会计学专业 股权激励、代理成本与企业绩效的实证研究

1、 本本 科科 生生 毕毕 业业 论论 文文（ 20192019 届）届）商学院商学院题题 目：目：股权激励、代理成本与企业绩效的实证研究股权激励、代理成本与企业绩效的实证研究 学学 号：号： 201508450214201508450214 姓姓 名：名： 杨笑笑杨笑笑 专业班级：专业班级： 会计会计 155155 班班 指导教师：指导教师： 朱辉朱辉 职职 称称： 讲师讲师 2019 年年 5 月月 7 日日本科生毕业论文诚信承诺书本科生毕业论文诚信承诺书我谨在此承诺：本人所写的毕业论文股权激励、代理成本与企业绩效的实证研究均系本人独立完成，没有抄袭行为，凡涉及其他作者的观点和材料，均作了引

2、用注释，如出现抄袭及侵犯他人知识产权的情况，后果由本人承担。 承诺人（签名）：承诺人（签名）： 2019 年年 5 5 月月 7 7 日日目目 录录1 引言.12 文献综述.22.1 国外文献.22.2 国内文献.32.3 文献评价.43 理论分析与研究假设.54 研究设计.74.1 样本与数据来源.74.2 模型设定与变量定义.75 实证分析.85.1 描述性统计.85.2 相关性分析.95.3 多元回归分析.106 结论.11参考文献.13致谢.15浙江农林大学暨阳学校本科生毕业论文股权激励、代理成本与企业绩效的实证研究摘要：摘要：本文针对股权激励、代理成本与企业绩效的实证研究问题，将三者

3、纳入一个统一的分析框架，构建了股权激励通过两类代理成本作用于企业绩效的中介效应模型，并运用 20142016 年中国 A 股上市公司的面板数据，实证检验了股权激励对企业绩效和两类代理成本的影响，并探讨了两类代理成本在股权激励与企业绩效关系中所起的中介作用。结论表明：股权激励能显著的提升企业绩效，并且股权激励能显著抑制两类代理成本的增长。随着股权激励的实施，两类代理成本在显著下降。两类代理成本在股权激励作用于企业绩效的过程起着部分中介效应，即股权激励通过抑制两类类代理成本的间接路径来提升企业绩效。关键词：关键词：第一类代理成本；第二类代理成本；股权激励；企业绩效Research on the i

4、nfluence of executive network on firm investment efficiencyAbstract: The report aimed at research questions, brought equity incentive，agency cost and firm performance into one unified analytical framework, structured the mediating effect model of equity incentive through two kinds of agency costs ac

5、t on enterprise performance, used 2014-2016 panel data of Chinese A-share listed companies, empirical test the impact of equity incentive on enterprise performance and two kinds of agency costs, and discussed that two types of agency costs play an intermediary role between equity incentives and corp

6、orate performance. The conclusion shows that:equity incentive can significantly improve enterprise performance, with the implementation of equity incentive, the two types of agency costs are significantly reduced. Two kinds of agency costs play a part of mediating effect in the process of equity inc

7、entive acting on enterprise performance, that is, equity incentive improves enterprise performance by restraining the indirect path of two kinds of agency costs.Key Words: Type I agency costs；Type II agency costs；equity incentive；Corporate performance1 引言引言当今社会，现代企业表现出一个重要特点是两权分离，委托代理关系的出现意在提高企业专业化经

8、济及分散企业风险，但引发的代理成本过高问题，又会影响资源分配效率，造成资源的浪费，损害利益相关者的利益。两类代理成本的存在，成为企业发展壮大的绊脚石，严重制约着公司绩效的提升。于是，股权激励制度应时而生，被认为是解决两类代理问题、促进企业发展的一种卓有成效的方式。但股权激励制度的研究与应用在我国起步相对较晚，虽然在市场中有一定的应用，但普遍存在导向不明确、专业经验不足、行业规范模糊、“模式化”套用等问题。由于行股权激励、代理成本与企业绩效的实证研究业法规的不严谨性，股权激励已成为企业高管利益输送的工具，在自身条件不允许的情况下，强制实施股权激励制度，从而导致员工资金“被套”，影响投资者对企业投

