全球开启新一轮CapEx扩张聚焦中游资本品

1、投资策略系列一、2000 年以来全球有 3 轮资本开支周期全球主要国家的资本开支周期基本同步。2000 年以后，全球经历了 3 轮资本开支周期，分别是 2003-2009 年，2010-2016 年，2017-2020 年。 2002-2003、2009-2010、2016-2017 是过去 20 年全球 3 轮资本开支的启动期，全球主要经济体均经历了经济疲软到复苏的过程。经过疫情冲击的 2020 年，美欧日企业资本开支呈现断崖式下滑。而站在当前时点，2021 年起全球资本开支已经拐头向上，全球资本开支正开启新一轮扩张周期。图表 1：2000 年以来全球的三轮资本开支周期第一轮资本开支周期第二

2、轮资本开支周期第三轮资本开支周期80%60%40%20%2001/032001/122002/092003/062004/032004/122005/092006/062007/032007/122008/092009/062010/032010/122011/092012/062013/032013/122014/092015/062016/032016/122017/092018/062019/032019/122020/092021/060%-20%-40%标普500资本开支增速日经225资本开支增速欧元区斯托克50资本开支增速沪深300资本开支增速来源：Wind、国金证券研究所- 4

3、-敬请参阅最后一页特别声明投资策略系列图表 2：美欧日在全球资本开支启动期经济复苏1052000-032000-092001-032001-092002-032002-092003-032003-092004-032004-092005-032005-092006-032006-092007-032007-092008-032008-092009-032009-092010-032010-092011-032011-092012-032012-092013-032013-092014-032014-092015-032015-092016-032016-092017-032017-092018

4、-032018-092019-032019-092020-032020-092021-030-5-10-15美国:GDP:现价:折年数:季调:同比%日本:GDP:现价:季调:同比%欧元区:GDP:现价:GDP:同比%来源：Wind、国金证券研究所交通运输业投资驱动 2003 年资本支出扩张2000 年科技泡沫破灭，美国经济走向衰退；2001 年的 911 恐怖袭击增加了民众对飞行的恐惧，打击了经济贡献较大的航空旅游酒店业，进一步加剧了美国经济的低迷。美国经济降温导致外需下降，影响日本欧洲经济运行。泡沫经济崩盘后， 日本经济持续在低谷中徘徊。一方面，进出口贸易是日本经济的重要支柱；另一方面，日本

5、与美国经济联系十分密切。因此日本所受影响更大，新兴 产业受挫，影响民间设备投资。随后美国政府加强了在安全和国防上的支出；受大幅折扣的影响，消费者的信心也很快恢复，汽车销售达到新纪录，交通运输行业的资本开支由 2003Q2 的-52%大幅回升至 2005Q2 的 19%，美国经济也逐渐走向复苏，带动全球经济逐步走出困境。图表 3：交通运输业投资主导 2003 年资本支出周期开启资本开支增速40%20%2002/032002/062002/092002/122003/032003/062003/092003/122004/032004/062004/092004/122005/032005/062

6、005/092005/122006/032006/062006/092006/120%-20%-40%-60%-80%标普500交通运输指数标普500- 5 -敬请参阅最后一页特别声明投资策略系列来源：Wind、国金证券研究所房地产投资驱动 2009 年资本支出扩张2008 年次贷危机引起美国私人总投资的低迷。受国际金融危机的影响，日本经济同样低迷，内需缩减，出口大幅下降，就业形势严峻。希腊主权债务危机传导下，西班牙、葡萄牙、爱尔兰和意大利等欧洲各国遭受信用危机，全球经济加剧动荡。全球大规模的刺激计划促进经济复苏。美联储随后推出定量宽松的货币政 策，通过购买国债的方式向市场投入超过 4 万亿美

7、元，房地产业资本开支 增速从 2009Q3 的-62%触底逐步回升至 2010Q3 的 29%，带动制造业、 服务业和出口等多项经济数据的回升。2009 年欧盟各国政府财政赤字占 GDP 的比重大幅提升。2010 年日本政府继续推行扩张性经济政策和金融 政策，出口和生产恢复增长。新兴经济体的经济复苏也带动全球经济回暖。图表 4：2009 年全球刺激下房地产投资拉动资本支出周期开启资本开支增速60%40%20%0%-20%-40%-60%-80%标普500房地产指数标普500来源：Wind、国金证券研究所能源业投资驱动 2017 年资本支出扩张2016 年石油输出国组织通过 8 年来首个减产协议

