创业投资基金

1、第五章 创业投投资基金金经济管理理系：朱朱平安第一节 创业投投资基金金的基本本概念一、创业业投资、创业投投资基金金及其他他1、定义义根据美国国创业协协会（NNVCAA）的定定义，创创业投资资（veentuure cappitaal,VVC）是是指投资资具备相相当发展展潜力的的创业企企业并为为之提供供专业化化经营服服务的一一种权益益性资本本。由此此可见，创创业投资资的内涵涵包括两两个方面面：（1）投投资对象象是具备备相当发发展潜力力的创业业企业。（2）不不仅提供供资本，而而且提供供专业化化投资服服务。2、分类类依据组织织程度，创创业投资资划分为为三种投投资形态态：其一，“个人分分散性创创业投资资

2、”，即天天使投资资（anngells）,此类投投资有个个人分散散地将资资金投资资于创业业企业，或或通过律律师、会会计师等等非职业业性投资资中介将将资金投投资于创创业企业业，此类类创业投投资始于于19世世纪末；其二，“非专业业管理的的机构性性创业投投资”，一些些控股公公司、保保险公司司等非专专门从事事创业投投资的机机构，以以其部分分资本投投资创业业企业，此此类创业业投资始始于200世纪前前叶；其三，“专业化化和机构构化管理理的创业业投资”，即所所谓的创创业投资资基金，它它与前两两类创业业投资的的本质区区别是，创创业投资资基金由由专业化化的创业业投资经经营管理理机构，实实现创业业投资经经营主体体的

3、专业业化和机机构化。3、创业业投资基基金创业投资资基金是是创业投投资的一一种形式式，投资资银行作作为经营营管理创创业投资资的专业业机构，在在创业投投资中具具备以下下功能：其一，作作为创业业投资基基金的中中介服务务机构，主主要业务务是为创创业投资资基金提提供融资资服务，负负责出售售创业投投资基金金，或作作为第三三方监管管创业投投资基金金的经营营管理。其二，投投资银行行发起设设立创业业投资基基金，直直接参与与创业投投资业务务。4、创业业投资基基金优势势其一，由由于创业业投资基基金的资资金规模模巨大，能能够适当当地平衡衡创业投投资的集集中化和和分散化化；其二，管管理的机机构化，提提高了创创业投资资基

4、金的的效率。二、创业业投资基基金的特特点第一，一一般选择择权益性性投资创业投资资基金是是一种私私募权益益投资方方式，其其中包括括两层含含义：其一，创创业投资资基金的的投资是是权益性性的，而而不是信信贷资金金，其着着眼点并并不在于于投资对对象的短短期盈亏亏而在于于它们的的发展前前景和价价值的提提升，以以便能够够通过上上市、并并购或出出售等方方式获得得高额的的资本回回报；其二，创创业投资资基金投投资的企企业股权权一般是是以私募募证券的的形式拥拥有的。第二，倾倾向于选选择集中中和分散散结合的的投资策策略所谓创业业投资基基金的集集中投资资策略是是指某只只基金的的投资对对象一般般局限于于某个或或某几个个

5、行业。所谓创业业投资基基金的分分散投资资策略是是指某只只基金的的投资对对象广泛泛的分散散于某个个行业的的诸多创创业企业业中。创创业投资资基金选选择此种种投资策策略的原原因在于于其管理理者的知知识专业业化和规规避不确确知风险险。第三，相相对固定定的投资资期限创业投资资基金的的投资期期限一般般界定在在3至77年，其其中的原原因在于于，创业业投资基基金希望望投资的的创业投投资企业业能够获获得成功功。 第四，选选择投资资对象不不仅基于于创业企企业的投投资背景景，还依依赖于创创业者的的管理能能力和创创业精神神技术背景景并不是是创业企企业成败败的全部部因素，创创业投资资基金在在选择投投资对象象时还依依赖于

6、创创业者的的管路能能力和创创业精神神。第五，创创业投资资基金选选择的是是参与管管理型的的投资方方式创业投资资基金不不仅向投投资对象象提供资资金，还还以其经经验、知知识和信信息，协协助创业业企业管管理人员员更好地地经营管管理企业业。表22-1归纳纳了创业业投资与与一般金金融投资资的特点点：三、创业业投资基基金的功功能创业投资资基金的的主要功功能是培培育和扶扶植中小小创业企企业的发发展。创创业投资资基金则则能够较较好地满满足创业业企业在在资本支支持和经经营管理理服务方方面的双双重需求求：一是创业业投资基基金的投投资者通通常是投投资理念念较为成成熟的富富有个人人和机构构，具备备通过承承担高风风险来获

