它经济兴起宠物用品行业空间广阔

1、目录一、海内外宠物行业发展差异较大，美日稳增长，中国正处高速发展期 . - 5 -、美国家庭饲养率全球领先，多年发展铸就宠物行业刚性需求. - 5 -、日本宠物数量小幅下滑，消费意愿提升促进行业规模稳步增长. - 8 -1.3、中国宠物行业正处高速发展期. - 9 -1.3.1、中国宠物行业产业结构. - 10 -1.3.2、宠物行业发展驱动因素探究. - 11 -我国宠物数量稳定增长且空间较大. - 12 -人口和社会结构变化推动宠物饲养率上升. - 13 -收入增长和观念转变让新一代宠物主有更强消费能力和消费意愿. - 14 -线上电商成为主要购买渠道，加速宠物行业高速成长. - 15 -

2、政策从禁养到规范，中国宠物及行业管理不断优化. - 15 -二、海外宠物用品需求刚性，国内正处发展前期. - 16 - 2.1、宠物用品行业细分领域介绍. - 16 -2.2、海外宠物用品行业：销售渠道成熟，依靠全球采购. - 17 -2.3、中国宠物用品市场不断增大，清洁和日常用品占比最大，消费者更偏好 线上购买渠道. - 20 -三、依依股份：首家宠物卫生用品上市企业. - 22 - 3.1、公司概况. - 22 -3.1.1、深耕行业二十余年，国内首家上市宠物卫生用品企业. - 22 -3.1.2、公司实控人生产管理经验丰富. - 23 -3.1.3、营收规模大，盈利能力提升. - 24

3、 -3.2、渠道扩张产品拓展，稳健成长的宠卫生产企业. - 25 -3.2.1、宠物及个人卫护产品矩阵丰富，宠物垫为核心产品. - 25 -3.2.2、境外代加工为主，自主品牌经销与直营并行. - 29 - 3.3、深耕行业二十余年，依依股份竞争优势显著. - 31 -3.3.1、拥有长期稳定的客户，有望实现飞轮效应扩大客户群. - 31 -3.3.2、募集资金扩张产能，进一步扩大规模优势. - 33 - 3.4、公司运营能力分析. - 36 -3.4.1、同业公司对比. - 37 -五、投资建议. - 39 -六、风险提示. - 39 -图 1、美国宠物行业复盘. - 6 -图 2、2020

4、 年 3 月全球宠物市场份额占比. - 7 -图 3、 美国及其他国家家庭宠物渗透率. - 7 -图 4、美国宠物市场增速和 GDP 增速对比. - 7 -图 5、2010 年美国部分行业增速. - 7 -图 6、日本宠物犬猫数量. - 8 -图 7、日本犬主要饲养场所占比. - 8 -图 8、日本宠物市场规模及增速. - 9 -图 9、日本宠物犬猫联合年平均支出及增速. - 9 -图 10、中国宠物发展历程. - 9 -图 11、中国宠物规模及增速. - 10 -图 12、中国宠物行业产业链. - 11 -图 13、宠物行业驱动因素. - 11 -图 14、全国城镇狗、猫数量增速及联合宠物类

5、型占比. - 12 -图 15、中国拥有宠物的家庭平均宠物数量. - 13 -图 16、中国及其他国家家庭宠物渗透率 . - 13 -图 17、中国 60 岁以上老年人口及占比. - 13 -图 18、中国独居人口占比. - 13 -图 19、中国宠物市场规模与人均 GDP. - 14 -图 20、宠物角色认知. - 14 -图 21、中国人均单只宠物消费金额及增速. - 14 -图 22、中美家庭消费中宠物支出占比. - 14 -图 23、宠物信息获取渠道 TOP5 . - 15 -图 24、宠物主购买渠道偏好. - 15 -图 25、中国宠物政策发展历程. - 16 -图 26、全球宠物用

6、品市场规模. - 18 -图 27、美国宠物用品&交易&非处方药品规模 . - 18 -图 28、日本宠物卫生用品需求不断增加. - 19 -图 29、日本宠物用品市场规模及增速. - 19 -图 30、日本宠物犬、猫平均寿命. - 19 -图 31、发达国家宠物用品销售渠道. - 20 -图 32、中国宠物用品市场规模及增速. - 20 -图 33、2020 中国宠物用品细分市场占比. - 20 -图 34、中国宠物用品购买频次. - 21 -图 35、中国宠物用品主要类目购买渠道偏好. - 21 -图 36、中国宠物用品企业分类. - 21 -图 37、公司厂区. - 22 -图 38、公

7、司发展历史. - 23 -图 39、公司上市后股权结构. - 23 -图 40、公司营收情况. - 24 -图 41、公司净利润情况. - 24 -图 42、毛利率与净利率. - 25 -图 43、公司产品矩阵. - 25 -图 44、公司产品营收占比. - 26 -图 45、2020 年公司产品营收占比. - 26 -图 46、宠物垫营收及增速. - 26 -图 47、宠物尿裤营收及增速. - 26 -图 48、各项产品毛利率. - 27 -图 49、个人卫护用品营收及增速. - 29 -图 50、无纺布收入及增速. - 29 -图 51、境内、外营收及增速. - 29 -图 52、主要区域

