金工深度研究：周期状态逐步切换拐点或陆续显现

1、周期状态切换是渐变过程，建议谨慎观察各资产顶部底部形态CRB 综合现货指数表征全球代表性大宗商品的总体走势，同时也是定位实体经济的重要标我们通常以CRB综合现货指数的周期状态作为实体经济的表征也作为分析各资产态的重要“参考系。当前CRB综合现货指数短周期处于顶部拐点区域中周期下行长周期上行短周期通主导资产价格短期走势，在拐点附近不确定性相对较高，暂未显现明确的趋势。从三周期叠加的拟合回归曲线来看，三周期能较好解释同比序列的走势，整体拟合效果较佳。外推预测显示拟合同比序列或将拐头向下，意味着实体经济上行动能减弱。图表：B综合现货指数三周期状态图表：B综合现货指数同比序列与合回归曲线.%.%.%.

2、%.%0.5%1.0%1.5%年月2年月0%0%0%2%4%年月年月年月年月年年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月同比序列回归拟合曲线资料来源Win，预测资料来源Win，预测从国内股票的三周期来看当前A股短周期处于顶部拐点区域中周期上行形成一定支撑，长周期处于底部，拟合回归曲线或即将拐头。7月末上证指数对数同比序列回落至0附近或意味着牛市已近尾声随着周期状态见顶A股或难有趋势性投资机会后续大概率相对弱势，或只能支撑结构性行情。图表：上证指数三周期状态图表：上证指数同比序列与拟合回归曲线.%.%.%.

3、%.%1.0%2.0%3.0%6年月6年月5%0%0%5%10%8年月0年月2年月4年月6年月8年月08年月0年月2年月4年月6年月8年月0年月2年月4年月6年月8年月0年月2年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月上证指数短周期上证指数中周期上证指数长周期上证指数取同比上证指数回归拟合曲线资料来源Win预测资料来源Win，预测对于利率指标，我们考察0 年期国债到期收益率的同比变化量，即12 期差分序列。从期状态来看，利率短周期同样处于顶部区域，差分序列与回归拟合曲线均呈现拐头向下的迹象，债券资产的投资机会或逐渐明朗。 中国年期国债到期收益率短周期中国年期国债到期收益率中周

4、中国年期国债到期收益率长周图表：中国利三周期状态 中国年期国债到期收益率短周期中国年期国债到期收益率中周中国年期国债到期收益率长周2%4%6%年月年月5%中国年期国债到期收益率2中国年期国债到期收益率2期差分 中国年期国债到期收益率回归拟合曲线5%0%0%5%10%10%20%年月年月年月年年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年年月年月年月年月年月年月年月年月年月结合库存指标进行判断，可以看出当前中国库存同比序列短周期位于高位，意味着库存同样处于筑顶阶段。观察CRB 综合现货指数、上证指数、中国0 年期国债到期收益率、国库存等多个指标的周期状态，发现各指标的短周期基

5、本同步，相互印证短周期筑顶的结论，或预示经济扩张周期已近尾声。 图表：中国库存同比三周期状态图表 0%0%0%0%0% 2%4%6%8%6年月6年月50%00%50%00% 50 00%0%年月年月年月年月年年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月8年月0年月2年月4年月6年月8年月0年8年月0年月2年月4年月6年月8年月0年月2年月4年月6年月8年月0年月2年月中国库存同比中国库存同比回归拟合曲线资料来源Win预测资料来源Win，预测。图表：全球主要股票指数短周期1%2%3%年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年

6、月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月上证指数短周期纳斯达克指数短周期标普短周期日经短周富时短周期德国DA短周期澳洲标普短周期资料来源Win，预测从全球主要股票指数的短周期可以看出，代表性股票资产的短周期运行节奏相对同步，但各资产之间存在一定的相位差，周期滤波的历轮顶部与底部拐点都是陆续出现的。站在市场的角度来看我们通常综合多个常见的指标对周期状态进行判断以期结论的相互印证因此，从第一个资产形成拐点到各类指标完成拐头的时间段内都可能被认为是周期拐点区域，前后或长达数月。而在拐点区域内我们建议紧密跟踪各指标的走势变化，实时观察顶部与底部形态。数00，一情击升后行年1 后5 7 反至2。图