7、获取高收收益的风风险鉴别别能力和和风险承承受能力力；以基基金形式式运作还还可以通通过“集合出出资、组组合投资资、专家家管理”机制最最大限度度地满足足创业企企业的资资本需求求并分散散并化解解投资风风险；二是创业业投资基基金的管管理人一一般都擅擅长企业业经营管管理，并并对所投投资的企企业行业业发展方方向以及及整个市市场发展展趋势有有较好的的把握，所所以能够够较好地地为创业业企业提提供包括括制定长长期发展展战略与与市场营营销策略略、寻求求战略合合作伙伴伴和关键键人才、部署融融资安排排和重构构财务机机构等在在内的多多方面的的经营管管理服务务，从而而也就可可以促进进创业企企业的快快速成长长和发展展。第二

8、节 创业投投资基金金的组织织形式一、创业业投资基基金组织织形式的的类型创业投资资基金可可分为合合伙制和和公司制制两种形形式。1、合伙伙制创业业投资基基金合伙制创创业投资资基金通通常有两两种合伙伙人有限合合伙人和和普通合合伙人。有限合伙伙人是创创业投资资基金的的投资者者，他们们提供了了创业投投资基金金资金总总额的999%，但但一般只只能获得得75%855%的投投资收益益，同时时承担的的责任仅仅以其在在基金中中的的出出资金额额为限。有限合合伙人主主要是富富有的个个人、银银行、保保险公司司、养老老基金等等。普通合伙伙人是创创业投资资家，他他们既是是创业投投资基金金的资金金供给者者，亦是是管理人人员。

9、普普通合伙伙人的出出资金额额至少占占基金总总额的11%（一一般也不不会超过过这个限限额），他他们的主主要专长长是专业业知识、管理经经验和创创业投资资能力。另外，如如果创业业投资基基金资不不抵债，他他们会承承担无限限连带责责任，由由于这个个原因，普普通合伙伙人的收收益远远远高于其其出资金金额的比比例。2、公司司制创业业投资基基金是指按照照公司制制度的原原理组建建的创业业投资资资金。美国第一一家现代代的创意意投资公公司美国国研究与与发展公公司（AAmerricaan RReseearcch &Devveloopmeent Corrp.,ARDD）和随随后建立立的小企企业投资资公司（SSmalll

10、BBusiinesss IInveestmmentt Coompaany ,SBBIC）均均为公司司制创业业投资基基金。但是，由由于激励励、税收收、责任任承担等等原因，此此种组织织形式的的创业投投资基金金已不常常见。在中国的的台湾地地区，创创业投资资基金均均选择以以公司制制形式存存在，其其原因在在于只有有公司制制创业投投资基金金才能享享受促促进创业业升级条条例的的税收优优惠。二、选择择合伙制制或公司司制创业业投资基基金的经经济理由由1、选择择合伙制制创业投投资基金金（1）经经济理由由其一，合合伙制有有效地解解决了投投资者和和管理者者之间的的委托代代理关系系，降低低了代理理的成本本。其二，合合伙

11、制创创业投资资基金能能够提高高决策的的效率。其三，合合伙制创创业投资资基金能能够享受受税收的的优惠。其四，合合伙制创创业投资资基金。（2）缺缺点其一，募募集的创创业投资资资本的的稳定性性差。其二，募募集的创创业投资资资本的的数量有有限。2、选择择公司制制创业投投资基金金（1）经经济理由由第一，募募集的创创业投资资资本具具有稳定定性;第二，募募集的创创业投资资资本数数量可以以不断的的扩大。（2）缺缺点其一，公公司制创创业投资资基金增增加了投投资者和和管理者者之间的的委托代代理关系系，产生生高额的的代理成成本。其二，公公司制创创业投资资基金降降低了创创业投资资过程中中的决策策效率。 第三，除除非特

