财务报表分析1-学讲义

财务报表分析主讲：肖健博士1第一讲课程导论主题：是什么（What）？为什么（Why）？如何学（How）?2定义3财务报表分析，又称财务分析，是通过收集、整理企业财务会计报告中的有关数据，并结合其他有关补充信息，对企业的财务状况、经营成果和现金流量情况进行综合比较和评价，为财务会计报告使用者提供决策依据的方法论。定义4目前大多数国家的财务报告概念框架都将财务报告的首要目标定位于：为现有和潜在的投资者、债权人以及其他使用者提供其作出理性投资、借贷和相似决策所需要的有用信息，并指出上述“有用信息”是指：为现有和潜在的投资者、债权人以及其他使用者，提供有助于他们评估从股利或利息中获取预期现金收入的金额、时间分布和不确定性的信息。财务报表是反映商业活动的透视镜5主要应用领域6案例1：麦当劳为什么爱卖汉堡包?71937年，麦当劳兄弟在美国加州销售汉堡、热狗、奶昔等25项产品。在1940年左右，他们做了个简单的财务报表分析，意外地发现80%的生意竟然来自汉堡。虽然三明治或猪排等产品味道很好，但销售平平。麦当劳兄弟于是决定简化产品线，专攻低价且销售量大的产品。他们将产品由25项减少为9项，并将汉堡价格有30美分降低到15美分。从此之后，麦当劳的销售及获利激增，为后来发展成世界级企业奠定了基础。案例2：沃尔玛的低价策略8沃尔玛的创办人沃尔顿，在自传中提到他从财务报表中分析体会的简单算术：“如果某个商品的进价是8角，我发现定价1元时比定价1元2角时的销售量大约多了3倍，所以总获利还是增加了。真实简单，这就是折价促销的基本原理！”在沃尔玛1971年上市后的第一份财务报表中，沃尔顿就清楚地说：“我们要坚持保持真正低价的政策，并确定我们的毛利是全国任何通路业者中最低之一。”由于坚持这个低价策略，沃尔玛的营收由1971年的7800万美元，增长到2006年的2600亿美元，获利则由290万美元增长到90亿美元。案例3：英特尔产品转型9当英特尔发明的“动态随机内存（DRAM）”产品已经没有竞争力时，要求高阶经理人下达全面退出该市场的决定，他们仍然犹豫再三。1985年，就财务报表的数字来看，英特尔对DRAM的投资与收益早就不成比例。当时英特尔的研发预算有1/3用在开发DRAM产品，DRAM却只带给英特尔5%左右的营业额，相比日本的半导体公司，英特尔早已是DRAM市场不具竞争力的配角，后来英特尔壮士断腕，放弃DRAM事业，转而专攻微处理器，才有20世纪90年代飞快的成长与获利。案例4：武钢权证会行权吗？10武钢股份2009年4月16日，7.275亿份权证到期，行权价格9.58元/股。3月16日，武钢股票市价6.10元。案例4：武钢权证会行权吗？11传闻一，武钢将年报披露日期由原定的4月20日提前至本周，并公布每10股送12股的高送配方案，以此刺激股价上扬。传闻二，武钢利用去年9月发布的增持承诺，本周在二级市场继续增持。因其可增持的股份数高达1.5亿股，如果其真的采取这种方案，无疑将极大地刺激二级市场股价上涨。3月2日，5.83元。一个月涨50%。宝钢股份同期涨9%，鞍钢股份14%，上证指数同期17%……。为什么要对财报加以分析，而不能直接使用？12企业财务报表上对公司财务状况、经营情况和现金流量情况记录的清清楚楚，有多少现金、有多少利润、是增长了还是减少了、有多少负债、股东有多少权益，白纸黑字，为何要请专业人士对其进行专业分析？只要识字的人，都应该看地懂。理论基础1：信息不对称13信息是如何影响资本市场的？资源的任何配置都是特定决策的结果，而人们做出任何决策都是基于给定的信息。因此，经济生活中所面临的根本问题不是资源的最优配置问题，而是如何最好地利用分散在整个社会中的不同信息，因为资源配置的优劣取决于决策者所掌握信息的完全性与准确性。