7、表： 美元指数 0年以来走势第一次底部区域第二次第一次底部区域第二次底部区域0200000/1/200/1/300/2/300/3/500/3/600/4/600/5/700/5/800/6/800/7/900/7/000/8/000/9/000/1/100/1/2200/1/1200/1/300/1/2401/1/401/2/401/2/501/3/801/4/801/4/901/5/001/6/001/7/101/7/2资料来源Win，此外，比特币可能是首个呈现顶部形态的关键资产。考察周频收盘价可以发现比特币期货在今年三四月份形成头部，4 月中旬创下近一年的最高点，当前已明显开始回落。事实

8、上比特币的走势对A股有一定的参考价值从趋势来看两者均在7年底至8年初形成局部顶部在8年末触底9年两者先后拉升然后横盘震荡0年初回落后年内持续抬升。目前比特币已形成相对明显的头部，A股或进入震荡筑顶阶段。图表： 比特币期货走势资料来源Win，图表： 比特币与上证指数（.）图表： 比特币与上证指数（.）0,005,000,005,000,00,000,00,00,00,00,00,00,0007/107/1/2208/2/208/4/208/6/208/8/208/1/2208/1/2209/2/209/4/209/6/209/8/209/1/2209/1/2200/2/200/4/200/6/2

9、00/8/200/1/2200/1/220,000,000,000,000,000,000,000,00,00,00,00,00,0000/100/1/100/1/1500/1/2901/1/201/1/601/2/901/2/301/3/901/3/301/4/601/4/001/5/401/5/801/6/101/6/501/6/901/7/301/7/7比特币期货上证指数（右）比特币期货上证指数（右）资料来源Win，资料来源Win，根据各指标的周期状态判断当前市场或已处于扩张周期的尾声是牛熊转换的关键观察期美元和比特币作为防御资产和进攻资产的典型代表，率先呈现底部、顶部形态或意味着市场牛

10、熊转换信号初现。后续各资产有望陆续筑顶或筑底，逐步完成周期状态的切换。7月风险资产与防御资产相持，后续债券性价比或提升在周期状态切换的过程中，各类资产的走势大概率震荡反复，呈现一定的相持状态。我们统计7 月以及今年以来全球主要股票、债券、商品类资产的涨跌幅，可以看出今年以来风险资产明显占优，全球大宗商品表现领先，以接近%的涨幅领跑各类资产。债券资产对弱势，美国、英国等主要国家债券录得负收益。股票资产中，美国股票领涨，日本与新兴市场表现平淡。7 近得1%。图表： 全球主要股票 7月涨跌幅图表： 全球主要股票今年以来涨跌幅（至 7月末）.%.%.% .%.%.%.%2%4%6%8%中国股票德日美国

11、本国股股股票票票澳新英洲兴国股市股票场股票0%.%.%.%.%.%.%.%.%0%5%中德日国国本股股股票票票美澳新英国洲兴国股股市股票票场股票资料来源：BlombrWin，资料来源：BlombrWin，图表： 全球主要债券 7月涨跌幅图表： 全球主要债券今年以来涨跌幅（至 7月末）.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%中 美 英 德 澳 国 国 国 国 洲 国 国 国 国 国 债 债 债 债 债 .%.%.%.%.%.%1%2%3%4%中美国国国国债债英德澳日国国洲本国国国国债债债债资料来源：BlombrWin，资料来源：BlombrWin，图表： 全球主要商品 7月涨跌幅

12、图表： 全球主要商品今年以来涨跌幅（至 7月末）.%.%0%.%.%.%.%.%0%5%0%.%.%.%全球大宗商品资料来源：BlombrWin，资料来源：BlombrWin，当前市场处于周期拐点附近，各类资产未有明显趋势，后续债券资产的投资机会或越来越明朗，但股票与商品的投资价值大概率不会急速大幅下滑。根据市场周期状态我们判断，在风险资产与防御资产相持的过程中，防御资产会逐步占优，而风险资产则可能在震荡反复的过程中逐渐弱势，8月各类资产的投资性价比排序预测为：债券商品股票。华泰周期精选 1型策略业绩表现2021年 7月业绩表现HCL-1策略指数在1年7月上涨%，月内最大回撤-%，净值大体震荡

13、。图表： LES1样本外净值及回撤（.0.）HCLES1,00,90,80,70,60,50,4001/601/6/001/7/101/7/201/7/301/7/401/7/501/7/601/7/701/7/801/7/901/7/001/7/101/7/201/7/301/7/401/7/501/7/601/7/701/7/801/7/901/7/001/7/101/7/201/7/301/7/401/7/501/7/601/7/701/7/801/7/901/7/0资料来源Win，样本外业绩表现自0年4月0日指数发布以来策略净值稳中有升样本外年化收益率达到3.7%，夏普比率达到最大回撤