8、使国际油价大涨，美国页岩油行业经历了两年的严重萎缩之后，能源业的资本支出出现了触底反弹的迹象，增速从 2016Q3 的-44%逐步回升至 2018Q2 的 19%，带动美国经济缓慢复苏。虽然美联储仍然逐步收紧货币政策，但日本、欧洲等央行仍大规模货币宽松，全球融资环境的流动性仍然相对充裕，全球贸易活动增强。欧元区经济稳步增长，失业率有所下滑。进出口增长和国内消费需求推动了日本经济增长，冬奥会的筹备工作促进了投资扩张。- 6 -敬请参阅最后一页特别声明投资策略系列图表 5：能源业投资拉动 2017 年资本支出周期开启资本开支增速30%20%10%2016/032016/052016/072016/

9、092016/112017/012017/032017/052017/072017/092017/112018/012018/032018/052018/072018/092018/112019/012019/032019/052019/072019/092019/110%-10%-20%-30%-40%-50%标普500能源指数标普500来源：Wind、国金证券研究所二、美国主导过去 3 轮全球资本开支周期北美资本开支占全球的比重约 28%北美、西欧和日本占全球资本开支的份额接近 60%，决定着全球资本开支的进程。过去 10 年间，北美资本开支占全球的比重从逐步增长，目前已达约 28%。图表

10、 6：北美在全球资本开支份额中占比巨大全球企业资本支出份额18%18% 19%19% 19%19%19% 19% 19%22%21%19%18% 18%28% 28% 28% 28%23%20%21%23%23% 24%27%27%27%26%9%9%8%7%9%8%9% 11% 11% 11%10%11%9%8%29%30%33% 34%35%35% 35% 35% 35% 37% 36% 34% 34% 34%100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 201

11、9E2020E2021E亚太地区（除日本）日本北美拉丁美洲西欧东欧、中东及非洲来源：S&P、国金证券研究所除日本之外的亚太地区资本开支占全球的比重约 34%，然而亚太地区中小国家数量众多，而北美主要的国家即美国、墨西哥和加拿大。全球每轮资- 7 -敬请参阅最后一页特别声明投资策略系列本开支扩张期均伴随美元进入贬值通道，美国主导着全球过去 3 轮资本开支周期。图表 7：全球资本开支扩张期均伴随美元贬值814061204100220002001200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020

12、21080-260-440-6-820-10全球:固定资本形成总额:同比%0美元指数（右） 1973年3月=100来源：国金证券研究所影响美国资本开支的因素资本开支扩张常常起源于为了提振经济而宽松的流动性环境。美联储释放流动性，随后美元持续贬值，美国产品出口竞争力有所增强，出口需求增长，订单提升。2002、2009、2017 年的资本开支启动期，美元指数均滞后于 M1 同比增长而进入贬值通道，随之而来的是出口增速提升，订单增长。- 8 -敬请参阅最后一页特别声明投资策略系列图表 8：流动性宽松下美元贬值，出口回升，订单增长来源：Wind、国金证券研究所 订单增长，产能利用率随之提升；企业原有产

13、品库存快速出货，随后企业加紧补货，库存先降后升；当产能利用率提高到一定限度，而下游需求旺盛下，工业产品价格随后提升。- 9 -敬请参阅最后一页特别声明投资策略系列图表 9：产能利用率随订单增长，随后产品量价齐升来源：Wind、国金证券研究所 产品量价齐升下企业盈利增长，企业资本开支扩张滞后于净利润增长 12- 30 个月。2002Q1 标普 500 净利润增长率触底反弹，而 2004Q3 资本开支才触底回升，滞后了 30 个月；2008Q4 标普 500 净利润增长率触底， 2010Q1 资本开支到达底部，滞后了 15 个月；2016Q2 标普 500 净利润增长率达到底部，2017Q2 资本

14、开支触底回升，滞后了 12 个月。日本和欧洲企业的收入增长率同样先于资本开支扩张而增长。- 10 -敬请参阅最后一页特别声明投资策略系列图表 10：量价齐升下盈利增长，随后企业资本开支扩张来源：Bloomberg、国金证券研究所图表 11：日本企业收入提前于资本开支扩张图表 12：欧洲企业收入提前于资本开支扩张1400 1200100080060040020020002001200320042006200820092011201220142016201720192020015%10%5%0%-5%-10%-15%3503002502001501005015%10%5%0%-5%-10%-15%