8、营收占比. - 29 -图 53、主要区域营收增速. - 30 -图 54、公司销售渠道及 2020 年各项渠道占比. - 31 -图 55、产能利用率. - 34 -图 56、产销率. - 34 -图 57、主要原材料. - 35 -图 58、原材料占主营业务成本比. - 35 -图 59、绒毛浆指数. - 35 -图 60、原材料采购单价. - 36 -图 61、公司出口额及同类商品占比. - 36 -图 62、公司费率情况. - 36 -图 63、经营性净现金流及期末现金. - 37 -图 64、存货周转率、应收账款周转率. - 37 -表 1、宠物用品细分领域 . - 17 -表 2、

9、公司高级管理人员情况. - 24 -表 3、宠物垫介绍. - 27 -表 4、宠物尿垫介绍. - 28 -表 5、公司主营业务按销售模式详情(亿元) . - 30 -表 6、境外客户按销售渠道详情(亿元) . - 31 -表 7、境内客户按销售渠道详情(亿元) . - 31 -表 8、公司部分客户介绍. - 32 -表 9、前十客户销售情况. - 33 -表 10、2020 年前十客户销售情况. - 33 -表 11、主要产品项目建成后产能情况. - 34 -表 12、主要在建项目情况. - 34 -表 13、公司与同行业公司销售模式对比. - 38 -表 14、公司与同行业公司应收账款周转率

10、对比. - 38 -表 15、公司与同行业公司存货周转率对比. - 39 -报告正文一、海内外宠物行业发展差异较大，美日稳增长，中国正处高速发展期全球宠物行业萌芽于英国工业革命后，在二战后进入高速发展期，目前在发达国家，宠物行业已经经历了 100 多年的发展，形成了宠物用品、宠物食品、宠物饲养、宠物医疗、宠物培训以及宠物保险等产品和服务组成的成熟行业体系，宠物经济已成为发达国家国民经济的重要组成部分，养宠物已经成为发达社会的一种标志。、美国家庭饲养率全球领先，多年发展铸就宠物行业刚性需求美国宠物产业早在 100-200 年前已开始萌芽，目前已成为全球第一大宠物经济大国。美国宠物经济发展大致分为

11、产业孕育期、快速发展期和现在的加速整合期： 1）孕育期宠物数量快速增加，传统宠物零售店兴起；2）快速发展期支出意愿继续提升，宠物消费成为刚性消费，宠物服务成为宠物经济增长的另一主要驱动力； 3）加速整合期宠物产业全面整合，传统小型零售商店被迫退出或被综合型、专业型宠物大店兼并。近年美国宠物经济稳定增长，为全球第一宠物饲养与消费大国，养宠物已经成为美国人生活中的重要组成部分。1994 年，美国宠物消费支出总额为 170 亿美元，2020 年美国宠物消费总支出达到 1036 亿美元，CAGR 达到 7.2%，预计 2021 年美国宠物消费总支出为 1096 亿美元。图 1、美国宠物行业复盘资料来源

12、：美国宠物用品协会(APPA)，整理备注：2017-2018 年美国宠物消费总支出变化较大，主要由于 APPA 统计口径发生变化美国宠物行业市场规模大，2020 年美国宠物经济占全球宠物经济总额的 40%。美国宠物经济居全球首位，日本宠物经济占比约为 5.7%，巴西占比为 5.2%，德国、英国占比为 4.9%，法国占比为 4.5%。美国宠物渗透率全球领先。美国 2018 年拥有宠物的家庭数量已达到 8460 万户。美国家庭宠物的渗透率从 1988 年的 56%上升至当前的 67%。图 2、2020 年 3 月全球宠物市场份额占比图 3、 美国及其他国家家庭宠物渗透率100%90%39.1%4.

13、5%4.9% 4.9% 5.2%5.7%40.2%80%70%60%50%40%30%20%10%0%56%62% 62%68% 65% 68% 67%62%44%26.8%22.8%美国日本巴西德国英国法国其他国家1988 2008 2011 2013 2015 2017 2019美国澳大利亚英国日本中国资料来源：Statista，整理资料来源：美国宠物用品协会(APPA)，Euromonitor, 普华永道，整理美国宠物行业表现出极强刚性。宠物消费受经济周期的影响很小，即便在 2008 年金融危机期间，美国整体消费支出下降，但宠物消费支出依然在上涨；在宏观经济表现不佳的 2010 年，美国

14、娱乐消费下降 7%，食品消费下降 3.8%，住房消费下降 2%，服装和服务消费下降 1.4%，而宠物消费却增长了 6.2%。图 4、美国宠物市场增速和 GDP 增速对比图 5、2010 年美国部分行业增速35%30%25%20%15%10%5%0%-5%-10%宠物产业增速（%）GDP增速（%）8%6%4%2%0%-2%-4%2002200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020-6%-8%2010年部分美国行业增速（%）资料来源：美国宠物用品协会(APPA)，US Census Bureau，整

15、理资料来源：美国劳工统计局，整理、日本宠物数量小幅下滑，消费意愿提升促进行业规模稳步增长日本宠物数量小幅下滑，室内养宠占比提升。日本宠物犬数量小幅下滑，宠物猫数量保持稳定；由于日本人口密度较高，公寓是最常见的住所，因此体型小且适宜室内饲养的动物占比较高。与此同时，公寓作为主要养宠场景，也使得配套宠物日用品需求旺盛。图 6、日本宠物犬猫数量图 7、日本犬主要饲养场所占比2,500120%2,000100%1,5001,00050080%60%40%20%02013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 20200%2013 2014 2015 2016 2017 2018