12、别别规定，公公司制创创业投资资基金一一般不能能享有税税收优惠惠。第四，公公司制创创业投资资基金需需要进行行信息披披露，会会泄露其其中的经经营的信信息，从从而产生生了信息息成本。三、合伙伙制创业业投资基基金的结结构合伙制创创业投资资基金的的结构主主要包括括：A、合伙伙协议中中有限合合伙人对对普通合合伙人的的限制性性条款B、创业业投资基基金向管管理人支支付的管管理费C、对管管理人的的激励约约束。1、合伙伙协议中中的限制制性条款款（1）与与基金的的全面管管理有关关的限制制性条款款其一，限限制对单单一企业业的投资资额，此此类条款款的目的的是保证证普通合合伙人不不能通过过不断追追加投资资的形式式挽救业业

13、绩较差差的投资资项目；其二，限限制债务务的用途途；其三，有有关管理理人募集集不同基基金共同同投资的的问题；许多管理理人都管管理着数数只成立立时间相相隔数年年的基金金，这有有可能导导致机会会主义行行为，所所以，第第二只基基金或以以后基金金的合伙伙协议通通常要求求基金顾顾问委员员会对这这类投资资进行评评审，或或者规定定这类投投资必须须获得大大多数（或或绝大多多数）有有限合伙伙人的同同意。其四，限限制利润润再投资资。（2）与与普通合合伙人行行为有关关的限制制性条款款其一，限限制将普普通合伙伙人的个个人资金金对创业业投资企企业进行行投资，否否则它就就会对该该投资企企业花费费较多的的时间和和精力。如果该

14、该投资企企业没有有投资前前景或收收益，它它还会竭竭力挽救救该投资资企业；其二，限限制普通通合伙人人出售创创业投资资基金的的权益；其三，限限制普通通合伙人人募集新新的创业业投资基基金；其四，限限制普通通合伙人人的外部部活动，因因为外部部活动可可能会分分散普通通合伙人人的注意意力；其五，限限制增加加新的普普通合伙伙人。通过吸纳纳经验不不够丰富富的普通通合伙人人参加创创业投资资基金，普普通合伙伙人的压压力会减减轻，但但是管理理质量会会下降。为此，创创业投资资基金在在一定条条件下会会限制基基金吸纳纳其他普普通合伙伙人。（3）与与投资类类型有关关的限制制性条款款其一，限限制基金金对每一一类资产产的投资资

15、不能超超过承诺诺资本或或资产的的一定百百分比；其二，限限制普通通合伙人人对不熟熟悉的资资产类型型进行投投资。 2、管理理费在合伙制制创业投投资基金金中，管管理费的的行业标标准是每每年合同同承诺资资本金额额的1.5%-2.5%，一一般是每每季度向向普通合合伙人（创创业投资资基金的的管理人人）支付付一次。另外，合合伙协议议中要求求在某一一固定时时期后停停收管理理费或逐逐渐减少少管理费费。3、利润润（亏损损）的分分配（1）在在合伙制制创业投投资基金金中，创创业投资资基金的的收益一一般存在在三中分分配方式式：第一，净净利润的的20%分配给给普通合合伙人，其其余的880%按按照出资资比例在在有限合合伙人

16、之之间分配配，这是是创业投投资基金金利润分分配最常常见的方方式；第二，在在基金达达到规定定的收益益率-内内部收益益率（又又称“分割收收益率”、“期望收收益率”）之前前的部分分，有限限合伙人人按照出出资比例例分配，超超过内部部收益率率的利润润再按照照20%分配给给普通合合伙人，880%根根据出资资比例在在有限合合伙人之之间分配配；第三，超超过规定定的内部部收益率率部分全全部分配配给普通通合伙人人，直至至达到普普通合伙伙人的投投资资本本，其后后再按照照20%分配给给普通合合伙人和和80%根据出出资比例例在有限限合伙人人之间进进行分配配。 （2）对对于损失失的分配配行业惯例例是，损损失分配配方式与与

17、利润分分配方式式相同，直直到此类类损失抵抵消了以以前已经经分配的的所有利利润和普普通合伙伙人的投投资资本本为止。对于超超过上述述金额的的损失-超额损损失（eexceess losssess），全全部（1100%）由有有限合伙伙人承担担。 另外一种种不常用用的方式式是，在在计算超超额损失失时，把把普通合合伙人的的资本全全部刨除除在外，然然后任何何损失都都按照出出资比例例分配，但但此后产产生的利利润在分分配时都都要首先先用于弥弥补以前前的相应应损失。第三节 创业投投资基金金投资对对象选择择创业投资资最关键键的原则则是选择择正确的的投资项项目。创创业投资资的对象象一般是是没有任任何经营营业绩记记录的

