价格策略培训

当前宏观经济形势下的行业选择长盛基金管理有限公司研究发展部行业选择的背景：宏观经济数据的背后05年上半年GDP增长9.5%，预计全年增长至少9%以上在同样高增长的数据背后，经济增长的驱动因素却发生了根本性的变化行业选择背景：中国经济开始影响世界以美元来计算，从1990年至2004年，中国GDP增长了3倍，贸易额增长了4倍。中国经济总量在增加的同时，与世界经济的联动性不断增强。中国对外贸易依存度从上个世纪90年代初期的21%增加到现在的78%

行业选择的背景：中国开始融入世界中国面临不断增多的贸易摩擦与汇率升值的压力

背后的支持是中国产品的国际竞争力加入WTO以后反倾销指控与被指控最多的国家

三个崭新变化之一：中国开始影响全球油价油价波动来自突发事件与新增需求中美印越来越成为影响全球原油需求的关键因素三个崭新变化之二：中国在影响全球原材料价格不同的市场，不一样的泡沫中国与发达国家处于不同的发展阶段潜在的需求来自：城市化、基础设施瓶颈、被抑制住房需求的重新释放。

中国对钢铁、建材、与有色金属等原材料在全球的需求中占有很大的比重，目前国内消耗钢材占全球的35%、水泥占全球的40%、铜约占全球的20%。中国基础原材料进出口状况三个崭新变化之三：中国制造业开始占领世界1234技术研究产品开发产品配送产业配套制造中心原因在于：产业转移、成本优势、学习与技术进步产量居全球第一的部分中国产品汇率调整不会改变中国产品的竞争力革命性变化：放弃盯美元、参照一揽子、每天浮动0.3%中美贸易的实质：富人向穷人借钱消费调整时机不当但不会给中国经济带来冲击汇率调整是一个长期而缓慢的过程提升中国产品竞争力：低端产品向外转移世界对中国产品的需求依然强劲行业选选择的的依据据：来来自对对中国国经济济的判判断这一轮轮经济济周期期总的的特点点是长长期向向好，，短期期调整整经济放放缓的的趋势势预计计将持持续到到明年年中期期以后后才会会发生生转折折“十一一五””计划划启动动，以以及被被抑制制的房房地产产投资资重新新释放放由于汇汇率调调整是是一个个缓慢慢过程程，贸贸易回回落比比较缓缓慢在经济济回调调的过过程中中，周周期性性行业业负面面影响响比较较大，，非周周期性性行业业增长长相对对比较较稳定定交通行行业：：可进进可退退机场、、公路路行业业：经济济放缓缓，但但行业业业绩绩稳定定增长长，优优先选选择。。航空运运输：：油价高高企，，市场场运力力有过过剩迹迹象，，长期期看淡淡。它它只是是阶段段性的的会出出现一一些交交易机机会。。港口行业：：外贸增长放放缓和泊位位供应增加加，谨慎持持有。重点点关注泊位位产能会有有较快扩张张、股改后后估值较为为合理的公公司。航运业：由于周期见见顶我们对对航运行业业持中性态态度，主要要龙头企业业和行业周周期的关联联度较小的的有一定反反弹机会。。机场、港口口和路桥重重点公司的的估值比较较20042005E2006E2007E机场25.823.519.215.8路桥28.6723.6016.0213.67港口27.722.319.618.3机场、港口口和路桥重重点公司的的估值比较较长盛跟踪的的机场、路路桥、港口口行业内重重点公司估估值比较。。子行业样样本（选取取长盛基金金所关注的的主要公司司，机场4家，港口口3家，路路桥7家）），股价取取8月15日收盘价价，05、、06、07年的EPS为长长盛公司的的预测值高速公路发发展阶段分分析发达国家高高速公路的的发展和经经济的发展展具有密切切的关系。。从历史上上这些国家家的经验来来看，伴随随工业化和和现代化的的进程，高高速公路发发展一般经经历四个阶阶段。目目前，我国国正处于向向重化工业业转化、城城镇化进程程加快的关关键阶段，，并伴随汽汽车普及率率的迅速提提高，这和和发达国家家六七十年年代的情况况较为类似似。我们认认为我国高高速公路正正处于最具具成长性的的的第二阶阶段即快速速发展期。。发展阶段发展时期发展特点我国对应的阶段第一阶段发展起步期经济总量较小，高速公路认知度低，规模不大且里程增长缓慢1988－1996第二阶段快速发展期经济加速增长，高速公路需求旺盛，通车里程迅速增长1997－2020第三阶段接近饱和期经济稳定增长，资源紧俏，通车里程增长趋缓，以提高路网质量为主2020……第四阶段相对稳定期经济持续增长，资源紧缺，高速公路网规模趋于稳定，路网运行质量的提高主要依靠提高交通管理水平来实现，智能运输系统日趋完善是其主要标志

