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1、一、天津恳谈会后城投一二级市场有所恢复（一）天津市城投债受永煤违约影响较大，恳谈会后开始好转2018年以来，天津GDP数据挤水分、渤海钢铁破产重整、国企非标及债券违约等负面事件，引发投资者对天津城投偿债能力的担忧。2020年永煤违约带来的国企信仰冲击，使得天津市成为受影响较大的省份之一，城投债一二级市场均转差，且 2021年初恢复不明显，直到2021年6月22日恳谈会后逐渐好转。一级市场方面，2019年天津市城投债多月净融资为负，2019年12月触底达-111亿元。2020上半年天津城投到期量不大，同时受到疫情时期货币政策宽松的带动，一级净发行有所恢复。永煤违约之后，2020年10月以来城投债

2、净融资持续8个月为负，2021年3月由于到期压力较大，净融资降至-193亿元的历史最低点。此外，2021年以来天津城投债发行结构明显短期化。2021年1月，城投债发行期限1年以内占比从2020年12月的23%大幅提升至88%，此后多维持在70%以上。图1：天津市城投债月度发行及到期情况（亿元）发行规模到期规模净融资规模（右轴）5004003002001000-100-200-300-400-5002019-1 2019-4 2019-7 2019-10 2020-1 2020-4 2020-7 2020-10 2021-1 2021-4250200150100500-50-100-150-20

3、0-250数据来源：Wind，注：统计日期截至2021年6月30日图2：2021年天津市城投债发行结构短期化（亿元）3002502001501005001年以内1-3年3-5年5年以上1年以内占比（右轴）100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%2019-1 2019-5 2019-8 2019-11 2020-2 2020-5 2020-8 2020-11 2021-2 2021-5数据来源：Wind，注：统计日期截至2021年6月30日2021年6月22日，天津市政府召开债券投资人恳谈会，设立200亿国资高质量发展基金支持国企改革，对市场信心有一定提振作用。天津市政

4、府在恳谈会上表示正在全力化解国企违约债务，在政府和金融机构等的多方支持下，国企已经走出困境，并承诺将千方百计维护好信用生态，不会新增违约主体。同时，将通过市场化筹集方式设立200亿元国资高质量发展基金，大力支持天津国企改革，持续为企业注入新血液，目前首期50亿元已完成认缴。受益于此，近三周天津城投债净融资额持续为正。恳谈会后天津市城投债发行规模有所回升，且到期规模较小，净融资额持续为正，7月5-11日周度净融资规模达到35亿元，为2020年11月以来最大周度净融资额。图3：天津市周度净融资情况（亿元）发行规模到期规模净融资规模（右轴）200150150100501005000-50-100-1

5、50-50-1002020-01-122020-01-262020-02-092020-02-232020-03-082020-03-222020-04-052020-04-192020-05-032020-05-172020-05-312020-06-142020-06-282020-07-122020-07-262020-08-092020-08-232020-09-062020-09-202020-10-042020-10-182020-11-012020-11-152020-11-292020-12-132020-12-272021-01-102021-01-242021-02-072

6、021-02-212021-03-072021-03-212021-04-042021-04-182021-05-022021-05-162021-05-302021-06-132021-06-272021-07-11-200-150数据来源：Wind，二级市场方面，永煤违约后天津市各评级公募城投债信用利差均迅速走扩，其中AAA级信用利差走扩幅度最大。近期受天津恳谈会利好影响，AAA级信用利差略微收窄，但AA及AA+级信用利差仍未明显收窄。永煤违约使市场恐慌情绪蔓延，本身就偏弱的天津城投债受影响较大，天津市公募城投债信用利差从2020年11月10日的154bp一路走扩至2021年6月22日的3

7、65bp，走扩幅度达211bp。其中AAA级走扩幅度最大，为226bp，可能与天津市城投债中AAA级余额占比71%有关；AA+级和AA级分别走扩157bp、175bp至411bp、479bp。2021年6月22日恳谈会之后，天津市AAA级城投债信用利差略微收窄12bp，但 AA+级信用利差仍继续走扩，AA级信用利差在恳谈会后进一步走扩至533bp的高点，随后回落至7月9日的492bp。图4：天津市分主体评级公募城投债信用利差（bp）天津AAAAA+AA36515460050040030020010002019-012019-052019-092020-012020-052020-092021-

8、012021-05数据来源：Wind，注：统计日期截至2021年7月9日（二）天津市从国企混改中找出路目前，天津市混改领先全国，尤其是国企混改，政策支持力度较大。天津市较早提出国企混改，2014年发布了关于进一步深化国资国企改革的实施意见。2019年关于印发振兴市管国有企业老字号工作方案的通知中要求，到2020年，市管企业中现有中华老字号和津门老字号企业基本完成混改。分类分层推进股份制改革，到 2017 年底，核心骨干企业 80%以上实现股权多元化，其中混合所有制占到较大比重。加快推进国有资产证券化，到 2017 年底，重点集团至少拥有 1 家上市公司，经营性国有资产证券化率达到 40%。改革

