财务成本管理教材

1、CPA2005年度注册会计师全国统一考试辅导教材财务成本管理（教材新增增或修改改部分内内容）（P45修修改）“平均应应收账款款”是指因因销售商商品、产产品、提提供劳务务等而应应向购货货单位或或接受劳劳务单位位收取的的款项，以以及收到到的商业业汇票。它它是资产产负债表表中“应收账账款”和“应收票票据”的期初初、期末末金额的的平均数数之和。(P80-P811修改)（三）可可持续增增长率与与实际增增长率实际增长率率和可持持续增长长率经常常不一致致。通过过分析两两者的差差异，可可以了解解企业的的经营业业绩和财财务政策策有何变变化？高高速增长长的资金金从哪里里来？能能否持续续下去？仍用A公司司的例子子，

2、来说说明分析析的方法法。公司经营政政策有何何变化1996年年的经营营效率和和财务政政策与119955年相同同。19996年年的实际际增长率率、19995年年和19996年年的可持持续增长长率均为为10%。1997年年权益乘乘数提高高，另外外三个财财务比率率没有变变化。实实际增长长率上升升为500%，可可持续增增长率上上升为113.664%，上上年的可可持续增增长率为为10%。提高高财务杠杠杆，提提供了高高速增长长所需要要的资金金。1998年年权益乘乘数下降降，另外外三个财财务比率率没有变变化。实实际增长长率下降降为-116.667%，上上年的可可持续增增长率为为13.64%，本年年的可持持续增

3、长长率为110%。为为了归还还借款，使使财务杠杠杆恢复复到历史史正常水水平，降降低了销销售增长长速度。1999年年的经营营效率和和财务政政策与119988年相同同。实际际增长率率、上年年和本年年的可持持续增长长率均为为10%.高速增长所所需要的的资金从从哪里来来该公司19997年年的实际际增长率率是500%，大大大超过过上年的的可持续续增长率率10%.计算超常增增长的销销售额按可持续增增长率计计算的销销售额上年销销售（1可持续续增长率率）11000（110%）12110（万万元）超常增长的的销售额额实际际销售可持续续增长销销售16650121104440（万万元）计算超常增增长所需需资金：实际

4、销售需需要资金金实际际销售/本年资资产周转转率16650/2.5564116443.55（万元元）持续增长需需要资金金可持持续增长长销售/上年资资产周转转率111000（110%）/2.556411 4711.900（万元元）超常部分销销售所需需资金超常增增长需要要资金可持续续增长需需要资金金643.54471.9171.6（万万元）或者：超常常部分销销售所需需资金超常增增长的销销售额/上年资资产周转转率4400/2.564411711.6（万万元）分析超常增增长的资资金来源源留存收益提提供资金金499.5（万万元）其中：按可可持续增增长率增增长提供供留存收收益333（110%）336.33（

5、万元元）超常增长产产生的留留存收益益实际际利润留留存可可持续增增长利润润留存49.55366.313.22（万元元）借款提供资资金2231-661655（万元元）其中：按可可持续增增长率增增长需要要增加借借款66610%6.6（万万元）超常增长额额外借款款166566.61588.4（万万元）上述有关的的计算过过程可见见表3-4。表3-4超超常增长长的资金金来源单单位：万万元年度199519961997假设增长110%差额收入1000.001100.001650.001210.00440.000税后利润50.00055.00082.50060.50022.000股利20.00022.00033

6、.00024.2008.80留存利润30.00033.00049.50036.30013.200所有者权益益330.000363.000412.550399.33013.200负债60.00066.000158.440总资产390.000429.000171.660可持续增长长率的计计算：销售净利率率5.00%5.00%5.00%5.00%销售/总资资产2.564412.564412.564412.56441总资产/期期末股东东权益1.181181.181181.560001.18118留存率0.60.60.60.6可持续增长长率10.000%10.000%13.644%10.000%实际增长

7、率率10.000%50.000%10.000%因此：超常常增长额额外所需需的1771.66万元资资金，有有13.2万元元来自超超常增长长本身引引起的留留存收益益增加，另另外的115833.4万万元来自自额外增增加的借借款。正正是这一一增量权权益资金金和增量量借款的的比例不不同于原原来的资资本结构构，使得得权益乘乘数提高高到1.56。增长潜力分分析1996年年的经营营业绩和和财务政政策决定定的可持持续增长长率是110%，而而19997年的的实际增增长率是是50%。通过过以上分分析可知知，这种种高增长长主要是是依靠外外部注入入资金取取得的。这这种高增增长率是是否能继继续下去去呢？1998年年如果真

8、真的想继继续500%的增增长，它它必须继继续进一一步增加加借款或或进行权权益筹资资。根据据19997年数数据计算算的可持持续增长长率是113.664%，这这就是说说，19998年年维持119977年的四四项财务务比率，也也只能取取得133.644的增长长。超常常增长不不是维持持财务比比率的结结果，而而是“提高”财务比比率的结结果。如果想要维维持500%的增增长率，119988年需要要额外补补充多少少资金呢呢？需要资金总总额计计划销售售/计划划资产周周转率16550（150%）/2.55641124755/2.56441965.25（万万元）留存收益提提供资金金244755%0.66744.25