9、资的信心等问题已经严重影响到股权激励机制的有效发挥。 股权激励机制的有效发展不仅取决于企业外部的市场环境，而且需要完善企业的内部治理机制，只有真正充分认识股权激励计划的作用路径才能使企业在股权激励的潮流中立于不败之地。一方面，股权激励通过给予高管人员一定数量的股份，来作为企业所有者掌管企业的日常运转活动，从而使股东和高管人员之间有了共同的利益诉求，高管在企业中付出的努力越多，公司的业绩就越好，高管人员从中获得的报酬也更高，在一定程度上缓解甚至消除了双重委托代理问题，减少了企业的两类代理成本，使企业绩效得到大幅度提高；另一方面，股东将企业的经营权转让给聘用的高级管理人员，高级管理人员掌握着较多的

10、公司内部信息，股东作为公司的所有者只能通过高管提供的报告材料来了解公司的经营状况，信息的不对称使得公司的股东很难对高级管理人员进行有效的监督和约束，高管人员便会有意无意地利用资讯优势，牺牲股东的利益，已达到个人价值最大化的目标，转而增加企业的代理成本，使企业绩效不能达到最佳。相关文献关于股权激励与企业绩效的研究一直未有定论，从正相关到负相关，再到非线性相关，甚至不相关，各种结果都得到了理论以及数据上的支持，部分学者已经明确提出“股权激励会对企业经营绩效产生显著影响。”从研究视角来看，他们更关注股权激励方式的具体应用，如何通过行为原则和深层传导机制去对企业经营绩效进行影响，但研究两类代理成本的中

11、介效应相对较少。因此，本文在对现有理论进行分析和总结的基础上，以 2014 年到 2016 年我国的上市公司作为研究样本，研究股权激励对两类代理成本及企业经营绩效是否存在影响，并对企业绩效与股权激励间存在的两类代理成本是否带有中介效应进行分析。本文实证分析研究企业绩效作为被解释变量，引入控制变量，讨论股权激励对企业绩效的影响，将代理成本作为中介变量研究，为股权激励与企业绩效的影响提供新的方向。随着国家市场经济体制不断完善发展，加强代理成本与股权激励研究具有一定的理论与实践价值。本文的大致贡献在于：第一，通过对股权激励的研究，降低代理成本，提高企业绩效。企业绩效良好，可吸引外部人才向企业流动。第

12、二并为我国上市公司改善公司治理机制，为上市公司实施股权激励方案有效实施提供参考。2 文献综述文献综述2.1 国外文献国外文献委托代理理论和人力资本理论的提出为上市公司股权激励政策提供了理论基础，目前对股权激励政策实施效果的研究大都持肯定态度，股权激励政策的实施有利于解决双重委托代理问题，激励经营者更加注重企业的长远利益，使经营者与股东所追逐的目标利益相一致。学者Mehran （1995），Cynthia 和 Campbell （1999）分别通过美国工业企业在1979年与1980年的相关数据统计分析和大样本实证后得出，上市公司管理层持股比例与公司绩效之间具有显著的正相关关系。2尽管学术界的学者

13、大多都认为对经营者实施一定的股权激励可以有效提高企业绩效，但仍然有浙江农林大学暨阳学校本科生毕业论文很多学者试图从多个视角进行研究，如管理层寻租论、管理者机会主义行为、超产权理论等，他们从多个视角对企业绩效与股权激励间存在的反向关系进行描述。Brown（2007）和Zahid（2007）研究认为，股权激励会对公司经营产生一定的负面影响，并且认为企业经宽叶绩效下降与股权激励政策存在重要联系。随着高管团队持股比例持续上升，会产生一定的委托代理冲突，从而对企业的整体效益产生显著影响。7 Aboody（ 2010 ）研究认为，管理层持股比例上升对信息披露会产生一定的影响，特别是市场对于管理层持有与出售

14、股权时的联动效应会更加突出，但同时也会导致企业的整体价值下降。12高管薪酬激励会对企业的经营绩效产生间接影响，但影响过程具有一定的复杂特征，需要特定的传导机制才能够实现。Jensen et al.（1976）认为企业治理机制效率一般通过降低代理成本与缓解代理问题去体现，对于企业管理者有正向的影响效果，促使他们根据股东权益进行科学决策，从而全面提升企业的经营绩效。10Chrisostomos Florackis（2008）以英国的上市公司为样本，通过实证分析后发现公司治理机制都是通过降低代理成本的作用路径来影响公司绩效的。股权激励是企业治理机制的重要组成部分，通过降低两类代理成本能够促进企业经营

