钢铁行业专题报告：从“专精”走向“特新”-隐形冠军的跨越

1、钢铁行业专题报告：从“专精”走向“特新”_隐形冠军的跨越起于专精：成本管控&精细管理，守正出奇“专精”阶段可以总结为一部双“成”记，即从行业高贝塔成长，转向优质龙头凭借成 本和管理获取强阿尔法。双“成”记：从成长，到成本多数商品的发展路径基本可分为两个阶段：1、第一阶段属于行业高速扩张期带来的系 统性红利；2、第二阶段属于行业增速放缓时，行业内集中度提升带来的个体整合，对多数较为同质化的大宗品来说，依赖成本拼杀进行剩者为王的选择，可以说是仅有的行 业调整路径。从成长，到成本，基本概括了过去二十年多数周期品的发展思路。 以金属加工行业为例，成本管控和精细化管理至关重要。金属工艺大致可分为前端冶炼

2、 和后端加工环节，全产业链的核心在于成本管控。具体差异在于：前端冶炼环节属于重资产、连续规模化批产模式，因此矿石资源和冶炼技术工艺产生的成本差别较大；相比之下，后端加工属于轻资产、精细化、多元化模式，成本差异体现在设备等多维成本控 制，以及经营周转效率。明泰铝业：铝板带箔加工龙头，脱颖而出明泰铝业作为铝板带箔加工龙头，在铝加工行业盈利整体下滑中，公司经营能力逆势改 善脱颖而出，核心竞争力为极强的综合成本管控和优质精细化管理能力。低价原料：再生铝技术领先，规模资源占优随着近年电解铝价中枢上移，低成本废铝成为原料降本的重要因素。公司于 2018 年开 始建设再生铝项目，在建再生铝项目产能合计 13

3、8 万吨，2021 年产量可达 4050 万吨， 再生铝比例逐步提升，且公司再生铝相对竞争优势突出：（1） 公司再生铝成材率与回收率处于行业领先水平。“年产 36 万吨再生铝合金扁锭 项目”采用先进的双室炉，通过热熔浆对废铝加热熔化，避免了此部分废铝料 直接与高温火焰接触，大大降低了废料烧损。根据公司环评报告，按照“成材 率=铝合金锭产量/（废铝+纯铝锭+合金添加剂）”计算，68 万吨再生铝项目全 部投产后成材率为 89.01%。此外，对比各公司再生变形铝合金项目的环境影 响报告报告，明泰的铝总回收率高达 97%，配有高效热铝灰处理机处理铝渣， 最终废铝铝灰含量 3%以下，铝回收率明显高于宏创

4、控股的 96.3%与河南金阳 铝业的 95.0%。（2） 技术优势突出，实现变形再生铝合金的保级保值使用：公司发挥企业技术优势， 实施再生铝综合利用和铝灰渣综合利用方面技术攻关，建设具有国际先进水平 的示范项目，实现再生铝保级保值利用和铝灰渣无害高值利用。（3） 巩义铝加工重地，废铝资源丰富：1）巩义市产业集聚区是以铝加工、电线电缆 为主导产业，园区有众多铝板带箔加工企业，铝板带箔铣、剪、切等过程产生 大量的边角废料和铝屑，这部分原材料成分比较简单，可以直接投炉使用；2） 公司还外部回收含有涂层的废易拉罐体料和盖料，此部分打包料入场后需脱漆 炉处理；3）此外，还外部回收废旧金属回收企业拆解、破

5、碎、分选后的废旧铝 合金，这属于铸造铝合金废料。多维废铝资源有效保障公司原料充足。（4） 废铝品种繁多，龙头规模协同效应突出：基于铝合金种类细分多元，在废铝批 量回收定价和资源分类过程中，龙头企业有望凭借规模协同优势，一定程度取 得相对定价和经营周转优势。低制造成本：设备折旧低位，燃料动力加持自主研发设备，折旧和效率均优公司坚守低成本管理战略，大幅提升设备自主研发水平，催生设备折旧成本和周转效率的领先优势。 2003 年，公司（1+4）热连轧生产线投产，该生产线为国内首条自行设计的热连轧生产 线。根据公司招股说明书，若自国外引进技术建设（1+4）热连轧生产线，需要 1030 亿元巨额资金，为节