9、5（万元元）假设除留存存收益外外，全部部使用借借款补充充资金，则则财务杠杠杆为：权益乘数总资产产/期末末权益9655.255/（4412.5774.225）9655.255/4886.7751.9983111998年年该公司司通过提提高财务务杠杆维维持了550%的的增长率率。如果果今后要要继续维维持500%的增增长率，还还需要进进一步提提高财务务杠杆。财财务杠杆杆的高低低是重要要的财务务政策，不不可能随随便提高高，更不不可能无无限提高高。既然然公司的的财务杠杠杆不能能持续提提高，则则50%的增长长率就是是不可持持续的。销销售净利利率、资资产周转转率和股股利分配配率，如如同财务务杠杆一一样，都都

10、不可能能无限提提高，从从而限制制了企业业的增长长率。因因此，超超常增长长是不可可能持续续的。表35提高财财务杠杆杆支持高高增长单单位：万万元年度1995199619971998收入1000.001100.001650.002475.00税后利润50.00055.00082.500123.775股利20.00022.00033.00049.500留存利润30.00033.00049.50074.255股东权益330.000363.000412.550486.775负债60.00066.000231.000478.550总资产390.000429.000643.550965.225可持续增长长率的

11、计计算：销售净利率率5.00%5.00%5.00%5.00%销售/总资资产2.564412.564412.564412.56441总资产/期期末股东东权益1.181181.181181.56000留存率0.60.60.60.6可持续增长长率10.000%10.000%13.644%18.000%实际增长率率10.000%50.000%50.000%企业的增长长潜力来来源于上上述4个个财务比比率的可可持续水水平。如如果通过过技术和和管理创创新，使使销售净净利率和和资产周周转率提提高到一一个新水水平，则则企业增增长率可可以相应应提高。财财务杠杆杆和股利利分配率率受到资资本市场场的制约约，通过过提高

12、这这2个比比率支持持高增长长，只能能是一次次性的临临时解决决办法，不不可能持持续使用用。那么，通过过筹集权权益资金金支持高高增长是是否可行行？我们假设220000年该公公司计划划增长550%，由由于4个个财务比比率已经经不能再再提高，因因此只能能在保持持资本结结构的前前提下，同同时筹集集权益资资本和增增加借款款。其结结果是销销售增长长了500%，净净利润也也增长了了50%，但是是权益净净利率没没有任何何提高，仍仍然是115.115%（见见表36所示示）。这这就是说说，单纯纯的销售售增长，不不会增长长股东财财富，是是无效的的增长。表36无效效的增长长单单位：万万元年度19951996199719

13、9819992000收入1000.001100.001650.001375.001512.502268.75税后利润50.00055.00082.50068.75575.633113.445股利20.00022.00033.00027.50030.25568.077留存利润30.00033.00049.50041.25545.388181.550筹集权益资资本股东权益330.000363.000412.550453.775499.113748.669负债60.00066.000231.00082.50090.755136.113总资产390.000429.000643.550536.22558

14、9.888884.882可持续增长长率的计计算：销售净利率率5.00%5.00%5.00%5.00%5.00%5.00%销售/总资资产2.564412.564412.564412.564412.564412.56441总资产/期期末股东东权益1.181181.181181.181181.181181.181181.18118留存率0.60.60.60.60.60.6可持续增长长率10.000%10.000%10.000%10.000%10.000%10.000%实际增长率率10.000%50.000%-16.667%10.000%50.000%权益净利率率15.155%15.155%20.00

15、0%15.155%15.155%15.155%因此，如无无特殊原原因，该该公司今今后的增增长应当当在100%左右右波动，不不应当追追求无效效的增长长，任何何过快的的增长都都会引发发后续的的低增长长。通过上面的的举例可可以看出出，可持持续增长长率是企企业当前前经营效效率和财财务政策策决定的的内在增增长能力力，实际际增长率率是本年年销售额额比上年年销售的的增长百百分比。在在不增发发新股的的情况下下，它们们之间有有如下联联系：如果某一年年的经营营效率和和财务政政策与上上年相同同，则实实际增长长率、上上年的可可持续增增长率以以及本年年的可持持续增长长率三者者相等。这这种增长长状态，在在资金上上可以永永

16、远持续续发展下下去，可可称之为为平衡增增长。当当然，外外部条件件是公司司不断增增加的产产品能为为市场所所接受。如果某一年年的公式式中的44个财务务比率有有一个或或多个数数值增长长，则实实际增长长率就会会超过本本年的可可持续增增长率，本本年的可可持续增增长率会会超过上上年的可可持续增增长率。由由此可见见，超常常增长是是“改变”财务比比率的结结果，而而不是持持续当前前状态的的结果。企企业不可可能每年年提高这这4个财财务比率率，也就就不可能能使超常常增长继继续下去去。如果某一年年的公式式中的44个财务务比率有有一个或或多个数数值比上上年下降降，则实实际销售售增长就就会低于于本年的的可持续续增长率率，

