煤炭行业三季报点评：警惕行业供给过剩加剧信用利差再上升

1、目 录 HYPERLINK l _TOC_250005 煤炭行业三季度财报点评1 HYPERLINK l _TOC_250004 供需弱平衡，产销增加，盈利能力下滑2 HYPERLINK l _TOC_250003 行业营运能力小幅提升，个体间营运管理差异明显7 HYPERLINK l _TOC_250002 经营性现金流改善，固投增加致自由现金流显著下降8 HYPERLINK l _TOC_250001 杠杆率仍处于较高水平，即期偿付压力有所增加9 HYPERLINK l _TOC_250000 2 附表12图 目 录图1：46 家样本企业评级分布2图2：2010 年来煤炭行业信用利差2图3

2、：2018 年来主焦煤与动力煤（右轴）价格走势（元/吨）2图4：2018 年来无烟煤价格走势（元/吨）2图5：2018 年来原煤产量和煤炭企业固定资产投资完成额累计同比（%）3图6：2018 年来煤炭企业产能利用率当季值（%）3图7：2018 年来煤炭进口量当月值（万吨）3图8：2018 年来焦炭价格指数（元/吨）与Myspic 综合钢价指数走势4图9：2018 年焦炭月产量（万吨）与同比增加率（%）4图10：2018 年钢铁行业PMI 分项4图11：2018 年来火电月产量（亿千瓦时）与累计同比增加率（%）5图12：2018 年来有色金属月产量（万吨）与同比增加率（%）5图13：2019 年

3、Q3 样本企业营业收入同比增长率分布6图14：2019 年Q3 样本企业净利润同比增长率分布6图15：2019 年Q3 样本企业净利率分布7图16：2019 年Q3 样本企业毛利率分布7图17：2019 年三季度煤炭行业应收账款周转率情况8图18：2019 年三季度煤炭行业存货周转率情况8图19：2019 年三季度煤炭行业应收账款周转率情况9图20：2019 年三季度煤炭行业存货周转率情况9图21：2019 年三季度煤炭行业资产负债率情况10图22：2019 年三季度煤炭行业有息债务率情况10图23：2019 年三季度煤炭行业短期债务率情况10图24：2019 年三季度煤炭行业短债货币资金覆盖

4、率情况10图25：2019 年三季度煤炭行业流动比率情况11图26：2019 年三季度煤炭行业速动比率情况11图27：2019 年三季度样本企业经营活动现金流净额对带息债务比率分布11表 目 录表1：2019 年来煤炭行业违约债券信息1表2：2019 年来煤炭行业主体评级调低信息1附表1：煤炭发债企业2019 年三季报主要财务数据122019 年上半年，受李家沟煤矿“1.12”重大事故影响，陕西省开展煤矿安全大检查， 导致其上半年煤炭产量大幅下降，但安检限产解除后，6 月份的产能便实现大幅放量，迅速19 12 个月煤炭行业三季度财报点评2019 6 1 个，发行人均为民营企738.3亿元。表

5、1：2019 年来煤炭行业违约债券信息代码名称发生日期发行人最新主体评级债券余额(亿元)公司属性到期日期省份Wind债券二级分类031784005.IB17永泰能源PPN0012019-09-29永泰能源股份有限公司C3.50民营企业2020-08-18山西省定向工具041800181.IB 18永泰能源CP0032019-04-26永泰能源股份有限公司C10.00民营企业2019-04-26山西省一般短期融资券101800342.IB18永泰能源MTN0012019-04-04永泰能源股份有限公司C5.00民营企业2021-04-04山西省一般中期票据101800342.IB18永泰能源MT

