公司治理与股权激励-不仅仅MBO课件

公司治理与股权激励

——不仅仅MBO公司治理与股权激励

——不仅仅MBO1第一部分：公司治理与股权激励

——从ESOP到MBO第一部分：公司治理与股权激励

——从ESOP到MBO2现代企业薪酬激励体系的模型荣正模型（RealizeModel）短期激励：月度中期激励：年度长期激励：三～五年以上越是高层或越是核心技术人员，除了其薪酬的绝对值高外，其薪酬结构中的长期激励比例也较大现代企业薪酬激励体系的模型荣正模型（RealizeMode3所谓“股权”的具体形式实股干股（虚拟股）期权（认股权）期股……所谓“股权”的具体形式实股4股权激励的主要形式ESOP(EmploeeStockOwnershipPlan)员工持股计划ESO(ExecutiveStockOwnership)管理层持股SO(StockOption)股票认股权MBO(ManagementBuyout)管理层收购演变轨迹福利性——>激励性——>控制权转移股权激励的主要形式ESOP(EmploeeStockOw5股权激励的作用基本作用：改善公司治理，长期激励机制，减少代理成本，调节收入分配……衍生作用提高外部投资者信心促进新老交替保护企业家股权激励的作用基本作用：6实施股权激励计划的四个要素持股人范围（定人）持股量（定量）持股价格（定价）持股期限（定时）实施股权激励计划的四个要素持股人范围（定人）7实施股权激励计划的四个关系外部市场与内部组织的关系股东与经营者的关系高级管理人员与基层员工的关系新老员工的关系实施股权激励计划的四个关系外部市场与内部组织的关系8实施股权激励计划的两个来源股份来源问题定向扩股原股东转让回购库存/预留（信托）资金来源问题购股资金自有资金借款民间借款金融机构大股东借款大股东赊帐公司融资（如公益金）奖励资金税前税后实施股权激励计划的两个来源股份来源问题资金来源问题9实施股权激励计划的调整因素所有制因素产业因素规模因素地域因素实施股权激励计划的调整因素所有制因素10股权激励的双重特征人力资源的激励与约束——企业内部管理机制创新产权多元化和建立有效均衡的公司治理结构——企业外部产权创新股权激励的双重特征人力资源的激励与约束11实施股权激励的原则度身定制多层次公正、中立战略性与全面性企业战略角度人力资源角度资产财务角度法律政策角度实施股权激励的原则度身定制12几点认识第二次股份制改造，对第一次（物质）股份制改造的深化和升华以“人”为本并非一股就灵多米诺骨牌效应先发制胜几点认识第二次股份制改造，对第一次（物质）股份制改造的深化和13股权激励的利益特征本质上是原始出资者（物质资本的投入方、也即所有者）与经营者（人力资本的投入方）之间的一种利益协调、平衡和力量较量及双方谈判的关系，因此，由任何一方来提交方案均有可能引起另一方的戒备和怀疑从而没有信任基础，因此，对独立第三方的需求就是必然的。股权激励的利益特征本质上是原始出资者（物质资本的投入方、也即14股权激励的复杂性一个完善和有效的股权激励方案涉及到企业战略、人力资源、资产财务及法律政策等四大方面的问题，绝大多数企业内没有如此完整的专业人才体系，或者在单个方面也没有就股权激励很专业和深刻的认识，更没有融会四个方面的整体意识，所以，需要具备上述四个方面专业知识、且专注于此方面的咨询机构的服务。股权激励的复杂性一个完善和有效的股权激励方案涉及到企业战略、15中介机构（独立财务顾问）的作用公正、中立、科学、高效中介机构（独立财务顾问）的作用公正、中立、科学、高效16第二部分：MBO概论第二部分：MBO概论17MBO定义次MBO：管理层控制联合战略投资者成为控股股东：TCL集团、强生集团、平安保险完善程度控制力MBO准MBO次MBOMBO：管理层控股绝对控股：恒源祥相对控股：东西大众后MBO反向MBO东方通信海信集团战略投资者退出，管理层股东套现还债增值泛MBO二次MBO一般激励性的经营者持股和员工持股MBO：股权从分散走向集中华立MBO定义完善程度控制力MBO准MBO次MBOMBO：管理层18适合MBO的企业所有制特征人力资本特征行业特征经营特征具有管理效率空间管理效率弹性大的企业消费品等生活资料工业品生产资料基础设施管理者素质迫切性排序：-国有-集体-股份制-家族和私营适合MBO的企业所有制人力资本行业经营具有管理效率空间管理效19稳定的现金流量良好的资本结构品牌价值低估或埋没企业内外部文化是否资金推动型适合MBO的企业稳定的现金流量适合MBO的企业20怎样MBO——操作三条件卖方愿意卖买方愿意买（敢买）买方有能力买怎样MBO——操作三条件卖方愿意卖21Pre-MBO尽职调查（自我审视）MBO方案设计交易谈判、融资安排股权交割、企业再造Post-MBO增值还债战略投资者退出，管理层股东套现MBO三步曲Pre-MBOMBO三步曲22意义MBO：解放工业生产联产承包：解放农业生产力b.从“土地换发展”到“产权换发展”为什么MBOa.国退民进外资民营管理层（人力资本）国有股减持VS经营者增持b.公司治理外资民营管理层持股产权的战略性改造（产权再造）制度创新实践创新意义为什么MBO制度创新23问题的出发点和角度从ESO到MBO，一个量变到质变的过程人力资源的激励与约束问题产权多元化问题——外部产权创新——新兴话题：产权制度改革——内部机制创新——传统话题：分配制度改革问题的出发点和角度从ESO到MBO，一个量变到质变的过程人力24为什么MBO管理层与战略投资人的信息、利益一致原则决定了其讨价还价的能力和信息充分的估值与其分流11万亿储蓄到高风险、高泡沫的二级市场，不如将资金引向低风险的MBO融资有助于创造社会财富增量，而非简单存量财富的再分配为什么MBO管理层与战略投资人的信息、利益一致原则决定了其讨25荣正曲线（适用于出资人到位的一般企业股权激励）经营者持股总量原始出资股东收益修正的荣正曲线（适合于国有控股竞争性企业）经营者持股总量100％卖方愿意卖原始出资股东收益荣正曲线（适用于出资人到位的一般企业股权激励）经营者原始出资26买方有能力买证券VCMBO投资买方有能力买证券VCMBO投资27大预言

