融资融券盘点与展望

1、2021Q2 两融市场回顾市场化转融资业务有望推出为更好地满足证券公司多样化的融资需求，优化完善转融通制度，提高资本市场资源配置效率，据证金公司网站披露，证金公司正在推进优化转融资业务，将原“固定期限、固定费率”改为实行市场化的竞价交易机制。目前，转融资业务仍然沿用“固定期限、固定费率”的交易方式，期限不够灵活，费率调整存在一定滞后性，难以适应证券公司多样化、差异化的融资需求，有必要改革完善。改革后，转融资业务将采取“灵活期限、竞价费率”的交易方式，证券公司可以在法定期限范围内灵活确定资金具体使用期限，并在证金公布的转融资费率下限基础上自主灵活报价，通过竞价方式达成转融资交易。下一步，证金将做

2、好业务规则和技术系统等各项准备，分步推进，稳妥实施。表 1：近期两融相关政策和法规发布时间法规或规则发布机构核心内容2021 年 6 月 30 日证金公司将推出市场化转融资业务证金公司证金公司正在推进优化转融资业务，将原“固定期限、固定费率”改为实行市场化的竞价交易机制。2021 年 2 月 26 日关于政协十三届全国委员会第三次会议第0123 号提案的答复证监会证监会将继续推进扩大融券券源，进一步完善场内多空平衡机制。2020 年 7 月 3 日关于修改中国证券金融股份有限公司转融通证金公司取消证券公司转融通业务保证金提取比业务保证金管理实施细则（试行）第十九条例限制。和转融通业务合同第六十

3、九条的通知2020 年 6 月 12 日创业板转融通证券出借和转融券业务特别深交所注册制新股上市首日起即可作为融资融规定证金公司券标的；中证登将战略投资者配售股票纳入可出借范围；推出转融通市场化约定申报方式；证券公司借入证券当日可供投资者融券卖出。2019 年 8 月 9 日上海证券交易所融资融券交易实施细则深圳证券交易所融资融券交易实施细则上交所深交所扩大融资融券标的范围，取消最低维持担保比例不得低于 130%的限制，扩充担保物范围。2019 年 6 月 14 日公开募集证券投资基金参与转融通证券出证监会允许股基、ETF、战略配售基金和中国证借业务指引（试行）监会认可的其他基金产品参与出借业

4、务。2019 年 4 月 30 日上海证券交易所 中国证券金融股份有限公上交所明确科创板证券出借及转融券业务的标司 中国证券登记结算有限责任公司科创板转证金公司的证券范围。融通证券出借和转融券业务实施细则中证登2015 年 7 月 1 日证券公司融资融券业务管理办法证监会修改客户适当性要求，允许融资融券合约展期，优化融资融券客户担保物违约处置标准和方式。资料来源：证监会、上交所、深交所、证金公司大宗交易融券对冲策略有望打开市场空间2021 年以来，科创板大宗交易额自去年末高点迅速回落，去年末大宗交易额突破 100亿元，近半年来交易额均在 50 亿元左右。今年第三季度科创板将迎来限售股解禁高峰，

5、7月和 8 月的解禁市值分别高达 2250 亿元和 1458 亿元。下半年科创板大宗交易规模有望提升，较大的规模往往伴随着较高的折扣率，加之科创板融券券源较为丰富，为大宗交易融券对冲策略打开了市场空间。图 1：科创板大宗交易额及两融标的折扣率分布图 2：科创板解禁市值（单位：亿元）120%100%80%60%40%20%0%有折价折价5%及以上折价10%及以上大宗交易额（亿元，右轴）12010080604020040003500300025002000150010005000资料来源：Wind，注：数据截止 2021/6/30资料来源：Wind，注：数据截止 2021/6/30战略投资者出借比