18、企企业，并并且这类类企业经经常面临临着巨大大的市场场风险、经营风风险、财财务风险险等，属属于一种种高风险险性的投投资活动动。财务务分析居居于次要要地位，科科技含量量成为选选择企业业的首要要条件之之一。 一、技术术背景因为创业业投资基基金一般般主要投投资于高高新技术术产业，企企业的技技术水平平是获得得创业投投资基金金的前提提，因此此首先要要对创业业企业的的技术水水平进行行分析。分析的的主要内内容包括括：技术术的先进进性、实实用性、生命周周期等方方面。1、技术术的先进进性；2、技术术的实用用性；3、技术术的生命命周期。技术的生生命周期期是指一一项技术术从产生生到淘汰汰所经历历的时间间，一般般分为投

19、投入期、成长期期、成熟熟期与衰衰退期四四个阶段段，它反反映了该该项技术术被更新新的速度度。著名的摩摩尔定律律则把这这个周期期分为：早期市市场期、中断期期、保龄龄球道期期、旋风风期和衰衰退期。二、创业业者能力力在选择创创业投资资对象时时，创业业者的能能力是一一个主要要的考虑虑因素其一，创创业者具具备创业业精神，能能够全身身心投入入到创业业之中；其二，创创业者具具备开放放、协作作、团队队精神；其三，创创业者将将创业企企业的成成功看作作是其生生活的一一部分，而而不仅仅仅是获得得金钱的的途径；其四，创创业者具具备独到到的、敏敏锐的眼眼光，能能够捕捉捉到市场场和技术术的机会会。三、市场场前景技术是创创业

20、企业业成功的的前提条条件，但但并不是是具备先先进技术术的创业业企业都都会成功功。创业业企业不不仅需要要先进的的技术，还还需要基基于此项项先进技技术的广广阔的市市场需求求，理想想的市场场是能够够迅速成成长并且且具备巨巨大潜力力的市场场。四、发展展阶段根据企业业而非技技术的发发展周期期理论，企企业的发发展可以以分为五五个阶段段：种子子期、创创建期、成长期期、扩张张期和获获利期。1、种子子期在此阶段段，创业业者尚未未成立企企业，创创业者只只有一个个创意，这这个创意意可以是是一项技技术，也也可以是是一种崭崭新的营营销模式式。这一一阶段的的创业投投资只需需少量的的金额，主主要用于于证明某某种想法法或概念

21、念是否值值得进一一步继续续，是否否存在商商业价值值。2、创建建期在此阶段段，创业业企业已已经成立立，但还还只有一一份粗略略的商业业计划书书、一个个处于初初级阶段段的产品品、一个个并不完完整的创创业团队队，创业业企业不不但没有有收入，而而且具有有少量的的开销。这一阶阶段的创创业投资资主要用用于完成成产品开开发、产产品原型型测试和和市场检检验（即即试销），另另外还用用于创业业企业进进一步研研究市场场潜力、完善创创业团队队和修改改商业计计划等。3、成长长期在此阶段段，创业业企业的的商品或或服务已已经进入入开发阶阶段，数数量有限限的顾客客开始试试用其商商品或服服务，营营业费用用逐渐增增加，但但是仍然然

22、没有销销售收入入。这一一阶段的的创业投投资主要要是完成成创业企企业的产产品定型型，着手手实施市市场扩展展计划。4、扩张张期在此阶段段，创业业企业开开始销售售产品和和提供服服务，但但是费用用仍然大大于收入入，创业业网企业业的生产产、销售售、服务务已经成成型，并并且具备备成功的的基本条条件。这这一阶段段的创业业投资主主要是组组建创业业企业的的销售队队伍，扩扩大生产产线，增增加其研研发的后后劲，进进一步开开阔市场场，或扩扩展其生生产能力力和服务务能力。 5、获利利期在此阶段段，创业业企业的的收入已已经高于于费用，产产生了一一定的利利润。这这一阶段段的创业业投资主主要是选选择最佳佳的退出出方式从从中退