17、本年年的可持持续增长长率会低低于上年年的可持持续增长长率。这这是超常常增长之之后的必必然结果果，公司司对此事事先要有有所准备备。如果果不愿意意接受这这种现实实，继续续勉强冲冲刺，现现金周转转的危机机很快就就会来临临。如果公式中中的4项项财务比比率已经经达到公公司的极极限水平平，单纯纯的销售售增长无无助于增增加股东东财富。销销售净利利率和资资产周转转率的乘乘积是资资产净利利率，它它体现了了企业运运用资产产获取收收益的能能力，决决定于企企业的综综合效率率。至于于采用“薄利多多销”还是“厚利少少销”的方针针，则是是经营政政策选择择问题。收收益留存存率和权权益乘数数的高低低是财务务政策选选择问题题，取

18、决决于决策策人对收收益与风风险的权权衡。因因此，企企业的综综合效率率和承担担风险的的能力，决决定了企企业的增增长速度度。实际上一个个理智的的企业在在增长率率问题上上并没很很大回旋旋余地，尤尤其是从从长期来来看更是是如此。一一些企业业由于发发展过快快陷入危危机甚至至破产，另另一些企企业由于于增长太太慢遇到到困难甚甚至被其其他企业业收购，这这说明不不当的增增长足以以毁掉一一个企业业。（P1233-P1125修修改）标标准差是是以均值值为中心心计算出出来的，因因而有时时直接比比较标准准差是不不准确的的，需要要剔出均均值大小小的影响响。为了了解决这这个问题题，引入入了变化化系数（离离散系数数）的概概念

19、。变变化系数数是标准准差与均均值的比比，它是是从相对对角度观观察的差差异和离离散程度度，在比比较相关关事物的的差异程程度时较较之直接接比较标标准差要要好些。变体系数标准差差/均值值例2：A证证券的预预期报酬酬率为110%，标标准差是是12%；B证证券的预预期报酬酬率为118%，标标准差是是20%。变化系数（AA）112%/10%1.20变化系数（BB）220%/18%1.11直接从标准准差看，BB证券的的离散程程度较大大，能否否说B证证券的风风险比AA证券大大呢？不不能轻易易下这个个结论，因因为B证证券的平平均报酬酬率较大大。如果果以各自自的平均均报酬率率为基础础观察，AA证券的的标准差差是其

20、均均值的11.200倍，而而B证券券的标准准差只是是其均值值的1.11倍倍，B证证券的风风险较小小。（P1388新增）证证券市场场线适用用于单个个证券和和证券组组合（不不论它是是否已经经有效地地分散了了风险），它它测度的的是证券券（或证证券组合合）每单单位系统统风险（贝贝他系数数）的超超额收益益。证券券市场线线比资本本市场线线的前提提宽松，应应用也更更广泛。（P1655修改）（二二）项目目系统风风险的估估计项目系统风风险的估估计，比比企业系系统风险险的估计计更为困困难。股股票市场场的存在在，为我我们提供供了股价价，为计计算企业业的值提供供了数据据。项目目没有充充分的交交易市场场，没有有可靠的的

21、市场数数据供我我们使用用。解决决问题的的方法是是使用类类比法。类比法是寻寻找一个个经营业业务与待待评估项项目类似似的上市市企业，以以该上市市企业的的值作为为待评估估项目的的值，这这种方法法也称“替代公公司法”。运用类比法法，应该该注意替替代公司司的资本本结构已已反映在在其值中。如如果替代代企业的的资本结结构与项项目所在在显著不不同，那那么在估估计项目目的值时，应应针对资资本结构构差异做做出相应应调整。调整时，先先将含有有资本结结构因素素的权益转换换为不含含负债的的资产，然然后再按按照本公公司的目目标资本本结构转转换为适适用于本本公司的的权益。转转换的公公式如下下：在不考虑所所得税的的情况下下：

22、资产权益/（11替代代企业负负债/替替代企业业权益）在考虑所得得税的情情况下：资产权益/1（11所得得税率）替代企业负债/替代企业权益例4：替代代公司的的为1.2，其其负债与与权益比比为0.7。本本公司的的负债权权益比为为2/33，所得得税率为为30%。如果不考虑虑所得税税：将替代公司司的值转换换为无负负债的值：资产11.2/（10.77）00.70059将无负债的的值转换换为本公公司含有有负债的的股东权权益值：权益00.70059（12/33）11.17765如果考虑所所得税：将替代公司司的值转换换为无负负债的值：资产11.2/（10.770.77）00.80054将无负债的的值转换换为本公

23、公司含有有负债的的股东权权益值：权益00.80054（10.772/33）11.18813根据权益益可以计计算出股股东要求求的收益益率，作作为股权权现金流流量的折折现率。如如果采用用实体现现金流量量法，则则还需要要计算加加权平均均资本成成本。尽管类比法法不是一一个完美美的方法法，但它它在估算算项目的的系统风风险时还还是比较较有效的的。（P2099新增）五、租赁融资（一）租赁赁的涵义义与类型型租赁的涵义义租赁是出租租人以收收取租金金为条件件，在一一定期间间内将其其所拥有有的资产产转让给给承租人人使用的的一种交交易。租赁虽然有有很长的的历史，但但现代租租赁却是是最近几几十年才才发展起起来的。现现代