6、例保持稳定根据相关政策，科创板战略投资者配售获得的在承诺的持有期限内的股票可参与科创板证券出借。今年 2 季度以来，有大宗交易的科创板个股战略投资者出借比例稳定维持在 40%左右，战略投资者能够长期提供稳定的券源，在大宗交易融券对冲策略中较受青睐。图 3：科创板战略投资者出借比例60%55%50%45%40%35%30%25%20%有大宗交易无大宗交易资料来源：Wind，注：数据截止 2021/6/3014 天转融券合约比例大幅提升截止2021 年 6 月末，科创板转融券 28 天和 182 天合约占比分别为 50.06%和 8.41%，两者合计接近 60%。非科创板转融券 28 天和 182

7、 天合约占比分别为 36.31%和 9.22%，两者合计占比约为 45%。此外，科创板和非科创板转融券 14 天合约占比均有较大比例的提升，提升幅度均在 10%左右。图 4：科创板个股转融券出借期限结构分布图 5：非科创板个股转融券出借期限结构分布3D7D14D28D182D3D7D14D28D182D100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%2020012020022020032020042020052020062020072020082020092020102020112020122021012021022021032021042021052021062021070%1

8、00%90%80%70%60%50%40%30%20%10%2020012020022020032020042020052020062020072020082020092020102020112020122021012021022021032021042021052021062021070%资料来源：Wind，注：数据截止 2021/6/30资料来源：Wind，注：数据截止 2021/6/30担保物和融资持仓估值均处于历史偏低水平已经发生的融资可能成为市场潜在的卖盘，尤其是当市场出现系统性风险的时候，大幅下跌会快速削减担保物的价值，很多投资者会选择卖出融资买入的股票以提升保证金比例，卖出操作又

9、会导致新一轮的下跌从而产生负反馈效应。这里我们分别从担保物和融资持仓两方面对估值进行分析。由于现金和债券的价值变动不大，因此这里仅分析股票作为担保物的情况。中国证券金融股份有限公司每日会披露担保证券的情况，示例如下表。根据这一数据，我们可以计算担保物的总体估值。表 2：2021 年 6 月 15 日担保证券市值前 10 的股票上一交易日末当日担保证券当日末担保证当日末担保证当日末证券总当日末担保证券市值占该证证券代码证券简称担保证券数量（%）600519贵州茅台5,075.2-9.25,065.91,111.027,548.44.0601318中国平安106,416.0195.6106,611

10、.6715.07,265.59.8002714牧原股份79,866.5-182.479,684.1492.53,252.615.1300059东方财富155,087.1-165.5154,921.6477.93,188.615.0300750宁德时代8,288.9-39.18,249.8367.110,366.23.5601012隆基股份32,574.0115.032,688.9346.54,098.88.5000725京东方499,554.46,960.0506,514.4309.52,069.015.0600030中信证券125,205.673.6125,279.1307.92,617.4

11、11.8002594比亚迪13,140.6-82.713,057.9303.44,212.37.2000858五粮液9,928.221.79,950.0297.811,616.12.6（万股）数量变动（万股）券数量（万股）券市值（亿元）市值（亿元）券总市值比重资料来源：中国证券金融股份有限公司，计算方式采用整体法，公式如下： 当日末担保证券市值担保证券整体 PE = 当日末担保证券市值 /当日末证券总市值 归母净利润其中 i 表示第 i 支股票。计算结果如下图所示。其中，第一个数据 2015-06 指的是 2015 年 6 月 12 日，这是2015 年的熊市下跌的前一日，可以看到，该日的担保

12、物总体估值为 36.4x，2015-2020 年末的估值分别为 34.5x、29.5x、24.7x、14.2x、22.2x 和 25.9x，2021 年 6 月 15 日的估值为 21.8，在历史中来看，属于偏低的水平。因此，从股票担保物的估值来看，下跌风险并不算高。值得注意的是，在 2020 年 8 月底时估值曾经达到 29.5，但之后，尽管市场继续上涨，但企业盈利逐渐消化了估值。图 6：股票担保物的整体 PE（x）36 35302528 29 2722 22 22 2024 24 2626 27 26 25 2423 21 22 22144035302520151050资料来源：Wind，