6、约成本，公司通过与科研院所合作，自行设计、采购、加工、装配 和调试该生产线，并且抓住钢铁行业装备升级更新的机遇，以清算价购得钢铁行业装备 并应用于铝加工业，使得外购设备成本较低。 举例来看，由于工作辊与支承辊重量大、硬度高，因此价格昂贵，其已成为（1+4）热 连轧生产线设备投资的重要部分。当时，工作辊与支承辊的市场价格在 30000 元/吨以 上。2000 年，因钢铁行业装备的整体升级，中国首都钢铁集团将自美国引进的（1+3） 轧钢生产线更新升级为（1+5）生产线，从而使（1+3）轧钢生产线闲置。创宇铝业通过 设备调剂公司以 2700 元/吨的价格购进了该生产线部分支承辊和工作辊。 最终，公司

7、（1+4）热连轧生产线的吨投资额 2000 元，远低于西南铝业（4000 元）、南 山铝业（6700 元）等竞争对手的进口设备。且明泰铝业热轧产能为常铝股份的 1.875 倍，但明泰铝业的热粗轧机组的设备价值仅为常铝股份的 1.18 倍。此外，公司的再生 铝项目吨投资额也低于同样生产变形铝合金扁锭的宏创控股与河南金阳铝业，低成本投 资战略持续稳步推进。此外，（1+4）热连轧生产线建成后，公司不断进行技术改造，提升整个生产线技术水平 和生产能力。该生产线产能从建成时的 15 万吨/年，增加到 2011 年约 40 万吨/年。基 于主要设备自主研发，公司有效提高设备周转率，实现产能利用率几乎持续满

8、产，远高 于铝板带箔行业不到 75%的开工率。布局电力和燃气，降低能源费用 为进一步降低制造费用，公司于 2014 年收购巩电热力、进行燃气改造工程项目，有效 降低了铝加工过程中主要的电力和燃气成本；余热回收系统，继续提升能源利用率，同 时创新工作思路，通过调整生产工艺，从原辅材料入手，在保证产品质量的前提下实施 合金添加剂替代，有效降低加工过程中原辅材料成本。公司单吨产品的电费与燃气费分 别从 2013 年的 507.86 元、446.40 元降低至 2014 年的 246.35 元、214.93 元。横向对 比，公司的燃料与动力费用持续处于相对低位，制造成本优势突出。低费用率：一体化集成管

9、理，经营周转高效公司实施集团管控系统，将人员、财务、生产、销售一体化集成，提升业务流程运行效 力，同时已有的信息化系统对生产、物流、办公、人力、资金等进行高效管理，降低期 间费用率，提高周转效率。相比之下，公司的吨人工费用约为同行一半，2020 年该指标 仅为 273 元/吨，且总体呈缓慢下降趋势；公司铝板带箔人均年产量较高，2020 年达 184.63 吨。甬金股份：不锈钢冷轧加工龙头，崭露头角低成本：自主研发设备，费用优势突出甬金股份作为优质民营冷轧不锈钢加工强者，综合成本费用相对优势突出。设备自主研发，折旧和成材率优势突出公司于 2010 年设立甬金股份装备研发中心，从事不锈钢冷轧生产装

10、备的设计和研发， 致力于提升国产冷轧生产装备的技术水平。公司装备研发中心自主设计研发出 1350mm 二十辊可逆式精密冷轧机组、1350mm 连续退火酸洗机组、1350mm 可逆式不锈钢带平 整机组、准备机组和分卷机组等不锈钢冷轧主体装备，形成了具有自主知识产权的全套 不锈钢冷轧自动化生产线解决方案，使公司成为国内少数几家能够自主设计研发冷轧不 锈钢自动化生产线的企业之一。截至 2020 年 12 月 31 日，公司先后自主设计研发出 27 台二十辊可逆式精密冷轧机组、 6 套连续退火酸洗机组、4 台平整机组、11 台准备机组和 8 台分卷机组，用于公司及子 公司的生产，大幅降低了公司冷轧装备

