摊余成本法理财关注什么

2022年是理财全面净值化元年，在净值法下理财产品天然就会面临较大的市场波动。而去年11月以来，预期根本性扭转下，触发理财赎回负反馈，市场大幅下跌。尽管去年12月中旬以来，监管引导下债市逐步企稳，但理财赎回的余震尚未完全过去，市场对流动性的担忧仍然存在。在此背景下，出于负债端的考虑，近期多家银行及理财子公司推出摊余成本法理财产品，以期应对市场波动，引发市场高度关注，有哪些问题值得探讨？本文聚焦于此。我们先来看看近期理财产品新发情况的变化：1近期封闭式理财产品发行放量为应对市场波动以及负债端压力，近期多家理财子公司推出摊余成本法理财产品，对应看到近期封闭式理财产品发行明显放量：从新发产品数量看，2022年11月以来，封闭式理财产品数量及占比明显提升，而开放式新发数量占比有所下降。11-12月，全市场封闭式理财产品分别新发2324只、2626只，分别环比增加35%、13%，占新发产品85.6%、87.8%。从净发行数量来看，11-12月封闭式理财分别净发行1056只、1247只环比增52.4%、18.1%，发行放量。但2023以来看，截至1月11日，1月净发行-367只，主要受理财年末节前集中到期影响，发行与到期不匹配。往后看，2023年封闭式理财产品到期压力仍大，特别是上半年将面临集中到期。图：新发理财产品结构（只，%） 封闭式产品发行到期净发行数量（只） 定式 封闭式 封闭式占比 发行 到期 净发行（右） 新发产品期限仍以1年期左右为主，未来在期限结构格局上或难以发生大幅的调整变化。从数量占比看，新发封闭式产品仍以6月至1年期产品为主，11-12月数量占比分别为42.1%、43.1%，而3月期、3年期以上新发产品数量绝对规模仍占少数，占比均在2%左右，毕竟在流动性偏好之下，长期限产品吸引力并不强。不过从增幅也可以看到，去年11月，3年期以上封闭式理财产品发行数量环比增144%，增幅最高，其次是3月期以下的产品，增幅为55%；进入12月，3月期以下的产品数量增幅最高，为76%，新发封闭式理财产品期限呈现一定两分化，当然这里面也有基数的影响。图：2） 新发封闭式理财产品期限结构（只） 表：多家理财机构推出摊余成本法理财产品发布时间机构摊余成本法产品产品期限业绩比较基准（年化）//华夏理财华夏理固收权封式2号6天6天.%-.%//南银理财鑫逸稳年期品1年.%//南银理财鑫逸稳年期品半年.%-.%//南银理财鑫逸三月期品三个月.%-.%//建信理财睿鑫固类封式品2第2期（安悠享）8天.%-.%//华夏理财华夏理固收权封式4号0天0天.-.%//华夏理财华夏理固收权封式3号6天6天.-.%//中信理财同盈象收稳一年闭1号A4天.%资料源各财构方信号，进一步而言，在这一次理财赎回负反馈冲击后，摊余成本法理财产品有哪些期待与关注？摊余成本法理财产品有哪些期待？首先，什么是摊余成本法？摊余成本法是指，估值对象以买入成本列示，按照票面利率或商定利率并考虑其买入时的溢价与折价，在其剩余期限内平均摊销，每日计提收益。换言之，将估值对象以买入成本计价，不考虑期间债券票面价格波动，将债券组合持有到期收益平摊到每一天。故而在监管规定框架之下，对持有到期的债券采用摊余成本法计价，可以一定程度降低持有期间理财产品的净值波动，尤其是在短期市场冲击波动比较大的时间区间，但在债券牛市当中，净值的上涨却也少了一些吸引力。图：某摊余成本法产品净值曲线（元） 某市值法产品净值曲线（元） 日期 部门/件 相关表/政策那么当下而言，监管允许哪类产品以摊余成本法估值？2018年4月27日资管新规出台后，相关监管政策处于持续不断的约束和规范过程中，我们对应梳理：表：资管新规出台日期 部门/件 相关表/政策1