2003年将是中国国有和集体企业（包括此类公有资本控股的上市公司）的MBO年，具体表现为MBO实施的数量和涉及的交易金额将有成10倍以上的上升。大预言28原因意识形态的解放保护合法的非劳动收入竞争性领域制度化、规模化的国退民进政策的保障：证券、国资、外资……金融环境的保证境内：储蓄、证券、VC、信托……境外：欧美游资、石油美元…………原因意识形态的解放29国退民进的三大主力外资产业资本金融资本民营（外部人力资本）与内部人力资本紧密相联的自然人资本（MBO或ESOP）国退民进的三大主力外资30最新政策6月24日《关于停止向证券市场减持国有股的通知》上市公司收购办法外资购并办法十六大有关国有资产分级管理的提法最新政策6月24日《关于停止向证券市场减持国有股的通知》31实践背景90年代初首先从深圳开始探索，系萌芽阶段，代表性个案有：华为、金地90年代中期以上海的期股制为代表，更系统，并对90年代末各地方的试点政策有很大影响，代表性个案有：仪电模式90年代末至今，大型知名企业纷纷试水，政策趋向日益明朗，代表性成功案例有：联想、TCL、东方通信、美的、中石化、中石油、联通、中移动、中银国际、中远发展其它企业也正在积极探索，如长虹、海信等实践背景90年代初首先从深圳开始探索，系萌芽阶段，代表性个案32美的方大上海强生年份公司19992000200120022003内蒙伊利全兴股份深天地？？？……洞庭水殖（已获批准）胜利股份ST甬富邦维科精华中国银泰鄂尔多斯佛山塑料特变电工宇通东西大众实践趋势（仅看上市公司）美的年份公司1999200033新民营概念部分国有控股上市公司通过一系列人力资源资本化的改革，使得国有资本退出控股地位，经营者和员工成为企业真正的“主人”，这样的上市公司称为“新民营”板块。新民营也称“衍生民营”，是指其本来是国有企业，通过MBO或其它改制途径成为产权清晰的现代企业，如上海恒源祥、长沙友谊阿波罗等。注：所谓“新民营”是相对传统的民营企业也称“原生民营”而言的，初始创业就是产权清晰的私人资本，如希望集团刘氏家族企业、东方集团等。新民营概念部分国有控股上市公司通过一系列人力资源资本34柳传志李东生汪力成鲁冠球刘瑞旗杨国平周厚健倪润峰储志健李经纬劳德容仰融张巨声陈荣珍成功与辉煌失败与遗憾进行时代表人物成功与辉煌失败与遗憾进行时代表人物35“福布斯”富豪中的MBO新贵们中信泰富：荣智健（1990~1998）张家港沙钢集团：沈文荣：12.83亿万向集团：鲁冠球（1988）“福布斯”富豪中的MBO新贵们中信泰富：荣智健（1990~136十六大代表中的MBO英雄们广东金潮集团刘思荣起家：本金4000元，1980年改制：代价400万，1994年现状：张家港沙钢集团：沈文荣：12.83亿江苏远东集团：蒋锡培私营—国有控股—再民营化十六大代表中的MBO英雄们广东金潮集团37第三部分：不仅仅MBO

——谈MBO及股权激励的辩证观第三部分：不仅仅MBO

——谈MBO及股权激励的辩证观38辩证、客观、冷静、理智

MBO过热！MBO过滥！辩证、客观、冷静、理智

MBO过热！MBO过滥！39MBO过热的表现形式所有的企业都想MBO；可能吗？可行吗？所有的投资机构都想投资MBO项目；风险？所有的中介机构一夜之间都开始推销MBO咨询服务了；你相信吗？MBO过热的表现形式所有的企业都想MBO；40MBO过滥的表现形式以讹传讹，“伪MBO”满天飞轻者说，MBO领域需要查错别字；重者说，MBO领域需要打假，更需要拨乱反正首先给媒体洗脑和普及知识很多胡乱点评MBO的“媒体经济学家”、“万金油经济学家”连基本的财务知识都没有MBO过滥的表现形式以讹传讹，“伪MBO”满天飞41让我们先看看权威、主流媒体的低级错误《21世纪经济报道》：联通MBO《中国证券报》：朝华科技祝剑秋MBO《中央电视台》：暂停MBO让我们先看看权威、主流媒体的低级错误《21世纪经济报道》：联42切记：MBO不等于经营者持股（股权激励）！M&AHRMBO切记：MBO不等于经营者持股（股权激励）！M&AHRM43辩证、客观、冷静、理智

1、MBO不是万金油，不是一股就灵；

2、但MBO也不是洪水猛兽；

3、不是所有企业都可以MBO；

4、MBO不是只发生在上市公司，恰恰相反，有大量非上市公司的案例

5、MBO也未必是一触而就的，也不是什么新事物，改革开放以来一直都有；

……辩证、客观、冷静、理智

1、MBO不是万金油，不是一股就灵；44辩证看待MBO和股权激励MBO不是万金油，并非“一股就灵”；但激励机制是永恒的，有人的组织（包括企业，无论所有制类型）就存在激励问题；也并非所有的企业都可以MBO，MBO是有风险的，有条件的，是双刃剑；但以跟踪股东价值的股权激励机制（包括期权、员工持股等）是国际流行和有效的长期激励工具书并非所有MBO后的企业都一定能实现管理效率空间的挖掘和业绩提升，内部的管理缺陷或外部的产业风险同样需要面对辩证看待MBO和股权激励MBO不是万金油，并非“一股就灵”；45后MBO后MBO46

买到了东西只是刚刚开始……买到了东西只是刚刚开始……47MBOM&AMBO是解决人力资源的激励与约束问题的手段，而M&A可以帮助提升企业价值。产权改革企业价值提升从MBO到M&A___MBO与M&A利益实现经营者外部投资者MBOM&AMBO是解决人力资源的激励与约束问题的手段，而M48MBO为M&A创造了动力，MBO也是M&A的一种形式和组成部分。M&AMBO从MBO到M&A___MBO与M&AMBO为M&A创造了动力，MBO也是M&A的一种形式和组成部49如果您已经MBO了…⊙为MBO客户提供后续服务(现金回抽)战略投资者退出管理层股东套现⊙满足MBO客户进一步发展对M&A服务的需求

从MBO到M&A___MBO与M&A如果您已经MBO了…从MBO到M&A___MBO与50小结：不仅仅MBO从产权制度改革而言，国退民进，MBO不是唯一的；从HR角度出发，着眼薪酬和分配制度改革，股权激励的适用概念和适用性要比MBO大得多；即便MBO后，也只是工作的刚刚开始！小结：不仅仅MBO从产权制度改革而言，国退民进，MBO不是唯51第四部分

案例分析第四部分

案例分析52参考案例方正科技的多层次持股上市公司（母公司）电脑公司电子商务公司软件公司办公用品公司参考案例方正科技的多层次持股53MBO操作案例与经验分享上海荣正投资咨询有限公司2004年1月MBO操作案例与经验分享上海荣正投资咨询有限公司54中国最成功、最经典的MBO案例