9、的实施意见2014/3/24关于进一步深化国资国企政策要点政策时间表1：天津市国企混改政策2017/3/23关于全面落实国企混改 “一二三”总要求的工作方案细化“一二三四五六”工作举措：成立“一个”深化国企改革领导小组；压实分口管理、集团主体“两个责任”；实施“三年行动计划”确保“四年改革三年完成”；建立健全督导、考核、容错和问责机制；完善“五方面国企混改支持政策”；实行国企改革和混改任务清单、效益清单、债务风险管控清单、国资监管清单、“红线清单”和国有股东代表分类评价清单“六个”清单管理。到 2020 年，市管企业中现有中华老字号和津门老字号企业基本完成混改；培育营业收入过百亿的老字号企业

10、1 家，过十亿的 4 家，过亿的 10 家。引导产业基金、创投引导基金等社会资本参业老字号工作方案的通知与老字号企业混改。优先推进一批品牌价值高、盈利能力强的国有老字号企业上市挂牌。2019/1/31关于印发振兴市管国有企2021/1/20天津市国企改革三年行动实施方案从八个方面把国企改革创新不断引向深入，到 2022 年底，75%以上国有资本将集中到城市基础设施、公共服务、现代服务业和战略性新兴产业等重要行业和关键领域。积极稳妥深化混合所有制改革，坚持“三因三宜三不”原则，分层分类深化混合所有制改革，推动混合所有制企业深度转换经营机制。数据来源：天津市政府官网，天津国资委官网，天津日报，天津

11、市国企混改股权转让力度大，行业分布广，投资人属性多样化。从成功签约的市管国有企业混改项目来看，混改公司涉及金融服务、医药、能源、房地产、公共服务等各类行业。并且，项目股权转让比例较大，水产集团、一商集团和中环集团均出让100%的股权，天津建材集团、天津建工、华泽集团等多家国企出让50%以上股权。从受让方或参与方的性质来看，投资人包括异地国企、央企、民营等多种属性。表2：天津市部分市管国有企业混改项目成功签约案例时间公司混改方案受让方或参与方企业性质天津市建筑材料集团（控股）有限公司转让 55%股权引入2018/5/4天津市建筑材料集团（控股）有限公司北京国资北京金隅2018/8/6天津药研院天

12、津药研院增转结合让渡 65%股权引入招商天合央企2018/8/14天津市建工集团（控股）有限公司天津市建工集团（控股）有限公司转让 65%股权引入绿地集团上海国资日照钢铁持股 18.30%成为单一大股东，上海中通持股 17.65%，2018/11/20北方国际信托股份有限公司民营企业益科正润持股 14.12%中青旅、天津旅游集团、津诚资本、国兴资本在天津签署天津2018/11/26天津市旅游（控股）集团央企、天津国资市旅游（控股）集团有限公司混合所有制改革实施框架协议四川交投产融控股有限公司增资天津农商银行 7.49 亿股，天津港2018/12/7天津农商银行等原股东同步合计增资 1.16 亿

13、 股，增资总金颔近 30 亿元四川国资2018/12/20天津市水产集团有限公司水产集团转让 100%股权引入巨石控股有限公司民营企业华润置地增资 79.34 亿元持股 49%，天津城市基础设施建设投资2018/12/28天津城投置地央企集团有限公司持股 51%德龙钢铁有限公司承接渤海钢铁集团的钢铁业务，涉及渤钢集团2019/1/16渤海钢铁集团民营企业旗下 17 家企业国家电投集团资产管理公司将以增资方式持有华泽集团 53.3%股2019/3/30天津华泽（集团）有限公司央企权，成为华泽集团的控股股东上海汉辰表业集团以增资扩股与产权转让相结合的方式持有海鸥2019/11/20天津海鸥表业集团

14、有限公司民营企业表业 65%股权，成为海鸥表业的控股股东2019/11/22天津一商集团有限公司天津一商集团有限公司转让 100%股权引入方大集团民营企业2020/4/20天津信托有限责任公司天津信托有限责任公司转让 77.58%股权引入上实集团上海国资2020/7/15天津中环电子信息集团有限公司天津中环电子信息集团有限公司转让 100%股权引入 TCL 科技民营企业2020/8/19天津住宅集团津诚资本以非公开协议转让方式将持有的天津住宅集团 51%股权上海国资转让给上海建工集团天津市医药集团有限公司转让 67%股权引入津沪深生物医药科技2020/12/19天津市医药集团有限公司有限公司，

15、后者是上海上实集团为参与医药集团混改专门牵头成上海国资立的在津公司2021/4/28天津物产集团荣程集团与天津物产集团商品贸易板块成功完成战略重组,成立天民营企业津融诚物产集团数据来源：Wind，天津市国资委官网，天津市人民政府官网，天津市产权交易中心官网，央广网，注：统计日期截至 2021 年 6 月 30 日不过，对于盈利能力差、债务负担重的主体，混改推进较为缓慢。天房集团2017年开始多次在天津市产权交易中心挂牌转让股权，天津城建集团有限公司、天津市政建设集团最早于2018年12月28日开始挂牌，目前尚未混改成功。根据天津市产权交易中心官网披露的股权转让挂牌公告，截至2021年6月30日