11、的采购、安装、调试和日常维修成本，有效提高 了公司产品的质量和生产效率。除此之外，公司还实现了若干台/套冷轧生产装备的对外 销售，反映出公司自主设计研发的冷轧主体装备已达到行业先进水平，也体现了公司在 冷轧不锈钢行业的核心竞争优势和市场竞争力。基于公司自主研发设备能力较高，在设备国产替代进程中，公司投资成本相比同行具备 明显优势：（1） 从宽幅不锈钢来看，广东甬金三期吨投资额仅 1309 元，明显低于德龙 3714 元 和北海诚德 2000 元水平；（2） 从精密来看，江苏甬金募投项目吨投资仅 15667 元，亦显著低于河北博远 33333 元和上海实达 19769 元水平，催生公司折旧成本领

12、先行业。除此之外，公司自主研发一体化设备，构筑纵向工艺产业链打通连贯性优势，催生产能 利用率尤为领先：（1） 从横向对比来看，公司 2018 年宽幅冷轧产能利用率高达 133%，明显高于浦 项张家港 127%、宁波宝新 113%等同行水平；（2） 从纵向对比来看，公司产能利用率相对优势逐步扩大，公司与运锠钢铁的产能 利用率之差，从 2016 年约 7%扩至 2020 年 64%，充分印证设备自主一体化 催生的工艺规模协同优势。优质民营赋能，费用相对领先从甬金股份与运锠钢铁的全方位吨钢拆分对比来看，甬金股份产品包括宽幅和高端精密， 而运锠钢铁产品结构以高端精密为主，导致运锠钢铁整体吨钢售价和吨钢

13、毛利偏高，不 过近年甬金与其价格差距逐步收敛。值得说明的是，受益于优质民营赋能，甬金近年费 用削减显著，在财务费用大幅下降的背景下，公司 2015 年至今的吨钢综合费用下降 385 元，而同期运锠钢铁上升 217 元，充分印证在需求周期和行业供给洗牌波动过程中，优 质民营强者多维降本挖潜增效更胜一筹。强管理：精细化加工，高周转效率领先除了成本费用优势，甬金股份另一大核心竞争力来自于精细化加工模式下的高周转能力。（1）从横向对比来看，相比于太钢不锈和运锠钢铁，即便甬金股份净利率和杠杆系数 优势并非明显，然而，甬金股份凭借卓越的周转率，实现 ROE 大幅领先。公司 2021 年 前三季度年化总资产

14、周转率高达 4.12、明显高于太钢不锈 1.42 和运锠钢铁 1.39 的水 平。从周转率细拆来看，公司固定资产周转率、存货周转率和应收账款周转率均明显领 先同行。 究其原因，相比包括冶炼和加工一体化的太钢不锈，公司加工模式的资产较轻；相比于 运锠钢铁，尽管运锠钢铁产品结构以高端精密为主，但是自身成本费用管控能力较弱成 为拖累其周转率的核心，公司投产 5 万吨新增产能，但是连续两三年并未实现产量增量， 公司产能利用率从 92%大幅下滑至 68%，即可印证。（2）与青山对比而言，尽管青山因镍矿资源禀赋和持续创新的 RKEF 工艺，快速成为 优秀的全球不锈钢龙头，但是，前端采矿和冶炼重资产、连续化

15、、规模化的生产模式，与后端加工的多元化、精细化、分散化的模式不同，由此导致青山的后端冷轧加工盈利 能力并非突出，青拓上克的经营变化即可印证。 青拓上克原本为青山控股集团有限公司下属二级子公司，主营精密冷轧不锈钢的生产和 销售，具备热酸年产能 55 万吨，冷轧年产能 30 万吨的生产能力，2019 年公司净利润 约 1014 万元，净利率 0.3%。然而，随着甬金 2020 年 4 月承租其厂房及生产线，2020 年 4 季度收购并控股，通过优质设备工艺管理的输入，青拓上克经营能力大幅改善， 2020 年 11-12 月和 2021Q1 净利率快速提升至 4.89%和 3.03%，充分佐证甬金股