6、N0012019-04-04永泰能源股份有限公司C5.00民营企业2021-04-04山西省一般中期票据041800101.IB 18永泰能源CP0022019-03-19永泰能源股份有限公司C10.00民营企业2019-03-19山西省一般短期融资券041800022.IB 18永泰能源CP0012019-01-22永泰能源股份有限公司C10.00民营企业2019-01-22山西省一般短期融资券数据来源：Wind，西南证券整理2019 年来，共有两个煤炭行业发债主体涉及评级下调事项，分别为天津物产能源资源发展有限公司和北京京煤集团有限公司。国企天津物产能源资源发展有限公司最新评级为3 20

7、最新评级为 AA+，评级展望为稳定，目前存续债券 3 只，债券余额 22.8 亿元。企业名称已发债券名称评级机构评级调整日最新主体评评级展望上次评级上次展望企业性质地区企业名称已发债券名称评级机构评级调整日最新主体评评级展望上次评级上次展望企业性质地区天津物产能源资源发展有限公司18天物02东方金诚国际信用评估有限公司2019/7/31级AA-负面AA稳定地方国有企业天津北京京煤集团有限责任公司17京煤MTN001大公国际资信评估有限公司2019/2/20AA稳定AA+稳定地方国有企业北京数据来源：Wind，西南证券整理二级市场方面，2019 年以来，煤炭行业信用利差持续收窄，较年初下降 55

8、bps，信用利差处于历史低分位数水平。609201955646AAA评24AA+9AA8AA-4C18417.42 亿元。图1：46家样本企业评级分布图2：2010年来煤炭行业信用利差数据来：Wind，西证券理数据来：Wind，西证券理供需弱平衡，产销增加，盈利能力下滑2019 年三季度煤炭行业营业收入、净利润和净利率均有所增加，但毛利率小幅下降。96家样本企业共录得营业收入251.448年同期的2109.71430.77 2018 年同期的14.22 亿元增长了%，2018 8.24%2.31%5757.4473 18 年同5346.21 7.69%，企业平均增长率为-4.1%22.61%，

9、 18 1.24%。我们认为，之所以煤炭行业营收和净利润水平上升，毛利可以看到，从 2019 年 3 月份开始，主焦煤、动力煤和无烟煤的价格便呈现下跌的趋势，2019 年第三季度内不同种类的煤价都是下跌的，在成本变化不大的前提下减弱了煤炭和无烟煤，因此我们分别考虑这三种煤炭的下游行业需求。图3：2018年来主焦煤与动力煤（右轴）价格走势（元/吨）图4：2018年来无烟煤价格走势（元/吨）数据来：Wind，西证券理数据来：Wind，西证券理从国内供给方面看，2019 2019 年第三季度原煤产量将高于82018 前两季度经历短暂的下降后开始呈现长期的上涨势头，2019 2018 年第三季度我国煤

10、炭产量实际上有较大幅度的同比提高。2018 年三2019 Q3 煤炭的国外供给同比上升。综合国内供给和国外供给之2019 年第三季度，煤炭的供给量同比有较大的提高。图 5：2018 年来原煤产量和煤炭企业固定资产投资完成额累计同比（%）数据来源：西南证券整理图6：2018年来煤炭企业产能利用率当季值（%）图7：2018年来煤炭进口量当月值（万吨）数据来：Wind，西证券理数据来：Wind，西证券理煤炭行业的需求量方面，我们分别从主焦煤、动力煤和无烟煤三个路径进行分析。8 2018 9 月份开始焦炭价格与钢铁价格就开始震2500元/61713元/吨，Myspic综合钢价指数从3的高点下降至9年第

11、三季度焦炭与钢铁的平均价格明显要低于8年同期。PMI19年18 年第三季度这两项数据则处于年内高位并显著高于荣枯线50水平。1819年的数据，在量和价均较为低迷的情况下，我们可以推断焦炭和钢铁行业在 2019 年三季度对煤炭的需求有所下滑。图 8：2018 年来焦炭价格指数（元/吨）与 Myspic 综合钢价指数走势数据来源：Wind，西南证券整理图9：2018年焦炭月产量（万吨）与同比增加率（%）图10：2018年钢铁行业PMI分项数据来：Wind，西证券理数据来：Wind，西证券理累，2019 2018 9 月末，火电产量累计同比均在0%13440.61812923.9亿千瓦时小幅上升 4