15、绩效的提升。1基于最优契约理论，股权激励有利于减少管理层与股东之间的代理冲突，从而降低代理成本。Jensen and Murphy(1990)实验研究结果表明通过实施将经营者与所有者的利益捆绑在一起的经营者持股计划，可以更有效地降低代理成本。3Hanson（2000）的分析表明股权激励可以降低代理成本，同时减少“自由现金流”。4Tzioumis（2008）研究了美国上市公司的股权激励，发现在股权激励计划实施之后，第一类代理成本大幅度降低。5然而，Bebchuk and Fried（2003）发现股权激励并不能有效解决管理层的寻租行为，反而会导致代理问题或加剧代理冲突。62.2 国内文献国内文献

16、人力是一个企业的命脉，高管更是重中之重，一个企业如要良性高速运行，离不开高管的全身心付出和投入。企业为全面提升经营业绩，往往会采取多种方式进行激励，提升他们工作的积极性与主动性，从而为企业创造更多的收益。战奎（2017）运用多元回归和分层回归分析股权激励和薪酬激励是提高企业经营绩效的行之有效的方法。上市公司实施高管激励措施，增强企业的责任感，使企业高管的利益与企业的利益一致。高管持股有利于企业代理成本下降，使企业获得更多的净利润。16朱未萍、项惠会（2017）以 2011-2015 年实施股权激励的 A 股上市企业为调研对象，研究股权激励对企业经营绩效的影响情况，结果显示企业经营绩效与股权激励

17、存在不相关特征。15根据文章的回归分析，孙亚南（2015）等人可以得到相关结论之一是中国上市公司的股权激励效果不明显。产权性质不同或是债务期限不同时，股权激励都不明显，甚至会增大代理成本。23陈文强、贾生华（2015）研究认为，股权激励方式能够显著提升企业经营绩效，对第一类代理成本有良好的抑制效果，主要原因在于其在企业经营绩效与股权激励中能够发挥部分中介效果；但对于第二类代理问题的影响不显著，主要原因在于其没有任何中介作用。11但是张倩倩和李小股权激励、代理成本与企业绩效的实证研究健（2018）通过研究发现高管股权激励能显著提升公司绩效，抑制第二类代理成本，但对第一类代理成本的抑制作用不明显；

18、第二类代理成本在企业绩效与高管股权激励中有着极为重要的中介作用，第二类代理成本则没有显著的中介作用，从而得出通过降低第二类代理成本的方式，最大限度增强股权激励效果。12李小娟（2017）选择 125 个上市企业作为研究对象，发现无论选择样是投资不足还是投资过度，股权激励方式对于代理成本都会产生极为显著的抑制效果。在股权模式既定情况下，股权激励强度往往会对代理成本产生显著正向影响，但当股权激励模式应用后，激励强度会对其中的过度投资样本产生显著负责影响。22范圣然和陈志斌（2016）以 2006-2014年内宣布或实施股权激励的 A 股上市公司为研究样本，对股权激励与代理成本的关系进行了理论分析和

19、实证研究。21要达成股权激励效果必须要采取正确的传导机制，以便于系统实现整个激励过程。章迪诚和严由亮（2017）等研究认为，高管采取薪酬激励措施对于企业经营绩效存在显著影响；但对于第二类代理成本有着显著的治理效果，有效降低企业的第二类代理成本；从实践过程分析，企业绩效与高管薪酬激励间存在第二类成本并且扮演着极为重要的中介角色。研究表明代理成本在股权激励对企业现金流风险的作用中发挥了一定的中介作用，具体而言，国有企业的代理成本呈现部分中介转移效应；民营企业的代理成本呈现完全中介传递效应。13李文昌和王春雷（2017）研究认为，高管股权激励与第一类代理 成本间存在显著负相关；第一类代理成本与企业经

20、营绩效存在显著负相关，但第二类成本则与企业经营绩效无相关性。进一步应用中介效应进行检验，发现公司绩效与股权激励间存在一定的中介效应。172.3 文献评价文献评价在信息经济时代，股权激励在人力资源管理中有着极为广泛的应用，不仅能够有效控制核心管理层的流失，还能够通过向核心人才分配一定数额的股份来实现企业内部融资，通过免于支付利息而降低企业的财务风险，帮助企业缓解融资难的问题，因此，建立一套科学，有效并且具有长期性的股权激励在新时代下愈发重要。通过对国内外文献的分析和回顾，目前国内外对股权激励与代理成本研究得出的结果并不一致。分析发现，此类研究或多或少都存在一些问题：（1）股权激励始终是学术界普遍