16、2019犬（万只）猫（万只）室外（%）一半室内，一半室外（%）室内（%）资料来源：日本宠物行业协会，整理资料来源：日本宠物行业协会，整理宠物主消费意愿强助力行业稳步增长。宠物数量的递减并未拉低日本宠物行业市场规模，原因是饲养宠物的主人愿意投资在宠物身上的金额增加。在日本的大卖场中，宠物专区占地面积广阔，有多家专业宠物医院、宠物美容院，甚至有 24 小时的宠物急救院和宠物养老院。2009 年以来，日本宠物行业市场规模呈稳定式增长，2014 年日本宠物业市场规模达到 1.44 万亿日元（约 848 亿人民币，汇率采用 JPY/CNY=17，下同），2020 年日本宠物市场规模达到 1.60 万亿日

17、元（约 940 亿人民币），CAGR1.77%。图 8、日本宠物市场规模及增速图 9、日本宠物犬猫联合年平均支出及增速18,00016,00014,00012,00010,0008,0006,0004,0002,000014498 14743 14983 15193 15442 15700159782014 2015 2016 2017 2018 2019 2020日本宠物行业市场规模（亿日元）-左轴YOY（%）-右轴2.0%80701.5%60501.0%40300.5%201000.0%35%66715152505451 50475030%25%20%15%10%5%0%-5%-10%日本

18、宠物犬猫联合年平均支出（万日元）-左轴YOY（%）-右轴资料来源：矢野经济研究所，整理资料来源：矢野经济研究所，整理备注：2019 年之后数据较大差距因统计口径发生改变、中国宠物行业正处高速发展期中国宠物行业起步较晚，宠物概念在上世纪 90 年代才悄然兴起，当前中国宠物经济已进入高速发展期，但渗透率低、科学养宠观念普及度低。2005 年至 2020 年之间共出现 68 万家主营宠物相关业务的企业，其中有 86.3%的企业成立于 2015年以后。对比发达国家的宠物经济发展阶段，探索发展期通常需要经历 1315 年的时间。根据该推算，我国宠物经济或将于 20282030 年之后达到成熟期。2019

19、年我国宠物市场规模约为 2,024 亿元，同比增长 18.50%。图 10、中国宠物发展历程资料来源：亿欧智库，艾瑞咨询，中国宠物行业白皮书，整理图 11、中国宠物规模及增速2,5002,0001,5001,00050002010201120122013201420152016201720182019中国宠物行业市场规模（亿元）-左轴YOY（%）-右轴70%202417081220134097871051033714021060%50%40%30%20%10%0%资料来源：亿欧智库，艾瑞咨询，中国宠物行业白皮书，整理1.3.1、中国宠物行业产业结构我国已形成了初步的宠物行业产业链，该产业链将随

20、着产业的逐渐成熟完善不断丰富和延伸，产业链上下游集中度低，中游竞争相对激烈。上游：宠物繁育与交易环节绑定关系极强，但国内尚无规模化的养殖机构，市场现状缺乏监管和标准化流程。中游：宠物食品行业是宠物经济中消费占比最大的行业，宠物食品市场高度分散且活跃;宠物用品行业近年发展迅速，消费者越来越关注宠物用品品牌，这将推动企业建立自主品牌，发展个性化商品。下游：宠物服务中宠物医疗为最大的子领域，中国宠物医疗行业起步较晚但发展迅速，属于朝阳行业，市场认知度和渗透程度在不断提升。其他宠物多元化和创新性服务(如宠物美容、寄养、训练和丧葬等服务)纷纷出现，但规模仍然较小且分散。图 12、中国宠物行业产业链资料来

21、源：亿欧智库，艾瑞咨询，整理1.3.2、宠物行业发展驱动因素探究我国宠物行业正处高速增长期，养宠数量逐年增长，宠物主的消费意愿和消费能力显著提升，线上渠道等新消费方式促使行业加速成长，此外，配套政策逐渐完善，将共同助力行业蓬勃发展。图 13、宠物行业驱动因素资料来源：亿欧智库，艾媒咨询，普华永道，整理我国宠物数量稳定增长且空间较大宠物数量取决于养宠家庭平均宠物数量和家庭宠物渗透率。当前我国宠物猫狗数量增长稳定，占养宠物类型主流。据中国宠物行业白皮书，2020 年宠物犬数量约 5222 万只，宠物猫数量约 4862 万只，相比 2017 年增长 29.45%。我国拥有宠物的家庭平均宠物数量逐年稳

22、定增长。单个家庭养宠数量的提升原因一方面是人均收入水平逐渐提高，另一方面是人们也越来越注重宠物的身心健康，由于工作繁忙无法陪伴宠物的人群通常选择饲养多个宠物。中国未来宠物饲养量依然有较大的增长空间。2019 年中国宠物饲养率(约 22.8 %)，远远低于美国(约 67%)和英国(约 44 %)等发达国家。图 14、全国城镇狗、猫数量增速及联合宠物类型占比550349905085522248624412375640646,0005,0004,0003,0002,0001,000120%100%80%60%40%20%0%02017201820192020-20%宠物狗数量（万只）-左轴宠物猫数量

23、（万只）-左轴养狗增速（%）-右轴养猫增速（%）-右轴宠物猫狗联合占比（%）-右轴资料来源：2020 年中国宠物行业白皮书，整理图 15、中国拥有宠物的家庭平均宠物数量图 16、中国及其他国家家庭宠物渗透率3.02.52.01.51.00.50.02014 2015 2016 2017 2018 2019 20202.5%2.712.772.82 2.852.542.602.662.0%1.5%1.0%0.5%0.0%80%70%60%50%40%30%20%10%0%67%62%44%22.8%26.8%29.9%6%10%2010201420192024E中国拥有宠物的家庭平均宠物数量（只