16、份的 轻资产、低成本和高周转的相对优势。走向特新：技术升级，顺势布局成长再出发：立足成本，走向成长“专精”代表着公司在过往传统主业赛道上充分证明过自己，且逐步迈入良性轨道，而 “特新”则意味着公司站稳当前主业的同时，在努力探寻产品结构升级或提升高端附加 值的“1+X”之路，因此公司也将在未来的成长中，逐步走向毛利率提升与量不断扩张 的双向加持。龙头公司未来再次迈向成长，除了立足自身的成本和精细化管理优势，亦 将布局特色化和新颖化方向，通过产品结构持续升级高端化、下游延伸产业链等，打开 远期广阔成长空间。明泰铝业：再生铝为守，进军新能源为攻再生铝拐点，技术规模资源占优 随着近年电解铝价中枢上移，

17、低成本废铝成为原料降本的重要因素，未来再生铝市场有 望快速崛起。公司于 2018 年开始建设再生铝项目，在建再生铝项目产能合计 138 万吨， 预计 2021 年产量可达 4050 万吨，再生铝比例逐步提升，且公司再生铝相对竞争优势突出：（1） 公司再生铝成材率与回收率处于行业领先水平。“年产 36 万吨再生铝合金扁锭 项目”采用先进的双室炉，通过热熔浆对废铝加热熔化，避免了此部分废铝料 直接与高温火焰接触，大大降低了废料烧损。根据公司环评报告，按照“成材 率=铝合金锭产量/（废铝+纯铝锭+合金添加剂）”计算，68 万吨再生铝项目全 部投产后成材率为 89.01%。此外，对比各公司再生变形铝合

18、金项目的环境影 响报告报告，明泰的铝总回收率高达 97%，配有高效热铝灰处理机处理铝渣， 最终废铝铝灰含量 3%以下，铝回收率明显高于宏创控股的 96.3%与河南金阳 铝业的 95.0%。（2） 技术优势突出，实现变形再生铝合金的保级保值使用：公司发挥企业技术优势， 实施再生铝综合利用和铝灰渣综合利用方面技术攻关，建设具有国际先进水平 的示范项目，实现再生铝保级保值利用和铝灰渣无害高值利用。（3） 巩义铝加工重地，废铝资源丰富：1）巩义市产业集聚区是以铝加工、电线电缆 为主导产业，园区有众多铝板带箔加工企业，铝板带箔铣、剪、切等过程产生 大量的边角废料和铝屑，这部分原材料成分比较简单，可以直接

19、投炉使用；2） 公司还外部回收含有涂层的废易拉罐体料和盖料，此部分打包料入场后需脱漆 炉处理；3）此外，还外部回收废旧金属回收企业拆解、破碎、分选后的废旧铝 合金，这属于铸造铝合金废料。多维废铝资源有效保障公司原料充足。（4） 废铝品种繁多，龙头规模协同效应突出：基于铝合金种类细分多元，在废铝批 量回收定价和资源分类过程中，龙头企业有望凭借规模协同优势，一定程度取 得相对定价和经营周转优势。布局新能源，高端化可待后期来看，随着新能源汽车和汽车轻量化的发展，下游市场对新能源电池、汽车轻量化 用铝等的需求快速增长，公司亦顺势调整铝板带箔产品结构并扩大高端产品的产能，从 最新 70 万吨绿色新型铝合

