第18章 货币政策工具

1、第第 18章章 货币政策货币政策工具工具18-2 为了理解美联储在货币政策实施过程中是如何使用货币政策工具货币政策工具的，我们不仅要理解它们对货币供给的影对货币供给的影响响，而且还要理解它们对联邦基金利率的直接影响对联邦基金利率的直接影响。本章内容主要有：v 从准备金市场供求分析开始着手，解释美联储是如何设定这三种政策工具，从而决定联邦基金利率决定联邦基金利率的。v 仔细考察每一种政策工具公开市场操作、贴现率政策和法定存款准备金率，了解它们在实践中的应用在实践中的应用，并且探讨能否对这些政策的使用做一些改进，以更好地实施货币政策。v 讨论其他国家中央银行所使用的货币政策工具其他国家中央银行所使

2、用的货币政策工具的。18-3 18.1.1 准备金市场的供给与需求准备金市场的供给与需求 需求曲线需求曲线 商业银行对存款准备金的需求量等于法定存款准备金加上超额准备金的需求量。 准备金准备金=法定存款准备金法定存款准备金+超额准备金超额准备金 法定存款准备金： 是金融机构按照其存款的一定比例向中央银行缴存的存款，这个比例通常是由中央银行决定的，被称为法定存款准备金率； 超额存款准备金： 是金融机构存放在中央银行、超出法定存款准备金的部分，主要用于支付清算、头寸调拨或作为资产运用的备用资金，是预防存款流出的保障措施。18.1 准备金市场和联邦基金利率准备金市场和联邦基金利率18-4 2008年

3、以前，美联储不对准备金支付利息，但自2008年秋天，美联储开始对准备金支付利息： 美联储支付的准备金利率美联储支付的准备金利率ier=联邦基金利率目标联邦基金利率目标固定的值固定的值 因此，准备金利率随联邦基金利率目标的波动而波动。 持有超额准备金的成本是其机会成本=把这些超额准备金贷出去所能获得的利率把这些超额准备金贷出去所能获得的利率作为准备金获得的利率作为准备金获得的利率ier18.1.1 准备金市场的供给与需求18-5 如果联邦基金利率高于超额准备金的收益率ier，随着联邦基金利率的降低，在其他条件不变的情况下，持有超额准备金的机会成本就会降低，超额准备金的需求量就会增加。因此，联邦基

4、金利率高于ier时，准备金的需曲线Rd就如图18-1所示向下倾斜。（联邦基金利率会不会低于超额准备金的收益率联邦基金利率会不会低于超额准备金的收益率ier？）18-6 然而，当联邦基金利率跌至低于为超额准备金支付的利率时，银行不会以这一低利率在隔夜拆借市场贷出资金，结果就是超额准备金的需求曲线在图10-1中的ier处开始变得平坦（无线弹性）。18-7 供给曲线供给曲线Rs=非借入存款准备金（NBR）+借入准备金（BR）非借入存款准备金非借入存款准备金（NBR）：公开市场操作提供的准备金。借入准备金（借入准备金（BR）：从美联储借入的准备金，和从其他银行借入的联邦基金。 从美联储借款的成本主要是

5、贴现率（贴现率（id），从其他银行借入联邦基金是对从美联储借款的一种替代。如果联邦基金利率iff低于贴现率id，则银行将不会（为什么？）向美联储借款，即BR=0；Rs=NBR，供给曲线为一条垂线（图18-1）18-8 如果iff上升至id，银行就愿意按照id尽可能多地借入资金，然后在联邦市场上以更高的利率iff借出。 其结果就是，在id这里，供给曲线将变得很平坦（无限弹性），如图18-1所示。18-9图18-1 准备金市场的均衡存款准备金数量存款准备金数量 R联邦基联邦基金利率金利率市场均衡市场均衡当存款准备金的需求量和供给量相等，即Rs=Rd时，市场均衡产生。市场均衡联邦基金利率市场均衡联邦

6、基金利率ier=市场均衡联邦基金利率市场均衡联邦基金利率联邦基金利率目标联邦基金利率目标+固定的值固定的值18-10 央行采用的货币政策工具主要有三种：公开市场操作、公开市场操作、贴现贷款贴现贷款、法定准备金率、法定准备金率 公开市场操作公开市场操作 公开市场操作公开市场操作影响货币供给还是需求？怎样影响？影响货币供给还是需求？怎样影响？ 公开市场操作的效果取决于供给曲线与需求曲线最初是相较于向下倾斜部分还是其平坦部分。18.1.2 货币政策工具的变动如何影响联邦基金利率18-11a.图18-2a显示了如果其最初交点发生在需求曲线的向下倾斜部分结果会怎样。公开市场购买公开市场购买会导致存款准备