24、）-左轴YOY（%）-右轴中国美国澳大利亚英国日本资料来源：Forest，整理资料来源：Forest，普华永道，整理人口和社会结构变化推动宠物饲养率上升当前影响我国宠物渗透率的主要因素是人口和社会结构的变化。随着人口老龄化与独居人群数量的增加，情感需求驱使宠物需求快速释放。1）对于子女不常在身边的老人来说，饲养宠物是老人不可或缺的精神寄托。随着老年人口的进一步扩张，宠物经济持续发展。2019 年我国 60 岁以上老年人口数量已经突破 2.53 亿人，占总人口的 18%。2）2018 年我国独居人口占比约达 16%，单身成年人口达 2.4亿，其中超过 7700 万成年人是独居状态，预计到 202

25、1 年将上升至 9200 万。图 17、中国 60 岁以上老年人口及占比图 18、中国独居人口占比2.52.01.51.00.50.020142015201620172018201920%2.492.532.32.42.122.218%16%14%12%10%8%6%4%2%0%18%16%14%12%10%8%6%4%2%0%16%14%14.6%201020132018人口（亿人）-左轴占比（%）-右轴中国独居人口占比（%）资料来源：国家统计局，整理资料来源：国家统计局，民政部，兴业证券经济与金融研究院整理收入增长和观念转变让新一代宠物主有更强消费能力和消费意愿经济增长带动居民收入提升是宠

26、物消费发展进入快车道的前提，观念变化让新一代城市年轻宠物主人有更强消费意愿。如今，有 92%的主人将他们的宠物视为家庭成员或自己的孩子或朋友，因此新一代宠物主更愿意给宠物购买包装产品粮，支付任何的医疗费用，也会为它购买各式各样的宠物用品。中国人均单只宠物年消费金额已经从2017 年的4348 元增长至2020 年的6653 元，预计仍将持续增长，2019 年中国家庭消费中宠物支出占比达到 0.29%，相比过去显著增长，但对比 2019 年美国家庭消费中宠物支出占比为 0.52%，差距较大。图 19、中国宠物市场规模与人均 GDP图 20、宠物角色认知2,5002,0001200060%57.1

27、0%1000050%800040%600030%1,5001,0005000 20102013201520182019中国宠物市场规模（亿元人民币）-左轴中国人均GDP（美元）-右轴40002000020%10%0%28.40%6.70%6.80%1.00%孩子亲人朋友只是宠物其他资料来源：宠物行业白皮书，国家统计局，整理资料来源：2020 宠物行业白皮书，整理图 21、中国人均单只宠物消费金额及增速图 22、中美家庭消费中宠物支出占比7,0006,0005,0004,0003,0002,0001,00006653556150164348201720182019202025%20%15%10%

28、5%0%0.6%0.5%0.4%0.3%0.2%0.1%0.0%0.47%0.49%0.52%0.29%0.17%0.16%201020142019人均单只宠物消费金额（元）-左轴YOY（%）-右轴资料来源：宠物行业白皮书，整理美国中国资料来源：APPA，国家统计局，普华永道，整理线上电商成为主要购买渠道，加速宠物行业高速成长线上电商成为宠物最主要的购买渠道之一，并加速行业成长。互联网高速发展下宠物主获取信息获取渠道更为多元，且不同于欧美发达国家以商超为主的销售渠道，中国宠物饲养者更倾向于在电商渠道购买宠物用品。这主要是因为我国宠物市场发展历史较短，线下零售渠道还未成熟，存在布局分散、市场集中

29、度低等问题。而我国电商发展领先于国际、电商渗透率高，广大饲养者已接受并习惯于网上购物。图 23、宠物信息获取渠道 TOP5图 24、宠物主购买渠道偏好90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%60%83%26%22%19%14%53.2%21.2%14.2%8.0%2.0%1.40%50%40%30%20%10%0%宠物信息获取渠道TOP5宠物主购买渠道偏好资料来源：中国宠物行业白皮书，整理资料来源：中国宠物行业白皮书，整理政策从禁养到规范，中国宠物及行业管理不断优化中国宠物政策发展从 1980 年禁止饲养犬只，到 2003 年北京市出台的北京市养犬管理规定等对宠物的饲养做出明

30、晰的规定，2009 年开放养宠物数量限制，2015年对宠物医疗规范管理，2020 年宠物饲料优化管理。未来随着人们文明程度提高和行业规范的完善，行业将进入更加健康的发展阶段。图 25、中国宠物政策发展历程资料来源：亿欧智库，整理二、海外宠物用品需求刚性，国内正处发展前期、宠物用品行业细分领域介绍宠物用品是指宠物生活所需的、除了食品之外的其他消费品类，主要包括宠物日用、宠物清洁、宠物服饰、宠物玩具等细分门类。表 1、宠物用品细分领域宠物日用功能简介提高宠物生活品质的用品产品包括宠物窝、宠物尿垫、猫砂、猫狗厕所、食具水具等图片示例宠物清洁功能简介减少宠物疾病，保持毛色光泽的用品产品包括宠物浴液、滴