20、金材料项目来看，一是动力电池箱包、电池铝箔坯料、铝塑 膜坯料等锂电池用铝板带材，二是汽车轻量化用铝板带材，三是生产易拉罐用的罐体料、 罐盖料，四是其他铝合金板带材，中长期成长空间由此打开，从可行性研究报告来看：（1）2020 年我国新能源乘用车用铝合金盖板市场需求量约为 10 万吨，预计未来新能 源汽车市场铝产品需求量达 55 万吨；（2）2020 年，中国锂离子电池市场产量达 148GWh，预计到 2025 年，国内锂电池的 需求量将达到 525GWh，将消耗电池铝箔坯料 50 万吨；（3）到 2025 年，我国新能源汽车动力电池系统比能量达到 350Wh/kg，基于此，不少 锂电池企业开始

21、发力软包电池，预计到 2025 年软包电池市场规模将达到 200GWh，届 时铝塑膜坯料需求量约 15 万吨；（4）目前我国汽车使用的车身铝内板主要为 0.7mm1.5mm 厚的 5 系铝板，根据车的 档次不同，每辆车用量约在 35kg70kg 之间，全国汽车车身铝化率约为 10%左右， 2020 年我国汽车车身铝板用量约为 20 万吨，如果未来汽车铝化率达到 30%，并且考 虑新能源汽车用铝量多余传统汽车，预计我国汽车车身用铝板需求超 100 万吨；（5）2020 年我国两片罐产量 650 亿只，增速高达 16%，易拉罐市场与行业呈现快速 增长的态势，但是我国人均易拉罐消费仅为 46 个，与

22、美国人均 378 个、欧洲人均 83 个 相比，仍有较大增长潜力，预计随着我国消费水平的不断提升，易拉罐用铝量将持续增 长，制罐料用铝板带需求量约 120 万吨，罐盖料用铝板带需求量约 40 万吨。甬金股份：一体两翼，水管和复合材料腾飞不锈钢水管：管道建设或迎拐点，产业链优势突出不锈钢水管具有耐腐蚀、抗震、节水、卫生（无铁锈及铜绿色）、维修简便、寿命长（可 使用 40 年）、寿命周期成本低等优点，属于可回收再利用的绿色环保材料。过往，价格 较高、行业标准口径众多缺乏系统等因素，导致不锈钢水管在供水系统的占比较低，目 前约 1%；但是，随着技术迭代孕育的薄壁轻量化、环保和消费升级、以及政策推广等

23、 多维推动，不锈钢水管需求有望迎来发展拐点。从海外经验来看，20 世纪 50-70 年代，日本供水管主要材料是塑料和钢塑复合管，水 漏损率曾高达 40%-45%且水污染问题严重，1980 年日本制定一系列工业不锈钢管和连 接的标准，其东京不锈钢供水管道普及率从 1982 年 11%，快速提升至 2000 年 90%以 上；韩国首尔从 1993 年至 2005 年，不锈钢水管普及率从 32%提升至约 90%，由此印 证消费升级趋势下，水管的迭代发展节奏。从政策推动上，近年国家住建部持续发文，将不锈钢管作为绿色建筑给排水首选推荐材料，地方上也同步出台政策并开始实施应用，深圳、上海、北京、福州、苏州

24、等地的优 质饮用水入户工程均列示了采用不锈钢水管的相关要求，今年 1 月 28 日住建部和发改 委发布的关于加强公共供水管网漏损控制的通知提到，在实施供水管网改造工程中， “直径 80 毫米及以下管道，鼓励采用薄壁不锈钢管”，由此或将进一步推动不锈钢水管 普及。2020 年我国不锈钢水管行业原材料需求量约为 25 万吨，假设薄壁不锈钢水管替 换 30%的塑料供水管市场，每年不锈钢水管的需求量或达 190 万吨。甬金股份在 2021 年 3 月公告，江苏甬金出资 10380 万元收购江苏银羊不锈钢管业有限 公司 51%的股权，开展“年产 10 万吨不锈钢钢管及配件项目”。银羊管业拥有 14 条管