16、，共有24家天津国企公开挂牌招募投资者。其中，天津渤海国有资产经营管理有限公司、天津泰达投资控股有限公司、天津水务集团有限公司、天津市公共交通集团（控股）有限公司为城投类企业。表3：天津市国有企业挂牌混改项目转让方全称被转让方全称引进投资者方式转让底价（万元）拟转让比例天津渤海国有资产经营管理有限公司三亚新天房投资发展有限公司股权转让127004.7100.00%天津市公共交通集团（控股）有限公司天津城市一卡通有限公司股权转让2031.35.33%天津水务集团有限公司天津市管道工程集团有限公司股权转让股权转让28610.019074.015.00%10.00%天津泰达投资控股有限公司、天津泰达

17、置业天津滨海泰达航母旅游集团股份有限股权转让51977.570.00%有限公司公司中原百货集团股份有限公司天津华信商厦有限公司股权转让11144.95.00%天津市泰达国际控股（集团）有限公司泰达宏利基金管理有限公司股权转让175848.051.00%天津泰达集团有限公司天津华信商厦有限公司股权转让82472.037.00%天津市交通集团大件运输有限公司新疆津疆联运物流有限责任公司股权转让354.080.00%天大科技园有限公司天津市天大精益科技有限公司股权转让112.15.00%天津市房地产信托集团有限公司潍坊市信悦房地产开发有限公司股权转让-55.00%天津亿达投资有限公司威海恒科精工有限

18、公司股权转让9285.850.00%天津市人防工程建筑服务中心有限公司天津市晶华人防工程监理有限公司股权转让-65.00%天津市津能投资有限公司山西大唐神头发电有限责任公司股权转让72421.940.00%天津港机电设备安装工程有限公司天津港航安装工程有限公司股权转让462.010.02%天津中环资产管理有限公司天津市中环天佳电子有限公司股权转让股权转让665.45988.510.00%90.00%天津百利机械装备集团有限公司天津液压机械(集团)有限公司股权转让198961.1100.00%天津银元嘉股权投资基金合伙企业（有限合大连万达商业管理集团股份有限公司股权转让218400.00.93%

19、伙）天津市华兴创业投资发展有限公司华田（海南）旅业有限公司股权转让49177.045.00%天津港第一港埠有限公司天津铁合金交易所有限公司股权转让693.39.09%渤海水业股份有限公司嘉诚环保工程有限公司股权转让26897.815.00%天津市信息基础设施投资有限公司天津曙光信投云计算技术有限公司天津众信双创科技股份有限公司股权转让股权转让379.1493.430.00%45.00%天津渤海医药产业结构调整股权投资基金有天津市普光医用材料制造有限公司股权转让7905.439.00%限公司天津国有资本投资运营有限公司天津能源投资集团有限公司股权转让及增资扩股股权转让及增资扩股1261358.8

20、850222.030.00%12.00%天津杨柳青古镇旅游管理有限公司天津顺宇置业有限公司股权转让26994.1100.00%数据来源：天津市国资委官网，天津市产权交易中心官网， 注：统计日期截至 2021 年 6 月 30 日总体来看，天津国企改革已取得初步成效。根据天津市国资委官网转发的2021年6月22日天津日报信息，2019年全市国有企业扭转连续3年效益大幅下滑的局面，实现利润由负转正。2020年，实现利润总额同比增长3.6%。17家市管一级企业完成混改，引入资金865.62亿元。建工集团混改后经营效益显著提升，2020年完成归母净利润2.06亿元，较混改前增长300%。渤钢集团通过司

21、法重整实现“精准拆弹”浴火重生，化解债务2868亿元，从混改前每月亏损7亿元，到现在全年实现利润超40亿元，上缴税金15亿元。往后看，天津市基本面的恢复情况，是决定债券一二级走势的关键。恳谈会之 后，政府表现出的偿债意愿达到高点，市场更多担心其实际偿债能力，因而一般预 算收入和政府性基金收入的增速显得尤为重要。从2021上半年的土地出让状况来看，伴随推地面积的增长，天津土地出让金增速达到51%，较2020年同期-45%的增速有 明显提升，当然其持续性需要进一步观察。二、天津经济财政实力居全国下游水平，债务负担偏重天津市经济财政总量处于全国下游水平，人均居于前列，发债城投有息债务/一般预算收入偏

22、高。经济方面，2020年天津市GDP总量为14084亿元，在全国排名第23位，与2019年排名一致；按可比价格计算的GDP增速为1.5%，低于全国增速（2.3%）；人均GDP为10.2万元/人，全国排名第5位，较2019年提升2位。财政方面，2020年天津市一般公共预算收入为1923亿元，排全国第21位，较2019年下降5位；一般公共预算收入同比降低20.2%，下滑幅度仅次于受疫情影响最严重的湖北（-25.9%）；财政自给率为61.0%，排全国第6位，排名与2019年一致。债务方面，2020年天津市发债城投有息债务/一般预算收入为786%，在全国排名第3高，较2019年提升4位，债务负担有所加

23、重。2020年天津市一般预算收入质量提高，政府性基金收入大幅下降，国有土地使用权出让收入占比小幅降低。2020年天津市税收收入为1500亿元，占比78.01%，相较2019年增加10.2个百分点。受国有土地使用出让权收入下降的影响，2020年天津市政府性基金收入为911.93亿元，同比下降36.3%，其中国有土地使用出让权收入为 861亿元，较2019年下降500亿元，占比也小幅下降0.73个百分点至94.42%。图 5：2020 年天津市预算收入中税收占比有所回升图 6：2020 年天津市政府性基金收入大幅下降3000250020001500100050002016年2017年2018年20

