机械设备行业季报综述：传统产业依旧强劲新兴板块有望景气度或者盈利能力回升

1、行业季报综述目录机械总体：传统产业贡献靓丽报表，新兴产业崛起值得期待11收入： 轨交设备和工程机械贡献近 4 成，总体增速略有提升11净利润：轨交设备和工程机械贡献超 5 成，盈利能力略有提升11现金流：工程机械和煤机贡献超 9 成，Q3 提升明显13展望：传统产业依旧强劲，新兴板块有望景气度或者盈利能力回升14工程机械：头部公司业绩再创历史新高，值得长期投资15工程机械行业出清显著，销量已经历三年左右高速增长15经营业绩分析：龙头企业市占率提升，行业地位进一步凸显16营运能力分析：龙头公司报表修复，经营质量大幅提升18盈利能力分析：费用率持续降低，盈利能力改善明显19长期看，全球化拓展助力龙

2、头公司持续发展20风险因素20半导体设备：营收已现拐点但利润仍有压力，自主可控助推长期增长21国内半导体设备公司营收增长但利润增长分化21经营业绩分析：营收保持增长态势，研发高投入侵蚀短期利润21盈利能力分析：部分企业跨越过盈亏平衡点后，利润开始释放22供需层层不匹配，设备国产化率亟待提升23大陆厂商成为下一阶段全球资本开支主力，带来大量设备需求23风险因素253C 设备：有望触底回升，长期发展后劲充足26经营业绩分析：营收规模和归母净利润有望在 2020 年触底回升26营运能力分析：存货和预收款项仍然预示着行业处于底部27行业下游边际改善，国内厂商发展后劲充足27风险因素28光伏设备：电池片

3、设备公司增长最快，技术迭代推动行业持续发展29光伏产业整体规模持续增长，保持全球领先地位29经营业绩分析：前三季度收入利润增速均有提升30盈利能力分析：行业格局趋稳，毛利率走向合理空间31营运能力分析：受益于 PERC 投资浪潮，电池片设备企业中短期业绩有保障31 HYPERLINK l _TOC_250029 HIT 技术带来新的增长机遇，166/210 大硅片有望助推行业变革32 HYPERLINK l _TOC_250028 风险因素33 HYPERLINK l _TOC_250027 油服：三季报业绩超预期，拥抱油服新周期33 HYPERLINK l _TOC_250026 经营业绩分

4、析：延续自 2018 年以来高增长33 HYPERLINK l _TOC_250025 盈利能力分析：盈利能力增强趋势明显33 HYPERLINK l _TOC_250024 营运能力分析：应收款周转有所下滑，存货周转维持稳定34 HYPERLINK l _TOC_250023 现金流分析：经营活动现金流增长，与营收比值略有下降35 HYPERLINK l _TOC_250022 拥抱中国油服新周期35 HYPERLINK l _TOC_250021 风险因素37 HYPERLINK l _TOC_250020 电梯：三季报总体低于预期，但景气延续确定性高38 HYPERLINK l _TOC

5、_250019 经营业绩分析：营收增速平稳，略低于预期38 HYPERLINK l _TOC_250018 盈利能力分析：毛利率承压，Q3 现触底反转迹象38 HYPERLINK l _TOC_250017 营运能力分析：前三季度营业周期有所缩短39 HYPERLINK l _TOC_250016 现金流分析：维持健康状态40 HYPERLINK l _TOC_250015 房地产强施工，电梯行业景气度将延续40 HYPERLINK l _TOC_250014 风险因素41 HYPERLINK l _TOC_250013 锂电设备：三季报低于预期，依旧看好产业大势42 HYPERLINK l

6、_TOC_250012 经营业绩分析：延续自 2018 年第四季度以来低增速42 HYPERLINK l _TOC_250011 盈利能力分析：前三季度总体维持稳健42 HYPERLINK l _TOC_250010 营运能力分析：应收款周转有所下滑，存货周转加快43 HYPERLINK l _TOC_250009 现金流分析：现金流较为紧张，但维持稳健44 HYPERLINK l _TOC_250008 新能源车产业大势不可逆，依旧看好锂电设备中长期需求44 HYPERLINK l _TOC_250007 风险因素45 HYPERLINK l _TOC_250006 煤机：三季报符合预期，供

7、给侧改革纵深化煤机需求稳定46 HYPERLINK l _TOC_250005 经营业绩分析：煤机营收增速延续放缓趋势46 HYPERLINK l _TOC_250004 盈利能力分析：前三季度总体维持稳健46 HYPERLINK l _TOC_250003 营运能力分析：应收款周转加快，存货周转放缓47 HYPERLINK l _TOC_250002 现金流分析：煤机货款回收优异47 HYPERLINK l _TOC_250001 煤炭供给侧改革纵深化，煤机需求稳定48 HYPERLINK l _TOC_250000 风险提示48智能制造设备：看好特定细分龙头业绩提升49经营业绩分析：业绩持