12、%。因此，我们认为动力煤的整体需求并无显著提振。图 11：2018 年来火电月产量（亿千瓦时）与累计同比增加率（%）数据来源：Wind，西南证券整理 2018 年同期有所上升，2019 年三季度平492.472018457.435.072019 1002018 年同期。因此我们认为2019年第三季度无烟煤的总体需求同比维持不变或小幅上升。图 12：2018 年来有色金属月产量（万吨）与同比增加率（%）数据来源：Wind，西南证券整理的现象。46 13 家在-20%到0%之间，23 0%20%之间，6 20%40%之间，1 家在-40%到-20%之间，为郑州煤炭工业(集团)家营业收入同比减少超过

13、40%，为神木市国有资产运营公司和北京京煤集团有限责任公司，分别减少 67.25%和57.14%。3家在-%到-%5家在%到-%3家在-0%10%之间，410%30%之间，230%50%之间，8家净利润同比减少超过50%，同比增长率后三位的公司为江西省能源集团有限公司、郑州煤炭工业(集团)有限责任494.86%281.36%家净利润493.34%、449.57%、288.08%。从净利率看，21 0%5%之间，9 5%-10%之间，6 10%15%之间， 115%-20%25%-30%(集团)净利率分别为-3.98%、-2.30%、-1.53%；1 30%，净利率前三位的公司为神254.50%

14、、29.13%、25.86%。从毛利率看，810%15%之间，1315%20%之间，320%25% 之间，225%30%之间，530%35%之间，335%40%之间，7家毛7.35%、8.54%、8.80%；5 家毛利率高于59.10%、53.95%、52.42%。图13：2019年Q3样本企业营业收入同比增长率分布图14：2019年Q3样本企业净利润同比增长率分布数据来：Wind，西证券理数据来：Wind，西证券理图15：2019年Q3样本企业净利率分布图16：2019年Q3样本企业毛利率分布数据来：Wind，西证券理数据来：Wind，西证券理行业营运能力小幅提升，个体间营运管理差异明显20

15、19 年第三季度煤炭行业的营运能力有所提升，行业平均应收账款周转率和存货周转2019 39 15.3618 14.70 0.6646 家样本公司中，2019 年三18 10.07 1.34，行业营运能力有小幅提升。从个体的应收账款周转率看，2019 年三季度里 39 家样本公司中 19 家的应收账款周转5 15 15 25 25 35 0.682.4447.80、47.29、44.22。515152525 35 之间，12 5，存货周转率后三名的公司为神木市国有资产运营公司、景德镇市0.130.570.75；164.4833.7826.68。图17：2019年三季度煤炭行业应收账款周转率情况图

16、18：2019年三季度煤炭行业存货周转率情况数据来：Wind，西证券理数据来：Wind，西证券理经营性现金流改善，固投增加致自由现金流显著下降2019 年第三季度煤炭行业的经营现金流状况有所改善，自由现金流情况大幅恶化。4682.45 18 72.80 亿元同13.26%3.52%；平均自由现金流为-32.77 18 年同期的-23.67 38.43%，企业平均的自由现金流同比增长率为-73.76%经营现金流状况的改善的主要原因是行业的获现能力的提升； 而自由现金流状况的恶化主要是因为大量投资活动导致的现金流出，2019 年三季度煤炭行业的平均投资活动现金流净额为-42.83 亿元，相比于 1