荣正咨询的成名作、代表作

再造恒源祥

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运用MBO还原企业家价值中国最成功、最经典的MBO案例

荣正咨询的成名作、代表作

55恒源祥概况1927年创牌—公私合营—品牌沉默80年代，刘瑞旗上任南京路店经理商业企业如何进军毛线生产？品牌神话“绩效挂帐”与刘瑞旗的价值低估恒源祥概况1927年创牌—公私合营—品牌沉默56恒源祥的母公司——万象股份上海万象(集团)股份有限公司成立于1992年7月1日,主营百货业，绒线产品等。公司于1993年9月始进行股份制改组,1994年"万象集团"(A股)股票在上海证券交易所上市交易。到目前为止，公司总股本23644万股，流通Ａ股11316万股，流通市值超过10亿元。公司上市以后，其主要资产和业务由以下三块构成：百货、地产和绒线。进入新千年，终于公司酝酿已久资产重组工作开始浮出水面。恒源祥的母公司——万象股份上海万象(集团)股份有限公司成立于57荣正策划刘瑞旗对恒源祥MBO1998年首次提出，环境不成熟2000年万象资产重组，地产巨头世茂集团入主，机会来临策划—谈判—交割荣正策划刘瑞旗对恒源祥MBO1998年首次提出，环境不成熟58借9200万9200万世茂集团万象股份（600823）黄浦国资公众26.43％16.14％恒源祥１…………恒源祥７恒源祥２新世界集团独资100％恒源祥投资发展有限公司刘其他投资人控股参股恒源祥１…………恒源祥７恒源祥２MBO前MBO过程中MBO后结果恒源祥MBO的实施——图解借9200万9200万世茂集团万象股份（600823）黄浦国59MBO后的结果刘瑞旗零现金控股恒源祥管理效率空间（某领导评论：MBO解放了一个能人！）后MBO整合产业链提升管理效率再上市MBO后的结果刘瑞旗零现金控股恒源祥60启发1：适合于MBO的企业产权特征：国有或产权不清晰的企业行业特征：竞争性产业管理特征：具有典型的企业家（团队）色彩（即人力资本显著）经营特征：具有管理效率空间启发1：适合于MBO的企业产权特征：国有或产权不清晰的企业61启发2：企业专业化经营的价值企业务必专业化经营，只有专业，才具价值。多元化企业应适时紧缩启发2：企业专业化经营的价值企业务必专业化经营，只有专业，才62启发3：MBO于国家社会的意义MBO有利于国有资产保值增值；MBO有利于职工稳定和社会就业；MBO有利于保护民族企业家的战略资源；MBO有利于保护民族品牌。启发3：MBO于国家社会的意义MBO有利于国有资产保值增值；63渐进式国企产权改革的典范——TCL集团渐进式国企产权改革的典范——TCL集团64TCL集团简介TCL集团创办于1981年，是一家特大型国有控股企业。TCL集团现已形成了多媒体电子、家电、通信、电工照明、部品六大产业群，其中彩电、移动电话的销售收入和利润均名列国内第一。TCL集团连续13年保持50%的增长速度，2000年、2001年、2002年分别实现主营业务收入110亿元、127亿元、221亿元。TCL的多元化之路走得很稳，1993年进入电工领域、1998进入PC、接着是软件、1999年是手机、2000年是空调等白色家电。TCL集团简介TCL集团创办于1981年，是一家特大型国有控65TCL改制过程TCL原来虽然定性为国有企业，但国家却没投一分钱，是靠政策和创业者的智慧发展起来的。李东生表示：TCL的核心竞争力是管理团队。1996年TCL开始进行改制。李东生与市政府签订了为期5年的授权经营协议：核定当时TCL的净资产为3亿多元，每年企业净资产回报率不得低于10%。如增长在10%—25%，管理层可获得其中的15%；增长25%—40%，管理层可得其中的30%；增长40%以上，管理层可得其中的45%。TCL改制过程TCL原来虽然定性为国有企业，但国家却没投一分661999年，TCL在员工中推行持股计划，给员工发认股权证，鼓励员工持股，员工总计拿出1.3亿元认购股权。通过增量的分配及股权认购，员工和管理层的持股达40.65%，其中42名管理层以自然人身份共计持有25.86%，员工以工会工作委员会名义持有14.79%。高管层中李东生持有9.08%，另有多位高管持股超过1%。1999年，TCL在员工中推行持股计划，给员工发认股权证，鼓67TCL集团国有独资公司惠州市政府管理层其他员工TCL集团有限公司59.35%25.86%14.79%TCL改制＿授权经营前后股权结构变化TCL集团国有独资惠州市政府管理层其他员工TCL集团有限公司68阿波罗计划——引入国际战略投资者2002年TCL集团开始进行阿波罗计划，目标是要引进便于TCL国际化操作的外部动力，导入国际战略投资者。2002年初，纳斯达克上市公司南太电子和香港上市的金山公司，分别以1200万美元和9852万元人民币，各在TCL集团的国有股中得到6%的股份。其后，飞利浦与日本东芝、住友分别单独作为股东加盟TCL，三家的总股份为6.38%，其中飞利浦为4%、东芝2%、住友0.38%。阿波罗计划——引入国际战略投资者2002年TCL集团开始进行69阿波罗计划——TCL集团股份制改造2002年4月，TCL集团股份有限公司成立，TCL集团在原有限责任公司的基础上整体变更为股份有限公司的改造获得成功。TCL集团股份有限公司的股权结构已由原来地方政府单方绝对控股，变成地方政府相对控股的多元化股权结构。阿波罗计划——TCL集团股份制改造2002年4月，TCL集团70阿波罗计划——改制后TCL集团股权结构惠州市政府管理层其他员工TCL集团股份有限公司40.97%25.86%14.79%战略投资人18.38%阿波罗计划——改制后TCL集团股权结构惠州市政府管理层其他员71最新动态9月30日，TCL集团股份公司提出吸收合并控股的上市公司“TCL通讯股份有限公司”，“TCL通讯”将下市，“TCL集团”将整体上市，这既是公司治理方面的一个巨大进步，更是完成了直接的MBO主体“TCL集团”的整体上市，管理层将直接持有上市公司的非流通自然人股！这在中国所有的上市公司MBO案例中也是独创！最新动态9月30日，TCL集团股份公司提出吸收合并控股72阿波罗计划——TCL集团整体上市引进外资战略投资人后，TCL集团急于操作的是整体上市，计划融资30亿元左右，向世界级企业的目标迈进。2003年9月，TCL集团公布“通过吸收合并TCL通讯（000542）实现整体上市”方案，在中国证券市场上首创“吸收合并（换股）＋IPO”的创新模式，方案获中国证监会通过。具体操作方法是：TCL集团向TCL通讯全体流通股东以一定比例换股发行TCL集团人民币普通股，同时TCL通讯注销独立法人地位，其资产注入TCL集团。阿波罗计划——TCL集团整体上市引进外资战略投资人后，TCL73阿波罗计划——TCL集团整体上市2004年1月7日，TCL集团采用全部上网定价发行的方式发行59000万股A股；同时，向TCL通讯全体流通股股东发行用于换股的新股404395944股。发行价格为每股4.26元，募集资金25亿多元。其中计划斥10亿元并购国内、外多媒体电子及白家电企业或组建合资企业，并计划并购一至两家国内外与集团主导产业相关的企业；其余15亿元将用于新型微显示大屏幕投影电视机/显示器项目。2003年11月，TCL集团与汤姆逊建立TCL控股的合资公司（泰山项目），创立年产销量1800万台的全球最大的彩电企业，提前实现“龙虎计划”的目标之一——多媒体显示终端进入世界前5名。阿波罗计划——TCL集团整体上市2004年1月7日，TCL集74阿波罗计划——TCL集团整体上市TCL集团上市后，管理层（42人）以自然人身份共计持有15.91%股份，其中李东生持有5.59%（按发行价计算市值为6.15亿元），另外袁信成、郑传烈、吕忠丽等创业元老分别持有0.91%；员工通过工会工作委员会持有9.1%。管理层和员工共计持有25.01%，和第一大股东持有的25.22%仅差0.21个百分点。此外，李东生、袁信成、万明坚等高级管理人员还持有在香港上市的TCL国际的股权和期权，如李东生持有TCL国际2120.6万股股份和695万份期权。阿波罗计划——TCL集团整体上市TCL集团上市后，管理层（475阿波罗计划——上市后TCL集团股权结构惠州市政府管理层其他职工TCL集团股份有限公司（000100）25.22%15.91%9.1%战略投资人11.32%公众38.45%阿波罗计划——上市后TCL集团股权结构惠州市政府管理层其他职76TCL改制成功因素分析从以上情况不难发现，1997年启动的国企授权经营改革，为TCL集团的后续改革奠定了坚实的基础。TCL集团改制成功有四大要素：政府支持，鼎力协助。TCL集团改制得益于政府的大力支持，政府比较早地鼓励、推动企业改革；对于作为地方税收第一大户的TCL集团，惠州市的想法很简单：企业发展是第一位的。方案实际，思路对头。改革的操作方案比较切合实际，操作思路较好，是动增量资产而不是从存量资产上来做文章。把国家利益、企业发展、员工利益这三个目标很好地结合了起来，形成了多赢的局面。TCL改制成功因素分析从以上情况不难发现，1997年启动的77规范操作，合法合规。改革的所有操作过程都符合国家的政策要求，既没有越线，也没有违规；恪守政治安全的底线、对合法性的坚持也是隐秘的阿波罗计划的实施法则之一。李东生与市政府签订的授权经营协议得到了广东省政府、财政部、国家税务总局的认可，使TCL集团改制的合法性无可置疑。早做安排，未雨绸缪。TCL集团的改制是一场没有终点的赛跑，在每一个阶段都做到最好，使整个改制过程得以平稳展开并成功。从1993年最早的外围实验，到“授权经营”，到引进海外战略投资者推动股权多元化，直至以换股合并的方式整体上市，这是长达多年的渐进式变革，多年谋一制应是TCL集团成功的关键因素之一。