15、200020012003200420062007200920102012201320152016201820192021-20%日经225资本开支日经225收入增长率（右）欧元区斯托克50资本开支欧元区斯托克50收入增长率（右）来源：Bloomberg、国金证券研究所来源：Bloomberg、国金证券研究所 资本开支扩张的启动节奏逐渐加速。不仅是资本开支扩张滞后盈利增长的时滞逐步减少，从第一轮的 30 个月到第三轮的 12 个月，资本开支扩张滞后产能利用率提升的时滞也逐渐缩窄。2002 年初美国工业产能利用率开始回升，而 2003Q2 标普 500 资本开支开始提升。2009 年 7 月工业产

16、能利用率回升，而 2011Q2 标普 500 资本开支触底回升，2017 年 2 月工业产能利用率触底反弹，而 2017Q2 标普 500 资本开支开始回升。从第一轮的滞后 15 月，到第二轮的 9 个月，再到 2017 年的几乎同步，资本开支启动的节奏逐渐加快。- 11 -敬请参阅最后一页特别声明投资策略系列图表 13：资本开支扩张的启动节奏逐渐加速 8540%30%8020%7510%2000/012000/072001/012001/072002/012002/072003/012003/072004/012004/072005/012005/072006/012006/072007/0

17、12007/072008/012008/072009/012009/072010/012010/072011/012011/072012/012012/072013/012013/072014/012014/072015/012015/072016/012016/072017/012017/072018/012018/072019/012019/070%70-10%-20%65-30%60标普500资本开支美国:全部工业部门产能利用率(右，%)-40%来源：Wind、Bloomberg、国金证券研究所梳理美国主导下全球资本开支扩张的逻辑，从周期的视角，事件冲击或经济疲软的背景下，美联储降息或扩

18、表向市场释放流动性，美元随后贬值，利好美国出口，促进经济复苏。具体到微观层面，企业订单增加，产能利用率提升，供不应求价格提升，量价齐升盈利向好，企业融资扩产动力增加，资本开支随之扩张。美国经济复苏和流动性影响外溢至全球其他国家，带动亚欧日经济共振复苏，全球资本开支扩张。图表 14：全球资本开支扩张的逻辑来源：国金证券研究所三、当前中国资本开支扩张领先于全球- 12 -敬请参阅最后一页特别声明投资策略系列中国资本开支的顺序与美国一致为了更好地判断资本开支的进程，我们另外从宏观和微观两个层面验证中国资本开支是否与全球的逻辑一致。宏观层面，从经济增速、进出口、固定资产投资、信贷投放和工业品出厂价格入

19、手，微观层面结合了会计三表指标互相验证，我们选择了 A 股非金融企业的 ROE 作为企业投产能力的体现，现金流量表中的“购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金”是企业资本开支所付出的“真金白银”，作为企业投产意愿的体现，固定资产周转率作为企业资本开支扩张后运营效率的表现。中国资本开支扩张的顺序与美国一致。国内 3 轮资本开支启动期，GDP 同比均稳步上升；外贸活动频繁，进出口增速均持续上升；PMI 新订单总体上升，处于景气区间。需求旺盛而产能不足，企业库存先行下降；同时供不应求，产品价格提升。宽松的货币环境下，企业外部融资便利；同时随着产品价升量增，企业内部盈利增长，现金流充足，扩产意

20、愿增加，更加助推了企业资本开支的扩张；库存也随着企业扩产补库而回升。国内每轮资本开支扩张的启动行业不同，因此宏观层面的固定资产投资细分项每轮表现不同。房地产投资作为过去十年的经济支柱，总体处于上升状态；基建作为托底经济的闸门，在房企投资旺盛的 2009-2010 年，投资下滑明显。- 13 -敬请参阅最后一页特别声明投资策略系列图表 15：资本开支拓展指标指标大类 指标角度拓展指标2002-20042009-20102016-2017从2003年3月的13.43%从2009年3月的6.64%上升至2010年3月的 18.28%,并维持稳定至2010年12月的18.33%从2016年3月的7.4

21、6%上升至2017年3月的 11.98%,随后基本保持稳定至 2017年12月的11.28%下降至2003年7月的GDP同比增速11.45%，又反弹至2004年6月的18.94%，达到这一时期内峰值由2016年1月的49.50%由2009年1月的45%上升上升至2016年12月的经济增速PMI新订单至2009年12月的61%，随后在50%至60%之间震53.20%，随后一年内基本稳定，在荡2019年9月最高达到54.80%从2009年2月的11.70%从2016年6月的-1.90%工业企业库存2002年2月的3.70上升至2014年12月的24.54%下降至2009年8月的- 0.76%，后上