21、关注的焦点，相关理论研究成果较多，但主要集中于企业绩效与股权激励间的关系上，而忽略其作用机理及深层传导机制研究，使得股权激励效应的实现过程仍然是一个理论上只能看到投入和产出的“黑箱”。（2）目前国内对于研究股权激励对第二类代理成本的影响不多，研究第二类代理成本的中介效应则更少。（3）股权激励效应是一个相对复杂的过程，创造了具备降低代理成本的功能外，还具备其它的作用路径及传导机制。（4）经过对文献的梳理及分析，尽管学者们通过各种可能的方法从各个不同的层面、引入不同的变量研究股权激励与企业绩效，但研究方法以及研究样本的选取都存在一定的局限性，涉及面窄、结论不具有推广性仍然是研究的不足所在。浙江农林

22、大学暨阳学校本科生毕业论文（5）到目前为止，我国学者对研究股权激励、代理成本与企业绩效的文章很多，但对其进行的实证研究起步较晚。因此，我国应该结合本国的特色，借鉴国外的一些经验，在股权激励与代理成本相关性研究方面得出更专业的结论，给出更好的建议，为我国上市公司改善公司治理机制，为上市公司实施股权激励方案有效实施提供参考，从而可以提高效率，促进中国经济的发展。3 理论理论分析与研究假设分析与研究假设（1）股权激励与企业绩效利益协同假说是指当公司给与高管一定数量的股权时，高管人员作为企业的经营者就会暂时压抑自身的私欲，与股东形成一个利益共同体，实现公司的最大价值。股权激励计划最早在 1970 年由

23、美国提出，此后股权激励的研究便成为了学术界的热点问题，Jensen 和 Meckling（1976）在研究中首先提出了“利益协同”效应，发现随着持股比例的提高，公司的代理成本将逐渐降低。人力资本理论是在企业中将投资和管理人员作为资本，并根据人力资本市场条件和投资收益率的变化及时调整管理措施，从而获得长期的价值回报。然而人力资源的管理不仅仅要充分考虑组织目标，还要关注员工个人的持续发展，在具体应用中将两者统一起来，在达成组织目标基础上推动个人全面发展。一个企业想要长远的发展就必须靠所有员工的共同努力，人力作为一种资本，归劳动者所有，那么人力资本的所有人就有权对剩余价值进行分配。因此，在适当的时候

24、增加人力资本的使用，使企业的业绩达到最佳。股权激励是公司为留住和激励核心管理人才而采取的长期有效的激励手段。根据企业经营状况给予激励对象股东权益，使其成为企业利益共同体，为实现企业长远发展目标而努力。股权激励的实施，促使管理层最大限度为股东的利益而奋斗，实现激励相容，因此，本文提出假设（1）：股权激励和企业绩效之间存在显著的正相关关系。（2）股权激励与两类代理成本 20 世纪 30 年代，伯利和米恩斯研究提出“委托代理理论”，他们认为应当将企业的经营权与所有权相分离，两权合一对于企业发展存在较大的影响。企业所有者可以保留索取权，而将经营权进行让渡，让更专业更具实力的管理者进行经营。然而所有权和

25、经营权的分离导致经营者和所有者在利益目标出现分歧，两者在利益方面出现的差异，导致代理成本上升，企业绩效无法达到最佳。但是在股权相对集中的上市企业中，一般存在“双重委托代理”现象，而基于此现象建立起来的理论体系一般概述为“双重委托代理理论”。该理论的核心在于构建最优化的治理机制与结构，不仅能够促使经营者作出符合股东权益的决策，也能够防止控股股东的恶意行为，进而保护中小股东的合法权益。 双重委托代理理论一般适用于股权高度集中的上市企业，代理问题一般集中于经营者与公司股权激励、代理成本与企业绩效的实证研究股东间的利益矛盾，即是第一类代理问题。从企业管理实践来看，大股东或控股股东拥有控制上市企业的权力

26、与动机，从而对上市企业的决策产生影响，进而损害中小股东的权益，从而造成中小股东与控股股东间出现矛盾，产生第二类代理问题。从基础理论视角分析，最优薪酬契约理论能够有效协调企业所有者与经营间的利益矛盾，从而为该理念提供依据，有效降低代理成本，而这也是高管薪酬确定的理论依据。最优薪酬契约理论成立的前提假设为高管保持独立且董事会能够以股东利益最大化为发展目标。由于所有者和经营者的利益不一致会导致代理成本增加，因此有必要给高管提供激励措施，使他们以股东利益最大化为目标。最优薪酬契约理论涉及的最优契约是理论性质的，可以被视为董事会依托股东利益有效和解决代理成本的载体。基于最优契约理论，股权激励有利于减少管