23、出出。五、投资资规模创业投资资基金一一般都规规定了对对创业企企业的最最高和最最低投资资金额，其其投资金金额的大大小取决决于创业业企业所所处的行行业和创创业投资资基金的的规模。通常，创创业投资资基金把把对单个个投资对对象的投投资规模模限制在在资本总总额的110%左左右，也也就是说说，平均均每个创创业投资资基金投投资于110个创创业企业业。第四节 创业投投资的风风险分析析一、创业业投资的的风险类类型1、信息息不对称称风险（1）逆逆向选择择（2）道道德风险险道德风险险是指人人们 享享有自己己行为的的收益，而而将成本本转嫁给给别人，从从而造成成他人损损失的行行为。2、技术术风险技术风险险是指创创业企业

24、业的新型型技术不不能达到到原来设设想的水水平或者者不能满满足新产产品生产产的需要要而使项项目面临临失败的的可能性性。技术术风格相相的大小小有下列列因素决决定：（1）技技术成熟熟的不确确定性。（2）技技术效果果的不确确定性。（3）技技术生命命周期的的不确定定性。3、财务务风险创业投资资的财务务风险由由两大类类：一是普通通的财务务风险，是是指由于于财务管管理的复复杂性，认认识的滞滞后性，可可控范围围的局限限性以及及判断，决决策失误误等多种种因素的的作用，使使创业企企业财务务管理结结果与预预期目标标产生偏偏差的可可能性。二是创业业投资特特有的财财务风险险，产生生的根源源在于创创业的创创新特性性，创业

25、业企业从从无到有有的生命命周期过过程和创创业投资资的退出出。 4、市场场风险市场风险险是指市市场主体体从事经经济活动动面临的的盈利或或亏损的的不确定定性。（1）不不能确定定市场对对新产品品的容量量。（2）不不能确定定市场接接受时间间的长短短。（3）不不能确定定产品的的竞争力力。（4）不不能确定定产品的的市场战战略。5、管理理风险创业投资资的管理理异常复复杂，从从技术来来发，项项目评估估，市场场预测，到到管理创创业企业业，退出出创业企企业等环环节，都都涉及复复杂的管管理知识识，从而而产生巨巨大的管管理风险险。二、创业业投资的的风险分分析方法法 1、确定定型风险险分析方方法（1）盈盈亏平衡衡分析又

26、称损益益平衡分分析，是是指根据据创业企企业在正正常生产产年份的的产量或或销售量量、成本本费用、销售利利润等数数据，分分析产量量、成本本和盈利利三者之之间的关关系，从从中找出出规律，并并确定成成本和收收益相等等时的盈盈亏平衡衡点的一一种分析析方法。在盈亏亏平衡点点上，创创业企业业既无盈盈利，也也无亏损损。通过过盈亏平平衡分析析可以分分析创业业投资的的风险大大小。（2）敏敏感性分分析是指分析析与创业业投资项项目有关关的一个个或多个个主要因因素发生生变化时时对创业业企业的的影响程程度。通通过敏感感性分析析，可以以分析由由于某些些参数评评估的错错误或者者使用数数据不准准确而造造成的对对创业企企业的影影

27、响程度度，有助助于确定定创业投投资中需需要重点点分析的的风险因因素。（3）概概率分析析是指运用用概率论论与数理理统计方方法预测测和研究究各种不不确定因因素对创创业企业业投资价价值指标标影响的的一种定定量分析析方法。通过概概率分析析可以对对创业企企业的风风险情况况作出比比较准确确的判断断，主要要包括蒙蒙特卡罗罗模拟法法。2、不确确定型风风险方法法（1）小小中取大大原则。又叫悲悲观原则则，该原原则先在在各方案案的损益益值中找找出最小小的，然然后在各各方案最最小损益益值中找找出最大大者对应应的方案案。（2）大大中取小小原则。又叫乐乐观原则则，此法法先在各各方案的的损益值值中找出出最大的的，然后后在各