25、 材生产线，100 多台/套管件生产设备，其中激光断料机、管件成型机器人等自动化设备 在国内行业中技术领先。另外，银羊管业已入围北京、上海、苏州等多地水务公司的招标，也已入围中建四局、中建五局、中建八局、中建安装、绿地集团等大型央企的招标， 产品在国内多家大型酒店、学校、医院、体育场馆等得到广泛应用。 由此，公司从原来不锈钢冷轧加工主业顺势延伸至下游不锈钢水管加工，凭借自身领先 设备技术、优秀精细化管理以及产业链协同优秀，实现产业链附加值大幅提升且中长期 成长空间释放。具体来看，公司作为其直接上游，公司的产品能够对银羊管业进行直接 供应，并在原料产品厚度及宽度上进行个性化定制，能有效节约生产成

26、本，使其拥有更 好产品竞争力，再是公司具备为数不多的不锈钢水管酸洗资质，大大降低酸洗环节加工 成本。复合材料：延伸下游加工，高端化升级显现金属层状复合材料是利用轧制复合技术使两种或两种以上物理、化学、力学性能不同的 金属材料结合成一体的层状复合材料，在保持母材金属特性的同时具有“互补效应”，经 过合理的组合获得更优异的综合性能，有助于节约资源，降低成本。 甬金股份的子公司镨赛精工复合材料项目综合竞争力突出：（1）采用自主研发设计的生 产线，该生产线复合系统的辊系刚度好、轧制能力强，同时整个机组采用先进的技术程 序和传动控制，自动化程度高，产出的产品具有板形好、尺寸精度高、复合强度高的特 点；（

27、2）另外，生产线配备的在线加热自动控温系统，能够确保材料复合过程中工艺温 度的精度和均匀性，并能在保证材料性能的前提下节约能耗；（3）另外公司自主研发的 连续层状金属复合工艺，采用不同温度的轧制复合工艺，较传统的爆炸复合工艺和热轧 复合工艺相比，生产效率更高，流程更短，生产成本更低。 公司规划金属层状复合材料年产能 13 万吨。目前，一期项目第一条生产线已于 2021 年 12 月成功试产了第一颗宽幅复合材料卷，该项目宽幅生产线原计划年产能 2.5 万吨，根 据目前的生产效率测算，年产能可达 4 万吨。据公司了解，该项目生产线的复合速度和 产品的复合强度均为同业的两倍以上，产品竞争优势明显，由

28、此打开不锈钢复合材料的 广阔成长空间。海外龙头的启示：降本为先，升级为后 降本为先，构建再生铝循环回收体系诺贝丽斯目前废铝比例达 59%，回收材料含量自建立 2007-2009 财年基线平均水平以 来增加了 96%，公司过去十年累计投资 7 亿美元专注回收市场，在铝闭环回收系统中 排名第一，由此实现上游原料一体化布局，为原料降本构筑重要基石。诺贝里斯是全球 废旧饮料罐的主要买家和回收商，每年回收的铝罐数量超过 740 亿个，回收的饮料罐在 60 天内即可重新上架。新废铝回收：与车企合作闭环回收在下游客户工厂中，诺贝丽斯通过与车企建立“汽车板冲压废料汽车板”闭环回收系统，回收再利用车企在加工过程

29、中的废料与余料。2019 年，诺贝丽斯与沃尔沃公司合 作，沃尔沃公司将制造汽车零部件过程中的废铝分类后，返回到诺贝丽斯的德国工厂， 再重熔制成汽车车身薄板（ABS）供汽车制造用。通过与福特汽车合作，回收再利用了 冲压过程中产生的 90%以上的废料，足以用于每月额外生产 3 万辆 F-150 卡车车身； 与捷豹路虎合作，回收了 5 万吨铝废料，相当于 20 万辆捷豹 XE 车身外壳。在与车企 的闭环回收系统的帮助下，2010 年财年诺贝丽斯铝业公司生产的汽车铝材废铝用量只 有 33%，而 2019 年财年的则上升到 61%。 旧废铝回收：从社会中易拉罐闭环回收诺贝丽斯的废旧易拉罐回收主要依靠与废弃物回收公司或社区团体的合作。易拉罐属于