27、理层与股东之间的代理冲突，从而降低代理成本。因此，本文提出假设（2a）：股权激励的实施，对第一类的代理成本是有显著的抑制效果，即激励力度越大，抑制效果越明显。假设（2b）：股权激励的实施，对于第二类代理成本存在显著抑制效果。即激励作用越好则抑制效果越显著。（3）两类代理成本的中介效应信息不对称理论认为在市场运行体系中，买方与卖方存在信息不对称问题，卖方往往掌握更多的信息，利用买方信息优势差异获利；而信息较少的一方则会从信息较多的一方获取信息，市场信号显示在一定程度上可以弥补信息不对称的问题。在非对称信息条件下，委托人只能通过合理地设计一套机制来诱使代理人显示其私人信息，从而达到双方的利益协调。

28、当企业面临两类代理成本问题是，管理层会实施股权激励，促使经营者按照全体股东的利益行事，调节控股股东与中小股东的利益冲突，降低两类代理成本，提高企业绩效。前文通过利益协同假说、双重委托代理理论和人力资源理论假设股权激励与企业绩效之间存在正相关，并且关于公司经营绩效与股权激励是学术界普遍关注的热点，研究认为股权激励过程对企业绩效的影响是极为复杂的，它们之间需要特定的传导机制去实现。本文通过设计相应的路径模型，在企业绩效与股权激励间引入代理成本，并将其作为中介变量使用，不仅能够对股权激励方式进行检查，还能够从代理成本视角研究企业绩效，本身也是研究思维的一种创新。因此，本文加入两类代理成本中介变量，研

29、究二者之间深层传导机制，本文提出假设（3a）：第一类代理成本在股权激励作用于企业绩效的过程中存在完全中介效应。假设（3b）：第二类代理成本在股权激励作用于企业绩效的过程中存在完全中介效应。4 研究设计研究设计4.1 样本与数据来源样本与数据来源本文以 2014-2016 年的上市公司为主要研究样本，剔除异常样本以保证数据的有效性，本文剔除了以下样本：第一，剔除了那些无法获取完整数据的样本。第二，剔除创业板上市公司，与浙江农林大学暨阳学校本科生毕业论文其他类公司财务状况相比，此类上市公司有很大不同。第三，剔除了B股、H股的样本。第四，剔除了 ST 和金融类的公司的样本数据。第五，由于本文考虑高管

30、网络，所以剔除了高管信息缺失的企业。本文主要是从国泰安（CSMAR）数据库中提取相关变量。本文运用 SPSS19.0 软件对样本进行数据分析。在剔除以上样本之后，本文一共统计了 2439 家上市公司，共 7317 个有效样本。4.2 模型设定与变量定义模型设定与变量定义本文采用多元回归分析的方法对股权激励、代理成本与企业绩效的关系进行研究。根据上述假设，研究设计多元回归模型如下：模型(1) 根据假设 2、3，将样本设为第一类代理陈本和第二类代理成本，建立模型（2a）、模型（2b）、模型（3a）和模型（3b）。模型(2a)模型(2b)模型(3a)模型(3b)中介效应言论证主要步骤如下：第一步：同

31、模型（1），首先对企业绩效的股权激励进行回归检测，为确保其存在的回归系数是否显著，如果检测结果显著系数比较显著，那么可以进行下一步步骤；如果检测结果不够显著，是停止检验；第二步：同模型（2a）（2b）所示。对中介变量代理成本中的股权激励进行回归检测，对代理成本回归或股权激励显著性进行分析。第三步：同模型（3a）（3b）所示。检查中介变量代入第一步的回归方程后，检验回归系数是否显著。如果高管持股比例的回归系数不显著，则说明存在完全中介效应，如果回归系数显著，系数下降则说明存在部分中介效应。研究变量的定义见表 4.11876543210eevi SIZEa MSRaELaCFaOutdiraLnp

32、ayaToponeaGrowthaaRO2876543210eevi SIZEa MSRaAC1LaCFaOutdiraLnpayaToponeaGrowthaa3876543210eLevi SIZEa MSRaAC2aCFaOutdiraLnpayaToponeaGrowthaa49876543210eLevi SIZEa1a MSRaROEaCFaOutdiraLnpayaToponeaGrowthaACa49876543210eLevi SIZEa2a MSRaROEaCFaOutdiraLnpayaToponeaGrowthaACa股权激励、代理成本与企业绩效的实证研究表表 4.1