高速公路行行业投资的的策略要点点---高速速公路行业业业绩快速速增长、投投资价值显显著路网贯通效效应治理超载对对公路运营营企业是长长期利好汽车保有量量是决定相相关公路车车流量和收收费额的重重要因素《收费公路路管理条例例》对高速速公路上市市公司不会会产生实质质性影响，，公路收费费制度在较较长一段时时间内仍将将存在燃油税重点公司相相对估值05、06、07三三年市盈率率比较，不不考虑股改改因素重点公司的的股改情况况公司名称流通A股比例（％）第一大股东持股（％）对价补偿能力备注山东基建15.0162.3强有发行可转债计划皖通高速15.0732.5预计对价为10送2.5－3.5（H股不补偿的情况下，送股能力较强）

福建高速29.247.5一般，对价为10送2－3

宁沪高速2.9855.2强（H股不补偿的情况下，送股能力非常强）

现代投资53.736.5较弱大股东持股比例低，支付现金能力较弱赣粤高速40.0859.6较强，预计10送2.5－3有配股计划深高速7.5733.5一般

国际高速公公路公司估估值数据来源：：bloombergEQUITY04P/E05P/E(F)06P/E(F)04EV/EBITDA05EV/EBITDA(F)06EV/EBITDA(F)香港平均15.315.413.213.810.48.39亚洲国家平均（除香港外）32.115.212.610.512.89.65欧洲国家平均22.32522.215.815.914.44国外公路公司平均18.819.41714.212.711.062004年年末国际上上公路公司司平均PE值为18.8倍，，EB/EBITDA为14.2倍。。国内A股股高速公路路上市公司司04年平平均PE值值为23.7倍（剔剔除亏损每每股收益低低于0.10元公司司）。但由于国内内高速公路路行业正处处于快速成成长期，我我们重点关关注的A股股公路公司司05年动动态市盈率率为23倍倍（剔除因因扩建业绩绩异常的宁宁沪高速后后平均为18倍多）），比国际际公路公司司平均19.4倍的的水平高18％（剔剔除宁沪高高速后已略略低于国际际平均水平平）。从06年动动态市盈率率看，国内内重点上市市公司平均均为16倍倍，考虑较较高的成长长性和A股股存在对价价补偿预期期因素与估估值水平最最低的香港港市场基本本接轨，因因此我们认认为，目前前国内A股股公路上市市公司估值值已具备较较强的国际际竞争力。。经过这一一段时间的的调整后，，高速公路路板块将再再现辉煌。。机场投资策策略90年代代以来，我我国航空周周转量年均均增幅达到到15.9%，大大大超过同期期GDP9.0%的的增速。我我们预测2005-2010年，国国内航空总总周转量年年均增速将将达13％％-15％％，2010-2020年年将维持在在10％左左右。长期内我们们看好以上上海机场为为代表的枢枢纽机场的的发展前景景。机场收费改改革：国国内机场收收费改革的的主要思路路是在内外外航收费并并轨的总体体思路下，，适度上调调对国内航航空公司的的收费，对对外航收费费进行结构构调整，同同时增加各各机场定价价自主权。。我们认为为增加定价价弹性有利利于上海机机场的长期期发展。机场的国际际估值比较较InternationalAirportNameP/EP/EBITDAROE(%)维也纳国际机场15.187.1711.74丹麦哥本哈根18.24Na18.62德国法兰克福机场20.695.766.9北京首都机场15.156.9910.13海南美兰机场10.79.0313以色列10.13.1410.53羽田机场31.948.933.2英国机场管理公司16.157.18 10.36马来西亚机场管理集团34.38Na12.85澳大利亚奥克兰国际机场25.8111.9416.69国际机场平均19.837.5211.4国内机场平均23.513.149.72从国际同行行业公司的的估值比较较来看，考考虑到股权权改革的对对价因素，，股改后上上海机场P/E在16倍左右右仍然具有有较好的长长期投资价价值。国内机场估估值

