宏观专题：存款基准利率会降

1、宏观专题存款基准利率会降吗？近来，市场就是否会调降存款基准利率分歧较大。我们从原因、改革进程、制约和手段等方面，剖析降低存款基准利率的迫切性、可行性和可能节奏。 1、为何要降存款利率？1）稳增长和降成本诉求需要央行降息。一季度 GDP 增速为负已无悬念，可能的区间：乐观，-5.3%；中性：-7.5%；悲观：-12.6%（附测算表）。 2）多种货币政策工具配合，降低存款利率重要性开始凸显。降成本有两条可用途径：一是引导银行让利给实体企业，这在 Q4 央行货币政策报告中已有提及，但非长久之计。二是通过降准、降 MLF/OMO 利率等方式降低银行负债端成本，引导贷款利率下降。其中：纵向横向看，后续降

2、准空间较为有限，预计再降空间在 50BP-150BP。MLF/OMO 利率调降空间虽有（预计短端下调空间在 15-40BP），但对降低银行负债成本效果有限。测算表明，央行降低 OMO/MLF 利率 15BP，仅可降低银行增量负债成本 0.4BP-4.1BP。 3）全球的低利率/负利率环境创造了条件，尤其是美联储重回零利率。2、降准、降息对银行净息差有何影响？（后附详细测算）总体看，贷款利率下降大幅压缩银行净息差，降低存款基准利率能有较好的对冲效果。测算表明，如果贷款利率下降 20BP，同时 MLF 利率下降 20BP，再结合降准 50BP，根据 MLF 向货币市场利率、同业利率、债券利率传导效

3、果的差别，合计拖累银行净息差 7BP-11BP；如果在此基础上降低银行定期存款利率 20BP，对银行净息差的影响可能在-2BP 至 2BP；如果进一步对所有银行存款利率下调 20BP，银行净息差将上升 4BP-10BP。3、利率市场化背景下，存款基准还有意义吗？调整存款基准利率与深化利率市场化改革并不矛盾。1）存款利率管制名义上已被放开，但为避免过度竞争，仍存在利率上浮限制（一般 30%-40%）。 2）央行多次表示存款基准利率将长期保留，发挥压舱石作用，适时适度进行调整。3）取消存款基准利率可能引发存款加息和加大银行资产负债管理压力。因此，从央行计划路径、银行应对风险能力等角度来看，当前不宜

4、取消存款基准利率和上浮限制。同时，调整存款基准，也不会对利率市场化造成过大的负面影响。4、降存款基准利率有哪些制约？如何突破？制约一：货币政策空间有限。央行短期不会优先采取零利率和负利率政策，但综合央行相关论文，央行已为打破存款利率零下限做好了理论准备。制约二：高通胀之下，可能加剧存款流失。下半年猪价下行将缓解 CPI 结构性通胀，油价下行和疫情影响也将持续拖累 PPI，因此通胀对利率制约逐渐下降。同时，防止存款流失关键在于刺激贷款需求和疏通货币政策传导，后续可通过刺激贷款需求、降准、提高银行资产质量等方式缓解。5、存款基准利率可能怎么降？我们预计分三个步骤执行：压降不规范存款创新产品，规范结

5、构性存款利率和靠档计息定期存款。基于央行 3 月 10 日颁布的“关于加强存款利率管理的通知”，预计未来大额存单、结构性存款等产品收益率将最先下降。下调存款利率上浮比例限制。一般来说，银行大额存单在存款基准利率基础上上浮 40%-50%；定期存款较基准上浮 30%-40%。降低上浮比例限制也可实现调降存款利率的目的。分期限降低存款基准利率：我们预计，活期不动或最多降 10BP；3M、6M、1Y 定存利率年内可能最多降 25BP；2Y 和 3Y 定存利率年内调降幅度可在 25BP-50BP。风险提示：经济下行超预期，货币政策执行力度不及预期。证券研究报告 | 宏观经济研究2020 年 03 月

6、25 日作者分析师熊园执业证书编号：S0680518050004邮箱： HYPERLINK mailto:xiongyuan xiongyuan研究助理何宁邮箱： HYPERLINK mailto:hening hening研究助理刘新宇邮箱： HYPERLINK mailto:liuxinyu liuxinyu相关研究1、一季度 GDP 可能负增，然后呢？2020-03-162、央行四季度货币政策报告的 7 大信号2020-02-203、“降息”空间还有多大？存款利率呢？2020-02-174、如期降准了，“降息”呢？大类资产怎么走？2020-01-015、不是降息的降息，新 LPR 的定与