规范操作，合法合规。改革的所有操作过程都符合国家的政策要求，78李东生财富问答

（《中国证券报》2004年1月10日）记者：有人统计过您的资产已经逾亿，您知道自己财富的准确数字吗？李：不是很了解，我一直都不知道我有多少财富，我拿的都是公司的股票，也没有一个确切的标准来衡量。对我个人来讲，财富不是很重要，因为我个人是一个生活节俭的人，没有太多奢华的嗜好。我个人对于财富也没有什么目标。财产用一句老话来讲，生不带来，死不带去。对于一个人来讲，真是想明白了，这么多资产对于个人来讲，没有太多的必要。中国处于改革阶段，对于企业经营者能够获得一定的资产，支配一定的资产，这对于企业的发展有一定的好处。这种感李东生财富问答

（《中国证券报》2004年1月10日）记者：79李东生财富问答

（《中国证券报》2004年1月10日）觉是很重要的。我们看到国外成功的企业家，他们仍在努力工作，但这已经与钱是没有很大的关系的。能够有机会为企业尽力，在企业不断壮大过程中，你的资产也能随之增加，这是一个很享受的过程。——荣正录以与中国企业家共勉李东生财富问答

（《中国证券报》2004年1月10日）觉是很80东西大众职工持股及重组案例案例一东西大众职工持股及重组案例案例一81一、重组背景二、职工持股

第一步：成立职工持股会第二步：企管公司受让西大众所持东大众股份第三步：东大众认购西大众股份三、退出方式一、重组背景82重组背景上海大众出租（俗称西大众，现更名为“大众交通”）和浦东大众（俗称东大众，现更名为“大众科创”）都是1993年以前上市的老股，也是绩优股。西大众和东大众分别于1992年8月和1993年3月上市，上市时总股本分别为8590万元和1400万元。东大众和西大众都以出租车经营为主业，随着出租车市场日趋饱和，两家公司之间同业竞争的矛盾越来越突出，产业结构也亟需调整。自1996年底党的十五大明确提出国有资本可逐步退出一般竞争性行业后，西大众总经理兼东大众董事长杨国平便同两家公司的董事会一起，构划产品结构和股权结构的重大调整。重组背景上海大众出租（俗称西大众，现更名为“大众交通”）和浦83国家股西大众东大众59.21%35.71%全名上海大众出租汽车股份有限公司,1992年8月在上海证券交易所上市,代码600611,现更名为大众发展(集团)股份有限公司,简称“大众交通”全名上海浦东大众出租汽车股份有限公司,1993年3月在上海证券交易所上市,代码600635,现更名为大众科技创业(集团)股份有限公司,简称“大众科创”在西大众8590万元总股本中，国家股是第一大股东。而西大众在东大众1400万元总股本中占500万元股份，是其第一大股东，形成一条国家股控西大众、西大众再控东大众的纵向控股链。国家股西大众东大众59.21%35.71%全名上海大众出租汽84（1）现有股权结构是在出租车市场必须由国家控股的背景下形成的，国家股东仅出资5090万元就通过东、西大众，控股3亿多社会资产，控制比例达1：6；（2）这一股权结构对公司发展的制约也是显而易见的：每到增资配股，西大众第一大股东国家股没有资金，影响到东大众第一大股东西大众也没有资金；（3）在董事会和股东会上，绝对控股的国家股一锤定音，使多元化投资主体形同虚设；（4）东大众和西大众都以出租车经营为主业，随着出租车市场日趋饱和，两家公司之间同业竞争的矛盾越来越突出，产业结构也亟需调整。自1996年底党的十五大明确提出国有资本可逐步退出一般竞争性行业后，西大众总经理兼东大众董事长杨国平便同两家公司的董事会一起，构划产品结构和股权结构的重大调整。重组必要性（1）现有股权结构是在出租车市场必须由国家控股的背景下形成的851997年2月，由东、西大众2800余职工共同出资7000万元组建的职工持股会成立了，持股会章程决定：公司经理一级干部每人出资20万元，中层干部每人出资10万元，管理人员出资5万元，驾驶员按自愿原则1－3万元不等。自1996年底党的十五大明确提出国有资本可逐步退出一般竞争性行业后，西大众总经理兼东大众董事长杨国平便同两家公司的董事会一起，构划产品结构和股权结构的重大调整。第一步：成立职工持股会职工持股会

但是，按我国现行法规，只有企业法人和社团法人，没有财团法人这个概念，如投资基金就不是法人，持股会不是法人，就很难从事各种经营活动。大众企管公司

大众公司下面原有一家资本金100万元的大众企业管理公司，杨国平便向有关部门申请，将该公司增资扩股至8400万元，增资部分主要由持股会出资，持股会（由工会代章）占企管公司的股权比例达95.71％。95.71%1997年2月，由东、西大众2800余职工共同出资786第二步：企管公司受让西大众所持东大众股份企管公司以资产经营为主，到1998年初迅速发展成为净资产1亿多，总资产3亿元的企业，，职工们以1元一股认购的持股会股票净值已达1.28元，一年多增值28％；1998年8月东大众配股后，其在东大众持有的股票净值又增至2亿多元。西大众东大众35.71%由于东大众上市后股本扩张迅速，到1997年初，其总股本由上市时的1400万元扩至12948万元，西大众持有的500万元也迅速扩至4297万元。西大众东大众6.08%企管公司煤气公司5.02%20.08%"大众企管"从西大众持有的33.19％东大众股权中，受让20.08％共2600万股，每股转让价4.3元第二步：企管公司受让西大众所持东大众股份企管公87第三步：东大众认购西大众股份东大众企管公司20.08%经证监会批准，西大众向东大众定向发行法人股1.4亿股，每股价格3.32元，共4.65亿元。＊西大众24.74%国家股西大众东大众59.21%35.71%注：东大众以1000辆营运车辆和两家交运公司的股权折价4.27亿元认购，差额3700余万元以现金补足。定向增资实施后，西大众的总股本将由42585万元增至56585万元，东大众便成为占西大众24.74%的第一大股东，国家股东以20.1%退居第二。第三步：东大众认购西大众股份东大众企管公司20.08%88重组结果用资产认股，资金问题解决了，产业重组也实施了，出租车等交通方面的业务逐渐向西大众归并，东大众逐渐转向以高科技为主业;东、西大众由原来国家股控股西大众，西大众再控股东大众的股权结构，倒过来变为职工持股会是控股东大众，东大众再控股西大众的结构;东大众企管公司西大众改制后，东、西大众成为由持股会控股、包括国家股在内多元化主体共同投资、经营者与职工当家作主的上市公司。重组结果用资产认股，资金问题解决了，产业重组也实施了，出租车89退出方式在持股会内部股票只能转让,不能抛售;每年年初，企管公司年报审计完毕，出让者均按上年净资产价格转让给持股会，持股会再以此价格转让给想购进的职工;大众公司明确规定，各级管理人员均需持有相应股份，若转让后不再持有股份，即视为自动离职;只有到退休时或离职时才可转让变现。退出方式在持股会内部股票只能转让,不能抛售;90苏州精细集团MBO案例四苏州精细集团MBO案例四91二、精细集团MBO三、集合资金信托计划融资一、精细集团公司简介二、精细集团MBO三、集合资金信托计划融资一、精细集团公司简92精细集团1995年由原市属重点企业苏州硫酸厂、苏州助剂厂组建，后为苏州工业投资发展有限公司（简称苏州工投）下属国有独资公司。2002年9月份，苏州市委、市政府发布《关于加快市属国有（集体）企业产权制度改革的决定（苏府【2002】81号）》（简称81号文件），精细集团成为首批进行整体改制的企业。苏州精细集团是苏州国有企业中的佼佼者。据介绍，在国家重点发展的精细化工基地苏州，苏州精细集团地位举足轻重，目前已形成精细化工、农用化工、基础化工原料三大系列40多个品种、关联度为100％的同心多元化工产品链。其糖精系列产品规模名列世界第一，出口量占世界总量40%以上，各项技术指标达到世界领先水平，市场需求以10%的年增长率增加。同时它还是国内硫酸行业、硫酸钾行业前五位生产企业。