8、续下滑49盈利能力分析：净利率持续走低51不同细分行业景气度差距较大，关注 5G 商用将带动细分行业回升52风险因素54轨交设备：整体维持较高景气度55经营业绩与盈利能力分析：铁路装备确认收入，持续稳健增长55关注高景气度细分行业59风险因素59行业季报综述图表目录图表 1： 2019 年 1-9 月不同子行业收入占比比较11图表 2： 2019 年 1-9 月不同子行业收入增速比较11图表 3： 2019 年 1-9 月不同子行业利润占比比较12图表 4： 2019 年 1-9 月不同子行业利润增速比较12图表 5： 2019 年 1-9 月不同子行业盈利能力比较12图表 6： 2019 年

9、 1-9 月不同子行业盈利能力变化比较12图表 7： 2019Q3 不同子行业净利润变化额13图表 8： 2019Q3 不同子行业盈利能力变化13图表 9： 2019 年前三季各子行业经营性现金流净额占比13图表 10： 2019 年前三季各子行业经营性现金流比较13图表 11： 2019Q3 各子行业经营性现金流净额占比14图表 12： 2019Q3 各子行业经营性现金流比较14图表 13： 固定资产投资增速持续下行（%）14图表 14： 地产强劲，基建发力，制造业疲软（%）14图表 15： 2019 年 1-9 月挖掘机销量同比增速 14.69%15图表 16： 2019 年 1-9 月汽

10、车起重机销量同比增速 32.49%15图表 17： 19 年起挖机销量同比增速进入窄幅震荡区间16图表 18： 2019 年上半年汽车起重机销量增速明显好于挖机16图表 19： 14 家主要工程机械企业 2019 年 1-9 月营收与利润情况及同比增速17图表 20： 工程机械行业主要公司营业收入及同比增速18图表 21： 工程机械行业龙头公司应收账款周转率提升18图表 22： 工程机械行业龙头公司存货周转率提升18图表 23： 工程机械行业主要公司现金流明显改善19图表 24： 工程机械龙头经营性净现金流创历史最好水平19图表 25： 工程机械行业主要公司毛利率稳步回升19图表 26： 工程

11、机械行业主要公司期间费用率持续下行19图表 27： 工程机械行业主要公司净利率进一步回升20图表 28： 工程机械行业主要公司盈利能力明显改善20图表 29： 工程机械龙头公司海外收入持续提升20图表 30： 工程机械国产龙头品牌在海外多地已有布局20图表 31： 6 家半导体设备企业经营业绩（单位：亿元）21图表 32： 半导体设备行业主要公司总营收及同比增长21图表 33： 半导体设备行业主要公司归母净利润及同比增长21图表 34： 半导体设备行业毛利率（ ）22图表 35： 半导体设备行业净利率（ ）22图表 36： 半导体设备行业代表公司营收（亿元）22图表 37： 半导体设备代表公司

12、归母净利润（亿元）22图表 38： 半导体设备行业代表公司毛利率23图表 39： 半导体设备代表公司净利率23图表 40： 目前国内集成电路生产国产化率仅 15%左右23行业季报综述图表 41： 国内集成电路产业链供应格局层层错配23图表 42： 大陆地区将在 2020 年成为全球半导体制造设备的最大市场24图表 43： 以中芯国际、华力等为代表的逻辑代工厂和以长江存储、合肥长鑫等为代表的存储器厂正处于加速投产的过程中24图表 44： 13 家主要企业 2019 年前三季度营收与盈利情况（单位：亿元）26图表 45： 3C 设备行业营业总收入及同比增长27图表 46： 3C 设备行业归母净利润

13、及同比增长27图表 47： 3C 设备行业存货及同比增长27图表 48： 3C 设备行业预收账款及同比增长27图表 49： 未来两年面板行业年均投资超 1500 亿元28图表 50： 全球光伏装机累计总量29图表 51： 全球光伏新增装机总量29图表 52： 我国光伏累计装机量及增长率30图表 53： 我国光伏新增装机量及增长率30图表 54： 光伏设备行业营业收入及同比增速30图表 55： 光伏设备行业归母净利润及同比增速30图表 56： 八家光伏设备企业营收、归母净利润及同比增长（亿元、%）31图表 57： 光伏设备主要公司毛利及毛利率31图表 58： 光伏设备主要公司净利润以及净利率31

14、图表 59： 光伏设备企业总存货变化32图表 60： 光伏设备企业总预收款变化32图表 61： 电池片环节设备企业存货变化（亿元）32图表 62： 电池片环节设备企业预收账款变化(亿元)32图表 63： 2019 前三季度油服企业收入 385.4 亿，同比 45.9%33图表 64： 2019 第三季度油服企业收入 145.9 亿，同比 30.1%33图表 65： 2019 年前三季度油服企业毛利率为 16.9%34图表 66： 2019 年前三季度油服企业 ROE 为 3.5%34图表 67： 2019 年前三季度油服板块应收账款周转 1.97 次34图表 68： 2019 年前三季度油服板

15、块存货周转次数为 2.63 次34图表 69： 2019 年前三季度末预收款款 28.3 亿，同比 109.7%35图表 70： 2019 年前三季度末油服存货 142.7 亿，同比 26.5%35图表 71： 2019 年前三季度经营活动现金流入/营收有所下滑35图表 72： 工作量增加但现金结算滞后使企业现金流较紧张35图表 73： 全球主要油公司储采比达到 2010 年以后最低点36图表 74： 全球大型油气公司自由现金流好转36图表 75： 全球油气上游勘探开发资本支出迈入上行通道36图表 76： 2017-2019 年主要油气公司资本支出持续提升36图表 77： 预计 2019 年“