33、研究变量的定义研究变量的定义变量类型变量定义变量名称被解释变量净利润/净资产净资产收益率（ROE）解释变量高管人员持有股权数量/总股本高管人员持有股权比例（MSR）管理费用/营业收入第一类代理成本（AC1）中介变量其他应收款/总资产第二类代理成本（AC2）总资产的对数公司规模（SIZE）（营业收入本期金额/营业收入上期金额）-1成长能力（Growth）第一大股东持股比例股权集中度（Topone）管理层薪酬总额的对数管理层现金薪酬（Lnpay）独立董事占董事人数的比例董事会独立性（Outdir）经营活动现金流量金额与年末总资产的比值总资产周转率（CF）控制变量期末负债总额与资产总额的比值财务杠杆

34、（Levi）虚拟变量在第 j 个年份时取值为 1，否则取值为 0时间效应（Yearj）5 实证分析实证分析5.1 描述性统计描述性统计采取描述性统计方法分析样本。从表 5.1 可以看出，净资产收益率（ROE）的范围在-8.9005到 9.4332 之间，均值为 0.0624，标准差为 0.2307，表明企业净资产效率存在的差异就越显著。高管持股比例（MSR）存在极大值（0.8100）和极小值（0.0000），表明有些企业还是存在高管持股数量为 0 的现象。MSR 的均值为 0.0640，还是偏向 0，股权激励强度偏低。第一类代理成本应用管理费用率进行表示，发现其最大值（4.8203）和最小值（

35、0.0017），均值为 0.1185。第二类代理成本选取其他应收款率来表示，最大值和最小值为 0.6493 和 0.0000，均值为 0.0172。表明各个企业的两类代理成本波动较低，这也与公司规模和成长能力有关，所以本文为了消除这两类的影响，选取了公司规模与成长能力为控制变量。本文成长能力选取营业收入年增长值来表示，最大值和最小值为 87.4837 和-0.9418，均值为 0.2060，标准差为 1.8036。本文的股权集中度最大值（0.8999）和最小值（0.0029），标准差为 0.3164。选取的股权集中度离散程度较大，丰富了样本，增强的实证结果的代表性。公司治理结构是本文研究的一个

36、重要控制变量，当独立董事比例较高时，企业对管理层的监督机制就可以有效实施；当独立董事比例较低时，企业就会为管理层创造各种机会，损害公司利益。本文总资产周转率均值为 0.6332，大于 0。说明选取的企业总资产周转率较快，资产利用率较高。表表 5.15.1 描述性统计结果描述性统计结果N极小值极大值均值标准差浙江农林大学暨阳学校本科生毕业论文ROE7317-8.90059.43320.06240.2307MSR73170.00000.81000.06400.1331AC173170.00174.82030.11850.1715AC273170.00000.64930.01720.0322SIZE

37、731717.641328.508722.21371.3036Growth7317-0.941887.48370.20601.8036Topone73170.00290.89990.34610.1500Lnpay731712.819618.779115.36530.6895Outdir73170.20000.80000.37310.0537CF73170.003312.37290.63320.5477Levi73170.00913.26190.43420.21695.2 相关性分析相关性分析表表 5.25.2 相关性分析相关性分析ROEMSRAC1AC2SIZEGrowthToponeLnpa

38、yOutdirCFCashROE1MSR0.060*1AC1-0.095*0.049*1AC2-0.124*-0.047*0.092*1SIZE0.047*-0.248*-0.271*0.0011Growth0.0200.019-0.028*0.0120.0151Topone0.036*-0.034*-0.137*-0.071*0.251*-0.044*1Lnpay0.139*-0.076*-0.102*-0.035*0.461*0.0120.0091Outdir-0.0100.099*0.056*0.033*-0.0070.0110.035*-0.060*1CF-0.001-0.023-0.