31、耳露、护毛素、美容用具等图片示例宠物服装&出行功能简介保护宠物皮肤、御寒，方便宠物出行的用品产品包括宠物出行包/航空箱、牵引器、 宠物鞋服、其他外出装备等图片示例宠物玩具功能简介为宠物提供娱乐、消耗精力、排泄情绪、增加与主人互动的玩具产品包括球类、磨牙类、猫抓板、猫爬架等图片示例资料来源：依依股份招股书，天猫网，淘宝网，整理、海外宠物用品行业：销售渠道成熟，依靠全球采购随着全球宠物产业的发展，宠物用品市场也迎来稳定增长。全球宠物用品市场增速将达约 10。到 2023 年，全球宠物用品市场预计将达 2979 亿元。北美是宠物用品市场最大消费地区。宠物食品、宠物医疗、宠物用品&宠物交易&非处方宠物

32、药品是美国宠物消费的前三大细分行业，预计 2020 年宠物用品&宠物交易&非处方宠物药品细分领域的市场规模达达198 亿美元，保持稳定增长态势。图 26、全球宠物用品市场规模图 27、美国宠物用品&交易&非处方药品规模1,8001,6001,4001,2001,00080060040020002011 2012 2013 2014 2015 201616%16971548142112981146100214%12%10%8%6%4%2%0%2502001501005005%1861921984%3%2%1%0%201820192020E全球宠物用品市场规模（亿美元）-左轴YOY（%）-右轴美国

33、宠物用品&宠物交易&非处方药规模（亿美元） -左轴YOY（%）-右轴资料来源：艾媒咨询，整理资料来源：美国宠物用品协会(APPA)，兴业证券经济与金融研究院整理虽然宠物数量小幅下滑，但日本对宠物用品的需求十分稳定：一是由于室内宠物数量增多使得宠物主对保持环境的用品需求增加。因为日本人口密度大，体型小且宜室内饲养的宠物占比较高，随着室内喂养的宠物增多，宠物主对卫生环境的清洁和保持有较大要求，需要选用更多更优质的宠物卫生用品如宠物垫、猫砂、厕所来保持环境。二是由于日本人良好的卫生习惯和严格的街道卫生规定。日本人拥有良好的卫生习惯，在养猫养狗方面的卫生习惯也堪称楷模。宠物虽然数量不少，但街头巷尾却很

34、难见到宠物方便后留下的污物，是因为多数遛狗者大多随身携带宠物清洁袋以便随时清理宠物的排泄物。三是由于日本宠物医疗发展成熟，日本高龄化已从人类扩展到宠物。2014 日本宠物猫的平均寿命是 15.45 岁，相比 1990 年延长近 3 倍；2014 年日本宠物犬的平均寿命是 14.48 岁，相比 1990 年延长约 1.68 倍。为让老年犬、老年猫生活的更舒适，对防痔疮睡垫、宠物尿裤等有较大需求。图 28、日本宠物卫生用品需求不断增加资料来源：艾瑞咨询，日本宠物行业协会，整理图 29、日本宠物用品市场规模及增速图 30、日本宠物犬、猫平均寿命2,0001,8001,6001,4001,2001,0

35、0080060040020002%168016901700171017301%0%201620172018201920201816.0015.3214.1914.2915.4514.4811.909.908.605.10161412108642019902002201420182020日本宠物用品细分市场规模（亿日元）-左轴YOY（%）-右轴资料来源：矢野经济研究所，整理日本宠物犬平均寿命（年）日本宠物猫平均寿命（年）资料来源：日本宠物行业协会，整理国外宠物用品行业品牌商销售渠道成熟，主要依靠全球采购。美国、欧洲及日本等发达国家的宠物用品行业发展位于世界前列，渠道商和品牌批发商掌握长期稳定的销

36、售渠道，自身并不开设工厂进行生产，而是通过全球供应链进行采购。整体看，发达国家产品的市场集中度较高，市场份额主要被大的品牌商所掌握，小的生产厂商竞争能力较弱。线下渠道主要有大型商超、宠物用品连锁超市、社区店、宠物用品专卖店等，线上渠道主要有综合电商平台、垂直电商宠物专门店、大型商超线上商店。图 31、发达国家宠物用品销售渠道资料来源：依依股份招股书，整理、中国宠物用品市场不断增大，清洁和日常用品占比最大，消费者更偏好线上购买渠道在宠物经济整体快速增长带动下，宠物用品细分领域市场随之兴盛。中国宠物用品市场不断扩大，但仍处于前期发展阶段。2020 年中国宠物用品市场为 369.6 亿元，同比增长

37、14.13%。规模来看，清洁用品和日常用品占比最大，2020 年合计占比约为 77%。购买频次来看，宠物日用和宠物清洁日常消耗大，购买频次高，宠物玩具和服装相对来说属于耐用品，购买频次相对较低。购买渠道来看，线上便偏好占比较大，各细分品类均超过 55%。图 32、中国宠物用品市场规模及增速图 33、2020 中国宠物用品细分市场占比40035030025020015010050022.433.653.9369.6323.8273.3214.4195.2156.5113.681.670%60%50%40%30%20%10%0%6.11%16.91%38.31%38.80%中国宠物用品细分市场规模