24、19年2020年90%一般公共预算收入（亿元）税收占比（右轴）80%70%60%50%1500120090060030002016年2017年2018年2019年2020年100%政府性基金收入（亿元）国有土地使用出让收入占比（右轴）95%90%85%80%数据来源：财政预决算报告，数据来源：财政预决算报告，（一）2020 年武清区和静海区 GDP 增速为负天津市下辖16个区，整体可以分为四大板块：滨海新区，是国家级新区和国家综合配套改革试验区，也是天津经济增长的主要引擎；中心城区包括和平区、河西区、南开区、河东区、河北区和红桥区，发展较为成熟；环城四区包括西青区、北辰区、东丽区和津南区，工业

25、基础较好，财力整体较强；远郊区包括武清区、静海区、宝坻区、宁河区和蓟州区，除武清区独树一帜外，其余区财力偏弱。从经济总量上来看，可以把天津市16个区县划分为四个梯队。第一梯队，滨海新区凭借区位优势和政策支持，GDP总量独占鳌头。GDP“挤水分”事件后，滨海新区不再披露GDP具体数值，但依据其公布的GDP增速以及根据目前及往年市经济总量和各区情况倒推，仍能确定滨海新区GDP总量高居首位。第二梯队，河西区、和平区、西青区和武清区GDP总量为800-1000亿元。第三梯队为东丽区、南开区、北辰区、津南区、静海区。第四梯队为宝坻区、河北区、河东区、宁河区、蓟州区和红桥区。从2020年GDP增速来看，大

26、部分区处于低位，武清区和静海区为负。宁河区、东丽区、北辰区、红桥区2020年GDP增速在2.3%以上，其他区域GDP增速均处于2.3%（含）以下的偏低水平。武清区和静海区GDP增速由正转负，其中静海区主要受疫情防控、产能退出、援企稳岗等因素影响；武清区受疫情影响，2020年工业增加值按可比价计算下降3.6%。从GDP增速变化来看，宁河区、武清区和津南区GDP增速下滑较多，均下滑5个百分点以上，其中，宁河区GDP增速下滑8.9个百分点，但仍是所有公布数据区县中GDP增速最大的地区，其2019年GDP增速高达15.9%。 由于数据缺失，将参考政府公开公布的GDP、GDP 增速预测值，对于 2019

27、 年和 2020 年均未公布 GDP 总值实际值和预测值的区，适当参考其 2018 年 GDP排名（因为 2018 年天津市各区 GDP 也曾经历较大调整）。表 4：天津市各区经济情况（亿元，pct）地区20GDP20GDP 增速19GDP19GDP 增速GDP增速变化18GDP滨海新区-2.3%-5.8%-3.5-河西区9902.1%9733.9%-1.81042和平区8291.6%8272.0%-0.4920西青区8210.4%8203.5%-3.1987武清区816-4.8%8861.6%-6.41227东丽区6503.7%6524.4%-0.7968南开区632*-6423.6%-89

28、3北辰区620*3.0%*6193.0%0.0945津南区-1.7%*-7.1%-5.4749静海区433-3.0%*4111.1%-4.1682宝坻区-3696.0%-638河北区371*-5.0%-488河东区360*1.5%*-3.5%-2.0434宁河区-7.0%*28615.9%-8.9438蓟州区2250.2%-1.0%-0.8382红桥区-2.5%*1816.0%-3.5209数据来源：企业预警通，国民经济和社会发展统计公报，政府工作报告， 注：带*号为政府工作报告或国民经济和社会发展计划执行情况预期值（二）2020 年仅有滨海新区和红桥区一般预算收入增速为正2020年滨海新区的

29、一般公共预算收入达515.5亿元，居全市第一，与GDP排序一致。2020年滨海新区一般预算收入增速为2.5%，较2019年下滑了5.9个百分点。收入质量较高，税收收入占比达到88%，财政自给率（一般公共预算收入/一般公共预算支出，下同）小幅提升，为63.9%。在财政收入有所提高的同时，滨海新区债务规模小幅降低，其发债城投有息债务/一般公共预算收入较2019年下滑20个百分点至753%。位列GDP第二梯队的河西区、和平区、西青区和武清区中，西青区和武清区一般公共预算收入排名较高，河西区、和平区排名居中。不过，武清区和西青区2020年一般预算收入增速分别为-31.6%、-29.8%，较2019年分

30、别大幅下滑33.1和22.7个百分点。河西区预算收入规模排名第7，2020年一般预算收入相较2019年下降5%，相对较小。收入质量方面整体表现较好，和平区、河西区和武清区税收收入占比均在80%以上。除武清区以外，财政自给率均超过60%，河西区是全市唯一财政自给率达到 70%以上的区。债务负担方面，由于预算收入大幅下滑，武清区发债城投有息债务/一般公共预算收入大幅上升296个百分点至712%；西青区债务负担较轻，发债城投有息债务/一般公共预算收入为275%，相较2019年上升幅度也较小。位列GDP第三梯队的东丽区、南开区、北辰区、津南区和静海区，一般公共预算收入体量与GDP排序梯队大体一致。5个