14、仅-%实盘以来策略表现符合预期指数点位屡创新高。图表： LES1样本外净值及回撤（.0.）回撤右)HYCLES1.0.5.0.5.0.5.01%1%2%2%年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月资料来源Win，策略年化收益率年化波动率最大回撤夏普比率Camr比率HCES1.%策略年化收益率年化波动率最大回撤夏普比率Camr比率HCES1.%.1%.%.70.49资料来源Win，华泰研究全样本业绩表现全样本回测期间（1.0.0-202.07.1，HCL-1 指数业绩表现较为平稳。年化收益率达到%，夏

15、普比率，最大回撤出现在3 年6 月，为-%，整体回撤稳定在-%以内。图表： LES1净值及回撤回撤右)HYCLES1.5.3.1.9.7.5.3.1.91%2%3%4%5%年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月资料来源Win，图表： LES1全样本业绩表现（.1.）策略年化收益率年化波动率最大回撤夏普比率Camr比率HCES1.6%.6%.%.64.59资料来源Win，图表： LES1月度收益率（.）1月2月3月4月5月6月7月8月9月0月1月2月 年收益0年.%.9%.%.3%.9%.8%.

16、0%.4%1年.%.5%.%.2%.%.%.2%.1%.2%.%.2%.5%.5%2年.%.%.%.0%.9%.%.1%.%.%.%.1%.7%.6%3年.0%.%.%.2%.2%.%.0%.%.1%.4%.4%.4%.4%4年.%.5%.%.%.0%.6%.8%.6%.3%.3%.8%.4%.9%5年.8%.%.%.%.%.%.7%.1%.3%.%.%.%.0%6年.7%.5%.%.2%.5%.%.7%.4%.%.3%.%.6%.4%7年.6%.0%.1%.4%.3%.8%.6%.4%.0%.3%.1%.6%.%8年.8%.%.%.3%.6%.1%.%.5%.%.1%.1%.1%.8%9年.

17、8%.%.4%.%.4%.3%.4%.3%.%.0%.%.9%.%0年.%.%.%.2%.6%.6%.1%.3%.%.%.8%.7%.1%1年.2%.0%.%.5%.5%.3%.7%.8%资料来源Win，HCL-1策略指数业绩表现稳健长期持有回报可观滚动计算持有HCL-S1策略指数-3年的累计收益率持有一年收益率的平均值及中位数均超过持有三年收益率稳定，绝对收益率最高可达%。图表： LES1持有 3年累计收益率持有 1年收益率持有 2年收益率持有 3年收益率最大值.%.%.%最小值.%.9%.%平均值4%.%.%中位数.1%.%.%资料来源Win，持有年收益率图表： LES1持有 1年累计收益

18、率图表： LES1持有 3年累计收益率持有年收益率0%5%0%年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月0%持有年收益率持有年收益率0%5%0%5%0%年年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月资料来源Win，资料来源Win，华泰周期精选 1型策略简介华泰周期精选1型策略是基于周期理论开发的定量的资产周期轮动策略该指数基本要如下：指数代码：HCLS1指数名称：华泰周期精选1型策略英文名称：HuaaiMutissetCceAlocation eectionIIndx英文简称：HCLS1ndex发布平台：ombrgW

19、nd全球范围内优选股、债、商品底层资产策略在全球范围内优选资产，在不同国家和地区、在发达市场与新兴市场之间进行充分分散化投资。图表： LES1底层资产资产类别股票类标的资产中国股美国股新兴市场股票货币CNY USDUSD资产类别商品债券标的资产全球大宗商中国国债美国国债货币USD CNYUSD德国股票EUR英国国债GBP日本股票JPY德国国债EUR英国股票GBP日本国债JPY澳洲股票AUD澳洲国债AUD资料来源：指数原理长久以来，有效的大类资产配置被视作是投资成功的关键。资产配置的投资实践大体可以分为被动资产配置与主动资产配置两种。被动资产配置认为市场不可预测，投资者只能通过分散化的投资降低组合的波动率从而提升夏普比率。代表性的被动资产配置模型包括均值方差、风险平价、CI等。是04，。，。理论基础HCL1 论关论成报业秩（20。告期的证、。图表： 工业社会的秩序资料来源：在周期存在的验证部分，我们从肉眼可见的周期规律出发，首先从经济金融世界中诸多常见的同步现象上发现周期的存在举例来说在同比的观察视角下我国1同比序列与上证综指同比序列存在类似的