安徽丰原药业企业价值评估案例分析

1、Evaluation Warning: The document was created with Spire.Doc for .NET. 安徽丰原药药业股份份有限公公司（00001153）价价值评估案例分分析 班级：000000000 姓名：一入青青楼深似似海 学号：00000000 教师：从此阿阿妹是路路人 成绩： 被评估企业业简介安徽丰原药药业股份份有限公公司（以以下简称称“丰原药药业”）是安安徽省规规模最大大的国有有控股医医药企业业，国家家认定的的高新技技术企业业、安徽徽省百强强企业、安安徽省医医药行业业首家上上市公司司 ，220066年被授授予全国国“百姓放放心药品品牌”，公司司总资

2、产产12亿亿余元，员员工近550000人，220077年、220088年、220099年连续续三年荣荣膺中国国制药工工业百强强。 丰原原药业旗旗下拥有有5家制制药企业业、2家家药包材材生产企企业、44家医药药营销公公司、11家大药药房连锁锁公司、22家参股股公司，444条通通过GMMP认证证的生产产线。产产品涉及及生物制制药、化化学制药药、中成成药三大大领域，涵涵盖解热热镇痛、妇妇儿、神神经系统统、心血血管、泌泌尿系统统、营养养类、抗抗生素等等7大类类、100余个剂剂型、3300多多个品种种。拥有有多个国国家一、二二类新药药品种和和多项产产品自主主知识产产权。丰丰原药业业实施了了全方位位的市场

3、场培育和和开发策策略，目目前在全全国300多个省省、市、自自治区设设立销售售办事处处，构筑筑了以全全国大中中城市、经经济发达达地区和和大中型型医院为为主的高高效有序序的销售售网络，并并有部分分产品成成功打入入国际市市场。公公司拥有有40年年输液生生产历史史，是华华东地区区大型输输液生产产基地，每每年生产产各类软软袋、塑塑瓶等输输液产品品6.55亿瓶（袋袋）。丰丰原药业业拥有完完善的批批发和零零售网络络，其中中“丰原大大药房”是安徽徽省唯一一拥有百百家连锁锁药店的的零售企企业，下下设近2200家家连锁药药房；丰丰原医药药营销有有限公司司的业务务遍布安安徽省各各个地市市、县。丰丰原药业业人以“诚信

4、 双赢”做为做做人做事事的根本本，把“珍惜生生命 呵呵护健康康 做好好药 为为百姓”做为丰丰原药业业的神圣圣使命。丰丰原药业业坚持质质量就是是生命的的原则，以以市场为为导向，不不断加大大科技创创新力度度，为百百姓造福福；以效效益为中中心，不不断提高高企业管管理水平平，降低低成本，提提高效益益，努力力实现客客户、员员工、股股东价值值最大化化。行业发展现现状 近近年来，我我国制药药工业发发展迅速速，从119999年开始始，工业业总产值值以年均均17.88的速度增长。进进入20006年年后，增增速较前前有所放放缓图 1999820007 年年医药工工业总产产值变动动轨迹 （数据来源源：国家家统计局局

5、） 220088年1-5月份份医药工工业销售售收入同同比增长长27%，利润润同比增增速达到到41%，增速较去年同同期分别别提高了了 4.3 和和 4.8 个个百分点点，但环环比数据据显示从从 20007 年三季季度开始医药行业业利润增增速连续续三个季季度放缓缓。销售售收入增增幅较一一季度下下降接近近 4 个百分分点，而利润润总额增增速下降降了将近近10个个百分点点，利润润总额高高位回落落趋势明明显。但但目前医药工业利利润总额额增速仍仍名列行行业前三三甲，经经营景气气程度好好于其它它消费品品行业。评估方法的的选择自由由现金流流量折现现模型本文之所以以选择自自由现金金流量折折现法，是是因为：目前我