精细集团简介精细集团1995年由原市属重点企业苏州硫酸厂、苏州助剂厂组建93MBO的基本思路苏州精细化工的改制曾经有五种改制方案，包括引进外来资本、股份制改造、员工持股计划等，但以精细集团董事长徐建荣、总经理顾一平二人组成的管理层收购方案最终胜出。据称这个方案获得90%以上职工代表支持和地方政府部门的一路绿灯。

精细集团的整改方案经过多次调整，目前已经得到苏州经贸委、苏州工投、苏州财政局的审核批准。现有改制方案为，原精细集团董事长徐建荣、总经理顾一平将分别收购精细集团90％和10％的股权，精细集团将由国有企业彻底变身为民营企业。

MBO的基本思路苏州精细化工的改制曾经有五种改制方案，包括引94按照苏州市府文件精神，经营者个人出资认购享受一定比例的折让和奖励。苏州精细集团评估后的净资产是18886.0604万元，被折价为1.25亿元售予精细集团董事长徐建荣和总经理顾一平两人人，其中董事长徐建荣持股90%，出资1.125亿元，总经理顾一平持股10%，出资0.125亿元。这个方案的实施与某信托推出的一项管理层收购融资项目集合资金信托计划分不开。借助信托公司1.25亿集合资金贷款，苏州精细集团管理层收购了该公司全部股权，国有资本彻底退出。收购苏州精细集团全部股权的管理层仅有两个人，这是我国目前参与人数最少的管理层收购案例之一。按照计划苏州精细集团将在2003年5月底完成整体改制，完成管理层收购。

按照苏州市府文件精神，经营者个人出资认购享受一定比例的折让和95精细集团国有独资公司徐建荣

顾一平

精细集团90%10%精细集团国有独资徐建荣顾一平精细集团90%10%96三、集合资金信托计划融资在苏州精细化工MBO中，信托公司的信托计划筹措的资金解决了MBO中的收购资金问题。中央银行《贷款通则》中有关“从金融机构取得的贷款不得用于股本收益性投资”的规定，实际上限制了MBO的融资渠道。但信托资产不在此列，徐荣建、顾一平借力信托融资是“合理可行的”。5月7日到14日发放的苏州精细集团管理层收购融资项目集合资金信托，募集信托资金人民币1.25亿元，信托期限为3年。信托资金由信托公司集合管理、运用，以指定用途贷款方式发放给徐建荣和顾一平，用于参与精细集团企业改制并购。双方约定的贷款年利率为6%。其中年信托费用率为1％（包含信托报酬），预计投资者将获得的年信托收益率为5%。

三、集合资金信托计划融资在苏州精细化工MBO中，信托公司的信97据悉，徐顾二人还款资金将主要是股权利润分红，在未来三年内，徐建荣和顾一平通过精细集团股权分红来偿还1.25亿信托本金和2250万的信托报酬和投资收益。而这一结果则构建在未来三年精细集团均有较好盈利的基础上。如果按照以净利润85％的标准分红，以及需缴纳20％的个人所得税来计算，未来三年精细集团的净利润需要达到21700万元，年净利润超过7200万元，分红总额才能达到14750万元的贷款本息。但精细集团提供的《企业经营盈利预测表》显示完成这一利润“指标”并无困难。

精细集团的员工也颇为认同徐建荣的乐观。据介绍，精细集团1800名员工购买了苏州信托近6000万元的信托计划，“充分表现了员工对MBO项目的支持。”由于这部分资金用于购买信托计划，而不是购买改制后公司的股权，也显示出员工某种谨慎的心理。据悉，徐顾二人还款资金将主要是股权利润分红，在未来三年内，徐98推荐参考资料系列“白皮书”《中国企业家价值报告》2000~2004八碟VCD《实现企业家价值——年薪制、股权激励与MBO》