——哈耶克（2001）信息人们对不确定性与风险的看法投资行为价格理论基础1：信息不对称14资本市场中的信息不对称现象投资者与管理者之间投资者与投资者之间规范资本市场的重要工具：信息披露系统信息的生产源和信息的最终使用者控制信息产生、传递和使用的法律法规，如会计准则。监督、执行法律法规的机构，如证监会。信息中介机构，如验证信息质量的会计师事务所，分析传播复杂信息的证券分析师。理论基础2：财务报告制度框架自身存在障碍15会计准则的内在障碍应计制会计佩顿和利特尔顿（1940）：配比原则，即所做出的努力与取得的成就应该对应起来，应计会计的信息量更大。间接相关与有限可靠谨慎性原则计量问题研发费用存货跌价准备“财报”变“天书”理论基础2：财务报告制度框架自身存在障碍16外部审计制度存在失灵风险财务报表分析首要的工作就是看审计报告，审计师是否出具“不干净意见”，如保留意见、无法表示意见、否定意见。大股东控制的情形内部人控制的情形公司聘用、解聘承办公司审计业务的会计师事务所，依照公司章程的规定，由股东会、股东大会或者董事会决定。公司股东会、股东大会或者董事会就解聘会计师事务所进行表决时，应当允许会计师事务所陈述意见。——《公司法》第169条理论基础2：财务报告制度框架自身存在障碍17过度主动信息披露的法律责任风险所以，一般按照最低限量进行披露，从而影响了企业主动披露前瞻性信息的积极性。理论基础3：非有效的市场18有效市场中财务报表信息是否具有价值相关性？鲍尔和布朗（1968），将公司样本分为好消息和坏消息两组，已报告盈余超过预期盈余，则为好消息。实证结果显示，好消息公司平均得到了一个超额回报，坏消息公司则得到了负的超额回报。巴思、比弗、兰兹曼（1993、1996），研究资产负债表数据与市场价格变动的关系。证明了一点：证券的市场价格会对财务报表信息作出反应。理论基础3：非有效的市场19尤金·法玛（1970）提出有效市场假说，如何资产价格完全反映了可获得的信息，则市场有效。詹森（1978）认为，对一组信息，如果根据该信息从事交易无法赚取到超额利润，那么市场就是有效的。弱式有效：价格包含了历史交易信息，技术分析无效半强式有效：价格包含了已公开信息，基本面分析无效强式有效：价格包含了所有信息（含内幕信息）在有效市场学派眼中，资本市场本身就是精明的分析师。理论基础3：非有效的市场20市场有效的相对性：并非精明的分析师Foster（1979）：从信息成本角度入手，认为公众可以消化的信息量和消化程度取决于他们愿意承担的交易成本，投资者不可能为了获取更多的信息而全然不顾信息成本，他们也不能100%消化所有信息。格罗斯曼和斯蒂格利茨（1980）《论信息有效市场的不可能性》，格罗斯曼-斯蒂格利茨悖论。理论基础3：非有效的市场21市场异常现象公布后漂移：消息公布，并非立即反应价格中，而是滞后逐步反应。Brilloff效应：Brilloff教授定期公开批评一些上市公司的财务报表，而随后这些公司的股价往往会大幅下挫。规模效应：小规模公司的市场表现往往好于大市，即使考虑风险回报后仍是如此。市盈率效应：低市盈率公司的市场表现往往要好于大市，即使考虑风险回报仍是如此。市场反应过度的反向策略：德邦特和泰勒（1985）发现，如果按照前5年的股价表现对股票进行排列，那么，在随后的3年中，前5年表现最差公司组合反而超过前5年表现最好地公司组合。这意味着市场存在过度反应。理论基础4：契约环境、盈余管理与财务分析22实证会计研究学派的观点一是实证会计不仅仅关注会计数据的市场反应，还关注深受财务报表影响的契约环境，如管理层薪酬计划、债务契约、政治成本等；二是财务报表信息不单单只是衡量决策的结果，而是对决策行为造成影响，这种反作用力可能会影响公司管理者的经营决策和会计政策的选择。