7、不定2019-08-186 、宏观专题： 利率“ 两轨并一轨” 怎么并？2019-06-02请仔细阅读本报告末页声明内容目录 HYPERLINK l _TOC_250005 为何要降存款利率？ 3 HYPERLINK l _TOC_250004 降准、降息对银行净息差有何影响？ 6 HYPERLINK l _TOC_250003 利率市场化背景下，存款基准还有意义吗？ 9 HYPERLINK l _TOC_250002 降存款基准利率有哪些制约？如何突破？ 10 HYPERLINK l _TOC_250001 存款基准利率可能怎么降？ 12 HYPERLINK l _TOC_250000 风险

8、提示 14图表目录图表 1：Q1GDP 增速敏感性测算 3图表 2：全年经济增速测算 3图表 3：政策利率与LPR 下降幅度不同 4图表 4：我国降准空间较为有限 5图表 5：银行计息负债成本与政策利率关系测算 6图表 6：降息降准对银行净息差影响测算 7图表 7：降息降准对银行净息差影响测算结论 8图表 8：存款基准利率调整过程 9图表 9：央行对存款基准利率的态度 9图表 10：美国利率市场化改革期间利率先上后下 10图表 11：利率市场化后期发生了储贷危机 10图表 12：央行已经为打开货币政策空间做了一定的理论准备 11图表 13：2 月核心CPI 和PPI 走低 11图表 14：结构

9、性存款规模逐渐扩大 12图表 15：2019 年大额存单各期限平均利率 12图表 16：2019 年大额存单各期限平均上浮幅度 12图表 17：2002 年以来各期限存款基准利率调降梳理 13图表 18：活期和 1 年以下定期存款利率已经较低 13图表 19：2 年以上存款利率还有一定压降空间 13近来，市场就是否应该调降存款基准利率引起广泛讨论，支持一方认为央行应降低存款基准利率来缓解银行负债压力，从而更好地引导贷款利率下降；反对一方则认为降存款基准利率面临通胀、利率市场化改革、政策空间、存款流失等多重约束，作用有限且可能加剧存款争夺。我们从原因、改革进程、制约和手段等方面全面剖析降低存款基

10、准利率的迫切性、可行性和可能节奏，以期为市场提供参考。为何要降存款利率？稳增长和降成本诉求需要央行降息。1-2 月经济数据显示经济下行压力加大，一季度 GDP负增已无悬念。3 月生产虽有所改观，但拉动幅度预计有限。高频数据显示 3 月加权平均复工率可能为 81%。一个简单的逻辑是，假设由于技术进步带来的日产量同比增速是 8%左右，那么由于复工率只能达到81%，3 月同比增速或许为1.08*81%/1-1=-12.5%。结合 3 月经济在 Q1 经济比重 40%左右，可以推算Q1 GDP 增速。图表 1：Q1GDP 增速敏感性测算根据日产量增幅差异，分三种情况假设：乐观情形下 3 月二、三产增长

11、 5%-6%，对应 Q1GDP 增速-5.3%；中性情形下 3 月二、三产零增长，对应 Q1GDP 增速-7.5%；悲观情形下 3 月与 1-2 月增速相同，对应 Q1GDP 增速-12.6%。如果按照前述复工率测算的 3 月-12.5%的增速来看，Q1GDP 增速落在悲观和中性之间的可能性最大。情形一：中性情形二：乐观情形三：悲观3月假设依据3月二、三产同比增速为零。3月假设依据3月二、三产同比增速在无疫情情况下增速打85折（隐含的假设是日产量大幅提高）.3月假设依据3月二、三产同比增速与1-2月持平。项目第一产业第二产业第三产业项目第一产业 第二产业 第三产业项目第一产业第二产业第三产业1

12、-2月增速（%）3.00-13.50-13.001-2月增速（%）3.00-13.50-13.001-2月增速（%）3.00-13.50-13.00对经济拉动（百分点）0.11-4.97-7.72对经济拉动（百分点）0.11-4.97-7.72对经济拉动（百分点）0.11-4.97-7.723月增速（%）3.000.000.003月增速（%）3.005.195.953月增速（%）3.00-13.50-13.00对经济拉动（百分点）0.110.000.00对经济拉动（百分点）0.111.913.53对经济拉动（百分点）0.11-4.97-7.72Q1增速（%）3.00-8.10-7.80Q1增速

13、（%）3.00-6.03-5.42Q1增速（%）3.00-13.50-13.00分项贡献率（%）3.8036.8059.40分项贡献率（%）3.8036.8059.40分项贡献率（%）3.8036.8059.40Q1GDP增速（%）-7.50Q1GDP增速（%）-5.32Q1GDP增速（%）-12.58Q1占全年比重（%）22.00Q1占全年比重（%）22.00Q1占全年比重（%）22.00Q1对全年拉动-1.65Q1对全年拉动-1.17Q1对全年拉动-2.77资料来源：Wind，国盛证券研究所测算3 月 18 日政治局常委会会议再提建成小康，对应 Q2-Q4GDP 平均增速可能要在 8.5%