24、租赁赁快速发发展的原原因是生生产设备备变得日日益复杂杂、昂贵贵，经济济寿命缩缩短，承承租人难难以出资资购置所所有需要要的设备备。租赁赁可以使使承租人人及时使使用所需需资产却却无需立立即付出出大额现现金，且且能够避避免设备备快速更更新的风风险。租赁的类型型租赁可以分分为经营营租赁和和融资租租赁两种种。经营租赁经营租赁是是传统的的租赁，主主要特征征有：租赁是是为了满满足承租租人对资资产的临临时性需需要，承承租人并并不寻求求对租赁赁资产的的长期占占有，所所以租赁赁资产的的报酬与与风险由由出租人人承受（这这里的报报酬包括括资产使使用收益益、资产产升值和和变现的的收益等等；风险险则包括括资产的的有形和和

25、无形损损失、闲闲置损失失、资产产使用收收益的波波动等）；租赁的的期限较较短，不不涉及租租赁双方方长期而而固定的的义务和和权利；出租人人通常负负责租赁赁资产的的折旧计计提和日日常维护护（如维维修、保保险等）；租赁期期满，租租赁资产产归还出出租人；租赁合合同灵活活，在合合理的范范围内可可较方便便地解除除租赁契契约。融资租赁融资租赁又又称财务务租赁或或资本租租赁，其其主要特特征有：租赁是是为了满满足承租租人对资资产的长长期需要要，租赁赁资产的的报酬和和风险由由承租人人承受；租赁的的期限较较长，一一般会超超过租赁赁资产寿寿命的一一半（一一些机构构还对融融资租赁赁的期限限做出了了规定，如如我国会会计制度

26、度规定，融融资租赁赁的租赁赁期应占占租赁资资产尚可可使用年年限的大大部分；美国财财务会计计准则委委员会在在其第113号公公告中提提出，融融资租赁赁的租期期应当相相当于租租赁资产产期望经经济寿命命的755%以上上）；租金与与租赁资资产的价价值接近近（如我我国会计计制度规规定，租租赁开始始日承租租人的最最低付款款额的现现值应几几乎相当当于租赁赁开始日日租赁资资产账面面原值；美国财财务会计计准则委委员会第第13号号公告中中规定，租租赁开始始日承租租人的最最低付款款额的现现值不得得低于租租赁资产产公允价价值的990%）；承租人人通常负负责租赁赁资产的的折旧计计提和日日常维护护；承租人人可以在在租赁期期

27、满后廉廉价购买买租赁资资产（如如我国会会计制度度规定，承承租人有有购买租租赁资产产的选择择权，且且所订立立的购价价应低于于行使选选择权时时租赁资资产的公公允价值值的5%）；租赁合合同稳定定，非经经双方同同意，中中途不可可撤销；一般是是先由承承租人（企企业）向向出租人人提出租租赁申请请，出租租人按照照承租人人的要求求引入资资产，再再交付承承租人使使用。按照我国会会计制度度的规定定，只要要满足上上述特征征中的第第项、第第项，便便应认定定该项租租赁为融融资租赁赁。融资租赁是是现代租租赁的代代表类型型，特别别是以上上特征中中的第项、第第项，使使得这类类租赁实实质上类类似于以以分期付付款的方方式购买买资

28、产，对对承租人人（企业业）的筹筹资意义义明显。融资租赁按按照租赁赁手段，又又可进一一步区分分为直接接租赁、杠杠杆租赁赁和售后后租回等等几种形形式。直接租赁即即直接向向租赁公公司或生生产厂商商租赁生生产经营营所需设设备的一一种租赁赁形式。杠杆租赁是是有贷款款者参与与的一种种租赁形形式。在在这种形形式下，出出租人引引入资产产时只支支付引入入款项（如如购买资资产的货货款）的的一部分分（通常常为资产产价值的的20%-400%），其其余款项项则以引引入的资资产或出出租权等等为抵押押，向另另外的贷贷款者借借入；资资产租出出后，出出租人以以收取的的租金向向债权人人还贷。这这样，出出租人利利用自己己的少量量资

29、金就就推动了了大额的的租赁业业务，故故称为杠杠杆租赁赁。对承承租人（企企业）来来说，杠杠杆租赁赁和直接接租赁没没有什么么区别，都都是向出出租人租租入资产产；而对对出租人人而言，其其身份则则有了变变化，既既是资产产的出租租者，同同时又是是借款人人。因此此杠杆租租赁是一一种涉及及三方面面关系人人的租赁赁形式。售后租回是是承租人人（企业业）先将将某资产产卖给出出租人，再再将该资资产租回回的一种种租赁形形式。这这种形式式下，承承租人（企企业）一一方面通通过出售售资产获获得了现现金；另另一方面面又通过过租赁满满足了对对资产的的需要，而而租金却却可以分分期支付付。（二）融资资租赁的的租金租金是承租租企业占

30、占用出租租人的资资产而向向出租人人付出的的代价。租租金支付付额的多多少和支支付方式式必然对对承租企企业的现现金流和和财务状状况产出出影响，是是租赁决决策的重重要考虑虑因素。1融资租租赁租金金的构成成在我国，从从事融资资租赁的的出租人人主要有有租赁公公司、信信托投资资公司和和银行信信贷部门门。这些些出租人人出租资资产，除除了要从从租金中中抵补其其购入资资产的各各项成本本和费用用，还要要获取相相应的利利润，因因此融资资租赁的的租金就就包括租租赁资产产的成本本、租赁赁资产的的成本利利息、租租赁手续续费三大大部分。租赁资产的的成本。租租赁资产产的成本本大体由由资产的的购买价价（若出出租人是是资产的的生