盈余管理报酬计划假说债务契约假说政治成本假说业绩稳定性舞弊三角论动机与压力机会合理性安然危机23美国安然（Enron）公司，1930年成立，曾是世界上最大的能源、商品和服务公司之一，名列《财富》杂志“美国500强”的第七名，1996-2001年，连续6年被《财富》评为“最具创新精神的公司”。2001年12月2日，安然公司向纽约破产法院申请破产保护，该案成为当时美国历史上最大的一宗破产案，公司股价从90美元跌至30美分。安然危机-手法24危机开端、内线交易。1987年，审计师发现公司银行记录显示数百万美元的款项由安然的户头划入博格特和马斯诺尼个人户头。这两个人曾负责接待沙特与科威特国家元首，获取了欧佩克实施工程的内部消息。最后，终止调查。公司先后成立了多家离岸公司，用离岸公司来避税，提升公司盈利。离岸公司的设立使安然得以随心所欲的调遣资金而不被注意，同时可以通过大量关联交易，能够掩盖公司的经营亏损。安然的股价屡创新高，公司的高管开始利用内部消息大把炒作自己的股票，金额达数千万美元。公司CFO一手创立离岸公司虚增利润，一手操纵股价交易。肯尼斯·雷的妻子Linda，也被指控抛售总价120万美元的安然股票，在破产宣布前30分钟至10分钟内精准抛售。安然危机-管理层下场252002年11月1日安然舞弊行为的策划者，前CFOAndrewFastow被联邦陪审团以78项罪名起诉，罪名包括诈骗、洗钱等。他的妻子，公司前助理出纳LeaFastow于1月14日向法院认罪。Andrew本人被法院判处10年监禁外加2380万美元罚金；Lea被从轻判处监禁5个月，缓刑1年，作为回报，Lea同意充当污点证人。2005年12月28日，安然公司前首席会计师理查德·考西向法庭认罪，承认犯有证券欺诈罪。他被判7年监禁，并处罚金125万美元。安然CEO杰弗里·斯基林因犯有欺诈、共谋、内部交易等一系列罪行，被判入狱24年零4个月，并处以4千万美元的罚款。安然董事长肯尼斯·雷因已去世，当地法院撤销了对他的多项刑事指控。安然危机-余波26负责安然审计工作的全球五大会计师事务所之一安达信也陷入了危机。美国休斯敦联邦地方法院对安达信会计师事务所妨碍司法调查作出最严厉的判决，罚款50万美元，并禁止它在5年内从事相关业务。在陪审团的裁定公布后，安达信美国公司宣布将退出从事了89年之久的上市公司审计业务，并关闭了在全国各地的绝大多数办事处，员工数量也从2.8万人下降到目前的不足2000人。安然丑闻引出另一电信巨头世通（,美国世界通信公司）公司的丑闻，随后世通公司宣告破产，取代安然成为历史上最大的倒闭案。花旗集团、摩根大通、美洲银行等也因涉嫌财务欺诈，向安然破产的受害者分别支付了20亿、22亿和6900万美元的赔偿金。次贷危机之后27一种职业：证券分析师/金融分析师28财务分析师的伟大使命：促使信息对称的媒介缓解市场摩擦、提高市场效率的重要主体，是金手指。发掘价值，帮助个人或企业进行财富管理。如何学习29参考书单30刘顺仁，《财报就像一本故事书》，山西人民出版社玛丽·巴菲特、戴维·克拉克，《巴菲特教你读财报》，中信出版社黄世忠主编，《财务报表分析：理论·框架·方法与案例》，中国财政经济出版社佩普，希利，伯纳德，《运用财务报表进行企业分析与估价》，中信出版社StephenH.Penman,FinancialStatementAnalysisandSecurityValuation,4Edition,McGrawHill中国注册会计师协会，《会计》（CPA考试用书）网络资料31巨潮资讯Wind资讯慧博投研资讯雪球App跟踪研究上市公司：经营行为、财务报表与证券价格32日期上市公司总数总股本(亿股)总市值(亿元)平均市盈率A股平均市盈率B股平均市盈率2016-123,05248,750.294507,685.88528.57515.91028.030注意之处33表述事实（存量）与解释事实（流量）台塑副董事长王永在先生再一次专访中提到，所有的管理现象只要抽丝剥茧，当你问到第六个问题时，几乎都能彻底理清。