14、-9.9%，稳增长压力加大。结合去年以来高层多次提出要给实体企业降成本，特别是中小微企业；同时专项债扩容大背景下政府债发行降成本诉求也提升，需要货币市场利率、贷款利率、债券市场利率同步下行。图表 2：全年经济增速测算假设 Q1 增速-10%-5%-3%-1%0%1%2%3%5.53%(翻番）目标下Q2-Q4 平均增速9.9%8.5%8.0%7.4%7.1%6.8%6.5%6.2%5%增速目标下 Q2-Q4 平均增速9.3%7.8%7.3%6.7%6.4%6.1%5.9%5.6%4.5%增速目标下 Q2-Q4 平均增速8.6%7.2%6.6%6.1%5.8%5.5%5.2%4.9%4%增速目标下

15、 Q2-Q4 平均增速8.0%6.6%6.0%5.4%5.1%4.9%4.6%4.3%3%增速目标下Q2-Q4 平均增速6.7%5.3%4.7%4.1%3.9%3.6%3.3%3.0%资料来源：国盛证券研究所测算多种货币政策工具配合，降低存款利率重要性开始凸显。降成本有两条可用途径：一是引导银行让利给实体企业，这在 Q4 央行货币政策报告中已有提及，但非长久之计。2019年 8 月 LPR 改革以来，LPR 累计下降 26BP，对应 MLF 只调降了 15BP，大幅拖累银行净息差。因此，短期还可依靠银行让利，但并非长久之计。图表 3：政策利率与LPR 下降幅度不同%3.43.23.02.82.

16、62.42.22.01年期MLF利率7天逆回购利率1年期LPR利率（右轴）%4.354.304.254.204.154.104.054.003.953.9017-0617-0917-1218-0318-0618-0918-1219-0319-0619-0919-1220-03资料来源：国盛证券研究所二是通过降准、降 MLF/OMO 利率等方式降低银行负债端成本，引导贷款利率下降。后续降准空间较为有限，预计再降空间在 50BP-150BP。纵向看，本轮降准持续时间、次数已是历史之最，降准幅度距离 1998 年的历史最高还差 50BP；虽然法定存款准备金率较历史最低值 6%还有较大差距，但是当时

17、7%的超额存款准备金率明显高于当前 2%左右的水平，我国综合的准备金率水平较历史低位也只差 50BP 左右（这里不考虑普惠金融定向降准和三档利率的最低档）。横向看，去年 3 月央行提出我国三档准备金率加权平均的法定存款准备金率是 11%，银行清算用的超额准备金率只有 1%左右。所以，我国银行的总准备金率在 12%左右，接近欧美，大幅低于日本。我们简单测算，如果仅按照法定准备金率中小行 10.5%，大行 12.5%（不考虑三档最低档中农村信用社等更低的准备金率），再加上 2019 年金融机构平均的超额准备金率 1.9%，粗略估计当前总准备金率水平在 13.4%，与欧美国家 12%对照，空间还剩

18、150BP 左右。需要指出的是，如果考虑普惠金融定向降准和 2019 年 5月的并档降准，我国实际的综合准备金率要低于上述测算结果，也更接近欧美水平。图表 4：我国降准空间较为有限单位：%中小银行法定存款准备金率大型银行法定存款准备金率降准程度金融机构超额存款准备金率（年均值）综合存款准备金率（法定+超额）历史最低值6.06.0持续时间(月）降准次数（次）中小行降准幅度（BP）大行降准幅度（BP）0.86.82020-01-0610.512.5207-450-4501.913.42019-09-1611.013.01.913.92019-01-2511.513.514.42019-01-151

19、2.014.014.92018/10/1512.514.51.715.22018/7/513.515.516.22018/4/2514.016.016.72016/3/115.017.0125-300-3002.118.12015/10/2415.517.52.218.72015/9/616.018.019.22015/4/2016.518.519.72015/2/517.519.520.72012/5/1818.020.053-150-1502.421.42012/2/2418.520.521.92011/12/519.021.01.521.52008/12/2513.515.534-400

20、-2002.817.32008/12/514.016.017.82008/10/1516.017.019.32008/9/2516.517.519.81999/11/216.06.011-200-2006.812.81998/3/218.08.011-500-5006.814.8资料来源：Wind，国盛证券研究所测算 注：这里假设 2020 年超额存款准备金率与 2019 年持平；1998 年与 1999 年没有超储率数据，这里用 2001 年数据代替。数据未显示 2019 年之后的三次定向降准：包括 5 月 15 日开始针对聚焦当地、服务县域的中小银行的定向降准，释放长期资金约 2800 亿