推荐参考资料系列“白皮书”《中国企业家价值报告》2000~299公司治理与股权激励

——不仅仅MBO公司治理与股权激励

——不仅仅MBO100第一部分：公司治理与股权激励

——从ESOP到MBO第一部分：公司治理与股权激励

——从ESOP到MBO101现代企业薪酬激励体系的模型荣正模型（RealizeModel）短期激励：月度中期激励：年度长期激励：三～五年以上越是高层或越是核心技术人员，除了其薪酬的绝对值高外，其薪酬结构中的长期激励比例也较大现代企业薪酬激励体系的模型荣正模型（RealizeMode102所谓“股权”的具体形式实股干股（虚拟股）期权（认股权）期股……所谓“股权”的具体形式实股103股权激励的主要形式ESOP(EmploeeStockOwnershipPlan)员工持股计划ESO(ExecutiveStockOwnership)管理层持股SO(StockOption)股票认股权MBO(ManagementBuyout)管理层收购演变轨迹福利性——>激励性——>控制权转移股权激励的主要形式ESOP(EmploeeStockOw104股权激励的作用基本作用：改善公司治理，长期激励机制，减少代理成本，调节收入分配……衍生作用提高外部投资者信心促进新老交替保护企业家股权激励的作用基本作用：105实施股权激励计划的四个要素持股人范围（定人）持股量（定量）持股价格（定价）持股期限（定时）实施股权激励计划的四个要素持股人范围（定人）106实施股权激励计划的四个关系外部市场与内部组织的关系股东与经营者的关系高级管理人员与基层员工的关系新老员工的关系实施股权激励计划的四个关系外部市场与内部组织的关系107实施股权激励计划的两个来源股份来源问题定向扩股原股东转让回购库存/预留（信托）资金来源问题购股资金自有资金借款民间借款金融机构大股东借款大股东赊帐公司融资（如公益金）奖励资金税前税后实施股权激励计划的两个来源股份来源问题资金来源问题108实施股权激励计划的调整因素所有制因素产业因素规模因素地域因素实施股权激励计划的调整因素所有制因素109股权激励的双重特征人力资源的激励与约束——企业内部管理机制创新产权多元化和建立有效均衡的公司治理结构——企业外部产权创新股权激励的双重特征人力资源的激励与约束110实施股权激励的原则度身定制多层次公正、中立战略性与全面性企业战略角度人力资源角度资产财务角度法律政策角度实施股权激励的原则度身定制111几点认识第二次股份制改造，对第一次（物质）股份制改造的深化和升华以“人”为本并非一股就灵多米诺骨牌效应先发制胜几点认识第二次股份制改造，对第一次（物质）股份制改造的深化和112股权激励的利益特征本质上是原始出资者（物质资本的投入方、也即所有者）与经营者（人力资本的投入方）之间的一种利益协调、平衡和力量较量及双方谈判的关系，因此，由任何一方来提交方案均有可能引起另一方的戒备和怀疑从而没有信任基础，因此，对独立第三方的需求就是必然的。股权激励的利益特征本质上是原始出资者（物质资本的投入方、也即113股权激励的复杂性一个完善和有效的股权激励方案涉及到企业战略、人力资源、资产财务及法律政策等四大方面的问题，绝大多数企业内没有如此完整的专业人才体系，或者在单个方面也没有就股权激励很专业和深刻的认识，更没有融会四个方面的整体意识，所以，需要具备上述四个方面专业知识、且专注于此方面的咨询机构的服务。股权激励的复杂性一个完善和有效的股权激励方案涉及到企业战略、114中介机构（独立财务顾问）的作用公正、中立、科学、高效中介机构（独立财务顾问）的作用公正、中立、科学、高效115第二部分：MBO概论第二部分：MBO概论116MBO定义次MBO：管理层控制联合战略投资者成为控股股东：TCL集团、强生集团、平安保险完善程度控制力MBO准MBO次MBOMBO：管理层控股绝对控股：恒源祥相对控股：东西大众后MBO反向MBO东方通信海信集团战略投资者退出，管理层股东套现还债增值泛MBO二次MBO一般激励性的经营者持股和员工持股MBO：股权从分散走向集中华立MBO定义完善程度控制力MBO准MBO次MBOMBO：管理层117适合MBO的企业所有制特征人力资本特征行业特征经营特征具有管理效率空间管理效率弹性大的企业消费品等生活资料工业品生产资料基础设施管理者素质迫切性排序：-国有-集体-股份制-家族和私营适合MBO的企业所有制人力资本行业经营具有管理效率空间管理效118稳定的现金流量良好的资本结构品牌价值低估或埋没企业内外部文化是否资金推动型适合MBO的企业稳定的现金流量适合MBO的企业119怎样MBO——操作三条件卖方愿意卖买方愿意买（敢买）买方有能力买怎样MBO——操作三条件卖方愿意卖120Pre-MBO尽职调查（自我审视）MBO方案设计交易谈判、融资安排股权交割、企业再造Post-MBO增值还债战略投资者退出，管理层股东套现MBO三步曲Pre-MBOMBO三步曲121意义MBO：解放工业生产联产承包：解放农业生产力b.从“土地换发展”到“产权换发展”为什么MBOa.国退民进外资民营管理层（人力资本）国有股减持VS经营者增持b.公司治理外资民营管理层持股产权的战略性改造（产权再造）制度创新实践创新意义为什么MBO制度创新122问题的出发点和角度从ESO到MBO，一个量变到质变的过程人力资源的激励与约束问题产权多元化问题——外部产权创新——新兴话题：产权制度改革——内部机制创新——传统话题：分配制度改革问题的出发点和角度从ESO到MBO，一个量变到质变的过程人力123为什么MBO管理层与战略投资人的信息、利益一致原则决定了其讨价还价的能力和信息充分的估值与其分流11万亿储蓄到高风险、高泡沫的二级市场，不如将资金引向低风险的MBO融资有助于创造社会财富增量，而非简单存量财富的再分配为什么MBO管理层与战略投资人的信息、利益一致原则决定了其讨124荣正曲线（适用于出资人到位的一般企业股权激励）经营者持股总量原始出资股东收益修正的荣正曲线（适合于国有控股竞争性企业）经营者持股总量100％卖方愿意卖原始出资股东收益荣正曲线（适用于出资人到位的一般企业股权激励）经营者原始出资125买方有能力买证券VCMBO投资买方有能力买证券VCMBO投资126大预言

2003年将是中国国有和集体企业（包括此类公有资本控股的上市公司）的MBO年，具体表现为MBO实施的数量和涉及的交易金额将有成10倍以上的上升。大预言127原因意识形态的解放保护合法的非劳动收入竞争性领域制度化、规模化的国退民进政策的保障：证券、国资、外资……金融环境的保证境内：储蓄、证券、VC、信托……境外：欧美游资、石油美元…………原因意识形态的解放128国退民进的三大主力外资产业资本金融资本民营（外部人力资本）与内部人力资本紧密相联的自然人资本（MBO或ESOP）国退民进的三大主力外资129最新政策6月24日《关于停止向证券市场减持国有股的通知》上市公司收购办法外资购并办法十六大有关国有资产分级管理的提法最新政策6月24日《关于停止向证券市场减持国有股的通知》130实践背景90年代初首先从深圳开始探索，系萌芽阶段，代表性个案有：华为、金地90年代中期以上海的期股制为代表，更系统，并对90年代末各地方的试点政策有很大影响，代表性个案有：仪电模式90年代末至今，大型知名企业纷纷试水，政策趋向日益明朗，代表性成功案例有：联想、TCL、东方通信、美的、中石化、中石油、联通、中移动、中银国际、中远发展其它企业也正在积极探索，如长虹、海信等实践背景90年代初首先从深圳开始探索，系萌芽阶段，代表性个案131美的方大上海强生年份公司19992000200120022003内蒙伊利全兴股份深天地？？？……洞庭水殖（已获批准）胜利股份ST甬富邦维科精华中国银泰鄂尔多斯佛山塑料特变电工宇通东西大众实践趋势（仅看上市公司）美的年份公司19992000132新民营概念部分国有控股上市公司通过一系列人力资源资本化的改革，使得国有资本退出控股地位，经营者和员工成为企业真正的“主人”，这样的上市公司称为“新民营”板块。新民营也称“衍生民营”，是指其本来是国有企业，通过MBO或其它改制途径成为产权清晰的现代企业，如上海恒源祥、长沙友谊阿波罗等。注：所谓“新民营”是相对传统的民营企业也称“原生民营”而言的，初始创业就是产权清晰的私人资本，如希望集团刘氏家族企业、东方集团等。新民营概念部分国有控股上市公司通过一系列人力资源资本133柳传志李东生汪力成鲁冠球刘瑞旗杨国平周厚健倪润峰储志健李经纬劳德容仰融张巨声陈荣珍成功与辉煌失败与遗憾进行时代表人物成功与辉煌失败与遗憾进行时代表人物134“福布斯”富豪中的MBO新贵们中信泰富：荣智健（1990~1998）张家港沙钢集团：沈文荣：12.83亿万向集团：鲁冠球（1988）“福布斯”富豪中的MBO新贵们中信泰富：荣智健（1990~1135十六大代表中的MBO英雄们广东金潮集团刘思荣起家：本金4000元，1980年改制：代价400万，1994年现状：张家港沙钢集团：沈文荣：12.83亿江苏远东集团：蒋锡培私营—国有控股—再民营化十六大代表中的MBO英雄们广东金潮集团136第三部分：不仅仅MBO

——谈MBO及股权激励的辩证观第三部分：不仅仅MBO

——谈MBO及股权激励的辩证观137辩证、客观、冷静、理智

MBO过热！MBO过滥！辩证、客观、冷静、理智

MBO过热！MBO过滥！138MBO过热的表现形式所有的企业都想MBO；可能吗？可行吗？所有的投资机构都想投资MBO项目；风险？所有的中介机构一夜之间都开始推销MBO咨询服务了；你相信吗？MBO过热的表现形式所有的企业都想MBO；139MBO过滥的表现形式以讹传讹，“伪MBO”满天飞轻者说，MBO领域需要查错别字；重者说，MBO领域需要打假，更需要拨乱反正首先给媒体洗脑和普及知识很多胡乱点评MBO的“媒体经济学家”、“万金油经济学家”连基本的财务知识都没有MBO过滥的表现形式以讹传讹，“伪MBO”满天飞140让我们先看看权威、主流媒体的低级错误《21世纪经济报道》：联通MBO《中国证券报》：朝华科技祝剑秋MBO《中央电视台》：暂停MBO让我们先看看权威、主流媒体的低级错误《21世纪经济报道》：联141切记：MBO不等于经营者持股（股权激励）！M&AHRMBO切记：MBO不等于经营者持股（股权激励）！M&AHRM142辩证、客观、冷静、理智