17、8 年同期的-34.95 亿元同比减少了22.57%。46 5 家的同比增长率在-100%到-40%之间，23 家在-40%20%20%80%80%到140%之间，1 140%200%之间，3 家低于-100%，经营活动现金流净额同比增长率后三位的公司为郑州煤炭工业(集团)有限责任公司、江西省能源集团有限公司和北京京煤集149.94%、139.99%、102.18%；1 家大于 200%，经营活动现金流净额同比增长率前三位的公司为山西潞安矿业(集团)有限责任253.15%、171.14%、94.54%。从自由现金流看，1 家的同比增长率在-100%到-40%之间，6 家在-40%20%之间，

18、10 20%80%之间，4 80%140%之间，5 140%200%之间，14 家低于-100%，自由现金流同比增长率后三位的公司为郑州煤炭工业(集团)有限责任公司、国家2308.53%1128.76%779.33%；6 200%，自由现金流同比增长率前三位的公司为贵州水城矿820.58%、298.12%、272.72%。图19：2019年三季度煤炭行业应收账款周转率情况图20：2019年三季度煤炭行业存货周转率情况数据来：Wind，西证券理数据来：Wind，西证券理杠杆率仍处于较高水平，即期偿付压力有所增加2019 年第三季度煤炭行业的杠杆率小幅提升，有息债务比重稍微下降，短期债务率走46

19、18 65.54%同比稍微增0.71%56.34%18 58.15%同1.81%38 家公布了应付票据科目的样本企业中，我们计算短期债务为短期借18 年同31.55%3.39%46 0.9518 1.01 0.060.78，相比18 0.82 18 年0.82 0.12。煤炭行业的长期偿债能力微微上升。经营活动现金流净额与0.1618 0.15 0.01。9年第三季度6家样本公司中1家在%到%之间，340%50%50%60%60%70%70%到80%22.90%38.90%43.04%； 5家大于%(集团)89.98%85.41%82.04%。从有息债务率看，2019 46 4 30%40%9

20、 家在40%50%50%60%60%70%70%80% 之间，1 30%，有息债务率后三位的公司为郑州煤炭工业(集团)有限责任公司、贵州水城矿业股份有限公司和陕西煤业股份有限公司，资产负债率分别为 29.37%、32.51%、32.73%；3 80%，资产负债率前三位的公司为内蒙古伊泰集团有限公司、内蒙古伊泰煤炭股份有限公司和北京昊华能源股份有限公司，资产负债率分别为 83.99%、81.81%、80.95%。图21：2019年三季度煤炭行业资产负债率情况图22：2019年三季度煤炭行业有息债务率情况数据来：Wind，西证券理数据来：Wind，西证券理从短期债务率看，2019 38 6 15%

21、25%13 家25%35%35%45%45%55%55%65% 16.21%期债务率前三位的公司为郑州煤炭工业(集团)有限责任公司、济宁矿业集团有限公司和安源61.40%、57.27%、53.35%。9年第三季度8家样本公司中8家在到 之间， 10 40%60%之间，8 60%80%之间，2 80%100%之间，3 4.32%9.81%、16.44%；7100%，货币资金与短期债务的比率前三位的公司为内蒙古伊泰煤炭股份有限公司、陕西煤业股份有限公司和徐州矿务集团有限公司，短期债务率分别为279.63%、230.36%、161.94%。图23：2019年三季度煤炭行业短期债务率情况图24：201

22、9年三季度煤炭行业短债货币资金覆盖率情况数据来：Wind，西证券理数据来：Wind，西证券理4620.40.6190.60.8之间，50.81之间，611.2之间，41.21.4之间，5家低于业(集团)0.300.3525.71、1.90、1.81。从速动比率看，2019 年第三季度 46 家样本公司中 12 家在 0.4 到 0.6 之间， 15 家在0.60.8之间，70.81之间，111.2之间，21.21.4之间，6家0.4，速动比率后三位的公司为永泰能源股份有限公司、中煤新集能源股份有限公司和0.16、0.28、0.29；3 1.4，速动比率前三4.27、1.81、1.69。图25：

