第五章股利政策(公司金融-宁波大学孙伍琴教授)

1、第五章第五章 股利政策股利政策一、股利政策理论一、股利政策理论(一一) 股利无关论股利无关论(dividend irrelevance theory)(二二) 一鸟在手论一鸟在手论(bird in the hand theory)(三三) 所得所得税差异论税差异论(tax differential theory)(四四) 信号发射理论信号发射理论(information content or signaling hypothesis)(五五) 股利的顾客效果股利的顾客效果(dividend clientele effect)二、影响股利政策的因素（一）法律限制1.资本侵蚀条款：公司不能因支付股

2、利而引起资本 减少，以保证公司产权之完整。 （保护债权人利益）2.净利润规则：公司只能用当期及过去的收益支付 股利，即支付的股利不能超过累积 的留存盈余（保护债权人利益）。3.无偿债能力条款：公司已无力偿付到期债务或因 支付股利将使其失去偿债能 力，则不能支付现金股利。 （二）契约性限制（包括长期借款协议、债券协议、优先 股协议以及租赁契约等外部融资协 议。公司通常会因对方的要求，接 受有关股利支付的限制条款）1目的：促使企业把利润的一部分用于再投资，以扩大企业的经济实 力， 保障借款如期偿还、维护贷款人的利益。（有时候，管理当局也很欢迎这种来自债权人的限制他们 不必另找理由向股东解释为什么不

3、发放或少发放股利了。）2表现：（1）只能以长期借款协议签定后所产生的收益支付股利，而不能动用在 此之前的留存盈利；（2）除非公司的盈利达到一定水平，否则不得发放现金股利；（3）当净营运资本低于某一下限时不能支付股利；（4）只有在优先股股利全部支付后才能支付普通股现金股利；（5）股利发放额限制在某一盈利额或盈利百分比上。 （三）企业经营的限制1资产流动性考虑：股利分派不应危及企业经营上的流动性，否则影响 财务灵活性。2筹资能力与资金需求考虑：企业处于发展期，资金需求大，投资机会 多，则应考虑采取低股利、高再投资比 率的政策，将盈余留于企业以满足企业 资金需求，扩大企业权益基础；同时也 应权衡股东

4、对风险的心理承受能力3盈利稳定性考虑：一般而言，盈利稳定的企业比较有信心维持支付较 高比率的股利，且较易以较低的成本筹集资金，因 此，公司的盈利越稳定，股利的支付率也就越高4企业控制权考虑：支付较高比率的股利意味着企业须通过发行新股票 来筹集新增投资所需资金，这可能导致现有企业控 制格局的改变。因此，低股利政策以及更多地通过 内源融资，可避免控制权旁落。 （四）股东的意愿 1税赋因素2股东投资机会3股权稀释考虑：企业将大部分盈利以股利形式发 放出去，可能导致现有股权和盈 利的稀释。（1）支付大量现金股利发行新股以筹集新项目所需 资金，现有股东控制权稀释；（2）新股发行增加外发流通股数, 最终的

5、每股盈利 （EPS）和每股市价降低；（因此，综合影响的结果不一定有利于现有股东。）三、股利政策决策制度三、股利政策决策制度 要完成整个股利政策的制定与决策过程，通常需要经由三个权力层面或阶段：一是企业财务部；二是董事会；三是股东大会。 财务部提供的各种财务数据，以及依据集团未来战略目标提出的财务分析报告，是董事会制定股利政策与方案的主要依据。 董事会的职责是拟定企业整体的股利政策（草案）与具体的分配方案（预案），并提出支持理由。 股东大会主要是检查企业财务报告，审核批准董事会制定的股利政策与分配方案等的预案。 四、股利分配方案决策内容四、股利分配方案决策内容 (一一) 股利支付比率决策：股利支

6、付比率决策： -分与不分以及分多分少分与不分以及分多分少 (二二) 股利支付方式决策：股利支付方式决策： -现金股利、股票股利、负债股利、财产股利现金股利、股票股利、负债股利、财产股利 (三三) 股利发放程序决策股利发放程序决策: -确定发放频率、股利宣布日、登记日、确定发放频率、股利宣布日、登记日、 除除息日及发放日等息日及发放日等 (一一) 股利支付比率决策股利支付比率决策股利分与不分以及分多分少，取决于企业对股利分与不分以及分多分少，取决于企业对下列因素的权衡：下列因素的权衡：1.企业成长周期及投资机会企业成长周期及投资机会2.再融资能力及其成本再融资能力及其成本3.控制权结构控制权结构