13、证金公司，注：数据截止 2021/6/30融资余额 PE 的计算方式与担保物的类似，具体如下： 当日末证券融资余额融资余额 PE = 当日末证券融资余额 /当日末证券总市值 归母净利润下图展示了融资余额 PE 的历史序列，可以看到趋势和当前的估值与担保物十分相近，目前也是处于偏低的估值。图 7：融资持仓的整体 PE3733302327 28 26 25 27 26 25 2622 21 2124 23 24202422 22 21144035302520151050资料来源：Wind，注：数据截止 2021/6/30股票两融余额接近 1.6 万亿元，市场情绪有所回落信用账户数量 577 万户，

14、净增约 3.4 万户截止 2021 年 5 月末（官方数据披露有一定的滞后），我国信用账户总数 577 万户，其中个人账户 573 万户，机构账户 3.5 万户，个人账户占比超过 99%。从 2011 年起，信用账户数量经历了一段快速增长期，2015 年市场经历了大幅波动后，信用账户数量进入了稳步增长期，月均增速在 2 万户左右。随着近期两融政策的改革及市场交投的活跃，2021年 4 月信用账户净增加 3.4 万户。图 8：个人和机构两融账户数量及结构个人机构合计（百万户，右轴）100.0%8799.5%6599.0%4398.5%2198.0%020112012201320142015201

15、620172018201920202021资料来源：Wind，注：数据截止 2021/6/30股票两融余额 1.59 万亿元，融券余额 1351 亿元根据交易所披露的数据，截止 2021 年 6 月末，全 A 两融余额 1.59 万亿元，环比上升 4.08%，其中融资余额为 1.45 万亿元，融券余额为 1351 亿元，两融余额占 A 股自由流通市值比例约为 4%。随着融券制度的不断完善，A 股融券余额呈现稳步快速上升的趋势。表 3：A 股两融交易及余额统计（单位：亿元）两融余时间范日均融资融资余围买入额额融券余额两融余额额自由流通市余额环比增速额额额占比占比值占比2021Q272970939

16、3911.71%8.78%145641351159154.08%8.83%2021Q1823818474411.50%9.22%133821242146244.25%2.43%2020Q4668652373112.10%8.79%131161161142774.14%10.77%2020Q3982947433613.19%9.77%12187702128894.19%26.89%2020Q2563550191812.41%8.85%9919238101583.73%8.79%2020Q1837830171613.48%9.92%920912793373.98%4.39%2019Q4396386

17、101012.60%9.05%88519489443.65%7.72%2019Q3379376101013.24%8.37%82228083033.71%4.79%2019Q2493496101016.51%8.53%78715279233.60%-2.98%日均融资偿还日均融券卖出日均融券偿还两融交易标的两融交易全 A资料来源：Wind，注：数据截止 2021/6/30截止 2021 年 6 月末，A 股日均融资买入额和偿还额分别为 729 亿元和 709 亿元，日均融券卖出额和偿还额分别为 39 元和 39 亿元。两融交易标的占比和全 A 占比分别为 11.71%和 8.78%。从交易活跃

18、度来看，环比上期有所下降。图 9：A 股融资余额统计（单元：亿元）图 10：A 股融券余额统计（单位：亿元）150001400013000120001100010000900080007000201807022018081320180925201811132018122520190214201903282019051520190627201908082019092020191108201912202020021120200324202005112020062220200805202009162020110520201217202101292021031920210506202106186000

19、融资余额中证800（右轴）65006000550050004500400035003000250020001600140012001000800600400200201807022018081320180925201811132018122520190214201903282019051520190627201908082019092020191108201912202020021120200324202005112020062220200805202009162020110520201217202101292021031920210506202106180融券余额中证800（右轴）65006