21、元。10 月对仅在省级行政区域内经营的城市商业银行定向下调存款准备金率 1 个百分点，于 10 月 15 日和 11 月 15 日分两次实施到位，每次下调 0.5 个百分点。2020 年 3 月普惠金融定向降准加对股份制银行额外定向降准，释放长期资金 5500 亿元。MLF/OMO 利率调降空间虽有，但对降低银行负债成本效果有限。当前 1 年期 MLF利率为 3.15%，较 2016 年 3.0%的低点还有 15BP 空间；7 天逆回购利率为 2.40%，较 2002 年 1.97%的低点还有约 40BP 空间。总体看，短端政策利率下调空间在 15-40BP之间。但事实上， MLF 和 OMO

22、 利率调整对降低银行负债成本效果十分有限。 OMO/MLF/TMLF 调整直接影响的是银行向中央银行借款的成本，约占银行计息负债的 2.9%；另外，央行公开市场操作利率的调整，会传导至短端市场利率、同业存单/存款利率、债券发行利率等，因此会间接影响银行负债端的同业存放、拆入资金、卖出回购、吸收存款、应付债券等分项，合计占比可提升到 27.5%。因此，在央行降低 OMO/MLF利率 15BP 的情况下，可降低银行增量负债成本 0.4BP-4.1BP，总体幅度较小。图表 5：银行计息负债成本与政策利率关系测算银行计息负债项目参考利率政策利率占计息负债权重（%）同业存放同业存款利率OMO（逆回购）/

23、MLF/TMLF 利率6.56向中央银行借款OMO（逆回购）/MLF/TMLF 利率OMO（逆回购）/MLF/TMLF 利率2.93拆入资金ShiborOMO（逆回购）/MLF/TMLF 利率2.32卖出回购DR007OMO（逆回购）/MLF/TMLF 利率2.51吸收存款各期限存款利率存款基准利率72.14应付债券同业存单发行利率、债券发行利率OMO（逆回购）/MLF/TMLF 利率13.22政策利率影响总结盯住 OMO/MLF直接影响权重（%）2.93间接影响权重（%）27.54全部影响权重（%）72.14盯住存款基准利率定期存款占存款比重（%）52.50定期存款利率影响权重（%）37.8

24、7资料来源：Wind，国盛证券研究所测算 注：原始数据来自申万银行 36 家上市公司 2019H 财报数据。此外，全球进入新一轮降息潮，也为我国创造了宽松的货币环境。为应对疫情的负面冲击，3 月以来包括美联储在内的主要央行相继降息，低利率和负利率再成“潮流”，其中：美联储于 3 月 3 日和 3 月 16 日两次紧急降息，已经重回零利率水平。基于上述分析，降低银行存款基准利率已成为可选项，主因有三：稳增长和降成本诉求需要央行降息；压降银行息差和降准的空间较为有限，降 MLF/OMO 利率对降低银行负债成本的效果也不明显；全球低利率和负利率的环境提供了条件，尤其是美联储重回零利率。降准、降息对银

25、行净息差有何影响？本文借鉴国盛金融组多因素共振下，银行的净息差到底会下降多少？中的方法，更新数据并详细拆分不同情形下降 OMO/MLF 利率、降存款基准利率、降准和降贷款利率对银行净息差的影响。结论如下：1）资产端：贷款利率下降 20BP，银行净息差向下拖累 13BP。2）负债端：降息对净息差影响分四种假设：乐观情形：全部存款利率下降 20BP，MLF 降息 20BP传导至货币市场、同业、债券利率，对应回补净息差 22BP；中性情形：定期存款利率下降 20BP，MLF 降息 20BP 传导至货币市场、同业、债券利率，对应回补净息差 14BP；中性偏悲观情形：定期存款利率下降 20BP，MLF

26、降息 20BP，但只影响向央行借款成本，对应回补净息差 10BP；悲观情形下存款基准利率不下降，MLF 降息 20BP，且只影响向中央银行借款成本，对应回补净息差 1BP。3）降准 50BP，对应净息差回补 1BP。图表 6：降息降准对银行净息差影响测算降准降息对银行净息差影响资产端负债端降准贷款利率下降20BP所有存款利率下降 20BP定期存款利率下降20BPMLF利率下降 20BP（仅影响向央行借款成本）MLF利率下降20BP（影响短端货币市场、同业负债、债券发行等成本）乐观：全部存款降息 20BP+MLF降息20BP传导至同业中观：定期存款降息 20BP+MLF降息20BP传导至同业中观