22、升至2010年11月的反弹至2017年4月的 10.40%，随后小幅波动维持在8%11.22%左右水平从2002年2月的0.88%，从2009年1月的-17.56%稳定上升至2010年2月的 45.63%，随后在18%至50%的区间震荡从2016年2月的-27.96%上升至3月的7.53， 降低至2016年9月的- 10.48%后逐渐上升至2017年3月的15.57%快速回升至2003年11月出口增速的50.70%，2004年内上下波动幅度较大，总体保持在30%-进出口45%区间由2016年的-19.93%逐从2002年2月的-12.74%由从2009年1月的-43.10步上升至2017年2月

23、的进口增速上升至2003年1月的 63.50%，随后在25%-77%之间高上升至2010年1月的 85.96%，后波动并下降至2010年38.72%，后下降至2017年4月的11.37%，位波动12月的25.94%维持7个月基本稳定后2017年12月下降至由2016年2月的7.50%下从2009年02月的25.40%降至2016年8月的宏观指标制造业:累计同比上升至2009年4月的29.9%，2.80%，后上升至2016年12月的随后稳定在27%左右4.20%，随后基本稳定在4%-6%区间固定资产投资基础设施建设投资:累计同比自2009年6月的50.78%下降至2009年12月的 42.16%

24、，随后下降至2010年12月的18.47自2016年2月到2016年 12月期间基本稳定在15%到20%区间，上升至2017年2月的21.26%后又下降至2017年12月的14.93%由2002年2月的30.20%由2009年2月的1.00%上由2016年2月的3.00%上下降至2002年12月的升至2009年12月的升至2016年4月的房地产:累计同比22.00%，随后逐步从2003年2月的16.10，回升至2010年2月的7.20%，下降至2016年7月的37.00%回升至至2004年31.10%后基本稳定在5.4%后反弹至2017年22月的57.10%30%-40%区间。月的8.90%由

25、2002年1月的13.10%由2009年1月的18.79%M2同比上升至2003年8月的 21.55%，随后逐步下降至2004年上升至2009年11月 29.74，再下降至2010年7月的由2016年1月的14.00%逐渐下降至2017年12月的8.10%12月的14.60%17.60%信贷投放由2002年1月的21.96%由2009年1月的24.23%由2016年1月的15.28%金融机构中长期贷款余额同比上升至2003年9月的 31.10%，后下降至2004年12月的上升至2010年1月的 48.58%，后下降至2010年12月的上升至2017年11月的 20.15%，后下降至2017年1

26、2月的20.99%29.90%18.82%从2002年1月的-4.20%从2016年1月的-5.30%上升至2017年2月的 7.80%，后下降至2017年12月的4.90%上升至2003年3月的从2009年7月的-8.20%价格指标PPI同比4.60%，后下降至2003年6月的逐渐上升至2010年5月的7.13%，1.30%,再上升至2004年后稳定在5%左右10月的8.40%投产能力A股（非金融）ROE从2002年6月的4.64上升至2004年9月的9.57从2009年3月的7.77上升至2010年12月的13.60从2016年3月的6.74上升至2017年12月的9.33微观指标投产意愿

27、购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金同比由2002年3月的1.35%下降至2002年6月的 0.42%，后反弹至2002年12月的1.39%，随后逐渐下降至2004年12月的1.16%由2009年3月的1.03%上升至2010年3月的 1.22%，后下降至2010年12月的0.93%由2016年6月的0.99%下降至2017年3月的 0.95%，后上升至2017年12月的1.01%运营效率固定资产周转率（非金融）由2002年12月的1.62上升至2003年12月的 1.77，又上升至2004年12月的2.08由2009年12月的2.41，上升至2010年12月的 2.85由2016年

28、12月的2.53上升至2017年12月的2.85来源：Wind、国金证券研究所- 14 -敬请参阅最后一页特别声明投资策略系列从资本开支扩张的步骤上看，中国企业资本开支扩张也符合流动性宽松-工业品价格提升-企业盈利增长的顺序。图表 16：中国同样遵循货币宽松-价格提升-企业盈利上升的顺序来源：Wind、国金证券研究所中国资本开支扩张的提速快于美国。从国内第一轮企业资本开支扩张滞后于企业盈利提升 1 年，到第二轮资本开支与盈利同步回升，再到第三轮资本开支扩张提前于盈利回升 9 个月，国内上市公司在发展中逐步加强了对产业的理解和未来的研判，资本开支启动的节奏加快，且比美国更敏锐激进。图表 17：中