16、三桶油”资本支出增速高于全球水平37图表 78： 2019 年前三季度营收 238.6 亿，同比增长 7.4%38图表 79： 2019 年第三季度营业收入 86.3 亿，同比增长 8.0%38图表 80： 2019 年前三季度毛利润为 41.8 亿，同比下滑 2.4%39行业季报综述图表 81： 2019 年第三季度毛利润为 15.0 亿，同比增长 1.0%39图表 82： 2019 年前三季电梯毛利率为 17.5%，同比-0.1pct39图表 83： 2019 年前三季电梯板块ROE 为 8.0%，同比-1.8pct39图表 84： 2019 年前三季度应收账款周转次数为 4.98 次40

17、图表 85： 2019 年前三季度存货周转率为 1.85 次40图表 86： 2019 年前三季度经营活动现金流入 255.2 亿40图表 87： 2019 年前三季度经营活动现金流入/营收维持稳定40图表 88： 15 年以上梯龄占比 6.07%41图表 89： 2019 年前三季度锂电设备营收同比增长 3.40%42图表 90： 锂电设备营收延续自 2018 年第四季以来低增速42图表 91： 2019 年前三季度锂电设备毛利率 35.6%，维持高位43图表 92： 2019 年前三季度锂电设备企业 ROE 10.2%43图表 93： 2019 年前三季度锂电设备企业应收款周转下滑43图表

18、 94： 2019 年前三季度锂电设备企业存货周转加快43图表 95： 2019 年三季度末锂电设备存货环比下滑44图表 96： 2019 年三季度末锂电设备预收款项环比下滑44图表 97： 2019 年前三季度销售商品收到现金/营收环比下滑44图表 98： 前三季度经营活动现金流量净额/净利润环比持平44图表 99： 2019 年前三季度煤机企业营收增速延续放缓46图表 100： 2019 年第三季度煤机营收大致持平去年同期46图表 101： 2019 年前三季度煤机毛利率持平中报46图表 102： 2019 年前三季度煤机净利率环比持平中报46图表 103： 2019 年前三季度煤机应收款

19、周转次数延续改善47图表 104： 2019 年前三季度煤机存货周转同比有所下滑47图表 105： 2019 年三季度末煤机企业存货持平去年同期47图表 106： 2019 年三季度末煤机企业预收款同比增长 18.1%47图表 107： 前三季度销售商品收入现金/营收延续改善趋势48图表 108： 前三季度经营活动现金流量净额/净利润 138.1%48图表 109： 智能装备相关公司市值差异较大（截止到 2019 年 11 月 1 日）49图表 110： 智能制造行业营业收入及同比增速50图表 111： 智能制造行业营业收入以及同比增速（单季）50图表 112： 智能制造行业净利润及同比增速5

20、0图表 113： 智能制造行业净利润以及同比增速（单季）50图表 114： 2019 年 7-9 月工业机器人销量同比持续下滑50图表 115： 智能制造板块 2019Q1-3 净利润下降幅度大于营收幅度51图表 116： 智能制造行业净利率51图表 117： 智能制造行业净利率（单季）51图表 118： 智能制造行业毛利率52图表 119： 智能制造行业毛利率（单季）52图表 120： 不同细分行业公司景气度相差较大53图表 121： 2007-2018 年全球智能手机出货量54图表 122： 轨交装备相关公司市值差异较大（截止到 2019 年 11 月 1 日）55图表 123： 轨交设备

21、行业营业收入及同比增速55图表 124： 轨交设备行业营业收入以及同比增速（单季）55图表 125： 轨交设备行业净利润及同比增速56图表 126： 轨交设备行业净利润以及同比增速（单季）56图表 127： 轨交设备行业毛利率56图表 128： 轨交设备行业毛利率（单季）56图表 129： 轨交设备行业净利率57图表 130： 轨交设备行业净利率（单季）57图表 131： 轨交装备相关公司营收与利润体量差异较大58图表 132： 中国中车营收以及同比增速58图表 133： 中国通号营收以及同比增速58图表 134： 轨交装备相关公司营收同比增长情况59机械总体：传统产业贡献靓丽报表，新兴产业崛

22、起值得期待收入： 轨交设备和工程机械贡献近 4 成，总体增速略有提升2019 年前三季度，机械行业 405 家公司共实现收入 10,649 亿，其中轨交设备、工程机械贡献分别为 21.02%、17.78%，位居前两位；收入同比增长 9.83%，其中光伏设备、磨具磨料、工程机械、检测设备及服务、半导体设备、油服等收入增速较快，景气度较高。2019Q3，机械行业实现收入 3,602 亿，其中轨交设备、工程机械贡献分别为 22.38%、14.91%，位居前两位； 收入同比增长 10.44%，较 2019H1 收入增速略有提升，主要原因是光伏设备、磨具磨料、农业机械、重型机械、其他专用设备、印刷包装机