6、我国的上上市公司司普遍处处于资本本扩张阶阶段，多多实行低低派息甚甚至零派派息政策策，不适适宜使用用股利现现金流量量折现法法；选择择自由现现金流量量折现法法，能反反映企业业所有运运用资本本的盈利利情况，有有利于全全面评估估企业的的获利能能力；运运用实体体现金流流量折现现法在确确定关键键的价值值因素时时不需要要预测债债务余额额的变化化，同时时在财务务杠杆变变化时计计算也更更为方便便。公司自由现现金流（FFCFFF，Frree Cassh FFloww off Fiirm）是是公司支支付了所所有营运运费用 进行了了必需的的固定资资产与营营运资产产投资后后可以向向所有投投资者分分派的税税后现金金流量。

7、自自由现金金流量折折现模型型认为公公司价值值等于公公司未来来各年自自由现金金流量的的折现值值之和，与与 FCCFE模模型不同同，FCCFF模模型是对对整个公公司进行行估价，而而不仅只只是对股股权。下下面是一一般形式式的自由由现金流流量折现现模型： 其中：是企企业明确确预测期期内第tt 年的的现金流流量；rr 是折折现率；V 是是被评估估企业价价值。该该模型中中所用的的现金流流量是指指自由现现金流量量。根据公司的的发展状状况，现现金流量量折现模模型(FFreee Caash Floow MModeel)主主要分为为三类：永续增增长模型型、两阶段段增长模模型和三三阶段增增长模型型。丰原药药业正处处

8、在稳定定发展阶阶段，企企业将保保持稳定定、可持续续的增长长，届时时企业的的增长速速度将保保持在一一个固定定值。所以本本文选用用两阶段段增长模模型作为为评估模模型。两阶段段增长模模型包括括一个高高速增长长阶段和和一个永永续增长长阶段。即即企业价价值=明明确的预预测期间间的现金金流量现现值+明明确的预预测期之之后的现现金流量量现值。假设预测期为n 年，则其计算公式如下： （44.2）其中：是企企业明确确预测期期内第tt 年的的现金流流量；rr 是折折现率；V 是是被评估估企业价价值，是是企业明明确预测测期后第第t年的的自由现现金流量量。如果从n+1 年年后，企企业净现现金流量量将按照照一个固固定的

9、比比率(gg)增长长，则可可以用下下列公式式表示：（一）自由由现金流流量的确确定自由现金流流的计算算主要过过程如下下：企业自由现现金流= 息税税前利润润+ 折折旧与摊摊销- 所得税税- 营营运资本本增加- 资本本支出=税后净净营业利利润-净净投资税后净营业业利润=息税前前利润-所得税税息税前利润润= 主主营业务务收入- 主营营业务成成本- 主营业业务税金金及附加加+ 其其他业务务利润- 营业业费用- 管理理费用净投资=资资本性支支出+营营运资本本净增加加-折旧旧折旧= 年年末累计计折旧- 年初初累计折折旧营运资本增增加=(年末流流动资产产- 年年末流动动负债)-(年年初流动动资产- 年初初流动

10、负负债)式中：资本本支出是是指用于于购置各各种长期期资产的的支出，减减去无息息长期负负债的增增加额。长长期资产产包括各各种长期期投资、固固定资产产、无形形资产、其其他长期期资产。无无息长期期负债包包括各种种不需要要支付利利息的长长期应付付款、专专项应付付款和其其他长期期负债等等。历史现金流流量的确确定表1 丰原药药业历史史自由现现金流量量（单位位：人民民币元）200920082007营业收入955,6695,4755.255873,8807,8533.022703,7778,6877减：营业成成本693,4491,8099.144640,2253,2022.499527,8857,6000.9

11、44减：销售费费用146,5562,1088.866121,9955,3799.80080,3004,3348.47减：管理费费用76,5225,3322.5070,3888,2245.1448,2446,5518.75加：其他业业务利润润5,7811,4779.7712,0322,9773.228993,0022.78息税前利润润4489777144.4664324339988.8774836332411.622税后净营业业利润3648886799.5553784885144.7663844224499.033加：折旧与与摊销40,6994,4450.6137,1443,9995.2539,

12、1887,7783.97减：营运资资本增加加6717222233.34486583350.65-2621115771.553减：资本支支出74,4118,0069.783068445055.1773427558522.488自由现金流流量-6440071662.9963564996544.1996956559522.055历史绩效分分析 丰丰原药业业20007、220088、20009年的的营业收收入增长长率分别别是344.466%、224.116%、 99.377% 220077、20008、20009年营营业成本本占营业业收入比比率分别别是755%、 73.27、 72.56% 22007