1、MBO不是万金油，不是一股就灵；

2、但MBO也不是洪水猛兽；

3、不是所有企业都可以MBO；

4、MBO不是只发生在上市公司，恰恰相反，有大量非上市公司的案例

5、MBO也未必是一触而就的，也不是什么新事物，改革开放以来一直都有；

……辩证、客观、冷静、理智

1、MBO不是万金油，不是一股就灵；143辩证看待MBO和股权激励MBO不是万金油，并非“一股就灵”；但激励机制是永恒的，有人的组织（包括企业，无论所有制类型）就存在激励问题；也并非所有的企业都可以MBO，MBO是有风险的，有条件的，是双刃剑；但以跟踪股东价值的股权激励机制（包括期权、员工持股等）是国际流行和有效的长期激励工具书并非所有MBO后的企业都一定能实现管理效率空间的挖掘和业绩提升，内部的管理缺陷或外部的产业风险同样需要面对辩证看待MBO和股权激励MBO不是万金油，并非“一股就灵”；144后MBO后MBO145

买到了东西只是刚刚开始……买到了东西只是刚刚开始……146MBOM&AMBO是解决人力资源的激励与约束问题的手段，而M&A可以帮助提升企业价值。产权改革企业价值提升从MBO到M&A___MBO与M&A利益实现经营者外部投资者MBOM&AMBO是解决人力资源的激励与约束问题的手段，而M147MBO为M&A创造了动力，MBO也是M&A的一种形式和组成部分。M&AMBO从MBO到M&A___MBO与M&AMBO为M&A创造了动力，MBO也是M&A的一种形式和组成部148如果您已经MBO了…⊙为MBO客户提供后续服务(现金回抽)战略投资者退出管理层股东套现⊙满足MBO客户进一步发展对M&A服务的需求

从MBO到M&A___MBO与M&A如果您已经MBO了…从MBO到M&A___MBO与149小结：不仅仅MBO从产权制度改革而言，国退民进，MBO不是唯一的；从HR角度出发，着眼薪酬和分配制度改革，股权激励的适用概念和适用性要比MBO大得多；即便MBO后，也只是工作的刚刚开始！小结：不仅仅MBO从产权制度改革而言，国退民进，MBO不是唯150第四部分

案例分析第四部分

案例分析151参考案例方正科技的多层次持股上市公司（母公司）电脑公司电子商务公司软件公司办公用品公司参考案例方正科技的多层次持股152MBO操作案例与经验分享上海荣正投资咨询有限公司2004年1月MBO操作案例与经验分享上海荣正投资咨询有限公司153中国最成功、最经典的MBO案例