23、械、轨交设备、仪器仪表、电梯、半导体设备景气度进一步提升。图表1： 2019 年 1-9 月不同子行业收入占比比较图表2： 2019 年 1-9 月不同子行业收入增速比较资料来源：Wind、 资料来源：Wind、 净利润：轨交设备和工程机械贡献超 5 成，盈利能力略有提升2019 年前三季度，机械行业实现归母净利润 636 亿，其中工程机械、轨交设备贡献分别为 30.92%、22.57%； 同比增长 15.57%，其中增速较快的子行业有磨具磨料、重型机械、工程机械、检测设备及服务、煤机、仪器仪表、半导体设备、轨交设备、光伏设备。图表3： 2019 年 1-9 月不同子行业利润占比比较图表4：

24、2019 年 1-9 月不同子行业利润增速比较资料来源：Wind、 资料来源：Wind、 2019 年前三季度，机械行业毛利率、净利率分别为 23.02%、5.98%，同比分别提升 0.62、0.3 个 pct，主要因为磨具磨料、机械基础件、检测设备及服务、锂电设备、农业机械、工程机械、煤机这些子行业的盈利能力同比有所提升。图表5： 2019 年 1-9 月不同子行业盈利能力比较图表6： 2019 年 1-9 月不同子行业盈利能力变化比较资料来源：Wind、 资料来源：Wind、 2019Q3，实现归母利润 199 亿，其中轨交设备、工程机械贡献占比分别为 26.58%、26.03%；同比下降

25、 4 亿、2.16%，主要是因为氢能产业链、机床工具、智能装备、机械基础件、3C 设备、纺织服装设备净利润下降幅度较大。2019Q3，综合毛利率、净利率分别为 23.04%、5.53%，同比分别变化 0.11、-0.71 个 pct，其中 3C 设备和机床工具因为行业景气度处于低谷盈利能力下滑较大，光伏设备因为还处于低价订单结算阶段盈利能力降幅较大。图表7： 2019Q3 不同子行业净利润变化额图表8： 2019Q3 不同子行业盈利能力变化资料来源：Wind、 资料来源：Wind、 现金流：工程机械和煤机贡献超 9 成，Q3 提升明显2019 年前三季，机械行业实现经营性现金流净额 304 亿

26、，同比增长 533.88%，其中工程机械、煤机贡献比分别为 80.00%、12.72%，位居前两位；经营性现金流净额同比增加 256 亿，其中工程机械、其他专用设备、煤机、重型机械、机械基础件、油服分别贡献增量分别为 73、34、24、23、20、16 亿，增量贡献度较大。图表9： 2019 年前三季各子行业经营性现金流净额占比图表10： 2019 年前三季各子行业经营性现金流比较资料来源：Wind、 资料来源：Wind、 2019Q3，机械行业实现经营性现金流净额 300 亿，同比增长 30.19%，其中工程机械、轨交设备贡献比分别为 33.02%、21.61%，位居前两位；经营性现金流净额

27、同比增加 69 亿，其中氢能产业链、油服、磨具磨料、电梯、重型机械、工程机械贡献增量分别为 25、10、10、9、7、7 亿，增量贡献度较大。行业季报综述图表11： 2019Q3 各子行业经营性现金流净额占比图表12： 2019Q3 各子行业经营性现金流比较资料来源：Wind、 资料来源：Wind、 展望：传统产业依旧强劲，新兴板块有望景气度或者盈利能力回升2019 年 1-9 月，固定资产投资增速降至 5.4%，其中：房地产开发投资增速虽然有下行势头，但依旧有 10.5% 的强劲势头；基建发挥稳经济作用，基建投资、基建投资（不含电力）增速分别上行至 3.44%、4.5%；制造业投资今年以来持

28、续低迷，增速降至 2.5%。图表13： 固定资产投资增速持续下行（%）图表14： 地产强劲，基建发力，制造业疲软（%）资料来源：Wind、 资料来源：Wind、 展望 Q4 及 2020 年，我们对机械行业所处的宏观环境判断如下：对基建投资持乐观态度，一方面，预计2020 年专项债额度将较 2019 年大幅增加，且部分可能在 2019Q4 提前下发；另一方面，预计铁路投资将高于市场认为的即将趋于平稳的预期，包括沿江高铁、沿海高铁等重要线路建设是重要增量。对地产投资不悲观， 尽管投资增速在下行，但是降速非常缓慢，且存在降准与降息预期，预计地产投资在 2020 年保持非常强的韧性。认为制造业投资有

29、望回升，一方面，地方政府积极扶持优质中小企业，提升企业家投资信心；另一方面，5G 有助于推动工业领域升级改造，拉动投资。投资策略上，继续重点传统板块投资机会，建议继续重点关注工程机械头部公司、油服头部公司，提升对轨交设备的关注度；关注新兴板块景气度或者盈利能力回升，预计半导体设备景气度有望引领机械板、逐行业季报综述步消化高估值，3C 设备有望受益终端产品放量，智能设备有望受益制造业投资回暖，光伏设备有望盈利能力回升。工程机械：头部公司业绩再创历史新高，值得长期投资工程机械行业出清显著，销量已经历三年左右高速增长工程机械行业经历了 2012-2016 年的低谷期，本轮复苏出清显著。以挖机销量为例