7、4.顾客效应顾客效应5.股利信号传递功能股利信号传递功能6.贷款协议及其法律限制贷款协议及其法律限制7.通货膨胀通货膨胀(二二) 股利支付方式决策股利支付方式决策1.现金股利：指上市公司以货币形式支付给股东的股息红利。2.股票股利：指上市公司用股票的形式向股东分派股利，也就是通常所说的送红股。3.负债股利：指上市公司通过建立一种负债，用债券或应付票据作为股利分派给股东。这些债券或应付票据既是公司支付的股利，又确定了股东对上市公司享有的独立债权。4.财产股利：指上市公司用现金以外的其他资产向股东分派的股息和红利。它可以是上市公司持有的其他公司的有价证券，也可以是实物。 （三）股利发放程序决策股利

8、发放程序决策 1.股利发放程序股利发放程序宣告日 登记日 除权日 发放日(1)宣告日：董事会宣布发放股利的日子。(2)登记日：董事会宣布股利时所确定的、投资者进行股东身份登记并有权取得即将发放的股利的日子。(3)除权日：指股票购买者不再享有取得最近一期宣告的股利的权利的第一天。通常为登记日后的第一个工作日。(4)发放日：公司向股东实际支付现金股利的日子。 2. 股利发放程序的综合运用股利发放程序的综合运用某个公司于某个公司于3月月1日召开董事会，发布利润分配方案，日召开董事会，发布利润分配方案，股权登记日为股权登记日为4月月6日，现金股利发放日期为日，现金股利发放日期为5月月5日。日。 3.1

9、 4.6 4.7 5.5其中，其中，3月月1日为宣告日，日为宣告日，4月月6日为登记日，日为登记日，4月月7日日（若当日为节假日，则顺次递延）为除权日，（若当日为节假日，则顺次递延）为除权日，5月月5日为发放日。日为发放日。 3.除权除息(1)概念：除权除息，也就是将股票中含有的分红权利予以解除。除权除息都在股权登记日的收盘后进行。除权之后再购买股票的股东将不再享有分红派息的权利。(2)除权除息价-除息价：登记日收盘价减去每股股票应分得的现金红利。 用公式表示：除息价登记日的收盘价-每股股票应分的股利-除权价：股权登记日的收盘价格除以所含有的股权。用公式表示： 除权价股权登记日收盘价/（1每股

10、送股率） 如果股票在分红时既有现金红利又有红 股，则除权除息价为：除权价（股权登记日的收盘价每股应分的现金红利）/（1每股送股率） 如果上市公司有时也将配股与分红派息同 时进行，其除权除息价的计算公式为： 除权价 （股权登记日的收盘价每股应分的现金红利配股率配股价）/ （1每股送股率每股配股率） 五、股利政策的基本类型五、股利政策的基本类型 (一一) 剩余股利政策剩余股利政策 1.含义：公司的盈余，首先应用于盈利性高的投资项目的资 金需求；只有在满足了这部分资金需求之后，若还 有剩余，公司才可将剩余部分作为股利以现金形式 支付给股东。2.步骤：（1）确定公司最佳资本结构； （2）确定公司下一年

11、度的资本需求量； （3）确定按照最佳资本结构计算的为满足资本需 求的权益资本数额； （4）将公司利润首先满足下一年度公司资本增加 的需要，剩余部分发放当年股利。 3.评述（1）容易与股东，特别是那些非重要影响的 大众股东对当前报酬的偏好产生矛盾， 并可能因此而难以在股东大会上获得绝 对多数的赞同票；（2）可能会因股利发放的波动而给投资者造 成企业经营状况不稳定的感觉；（3）会因股利发放率过低而影响股价上涨， 导致企业市场价值被错误低估，为他人 进行廉价收购创造可乘之机。 (二二) 定额股利政策定额股利政策 1.含义：定额股利政策是将每年股利的发放额固定在某一水 平上，并在较长时期内保持不变。只

12、有当企业认为 未来盈余将显著地、确定性地增长时，才考虑提高 年度的股利发放额。此外，在通货膨胀的情况下， 迫于大多数投资者弥补资本与利润贬值需要的压 力，企业也应当适当提高股利的发放额度。 2.目的：为了避免股利支付因市场的不确定性而经常变动带 来的不利影响，以便稳定投资者的信心和股票的市 场价格。 3.评述：（1）无论经营业绩优劣、财务状况好坏，每年都需 要承受这一相当于“定额负债”的现金支付压力，特别 是在获利水平下降、财务支付能力出现困难时，负 担更为沉重。（2）这种股利政策虽然有利于投资者制定个人的收入与支 出预算，但不易了解企业真实的经营财务状况，有可 能陷入投资“陷阱”。 (三三)