27、偏悲观：定期存款降息 20BP+MLF降息只影响向中央银行借款成本悲观：存款基准利率不下降+MLF降息只影响向中央银行借款成本降准50BP代码上市银行贷款资产端综合全部存款仅定期存款向中央银行借款同业存放拆入资金卖出回购应付债券负债端综合1负债端综合2负债端综合3负债端综合4降准000001.SZ平安银行-0.12%-0.12%0.14%0.00%0.01%0.02%0.00%0.00%0.02%0.19%0.05%0.01%0.01%0.01%002142.SZ宁波银行-0.08%-0.08%0.13%0.07%0.00%0.00%0.01%0.00%0.03%0.18%0.12%0.07%

28、0.00%0.01%002807.SZ江阴银行-0.10%-0.10%0.15%0.08%0.01%0.00%0.00%0.01%0.02%0.18%0.12%0.09%0.01%0.01%002839.SZ张家港行-0.11%-0.11%0.15%0.08%0.00%0.00%0.00%0.01%0.01%0.19%0.11%0.08%0.00%0.01%002936.SZ郑州银行-0.13%-0.13%0.20%0.11%0.00%0.01%0.01%0.02%0.07%0.32%0.23%0.11%0.00%0.02%002948.SZ青岛银行-0.14%-0.14%0.18%0.09%

29、0.01%0.01%0.01%0.01%0.07%0.30%0.21%0.10%0.01%0.01%002958.SZ青农商行-0.10%-0.10%0.14%0.08%0.00%0.00%0.00%0.01%0.04%0.19%0.13%0.08%0.00%0.01%002966.SZ苏州银行-0.09%-0.09%0.14%0.08%0.00%0.01%0.01%0.01%0.03%0.19%0.14%0.08%0.00%0.01%600000.SH浦发银行-0.11%-0.11%0.12%0.06%0.01%0.03%0.01%0.00%0.03%0.19%0.14%0.07%0.01%

30、0.01%600015.SH华夏银行-0.12%-0.12%0.11%0.04%0.01%0.02%0.01%0.01%0.03%0.18%0.11%0.05%0.01%0.01%600016.SH民生银行-0.15%-0.15%0.16%0.10%0.01%0.05%0.01%0.00%0.03%0.26%0.20%0.11%0.01%0.01%600036.SH招商银行-0.12%-0.12%0.14%0.06%0.01%0.02%0.01%0.00%0.01%0.18%0.10%0.07%0.01%0.01%600908.SH无锡银行-0.10%-0.10%0.16%0.11%0.00%

31、0.00%0.00%0.00%0.02%0.19%0.13%0.11%0.00%0.01%600919.SH江苏银行-0.09%-0.09%0.12%0.07%0.01%0.02%0.00%0.00%0.04%0.19%0.14%0.08%0.01%0.01%600926.SH杭州银行-0.08%-0.08%0.12%0.06%0.01%0.01%0.00%0.01%0.03%0.19%0.12%0.07%0.01%0.01%600928.SH西安银行-0.15%-0.15%0.17%0.08%0.00%0.00%0.00%0.01%0.05%0.24%0.15%0.08%0.00%0.01%

32、601009.SH南京银行-0.08%-0.08%0.13%0.09%0.01%0.01%0.00%0.00%0.03%0.19%0.14%0.10%0.01%0.01%601077.SH渝农商行-0.08%-0.08%0.14%0.09%0.01%0.00%0.01%0.00%0.03%0.19%0.14%0.09%0.01%0.01%601128.SH常熟银行-0.12%-0.12%0.15%0.09%0.00%0.00%0.00%0.01%0.02%0.18%0.12%0.09%0.00%0.01%601166.SH兴业银行-0.09%-0.09%0.11%0.06%0.01%0.04%

33、0.01%0.01%0.02%0.19%0.14%0.07%0.01%0.01%601169.SH北京银行-0.10%-0.10%0.12%0.05%0.01%0.03%0.00%0.00%0.03%0.18%0.12%0.06%0.01%0.01%601229.SH上海银行-0.08%-0.08%0.11%0.06%0.01%0.04%0.01%0.01%0.01%0.19%0.13%0.07%0.01%0.01%601288.SH农业银行-0.15%-0.15%0.22%0.08%0.01%0.02%0.00%0.00%0.01%0.26%0.12%0.09%0.01%0.01%60132

34、8.SH交通银行-0.14%-0.14%0.17%0.10%0.01%0.03%0.01%0.00%0.01%0.24%0.17%0.11%0.01%0.01%601398.SH工商银行-0.14%-0.14%0.20%0.10%0.00%0.01%0.00%0.00%0.01%0.23%0.13%0.10%0.00%0.01%601577.SH长沙银行-0.08%-0.08%0.13%0.06%0.00%0.01%0.00%0.00%0.04%0.18%0.11%0.06%0.00%0.01%601658.SH邮储银行-0.09%-0.09%0.18%0.12%0.00%0.00%0.00%