31、产商商，则为为出厂价价）、运运杂费、运运输途中中的保险险费等项项目构成成。如果果资产由由承租人人负责运运输和安安装，运运杂费、运运输途中中的保险险费等便便不包括括在租金金中。租赁资产的的成本利利息。租租赁资产产的成本本利息，即即出租人人向承租租企业所所提供的的资金的的利息，如如为购买买租赁资资产而向向银行借借款所应应支付的的利息。租赁手续费费。租赁赁手续费费既包括括出租人人承办租租赁业务务的费用用，还包包括出租租人向承承租企业业提供租租赁服务务所赚取取的利润润。2融资租租金的计计算和支支付方式式融资租金计计算和收收取，可可以通过过租赁双双方的协协商，灵灵活地采采取多种种方式。归归纳起来来，大致

32、致有如下下三类：租金包括租租赁资产产的成本本、成本本利息、租租赁手续续费，采采取期初初或期末末等额或或不等额额的方式式支付。如如果租金金在期初初支付，计计算每期期租金时时，租赁赁资产成成本和成成本利息息按照预预付年金金现值法法计算；而租赁赁手续则则往往按按租赁期期限平均均计算。例1：某企企业向租租赁公司司租入一一套价值值为133000000元元的设备备，租赁赁合同规规定：租租期5年年，租金金每年年年初支付付一次，利利率6%，租赁赁手续费费按设备备成本的的2%计计算，租租期满后后设备归归该企业业所有。每期租金133000000（PP/A，66%，551）+1（11300000002%5）1300

33、000003.4655111（11300000002%5）2911147520002963347（元元）根据上述计计算的结结果所编编制的租租金摊销销表，见见表71。表71租租金摊销销表单位位：元年度租金应计利息支付本金-未付本金设备成本手续费合计+第1年初13000000第1年初291144752002963447-291144710088853aa第2年初291144752002963447605311b23061167782337第3年初29114475200296344746694424445535337884第4年初29114475200296344732027725912202746

34、664第5年初291144752002963447164833 c27466640合计14557735260000148177351557335130000000注：a=1100888533=133000000-29111477；b=605531=1000885536%；c=1164883=22911147-27446644本例中，企企业租赁赁设备每每年的现现金流出出分别为为表71中第第栏所示示的金额额。如果果租金在在期末支支付，每每期租金金中的租租赁资产产成本和和成本利利息则要要按照普普通年金金现值法法计算。例2：沿用用例1资资料，假假定租金金每年年年末支付付一次，其其他约定定不变，每每期租

35、金金的计算算为：每期租金133000000(P/A，66%，55)（1330000002%5）1300000004.221244(1300000002%5)3086613520003138813（元元）根据上述计计算结果果，也可可编制企企业的租租金摊销销表并确确定各年年租赁设设备的现现金流出出，因其其方法与与例1近近似，不不再赘述述。租金包括租租赁资产产的成本本、成本本利息，采采取期初初或期末末等额或或不等额额的方式式支付；租赁手手续费单单独一次次性付清清。例3：沿用用例1资资料，假假定租赁赁手续费费于租赁赁开始日日一次性性付清，其其他约定定不变，每每期租金金的计算算为：每期租金1300000

36、00（PP/A，66%，55-1）11300000003.46551112911147（元元）根据上述计计算的结结果所编编制的租租金摊销销表，见见表72。表72 租金金摊销表表 单单位：元元年度租金应计利息支付本金-未付本金第1年初13000000第1年初2911447-291144710088853aa第2年初2911447605311 b23061167782337第3年初291144746694424445535337884第4年初291144732027725912202746664第5年初2911447164833 c27466640合计14557735155733513000000

37、0注：a=1100888533=133000000-29111477；b=605531=1000885536%；c=1164883=22911147-27446644本例中，企企业第11年租赁赁设备的的现金流流出为：291144711300000002%31771477（元）以后每年租租赁设备备的现金金流出，分分别为表表722第栏中第第2年至至第5年年的租金金额。例4：沿用用例2，假假定租赁赁手续费费于租赁赁开始日日一次性性付清，其其他约定定不变，每每期租金金的计算算为：每期租金130000000（P?A，66%，55）1300000004.2212443086613（元元）本例也可仿仿照例3

38、3的方法法编制租租金摊销销表并确确定每年年租赁设设备的现现金流出出。租金仅含租租赁资产产的成本本，采取取期初或或期末等等额或不不等额的的方式支支付，成成本利息息和手续续费均单单独计算算和支付付。例5：沿用用例1，假假定合同同约定以以设备的的成本为为租金，利利息单独独计算并并按年支支付，手手续费于于开始日日一次性性付清。企企业每年年支付的的租金额额为：每年的租金金额1130000000522600000（元元）企业的租金金及利息息摊销表表见表773。表73 租金金及利息息摊销表表单位：元年度租金应计利息支付本金未付本金第1年初13000000第1年初2600000-260000010400000