30、，受益于设备更新周期叠加基建投资增长、环保政策趋严、人工替代、海外出口增长等多重因素影响，行业自 2016 年起已经历 2 年以上的高速增长。2018 年国内挖机销量达到了 20.34 万台，同比增长 44.99%。在 2018 年高基数的基础上，2019 年行业高景气度仍延续，除叉车外各类工程机械销量持续较高增长。2019 年1-9 月份，国内挖掘机销量17.92 万台，同比增幅14.69%；汽车起重机销量3.27 万台，同比增幅32.49%；混凝土机械虽无官方统计数字，但行业龙头之一三一重工国内混凝土机械板块 2019 年前三季度总体增长 50%左右，行业另一龙头中联重科混凝土机械板块 2

31、019 年前三季度收入同比增长 44%，二者均保持高速增长。我们认为，受设备更新周期叠加基建投资增长、环保政策趋严、人工替代、海外出口增长等多重因素影响，各类工程机械还将持续稳定增长。图表15： 2019 年 1-9 月挖掘机销量同比增速 14.69%图表16： 2019 年 1-9 月汽车起重机销量同比增速 32.49%挖掘机销量（万台）同比增速汽车起重机销量（万台）同比增速2220181614 428%12108642044.23.2424.79%2%-2.91%-19.34%-35.19%-37.74%16014012010080%60% 40%20%0%-20-40-606915.92

32、%53.5.52%75.99%14.57%6.999.52%5352 36.82% 27.67.10%57.39%12510075%9.4739%50%515018%0.1-4.80%-22.94-20.72%05%-33.71%25%0%-25-502.411.% 1%-35.274%4%3.%2.131.00%150%1.%0.%2019Q1-320182018Q1-3201720162015201420132012201120102009200820072019Q1-320182018Q1-320172016201520142013201220112010200920082007%资料来

33、源：Wind、 资料来源：Wind、 中短期看，挖机销量增长趋稳，非挖机产品增长接力。2019 年 Q2 以来，挖机国内市场销量逐渐进入窄幅增长区间，Q2 单季度行业销量同比增速约 3.9%，Q3 单季度行业销量同比增速约 16.2%。基于更新需求主导下行业波动性减弱，判断全年挖机销量将维持窄幅波动，增长趋稳。同时，考虑到工程机械各类品种进场先后顺序，2019 年以来以起重机、混凝土机械等为代表的细分品种销量增长接力，开始贡献利润弹性。值得一提的是， Q3 单季度汽车起重机行业销量 7698 台，同比下降 4.6%，是 2019 年以来起重机季度销量首次出现同比下滑的现象。究其原因，我们认为

34、2018 年同期的销量中包含了部分由于旺季产能不够而递延下来的销量，因此 2019 年的销量同比数据出现一定扰动。我们观测到，9 月份单月汽车起重机行业销量 2634 台，同比增长 7.4%，再次行业季报综述恢复正增长。总体而言，我们认为工程机械的景气程度正在沿项目施工顺序向产业链中后周期的起重机、塔吊、混凝土机械传递。图表17： 19 年起挖机销量同比增速进入窄幅震荡区间挖机销量同比增速5000045000135.0%160%84.5%78.9%71.4%58.8%45.3%33.0%68.7%44.9%27.7%14.9%14.4%10.0%15.7%7.0%6.6%11.0%19.5%1

35、7.8%-2.2%-23.5%140%400003500030000250002000015000120%100%80%60%40%20%100000%5000-20%0-40%资料来源：Wind、 图表18： 2019 年上半年汽车起重机销量增速明显好于挖机200%挖机同比增长汽车起重机同比增长150%100%50%2019M62019M52019M42019M32019M22019M12018M122018M112018M102018M92018M82018M72018M62018M52018M42018M32018M22018M10%-50%资料来源：Wind、 经营业绩分析：龙头企业市

36、占率提升，行业地位进一步凸显各品类工程机械销量高速增长带动行业整体营收快速上升。2019 年 1-9 月份，纳入统计的 14 家工程机械企业营收合计 1843.09 亿元，同比增长 27.52%；其中，中联重科收入增长最快，同比增长 50.96%，主要跟不同公司的产品结构不同相关。细分来看，龙头主机厂（三一、徐工、中联等）2019 年 1-9 月份合计收入 1336.85亿元，同比增长 39.0%；其他主机厂 2019 年 1-9 月份合计收入 277.55 亿元，同比增长 0.2%，龙头厂商的成长性远高出其他厂商；而零部件厂商（恒立液压、艾迪精密等）2019 年 1-9 月合计收入 49.0

37、2 亿元，同比增长 25.4%；叉车企业（安徽合力、杭叉集团）2019 年 1-9 月合计收入 142.34 亿元，同比增长 2.9%；工程机械租赁厂商建设机械 2019 年 1-9 月实现收入 22.88 亿元，同比增长 47.07%，庞源塔机利用率维持较高水平；高空作业平台企业浙江鼎力 2019 年 1-9 月实现收入 14.45 亿元，同比增长 9.02%，增速略有提升。龙头企业市占率提升，行业地位进一步提升。从收入占比来看，龙头主机厂2019 年1-9 月收入占行业的72.5%， 是行业收入的主要来源。从收入增速来看，工程机械租赁厂商建设机械同比增速靠前，龙头主机厂和收入同比 增速高于