35、0.00%0.00%0.19%0.12%0.12%0.00%0.01%601818.SH光大银行-0.15%-0.15%0.18%0.10%0.01%0.02%0.01%0.00%0.03%0.26%0.18%0.11%0.01%0.01%601838.SH成都银行-0.08%-0.08%0.14%0.06%0.01%0.00%0.00%0.00%0.03%0.19%0.11%0.07%0.01%0.01%601860.SH紫金银行-0.10%-0.10%0.13%0.07%0.00%0.00%0.00%0.01%0.04%0.19%0.13%0.07%0.00%0.01%601916.SH浙

36、商银行-0.11%-0.11%0.13%0.08%0.00%0.02%0.00%0.01%0.03%0.19%0.15%0.08%0.00%0.01%601939.SH建设银行-0.15%-0.15%0.20%0.09%0.00%0.02%0.00%0.00%0.01%0.23%0.12%0.09%0.00%0.01%601988.SH中国银行-0.15%-0.15%0.19%0.09%0.01%0.02%0.00%0.00%0.01%0.24%0.13%0.10%0.01%0.01%601997.SH贵阳银行-0.13%-0.13%0.23%0.11%0.01%0.02%0.01%0.00%

37、0.08%0.35%0.23%0.12%0.01%0.02%601998.SH中信银行-0.12%-0.12%0.13%0.07%0.01%0.03%0.00%0.00%0.02%0.19%0.12%0.07%0.01%0.01%603323.SH苏农银行-0.10%-0.10%0.15%0.07%0.00%0.00%0.00%0.01%0.02%0.18%0.11%0.07%0.00%0.01%上市银行合计-0.13%-0.13%0.17%0.09%0.01%0.02%0.01%0.00%0.02%0.22%0.14%0.10%0.01%0.01%资料来源：Wind，国盛证券研究所测算 注：

38、原始数据来自申万银行 36 家上市公司 2019H 财报数据。总体看，贷款利率下降大幅压缩银行净息差，只有降低存款基准利率，才能有一个较好的对冲效果：如果贷款利率下降 20BP，同时 MLF 利率下降 20BP，再结合降准 50BP，根据 MLF向货币市场利率、同业利率、债券利率传导效果的差别，合计拖累银行净息差 7BP-11BP；如果在此基础上降低银行定期存款利率 20BP，对银行净息差的影响可能在-2BP 至 2BP；如果进一步对所有银行存款利率下调 20BP，银行净息差将上升 4BP-10BP。由此看，如果为引导银行降低贷款成本，同时又不对银行净息差产生较大拖累，降低存款基准利率是必要之

39、举。图表 7：降息降准对银行净息差影响测算结论降准降息对银行净息差影响乐观中观中观偏悲观悲观贷款利率下降 20BP+全部存款降息 20BP+MLF 降息 20BP传导至同业+降准50BP贷款利率下降 20BP+定期存款降息 20BP+MLF 降息 20BP传导至同业+降准50BP贷款利率下降 20BP+定期存款降息 20BP+MLF降息只影响向央行借款成本+降准 50BP贷款利率下降 20BP+存款基准利率不下降+MLF降息只影响向中央银行借款成本+降准 50BP代码上市银行合计 1合计 2合计 3合计 4000001.SZ平安银行0.08%-0.05%-0.10%-0.10%002142.S

40、Z宁波银行0.12%0.05%0.01%-0.06%002807.SZ江阴银行0.09%0.02%-0.01%-0.09%002839.SZ张家港行0.09%0.02%-0.01%-0.09%002936.SZ郑州银行0.21%0.12%0.00%-0.11%002948.SZ青岛银行0.17%0.08%-0.02%-0.11%002958.SZ青农商行0.10%0.04%-0.01%-0.09%002966.SZ苏州银行0.11%0.05%0.00%-0.08%600000.SH浦发银行0.08%0.03%-0.03%-0.10%600015.SH华夏银行0.07%0.00%-0.06%-0

41、.10%600016.SH民生银行0.13%0.07%-0.02%-0.12%600036.SH招商银行0.08%-0.01%-0.04%-0.10%600908.SH无锡银行0.10%0.04%0.02%-0.09%600919.SH江苏银行0.11%0.05%-0.01%-0.07%600926.SH杭州银行0.12%0.05%0.00%-0.06%600928.SH西安银行0.11%0.02%-0.05%-0.13%601009.SH南京银行0.12%0.07%0.03%-0.06%601077.SH渝农商行0.12%0.07%0.02%-0.06%601128.SH常熟银行0.08%0