7、金供给量增加，推动供给曲线右移，从R1s移向R2s，均衡点从点1移到点2，联邦基金利率从i1ff下降到i2ff。怎么解释？怎么解释？同理，公开市场出售公开市场出售会降低借入存款准备金的供应量，推动供给曲线左移，引起联邦基金利率上升。结论公开市场购买导致公开市场购买导致 联邦基金利率下降，而联邦基金利率下降，而公开市场出售导致联邦基金利率上升。公开市场出售导致联邦基金利率上升。18-12 b.如果供给曲线最初与需求曲线平坦部分相交，如图18-2b所示，均衡点从1移至2，联邦基金利率保持不变， i1ff = i2ff =ier，公开市场操作对联邦基金利率不产生任何影响。 怎么解释？怎么解释？18-

8、13 贴现贷款贴现贷款 贴现率变动影响货币供给还是需求？怎样影响？贴现率变动影响货币供给还是需求？怎样影响？ 贴现率变动的效果取决于需求曲线与供给曲线最初是相交与垂直部分还是相交于平坦部分。18-14 a.如图如图18-3a所示，最初相交于垂直部分所示，最初相交于垂直部分，这时不会发生任何贴现贷款和借入准备金，BR=0。为什么？为什么？ 当美联储使贴现率由id1降低到id2时，供给曲线的水平部分下降，如R2s，均衡联邦基金利率保持在iff1不变。为什么？为什么？18-15 b.如果需求曲线与供给曲线交于其平坦部分，如果需求曲线与供给曲线交于其平坦部分，即BR0，为什么？为什么？ 如18-3b所

9、示，当美联储使贴现率由id1降低到id2时，供给曲线R2s的水平部分下降了，随着借入存款准备金增加，均衡联邦基金利率由i1ff 降低到 i2ff 。为什么？为什么？18-16 市场有效？18-17 法定存款准备金率法定存款准备金率 影响货币供给还是需求？怎样影响？影响货币供给还是需求？怎样影响？18-18 当法定存款准备金率提高时，法定存款准备金增加，从而对任意给定的利率，存款准备金的需求均增加。于是，如图18-4所示，法定存款准备金率的提高使得需求曲线从R1d移到R2d，市场均衡位置由点1移至点2，进而联邦基金利率从i1ff 上升到 i2ff 。结论当美联储提高法定存款准备金率时，联邦基金当

10、美联储提高法定存款准备金率时，联邦基金利率上升利率上升。图图18-4 法定存款准备法定存款准备金率变动的影响金率变动的影响18-19 公开市场购买使存款准备金和基础货币增加，进而增加货币供给，降低短期利率？供求分析？ 公开市场出售使存款准备金和基础货币减少，进而减少货币供给，提高短期利率？供求分析？18.2 公开市场操作公开市场操作两种两种类型类型主动型公开市场操作，主动型公开市场操作，主动变动存款准备金和基础货币水平；防御型公开市场操作，防御型公开市场操作，被动抵消其他影响存款准备金和基础货币的因素的变动。决策决策机构机构联邦公开市场委员会实际实际实施实施纽约联邦储备银行的交易室18-20

11、两种类型： 短期交易：有可逆性（1到15天） 回购协议：美联储购买证券时，与银行签订的协议，约定在一定期限后银行按原定价格或约定价格购回所卖证券，以使其获得即时可用资金;协议期满时，银行再以即时可用资金作相反交易。 反向回购协议：与回购协议是一个问题的两个方面。 长期性影响的交易：没有可逆性（3月左右） 购买或出售证券，没有相反交易。交易室的一天18-21优点1. 公开市场操作由美联储主动进行，它能够完全控制交易的规模，而贴现贷款操作就不能完全实现这种控制；2. 公开市场操作灵活并且精确，它可以由美联储恰到好处地使用；3. 公开市场操作具有可逆性，容易对冲；4. 公开市场操作可以快速执行，不会

12、有行政性的延误。18-22 联邦储备体系向银行发放贴现贷款的工具叫做贴现窗口贴现窗口（discount window）。 18.3.1 贴现窗口的运行贴现窗口的运行 美联储给银行的贴现贷款有三种类型：一级信贷、次级信贷和季节性信贷。 一级信贷一级信贷：健康的银行可以在短期内（通常是一个晚上）通过一级信贷方式借贷任意数量的资金，因此也被称为经常性贷款便利经常性贷款便利。是基础贴现基础贴现率，高于联邦基金目标利率率，高于联邦基金目标利率100基点。基点。 目的：为经营稳定的银行提供流动资金来源，确保联邦基金利率不会超目的：为经营稳定的银行提供流动资金来源，确保联邦基金利率不会超过联邦基金利率目标太