每股收益市盈率

2004.002005.002006E2007E2004.002005.002006E2007E上海机场0.670.740.891.0924.9122.5718.7615.33白云机场0.280.280.340.5129.6229.7224.7116.46厦门机场0.280.350.420.4826.7121.7118.1015.83深圳机场0.320.360.430.4725.7022.7819.2517.49港口行业投投资策略要要点行业特性：：伴随外贸贸增速放缓缓而增长率率回落的垄垄断行业在今后相当当长的一段段时期内（（最少在2010年年港口对经经济发展的的“瓶颈””约束消失失以前），，港口行业业依然是一一个盈利性性较好的行行业，但是是外贸增速速放缓和泊泊位供应快快速增长将将导致港口口赢利增长长率将逐步步回落。未来几年沿沿海港口货货物吞吐量量仍将稳定定增长。2005年年1-5月，全全国沿海港港口货物吞吞吐量增速速为18%。我们认认为由城市市化、工业业化推动的的经济增长长模式短期期内不会发发生变化，，沿海港口口货物吞吐吐量增速在在今后几年年，仍将以以比较快的的速度增长长，预测2005年年、2006年年沿海港口口货物吞吐吐量增速分分别为17%、13%左右，，2007-2010年的的复合增速速为10%左右。我们认为未未来几年对对外贸易增增长速度会会有所放缓缓；人民币币升值是影影响对外贸贸易增速的的主要因素素，如果未未来人民币币持续升值值10%左左右，我们们估计2006年年对外贸易易增速仍可可达17%左右。考考虑到升值值，2007-2010年年对外贸易易增速将放放缓,但可可能仍然稍稍快于名义义GDP的的增长速度度。外贸增速放放缓的趋势势和集装箱箱货物价值值量的增加加，使集装装箱吞吐量量的增长低低于我们的的预期，预预计05、、06年年集装箱吞吞吐量增速速也分别为为20%和和15%；；另一方面面，今后两两年我国集集装箱港口口吞吐能力力投放速度度平均在25%左右右，集装箱箱量的增速速明显低于于港口能力力投放速度度，整个集集装箱装卸卸行业利用用率和毛利利率将有所所下降。关注泊位产产能会有较较快扩张、、股改后估估值较为合合理的公司司。港口行业重重点公司估估值我们认为港港口行业是是一个处于于成长期的的防御性行行业，经过过国内港口口企业与国国际港口企企业估值比比较，结合合香港市场场港口企业业红筹股等等的估值情情况，如COSCOPACIFIC和CHINAMERCHANTSHOLDING）2005年的的P/E在在13-15之间，，这两家公公司只有不不到一半的的赢利来自自港口业务务，市场给给予快速增增长的港港口业务市市盈率在17-20倍之间，，这样的估估值是比较较合理的。。我们认为为可给予国国内成长性性港口企业业17----20倍市盈率率。我们重重点关注上上港集箱、、深赤湾和和天津港。。代码名称04EPS05年预测06年预测备注22深赤湾1.081.51.72预测数据是除权之前数据，07年后公司将进入稳定期600018上港集箱0.6410.780.8预计05年4季度收购外5期600717天津港0.2020.330.44航运业投资策策略行业特性----典型的的周期性行业业，行业高度度景气后开始始回落航运业的利润润率受运价水水平影响很大大，而运价水水平由货运需需求与运力供供给两方面的的因素共同决决定，因而具具有相当大的的波动性。整整体看航运业业是一个典型型的周期性行行业，一般而而言，国际航航运市场的周周期历时大约约为5—6年年，并受整整个世界经济济运行周期的的影响略有长长短。目前的这一轮轮行业景气始始于2002年下半年年，以BDI指数为代表表从1000点左右涨到到5000多多点，目前回回落到2000点。其中中中国经济的的强劲增长和和世界经济逐逐步走出低谷谷成为重要推推动力量。而而03、04年经济的的加速上扬更更是推动了航航运业景气达达到了十几年年来的高峰。。中长期看,在世界经济济未来增速可可能放缓和大大量运力投放放的背景下,世界散货运运输市场将很很难在短期内内重复2004年的高峰峰,震荡回落落将是总趋势势。