郭台铭先生也曾强调，经理人必须不断拆解问题，直到深入了解每个细节为之，因为“魔鬼都躲在细节里”。理解商业活动策略规划活动后勤支持活动市场占有活动善于收集与运用非财务信息根据张胜强《上市公司会计信息需求与供给调查分析》，22%的投资者非常需要财务信息，23%的投资者非常需要非财务信息，财务信息和非财务信息评价值分别为1.93和1.88，两者非常接近。夫运筹帷帐之中，决胜于千里之外，吾不如子房（张良）；镇国家，扶百姓，给馈响，不绝粮道，吾不如萧何；连百万之军，战必胜，攻必取，吾不如韩信。此三者，皆人杰也，吾能用之，此吾所以取天下也。项羽有一范增而不能用，此其所以为我擒也。——《史记·高祖本纪》第二讲股利分配如何权衡公司股利支付决策与未来长期增长之间的关系，以实现公司价值最大化的财务管理目标。34定义35股利分配属于利润分配的范畴，指企业按照国家有关法律法规以及企业章程的规定，在兼顾股东与债权人等其他利益相关者的利益关系基础上，将实现的利润在企业企业与所有者之间，以及所有者之间进行分配的经济活动。利润分配的形式：公积金：法定/任意股利：现金股利/股票股利/财产股利/负债股利资料1：贵州茅台2015年年报公布当年利润分配预案：10派61.71元(含税,扣税后55.539元)。股权登记日:2016-06-30除权除息日:2016-07-01派息日:2016-07-01。2016年6月30日，收盘价为285.75元/股。资料2：中国证券监督管理委员会于2008年10月9日颁布实施的《关于修改上市公司现金分红若干规定的决定》强调了股利分配中现金分红的重要性，要求上市公司在章程中明确现金分红政策，利润分配政策应当保持连续性和稳定性。此外，作为上市公司申请公开增发或配股的重要前提条件，强调公司最终最近三年以现金方式累计分配的利润不少于最近三年实现的年均可分配利润的30%。定义36资料3：“股东们注意啦，南方食品喊你来领芝麻乳！”昨日，南方食品（000716）发布公告称，每持有公司1000股的股份，将发放一礼盒(12罐装)黑芝麻乳产品。这一另类的“实物分红”手法，立时引来众人的围观和热议。2013年4月11日，上市公司南方食品在第七届董事会第九次决议通过了《关于向公司股东征集新产品品尝意见的议案》。公告中表示，为扩大新产品的宣传并感谢股东支持，董事会决定在股权登记日（2013年4月11日）下午收市时登记在册的股东（除大股东黑五类集团外）发放福利，每持有公司1000股，发放一礼盒（12罐装）黑芝麻乳产品。昨日下午，南方食品证券事务代表告诉记者，“公司还将就领取细节做进一步说明，最迟4月18日发布公告。持股股东可凭借股东卡或相关证明资料领取，公司将把产品快递到股东手中。此次活动的目的主要是征集股东对新产品的意见，不会给公司成本造成太大影响。”资料显示，截至2012年9月底，舒逸民共持有南方食品流通股212.92万股，按照南方食品拟推出的实物分红方案，可获得2129盒黑芝麻糊，虽然没被股票套牢，却可能被黑芝麻糊给套牢。此前，华侨城A（000069）曾给予股东“免费游园”的福利。