39、第2年初2600000624000 a26000007800000第3年初260000046800026000005200000第4年初260000031200026000002600000第5年初260000015600026000000合计130000001560000130000000注：a=6624000=11040000006%本例中，企企业第11年租赁赁设备的的现金流流出为：260000011300000002%28660000（元）以后各年的的租赁设设备现金金流出，分分别为表表733第栏、第第栏中第第2年至至第5年年数字之之和。如果将上例例中的租租金改在在每期期期末支付付，那么么

40、各期支支付的租租金额仍仍为26600000元；但因为为各期占占用的租租赁公司司本金不不同于上上例，每每期的应应计利息息会有所所改变，并并同时引引起各期期的租赁赁现金流流出不同同于上例例。（三）融资资租赁的的决策企业可以采采取多种种方式增增添长期期设备，融融资租赁赁是其中中之一。究究竟应当当采取哪哪种方式式，融资资租赁是是否为最最佳方案案，需要要通过与与其他方方式（如如借款购购买）的的对比分分析判定定，这就就是融资资租赁的的决策。融资租赁决决策的方方法很多多，但对对不同方方案现金金流量的的比较是是最基本本的。融资租赁和和借款购购买的现现金流量量以设备的融融资租赁赁和借款款购买决决策为例例，这两两

41、种融资资方式引引起的承承租企业业现金流流量主要要包括：设备的借款款偿付额额或租金金。如果果借款购购买设备备，需偿偿还债权权人（如如银行）的的借款并并支付借借款利息息；如果果融资租租赁设备备，则需需支付租租金。借借款本息息的偿还还方式和和租金的的支付方方式多种种多样，可可以分期期等额偿偿还（支支付）或或分期不不等额偿偿还（支支付）；可以每每期期初初偿还（支支付）或或期末偿偿还（支支付），等等等。不不同的借借款本息息偿还方方式和租租金支付付方式，会会引起企企业不同同的现金金流出。设备残值收收益。借借款购买买的设备备和期满满后归企企业所有有的融资资租赁设设备，如如果有残残值收益益，会给给企业带带来现

42、金金流入。融资租赁和和借款购购买方式式的其他他费用。融融资租赁赁和借款款购买方方式都可可能发生生一些其其他相关关费用，这这些费用用的发生生会引起起企业的的现金流流出。税收影响。按按照我国国目前的的所得税税纳税规规定，承承租企业业的以上上借款利利息、其其他费用用可以抵抵税，设设备计提提的折旧旧、维护护费也可可以抵税税；设备备残值收收益则要要交纳所所得税，等等等。这这些费用用和收益益的抵税税、纳税税，会减减少或增增加企业业的现金金流出。融资租赁决决策方法法将设备融资资租赁和和借款购购买的现现金流量量净现值值对比，可可以判断断出哪种种融资方方式更好好。例6：某公公司需增增添一台台数控设设备用于于产品

43、生生产，购购置成本本100000000元，使使用寿命命5年，折折旧期与与使用期期一致，采采用直线线法计提提折旧，期期满无残残值。使使用该设设备还需需每年发发生5000000元的维维护保养养费。如如果公司司从银行行贷款购购买该设设备，贷贷款年利利率100%，需需在5年年内每年年年末等等额偿还还本金。此此外，公公司也可可以从租租赁商处处租得该该设备，租租期5年年，每年年年末需需支付租租金（含含租赁资资产的成成本、成成本利息息和租赁赁手续费费）26600000元，租租赁期满满后公司司可获得得设备的的所有权权。公司司适用的的所得税税率为440%。假假设投资资人要求求的必要要报酬率率为100%。本例中，

44、由由于租赁赁期满后后设备的的所有权权归公司司所有，所所以该租租赁为融融资租赁赁。因为为无论融融资租赁赁还是借借款购买买，设备备的折旧旧费、维维护保养养费对公公司的影影响都是是一样的的，故可可将它们们视为不不相关因因素，在在决策中中不予考考虑。于于是，本本例中引引起两方方案现金金流量变变动的只只有租金金、借款款和利息息偿还额额及其抵抵税额。按照我国交交纳所得得税的现现行规定定，“纳税人人以融资资租赁方方式从出出租方取取得固定定资产，其其租金支支出不得得扣除，但但可按规规定提取取折旧费费用”。这样样，融资资租赁的的税后现现金流量量就是每每年租金金的现值值，即：2600000（P/A，110%，55

45、）226000003.77908898856008（元元）借款购买的的税后现现金流量量计算，分分别见表表744、75。表74借借款分期期偿还表表单位：元年度贷款偿还额额利息支付额额=110%本金偿还额额-未偿还本金金0100000001263799710000001637997836200322637997836200180177765602263263799765603319819944578332426379974578332180114239811852637997239799a23981180注：表中中数字，计计算时取取整；a=2239779=22637797-23998188表75借

46、借款购买买现金流流量单单位：元元年度贷款偿还额额利息支付额额利息抵税=440%税后现金流流出=现金系数税后现金流流出现值值12637997100000040000022379970.9099020345542263799783620033448823034490.8266419036603263799765603326241123755560.7511317847764263799745783318313324548840.68330167666652637997239799a959225420050.620091578336合计8977992比较融资租租赁和借借款购买买的税后后现金流流量现值