BDI指指数数的的波波动动情情况况海运运企企业业的的国国际际估估值值比比较较公司PEPBEV/RevenueEV/EBITDA中远航运6.92.542.767.59中海发展7.82.53.928.32SFL/油轮5.82.26.68.2TNP/油轮5.31.53.36.4GMR/油轮5.21.72.84.5OMM/油轮6.4246.9OSG/油轮4.81.54.46.4DSX/干散货6.21.77.410.1EXM/干散货5.31.423.2BHO/干散货19.11.71.85.7DRYS/干散货3.9N/A5.36.8就05年年而而言言，，行行业业内内的的龙龙头头公公司司中海海发发展展和中远远航航运运赢利利能能力力和和利利润润仍仍将将维维持持高高速速增增长长。。但考考虑虑到到行行业业拐拐点点的的出出现现，，估估值值劣劣势势以以及及市市场场搏搏弈弈因因素素，，短短期期内内业业内内公公司司基基本本不不存存在在战战略略性性的的投投资资机机会会。出出于于对对周周期期见见顶顶的的担担心心，，近近期期主主要要公公司司跌跌幅幅较较大大，，但但实实际际上上中中海海和和中中远远与与BDI的的相相关关性性并并不不是是那那么么密密切切，，在在加加上上如如果果考考虑虑到到股股权权分分置置因因素素，，视视方方案案好好坏坏，，龙龙头头公公司司会会存存在在阶阶段段性性的的投投资资机机会会。。商业零售：吹吹尽黄沙现黄黄金社会消费品零零售总额的高高速成长使得得商业零售板板块可以获得得成长性溢价价行业集中度在在不断提高，，连锁业态将将成为未来商商业的主要组组织形式连锁流行百百货正在崛崛起，二线线城市战略略决定公司司扩张成败败大型综合超超市虽面临临外资竞争争，但我们们看好在区区域市场能能够最有效效率的满足足消费者需需求的内资资主流流通通企业连锁家电行行业全国布布局已经开开始，虽然然局部市场场进入寡头头竞争阶段段，但全国国范围内市市场空白仍仍然较大商业零售行行业可以获获得成长性性溢价上半年，社社会消费品品零售总额额2.96万亿元，，增长13.2%。。剔除物价价因素，实实际增长12%,是是1997年以来的的最快水平平。连锁行业100强所所占市场份份额在不断断提高连锁业态是是未来商业业的主要组组织类型在人均收入入达到一定定水平以后后，零售的的产业结构构最重要的的特征是连连锁商店市市场份额的的增加，这这种份额的的增加将以以其他单体体零售组织织的损失为为代价。规模经济的的谈判能力力最明显的的反映是在在产品供应应条款中，，不过，实实力雄厚的的连锁零售售商还可以以获得如人人员、管理理、广告等等其他方面面的优势。。对于单体零零售组织来来说，弱势势的采购地地位以及规规模经济的的缺乏使这这些公司的的毛利显著著降低，为为了维持前前期的管理理成本和运运营支出，，他们不得得不提高价价格，这又又导致了企企业竞争能能力的下滑滑和衰落。。零售类上市市公司成长长归因分析析连锁成长性业态成长性大商股份、王府井、重庆百货、百联股份、友谊股份、南京中商、益民百货、广州友谊、大厦股份华联超市、华联综超合肥百货、北京城乡、深国商A、通程控股、陕解放AST昆白大、西安民生、铜城集团大连友谊、中兴商业、武汉中商商业城、西单商场新世界、杭州解百、津劝业成商集团、大红鹰、上海九百长百集团、百大集团、豫园商城南京新百、银泰股份、东百集团欧亚集团、南宁百货、兰州民百汉商集团、友好集团、新华百货连锁扩张型单店型百货、其他超市专业卖场武汉中百苏宁电器新流行百货货业态的崛崛起商品结构的的变动带来来销售毛利利率的上升升销售模式改改购销为联联营提升其其他业务利利润、降低低经营风险险。连锁经营形形成良性循循环。通过过复制成功功经验，又又可进一步步加强企业业与供应商商谈判的地地位，从而而使企业获获得更高的的扣点，进进一步提升升企业的毛毛利率，形形成良性循循环。战略决定成成败一线城市二、三线城市现有百货企业实力较为强大外资百货零售企业进入我国往往会选择一线城市作为其进入首站竞争相对激烈，新进入企业难以在短期内迅速实现盈利一线城市的收入相对较高，对于商品结构的档次要求以世界知名品牌为主，外资企业相对国内企业有优势原有的百货企业往往经营水平差新进入企业可以较为轻易的取得优势二、三线城市收入相对较低，对商品的要求以国内中高档品牌为主，有利于充分发挥国内百货企业与内资供应商良好关系的优势