而一直钟情于投资消费品的股神巴菲特也在2006年《致伯克夏公司股东的信》中称，作为伯克夏公司的股东，在该公司投资的多家公司消费时，可以享受包括珠宝、汽车保险公司、家具店等多重优惠。股民们因此纷纷发表感慨，倡议“A股其他上市公司应该向南方食品学习，地产股、汽车股、白酒股尤其应当。”372001年7月27日上市，发行价格31.39元/股，开盘价34.51元/股，累计分红16次，累计股权融资22.4亿元人民币。例题38（2014年，单选题）甲上市公司2013年度的利润分配方案是每10股派发现金股利12元，预计公司股利可以10%的速度稳定增长，股东要求的收益率为12%。于股权登记日，甲公司股票的预期价格为（）元A、60B、61.2元C、66元D、67.2利润分配的原则39原则一：依法分配原则《公司法》涉及“利润分配”的若干条款：第三十四条：股东按照实缴的出资比例分取红利；公司新增资本时，股东有权优先按照实缴的出资比例认缴出资。但是，全体股东约定不按照出资比例分取红利或者不按照出资比例优先认缴出资的除外。第三十六条：股东会行使下列职权：（六）审议批准公司的利润分配方案和弥补亏损方案。第四十六条：董事会对股东会负责，行使下列职权：（五）制订公司的利润分配方案和弥补亏损方案。第一百六十六条：公司分配当年税后利润时，应当提取利润的百分之十列入公司法定公积金。公司法定公积金累计额为公司注册资本的百分之五十以上的，可以不再提取。公司的法定公积金不足以弥补以前年度亏损的，在依照前款规定提取法定公积金之前，应当先用当年利润弥补亏损。公司从税后利润中提取法定公积金后，经股东会或者股东大会决议，还可以从税后利润中提取任意公积金。公司弥补亏损和提取公积金后所余税后利润，有限责任公司依照本法第三十四条的规定分配；股份有限公司按照股东持有的股份比例分配，但股份有限公司章程规定不按持股比例分配的除外。股东会、股东大会或者董事会违反前款规定，在公司弥补亏损和提取法定公积金之前向股东分配利润的，股东必须将违反规定分配的利润退还公司。公司持有的本公司股份不得分配利润。利润分配的原则40原则二：资本保全原则利润分配是对经营中资本增值额的分配，不是对资本金的返还。原则三：充分保护债权人利益原则原则四：多方及长短期利益兼顾原则股利支付程序41决策程序董事会制订方案股东会审批方案方案实施分配方案经过股东大会批准，董事会应当在股东大会召开后两个月内完成股利派发或股份转增事项。年报披露后，6个月内召开年度股东大会。股利支付程序股利宣告日股权登记日除权除息日股利支付日实例：贵州茅台股利理论42股利无关论米勒和莫迪格利安妮（1961）投资者并不关心公司股利的分配。若公司留存较多的利润用于再投资，会导致公司股票价格上升；此时股利尽管较低，但需用现金的投资者可以出售股票换取现金。若公司发放较多的股利，投资者又可以用现金再买入一些股票以扩大投资。股利的支付比率不影响公司价值。既然投资者不关心股利的分配，公司的价值就完全取决于其投资政策及其获利能力所决定，公司的盈余是留在账上还是分配给股东对公司价值无影响。股利理论~税差理论43税差现金股利税V.S.资本利得税税差的表现（1）税率差：一般处于保护和鼓励资本市场投资的目的，会采用股利收益的税率高于资本利得的税率差异制度。（2）股东在支付税金时间上有差异（继续持有股票可以延迟资本利得的纳税时间，可以体现递延纳税的时间价值）税差理论的主要观点（1）如果不考虑股票交易成本，分配股利的比率越高，股东的股利收益纳税负担会明显高于资本利得纳税负担，企业应采取低现金股利比率的分配政策；（2）如果存在股票的交易成本，甚至当资本利得税与交易成本之和大于股利收益税时，偏好取得定期现金股利收益的自然会倾向于企业采用高股利支付率政策。