31、区域2020年一般公共预算收入较2019年均下滑，其中东丽区和津南区预算收入增速较2019年都下滑了20个百分点以上。此外，东丽区2020年政府性基金收入大幅下滑73%。收入质量方面，除津南区以外，其他区税收收入占比均超过70%；津南区和静海区财政自给率低于50%。债务负担方面，东丽区发债城投有息债务/一般公共预算收入为1356%，且较2019年上升了191.4个百分点；津南区发债城投有息债务/一般公共预算收入下降53.2个百分点至677%。宝坻区、河北区、河东区、宁河区、蓟州区和红桥区GDP位于第四梯队，其一般公共预算收入也居靠后位置，财政自给率均处于偏低水平。其中，宝坻区预算收入增速最低（

32、-43.9%），下滑幅度最大（37.7个百分点）。红桥区是全市预算收入增速最高的区县，为7.5%，也是唯一一个预算收入增速较2019年有所上升的区县。收入质量方面，税收占比普遍较高，但财政自给率均较低。除红桥区和蓟州区以外，其他区税收收入占比均超70%。各区财政自给率均在50%以下，蓟州区为全市最低（25.2%），宝坻区为37.1%。债务负担方面，蓟州区2020年发债城投有息债务/一般公共预算收入上升340.2个百分点至1804%，达到全市最高水平；宝坻区发债城投有息债务/一般公共预算收入上升幅度最大，为542.1个百分点；宁河区发债城投有息债务/一般公共预算收入下降了33个百分点。表 5：2

33、020 年天津市各区财政收入情况（亿元，pct）20 一般20 一般公一般公共预20 税20 一般20 财20 政19 政府20 政府性20 税收20 财政地区公共预算共预算收入算收入增速收占比公共预政自给府性基性基金基金收入占比自给率收入增速变化变化算支出率变化金收入收入增速滨海新区5163%-5.988%-0.680764%0.438228833%武清区82-32%-33.181%11.215154%-8.739134-71%西青区67-30%-22.778%9.711160%3.671127-44%津南区61-8%-21.760%-11.514941%5.038122-69%北辰区56-

34、5%-8.574%-4.310255%-18.82862-54%东丽区51-19%-21.374%1.49455%-5.62386-73%河西区50-5%-10.387%-1.07171%4.300-静海区43-21%-16.184%7.99546%-8.3393415%南开区33-17%-10.077%-2.05560%-2.700-和平区32-15%2.588%5.04768%-4.100-宝坻区32-44%-37.774%22.58537%-7.630103-71%河东区27-12%-14.787%5.36541%-9.2039-宁河区24-5%-22.677%3.65147%12.54

35、32-87%红桥区218%2.660%-6.24943%4.2-54-蓟州区21-18%-8.458%4.08225%-5.825239%河北区18-19%-1.073%-3.04540%-3.800-数据来源：企业预警通，各省财政预决算报告，在有存量债的区域中，综合经济、财政、债务来看，西青区、滨海新区、武清区、津南区排第一梯队，北辰区、静海区、东丽区排第二梯队，宝坻区、宁河区、蓟州区资质相对较弱。图7：天津市2020年财政债务数据一览数据来源：企业预警通，各省财政预决算报告，三、天津金融资源及产业方向（一）天津市本土银行较少，股份行网点分布广天津市本土银行较少，全市仅有1家股份制银行、1家

36、城商行、2家农商行。渤海银行是全国12家股份制银行之一，2020年7月16日登陆港交所上市，2020年总资产达到13935.2亿元。渤海银行作为天津市管国企，能够为天津市国企和城投平台提供一定支持。城农商行方面，2020年末天津市内仅有3家城农商行，数量在全国排第27名。天津银行、天津农商行和天津滨海农商行均有发债，2020年末总资产合计为12288.7亿元。表 6：天津市主要银行机构概况（亿元）企业名称类型信用评级上市/发债总资产营业收入净利润渤海银行股份有限公司股份制银行AAA上市,发债13935.2324.984.5天津银行股份有限公司城商行AAA上市,发债6877.6172.043.1

37、天津农村商业银行股份有限公司农商行AAA发债3496.076.522.6天津滨海农村商业银行股份有限农商行AA+发债1915.124.62.1公司数据来源：企业预警通，从股份行来看，若在某地设有网点，开展业务会相对便捷，当地城投可能更容易获得信贷及投债支持，天津市大多数区有网点的股份行数量较多。其中，滨海新区、河西区、和平区、西青区、南开区和河东区6个区有11家股份行设网点。而静海区、蓟州区、宝坻区和宁河区有网点的股份行数量较少，分别为3家、3家、2家和1家。此外，恒丰银行未在天津市设有网点。表 7：天津市各区股份行分布（家）地区有网点的股份行个数股份行名称滨海新区11除恒丰银行外，其余 11

38、 家股份制银行河西区11除恒丰银行外，其余 11 家股份制银行和平区11除恒丰银行外，其余 11 家股份制银行西青区11除恒丰银行外，其余 11 家股份制银行南开区11除恒丰银行外，其余 11 家股份制银行河东区11除恒丰银行外，其余 11 家股份制银行武清区10除广发、恒丰银行外，其余 10 家股份制银行东丽区10除光大、恒丰银行外，其余 10 家股份制银行北辰区10除广发、恒丰银行外，其余 10 家股份制银行津南区10除华夏、恒丰银行外，其余 10 家股份制银行河北区10除浙商、恒丰银行外，其余 10 家股份制银行红桥区9除浙商、广发、恒丰银行外，其余 9 家股份制银行静海区3中信、平安、