47、值可知，融融资租赁赁的税后后现金流流出量现现值（99856608元元）大于于借款购购买的税税后现金金流出量量现值（88977792元元），所所以宜采采取借款款购买的的方式增增添设备备。进行融资租租赁决策策，还可可以运用用净现值值法和内内含报酬酬率法等等方法，这这些方法法的操作作参见本本书第五五章的有有关内容容，这里里不再一一一举例例。（P2333-2337修改改）二、个个别资本本成本个别资本成成本是指指各种资资本来源源的成本本，包括括债务成成本、留留存收益益成本和和普通股股成本等等。债务成本简单债务的的税前成成本最简单的债债务是没没有所得得税和发发行费，按按平价发发行的具具有固定定偿还期期和偿

48、还还金额的的债务。简简单债务务债权人人的收益益就是债债务人的的成本，因因此可以以根据债债券收益益率估价价模型确确定债务务的成本本。债务的成本本是使下下式成立立的Kdd（内含含报酬率率）：P0其中：P0债券券发行价价格或借借款的金金额，即即债务的的现值；Pi本金金的偿还还金额和和时间；Ii债务务的约定定利息；N债务的的期限，通通常以年年表示。求解Kd需需要使用用“逐步测测试法”。例1：假设设长期债债券的总总面值为为1000万元，平平价发行行，期限限为3年年，票面面利率111%，每每年付息息，到期期一次还还本。则则该债务务的税前前成本为为：100 Kdd111%在前面“财财务估价价”一章中中我们曾

49、曾讲过，平平价发行行债券的的价值等等于其面面值，内内含报酬酬率等于于票面利利率。对对于债务务发行人人来说，税税前债务务成本（率率）就是是其票面面利率。银银行借款款的成本本与债券券类似，债债务成本本就是其其借款合合同利率率。含有手续费费的税前前债务成成本如果取得债债务时存存在不可可忽视的的手续费费，例如如佣金和和其他费费用等，债债权人的的收益则则不等于于债务人人的成本本，债务务人得到到的金额额要扣除除手续费费。假设设发行费费用占债债务发行行价格的的百分比比为F，则则债务成成本是使使下式成成立的KKd：P0(1-F)= 例2：续前前例，假假设手续续费为借借款金额额1000万元的的2%，则则税前债债

50、务成本本为：100（11-2%） Kdd111.83301%手续费减少少了债务务人得到到的资金金，但没没有减少少利息支支付，所所以资本本成本上上升了。含有手续费费的税后后债务成成本由于在投资资和企业业估价中中，需要要使用税税后现金金流量进进行折现现，所有有各项资资本成本本也应使使用税后后成本。在在考虑所所得税的的情况下下，债务务人的利利息支出出可以减减少其所所得税。所得税影响响的简便便算法是是用税前前债务成成本率乘乘以（11税率率）。例3：续前前例，假假设所得得税率tt300%，税税后债务务成本为为Kdtt：KdtKKd（1t）11.83001%（1-30%）88.28811%这种算法不不准确

51、的的，因为为可以抵抵税的是是利息额额，而不不是折现现率。债债务价格格（溢价价或折价价）和手手续费率率都会影影响折现现率的计计算，但但与利息息抵税无无关。只只有在平平价发行行、无手手续费的的情况下下，简便便算法才才是成立立的。更正式的算算法是：P0(1-F)= 例4：续前前例：假假设所得得税率tt300%：100（11-2%）Kdt=88.48827%折价与溢价价发行的的债务成成本公司债券可可以折价价或溢价价发行，并并对债务务成本产产生影响响。例5：续前前例，假假设该债债券溢价价发行，总总价为995万元元：105（11-2%）Kdt=66.60030%例6：续前前例，假假设该债债券折价价发行，总

52、总价为995万元元：95（11-2%）Kdt=110.449899%从理论上看看债务成成本的估估算并不不困难，但但是实际际上往往往很麻烦烦。债务务的形式式具有多多样性，例例如浮动动利率债债务、利利息和本本金偿还还时间不不固定的的债务、可可转换债债券和附附带认股股权的债债务等，都都会使债债务成本本的估计计复杂化化。在估计债务务成本时时，要注注意区分分债务的的历史成成本和未未来成本本。作为为投资决决策和企企业价值值评估依依据的资资本成本本，只能能是未来来借入新新债务的的成本。现现有债务务的历史史成本主主要用于于过去业业绩的分分析，对对于未来来的决策策是不相相关的沉沉没成本本。现金流量折折现法(P2

53、663-PP2999修改)现金流量模模型是企企业价值值评估使使用最广广泛、理理论上最最健全的的模型。现金流量模模型的种种类任何资产都都可以使使用现金金流量模模型来估估价，其其价值都都是以下下三个变变量的函函数：价值现金流量“现金流量量t”是指各各期的预预期现金金流量。不不同资产产的未来来现金流流量表现现形式不不同，债债券的现现金流量量是利息息和本金金，投资资项目的的现金流流量是项项目引起起的增量量现金流流量。在在价值评评估中可可供选择择的企业业现金流流量有三三种：股股利现金金流量、股股权现金金流量和和实体现现金流量量。依据据现金流流量的不不同种类类，企业业估价模模型也分分股利现现金流量量模型、