13、7、20008、20009年销销售费用用占营业业收入比比率分别别是111.411%、 13.96%、155.344%2007、20008、20009年管管理费用用占营业业收入比比率分别别是6.86%、8.06%、8%2007、220088、20009年其其他业务务利润占占营业收收入比率率分别是是0.114%、 0.223%、00.6%该企业20007、220088、20009年的的息税前前利润增增长率分分别是55.566%、 -111.844%、33.688% 2007、 20008、 20009年折旧旧占企业业营业收收入比率率分别为为5.557%、44.255%、 4.26% 2007、22

14、0088、20009年营营运资本本增加占占营业收收入比率率分别是是-3.72%、0.99%、7.03%2007、220088、20009年资资本支出出占营业业收入比比率分别别是4.87%、3.51%、 7.79% 3未来来绩效预预测 1）公司司战略地地位评价价 分析析公司的的战略地地位应先先从行业业整体状状况、行行业内竞竞争状况况开始。现现在利用用美国哈佛大大学教授授波特提提出的决决定企业业行业竞竞争强度度的的五五种基本本竞争力力来分析析丰原药药业所处处的产业业环境，从从这五种种竞争作作用力的的强弱上上,判断断其所处处产业的的产业利利润率,为评价其其未来绩绩效提供供有益的的思路和和借鉴： （1

15、）和供供应商讨讨价还价价的能力力。 生物药物的的原料来来源： 天然的的生物材材料：人人体、动动植物、微微生物和和各种海海洋生物物。随着着生物技技术的发发展，有有目的人人工制得得的生物物原料成成为当前前生物制制药原料料的重要要来源，如如用基因因工程技技术制得得的微生生物或细细胞。这这些原料料的价格格往往受受国际市市场价格格的影响响，总体体讲，公公司同供供应商的的讨价还还价能力力较弱，但但是这并并不意味味着在降降低原料料成本上上丰原药药业就无无计可施施。丰原原药业采采取的对对策是： 一方方面积极极寻找更更便宜的的原料作作为替代代品，另另一方面面引入原原料供应应商作为为战略合合作伙伴伴，通过过节省运

16、运费、能能源等方方法进一一步降低低成本。（2）和客客户讨价价还价的的能力。 维生素B22目前主主要用作作饲料添添加剂和和食品添添加剂， 在下游游的饲料料加工行行业中维维生素BB2的成成本在其其总成本本占据很很小的一一部分。 因此维维生素价价格的上上涨对下下游产业业成本没没有太大大的影响响，价格格上涨的的阻力不不大。又又由于大大宗原料料药全球球对中国国制造的的依赖，产产业已形形成集中中趋势，丰丰原药业业在行业业里已占占据较大大的市场场份额，产产业内为为数不多多的厂家家可通过过价格联联盟等维维持产品品的较高高毛利率率，具备备了一定定的定价价能力。（3）替代代产品的的竞争。 药品是人体体出现异异常时

17、必必须的，维维生素类类产品彼彼此间不不存在互互相替代代，所以以全球需需求的刚刚性增长长对于产产品价格格提高能能够形成成比较有有利的支支撑。 （4）进入入和退出出壁垒。 生物制药、中中药等采采取发酵酵、生物物、化学学技术生生产，行行业进入入的技术术壁垒相相对不高高。但原原料成本本的快速速上升，环环保标准准的大幅幅提高，以以及现有有优势企企业采取取的价格格战式反反击等都都可使行行业壁垒垒得到提提高。同业竞争。中国生物药药、化学学药、中中药行业业集中度度不是很很高，竞竞争很强强烈。而而且由于于前一轮轮价格上上涨后，出出现了巴巴斯夫公公司的复复产、山山东恩贝贝等新的的厂家跟跟进现象象，造成成价格快快速