28、最最大损益益值中找找出最小小者对应应的方案案。应用用乐观原原则要冒冒较大风风险，应应十分慎慎重，一一般只有有在没有有损失或或损失不不大时才才可采用用。（3）遗遗憾原则则。又叫叫最小后后悔值原原则，这这是一种种折衷原原则。（4）最最大数学学期望原原则。该该方法首首先计算算出各方方案的所所有后果果的数学学期望，然然后挑出出其中的的最大者者。三、创业业投资的的风险评评价方法法（一）定定性风险险评价方方法观察法法，由富富有经验验的创业业投资家家观察创创业企业业的生产产经营现现状，然然后分析析它的风风险程度度；资产负负债表观观察法，是是指通过过观察创创业企业业的资产产负债表表上资金金的来源源和运用用的情

29、况况，分析析创业企企业的风风险程度度；事件预预期法，是是指利用用创业企企业内部部和外部部的信息息，对于于创业企企业的发发展作出出一定时时期的预预期，并并由此确确定风险险程度；“A记记分”法，这这个方法法首先列列出与创创业企业业有关系系的各种种因素，然然后根据据它们对对创业企企业经营营成败的的影响大大小进行行赋值，最最后将这这个企业业的所得得数值或或记分加加总起来来，从而而确定创创业企业业的风险险程度。 （二）定定量风险险评价方方法财务比比率分析析法，这这个方法法根据所所有来自自创业企企业的财财务账目目数据和和财务比比率，主主要包括括资本结结构、流流动比率率、存货货周转率率、资本本回报率率、收入

30、入结构比比率、资资产周转转率、酸酸性试验验比率、利润边边际率、债务比比率等，分分析创业业企业的的风险程程度。“ HYPERLINK Z记分法.doc Z HYPERLINK Z记分法.doc 记记分法”，是一一种综合合评价创创业企业业风险的的方法，这这个方法法首先选选择出一一组决定定企业风风险大小小的最重重要的财财务和非非财务数数据比率率，然后后根据这这些比率率在预测测风险方方面的能能力大小小赋予不不同的权权重，最最后将这这些权重重数值加加总，得得到一个个创业企企业的综综合风险险数值，最最后将其其与临界界值对比比，从而而确定创创业企业业的风险险程度。第五节 创业投投资交易易方案的的构造创业投资

31、资交易方方案的构构造(ddeallstrructturiing)是创业业企业与与创业投投资基金金之间经经过协商商达成的的一系列列协议，目目的是协协调双方方在特定定创业投投资交易易中的不不同需求求，满足足各自的的目标追追求。创业投资资交易方方案是一一个系统统的工程程，关乎乎创业投投资的成成败，其其主要框框架性内内容包括括金融工工具的选选择、交交易价格格的确定定和协议议条款的的签订。一、金融融工具的的选择金融工具具的选择择取决于于被投资资创业企企业的类类型、创创业投资资基金的的资金来来源、创创业投资资家的经经营哲学学等。常用的金金融工具具包括优优先股(preeferrredd sttockk)、可

32、可转换债债券(cconvverttiblle ddebtt)和附附加认股股权证的的债券(debbt wwithh waarraantss)。二、交易易价格的的确定交易价格格决定了了创业投投资基金金在投资资期内的的期望收收益水平平，只有有当期望望收益水水平能够够补偿预预见的风风险时，创创业投资资基金才才会接受受创业企企业的交交易价格格。创业投资资基金进进行定价价的一般般思维逻逻辑是：首先确确定创业业企业的的风险，然然后在此此基础上上确定其其要求的的期望收收益率，接接着测算算创业企企业的成成长速度度，最后后在此基基础上决决定创业业企业的的交易价价格 三、协议议条款的的签订创业投资资协议的的条款主主要包括括：投资金金额；选择融融资工具具及其结结构；管理者者的申明明和保证证，即创创业者需需要为商商业计划划中包含含的财务务报告提提供证据据；肯定誓誓约，即即创业企企业同意意在创业业招资期期内不会会从事的的活动。第六节 创业投投资基金金的退出出路径选选择创业投资资基金的的退出路路径选择择主要包包括首次次公开发发行(IIPO)、出售售、股份份回购。当然，如如果投资资失败，破破产清算算亦是一一种退出出路径选选择。一、 IIP0IPO是是创业投投资基金金中最常常用的一一种退出出方式，是是创业投投资基金金最佳的的退出途途径。1、优点点创业投投资基金金可以获获得预期期的高额额投资收收益率；能够获获得创