38、（亿元）-左轴YOY(%)-右轴清洁用品 日常用品 宠物服饰&出行 宠物玩具资料来源：IT 桔子，整理资料来源：IT 桔子，整理备注：截止时间 2020 年 12 月图 34、中国宠物用品购买频次图 35、中国宠物用品主要类目购买渠道偏好2.72.52.42.210%17%11% 8% 25%26%26%27%64%55%62%65%3100%80%260%40%120%00%宠物日用宠物清洁宠物玩具宠物服饰宠物用品购买频次（次/季）资料来源：艾瑞咨询，整理备注：截止时间 2021 年 3 月全部&大部分线上购买两者各半全部&大部分线下购买资料来源：艾瑞咨询，整理备注：截止时间 2021 年

39、3 月中国宠物用品行业市场高度分散，主要由三类市场参与者：1）宠物品牌运营商，这类企业具有非常好的营销优势，但自身并不自建生产工厂，依靠供应链采购贴牌产品。2）具有较好研发、设计、生产能力的卫生用品生产商，该类企业主要通过 OEM/ODM 模式向国内外品牌运营商销售产品，少量自有品牌产品，目前规模较大的包括:依依股份、芜湖悠派、江苏中恒宠物等。3）规模比较小的作坊式的宠物用品生商，竞争力较弱。宠物用品行业产品高度同化，品牌溢价较小，有成百上千个独立品牌和制造商，头部企业只占不到 1%的市场份额。图 36、中国宠物用品企业分类资料来源：依依股份招股书，整理三、依依股份：首家宠物卫生用品上市企业、

40、公司概况3.1.1、深耕行业二十余年，国内首家上市宠物卫生用品企业依依股份是是一家专业从事宠物卫生用品、成人及婴儿护理用品、妇女卫生用品等系列产品的研发、制造的科技型企业。公司坐落在天津市西青区张家窝镇工业园区，占地 34 亩，已建成厂房及附属设施合计 1.6 万平方米、办公为一体的花园式厂区。优越的环境和地理位置，使公司具备发达的物流配送网络，能方便快捷的辐射全国和远输海外。图 37、公司厂区资料来源：依依股份官网，整理复盘依依股份发展历史：1990 年，集体企业成立，1998 年起开始专注于宠物护理领域，2005 年公司改为有效责任制，2015 年收购高洁有限向产业链上游布局， 2016

41、年公司完成股份制改造，2017 年成功登陆新三板完成第一次增资，2019 年公司终止挂牌，2021 年于深交所创业板上市，成为国内首家上市的宠物卫生用品企业。图 38、公司发展历史资料来源：依依股份招股书，整理3.1.2、公司实控人生产管理经验丰富公司实控人高级工程师出身，生产管理经验丰富。截至 2021 年招股书，公司前三大股东分别为高福忠、卢俊美、高健，持股比例分别为 31%、12.06%、6.03%，实际控制人为高福忠、高健父子构成的一致行动人，其中高福忠先生为公司执行董事长、总经理，曾任依依卫生用品厂厂长。图 39、公司上市后股权结构资料来源：依依股份招股书，整理表 2、公司高级管理人

42、员情况卢俊美董事、副总经理1962 年MBA 研究生生产厂长、天津市利华工业总厂厂长、天津市依依卫生用品厂厂长。姓名职位出生年份学历个人履历高福忠董事长、总经理1953 年毕业于天津市管理干部学院工商企业管理专业，高专科级工程师。曾任天津市西青区张家窝镇西琉城铁厂高级会计师，曾任天津市依依卫生用品厂财务经理、天津市依依卫生用品有限公司执行董事、经理，兼任雄县盛嘉房地产开发有限公司、天津市万润特钢构有限公司、天津市万润特建筑安装工程有限公司监事。曾任天津市依依卫生用品厂销售经理、天津市万润高健董事、副总经理1980 年专科特钢构厂销售经理、天津市万润特钢构有限公司总高斌董事、副总经理1977 年

43、经理、天津市依依卫生用品有限公司副总经理。本科曾任天津市依依卫生用品厂供销科长、天津市依依卫生用品有限公司国际贸易部副总经理。资料来源：依依股份招股书，整理3.1.3、营收规模大，盈利能力提升公司营收规模可观，近年盈利能力显著提升。2020 年公司实现营业收入 12.41 亿元，同比增长 20.76%，2016-2020 年 CAGR 达 18.38%；实现归母净利润 1.94 亿元，同比增长 82.16%，2016-2020 年 CAGR 达 48.40%；实现毛利率 26.05%，同比提升 4.13 个百分点，净利率 15.67%，同比提升 5.28 个百分点。图 40、公司营收情况图 4

44、1、公司净利润情况12.4110.289.037.436.321412108642020162017201820192020营业总收入（亿元）-左轴YOY（%）-右轴25%20%15%10%5%0%2.52.01.51.00.50.020162017201820192020归母净利润（亿元）-左轴扣非后归母净利润（亿元）-左轴 归母净利润YOY(%)-右轴扣非后归母净利润YOY(%)-右轴250%1.941.831.071.040.400.35 0.190.160.35 0.35200%150%100%50%0%-50%-100%资料来源：依依股份招股书，整理资料来源：依依股份招股书，整理图

45、42、毛利率与净利率30%25%26.05%20%15%10%5%0%18.65%6.31%14.46%2.57%12.95%3.92%21.92%10.39%15.67%20162017201820192020毛利率(%)净利率(%)资料来源：依依股份招股书，整理备注：2020 年公司毛利率受无纺布和新收入准则（将销售商品直接相关的运输费用记入营业成本）影响，单独剔除无纺布影响后毛利率约为 22.2%，单独剔除新收入准则影响后毛利率约为 29.01%，剔除无纺布和新收入准则影响后约为 25.18%。、渠道扩张产品拓展，稳健成长的宠卫生产企业3.2.1、宠物及个人卫护产品矩阵丰富，宠物垫为核心