13、 定率股利政策定率股利政策 1.含义：每年支付的股利与当年盈利之比固定，但实际支付额随各年盈利水平波动。2.优点：在定率股利政策下，各年度发放的股利额随着经营业绩的变动而上下波动，它适应企业的财务支付能力，避免定额股利政策下每年必须承受“定额负债”性质的支付压力，也有助于投资者通过股利额的变动真实地了解企业的经营财务状况，做出恰当的投资选择。 3.评述：易造成企业经营不稳的感觉，不利于企业的市场形象与股票的市价维护。 (四四) 低定额加额外股利政策低定额加额外股利政策1.含义：企业在一般年份只支付一个固定的、数额通常低于正常水平的股利，在盈利较多或不需要较多留存收益的年份，向股东增发部分额外的

14、股利（类似于红利性质）。当然额外股利并不是固定的，完全视经营理财的实际情况而定。 2.评述：（1）支付正常的股利，可以增加股东对公司的信心；（2）公司具有比较大的财务弹性，即使当公司的盈利较少或需要多留存盈利时，还可以发放固定的股利。（注意事项（注意事项：额外红利的支付不能过于频繁，以致股东视之为正常股利的组成，否则，就会失去该政策的原有意义，甚至会产生负面影响。）（五）股利支付率额稳定增长（五）股利支付率额稳定增长1.含义：根据公司盈利情况逐步提高股利支付水平。2.评述：公司股价较同等条件下其他公司股价更高。原因：（1）稳定股利可以消除投资者内心不确定性与不安全性。（因为股利稳定表明，公司管

15、理当局对经营前景充满信心，增强市场对股票的预期。短期内公司可以通过股利信号暂时蒙蔽投资者，但公司长期盈利趋于下滑时，稳定的股利政策不可能长期维持，也不可能长期欺骗整个市场。）（2）稳定股利支付为股东提供长期可靠的现金收入来源。（3）稳定股利政策适合于退休基金、信托基金和人寿保险基金等机构投资者，而该部分机构投资者对公司意义重大。 六、股票股利、股票分割和股票回购（一）股票股利（一）股票股利1.概念：股票股利是指以额外的股票替代现金作为股利支付给现有股东2.会计影响：公司资金未发生对外支付，只从股东的留存收益账户转移 到实收资本账户，且该过程中股东的股权比重与企业资产 均未发生变动。3.对股东的

16、影响 ：股东只增加所持的股票数，其财富不受影响。因股票 股利的发放并不影响公司盈余，公司市价总值不因此 变化，故股东财富也不变化。4.管理当局发放股票股利动机 （1）在盈利和现金股利不会增加的情况下，股票股利的发放可以有效降 低股票价格，有助于增加投资者的投资兴趣；（2）股票股利的发放是为让股东分享公司的盈利而无须分配现金，由此 可以留存更多的现金以供发展之用，有利于公司的长期健康稳定 发展。 （二）股票分割1.概念：是指管理当局将某一特定数额的新股按一定的比例交换一定数额的流通在外的股份的行为。（如两股换一股的股票分割，是指两股新股换一股旧股。） 2.会计影响：股票分割不会对企业的财务结构产

17、生任何影响，仅仅增加了发行在外的股票数量，并使每股面值下降。企业资产负债表股东权益各账户的余额都保持不变，合计数也不会有变化。3.股票分割的动机考察股票分割的动机考察 （1）降低股票股价：降低股票股价：通常认为，股价太高，会降低投资吸引力，不利于 股票交易；股价下降则有助于股票交易。通过股票分割可以大幅度 降低股票市价，增加投资吸引力。（2）缓解代理权之争：缓解代理权之争：增加发行在外的股票数量，使公司的股权分散到 更多的投资者的手中，这样可以比较有效地预防部分股东通过争取 投票代理权实现对企业的控制企图。（3）为发行新股做准备：为发行新股做准备：股票价格太高会使许多潜在的投资者不敢轻易 投资

18、公司的新发股票，股票价格降低有利于增加股票的流通性，增 加投资者的投资热情，这对新股的发行也是一种推动。（4）收购兼并中的运用收购兼并中的运用 一个例子：甲乙两公司准备以股票交换的方式进行合并，目前甲公司每股市价50元，乙公司股票每股市价5元，根据此确定出来的1:10的换股协议是合理的，但乙公司的股东心理上却可能很难接受。如果甲公司先进行1:5的股票分割，再以1:2的比例进行股票交换，尽管本质并未因此改变，却容易被乙公司股东接受，有助于兼并活动的顺利实施。（三）股票回购（三）股票回购1.概念：指公司出资购回自身发行在外的流通股的行为。2.动机：（1）纳税考虑）纳税考虑：股票回购可以提高股票市价，股东可按资本利得税税率而不是现金股利的个人所得税税率纳税。一般而言，前一种税率要低一些，而且只在股东出售股票时才纳税，股东可以控制纳税时间。（2）进行缩股）进行缩股：当公司认为权益资金比重过大，负债权益比失衡时，有可能利用现有资金或对外