不同的战略略，不同的的结果王府井和大大商股份是是百货企业业中一线战战略和二三三线战略的的代表企业业大商股份扩扩张效率较较高王府井扩张张效率较低低100,000150,000200,000250,000300,000350,000400,000450,00020012002200320041,0001,2001,4001,6001,8002,0002,2002,4002,600主营业务收入净利润大型综合超超市：能够够满足局部部地区消费费需求同样样重要渗渗透率的国国际比较大型综合超超市在中国国2004年年，大卖场场门店数量量相比2003年增增长37%，销售额额增长26%。2005年年1-6月月份，商务务部监测的的1000家重点流流通企业零零售额4150亿元元，同比增增长14.6%。其其中，大型型综合超市市零售额增增长15.3%2005年年3月份，，AC尼尔尔森发布了了《中国2005年购物者趋趋势调查》》，报告显显示，随着着购物者的的购物偏好好逐渐倾向向于大卖场场和便利店店，零售业业态两极分分化趋势正正在加剧。。大型综合超超市同时也也面临外资资竞争020406080100120140160180家乐福好又多华润万家沃尔玛易初莲花亿元020406080100120140160销售额增长率（%）知名外资零零售商都已已经进入中中国市场年年全球零售售发展指数数（GRDI）中,由于外外资的大量量涌入，2005年年排名中,中国由第第三名排名名下滑到第第四位外资利润总总额增长更更快;外资资企业以大大型综合超超市为主要要形式，以以4.7%的门店创创造11%的收入，，13.3%的利润润总额谁能更有效效率满足区区域消费者者需求外资不可能能在任何地地区都具备备绝对优势势区域市场能能最有效率率的满足消消费者需求求的企业就就是主流流流通商开店能力和和店址选择择是大型综综超的核心心竞争力武汉中百在湖北武汉汉及周遍地地区市场占占有率70%

正处处于业绩快快速增长期期市场空间潜潜力巨大，，外资无暇暇顾及外资扩张最强的家乐乐福也仅有有60多家家大卖场，，而中国有有660个个城市。中西部市场场空间仅湖北就还还有80个个人口在20万以上上的县级城城市没有设设立大卖场场。公司开店经经验、人员员、资金等等足以支撑撑每年新开开10家新新店开店经验、、人员1998年年便开始经经营大卖场场，经验、、人员资源源丰富资金新开10家家卖场平均均需要约5000万万元自有资资金，而公公司每年净净利均在5000万万元以上。。经济不发达达地区开店店是武汉中中百正确的的开店策略略武汉中百与与沃尔玛早早期开店策策略相似上世纪80年代前，，沃尔玛坚坚持以小城城镇作为目目标市场，，在实力还还不足以与与零售业中中王者抗衡衡时，沃尔尔玛能够躲躲在小城镇镇求发展。。未来几年，，武汉中百具具有快速开开店能力家电连锁：：星星之火火，可以燎燎原