38、行业收入同比增速，而零部件厂商收入增速与行业基本持平。我们认为随着工程机械龙头企业市占率 进一步提升，市场格局将进一步优化，龙头企业的行业地位进一步凸显，收入增长将持续快于行业。图表19： 14 家主要工程机械企业 2019 年 1-9 月营收与利润情况及同比增速单位：亿元营业收入归母净利润2019Q1-32018Q1-3同比增速2019Q1-32018Q1-3同比增速三一重工586.91410.7742.88%91.5948.8387.56%徐工机械432.39340.7626.89%30.2015.08100.28%中联重科317.55210.3550.96%34.8013.03167.0

39、8%柳工142.19134.665.59%8.827.1523.31%安徽合力74.8473.791.43%4.844.458.85%杭叉集团67.5064.614.47%4.784.3011.20%山河智能51.6439.6330.29%4.273.987.23%山推股份48.0761.95-22.40%0.900.856.15%恒立液压38.3431.6021.32%9.177.1927.49%建设机械22.8815.5647.07%3.821.16227.89%诺力股份20.6918.1813.80%1.881.5521.33%*ST 厦工14.9622.67-34.02%-5.43-1

40、.06-422.64%浙江鼎力14.4513.269.02%4.443.9612.02%艾迪精密10.687.5042.44%2.581.7547.28%合计1843.091445.2927.52%196.66112.2375.23%资料来源：Wind、 图表20： 工程机械行业主要公司营业收入及同比增速营业收入（亿元）同比增长50.35%37.49%27.52%4.30%-9.36% -14.44%-20.49%-24.58%250060%20001500100040%20%0%500-20%2019Q1-3201820172016201520142013201220110-40%资料来源：

41、Wind、 营运能力分析：龙头公司报表修复，经营质量大幅提升资产周转率提高，经营质量优化。本轮复苏周期中，工程机械行业大部分公司大幅提高全款、分期首付款比例，应收账款周转率提升，存货周转率提升，逾期率控制在历史最低水平。经营性现金流创历史新高，经营质量发生质的飞跃。工程机械行业大部分公司高度注重经营质量与风险管控，销售政策严格。经营活动净现金流已超过上一波周期高点，经营质量发生质的飞跃。以行业龙头三一重工为例，前三季度经营活动净现金流 94.45 亿元，同比增长 8.2%，再创历史新高；而中联重科前三季度经营性现金流净额达到 49.62 亿，同比增长 62.5%，是同期归母净利润的 1.42

42、倍，表明业绩的现金含量极高。图表21： 工程机械行业龙头公司应收账款周转率提升图表22： 工程机械行业龙头公司存货周转率提升三一重工应收账款周转率 三一重工存货周转率徐工机械存货周转率中联重科存货周转率徐工机械应收账款周转率中联重科应收账款周转率576453432211201820172016201520142013201220112018201720162015201420132012201100资料来源：Wind、 资料来源：Wind、 图表23： 工程机械行业主要公司现金流明显改善图表24： 工程机械龙头经营性净现金流创历史最好水平300250200150100500-50经营性现金流净

43、额（亿元）300中联重科经营性现金流净额（亿元） 徐工机械经营性现金流净额（亿元） 三一重工经营性现金流净额（亿元）2001002019Q1-320182018H12017201620152014201320122011201002019Q1-320182018H120172016201520142013201220112010-100资料来源：Wind、 资料来源：Wind、 盈利能力分析：费用率持续降低，盈利能力改善明显期间费用率持续降低，毛利率保持回升态势。伴随行业景气度持续回升，工程机械行业盈利能力开始迅速修复。行业毛利率由前几年维持在 23%左右回升至 26%以上；另一方面，行业整体

44、期间费用率进入下行通道， 在 2016 年期间费用率进入下行区间后，2019 年前三季度期间费用率进一步下行至 13.27%，接近 2011 年 11.55% 的低点。图表25： 工程机械行业主要公司毛利率稳步回升图表26： 工程机械行业主要公司期间费用率持续下行资料来源：Wind、 资料来源：Wind、 行业净利率进入上升通道，盈利能力改善明显。伴随行业毛利率稳定回升、期间费用率进一步下行叠加企 业资产质量改善后减值损失的蚕食效应消除，行业整体盈利能力明显改善。2019 年 1-9 月份净利率上升至 10.67%，接近 2012 年的水平。工程机械行业主要公司前三季度归母净利合计 196.6

45、6 亿元，同比增长 75.23%。保持收入高增长的同时， 龙头主机厂经营利润弹性持续释放。2019 年 Q1-3，龙头主机厂合计实现归母净利润 116.07 亿元（占整个行业归母净利的 79.68%），同比增长 116.67%。三一重工和徐工机械归母净利分别实现 90%、100%左右增长，中联重工归母净利润接近 170%增长；其他主机厂合计归母净利润 8.59 亿元，同比下降 15.20%，下降的原因主要是*ST 厦工产销量提升不足、产品毛利率较低造成利润大幅下滑；零部件厂商合计归母净利润 8.62 亿元，同比增45.12%；叉车企业（安徽合力、杭叉集团）合计归母净利润 6.98 亿元，同比增