29、国企业资本开支扩张节奏逐步提前来源：Wind、国金证券研究所当前我国资本开支进程领先全球 1 个季度- 15 -敬请参阅最后一页特别声明投资策略系列从工业产能利用率来看，当前中国茶能利用率领先全球 1 个季度回升。历史上看，中国的产能利用率走势领先美国 3-9 个月。新冠疫情打乱了全球复苏和资本开支周期的节奏，中国率先重启，产能利用率走势领先全球 1个季度。图表 18：中国的产能利用率领先美国反弹 1 个季度83858179807775757370716965672000-032001-042002-052003-062004-072005-082006-092007-102008-11200

30、9-122011-012012-022013-032014-042015-052016-062017-072018-082019-092020-106560工业产能利用率:当季值 %美国:工业产能利用率:全部工业:季调（右） %来源：Wind、国金证券研究所注：2013 年前中国工业产能利用率为年度数据 中国的资本开支增速已回升为正，领先于欧美日。欧美日资本开支增速在- 5%到-35%不等，且 2021 年 2 季度以来有回升迹象，中国资本开支增速自2020 年 2 季度开始逐渐上升，2021 年 2 季度沪深 300 资本开支增速达2.98%。图表 19：中国资本开支进程快于欧美日15%5%

31、0%-5%-10%-15%-20%-25%-30%10%-35%标普500资本开支增速日经225资本开支增速欧元区斯托克50资本开支增速沪深300资本开支增速来源：Wind、Bloomberg、国金证券研究所- 16 -敬请参阅最后一页特别声明投资策略系列 从宏观拓展指标看，在前期央行释放流动性对冲新冠疫情的影响后，当前中国 PMI 订单处于景气区间，PMI 出厂价格持续回升，工业品价格已经大幅提升，与历史上资本扩张时期的经济复苏状态相同。图表 20：国内货币宽松后订单增加、价格提升6511.56011.05510.55010.0459.5409.0358.5308.0257.5207.0PM

32、I:新订单%PMI:出厂价格%M2同比（右，%）来源：Wind、国金证券研究所从微观拓展指标看，A 股非金融上市公司的盈利和资本开支自 2020Q2 起持续回升，已经超越疫情前的增速。宏微观拓展指标均印证了当前中国处于资本开支的扩张期。图表 21：A 股盈利和资本开支自 2020Q2 起持续回升9.08.58.07.57.06.56.05.55.030%25%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%来源：Wind、国金证券研究所四、以史为鉴：每轮资本开支扩张期市场表现- 17 -敬请参阅最后一页特别声明投资策略系列资本开支扩张的行业股价并不绝对上涨2003Q2 后消费信心回暖，人们对航

33、空交运的阴影逐步淡化，交通运输业投资大幅反弹，但伊拉克战争推升油价，加重运输成本的同时挤压盈利，另外伊莎贝尔飓风给交运业造成严重损失，美股交通运输业的股价相对标普 500 并没有明显的涨幅。2008 年次贷危机后全球刺激下流动性宽裕，2009Q3 后房地产投资大幅提升，美股随后两年走出了大牛市，其中房地产业涨幅尤其大，高达 80%。2017 年虽然国际油价回升并逐步企稳，采矿能源业的投资降幅也逐渐触底，2018 年起能源业的投资增速转正，但 2012 年美国页岩油革命之后，石油供应大增，油价仍然处于相对低位，市场担忧产能过剩，能源股延续了一贯的不佳表现。图表 22：2003 年美股交通运输业涨

34、幅不佳标普500交运指数相对标普500（标准化，基期为2013年初）1.201.151.101.051.000.950.900.850.80来源：Bloomberg、国金证券研究所图表 23：2009 年次贷危机后美股房地产业涨幅明显1.50标普500房地产指数相对标普500（标准化，基期为2009年初）1.401.301.201.101.000.900.802009/1/22009/2/172009/3/312009/5/132009/6/252009/8/72009/9/212009/11/22009/12/152010/1/292010/3/152010/4/272010/6/92010