46、产品目前公司的主营业务分为宠物卫护用品、个人卫护用品和无纺布三大板块。主要产品包括：1）宠物卫护：宠物垫、宠物尿裤、宠物清洁袋、宠物湿巾、宠物垃圾袋等。2）个人卫护：卫生巾、护理垫、纸尿裤、口罩等。3）公司旗下全资子公司高洁有限主要从事无纺布的研发、生产和销售。2018-2020 年，宠物卫生护理用品分别占比 90.31%、90.83%、87.61%；宠物垫和宠物尿裤是宠物护理用品中的主要产品种类。图 43、公司产品矩阵资料来源：依依股份招股书，wind，整理图 44、公司产品营收占比图 45、2020 年公司产品营收占比100%80%3.11%2.52%3.54%6.58%6.65%8.85

47、%3.54%0.56%0.11%4.95%8.85%60%40%20%0%201890.31%201990.83%202087.61%宠物垫占比（%）无纺布占比（%）81.99%个人一次性卫生护理用品（%）无纺布（%）宠物一次性卫生护理用品（%）资料来源：依依股份招股书，整理尿裤占比（%）个人卫护用品占比（%）清洁袋占比（%）资料来源：依依股份招股书，wind，整理宠物一次性护理用品增长稳定，宠物垫是核心产品，宠物尿裤和宠物清洁袋占比较小核心产品宠物垫占比最大，营收稳定、持续增长，近年来毛利率稳定增长；2020年宠物垫毛利率达到 21.13%，同比增长 0.47%；宠物尿裤产品目前收入占比较小

48、，随着规模扩大稳定增长；宠物清洁袋目前市场体量较小，主要销往日本。图 46、宠物垫营收及增速图 47、宠物尿裤营收及增速10.158.667.665.536.071210864202016201720182019202030%25%20%15%10%5%0%0.70.60.50.40.30.20.10.020162017201820192020100%0.570.610.390.410.2580%60%40%20%0%宠物垫收入（亿元）-左轴YOY（%）-右轴宠物尿裤收入（亿元）-左轴YOY（%）-右轴资料来源：依依股份招股书，整理资料来源：依依股份招股书，整理图 48、各项产品毛利率60%5

49、0%52.41%49.45%51.10%40%30%42.60%39.34%42.67%37.80%35.02%32.33%38.03%20%16.76%11.80%10.69%21.13%20.66%10%0%5.16%8.81%9.51%8.99%0.00%20162017201820192020宠物垫毛利率（%）宠物尿裤毛利率（%）个人一次性卫生护理用品毛利率（%）无纺布毛利率（%）资料来源：依依股份招股书，整理备注：2020 年毛利率上升系无纺布毛利提升影响；同时公司执行新收入准则，将与销售商品直接相关的运输费用记入营业成本，降低公司表观毛利率。宠物垫表 3、宠物垫介绍宠物垫也称宠物尿

50、垫，是专为宠物犬或者猫设计的一次性卫生用品，具有超强安全的吸水能力，专门设计的表面材料能长时间保持干爽。在日本及欧美国家，宠物尿垫几乎是每个宠物主人的必备“生活用品”使用场景：在携带宠物外出时，可放在车里、宠物箱笼、或者饭店房间等处；在家中使用，可以省去处理宠物粪便的烦恼；在家中使用，帮助宠物养成良好的“定点”排便习；图片示例：母犬生产时使用。资料来源：依依股份招股书，天猫，整理宠物尿裤表 4、宠物尿裤介绍宠物尿裤也称宠物尿不湿，一般在狗狗去公共场所（像办公室）等地方的时候需要用到，防止狗狗随地上厕所，宠物尿裤有不同的尺寸针对小、中、大型犬，性别不同的狗狗尿裤款式不同。使用场景：外出散步、驾车

51、旅游、朋友家做客等宠物不方便上厕所的时候；幼犬未养成习惯时；母犬生理期或外出防骚扰时；图片示例：老年犬、猫大小便失禁。资料来源：依依股份招股书，天猫，整理收购高洁有限向产业链上游延伸，疫情下个护及无纺布需求大增公司个人卫生护理用品包括卫生巾、护理垫、纸尿裤、口罩等。2015 年公司全资收购高洁有限公司，将无纺布生产纳入产业链体系，有效控制产品质量和成本，增强公司竞争力。受疫情影响，无纺布及个护用品的需求量大幅增加，2020H1 高洁有限以无纺布为原材料，研发、组建了民用口罩生产线并正式投产、销售。2020 年公司实现个护用品收入 0.44 亿元，同比增加 69.89%，无纺布 1.1 亿元，同

52、比增加 60.53%，无纺布的毛利率由 2019 年的 8.99%上升至 2020 年的 52.41%。图 49、个人卫护用品营收及增速图 50、无纺布收入及增速0.50.40.30.20.10.02016201720182019202080%0.440.310.320.280.2660%40%20%0%-20%1.21.00.80.60.40.20.020162017201820192020400%1.10.680.520.590.11350%300%250%200%150%100%50%0%个人卫护用品收入（亿元）-左轴YOY（%）-右轴资料来源：依依股份招股书，整理无纺布收入（亿元）-左

53、轴YOY（%）-右轴资料来源：依依股份招股书，整理3.2.2、境外代加工为主，自主品牌经销与直营并行公司境外营收占比较高，以美国、日本、欧洲为主，近年加快新拓展区域步伐。公司 2018-2020 年境外收入分别为 8.19、9.34、10.91 亿元，分别占比 90.76%、 91.01%、88.10%；公司销售区域遍布美国、日本、泰国、英国、意大利、加拿大等几十个国家和地区，北美市场是公司最大的销售市场，2020 年亚洲、北美、中国大陆等地区营收增速提升，分别为 152.93%、132.76%、59.85%。图 51、境内、外营收及增速图 52、主要区域营收占比10.919.348.196.

