才回归经济价值，趋于平稳与合理。因此，企业价值是经济价值，趋于平稳与合理。因此，企业价值是在盈利能力与风险水平均衡下的市场评价。在盈利能力与风险水平均衡下的市场评价。未来现金流量都是陆续产生的，由于不同时点未来现金流量都是陆续产生的，由于不同时点单位货币的价值不相等，其中不仅存在资金时间价值单位货币的价值不相等，其中不仅存

37、在资金时间价值的差异，同时还产生时间长短引起的风险价值，所以，的差异，同时还产生时间长短引起的风险价值，所以，不同时间的货币收入不宜直接进行比较，只有把它们不同时间的货币收入不宜直接进行比较，只有把它们换算到相同现在的时点上，才能进行价值大小的比较换算到相同现在的时点上，才能进行价值大小的比较和评价，这就是所谓计算现值的贴现。和评价，这就是所谓计算现值的贴现。货币的时间价值与投资的风险价值是现代理财中货币的时间价值与投资的风险价值是现代理财中最重要的两个价值观念，人们往往称：时间价值是最重要的两个价值观念，人们往往称：时间价值是理财的第一原则，风险价值是理财的第二原则。理财的第一原则，风险价值

38、是理财的第二原则。货币具有时间价值是客观存在的经济现象，因货币具有时间价值是客观存在的经济现象，因此在社会经济生活中应用极其广泛，涉及所有理此在社会经济生活中应用极其广泛，涉及所有理财活动，例如：企业估价、项目投资评价、债券财活动，例如：企业估价、项目投资评价、债券估价、股票评价、利息计算估价、股票评价、利息计算 ( (融资、还款、存款、融资、还款、存款、实际利率摊销实际利率摊销) )等等。等等。从量的规定性看，货币的时间价值是没有风险和没从量的规定性看，货币的时间价值是没有风险和没有通货膨帐条件下的社会平均资金利润率。有通货膨帐条件下的社会平均资金利润率。 通过上述通过上述资产和企业价值的基

39、本描述与简单讨论，资产和企业价值的基本描述与简单讨论，我们可以在此对我们可以在此对“现代财务的价值观念现代财务的价值观念”或者称为或者称为“价值标准价值标准”作一归纳或结论：作一归纳或结论：资产资产或或企业价值是在未来盈利能力（现金流量）企业价值是在未来盈利能力（现金流量）考虑时间考虑时间价值和价值和风险条件下的现值。它反映风险条件下的现值。它反映盈利能盈利能力与风险均衡下的公平市场评价。力与风险均衡下的公平市场评价。企业的盈利能力和风险水平一起决定了企业价值。企业的盈利能力和风险水平一起决定了企业价值。对企业价值的估计，就是对企业经营和资本活动的盈对企业价值的估计，就是对企业经营和资本活动的

40、盈利能力和风险水平的评价，即对未来获取现金流量和利能力和风险水平的评价，即对未来获取现金流量和不确定性的预测。不确定性的预测。 二、风险对企业价值的影响二、风险对企业价值的影响什么是投资的风险价值？什么是投资的风险价值？ 投资者由于冒风险进行投资而获得的超过时间价值投资者由于冒风险进行投资而获得的超过时间价值的额外收益，称为投资的风险价值，或风险收益、风的额外收益，称为投资的风险价值，或风险收益、风险报酬、风险补偿。险报酬、风险补偿。讨论风险和收益的关系，目的是解决投资决策和企讨论风险和收益的关系，目的是解决投资决策和企业价值评价中如何确定风险的计量问题，特定的风险业价值评价中如何确定风险的计

41、量问题，特定的风险需要多少收益来补偿？下面先就投资风险的类别展开需要多少收益来补偿？下面先就投资风险的类别展开简单的讨论。简单的讨论。 投资风险的类别投资风险的类别 （1 1）企业、投资项目本身的风险）企业、投资项目本身的风险 经营风险：行业、政策、需求、价格、成本等经营风险：行业、政策、需求、价格、成本等变动引起的风险，结果表现为利润和未来变动引起的风险，结果表现为利润和未来现金流现金流量量的不确定性；这是任何企业、投资项目所不可的不确定性；这是任何企业、投资项目所不可避免的风险。固定成本在全部成本比重越大，经避免的风险。固定成本在全部成本比重越大，经营风险越高，这是因为单位产品分摊的固定成

42、本营风险越高，这是因为单位产品分摊的固定成本就高，若产量发生变动，单位产品分摊的固定成就高，若产量发生变动，单位产品分摊的固定成本随着变化，导致利润更大幅度变动。经营杠杆本随着变化，导致利润更大幅度变动。经营杠杆能计量经营风险的高低。能计量经营风险的高低。 财务风险：筹资引起的风险；涉及资本成本、财务风险：筹资引起的风险；涉及资本成本、资本结构、利率和汇率等变动引起的风险，结果资本结构、利率和汇率等变动引起的风险，结果不仅表现为利润和未来不仅表现为利润和未来现金流量现金流量的不确定性，同的不确定性，同时出现能否还本付息的不确定性。借款在全部资时出现能否还本付息的不确定性。借款在全部资本中的比重