54、股股权现金金流量模模型和实实体现金金流量模模型三种种。股利现金流流量模型型股利现金流流量模型型的基本本形式是是：股权价值股利现金流流量是企企业分配配给股权权投资人人的现金金流量。股权现金流流量模型型股权现金流流量模型型的基本本形式是是：股权价值股权现金流流量是一一定期间间企业可可以提供供给股权权投资人人的现金金流量，它它等于企企业实体体现金流流量扣除除对债权权人支付付后剩余余的部分分。有多多少股权权现金流流量会作作为股利利分配给给股东，取取决于企企业的筹筹资和股股利分配配政策。如如果把股股权现金金流量全全部作为为股利分分配，则则上述两两个模型型相同。实体现金流流量模型型实体现金流流量模型型的基

55、本本形式是是：实体价值股权价值实体价价值债债务价值值债务价值实体现金流流量是企企业全部部现金流流入扣除除成本费费用和必必要的投投资后的的剩余部部分，它它是企业业一定期期间可以以提供给给所有投投资人（包包括股权权投资人人和债权权投资人人）的税税后现金金流量。企业实体现现金流量量可以分分为自由由现金流流量和非非营业现现金流量量两部分分。自由由现金流流量是营营业活动动产生的的税后现现金流量量，企业业可以根根据筹资资政策和和股利政政策自由由决定如如何支配配。非营营业现金金流量是是企业非非营业活活动产生生的税后后现金流流量，包包括非持持续的现现金流量量、非常常项目及及对非关关联企业业投资活活动的税税后现

56、金金流量。自由现金流流量决定定了企业业的营业业价值；非营业业现金流流量决定定了企业业的非营营业价值值。企业总价值值营业业价值+非营业业价值自由现金金流量现现值非非营业现现金流量量现值价值评估主主要关心心企业的的营业价价值。多多数情况况下，非非营业现现金流量量数额很很小，或或者不具具有持续续性，因因此可以以将其忽忽略。当当然，如如果其数数额较大大并具有有可持续续性，就就应当将将其纳入入评估范范围。企企业的资资本成本本反映的的是全部部现金流流量和风风险，如如果将数数额较大大的非营营业现金金流量忽忽略掉，会会违反现现金流量量与资本本成本配配比的折折现原则则。不过过，处理理非营业业现金流流量时必必须非

57、常常谨慎，它它们具有有多样性性，很难难通过标标准化的的程序处处理，并并且不容容易准确确预计，需需要结合合具体情情况单独独处理。在数据相同同的情况况下，三三种模型型的评估估结果是是相同的的。由于于股利分分配政策策有较大大随意性性，股利利现金流流量很难难预计，所所以股利利现金流流量模型型在补血血中很少少被使用用。如果果假设企企业不保保留多余余的现金金，而将将股权现现金全部部作为股股利发放放，则股股权现金金流量等等于股利利现金流流量，股股权现金金流量模模型可以以取代股股利现金金流量模模型，避避免对股股利政策策进行估估计的麻麻烦。因因此，大大多数的的企业估估价使用用股权现现金流量量模型或或实体现现金流

58、量量模型。资本成本“资本成本本”是计算算现值使使用的折折现率。折折现率是是现金流流量风险险的函数数，风险险越大则则折现率率越大，因因此折现现率和现现金流量量要相互互匹配。股股权现金金流量只只能用股股权资本本成本来来折现，实实体现金金流量只只能用企企业实体体的加权权平均资资本成本本来折现现。现金流量的的持续年年数“n”是指指产生现现金流量量的时间间，通常常用“年”数来表表示。从从理论上上说，现现金流量量的持续续年数应应当等于于资源的的寿命。企企业的寿寿命是不不确定的的，通常常采用持持续经营营假设，即即假设企企业将无无限期的的持续下下去。预预测无限限期的现现金流量量数据是是很困难难的，时时间越长长

59、，远期期的预测测越不可可靠。为为了避免免预测无无限期的的现金流流量，大大部分估估价将预预测的时时间分为为两个阶阶段。第第一阶段段是有限限的、明明确的预预测期，称称为“详细预预测期”，或简简称“预测期期”，在此此期间需需要对每每年的现现金流量量进行详详细预测测，并根根据现金金流量模模型计算算其预测测期价值值；第二二阶段是是预测期期以后的的无限时时期，称称为“后续期期”，或“永续期期”，在此此期间假假设企业业进入稳稳定状态态，有一一个稳定定的增长长率，可可以用简简便方法法直接估估计后续续期价值值。后续续期价值值也被称称为“永续价价值”或“残值”。这样样，企业业价值被被分为两两部分：企业价值预测期期

60、价值+后续期期价值现金流量模模型参数数的估计计现金流量模模型的参参数包括括预测期期的年数数、各期期的现金金流量和和资本成成本。这这些参数数是相互互影响的的，需要要整体考考虑，不不可以完完全孤立立地看待待和处理理。资本本成本的的估计在在前面的的章节已已经介绍绍过，这这里主要要说明现现金流量量的估计计和预测测期的确确定。未来现金流流量的数数据需要要通过财财务预测测取得。财财务预测测可以分分为新时时期预测测和全面面预测。新新时期预预测的主主要缺点点是容易易忽视财财务数据据之间的的联系，不不利于发发现预测测假设的的不合理理之处。全全面预测测是指编编制成套套的预计计财务报报表，通通过预计计财务报报表获取