13、多。过联邦基金利率目标太多。 一级信贷的作用就是给联邦基金利率设定了一个上限。18.3 贴现政策贴现政策18-23经常性贷款便利如何设置联邦基金利率上限经常性贷款便利如何设置联邦基金利率上限18-24 次级信贷：次级信贷：被发放给出现财务困境。遭遇严重流动性困难的银行。高于贴现率高于贴现率50基点，具有惩罚性。基点，具有惩罚性。 季节性信贷季节性信贷： 用于满足那些位于度假或农业地区、具有季节性特点的少数银行的需求 与月度平均联邦利率及定期存单利率挂钩。与月度平均联邦利率及定期存单利率挂钩。18.3 贴现政策贴现政策18-25 当联邦储备体系建立起来的时候，其最重要的作用就是充当最后贷款人最后

14、贷款人（lender of the last resort）的角色。担任最后贷款人，使用贴现工具以避免金融恐慌，是货币政策能够成功实施的一个极其重要的条件。 联邦存款保险公司（联邦存款保险公司（FDIC）的出现会使得美联储担任最后贷）的出现会使得美联储担任最后贷款人这一角色显得多余吗？款人这一角色显得多余吗？FDIC的保险基金总额仅仅为存款总额的1%；银行体系中超过25万美元的大额存款没有受到FDIC的保障：近2万亿美元18.3.2 最后贷款人18-26 美联储不仅是银行的最后贷款人，它也能对整个金融体系发挥相同的作用。防止金融恐慌的贴现政策 美联储最后贷款人的成本： 会引起更严重的道德风险问

15、题。 “大而不能倒” 美联储防止金融危机的行动可能鼓励非银行金融机构冒险18.3.2 最后贷款人18-2718.3.3 贴现政策的利弊优点美联储可以通过使用贴现贷款来行使最后贷款人的职能。缺点贴现贷款的决策权掌握在银行手中，不由美联储完全控制。现在，贴现贷款工具不再被利用做设定联邦基金利率的工具，而是作为备用工具，主要有两方面作用：v 防防止联邦基金利率高于其利率目标太多止联邦基金利率高于其利率目标太多；v 在金融危机下为市场提供流动性在金融危机下为市场提供流动性。18-28 法定存款准备金率通过引起货币乘数变动来影响货币供给。从20世纪30年代以来，美联储有改变法定准备金率的权力，这是一种影

16、响货币供给和利率的强有力的手段，但它现在不那么重要了。 1980年的存款机构放松管制和货币控制法为制定法定准备金率提供了一个比较简单的方案。所有存款机构都遵循相同的法定准备金要求，所有可签发支票的存款的法定准备金率： 低于4830万美元的部分为3%， 高于4830万美元的部分为10%。 而且这初步设定的10% 可以由美联储酌情在814%的范围内调整。在特殊情况下，这一比率可以高达18% 。18.4 法定存款准备金要求法定存款准备金要求缺点v不再能够约束大多数银行，提高法定准备金率会直接导致相关银行的流动性困难。18-29 欧洲中央银行体系通过制定目标融资利率，目标融资利率，并据此设定隔夜隔夜现

17、金利率现金利率向市场表明其货币政策立场。 18.5.1 公开市场操作公开市场操作18.5 欧洲央行的货币政策工具欧洲央行的货币政策工具主要形式a.主要再融资业务主要再融资业务，v 包括每周例行的反向交易反向交易（reverse transaction，在回购协议下买入或卖出符合条件的资产，或以该类资产作为抵押进行信贷业务）。由各国央行执行。v 目的：提供短期货币资金，两周内完成。b.长期再融资业务：长期再融资业务：v 每月进行一次，通常是买卖3个月期的证券。v 目的：提供长期货币资金18-30 边际贷款便利边际贷款便利： 欧洲中央银行运用的次重要的货币政策工具，对银行的贷款，这种贷款的发放是通

18、过一个被称为边际贷款便利边际贷款便利的常设的贷款工具进行的。 在这一机制下，银行可以从各国家中央银行以边际贷款利率借入隔夜贷款。高于目标融资利率100个基点的利率。相当于美联储的什么？相当于美联储的什么？ 存款便利存款便利： 欧元体系的另外一种常备便利是存款便利存款便利，这一机制下，银行存款可以获得一个固定的低于目标融资利率100个基点的利率。相当于美联相当于美联储的什么？储的什么？18.5.2 向银行发放贷款18-31 所有吸收存款的机构必须将其吸收的支票存款以及其他短期存款总额的2%作为存款准备金存放于该国的中央银行中。 欧洲中央银行向准备金支付利息，银行满足准备金要求的成本低。18.5.3 法定存款准备金要求1