享受受行业和集集中度双重重增长家电市场整整体份额较较快增长专业家电连连锁店市场场份额不断断提高-1,0002,0003,0004,0005,0006,00019941995199619971998199920002001200220032004（亿元）0%4%8%12%16%20%销售额(左轴)增长率（右轴）2000年年以前2000———20052005之之后市场特点各地百货苏宁宁、、国国美美、、永永乐乐各地地小小型型零零售售商商百货是是家电电市场场的主主导苏宁、、国美美等快快速成成长小型零零售商商多如如牛毛毛百货让让出主主导地地位苏宁、、国美美等成成为主主导部分小小型家家电零零售商商成长长为区区域家家电零零售商商百货基基本退退出家家电销销售苏宁、、国美美等成成为霸霸主区域零零售商商被逐逐步出出局中国家家电零零售市市场正正向寡寡头垄垄断市市场演演进全国布布局局局部竞竞争市市场空空间依依然很很大城市规模城市个数竞争描述城市个数200万以上13苏宁进入的城市69100-200万27国美进入的城市5150-100万53苏宁、国美共同进入的城市2520-50万218门店数量都超过10家的地区320万以下352门店数量都超过2家的地区15独立县城1464200万人以下仍有空间的城市25合计230550万人以下仍有空间的城市78截至04年底国美电器苏宁电器25个城市拥有144家门店46个城市拥有84家门店截至05年6月底约51个城市拥有190家门店60个城市拥有149家门店苏宁电电器前前期固固定资资产投投入较较多，，同城城开店店比例例高，，新店店收入入下降降幅度度低，，边际际成本本能被被有效效摊薄薄。国美开店店较密集集，新进进入城市市将大幅幅提高费费用率，，影响阶阶段性业业绩增长长苏宁盈利利水平将将继续保保持升趋趋势，新新增利润润率将继继续提高高长期看，，国美电电器仍处处于快速速上升周周期，短短期增速速放缓属属于开店店策略的的阶段性性反应不同开店店策略，，苏宁电电器与国国美电器器盈利增增长有所所差异国际主要要零售商商的估值值水平公司代码股价050707EPS

2007E

2003A2004A2005E2006E04-07年复合增长率2005年动态P/E国际主要连锁超市WALMARTWMTUS48.952.072.412.663.043.430.1218.40CARREFOURCAFP38.342.672.722.833.123.330.0713.55TARGETTGTUS55.661.762.072.652.993.500.1921.00METROMEOGR42.69

#DIV/0!TESCOTSCOLN330.0016.3018.3020.8023.0025.800.1215.87香港上市业务在内地的连锁超市联华超市980HK8.300.330.360.430.530.640.2119.30物美超市8277HK13.150.380.390.560.740.970.3522.41国际主要家电连锁店BestBuyBBYUS48.692.412.792.232.563.060.1821.83CircuitCityCCUS17.61

0.310.590.801.090.5229.73香港上市业务在内地的家电连锁店国美电器493HK5.650.110.220.340.360.400.2216.62国际主要百货公司西尔斯控股SHLDUS142.96

5.056.257.959.310.2322.87彭尼JCPUS51.951.212.313.303.764.530.2515.74联邦FDUS73.563.713.864.915.285.900.1514.98五月MAYUS40.451.441.741.711.802.090.0623.65迪拉德DDSUS21.590.111.410.760.891.03

28.41稳定的成成长预期期决定公公司价值值中国市场场普遍以以15——20倍倍的平均均动态市市盈率作作为零售售板块的的估值标标准，忽忽略了每每支股票票成长性性的巨大大差异，，这就低低估了高高成长股股票的实实际价值值。零售公司司只有不不断进行行连锁扩扩张才有有可能实实现业绩绩的持续续增长。。从国际零零售公司司的估值值情况看看，很明明显国际际市场一一般给予予高成长长公司较较高的P/E对于未来来3年业业绩复合合增长率率介于12%-20%的公司司一般给给予15——21倍的的动态P/E增长率在在20%——30%的的公司一一般给予予20———25倍的动动态P/E增增长率超超过30%的公公司给予予25倍倍以上的的动态P/E关注的公公司以及及估值水水平公司代码