42、.01%-0.01%-0.10%601166.SH兴业银行0.10%0.05%-0.02%-0.08%601169.SH北京银行0.09%0.03%-0.03%-0.09%601229.SH上海银行0.11%0.06%-0.01%-0.07%601288.SH农业银行0.12%-0.02%-0.05%-0.13%601328.SH交通银行0.11%0.04%-0.02%-0.12%601398.SH工商银行0.11%0.00%-0.02%-0.13%601577.SH长沙银行0.11%0.04%-0.01%-0.07%601658.SH邮储银行0.11%0.04%0.04%-0.08%6018

43、18.SH光大银行0.12%0.04%-0.03%-0.13%601838.SH成都银行0.12%0.04%0.00%-0.06%601860.SH紫金银行0.10%0.05%-0.01%-0.09%601916.SH浙商银行0.09%0.05%-0.01%-0.10%601939.SH建设银行0.09%-0.02%-0.05%-0.14%601988.SH中国银行0.10%0.00%-0.04%-0.13%601997.SH贵阳银行0.24%0.12%0.01%-0.10%601998.SH中信银行0.08%0.01%-0.04%-0.10%603323.SH苏农银行0.09%0.01%-0

44、.02%-0.09%上市银行合计0.10%0.02%-0.02%-0.11%资料来源：Wind，国盛证券研究所测算 注：原始数据来自申万银行 36 家上市公司 2019H 财报数据。利率市场化背景下，存款基准还有意义吗？调整存款基准利率与深化利率市场化改革并不矛盾。1）存款利率管制名义上已被放开，但为避免过度竞争，仍存在利率上浮限制。2014 年到 2015 年，央行密集调节金融机构存款利率浮动区间，直至 2015 年 10 月取消商业银行和农村合作金融机构的存款利率浮动上限。不过，为了保证有序竞争，央行推出了行业协会利率自律公约和 MPA 定价考核来规范存款业务定价，设置不同规模银行的存款利

45、率指导浮动上限。按照市场利率定价自律机制的要求，目前国有行一般最高上浮 30%，股份行是 40%。2014年11月调整金融机构存款利率浮动区间，区间上限由存款基准利率的1.1倍调整为1.2倍2015年3月调整金融机构存款利率浮动区间，区间上限由存款基准利率的1.2倍调整为1.3倍2015年5月调整金融机构存款利率浮动区间，区间上限由存款基准利率的1.3倍调整为1.5倍2015年8月2015年10月央行取消商业银行和农村合作金融机构等存款利率浮动上限放开一年期以上定期存款的利率浮动上限图表 8：存款基准利率调整过程资料来源：中国人民银行，国盛证券研究所整理央行表示存款基准利率将长期保留，发挥压舱

46、石作用。2019 年 5 月以来，央行多次表示在利率市场化进程中，存款基准利率还将长期保留，发挥利率体系压舱石作用，以免出现存款大战。2020 年 3 月 15 日，孙司长再次明确指出“继续发挥存款基准利率作为整个利率体系压舱石作用”，同时提出“压降银行不规范存款创新产品，将结构性存款保底收益率纳入宏观审慎评估，维护存款市场竞争秩序，稳定银行负债端成本”，也就是变相压降存款产品利率。图表 9：央行对存款基准利率的态度时间领导/会议内容2019 年 5 月 18 日易纲行长，中债指数专家指导委员会第十五次会议在进一步推动利率市场化改革的过程中，央行存款基准利率仍将继续发挥重要作用，研究不再公布贷

47、款基准利率。利率并轨改革过程中，存贷款利率要分开走，存款基准利率将保留2019 年 7 月 23 日易纲行长，财新对行长采访相当长时间，以免出现存款大战。存款基准利率还将长期保留，发挥我国利率体系压舱石的作用。未货币政策司司长孙国峰，金融2020 年 1 月 16 日来人民银行将根据国务院部署，综合考虑经济增长和物价水平的情统计数据新闻发布会况，适时适度进行调整。2020 年 3 月 15 日货币政策司司长孙国峰，国务院联防联控机制新闻发布会继续发挥存款基准利率作为整个利率体系压舱石作用，压降银行不规范存款创新产品，将结构性存款保底收益率纳入宏观审慎评估，维护存款市场竞争秩序，稳定银行负债端成

48、本。资料来源：央行，财新网，中国政府网，国盛证券研究所取消存款基准利率可能引发存款加息和加大银行资产负债管理压力。从海外经验来看，同时放开存贷利率管制对银行资产负债管理提出了较高的要求，处置不当可能引发银行业风险。利率市场化往往意味着放开贷款利率下限，放开存款利率上限，银行净息差可能存在被动压缩的压力。一方面，存款利率上限被放开，商业银行可能进一步上调存款利率浮动高度，造成存款加息。另一方面，银行资产端可能提高风险溢价，投放高风险领域信贷。若资产负债管理不当，就可能引发类似 20 世纪 80 年代美国储贷危机的风险（详细请参见利率“两轨并一轨”怎么并？）。图表 10：美国利率市场化改革期间利率