20、00055005000450040003500300025002000资料来源：Wind，注：数据截止 2021/6/30资料来源：Wind，注：数据截止 2021/6/30本月融资净买入 589 亿，市场情绪有所回落截止 2021 年 6 月，A 股融资净买入 589 亿，融券净卖出 12 亿元，市场运行整体较为平稳。随着融券制度改革红利的释放，A 股长期以来两融规模极不均衡的现象正逐步改善。虽然近期 A 股市场融券余额持续快速增长，但融券余额仍仅占融资余额的 9%，相比于海外成熟市场 30%左右的比例还有较大的提升空间。图 11：A 股融资净买入统计（单元：亿元）图 12：A 股融券净卖出

21、统计（单位：亿元）4003002001000-100-20020180702201808132018092520181113201812252019021420190328201905152019062720190808201909202019110820191220202002112020032420200511202006222020080520200916202011052020121720210129202103192021050620210618-3007000融资净买入中证800（右轴）60005000400030002000100003020100-10-20-30-40-502

22、0180702201808132018092520181113201812252019021420190328201905152019062720190808201909202019110820191220202002112020032420200511202006222020080520200916202011052020121720210129202103192021050620210618-607000融券净卖出中证800（右轴）6000500040003000200010000资料来源：Wind，注：数据截止 2021/6/30资料来源：Wind，注：数据截止 2021/6/30从融券

23、交易活跃度情况来看，5 月以来融资买入全 A 占比较前期有所下降，均值为 8.41%，上月为 8.46%，整体略高于历史均值水平。5 月以来融资买入全 A 占比增速大部分时间位于零轴下方，市场情绪有所回落。图 13：A 股融资买入全 A 占比图 14：A 股融资买入全 A 占比增速（20 日均）13%12%11%10%9%8%7%6%5%融资买入全A占比中证800（右轴）65006000550050004500400035003000250020180702201808132018092520181113201812252019021420190328201905152019062720190

24、80820190920201911082019122020200211202003242020051120200622202008052020091620201105202012172021012920210319202105062021061820004%3%2%1%0%-1%-2%2018070220180813201809252018111320181225201902142019032820190515201906272019080820190920201911082019122020200211202003242020051120200622202008052020091620201

25、1052020121720210129202103192021050620210618-3%融资买入全A占比增速（20日均）中证800（右轴）70006000500040003000200010000资料来源：Wind，注：数据截止 2021/6/30资料来源：Wind，注：数据截止 2021/6/30科创板融券交易活跃度提升较大创业板和科创板融券余额占比持续提升从融资余额指数分布层面，截止 2021 年 6 月，沪深 300、中证 500、中证 1000 和其他个股融资余额占比分别为 49.2%、23.8%、17.3%和 9.7%。2020 年 10 月以来，沪深 300 融资余额占比持续提

26、升。指数融券余额方面，截止 2021 年 6 月，沪深 300、中证 500、中证 1000 和其他个股融券余额占比分别为 60.8%、14.8%、6.9%和 17.5%。图 15：A 股融资余额宽基指数板块分布（单位：亿元）图 16：A 股融券余额宽基指数板块分布（单位：亿元）1600014000120001000080006000400020000中证1000沪深300中证500其他16001400120010008006004002000中证1000沪深300中证500其他资料来源：Wind，注：数据截止 2021/6/30资料来源：Wind，注：数据截止 2021/6/30从融资余额板

27、块分布层面，截止 2021 年 6 月，主板、创业板和科创板融资余额占比分别为 84.5%、12.3%和 3.2%。2019 年初至今，各板块间融资余额占比整体变化不大，创业板占比略有增加。板块融券余额方面，截止 2021 年 6 月，主板、创业板和科创板融券余额占比分别为69.8%、10.8%和 19.4%。2021 年以来，创业板和科创板融券余额占比持续提升。图 17：A 股融资余额市场板块分布（单位：亿元）图 18：A 股融券余额市场板块分布（单位：亿元）1600014000120001000080006000400020000主板创业板科创板1600140012001000800600