39、245*0.0140.046*0.053*0.074*0.110*-0.031*1Levi-0.120*-0.236*-0.141*0.175*0.473*0.0220.090*0.130*-0.0130.109*1注：*、*、*分别表示 1%、5%、10%的显著性水平。在系数回归前，本文选择对回归方程中的变量进行 Pearson 相性分析。首先，企业绩效与股权激励系数呈现出正值（0.060），说明企业的股权激励效果越好，则企业的经营绩效就越高，符合假设（1）。数据分析可知，第一类代理成本与 ROE 关系系数呈现出显著的(0.095），说明第一类类代理成本阻碍了企业绩效的提高，第一类代理成本越

40、高，企业绩效越低。第二类代理成本与公司经营绩效相关系数为负值（-0.124），说明第二类代理成本能显著降低企业绩效。持股权激励、代理成本与企业绩效的实证研究股比例与第二类代理成本的相关系数也为负( 0.047)，说明股权激励能够降低上市公司的第二类代理成本，初步印证了本文的假设，可以进一步展开多元回归分析。其中，高管持股比例与第一类代理成本的相关系数为正（0.049），与假设（2a）不符，因此，有必要将应用模型检验确认两者之间的有关系。最后，本文选择控制变量相关系数的绝对值均小于 0.6，说明模型当中线性程度相对较小。5.3 多元回归分析多元回归分析为了进一步验证本文所提出的假设，运用多元回归

41、线性模型，将股权激励、代理成本与企业绩效的关系进行多元回归检验，多元回归分析结果见表 5.3。表表 5.3 回归结果回归结果模型（1）模型（2a）模型（2b）模型（3a）模型（3b）-0.805*0.739*0.062*-0.708*-0.765*Cons（-11.936）（15.502）（6.553）（-10.379）（-11.357）0.088*-0.034*-0.006*0.083*0.084*MSR（4.228）（-2.287）（-1.920）（4.032）（4.070）-0.131*AC1（-7.929）-0.647*AC2（-7.749）0.011*-0.038*-0.002*0.

42、006*0.01*SIZE（4.063）（-19.492）（-5.051）（2.215）（3.616）0.003*-0.0020.000080.003*0.003*Growth（1.881）（-1.445）（0.423）（1.754）（1.927）0.056*-0.057*-0.015*0.048*0.046*Topone（2.999）（-4.378）（-5.940）（2.602）（2.466）0.045*0.014*-0.001*0.047*0.044*Lnpay（10.093）（4.525）（-1.992）（10.540）（9.950）-0.0440.174*0.023*-0.021-0.

43、029Outdir（-0.884）（4.977）（3.328）（-0.425）（-0.585）-0.002-0.073*0.0001-0.012*-0.002CF（-0.426）（-20.949）（0.285）（-2.303）（-0.402）-0.168*0.0110.032*-0.167*-0.148*Levi（-11.872）（1.063）（16.254）（-11.823）（-10.262）YearYesYesYesYesYesR20.0460.1370.0470.0540.054adj_R20.0450.1360.0450.0530.053F35.479116.26435.63638.2

44、4337.972N73177317731773177317注：（1）*、*、*分别表示 1%、5%、10%的显著性水平；（2）样本数为 7317；（3）括号内为 t 值。模型（1）回归结果可知，上市企业高管的持股比例（MSR）相关系数呈现为显著正相关（=0.088，P0.01），数据结果表明随着股权激励方案的实施力度增加，企业绩效会显著提高。从控制变量来看，企业经营绩效与企业规模存在显著正相关，说明企业规模越大则其绩效要求越浙江农林大学暨阳学校本科生毕业论文来越高。这种结果一定上是因为公司规模越大，公司的成长能力越高，管理层薪酬提高，致使企业绩效越好。成长能力、企业绩效、管理层薪酬间存在显著的

45、正相关。另外，企业绩效与股权集中度间也存在正向关联性，说明股东持股比较越高则企业的经营绩效就越好。对于其他控制变量董事会独立性，总资产周转率，财务杠杆与企业绩效存在负相关。因此假设（1）得到证实。模型（2a）表示的是第一类代理成本对股权激励的回归结果，高管持股比例（MSR）的相关系数为显著负相关（=-0.034，P0.05），数据显示，股权激励对第一类代理成本存在显著负向影响。其实施强度越高则第一类的代理成本就越低。因此假设（2a）得到证实。模型（2b）表示的是第二类代理成本对股权激励的回归结果，高管持股比例（MSR）的相关系数为显著负相关（=-0.006，P0.1），数据结果显示，股权激励对