54、540.860.830.921.47121086420201720182019202070%60%50%40%30%20%10%0%-10%100%80%60%40%20%0%2017201820192020境外营收（亿元）左轴境内营收（亿元）左轴境外YOY（%）-右轴境内YOY（%）-右轴资料来源：依依股份招股书，整理美国日本欧洲亚洲(不含中国、日本)北美（不含美国）南美其他地区中国资料来源：依依股份招股书，wind，整理图 53、主要区域营收增速201820192020200%150%100%50%0%-50%北美（不含美国）亚洲地区(不含中国、日本)美国日本欧洲其他中国大陆资料来源：依依

55、股份招股书，整理公司主要生产以宠物卫生用品 ODM/OEM 生产为主，公司一般根据客户的需求和委托设计并定制化生产不同型号的宠物卫生护理用品。因为美国、日本、欧洲的宠物一次性卫生护理用品市场发展较为成熟，品牌商自身不进行生产，而是通过供应链采购并对外销售。公司部分产品以自主品牌采用经销和直销相结合的模式进行销售，境外以经销为主，境内以无纺布直销为主。公司宠物用品类自主品牌有“乐事宠(HUSHPET)”、“一坪花房”等，个人护理用品类自主品牌有“多帮乐”、“爱梦圆”护理垫，“依依”、 “阳光姐妹”卫生巾和护垫等，境内自有品牌主要通过经销商、天猫、京东、拼多多等进行销售。表 5、公司主营业务按销售

56、模式详情(亿元)201820192020金额占比金额占比金额占比项目ODM/OED8.13590.2%9.28790.55%10.75586.85%境外经销0.0440.48%0.0430.42%0.1471.19%自主品牌直销0.0070.08%0.0050.05%0.0080.07%ODM/OED0.0070.08%0.0470.45%0.1921.55%经销0.1892.10%0.1501.46%0.1230.99%境内自主品牌直销-卫护用品0.0440.48%0.0430.42%0.0630.51%直销-无纺布0.5936.58%0.6836.65%1.0968.85%合计9.0191

57、00%10.257100%12.383100%资料来源：依依股份招股书，整理销售渠道来看，公司主要分为线上渠道：综合电商平台、宠物专业平台进行销售；线下渠道：大型综合连锁商超、宠物连锁超市及连锁店、小型超市进行销售；无纺布主要直接向客户销售。境外销售以线下综合连锁商超为主，2020 年营收占境外销售比例的 43.48%，境内无纺布直接向客户销售占比较大，2020 年约占境内比例的 76.25%。图 54、公司销售渠道及 2020 年各项渠道占比资料来源：依依股份招股书，wind，整理表 6、境外客户按销售渠道详情(亿元)201820192020金额占比金额占比金额占比综合连锁商超4.61856

58、.41%4.31846.26%4.74443.48%线下宠物连锁超市2.45129.94%3.25334.85%3.7634.46%小型超市0.0290.35%0.0630.67%0.1241.14%线上综合电商平台1.05712.92%1.46115.65%2.05118.79%宠物专业平台0.0310.38%0.2392.56%0.2322.13%合计8.186100%9.335100%10.911100%销售渠道资料来源：依依股份招股书，整理表 7、境内客户按销售渠道详情(亿元)201820192020金额占比金额占比金额占比小型超市0.20324.37%0.16217.58%0.139

59、9.42%线下综合连锁商超0.0333.99%0.0212.3%0.0140.96%直接客户0.59371.23%0.68374.09%1.12476.25%线上综合电商平台0.0030.41%0.0566.02%0.19413.14%宠物专业平台-0.0030.23%合计0.833100%0.922100%1.474100%销售渠道资料来源：依依股份招股书，整理、深耕行业二十余年，依依股份竞争优势显著3.3.1、拥有长期稳定的客户，有望实现飞轮效应扩大客户群公司有丰富且稳定的客户资源，有望实现飞轮效应扩大客户群。公司主要客户包括美、日、欧等地大型连锁零售商、专业宠物用品连锁店以及线上渠道，包

60、括 PetSmart、沃尔玛、亚马逊、Chewy、日本 JAPELL、日本 ITO、日本山善、日本永旺、英国 Pets at home、巴西 Zeedog 等。部分客户或品牌客户介绍合作产品示例表 8、公司部分客户介绍PetSmart美国大型宠物专营店，针对宠物在整个生命周期的不同需求提供服务，曾在纳斯达克上市 2014 年在被收购后退市。CHEWY美国最大的宠物电子零售商，于 2017 年 5 月被 PetSmart 收购，是纽约证券交易所上市公司，2019 年度营业收入 48.47 亿美元。沃尔玛主要从事零售业，包括各种折扣店、超市、社区便利店等。为纽交所主板上市公司，2019 年度营业收