39、渤海银行蓟州区3招商、兴业、平安银行宝坻区2华夏、平安银行宁河区1中信银行数据来源：股份制银行官网，（二）天津将着力构建“1+3+4”现代工业产业体系近年来，天津市产业结构不断优化，逐步形成“三二一”产业结构，2020年，天津市第三产业占比进一步提升至64.4%。航空航天、装备制造、石油化工、汽车工业等优势产业发展态势良好并加快转型升级，以智能科技、生物医药、新能源新材料为代表的新兴产业引领作用凸显。2020年，战略性新兴产业增加值、高技术产业（制造业）增加值增长均快于规上企业，占规上工业增加值比重分别为26.1%、15.4%。根据2021年2月，天津市“十四五”规划，未来天津市将深入推动京津

40、冀协同发展，对接京津冀世界级城市群建设，基本实现一基地全国先进制造研发基地，三区北方国际航运核心区、金融创新运营示范区和改革开放先行区的功能定位。未来天津将着力构建“1+3+4”现代工业产业体系，培育壮大一批千亿级先进制造业集群。1是智能科技，3代表生物医药、新能源和新材料，4是指航空航天、装备制造、石油化工、汽车工业。天津市规划到2025年，新一代信息技术形成5000亿级产业集群；装备制造、汽车制造、石油化工分别形成3000亿级产业集群；新材料、现代冶金、轻工纺织分别形成2000亿级产业集群；生物医药、新能源分别形成1000亿级产业集群；航空航天产业形成500亿级产业集群。制造业增加值占地区

41、生产总值的比重达到25%，智能科技产业占规模以上工业和限额以上信息服务业销售收入比重达到30%。同时天津市大力推动产业融合发展。推动新一代信息技术与制造业深度融合，推进制造业数字化、网络化、智能化升级，打造“100+”智能科技产业应用案例，培育“1000+”具有示范意义的智能制造企业。加快先进制造业与现代服务业深度融合，推动制造业向研发设计、增值服务等价值链高端延伸，支持天津经济技术开发区开展国家级两业融合发展试点。表 8：天津省各区主导产业分布区划地区主导产业三产占比滨海新区滨海新区电子信息、航空航天、机械装备、汽车、新材料、生物医药、新能源、资源循环及环保、石油化工、冶金、轻纺0.3：45

42、.4：54.3河西区商贸服务、科技服务、航运货代流、金融、设计业0：4.6：95.4和平区创新金融、全球商贸、现代商服0：2.5：97.5*中心城区南开区河北区智能科技、现代商贸、文旅、金融、生物医药金融服务、高端商务、创意设计、智能科技、现代服务、都市型工业0：9.7：90.3*0：31.1：68.9*河东区信创、科技金融、总部经济、平台经济、新能源新材料、文旅0：8.2：91.8*红桥区科技，金融，文化创意，现代商务，商贸流通，都市型工业0：6.8：93.3*西青区电子信息、汽车、装备制造、新能源、新材料、生物制药1.6：43.2：55.2环城四区东丽区北辰区新一代汽车技术、高端装备制造、

43、生物医药、新材料、高端服务业高端装备制造、现代医药、新能源新材料、电子信息0.6：40.2：59.2*0.9：45.5：53.6*津南区会展经济、智能制造、生物医药、新材料、新经济1.24：33.42：65.34武清区生物医药、装备制造、电子信息、汽车零部件、新材料5.0：33.5：61.5静海区环经济、健康产业、商贸物流、先进制造、都市农业、文化旅游5.844.549.7偏远郊区宝坻区现代农业，高端装备制造、生物医药、节能环保6.5：36.0：57.5宁河区汽车、新能源、新材料、航空科技、生物医药、节能环保7.5：33.9：58.6*蓟州区农业、现代装备制造、新材料、生物医药15.2： 21

44、.3： 63.5来源：国民经济和社会发展统计公报，政府工作报告，各区人民政府官网，企业预警通， 注：带*号为往年数值，其中河北区和河东区为 2018 年数值，其他均为 2019 年数值，未带*号均为 2020 年数值。四、天津城投债概览和主要平台梳理（一）天津市本级城投存量债规模最大，滨海新区城投平台数量最多截至 2021 年 6 月 30 日，天津市城投平台存量债余额为 3848 亿元，涉及发行人 41 个。从发行人主体评级来看，以 AA+和 AA 级为主。AAA 级平台 7 个，占比 17.1%；AA+和 AA 级平台分别为 19 个、14 个，合计占比 80.5%。从债券余额来看，AAA

45、 级城投债余额占比高达 71%，AA+及以下平台发行债券余额较小。从债券类型来看，天津市存量城投债中票占比最高，为 35.5%。公司债次之，为 21.9%；私募公司债和超短融占比分别为 15.2%、10.9%，其余债券类型占比较低。分发行方式来看，资质越弱的平台越倾向于发行私募债，其中主体评级为 AA 及以下的存量债中，私募债占比高达 74.8%；而主体评级为 AAA 的存量债中，仅 8.5%为私募债。图8：天津市存量城投债中中票占比最高图9：天津市城投债私募发行以中低评级为主（亿元）中票35.5%超短融10.9%PPN 7.5%私募公司债15.2%30002500200015001000公募