46、第二类代理成本存在显著的抑制效果，即股权激励效果越显著，则第二类代理的成本就越低。因此假设（2b）得到证实。为了说明股权激励普遍存在于上市企业当中，为明确检验的实际中介效果，本文在模型（1）中根据多年本网校变理，重新进行回归计量。根据模型（3a）的回归结果，第一类代理成本的相关系数为显著负相关（=-0.131，P0.01），数据显示，第一类代理成本能够对企业绩效产生一定的抑制作用。说明第一代理的整体成本相对较高，成本越高则企业绩效就越差。与高管持股比（MSR）之间的关系呈现出显著的正相关。（=0.083，P0.01）。如前文所说，模型（1）高管持股比例的回归系数有显著性，模型（3a）高管持股比

47、例有显著性，且 MSR 的相关系数从 0.088 降到 0.083，所以确定模型（3a）存在部分中介效应。因此假设（3a）未得到证实。为检验第二类代理成本的中介效应，在模型（1）中插入第二类代理变量，确保其重新回归。根据模型（3b）的回归结果，第二类代理成本的相关系数为显著负相关（=-0.647，P0.01），数据表明第二类代理成本对企业绩效抑制作用比较显著。高管持股比例（MSR）的回归系数为显著正相关（=0.084，P0.01）。如前文所说，模型（1）高管持股比例的回归系数有显著性，模型（3b）高管持股比例有显著性，且 MSR 的相关系数从 0.088 降到 0.084，所以确定模型（3b）

48、存在部分中介效应。因此假设（3b）未得到证实。6 结论结论随着市场竞争环境日益激烈，企业采取股权激励模式取得一定的激励效果，但却对代理成本问题产生一定的影响。本文将两类代理成本、股权激励及企业绩效放置于同一平台上进行研究，选择 20142016 年面板数据进行分析，分析股权激励对两类代理成本及企业绩效的影响情况，并且对两类代理成本中介作用进行分析阐述。结果显示，股权激励与企业绩效呈现显著正相关，说明企业股权激励强度越大则企业的经营绩效就越好。两类代理成本与股权激励呈现显著负相关，说明股权激励强度越大，则两类代理涉及的成本就越低。即采取股权激励方式能够有效降低经营者与股东间的冲突矛盾，也能够有效

49、控制或降低中小股东与控股股东间不可调和的矛盾。两类代理成本对于企业的经营绩效存在极为显著的抑制特征，说明两类代理成本越高则企业的经营绩效就越差。依据中介效应检验可知，两类代理成本在企业绩效和股东激励间存在部分中介效果，说股权激励、代理成本与企业绩效的实证研究明企业在采取股权激励时，能够有铲降低企业的代理成本，以此来提高企业的绩效水平。由于各种原因，本文还存在一定的局限性，在检验分析过程中股权激励的实施还存在着如提高投资效率、稳定管理团队、提供高管风险承担水平和抑制经营者短视化行为等中介传导机制和行动路径。其次，股权激励是一个相对复杂的过程，其实施必须要受到契约要素设计、内部治理机制、契约结构安

50、排及外部激励制度的影响。本文只分析理论假设涉及有关变量，进行证实及预测，有客观性，即正确和错误之分。本文选择 2010-2016 年上市企业的数据为研究对象，主要分析数据支撑的有效性问题。国内公司股权与西方发达国家存在显著差异，大多都是高度集中的。从作用机制分析，控股股东能够对企业影响情况进行影响，从而让中小股东从中获利，加剧中小股东与控股股东间的矛盾冲突。所以，如何选择最优的治理机制及治理结构，确保经营者的思想行为与全体股东利益相一致，能够最大限度防止控股股东破坏或侵吞中小股东利益，也是两类代理问题的核心所在。参考文献参考文献1Chrisostomos Florackis Agency co

51、sts and corporate governance mechanisms: evidence for UK firms 浙江农林大学暨阳学校本科生毕业论文J. International Journal of Managerial Finance,2008,Vol.4(No.1)：37-59.2Hamid Mehran. Executive compensation structure, ownership, and firm performance J. Journal of Financial Economics,1995,Vol.38(No.2):163-184.3Jensen,

52、Michael C Murphy, Kevin J.CEO Incentives - Its Not How Much You Pay, But How.J.Harvard Business Review.1990,Vol.68(No.3)：138-149.4Hanson, R. C. Managerial ownership, board structure, and the division of gains in divestituresJ.JOURNAL OF CORPORATE FINANCE -AMSTERDAM.2000,Vol.6(NO.1)：55-70.5Tzioumis Konstantinos Why do firms adopt CEO stock options? Evidence from the United States.J.Journal of Economic Behavior and Organization.2008,Vol.68(No.1)：100-111.6Lucian Arye Bebchuk Jesse M Fried Executive Compensation as an Agency ProblemJ.Th