46、长 6.24%；工程机械租赁厂商（建设机械）实现归母净利润 1.88 亿元，同比增长 218.64%；高空作业平台企业浙江鼎力实现归母净利润 2.60 亿元，同比增长 26.83%。随着行业集中度的进一步提升叠加龙头公司经营质量趋好，龙头企业的盈利能力将更加突出。图表27： 工程机械行业主要公司净利率进一步回升图表28： 工程机械行业主要公司盈利能力明显改善资料来源：Wind、 资料来源：Wind、 长期看，全球化拓展助力龙头公司持续发展参考海外工程机械龙头发展史，伴随着国内市场需求饱和，龙头公司必将经历海外市场扩张历程。近年来， 伴随着自身产品竞争力的提升，国内龙头品牌逐渐打开海外市场。20

47、19 年H1 龙企业海外收入合计 131.59 亿元， 同比增长 15.05%；龙头企业海外收入占整个行业海外收入的 79.68%。我们认为，对于国内工程机械龙头企业来说，中长期股价的驱动因素更多来自自身基本面持续改善和全球化拓展，国内经济周期波动对公司股价的预期扰动将逐步淡化。重点推荐：徐工机械、中联重科、恒立液压、浙江鼎力。图表29： 工程机械龙头公司海外收入持续提升图表30： 工程机械国产龙头品牌在海外多地已有布局海外收入（亿元）三一重工徐工机械中联重科160140三一重工 徐工机械 中联重科产品 制造 研发销售 基地 中心产品 制造 研发 产品 制造 研发销售 基地 中心 销售 基地

48、中心120100806040202019H120182018H120172016201520142013201220110欧洲 北美日本印度俄罗斯 巴西资料来源：Wind、 资料来源：公司公告、 风险因素工程机械行业周期性波动；部分细分领域竞争加剧半导体设备：营收已现拐点但利润仍有压力，自主可控助推长期增长国内半导体设备公司营收增长但利润增长分化我们选取北方华创、中微公司、新莱应材、至纯科技、天通股份、长川科技 6 家半导体设备企业作为研究对象，对 2019 年前三季度经营情况进行分析。总体来看，我国半导体设备企业经营情况与半导体行业周期相关性较小，Q3 开始营业收入增长率略有提升。部分企业（

49、如中微公司）在跨越过盈亏平衡收入规模后，利润快速增长；而部分企业仍处于高投入阶段，对利润造成一定影响。图表31： 6 家半导体设备企业经营业绩（单位：亿元）营业收入归母净利润2018Q1-32019Q1-3同比增速2018Q1-32019Q1-3同比增速北方华创27.3721.0130.24%2.191.6930.09%中微公司12.189.7624.74%1.350.27399.15%新莱应材9.958.2121.26%0.480.3344.14%至纯科技6.123.2091.16%0.750.27172.17%天通股份18.9719.08-0.59%1.472.33-37.11%长川科技2

50、.021.7217.93%0.010.32-95.90%合计62.9876.6121.6%5.226.2519.74%资料来源：Wind、 经营业绩分析：营收保持增长态势，研发高投入侵蚀短期利润我国半导体设备企业受全球半导体下行周期影响较小。在营收方面，2018 年营收同比继续大幅提升， 2019Q1-3 的总体营收增速虽放缓，但 Q1、Q2、Q3 收入环比保持增长态势；在盈利能力方面，行业整体毛利率维持 34%以上的水平，且稳中有升。但由于研发投入过高等原因，行业整体净利率依旧仅有 8.2%，在整体专用设备中处于一个相对较低的水平。图表32： 半导体设备行业主要公司总营收及同比增长图表33：

51、 半导体设备行业主要公司归母净利润及同比增长营业总收入（亿元）同比120.00 80%归母净利润（亿元）同比9.00 400%100.0080.0060.0040.0020.000.0020142015201620172018 2019Q1-370%60%50%40%30%20%10%0%8.007.006.005.004.003.002.001.000.0020142015201620172018 2019Q1-3350%300%250%200%150%100%50%0%-50%资料来源：Wind、 资料来源：Wind、 图表34： 半导体设备行业毛利率（）图表35： 半导体设备行业净利率（

52、）毛利率36% 净利率10.0% 34%34.1% 33.6% 34.6% 34.7% 8.3%32% 8.0%7.4%8.2%30%28%29.6% 28.6%6.0% 5.4%26% 24% 22% 20%20142015201620172018 2019Q1-34.0%2.0%0.0%4.0% 2.2%20142015201620172018 2019Q1-3资料来源：Wind、 资料来源：Wind、 盈利能力分析：部分企业跨越过盈亏平衡点后，利润开始释放虽然半导体设备行业整体净利率同比维持较低维持，但是龙头公司 2019 年前三季度营收和净利率同比都有显著的提升，2019Q3 与 20

53、19H1 相比又保持增长。而且半导体设备行业龙头公司的毛利率和净利率普遍高于行业平均值，半导体设备行业呈现强者愈强的趋势。以行业龙头中微公司为例，中微公司 Q3 单季度产品毛利率达到 45.19%，同比提升 11.86pct，相比上半年的 35.6%也提升 9.59pct，产品利润率大幅增长。同时，公司 Q3 单季度的净利率达到 25.18%，相比于去年同期的 7.84%同比大幅提升 17.34pct。若是刨除政府补助的影响，公司Q3 单季度净利率达到 10.8%，同比依然提升了 3pct，盈利能力正在稳步提升。图表36： 半导体设备行业代表公司营收（亿元）图表37： 半导体设备代表公司归母净