央行、银保监会、证监会、外汇《关于规范金融机构资产管理业务指导见》

符合以下条件之一的，可按照企业会计准则以摊余成本进行计量（一）资产管理产品为封闭式品，且所投金融资产以收取合同现金流量为目的并持有到期（二）资产管理产品为封闭式产品且所投金融资产暂不具备活跃交易市场，或者在活跃市场中没有报价、也不能采用估值技术可靠计量允值。央行《央行《关于进一步明确规范金融机构 过渡期内，对于封闭期在半年以上的定期放式资产管理产品，投资以收取合同现金流量为目的10 资产管理业务指导意见有关事项的通 并持有到期的债券，可使用摊余成本计量，但定期放式产品持有资产组合的久期不得长于封闭知》 期的5；行现管类在严监的提，参货场基的摊成影子定”法行值。27 央行、银保监会《关于规范现金管类理产管有事的知》26 监门

在确保现金管理类产品资产净值能够公允地反映投资组合价值的前提下，可采用摊余成本法对持有的资合行计算。监管对六家国有大行及其理财公司进行了两项重要安排：一是资管新规过渡期结束后（1年末，不得再存续或新发以摊余成本计量的定期开放式理财产品；二是除严格按照现行监管规定用摊成计外理产（金管产）自1年9月1日后新的接间投资的资产，均应优先使用市值法进行公允价值计量，暂不允许对除未上市企业股权外的资产采用成 本法值已用本估的产品量产应年0底完成改。 2

财政部《资产管理产品相关会计处规定征意》

资产管理产品将金融资产分类为以摊余成本计量的金融资产的，相关金融资产的合同现金流量特征必须与基本借贷安排一致，即相关金融资产在特定日期产生的合同现金流量仅为对本金和以未偿付金额基的息支。允许货币市场基金、现金管理类理财产品等继续按照相关监管规定采用影子定价和偏离度控制确25 财政部《资产管理产品相关会计处规定》资料源各门网财社

定金融资产的公允价值。资产管理产品将金融资产分类为以摊余成本计量的金融资产的，相关金融资产的合同现金流量特征必须与基本借贷安排一致，即相关金融资产在特定日期产生的合同现金流仅对金以偿本额为础利的付。总结来看，随着资管新规过渡期结束，定开式产品已无法使用摊余成本法估值，可采用摊余成本法估值的理财产品有两类：一是现金管理类产品，可参照货币市场基金的“摊余成本+影子定价”方法进行估值；二是部分符合条件封闭式产品，其所投资的金融资产需同时符合两个条件，才能用摊余成本计量（1）合同现金流量特征通过SPPI测试（2）业务模式以收取合同现金流为目的。其中，SPPI测试是什么？具体来看：首先明确，当前金融工具共可分为三类。2017年3月31日，新金融工具准则《企业会计准则第22号——金融工具确认和计量（CS22）发布后，金融资产分类由“四分类”改为“三分类：以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产（VTPL、以公允价值计量且其变动计入其他综合收益的金融资产（OC、以及以摊余成本计量的金融资产。图：新金融工具准则出台后金融资产分类变化 资料源在新准则下，金融资产是以摊余成本计量还是公允价值计量，主要取决于两点：企业管理金融资产的业务模式：金融资产现金流量的来源是收取合同现金流量、出售金融资产、还是两者兼有；金融资产的合同现金流量特征（sollyaymentsfrincialandintrst，SPPI：是指金融工具合同约定的、反映相关金融资产经济特征的现金流量属性。如果金融资产仅能获得持有期间利息、到期偿付的现金流量，那么便符合基本借贷关系，其能够通过合同现金流量特征测试（PPI图：金融资产三分类判断框架 资料源因此，权益工具、衍生工具投资及嵌入衍生工具的混合金融工具通常不能通过SPPI测试，而现金流量比较简单的债务工具投资，如普通债券、贷款、应收款项等合同明确本金和利息条款的这类金融资产，通常情况下可以通过SPPI试。但并非所有债券都能通过PPI测试，对于一些含有特殊条款的债券等金融工具，需根据具体条款来进一步实质性判断。那么究竟哪些金融资产无法通过SPPI测试？根据《资产管理产品相关会计处理规定：“资产管理产品将金融资产分类为以摊余成本计量的金融资产的，相关金融资产的合同现金流量特征必须与基本借贷安排一致，即相关金融资产在特定日期产生的合同现金流量仅为对本金和以未偿付本金金额为基础的利息的支付”我们对应从合同现金流量特征需满足的“基本借贷安排“特定日期“仅对本金和利息支付”这三个条件分别来看：基本借贷安排：金融资产现金流入方式应与合同约定一致，通常涉及对追索权、减记条款、借贷合同条款修改的判断；特定日期：初始购买时该类条款的价值应不重大，且后续执行条款时需提供货币时间价值补偿，通常涉及对提前偿付，递延支付，延期兑付，回售赎回等条款的判断；仅对本金和利息支付：本金为初始公允价值减去存续期内允许发生变动值，利息体现时间价值、借贷风险、成本利润对价，而不包含其他杠杆、其他价格对价。因此，带有减记条款的二级资本债、含转股条款的可转债、反向挂钩基准利率的浮息债等含有特定条款的金融工具，均不能通过SPPI测试。此外，次级债如不包含其他特定条款，合同现金流满足SPPI特征，可通过测试。要求 类型 具体情况 是否通过表：对于含有特殊条款的债券等要求 类型 具体情况 是否通过追索权 有追权抵贷款 通过当触发事件发生时，发行人有权在无需获得债券持有人同意的情况下自触基本贷排