43、越高，财务风险越大。借款利息率有本中的比重越高，财务风险越大。借款利息率有杠杆作用，当资产利润率大于借款利息率时，投杠杆作用，当资产利润率大于借款利息率时，投资者能取得更大收益。理论上认为没有负债，财资者能取得更大收益。理论上认为没有负债，财务风险是可以避免的（实践中很难避免）。财务务风险是可以避免的（实践中很难避免）。财务杠杆能计量财务风险的高低。杠杆能计量财务风险的高低。 （2 2）投资人承担的风险）投资人承担的风险 特有风险：特有风险是指发生于个别企业的特有风险：特有风险是指发生于个别企业的特有事件造成的风险。例如，重大生产事故、工特有事件造成的风险。例如，重大生产事故、工人罢工、新产品

44、失败、损失或获取重要合同等事人罢工、新产品失败、损失或获取重要合同等事件引起的投资人未来回报的不确定性。特有风险件引起的投资人未来回报的不确定性。特有风险与资本市场无关，市场不会给予这类风险任何报与资本市场无关，市场不会给予这类风险任何报酬补偿，它可以通过多样化投资来分散，即发生酬补偿，它可以通过多样化投资来分散，即发生于一家公司的不利事件可以被其他公司有利事件于一家公司的不利事件可以被其他公司有利事件抵消，因此又称可分散风险或非系统风险。抵消，因此又称可分散风险或非系统风险。 系统风险：影响所有企业与系统风险：影响所有企业与投资项目投资项目报酬报酬和和现金现金流量波动的因素引起的风险。例如，

45、战争、经济衰流量波动的因素引起的风险。例如，战争、经济衰退、通货膨胀等，这类风险涉及所有的投资对象，退、通货膨胀等，这类风险涉及所有的投资对象，是影响整个资本市场的风险，不能通过多样化投资是影响整个资本市场的风险，不能通过多样化投资来分散，因此又称不可分散风险或市场风险。投资来分散，因此又称不可分散风险或市场风险。投资风险的计量仅考虑系统风险，风险价值高低取决于风险的计量仅考虑系统风险，风险价值高低取决于系统风险大小，因为，不同企业和不同资产所承受系统风险大小，因为，不同企业和不同资产所承受系统风险的影响程度大小是有区别的，或称敏感性系统风险的影响程度大小是有区别的，或称敏感性差异。现代财务用

46、贝塔系数（差异。现代财务用贝塔系数（）度量企业与资产项）度量企业与资产项目的系统风险。目的系统风险。3 3风险风险价值价值与投资报酬率与投资报酬率期望投资报酬率期望投资报酬率= =无风险报酬率无风险报酬率+ +风险报酬率风险报酬率 无风险报酬率无风险报酬率= =货币时间价值货币时间价值+ +通货膨胀率通货膨胀率 风险报酬率风险报酬率=f=f（风险程度）（风险程度）风险报酬率是风险程度的函数，风险报酬率是风险程度的函数，额外的风险需要额外的风险需要额外的报酬（风险价值）来补偿。额外的报酬（风险价值）来补偿。 风险程度可以用标准差、标准差系数（标准差风险程度可以用标准差、标准差系数（标准差/ /期

47、望值）或贝塔系数（期望值）或贝塔系数（）表示。）表示。 资本资产定价模型资本资产定价模型= =无风险报酬率无风险报酬率+ + （平均风险必要报酬率无风险报酬率）（平均风险必要报酬率无风险报酬率） 股东投资期望报酬率股东投资期望报酬率其中其中系数大小反映了不同企业与不同资产项目系系数大小反映了不同企业与不同资产项目系统风险的高低。实务中大家对统风险的高低。实务中大家对系数还不太熟悉，系数还不太熟悉，计算也比较复杂，目前我国不少上市公司已定期计算也比较复杂，目前我国不少上市公司已定期颁布企业的颁布企业的系数，以披露企业的风险状况。客系数，以披露企业的风险状况。客观上为资本市场的投融资者提供了计算相

48、同或类观上为资本市场的投融资者提供了计算相同或类似行业，以及相同风险资产和资本的期望报酬率似行业，以及相同风险资产和资本的期望报酬率或资本成本的依据。或资本成本的依据。资本资产定价模型的确立是现代财务学形成和发展资本资产定价模型的确立是现代财务学形成和发展中最重要的里程碑，它第一次可以使人们量化市场的中最重要的里程碑，它第一次可以使人们量化市场的风险程度，并且能够对风险价值进行具体定价。它回风险程度，并且能够对风险价值进行具体定价。它回答了一个讨论和研究多年不容回避的问题：为补偿某答了一个讨论和研究多年不容回避的问题：为补偿某一程度的风险，投资者到底应该获得多大的收益一程度的风险，投资者到底应