2004净资产收益率04—07复合增长率2005年动态P/E股价（050812）2004A2005E2006E2007E武汉中百7590.1580.2370.3410.4484.06%41.54%21.985.21苏宁电器20240.9731.8582.4363.19321.81%48.60%16.6430.92华联综超6003610.3870.4810.5510.6913.78%21.26%21.1410.17小商品城6004150.8261.621.861.9612.55%33.38%16.2526.33百联股份6006310.130.240.30.353.96%20.76%26.56.36大商股份6006940.5280.750.941.127.8828.49%17.0512.79重庆百货6007290.3650.3790.3920.41713.01%4.54%16.756.35益民百货6008240.3260.780.4010.448.31%10.51%11.128.67华联超市6008250.1580.180.2060.223.45%11.67%26.834.83友谊股份6008270.3070.3030.3490.3848.77%7.75%19.775.99南京中商6002800.350.460.5020.5577.89%16.75%18.418.47BestBuy历史估估值情况况净利润同同比1998199920000102030405E(经常业业务)163.41%60.62%15.56%42.14%9.12%26.84%16.75%10.4%数据来源源：BloomBerg、公公司公告告、股价价及EPS均未未除权成长性与与估值对对比按成长性性估值对对比食品行业业：关注注行业龙龙头行行业发展展回顾：：98年年以来持持续增长长，行业业景气度度处于高高位2005年中期期，食品品饮料行行业实现现收入总总额7503.77亿亿元，利利润总额额340.82亿元，，同比分分别增长长16%和27%。行行业利润润率从1999年的2.14%提高高到了2004年的4.15%，2005年中期期又进一一步上升升到了4.54%。创下1998年年行业复复苏以来来的最高高值。2005年行业业运行态态势展望望农产品供供应紧张张程度得得到缓解解。2003年年粮食价价格大幅幅上升以以来，我我国粮食食种植面面积和产产量都有有所回升升。预计计2005年我我国粮食食产量4700亿公斤斤左右，，供需缺缺口接近近200亿公斤斤。考虑虑到我国国进口农农产品数数量增加加，2005年年我国粮粮食供求求紧张程程度将有有所缓解解。行业业需求方方面，人人均收入入提高及及启动内内需政策策将刺激激行业保保持快速速增长势势头。预预计2005年年食品饮饮料行业业的盈利利能力将将进一步步得到提提升。重点子行行业分析析-----葡葡萄酒行行业：成成长速度度最快的的酒葡萄酒销销售量占占整个酿酿酒行业业销售量量的1%，平均均毛利率率在50%左右右。我国国的葡萄萄酒行业业处在成成长初期期，前3大品牌牌长城、、张裕、、王朝合合计占有有全国市市场份额额的50%左右右。2004年年我国葡葡萄酒产产量36.7万万吨，创创出历史史新高，，同比增增长14.6%，成为为酿酒行行业内速速度最快快的子行行业。我我们认为为未来葡葡萄酒行行业将继继续保持持快速增增长，主主要驱动动因素包包括：人人均收入入提高带带来的消消费升级级、对健健康酒类类的关注注以及对对葡萄酒酒认识的的加深。。重点子行行业分析析-----白白酒行业业：重新新焕发青青春白酒销售售量占整整个酿酒酒行业销销售量的的9%，，平均毛毛利率在在50%左右。。我国的的白酒行行业处在在成熟之之后的稳稳定期，，前10大品牌牌合计占占有全国国市场份份额的30%左左右。2004年我国国白酒产产量311万吨吨，同比比减少12.9%，依依然维持持1996年行行业顶点点800万吨以以来的下下降趋势势。2005年行业业的发展展趋势依依然是厂厂商集中中力量进进行产品品结构调调整，提提高中高高档酒的的比例。。竞争的的焦点将将集中在在品牌和和销售渠渠道上，，未来10～15年时时间里白白酒行业业的利润润和产量量将集中中在10家左右右的大型型企业中中。重点子行行业分析析-----啤啤酒行业业：全球球产销量量第一啤酒销售售量占整整个酿酒酒行业90%，，平均毛毛利率在在30%左右。。我国的的啤酒行行业处于于高速成成长期末末端，发发展速度度逐步回回落，预预计未来来5年将将稳定在在5—7%之间间。前10大品品牌合计计占有全全国市场场份额的的50%左右。。2004年我我国啤酒酒产量2900万吨，，同比增增长15%，创创出1998年年以来的的速度新新高。2005年啤啤酒行业业收购兼兼并规模模明显扩扩大,国国际巨头头卷土重重来。大大型厂商商的扩建建计划膨膨胀，纷纷纷进入入对手的的传统势势力范围围，预示示着行业业竞争将将加剧。。重点子行业业分析-----乳乳制品行业业：渐入整整合期2004年年我国原奶奶产量达到到2368万吨，液液态奶产量量达到800万吨，，同比增长长37.32%。行行业前3大大龙头伊利利股份、蒙蒙牛乳业和和光明乳业业占据行业业50%以以上的市场场份额，预预计未来行行业增长速速度可以维维持在15%—25%之间。。自1999年以来来乳制品行行业出现了了爆发式的的增长，平平均收入增增长率达到到35%左左右，龙头头企业的收收入增长率率更是保持持在50%以上。一一个值得注注意的现象象是行业利利润增长率率急剧下降降，意味着着越来越多多的潜在厂厂商进入这这个行业，，加剧了行行业竞争。。高速投资资导致行业业产能已经经从不足扩扩张为平衡衡甚至略有有过剩。价价格战成为为厂商竞争争最常用的的手段，乳乳业毛利率率持续走低低，整个行行业进入整整合新时期期。重点子行业业分析-----屠屠宰及肉制制品业：盈盈利上升通通道2003年年以来饲料料及生猪收收购价格都都大幅度上上升，最高高增幅在50%以上上。生猪收收购成本占占肉制品总总成本的70%以上上，因此原原料价格上上涨对行业业的盈利能能力造成了了较大的冲冲击，2004年的的行业利润润率为2.24%，，基本与2003年年持平。我我们预计2005年年行业的利利润率将出出现恢复性性上涨，主主要理由是是全国生猪猪存栏量的的增加以及及粮食价格格高位的稳稳中有降。。2005年中期的的数据表明明，行业利利润率已经经达到了2.9%，，同比增幅幅30%，，盈利能力力有了显著著改善。考考虑到政府府对食品安安全监督的的强化有利利于行业的的规范和市市场集中度度的提高以以及行业发发展空间巨巨大（肉制制品率不到到10%，，发达国家家肉制品率率为50%以上），，我们认为为屠宰及肉肉制品行业业的增长率率将保持在在30%以以上。五、重点上市市公司情况及及国际估值重点上市公司司情况简表（一）从子行业的所处处的周期阶段段来看，葡萄酒酒、屠宰及肉肉制品加工业业处于培育期期及高速发展展中前期，乳乳制品处于高高速发展中后后期，啤酒处处于高速发展展后的整合期期，白酒处于于稳定期。我我们看好葡萄萄酒、屠宰及及肉制品加工工行业的长期期发展前景。。