减记款

发事件发生日次日起不可撤销地对本期债券以及已发行的其他一级资本具的金行额记任尚付的积付息将再付

不通过合同款改 董事有对同款行改构成约 不通过穿透合同金仅自债人某产或产合需穿透至基础资产的现金判断现流否以过流，进一步I提前付带有提前偿付选择权的同时以合同票面金额的较大溢价或折价取得的资产，变同金量时分考虑于金言否大如重，不过PI特定递延付，期付，售回未支付的利息及其孳息累积至后续付息日，在未付清递延利息及其孳息前，发行人不得向普通股股东分红、减少注册资本，若企业行使赎回权（或不使延兑付需要面值加付利（包所有延利及其孳）付券合同金足PI测试时间值如利期与时间值如利期与定期不，时间值正否大如重，不过PI借贷险如含有转股条款，含有转股条款的金融工具，由于合同现金流和股价的表现挂钩，不仅限于货币时间价值、信用风险、基本借贷风险、成本和利润不通过的对，成本润价收益动含成利无的素不通过其他杆如反挂基利的息债不通过其他格价如挂股指、价发人表现债权不通过资料源实际操作中，一般可以采用中债或中证的SPPI数据。根据中债PPI方法来看，可以主要从几个特征来进行判断：利率特征、提前偿付特征、合同挂钩工具和杠杆等其他因素。图：中债SPPI方法 中绘制由此来看，摊余成本法产品受到不少约束，相应也不难理解，在资管新规后的这些年里，摊余成本法产品难以上量，还是净值化衡量的产品为主：第一，2022年资管新规过渡期结束，亦是理财全面净值化元年，市值法估值产品更符合监管导向；第二，理财市场以个人客户为主，该群体流动性偏好相对更强，更倾向于购买短期产品，而资管新规限制下，要求产品期限和持有债券到期日匹配，摊余估值法的封闭式理财所受约束较多，难以满足需求。第三，采用市值法也是债牛行情下的自然选择，原因在于，相较于摊余成本法的持有至到期策略，市值法除了获取票息，资本利得也是一个重要的收益来源。图0：各类风险偏好个人投资者数量分布（） 理财产品余额（万亿元） 银业财记管心而去年1月以来，理财赎回潮持续演绎，虽然市场近期逐步趋于平稳，但余震仍待进一步观察，在此情形下，摊余成本法以其低波动的优势，再度受到理财公司青睐与市场关注。在资管新规及后续监管约束之下，除现金管理类产品之外，只有部分符合条件的封闭式理财产品能够采用摊余成本法进行估值。这也是近期各银行和理财子纷纷推出摊余成本法理财产品，且对应看到封闭式理财发行放量的原因所在，而定式产品发行数量则有所下滑，当中或有部分产品转变为摊余成本法封闭式产品。但中长期视角下，摊余成本法产品能否上量，对债市有何影响？我们进一步探讨。未来如何展望？展望未来，需关注两个问题：一是摊余成本理财产品能否上量，二是资产配置问题。从规模看，当前理财赎回潮余震尚未完全过去，短期内摊余成本法理财或混合估值法产品预计仍将放量，阶段性弥补理财负债端，以降低净值波动，稳定市场预期，特别是原本待发行的定期限偏长的纯债型产品转变为封闭式产品的概率较大，毕竟资管新规限制约束下，产品期限需和持有债券到期日匹配，而发行短期限封闭式产品还是会存在一定错配。