49、该获得多大的收益率率。期望投资报酬率与资本成本期望投资报酬率与资本成本投资者要求的报酬率从两权分离的现代企业经营者投资者要求的报酬率从两权分离的现代企业经营者来看，就是使用资金的成本。借款利率是债权人要求来看，就是使用资金的成本。借款利率是债权人要求的报酬率；由于股东投资的权益是剩余权益，他们冒的报酬率；由于股东投资的权益是剩余权益，他们冒的风险比债权人更大，理所当然要求更高的回报。无的风险比债权人更大，理所当然要求更高的回报。无论是债权人，还是股东要求的报酬率，对经营者来说，论是债权人，还是股东要求的报酬率，对经营者来说，都是企业资金使用的成本与代价。如果不能完成投资都是企业资金使用的成本与

50、代价。如果不能完成投资者的必要报酬率，他们十分清楚对企业价值，投资者者的必要报酬率，他们十分清楚对企业价值，投资者财富及自己职业生涯所产生的影响。财富及自己职业生涯所产生的影响。 从资本从资本投资的基本原理来看：企业投资的收益率超投资的基本原理来看：企业投资的收益率超过资本成本时，增加了企业价值，同时为股东创造了过资本成本时，增加了企业价值，同时为股东创造了财富；企业投资取得低于资本成本的收益，则企业价财富；企业投资取得低于资本成本的收益，则企业价值和股东财富同时减少。值和股东财富同时减少。因此，投资者期望的最低（必要）报酬率即资因此，投资者期望的最低（必要）报酬率即资本成本，是评价企业能否创

51、造价值的标准，也可本成本，是评价企业能否创造价值的标准，也可以理解为在现有资产上必须赚取的，能使企业价以理解为在现有资产上必须赚取的，能使企业价值维持不变的收益。这里的值维持不变的收益。这里的“成本成本”也可理解为投也可理解为投资者的机会成本，是投资者把资本投资于其它同等资者的机会成本，是投资者把资本投资于其它同等风险资产可以赚取的收益。企业投资报酬率同样必风险资产可以赚取的收益。企业投资报酬率同样必须达到这一要求。须达到这一要求。 例如例如: : 已知某公司目前的资本结构如下：总资本已知某公司目前的资本结构如下：总资本1,0001,000万元，其中债务万元，其中债务300300万元，其平均年

52、借款利率万元，其平均年借款利率6%(6%(税前资本成本税前资本成本) )；普通股股本；普通股股本700700万元。公司测万元。公司测得有关数据为：无风险报酬率得有关数据为：无风险报酬率3%3%，平均风险必要，平均风险必要报酬率报酬率10%10%，公司的，公司的 值为值为1.21.2，所得税率为，所得税率为25% 25% 。 根据资本资产定价模型：根据资本资产定价模型： 股东期望报酬率股东期望报酬率3%3%.2(10%-3%)=11.4%.2(10%-3%)=11.4% 债务资本成本债务资本成本= 6%= 6%(1-25%)=4.5%(1-25%)=4.5% 加权资本成本加权资本成本=11.4%

53、=11.4%700/1000+4.5%700/1000+4.5%300/1000=9.33%300/1000=9.33% 三、三、企业价值增值的途径分析企业价值增值的途径分析 在进行企业价值在进行企业价值增值途径增值途径的财务分析前，有必的财务分析前，有必要简述企业价值的计量。依据资产价值的内涵，现要简述企业价值的计量。依据资产价值的内涵，现金流量贴现法还是企业价值评估使用最广泛，理论金流量贴现法还是企业价值评估使用最广泛，理论上最健全的模型。随着我国现金流量表进入报表体上最健全的模型。随着我国现金流量表进入报表体系，现金流量概念逐步为人们所熟悉。下面以贴现系，现金流量概念逐步为人们所熟悉。下

54、面以贴现现金流量法模式为逻辑起点，来分析实现企业价值现金流量法模式为逻辑起点，来分析实现企业价值最大化的途径。最大化的途径。 、企业价值评估的基本模型、企业价值评估的基本模型企业价值（经济价值）企业价值（经济价值）=经营现金净流经营现金净流 /(1+/(1+含风险贴现率含风险贴现率)+产权转让现金流入产权转让现金流入/(1+/(1+含风险贴现率含风险贴现率) )n n 现金流量精确预测期一般为现金流量精确预测期一般为6 68 8年，预测期越长，年，预测期越长，准确性越差。准确性越差。n n企业取得现金流量的持续时间企业取得现金流量的持续时间贴现率加权平均资金成本贴现率加权平均资金成本= =加权