23、2019年三季度煤炭行业流动比率情况图26：2019年三季度煤炭行业速动比率情况数据来：Wind，西证券理数据来：Wind，西证券理从经营活动现金流净额与带息债务的比率看，2019 年第三季度 46 家样本公司中 17 家00.1之间， 120.10.20.20.330，经营活动现金流净额与带息债务的比率后三位的公司为郑州煤炭工业(集团)有限责任公司、江西省0.3，经营活动现金流净额与带息债务的比率前三位0.98、0.61、0.34。图 27：2019 年三季度样本企业经营活动现金流净额对带息债务比率分布数据来源：Wind，西南证券整理2 附表公司名称经营活动发行人 营业收入净利润公司名称经营

24、活动发行人 营业收入净利润产生的现净利率毛利率应收账款 资产负债 流动比率 货币资金/评级（亿元） （亿元） 金流净额（ ）（ ）周转率率短期债务（亿元） 大同煤矿集团有限责任公司AAA 1443.533.64112.780.2516.990.781.03大同煤业股份有限公司AAA 87.4810.7319.5212.2753.958.400.570.770.99国家能源投资集团有限责任公司AAA 4092.53442.241005.7110.9132.876.700.600.660.43淮北矿业(集团)有限责任公司AAA 494.3820.2563.014.1016.980.650.45淮南

25、矿业(集团)有限责任公司AAA 330.4737.0692.5211.2634.9714.770.730.350.27冀中能源集团有限责任公司AAA 1606.346.5966.450.419.297.070.821.010.38晋能集团有限公司AAA 800.3217.5588.942.1917.2915.440.770.620.38开滦(集团)有限责任公司AAA 536.443.3927.920.638.960.710.84内蒙古伊泰煤炭股份有限公司AAA 308.9136.3264.3711.7629.3323.800.531.812.80平顶山天安煤业股份有限公司AAA 178.611

26、0.2020.535.7119.8818.840.700.810.68山东能源集团有限公司AAA 2751.3254.8798.091.9910.830.650.83山西焦煤集团有限责任公司AAA 1392.3033.41115.772.4017.0816.380.730.620.46山西晋城无烟煤矿业集团有限责任公司AAA 1334.0415.87149.881.1913.9844.220.750.680.36山西潞安环保能源开发股份有限公司AAA 174.1021.4546.2712.3239.143.560.630.931.09山西潞安矿业(集团)有限责任公司AAA 1402.2716.

27、50101.341.189.4347.800.770.710.58山西西山煤电股份有限公司AAA 246.6019.2950.387.8233.0210.170.620.710.73陕西煤业股份有限公司AAA 507.55131.23156.0225.8643.7212.220.391.312.30陕西煤业化工集团有限责任公司AAA 2206.5379.29323.793.6217.8321.710.720.640.31兖矿集团有限公司AAA 2029.2556.85129.082.8013.0127.650.701.110.76兖州煤业股份有限公司AAA 1506.1189.89148.33

28、5.9713.7232.260.581.081.23阳泉煤业(集团)股份有限公司AAA 244.9416.697.436.8119.367.110.500.760.82永城煤电控股集团有限公司AAA 359.973.8040.391.0623.3910.870.780.790.65中国中煤能源股份有限公司AAA 942.3987.63169.069.3030.8613.870.570.730.70中国中煤能源集团有限公司AAA 1273.4968.27215.425.3628.149.090.640.810.62北京昊华能源股份有限公司AA+ 42.217.6516.3618.1352.4218.220.431.220.76淮北矿业股份有限公司AA+ 454.8727.6564.086.0816.0644.200.680.350.21冀中能源股份有限公司AA+ 169.589.5020.265.6021.598.440.491.331.25景德镇市国资运营投资控股集团有限责任公司AA+ 116.031.201.191.0311.054.090.621.540.58内蒙古伊泰集团有限公司AA+ 325.6541.5092.5312