35、/7/222010/9/22010/10/152010/11/292011/1/112011/2/242011/4/72011/5/202011/7/52011/8/162011/9/282011/11/92011/12/220.70来源：Bloomberg、国金证券研究所- 18 -敬请参阅最后一页特别声明投资策略系列图表 24：2017 年能源股表现不佳1.101.000.900.800.700.600.502017/1/32017/2/92017/3/202017/4/262017/6/22017/7/112017/8/162017/9/222017/10/302017/12/62018

36、/1/162018/2/222018/4/22018/5/82018/6/142018/7/232018/8/282018/10/42018/11/92018/12/192019/1/292019/3/72019/4/122019/5/212019/6/272019/8/52019/9/112019/10/172019/11/220.40美股行业指数相对标普500（标准化，基期为2017年初）标普500能源指数来源：Bloomberg、国金证券研究所资本开支扩张时期常伴随大宗商品涨价从全球资本开支的行业分项来看，能源及材料、工业是资本开支最大的两个行业，分别占全球的 27%和 20%。历史上看

37、，资本开支扩张时期也常伴随大宗商品涨价，大宗商品作为能原材料、工业的上游，需求增长导致其涨价也不足为奇。自 2020 年下半年起，大宗商品处于涨价趋势中。图表 25：能源材料和工业是全球资本开支大项全球企业资本支出份额（按行业划分）15% 17% 17% 16% 16% 15% 15% 16% 17% 16% 15% 16% 15% 15%12% 13% 14% 13% 12% 12% 13% 15% 17% 17% 17% 16% 17% 18%19% 18% 18% 18% 20% 19% 18% 19%20% 21% 21% 21% 20% 20%36% 36% 37% 38% 38%

38、39% 38% 33% 27% 27% 28% 28% 27% 27%13% 12% 10% 11% 11% 11% 12% 13% 15% 15% 15% 15% 15% 15%100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%消费能源及材料医疗保健工业信息科技及通讯公用事业来源：S&P、国金证券研究所- 19 -敬请参阅最后一页特别声明投资策略系列图表 26：资本开支扩张时大宗商品通常涨价200180160140120100806040200中国大宗商品价格指数:总指数来源：Wind、国金证券研究所每轮资本开支扩张阶段中游资本品行业表现具有明显超额收益每轮资本开支扩张对中游

39、资本品行业形成明显支撑，资本品行业股价往往 提前上涨，整体呈现一定的超额收益。2003-2004 资本开支扩张阶段， 2009-2010 年上半年资本开支扩张阶段，2016-2017 年资本开支扩张阶段，随着美国资本品订单的持续回升，对资本品需求形成有力支撑，映射到股 票市场中，标普 500 资本品行业相对标普 500 指数呈现明显的超额收益。 此外，资本品行业相对表现基本领先资本品订单增速。图表 27：每轮中游资本品均资本开支扩张和股价上涨标普500资本财货指数相对标普500（标准化，基期为2003年初）标普500资本财货指数美国:制造业新订单:核心资本品(剔除国防和飞机):季调:同比（%，

40、右）1.251.201.151.101.051.000.950.900.853020100-10-20-300.80-40- 20 -敬请参阅最后一页特别声明投资策略系列来源：Bloomberg、国金证券研究所A 股与美股资本开支和市场风格有一致性，但不可忽视政策和事件冲击对行业股价的影响全球资本开支进程具有同步性，市场风格也相似，但国内行业政策导向和事件性冲击等均能导致A 股与美股细分行业走势不一致。2003 年美股和 A 股的顺周期板块均涨幅较大。2003Q3 起美股交通运输行业的资本开支增速逐渐回升，A 股交运业投资增速也在 2003Q4 迅速反弹至 89%。美国受到飓风灾害冲击，交运业

41、损失严重，股价相对标普 500 下跌，而A 股交通运输等顺周期行业涨幅在 0-30%，超越全 A 表现。图表 28：2003 年 A 股交运业涨幅巨大1.801.701.601.501.401.301.201.101.000.900.80100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%2003/012003/032003/052003/072003/092003/112004/012004/032004/052004/072004/092004/112005/012005/032005/052005/072005/092005/110%交通运输/万得全A涨跌幅（标准化，基期2003年初）交通运输资本开支增速（右）来源：Wind、国金证券研究所 2009 年美股各行业走出了一波牛市，A 股受益于宽松的流动性和资本开支扩张，制造业、科技和消费相关行业亦均上涨。不同于美股房地产的超额上涨，A 股房地产的股价在 2010 年国内楼市调控政策