18、回来来，可见见行业内内竞争还还将继续续存在。2）SWOOT 分分析 当影响产业业竞争的的作用力力及它们们产生的的深层次次原因确确定后，还还要充分分认识公公司在行行业内所所处的地地位，拥拥有的优优势和劣劣势才能能充分认认识公司司的竞争争策略的的有效性性，下面面分析公公司在行行业内的的优势和和劣势，机机遇与挑挑战： 优势（S）：成本优优势。产品质质量优势势；技术优优势；产能优优势。 劣势（W）：仍处于于产业链链的低端端水平，终终端产品品的国际际市场渠渠道主要要控制在在帝斯曼曼和巴斯斯夫等国国际巨头头手中，还还没有最最终掌握握产品定定价权。进入壁垒不高，价格波动较大，赢利能力具有周期性特点机会（O）

19、：国家在在饲料业业、强化化面粉、营营养产品品等出台台的有利利于行业业发展的的各项产产业政策策；公司有有望运用用世界领领先的生生物发酵酵技术在在生产其其他高附附加值纯纯天然维维生素产产品上获获得新突突破。 威胁（T） ：国内内原材料料、人力力成本、环环保成本本的上升升将会削削弱该产产品的赢赢利根据上述五五种竞争争力和公公司 SSWOTT 分析析，认为为丰原药药业所处处行业已已由完全全竞争的的市场状状况过渡渡到行业业集中度度较高的的阶段。但但由于化化学制药药、中药药等都属属于成熟熟期产品品，本身身技术壁壁垒不高高，且市市场容量量较小，行行业总体体毛利率率水平不不会太高高，丰原原药业虽虽然占据据了较

20、大大市场份份额，但但也不能能通过大大幅提价价获取暴暴利，只只能靠技技术领先先和规模模经济使使产品总总成本大大大低于于行业平平均成本本，获取取高于同同行业平平均资本本成本的的利润。丰原药业220077、20008、20009年的的营业收收入增长长率分别别是344.466%、224.116%、 99.377%，营营业成本本占营业业收入比比率分别别是755%、773.227%、772.556%，自自由现金金流量逐逐年下降降，在220099年为负负值，增增长率逐逐年下降降，生产产成本过过高，销销售和管管理费用用也占有有相当大大的比例例，同时时其他业业务收入入所占比比重很低低，可见见丰原药药业经营营状况

21、不不是很乐乐观，应应该靠技技术和规规模改善善经营状状况，适适当扩大大业务范范围，努努力增加加收入。未来现金流流量的预预测 从220077、20008、220099年的营营业收入入可看出出公司的的营业收收入增长长呈现下下降趋势势，但在在后面四四年中可可以初步步预测为为20%，分析营业成成本近几几年的变变化发现现2000720009年营业业成本占占营业收收入的比比例基本本上呈现现的是逐逐年降低低的趋势势，丰原原药业一一方面积积极寻找找更便宜宜的原料料作为替替代品，另另一方面面引入原原料供应应商作为为战略合合作伙伴伴，通过过节省运运费、能能源等方方法进一一步降低低成本。所所以预计计后四年年营业成成本

22、所占占比例会会继续下下降，预预测分别别为711.255%、770%、668.885%、666%。200720009年年的销售售费用占占营业收收入的比比例呈上上升趋势势，平均均增长率率为1.97%，所以以可以预预测2001020013年年销售费费用占营营业收入入的比重重可维持持在188.288%；前前三年的的管理费费用占营营业收入入比例基基本有升升有降，但但很平稳稳，在以以后4年年预计可可维持在在7.55%。2007、220088、20009年其其他业务务利润占占营业收收入比率率平均增增长率为为0.223%，可可预测未未来4年年的比率率分别为为0.883%、11.066%、11.299%、11.

23、522%根据营业收收入的变变化，可可以得知知折旧占占营业收收入的比比率可维维持在44.699%。2007、220088、20009年营营运资本本增加占占营业收收入比率率分别是是-3.72%、0.99%、7.03%，呈现现上升趋趋势，根根据趋势势预测可可以维持持在平均均值1.43%左右前三年年资资本支出出占营业业收入比比率分别别是4.87%、3.51%、7.79%，也以以平均值值作为预预测值，为为5.339% ， 则则可得出出丰原药药业自由由现金流流量，如如下表：表2 预测丰丰原药业业自由现现金流量量（单位位：人民民币元）2010年年2011年年2012年年2013年年营业收入114688345