55、股东权益成加权股东权益成本本+ +加权负债成本加权负债成本 企业价值增值的途径企业价值增值的途径 由上式可知，企业价值与预期收益由上式可知，企业价值与预期收益(CFt)(CFt)成正比，成正比，而与企业所承担的风险而与企业所承担的风险( (贴现率贴现率) )大小成反比，并且大小成反比，并且企业价值随着企业持续经营时间企业价值随着企业持续经营时间(n)(n)的增大而增大。的增大而增大。模式既考虑了风险与收益的均衡，又考虑了资金时模式既考虑了风险与收益的均衡，又考虑了资金时间价值间价值(n)(n)，因此，该模式更能体现现代企业理财的，因此，该模式更能体现现代企业理财的要求。要求。从以上模式中，我们

56、可清楚看到，企业价值是由企从以上模式中，我们可清楚看到，企业价值是由企业每年获得的现金流量，贴现率，持续时间业每年获得的现金流量，贴现率，持续时间n n三个因三个因子决定的。相应我们可得出实现企业价值增值的三子决定的。相应我们可得出实现企业价值增值的三大途径，即现金流量最大化、资金成本最小化、持大途径，即现金流量最大化、资金成本最小化、持续发展能力最大化。续发展能力最大化。(1)(1)现金流量最大化现金流量最大化: : 提高提高最大最大盈利能力盈利能力强化投资决策和强化投资决策和控制优化利润分配政策控制优化利润分配政策(2)(2)资金成本最小化资金成本最小化: : 降低负债成本和股权成本降低负

57、债成本和股权成本优化资本结构优化资本结构, , 寻求最低加权平均资金成本率寻求最低加权平均资金成本率 (3)(3)持续发展能力最大化持续发展能力最大化: : 增强市场竞争能力抵御抗风险能力提高偿增强市场竞争能力抵御抗风险能力提高偿债能力加强可持续增长债能力加强可持续增长 3. 3. 提高企业价值和降低风险的最佳战略提高企业价值和降低风险的最佳战略 1) 1) 具备达到良好业绩的衡量标准具备达到良好业绩的衡量标准高净收益高净收益 2) 2) 集中精力提高公司现金流量集中精力提高公司现金流量 3) 3) 优化价值驱动力，创造股东财富价值优化价值驱动力，创造股东财富价值 4) 4) 用经济附加值（用

58、经济附加值（EVAEVA）理念作投资决策，并对子）理念作投资决策，并对子公司和业务部进行内控公司和业务部进行内控 5) 5) 提供具有透明度的企业信息政策提供具有透明度的企业信息政策 6) 6) 财务报表公开要与全球公认会计条例（财务报表公开要与全球公认会计条例（IAS IAS 或或US-GAAPUS-GAAP）相一致）相一致 7) 7) 对企业贷款人提供资信评级对企业贷款人提供资信评级 8) 8) 在金融市场寻求最低成本的资金在金融市场寻求最低成本的资金 四、现代企业财务管理框架内容四、现代企业财务管理框架内容 无论从上述增加企业价值的途径，还是无论从上述增加企业价值的途径，还是提高企提高企

59、业价值和降低风险的战略来看，大部分涉及了业价值和降低风险的战略来看，大部分涉及了基础基础财财务管理的基本框架务管理的基本框架 财务管理的本质财务管理的本质创造价值创造价值 对象对象资金（或现金）及其流转资金（或现金）及其流转 观念观念货币的时间价值与投资的货币的时间价值与投资的 风险价值风险价值 目标目标企业价值最大化或股东财企业价值最大化或股东财 富最大化富最大化 内容内容筹资、投资、股利分配筹资、投资、股利分配 职能职能财务决策、计划、控制财务决策、计划、控制 工具工具财务报表的分析财务报表的分析 1. 财务管理的财务管理的20062006年颁布的新财务通则明确提出：企业年颁布的新财务通则

60、明确提出：企业 2 2。财务管理具体内容。财务管理具体内容 影响企业价值的因素：影响企业价值的因素： 未来盈利能力（现金流入）高低与风险未来盈利能力（现金流入）高低与风险( (贴现率贴现率) )大大小小 影响盈利能力与风险的因素：影响盈利能力与风险的因素： 投资项目投资项目 资本结构资本结构 利润分配利润分配 三大因素决定了现代财务管理的主要内容三大因素决定了现代财务管理的主要内容 （1 1）投资管理）投资管理 长期资产管理：长期资产管理： 固定资产；无形资产；对外投资固定资产；无形资产；对外投资 流动资产管理：流动资产管理： 现金；应收款项；存货现金；应收款项；存货 重点：重点：A A、投资