28、4002000主板创业板科创板资料来源：Wind，注：数据截止 2021/6/30资料来源：Wind，注：数据截止 2021/6/30从融资余额自由流通市值占比来看，主板、中小板和科创板融资余额占比较为接近，创业板占比较低。年初以来，创业板融券余额占比快速提升，但仍远低于科创板。图 19：A 股各市场板块融资余额自由流通市值占比图 20：A 股各市场板块融券余额自由流通市值占比5.0%4.5%4.0%3.5%3.0%2.5%2.0%1.5%1.0%0.5%2019012019032019052019072019092019112020012020032020052020072020092020

29、112021012021032021050.0%主板创业板科创板0.40%0.35%0.30%0.25%0.20%0.15%0.10%0.05%0.00%主板创业板科创板（右轴）2.50%2.00%1.50%1.00%0.50%2019012019032019052019072019092019112020012020032020052020072020092020112021012021032021050.00%资料来源：Wind，注：数据截止 2021/6/30资料来源：Wind，注：数据截止 2021/6/30科创板融券交易活跃度提升较大从两融交易指数分布层面，截止 2021 年 6 月

30、，沪深 300、中证 500、中证 1000 及其他个股融资交易占比分别为 43.7%、22.4%、21.4%和 12.5%，融券交易占比分别为 46.3%、 23.8%、9.9%和 20.0%。图 21：A 股日均融资买入额宽基指数分布（单位：亿元）图 22：A 股日均融券卖出额宽基指数分布（单位：亿元）120010008006004002000中证1000沪深300中证500其他中证1000沪深300中证500其他6050403020100资料来源：Wind，注：数据截止 2021/6/30资料来源：Wind，注：数据截止 2021/6/30从两融交易板块分布层面，截止 2021 年 6

31、月，主板、创业板及科创板个股融资交易占比分别为 77.4%、17.1%和 5.5%，融券交易占比分别为 64.4%、15.0%和 20.6%，科创板占比较 5 月提升 4 个百分点，融券交易活跃度提升较大。图 23：A 股日均融资买入额市场板块分布（单位：亿元）图 24：A 股日均融券卖出额市场板块分布（单位：亿元）120010008006004002000主板创业板科创板主板创业板科创板6050403020100资料来源：Wind，注：数据截止 2021/6/30资料来源：Wind，注：数据截止 2021/6/30科技产业两融交易持续活跃电子、非银和医药融券余额较高按中信证券一级行业统计，2

32、021 年 6 月，日均融资余额排名前 3 的行业为医药、非银和电子，日均融券余额排名前 3 的行业为电子、非银和医药。日均两融余额排名前 5 的行业占比分别为 43%和 59%。相比于融资余额，融券余额的行业集中度较高。图 25：A 股 2021 年 6 月日均融资余额行业分布图 26：A 股 2021 年 6 月日均融券余额行业分布10%10%9%57%7%7%医药非银行金融电子计算机电力设备及新能源其他电子14%41%13%12%9%11%非银行金融医药银行食品饮料其他资料来源：Wind，资料来源：Wind，融资买入成交占比排名前 3 为非银、交运和房地产截止 2021 年 6 月，融资

33、买入额成交占比较高的行业为非银、交运和房地产。融资余额自由流通市值占比较高的行业为综合金融、农林牧渔和有色。整体来看，融资买入成交占比和融资余额自由流通市值占比排名与两融余额排名差异较大。图 27：A 股 2021 年 6 月日均行业融资买入额成交占比14%12%10%8%6%4%2%非银行金融交通运输房地产 石油石化煤炭有色金属计算机 汽车电力设备及新能源医药银行通信钢铁国防军工电子综合传媒综合金融农林牧渔食品饮料商贸零售基础化工建筑轻工制造 消费者服务家电机械电力及公用事业建材纺织服装0%资料来源：Wind，图 28：A 股 2021 年 6 月日均行业融资余额自由流通市值占比10%9%8