荣正咨询的成名作、代表作

再造恒源祥

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运用MBO还原企业家价值中国最成功、最经典的MBO案例

荣正咨询的成名作、代表作

154恒源祥概况1927年创牌—公私合营—品牌沉默80年代，刘瑞旗上任南京路店经理商业企业如何进军毛线生产？品牌神话“绩效挂帐”与刘瑞旗的价值低估恒源祥概况1927年创牌—公私合营—品牌沉默155恒源祥的母公司——万象股份上海万象(集团)股份有限公司成立于1992年7月1日,主营百货业，绒线产品等。公司于1993年9月始进行股份制改组,1994年"万象集团"(A股)股票在上海证券交易所上市交易。到目前为止，公司总股本23644万股，流通Ａ股11316万股，流通市值超过10亿元。公司上市以后，其主要资产和业务由以下三块构成：百货、地产和绒线。进入新千年，终于公司酝酿已久资产重组工作开始浮出水面。恒源祥的母公司——万象股份上海万象(集团)股份有限公司成立于156荣正策划刘瑞旗对恒源祥MBO1998年首次提出，环境不成熟2000年万象资产重组，地产巨头世茂集团入主，机会来临策划—谈判—交割荣正策划刘瑞旗对恒源祥MBO1998年首次提出，环境不成熟157借9200万9200万世茂集团万象股份（600823）黄浦国资公众26.43％16.14％恒源祥１…………恒源祥７恒源祥２新世界集团独资100％恒源祥投资发展有限公司刘其他投资人控股参股恒源祥１…………恒源祥７恒源祥２MBO前MBO过程中MBO后结果恒源祥MBO的实施——图解借9200万9200万世茂集团万象股份（600823）黄浦国158MBO后的结果刘瑞旗零现金控股恒源祥管理效率空间（某领导评论：MBO解放了一个能人！）后MBO整合产业链提升管理效率再上市MBO后的结果刘瑞旗零现金控股恒源祥159启发1：适合于MBO的企业产权特征：国有或产权不清晰的企业行业特征：竞争性产业管理特征：具有典型的企业家（团队）色彩（即人力资本显著）经营特征：具有管理效率空间启发1：适合于MBO的企业产权特征：国有或产权不清晰的企业160启发2：企业专业化经营的价值企业务必专业化经营，只有专业，才具价值。多元化企业应适时紧缩启发2：企业专业化经营的价值企业务必专业化经营，只有专业，才161启发3：MBO于国家社会的意义MBO有利于国有资产保值增值；MBO有利于职工稳定和社会就业；MBO有利于保护民族企业家的战略资源；MBO有利于保护民族品牌。启发3：MBO于国家社会的意义MBO有利于国有资产保值增值；162渐进式国企产权改革的典范——TCL集团渐进式国企产权改革的典范——TCL集团163TCL集团简介TCL集团创办于1981年，是一家特大型国有控股企业。TCL集团现已形成了多媒体电子、家电、通信、电工照明、部品六大产业群，其中彩电、移动电话的销售收入和利润均名列国内第一。TCL集团连续13年保持50%的增长速度，2000年、2001年、2002年分别实现主营业务收入110亿元、127亿元、221亿元。TCL的多元化之路走得很稳，1993年进入电工领域、1998进入PC、接着是软件、1999年是手机、2000年是空调等白色家电。TCL集团简介TCL集团创办于1981年，是一家特大型国有控164TCL改制过程TCL原来虽然定性为国有企业，但国家却没投一分钱，是靠政策和创业者的智慧发展起来的。李东生表示：TCL的核心竞争力是管理团队。1996年TCL开始进行改制。李东生与市政府签订了为期5年的授权经营协议：核定当时TCL的净资产为3亿多元，每年企业净资产回报率不得低于10%。如增长在10%—25%，管理层可获得其中的15%；增长25%—40%，管理层可得其中的30%；增长40%以上，管理层可得其中的45%。TCL改制过程TCL原来虽然定性为国有企业，但国家却没投一分1651999年，TCL在员工中推行持股计划，给员工发认股权证，鼓励员工持股，员工总计拿出1.3亿元认购股权。通过增量的分配及股权认购，员工和管理层的持股达40.65%，其中42名管理层以自然人身份共计持有25.86%，员工以工会工作委员会名义持有14.79%。高管层中李东生持有9.08%，另有多位高管持股超过1%。1999年，TCL在员工中推行持股计划，给员工发认股权证，鼓166TCL集团国有独资公司惠州市政府管理层其他员工TCL集团有限公司59.35%25.86%14.79%TCL改制＿授权经营前后股权结构变化TCL集团国有独资惠州市政府管理层其他员工TCL集团有限公司167阿波罗计划——引入国际战略投资者2002年TCL集团开始进行阿波罗计划，目标是要引进便于TCL国际化操作的外部动力，导入国际战略投资者。2002年初，纳斯达克上市公司南太电子和香港上市的金山公司，分别以1200万美元和9852万元人民币，各在TCL集团的国有股中得到6%的股份。其后，飞利浦与日本东芝、住友分别单独作为股东加盟TCL，三家的总股份为6.38%，其中飞利浦为4%、东芝2%、住友0.38%。阿波罗计划——引入国际战略投资者2002年TCL集团开始进行168阿波罗计划——TCL集团股份制改造2002年4月，TCL集团股份有限公司成立，TCL集团在原有限责任公司的基础上整体变更为股份有限公司的改造获得成功。TCL集团股份有限公司的股权结构已由原来地方政府单方绝对控股，变成地方政府相对控股的多元化股权结构。阿波罗计划——TCL集团股份制改造2002年4月，TCL集团169阿波罗计划——改制后TCL集团股权结构惠州市政府管理层其他员工TCL集团股份有限公司40.97%25.86%14.79%战略投资人18.38%阿波罗计划——改制后TCL集团股权结构惠州市政府管理层其他员170最新动态9月30日，TCL集团股份公司提出吸收合并控股的上市公司“TCL通讯股份有限公司”，“TCL通讯”将下市，“TCL集团”将整体上市，这既是公司治理方面的一个巨大进步，更是完成了直接的MBO主体“TCL集团”的整体上市，管理层将直接持有上市公司的非流通自然人股！这在中国所有的上市公司MBO案例中也是独创！最新动态9月30日，TCL集团股份公司提出吸收合并控股171阿波罗计划——TCL集团整体上市引进外资战略投资人后，TCL集团急于操作的是整体上市，计划融资30亿元左右，向世界级企业的目标迈进。2003年9月，TCL集团公布“通过吸收合并TCL通讯（000542）实现整体上市”方案，在中国证券市场上首创“吸收合并（换股）＋IPO”的创新模式，方案获中国证监会通过。具体操作方法是：TCL集团向TCL通讯全体流通股东以一定比例换股发行TCL集团人民币普通股，同时TCL通讯注销独立法人地位，其资产注入TCL集团。阿波罗计划——TCL集团整体上市引进外资战略投资人后，TCL172阿波罗计划——TCL集团整体上市2004年1月7日，TCL集团采用全部上网定价发行的方式发行59000万股A股；同时，向TCL通讯全体流通股股东发行用于换股的新股404395944股。发行价格为每股4.26元，募集资金25亿多元。其中计划斥10亿元并购国内、外多媒体电子及白家电企业或组建合资企业，并计划并购一至两家国内外与集团主导产业相关的企业；其余15亿元将用于新型微显示大屏幕投影电视机/显示器项目。2003年11月，TCL集团与汤姆逊建立TCL控股的合资公司（泰山项目），创立年产销量1800万台的全球最大的彩电企业，提前实现“龙虎计划”的目标之一——多媒体显示终端进入世界前5名。阿波罗计划——TCL集团整体上市2004年1月7日，TCL集173阿波罗计划——TCL集团整体上市TCL集团上市后，管理层（42人）以自然人身份共计持有15.91%股份，其中李东生持有5.59%（按发行价计算市值为6.15亿元），另外袁信成、郑传烈、吕忠丽等创业元老分别持有0.91%；员工通过工会工作委员会持有9.1%。管理层和员工共计持有25.01%，和第一大股东持有的25.22%仅差0.21个百分点。此外，李东生、袁信成、万明坚等高级管理人员还持有在香港上市的TCL国际的股权和期权，如李东生持有TCL国际2120.6万股股份和695万份期权。阿波罗计划——TCL集团整体上市TCL集团上市后，管理层（4174阿波罗计划——上市后TCL集团股权结构惠州市政府管理层其他职工TCL集团股份有限公司（000100）25.22%15.91%9.1%战略投资人11.32%公众38.45%阿波罗计划——上市后TCL集团股权结构惠州市政府管理层其他职175TCL改制成功因素分析从以上情况不难发现，1997年启动的国企授权经营改革，为TCL集团的后续改革奠定了坚实的基础。TCL集团改制成功有四大要素：政府支持，鼎力协助。TCL集团改制得益于政府的大力支持，政府比较早地鼓励、推动企业改革；对于作为地方税收第一大户的TCL集团，惠州市的想法很简单：企业发展是第一位的。方案实际，思路对头。改革的操作方案比较切合实际，操作思路较好，是动增量资产而不是从存量资产上来做文章。把国家利益、企业发展、员工利益这三个目标很好地结合了起来，形成了多赢的局面。TCL改制成功因素分析从以上情况不难发现，1997年启动的176规范操作，合法合规。改革的所有操作过程都符合国家的政策要求，既没有越线，也没有违规；恪守政治安全的底线、对合法性的坚持也是隐秘的阿波罗计划的实施法则之一。李东生与市政府签订的授权经营协议得到了广东省政府、财政部、国家税务总局的认可，使TCL集团改制的合法性无可置疑。早做安排，未雨绸缪。TCL集团的改制是一场没有终点的赛跑，在每一个阶段都做到最好，使整个改制过程得以平稳展开并成功。从1993年最早的外围实验，到“授权经营”，到引进海外战略投资者推动股权多元化，直至以换股合并的方式整体上市，这是长达多年的渐进式变革，多年谋一制应是TCL集团成功的关键因素之一。

规范操作，合法合规。改革的所有操作过程都符合国家的政策要求，177李东生财富问答

（《中国证券报》2004年1月10日）记者：有人统计过您的资产已经逾亿，您知道自己财富的准确数字吗？李：不是很了解，我一直都不知道我有多少财富，我拿的都是公司的股票，也没有一个确切的标准来衡量。对我个人来讲，财富不是很重要，因为我个人是一个生活节俭的人，没有太多奢华的嗜好。我个人对于财富也没有什么目标。财产用一句老话来讲，生不带来，死不带去。对于一个人来讲，真是想明白了，这么多资产对于个人来讲，没有太多的必要。中国处于改革阶段，对于企业经营者能够获得一定的资产，支配一定的资产，这对于企业的发展有一定的好处。这种感李东生财富问答

（《中国证券报》2004年1月10日）记者：178李东生财富问答

（《中国证券报》2004年1月10日）觉是很重要的。我们看到国外成功的企业家，他们仍在努力工作，但这已经与钱是没有很大的关系的。能够有机会为企业尽力，在企业不断壮大过程中，你的资产也能随之增加，这是一个很享受的过程。——荣正录以与中国企业家共勉李东生财富问答

（《中国证券报》2004年1月10日）觉是很179东西大众职工持股及重组案例案例一东西大众职工持股及重组案例案例一180一、重组背景二、职工持股

第一步：成立职工持股会第二步：企管公司受让西大众所持东大众股份第三步：东大众认购西大众股份三、退出方式一、重组背景181重组背景上海大众出租（俗称西大众，现更名为“大众交通”）和浦东大众（俗称东大众，现更名为“大众科创”）都是1993年以前上市的老股，也是绩优股。西大众和东大众分别于1992年8月和1993年3月上市，上市时总股本分别为8590万元和1400万元。东大众和西大众都以出租车经营为主业，随着出租车市场日趋饱和，两家公司之间同业竞争的矛盾越来越突出，产业结构也亟需调整。自1996年底党的十五大明确提出国有资本可逐步退出一般竞争性行业后，西大众总经理兼东大众董事长杨国平便同两家公司的董事会一起，构划产品结构和股权结构的重大调整。重组背景上海大众出租（俗称西大众，现更名为“大众交通”）和浦182国家股西大众东大众59.21%35.71%全名上海大众出租汽车股份有限公司,1992年8月在上海证券交易所上市,代码600611,现更名为大众发展(集团)股份有限公司,简称“大众交通”全名上海浦东大众出租汽车股份有限公司,1993年3月在上海证券交易所上市,代码600635,现更名为大众科技创业(集团)股份有限公司,简称“大众科创”在西大众8590万元总股本中，国家股是第一大股东。而西大众在东大众1400万元总股本中占500万元股