49、先上后下图表 11：利率市场化后期发生了储贷危机联邦基金目标利率%国债收益率:10年商业银行24个月个人贷款利率（右轴）1820161914181217101681561413412211010家6005004003002001000银行倒闭和救援数量:州或联邦特许储蓄协会银行倒闭和救援数量:总计65-04 70-04 75-04 80-04 85-04 90-04 95-041975 1980 1985 1990 1995 2000 2005 2010 2015资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所因此，从央行计划路径、银行应对风险能力等角度来看，当前不宜取消存

50、款基准利率和上浮限制。调整存款基准利率，也不会对利率市场化进程造成过大的负面影响。降存款基准利率有哪些制约？如何突破？制约一：货币政策空间有限：全球逐步进入负利率，中国降息空间也逐渐缩小，存款利率已经较低，还有降存款利率的空间吗？央行短期不会搞竞争性零利率，但已经为存款利率下降（甚至负利率）做好理论和心理准备。2019 年 12 月 1 日易纲行长在求是撰文指出“即使世界主要经济体的货币政策向零利率方向趋近，我们也不搞竞争性零利率或量化宽松政策”，可以见得央行较为珍惜我国正常的货币政策空间。不过，孙国峰司长在 2017 年第 12 期经济研究中也曾分析了存款利率零下限与负利率传导机制，文中认为

51、“发行数字货币是大势所趋，中央银行可以在需要时将数字货币设为负值，以突破存款利率零下限的制约。银行本质上可以对零售存款实施负利率，并且负利率有助于避免信贷紧缩和通货紧缩”。由此来看，央行短期不会优先采取零利率甚至负利率政策，但是对于打破存款利率零下限已经做好了理论准备。图表 12：央行已经为打开货币政策空间做了一定的理论准备在一个利率可以有效穿破零利率区间的银行体系中，中央银行可以实施明显低于零的负利率政策以应对通缩型衰退。从长期看，由于较低的自然利率，货币当局可以将负利率政策纳入正常的货币政策工具箱。央行数字货币有利于负利率政策的实施，因此央行应加快推动央行数字货币的发展。资料来源：孙国峰、

52、何晓贝，存款利率零下限与负利率传导机制，国盛证券研究所制约二：通胀高位情况下，降低存款基准利率可能导致存款加剧流失？首先，通胀对利率制约逐渐下降。受油价暴跌和疫情影响，全球可能面临经济衰退、物价通缩的风险；对于我国，下半年猪价下行将缓解 CPI 结构性通胀，油价下行将持续对 PPI 构成通缩压力。数据显示，2 月核心 CPI 和PPI 均走低，反映内外需环境恶化。稳增长重要性凸显。图表 13：2 月核心CPI 和PPI 走低%PPI当月同比核心CPI当月同比（右轴）1086420-2-4-6-8%3.02.52.01.51.00.50.010-0211-0212-0213-0214-0215-

53、0216-0217-0218-0219-0220-02资料来源：Wind，国盛证券研究所其次，防止存款流失关键在于刺激贷款需求和疏通货币政策传导。根据“贷款创造存款” 理论（孙国峰 1996、2001），银行通过资产扩张创造存款货币存在四个约束（孙国峰 2019），即贷款需求约束、流动性约束、银行内部风险管理约束和外部资本约束。因此，要保证 银行资产负债表的平衡，可以通过政策利率影响贷款利率，来刺激贷款需求（当前 MLF 下调引导 LPR 降成本）并疏通货币政策的传导；定向降准和全面降准；提高银行贷款质 量和资本充足率等。存款基准利率可能怎么降？鉴于降低存款利率的空间和银行存款流失压力限制，预

54、计降低存款利率可能分三个步骤：第一，压降不规范存款创新产品，规范结构性存款利率和靠档计息定期存款。近两年在货币基金爆发和资管新规冲击下，银行开展存款创新以实现揽储，包括计息付息方式，定期存款收益权转让和特定客户群体产品等创新。其中，结构性存款和靠档计息的定期存款成为银行重要的吸储来源。2020 年 3 月 10 日，央行印发中国人民银行关于加强存款利率管理的通知：一是强化对结构性存款保底收益率的监管；二是明确提前支取靠档计息的定存产品违反了储蓄管理条例的相关条款。这两条措施均旨在降低银行负债成本。与此相对应的，未来大额存单、结构性存款等产品收益率将最先下降。图表 14：结构性存款规模逐渐扩大万亿中小行企业结构性存款121086420中小行个人结构性存款大行企业结构