34、%7%6%5%4%3%2%1%综合金融农林牧渔 有色金属 非银行金融通信房地产 商贸零售计算机 综合煤炭国防军工石油石化钢铁传媒建筑电子医药汽车电力及公用事业交通运输基础化工电力设备及新能源轻工制造建材机械纺织服装银行家电食品饮料消费者服务0%资料来源：Wind，科技产业两融交易持续活跃从产业分布来看，科技产业融资买入额和融资余额占比均排名第一；科技产业融券卖出额占比排名第一，金融产业融券余额占比排名第一。图 29：A 股 2021 年 6 月产业板块融资余额及交易额占比分布图 30：A 股 2021 年 6 月产业板块融券余额及交易额占比分布25%20%25%融券余额全体占比金融制造科技消费

35、医疗健康基地周期融券卖出额全体占比20%融资余额全体占比科技金融制造基地周期消费医疗健康融资买入额全体占比15%15%10%5%10%5%0%0%5%10%15%20%25%30%0%0%5%10%15%20%25%30%资料来源：Wind，资料来源：Wind，港股 ETF、黄金 ETF 是 ETF 融资交易主力品种ETF 两融余额小幅下降，活跃度略有下降从两融规模来看，截止 2021 年 6 月，ETF 两融余额 1820 亿元，其中融资余额 1611亿元，融券余额 209 亿元。两融交易活跃度有所下降，从上期的 6.00%下降至 5.34%，日均融资买入额 30.9 亿元，日均融券卖出额

36、3.6 亿元，两融交易标的占比为 12.60%表 4：A 股 2021 年 6 月 ETF 两融交易及余额统计（单位：亿元）日均融资买入日均融资偿还日均融券日均融券两融交易两融交易时间范围额额卖出额偿还额标的占比占比融资余额融券余额两融余额2021Q230.931.33.63.912.60%5.34%161120918202021Q139.038.94.84.712.10%6.00%163620818442020Q437.336.94.43.315.32%6.80%163120918402020Q347.943.34.74.015.35%8.27%161213417462020Q229.227

37、.42.72.314.69%6.97%13078613932020Q132.931.73.43.213.77%6.92%12014912502019Q416.915.72.22.115.43%4.45%11324411772019Q315.414.82.12.115.04%4.94%10603610952019Q220.818.72.82.815.26%6.21%10313610672019Q117.315.42.22.413.69%5.74%90741947资料来源：Wind，H 股 ETF、黄金 ETF 融资余额排名前列截止 2021 年 6 月，融资余额排名前三的 ETF 分别是 2 只

38、黄金 ETF 和恒生 ETF。融资余额大于 50 亿元的 ETF 共有 7 只。在这 7 只 ETF 中，有 2 只港股宽基 ETF，3 只黄金 ETF，沪深 300ETF 和上证 50ETF 分别有 1 只。从融券余额规模来看，除中证 500ETF（510500.SH）外，其他 ETF 融券余额均较低。518880.SH黄金 ETF4.4还额4.2284.4易占比33.27%159934.SZ黄金 ETF3.93.2261.844.56%159920.SZ恒生 ETF2.93.0259.930.45%510900.SHH 股 ETF1.62.0256.823.34%159937.SZ黄金 9

39、9991.41.5174.545.51%510300.SH沪深 300ETF1.41.493.96.13%510050.SH上证 50ETF1.71.874.59.10%512880.SH证券 ETF2.52.526.315.91%512000.SH券商 ETF1.31.319.915.86%513050.SH中概互联网 ETF0.80.714.99.35%518800.SH黄金基金 ETF0.10.111.34.03%510330.SH300ETF 基金0.20.110.43.51%159919.SZ300ETF0.10.19.81.57%513500.SH标普 500ETF0.00.19.411.65%510500.SH中证 500ETF0.30.38.03.24%512660.SH军工 ETF0.70.76.59.17%512800.SH银行 ETF0.40.36.412.36%513100.SH纳指 E