46、发行私募发行企业债4.3%公司债21.9%短融4.7%5000AAAAA+AA及以下数据来源：Wind，注：统计日期为2021年6月30日数据来源：Wind，注：统计日期为2021年6月30日分区域来看，市本级城投存量债规模最大，共 2151 亿元，涉及 9 个城投平台。天津下辖 16 个区中共有 10 个区有存量城投债，其中滨海新区城投存量债规模和平台数目遥遥领先，规模为 887 亿元，涉及平台 11 个。其次为武清区，城投存量债规模为 215 亿元，平台数量为 3 个。东丽区、北辰区、津南区城投存量债规模在 100-150 亿元之间，东丽区平台数目较多共 4 个。西青区、静海区、宝坻区、宁

47、河区、蓟州区城投存量债规模均低于 100 亿元，平台数量在 1-3 个之间。图10：天津市城投平台存量债余额及平台个数（亿元）公募债余额私募债余额平台个数（右轴）2,500122,0001081,50061,000450020市滨武东本海清丽级新区区区北津西辰南青区区区0静宝宁蓟海坻河州区区区区数据来源：Wind，注：统计日期为2021年6月30日（二）2021 年下半年天津市城投债面临较大的到期及行权压力2021 年为天津市城投债到期及行权的高峰期，下半年到期及行权压力仍较大。2021 年上半年，天津市城投债偿还量为 1421 亿元，下半年到期及行权规模仍较大，为 1163 亿元，占存量债的

48、 30.2%。2022、2023 年到期及行权规模有所降低，分别为 1145 亿元、941 亿元，占存量债的比例分别为 29.8%、24.5%。2024、2025 年到期及行权规模均在 300 亿左右，占存量债的比例在 8%左右。图11：天津市存续城投债到期及行权情况（亿元）1,200公募发行私募发行到期及行权占比（右轴）40%90030%60020%30010%02021E2022E2023E2024E0%2025E*数据来源：Wind，注：2025E*为2025E及以后；统计日期为2021年6月30日从 2021 年下半年天津城投债月度到期及行权情况来看，8 月、9 月、10 月是到期及行

49、权高峰期，规模分别为 223 亿元、258 亿元、228 亿元，占下半年到期及行权总规模的比例分别为 19.2%、22.2%、19.7%。11 月、12 月到期及行权规模有所降低，不足 150 亿元。图12：2021年下半年天津市城投债月度到期及行权情况（亿元）2702402101801501209060300公募发行私募发行到期及行权占比（右轴）7月8月9月10月11月12月25%20%15%10%5%0%数据来源：Wind， 注：统计日期为2021年6月30日分区域来看，2021 年下半年天津市本级平台面临较大的到期及行权压力，到期及行权规模为 684 亿元，占存量债的比例达 32%，以

50、AAA 级平台为主。西青区、津南区、宝坻区、静海区、武清区下半年到期及行权压力也较大，占比均在 30%以上（含），其中宝坻区和武清区 AA 级平台到期及行权占比分别为 18%、25%。东丽区下半年到期及行权规模为 28 亿元，占比 21%，短期偿债压力适中，但其中 AA 级平台占比 65%。蓟州区、北辰区、宁河区 2021 年到期及行权占比均在 20%以下，同时规模较小，短期偿债压力相对较小。表9：2021年下半年天津市各区城投债到期及行权结构2021 下半年分评级占比（）分行政级别占比（）2021 下半年到2021 下半年到地区存量城投债到期及行权期及行权占比期及行权规模AAAA+AAA省级

51、区县级国家级园区私募债占比西青区51%346759%0%100%0%0%59%41%津南区45%4510160%0%100%0%0%100%0%宝坻区42%174082%18%82%0%0%100%0%静海区37%246525%0%100%0%0%100%0%市本级32%68421513%0%2%98%100%0%0%武清区30%6421512%25%75%0%0%75%25%滨海新区27%23788712%0%10%90%0%0%91%东丽区21%28134100%65%35%0%0%100%0%蓟州区18%424100%100%0%0%0%100%0%北辰区17%2212736%0%100

52、%0%0%36%64%宁河区8%337100%100%0%0%0%100%0%合计30%1163384815%4%20%76%59%17%22%数据来源：Wind，注：统计日期为2021年6月30日。（三）东丽区、北辰区公募债平均估值较高、宁河区、静海区私募债平均估值较高天津公募发行城投债占比整体较高，全市存量城投债中公募债占比为 77.3%。分区域来看，存量债规模较大的市本级、滨海新区、武清区、北辰区均以公募债为主，占比均在 50%以上，其中市本级平台公募发行城投债占比达 99%；西青区和静海区公募债占比介于 40%-50%之间；津南区、宁河区、蓟州区公募债占比介于 15%- 25%之间；宝

53、坻区和东丽区公募债占比较低，均不足 10%。信用风险事件较多导致天津城投债整体估值较高。从公募城投债平均估值来看，东丽区、北辰区、静海区平均估值相对较高，均在 7%以上。其中东丽区 2020 年发债城投有息债务/一般预算收入为 1356%，居全市第二高。宝坻区、滨海新区、武清区及市本级平台平均估值处于中游，介于 6%-7%之间。津南区和西青区公募债平均剩余期限均不足 1 年，因而平均估值相对较低，小于 6%。并且，西青区 2020 年发债城投有息债务/一般预算收入为全市最低（275%）。表10：天津市各区公募城投债余额及公募城投债平均估值情况（余额加权，年）地区公募债余额（亿元）公募债占比平均