此外中期视角下，对于理财公司而言，也有诉求多发一些封闭式产品。但负债终端需求偏好始终是逃不开的问题，短期内摊余成本法理财的规模或许难以大幅上量，并且封闭期并不长，以1年左右的产品占比为主。对应从其资产配置上看，在资管新规及后续监管约束下，摊余成本法估值产品能够配置的资产较为有限，一方面需考虑资产负债端久期的匹配，另一方面诸如带有减记条款、含转股权等的资产均无法通过PPI测试，因此像银行二级资债这类兼具票息、流动性和规避信用风险等优点的品种，摊余成本估值法下却无法配置，故而此类资产的波动性并无法通过摊余产品来熨平，利差的压缩动力也不来自于此。故而结合策略配置与市场表现来观察，对应看到12月中旬债市阶段性企稳以来，信用利差逐步回落，特别是中短端和高等级信用债显著下行，但期限利差、等级利差并未明显压缩，且波动性较大。包括银行资本补充类工具的抛压也并未通过摊余成本理财来平滑，对应看到利差波动仍较为明显。往后看，需关注封闭式产品上半年集中到期压力下的新发行接续情况，以及摊余成本法理财在总量和期限结构上的发行表现情况。但总体评估来看，摊余成本法估值约束较多，居民投资者教育并非短期能大幅改变，这类产品预计上量或许有限，对应到债市的波动仍需合理评估。图2：债市收益率变化（BP，%） 信用利差变化（BP） 变化（左变化（左wnd小结近期多家银行及理财子公司推出摊余成本法理财产品，引发市场高度关注，有哪些问题值得探讨？本文聚焦于此。1、近期封闭式理财产品发行放量为应对市场波动以及负债端压力，近期多家理财子公司推出摊余成本法理财产品，对应近期封闭式理财产品发行明显放量：2022年11-12月封闭式理财产品数量及占比明显提升。但2023年来看，截至1月11日，封闭式理财净发行数量下滑，主要受理财年末节前集中到期影响。往后看，2023年尤其上半年到期压力仍大。此外封闭式理财新发产品仍以1年期左右为主，未来期限结构或也难大幅调整，但近期期限呈现一定两极分化，当然这其中也有基数影响。2、摊余成本法理财产品有哪些期待？随着资管新规过渡期结束，可采用摊余成本法估值的理财产品有两类：一是现金管理类产品；二是部分符合条件封闭式产品（1）合同现金流量特征通过SPPI测试（）业务模式以收取合同现金流为目的。其中，现金流量较简单的债务工具，如普通债券、贷款等合同明确本金和利息条款的这类金融资产，通常可通过SPPI测试。但对于一些含有特殊条款的券等金融工具，需根据具体条款进一步判断，诸如带有减记条款的二级资本债、含转股条款的可转债等含有特定条款的金融工具，均不能通过PPI测试。由此来看，摊余成本法产品受到不少约束，便不难以理解资管新规以来，摊余成本法产品难以上量，还是净值化衡量