（二）从行业产品定价价特征来看，各子行行业分为两种种类型：第一一种是奢侈品品型，其行业业特点是产品品差异化，核核心竞争力在在于品牌、销销售渠道和产产品策划能力力，包括葡萄萄酒和高档白白酒；第二种种是大众化型型，其行业特特点是大宗商商品无差异。。对于这种企企业，我们要要关心的是市市场份额变动动、成本控制制能力及资源源控制能力，，主要包括屠屠宰及肉制品品加工、乳业业和啤酒行业业。食品饮料行业业投资策略（三）我国食食品饮料行业业不仅具有稳稳定增长的一一般行业特征征，而且还具具有发展速度度绝对值比较较高的新兴国国家特征。主主要体现在龙龙头企业良好好的成长性上上，表现为市市场份额的稳稳步提高和市市场规模的快快速扩大。因因此具备核心心竞争力的行行业龙头始终终是值得投资资者重点关注注的投资品种种。

（四））从公司角度出发，我们建议投资资者关注下列列优势企业。。第一，在品牌和资源上上具有垄断竞竞争优势；第二、行业业从无序竞争争、整合逐步步走向规范化化，行业龙头头企业在这一一过程中竞争争实力进一步步得到加强；；第三、食品品安全问题催催生的品牌差差别趋趋势，在原原大宗宗商品品子行行业中中尤其其明显显；第第四、、有能能力对对流通通股东东支付较较高对对价的上市市公司司。从从长期期投资资的角角度出出发，，我们们继续续推荐荐双汇汇发展展、张张裕A、五五粮液液、贵贵州茅茅台、、青岛岛啤酒酒。食品饮饮料行行业投投资策策略周期性性行业业：产产业