54、估值（ ）平均剩余期限分主体评级（%）AAAA+AAA分行政级别（%）国家级省级区县级园区1 年以内分期限（%）1-3 年3 年以上东丽区5.24%8.31.38.3-8.3-8.3-北辰区71.056%8.01.3-8.0-6.68.17.38.5-静海区29.445%7.81.1-7.8-7.8-7.48.4-宝坻区3.07%6.80.46.8-6.8-6.8-滨海新区516.058%6.61.27.46.86.5-6.66.07.0-武清区154.672%6.41.47.26.0-6.07.25.96.6-市本级2127.999%6.21.610.5-6.26.2-6.36.06.2津南

55、区23.023%5.80.2-5.8-5.8-5.8-西青区32.649%5.30.8-5.3-5.75.15.15.8-数据来源：中债估值，注：个券中债估值日期为2021年6月30日，采用行权估值及行权剩余期限，剔除永续债、担保债及无中债估值个券。从私募城投债平均估值来看，宁河区、静海区、北辰区平均估值较高，均超过8%，其中宁河区经济财政实力居于全市中下游水平。蓟州区、津南区、东丽区平均估值介于 7%-8%之间。武清区、宝坻区、滨海新区平均估值介于 6%-7%之间。西青区和市本级私募债平均剩余期限均不足 1 年，因而平均估值相对较低，位于 6%以下。分主体评级（%）分行政级别（%）分期限（%

56、）表11：天津市各区私募城投债余额及私募城投债平均估值情况（余额加权，年）地区私募债余额（亿元）私募债占比平均估值（）平均剩余期限AAAA+AAA省级国家级区县级园区1 年1-3 年以内3 年以上宁河区31.184%8.21.28.2-8.2-4.99.1-静海区36.055%8.11.2-8.1-8.1-7.58.6-北辰区56.344%8.01.7-8.0-7.48.96.78.6-蓟州区19.081%7.30.77.3-7.3-7.3-津南区78.077%7.21.57.17.2-7.2-6.77.6-东丽区129.096%7.10.66.47.2-7.1-7.1-武清区60.028%6

57、.81.58.45.9-5.98.45.57.4-宝坻区37.393%6.70.77.76.1-6.7-6.68.1-滨海新区370.842%6.41.4-6.86.3-6.26.16.5-西青区34.051%5.40.8-5.4-5.35.55.35.7-市本级23.01%5.20.4-5.25.2-4.97.4-数据来源：中债估值，注：个券中债估值日期为2021年6月30日，采用行权估值及行权剩余期限，剔除永续债、担保债及无中债估值个券。（四）天津市主要城投平台梳理本文结合市本级及各区城投债估值水平及可挖掘空间，重点选取了存量债规模较大的市本级、滨海新区、武清区、北辰区，分别从产业结构、平

58、台概况等方面进行详细分析。市本级天津市本级共有9个发债平台。其中，天津城市基础设施建设投资集团有限公司（“天津城投集团”）和天津泰达投资控股有限公司（“泰达控股”）资产规模在天津市城投平台中排名前二。除天津水务投资集团有限公司外，其余市级发债平台均为上述2个平台的子公司或孙公司。天津城投集团是天津市资产规模最大的发债平台，合并报表范围内含5家有存量债的平台，并通过子公司天津市政投资有限公司对上市公司创业环保（600874.SH）持股50.14%。公司具有城市路桥、环境水务、轨道交通和城市综合开发四大主要业务板块。2021年4月23日，天津市政府发布关于推动天津城市基础设施建设投资集团有限公司深

59、化改革转型升级实现高质量发展的方案的批复，批复同意将天津城投集团改组为国有资本投资公司，定位为城市综合运营服务商。2021年6月 17日，天津市委常委会召开会议，审议批准天津城投集团为首批城市更新项目实施主体，天津城投集团重要性进一步凸显。天津城投集团存量债规模很大，截至2021年7月14日为1512亿元，2021年下半年到期及行权规模为443亿元，占比29%。天津轨道交通集团有限公司（“天津轨交”）是天津城投集团的控股子公司，是天津市轨道交通投资建设及运营管理的重要主体，2021年下半年到期及行权债券规模为90亿，占存量债比例为41%，偏高。天津市地下铁道集团有限公司（“天津地铁”）为天津轨

60、交的全资子公司，主要负责天津市中心城区内地铁投资建设和运营管理，在区域内具有专营优势。天津地铁有息债务中非标占比较高，为39.2%，较2019年增加11.9个百分点。泰达控股2020年末总资产规模为4596亿元，较2019年增长66.2%，主要因为 2020年10月天津市国资委将其持有的天津津联控股有限公司（“津联控股”）100%的股权无偿划转至泰达控股。重大战略重组后，公司新增医药生产及流通、食品销售等业务，营收翻倍增长。2020年，公司营业收入中商品销售和医药板块收入占比为68.6%，城投类业务占比较低。公司短期偿债压力较大，2020年末有息债务中短期债务占比达64.7%，2021年下半年