24、570.3137622014484.36165144417781.23198177301137.48减：营业成成本81711196331.33496334410339.005113700176666.38130799418890.74减：销售费费用20643302222.66524771162667.11829725595220.66235671114224.775减：管理费费用8601225922.7779633441033.90011560009224.66813872211009.662加：其他业业务利润润95187726.931458777355.7332130335988.98830

25、12222988.099息税前利润润4679008500.4778339778099.96612286672668.55320847780110.446税后净营业业利润3509331377.8556254883577.4779215004511.3997515635585007.8845加：折旧与与摊销5378665411.3556454338499.6227745226199.5449294331433.455减：营运资资本增加加1605556833.9881926668200.7882312001844.9332774442211.922减：资本支支出6078222322.22272938

26、86788.6778752664144.40010503316997.228自由现金流流量12041176333488667077.6445895664711.600811652257332.11（二）折现现率的确确定根据均衡增增值理论论中有关关折现的的原理可可知，折折现的实实质是扣扣除与风风险相匹匹配的市市场平均均收益，其其中，与与风险相相匹配的的市场平平均收益益率就是是折现率率。企业业筹得资资金之后后必须向向出资人人支付资资本成本本，通常常，企业业会假设设它向出出资人支支付的资资本成本本恰好与与该企业业带给出出资人的的风险相相一致，因因此，在在对企业业现金流流量进行行折现时时大多会会选择该

27、该企业的的资本成成本率作作为折现现率。加权资本成成本的计计算公式式： （44.4）其中：WAACC是是加权平平均资本本成本，是企业的债务成本，是企业的所得税率，B是企业的债务总额，V是企业的资本总额；是企业的权益资本成本；S是企业的权益资本。（其中：Tc=25%)债务成本一一般使用用同等风风险债务务的最新新现行市市场利率率计算债债务成本本，指企企业举债债(包括括金融机机构 HYPERLINK /view/62273.htm 贷款款和发行行 HYPERLINK /view/10796.htm 企业债债券) HYPERLINK /view/1680334.htm 筹资而付付出的代代价。在在企业不不

28、纳 HYPERLINK /view/632099.htm 所得得税的情情况下，它它就是付付给 HYPERLINK /view/147366.htm 债权权人的 HYPERLINK /view/427145.htm 利息率率；在企企业缴纳纳所得税税的情况况下，它它等于利利息率乘乘以（11 HYPERLINK /view/107031.htm 税率率）。本文文采用当当前人民民币一年年期贷款款基准利率率作为债债权资本本成本，即即=5.56%资本资产定定价模型型假定权权益的成成本等于于无风险险证券收收益率加加上公司司系统风风险（值值）与市市场风险险价格（市市场风险险溢价）的的乘积。则则，权益资本成成本

29、的公公式如下下： （44.5）其中：表示示无风险险利率；表示风风险系数数；表示示市场组组合的预预期收益益率；表表示市场场的风险险溢价率率。无风险收益益率的确确定一般般采用政政府债券券：短期期国库债债券利率率、100年期国国库券利利率、330年期期国库券券利率。本本文选取取（新债招招标中中国100年期国国债中标标利率作作为无风风险收益益率=3.667%。根据历年股股价和行行业平均均数据可可得出=1.115 根据国外的的研究成成果，以以美国55.5%的风险险溢价收收益率作作为基准准，世界界各分国国家与地地区的风风险溢价价大致如如下表所所示：表3 各种风风险类型型证券市市场风险险溢价对对比表市场类型

30、风险溢价率率大规模的发发达市场场5.5%小规模的稳稳定发达达市场3.5%4%小规模的发发达市场场4.5%5.55%发展中的市市场7.5%风险正在形形成的市市场8.5%丰原药业所所处的沪沪深证券券市场是是一个发发展中的的市场，所以其风险溢价率我们可以选择为7.5% 所以：=5.566%+11.155*7.5%=14.19%2009年年底丰原原药业的的总资产产是1,2055,4773,8852.71人人民币，总总负债是是5266,7776,1141.15人人民币，总总的权益益资本是是6788,6997,7711.56人人民币。则则：加权平均资资本成本本=3.677%*（11-255%）*5266,7776,1141.15/1,2205,4733,8552.771+114.119*6678,6977,7111.556/1,2205,4733,8552.771=9.