54、利润（亿元）芯源微华峰测控北方华创中微公司至纯科技35 30252015105芯源微 华峰测控 北方华创 中微公司 至纯科技 长川科技3 20142015201620172018 2019Q1-3210-1-20201420152016201720182019Q1-3-3 资料来源：Wind、 资料来源：Wind、 行业季报综述图表38： 半导体设备行业代表公司毛利率图表39： 半导体设备代表公司净利率芯源微 华峰测控 北方华创 中微公司 至纯科技 长川科技90.0% 80.0%70.0%60.0%50.0%40.0%30.0%20.0%10.0%0.0% 芯源微 华峰测控 北方华创 中微公司

55、 至纯科技 长川科技60.0% 40.0%20.0%0.0%-20.0%-40.0% -60.0% 资料来源：Wind、 资料来源：Wind、 供需层层不匹配，设备国产化率亟待提升下游来看，2018 年中国集成电路市场规模达 1550 亿美元，但国产集成电路市场规模仅 238 亿美元，国产化率仅 15%，消费额与销售量明显错配；上游来看，2017 年国内泛半导体设备总销售额 624 亿，其中国产设备销售额仅 89 亿，国产设备市占率 14.3%，同比增长 2.3pct。如果仅考虑集成电路设备，国内的国产集成电路晶圆生产设备市场占有率仅约 5-10%左右。而如果扩大到全球范围看，国产设备市占率仅

56、 1-2%。图表40： 目前国内集成电路生产国产化率仅 15%左右图表41： 国内集成电路产业链供应格局层层错配2000150010005000中国集成电路市场规模（亿美元） 国产集成电路市场规模国产化率15%12% 13% 13%10%11%9%9%680 740 740820 920 92015% 1515%13% 12801010510 49023849 42 5879 88103 117 134 130 19320%15%10%5%0%资料来源：中微公司、 资料来源： 大陆厂商成为下一阶段全球资本开支主力，带来大量设备需求根据 SEMI 数据，预计 2019 年全球半导体设备销售额将同

57、比减少 18，降至 527 亿美元；展望 2020 年， 由于存储器投资复苏和在中国大陆的新建及扩建工厂，以中芯国际、华力为代表的逻辑代工厂和以长江存储、合肥长鑫为代表的存储器厂正处于加速投产的过程中，大陆厂商成为下一阶段全球资本开支主力。而资本开支中 75%-80%的比例在设备投资中，因此高额的资本开支带来了大量的设备需求，判断半导体制造设备全球销售额为 588 亿美元，同比增长 12。其中包括外资厂在内的中国大陆销售将达到 145 亿美元，中国大陆成为半导行业季报综述体制造设备的最大市场。而在贸易摩擦背景下，国产设备厂商也将获得更多地供应机会，这将支撑国内半导体设备业绩增长。重点推荐：长川

58、科技、精测电子、至纯科技。图表42： 大陆地区将在 2020 年成为全球半导体制造设备的最大市场资料来源：SEMI、 具体产线投资额公司图表43： 以中芯国际、华力等为代表的逻辑代工厂和以长江存储、合肥长鑫等为代表的存储器厂正处于加速投产的过程中厂/主体生产项目投资额(亿元)(亿美元)生产状态投产时间 量产时间12 寸紫光南京集一期成电路基地项目3D NAND Flash/DRAM659105在建2021 年12 寸紫光南京集二期1311195规划紫成电路基地项目光12 寸国家存储器集基地项目团长江存储(一期)FAB1武汉新芯Fab12b逻辑产品芯片130.3投产未满产12 寸晶圆厂3D NA

59、ND1900240在建12 寸二厂SN1&SN2Foundry675在建2019 年 62018 年月12 寸 B3 厂B3Foundry263规划12 寸晶圆厂特种工艺集成电路芯片100规划12 寸 Fab16 厂Fab16Foundry66投产未满产2017Q4华力12 寸HH FAB5 厂HH FAB5Foundry219满产2015 年2017 年微电子12 寸HH FAB6 厂HH FAB6Foundry387投产未满产2018 年 10月2020 年华虹宏力12 寸晶圆厂12 寸晶圆厂Fab 7 一期Fab 7 二期特色工艺集成电路芯片逻辑芯片15947725在建75规划2019H

60、22022 年合肥长鑫12 寸晶圆厂Rui-LiDRAM49472投产未满产2018 年3D NAND Flash1585240投产未满产 2018 年 H2 2020 年三维特种工艺芯片、Norflash、福建晋华12 寸晶圆厂DRAM37056.5在建2018 年9 月 2019 年底晶合/力晶12 寸 HF 厂一期 N1 厂LCD 驱动芯片128.120投产未满产 2017/6/29 2017/12/6弘芯半导体12 寸晶圆厂一期逻辑芯片760规划2019 年底12 寸晶圆厂二期规划2021Q4德科玛12 寸晶圆厂一期图像传感器芯片15025在建2019第一条MEMS、功率半导体器件70