股利理论~客户效应理论44主要观点（1）边际税率较高的投资者（如富有的投资者）偏好低现金股利支付率的股票；（2）边际税率较低的投资者（如养老基金）喜欢高现金股利支付率的股票；解读客户效应理论是对税差效应理论的进一步拓展，研究处于不同税收等级的投资者对待股利分配态度的差异。股利理论~“一鸟在手”理论45利润分配决策的核心问题是在当期股利收益与未来预期资本利得之间进行权衡。企业的当期股利支付率升高时，企业盈余用于未来发展的留存资金会减少，虽然股东在当期获得了较高的股利，但未来的资本利得则有可能降低。由于企业经营过程中存在诸多不确定性因素，因此，投资者更偏好确定性的股利收益，这被称为“一鸟在手，强于二鸟在林”。股利理论~代理理论46股东与债权人之间的代理冲突：股东可能会为了增加自身财富而选择了加大债权人风险的政策，如通过发行债券支付股利。一般而言，债权人与企业签订借款合同时，会制定约束性条款对企业发放股利的水平进行限制。高管与股东之间的代理冲突：为了取得高管个人私利而追求额外津贴及在职消费等，高管有可能把自由现金流投资于低回报项目。控股股东与中小股东之间的代理成本：大股东有可能通过关联交易，侵占公司自由现金流资金。股利理论47信号理论股利增长信号的利多解释：表明高管对企业发展前景作出良好预期的结果。股利增长信号的利空解释：表明公司目前没有前景好的投资项目，公司成长性趋缓甚至下降。例题48（2011年，单选题）下列关于股利分配理论的说法中，错误的是（）A、税差理论认为，当股票资本利得税与股票交易成本之和大于股利收益税时，应采用高现金股利支付率政策。B、客户效应理论认为，对于高收入阶层和风险偏好投资者，应采用高现金股利支付率政策。C、“一鸟在手”理论认为，由于股东偏好当期股利收益胜过未来预期资本利得，应采用高现金股利支付率政策。D、代理理论认为，为解决控股股东和中小股东之间的代理冲突，应采用高现金股利支付率政策。股利政策类型~剩余股利政策49含义决策程序优缺点是指在公司有着良好的投资机会时，根据一定的目标资本结构，测算出投资所需的的权益资本，先从盈余当中留用，然后将剩余的盈余作为股利予以分配。（1）设定目标资本结构（2）确定目标资本结构下投资所需要的股东权益数额（3）最大限度地使用保留盈余满足投资所需的权益资本（4）剩余部分发放股利优点：保持理想的资本结构，使加权平均资本成本最低。缺点：股利发放额每年随投资机会和盈利水平的波动而波动，不利于投资者安排收入与支出。例题：某公司上年税后利润600万，今年年初公司讨论决定股利分配的数额。预计今年需要增加投资资本800万，公司目标资本结构为资产负债率40%，今年继续保持。按法律规定，至少要提取10%的公积金。请计算公司应分配多少股利？（120万）例题50（2014年，单选题）甲公司2013年实现税后利润1000万，2013年年初未分配利润为200万。公司按10%提取法定盈余公积。预计2014年需要新增投资资本500万。目标资本结构（债务/权益）为4/6。公司执行剩余股利分配政策，2013年可分配现金股利（）万元。A、700万B、800万C、900万D、600万（2014年，多选题）公司基于不同的考虑会采用不同股利分配政策。采用剩余股利政策的公司更多关注（）A、盈余的稳定性B、公司的流动性C、投资机会D、资本成本（2010年，单选题）某公司采用剩余股利政策分配股利，董事会正在制订2009年度的股利分配方案。在计算股利分配额时，不需要考虑的因素是（）A、公司的目标资本结构B、2009年末的货币资金C、2009年实现的净利润D、2010年需要的投资资本股利政策类型~固定股利政策51含义决策程序优缺点是指将每年发放的股利固定在某一相对稳定的水平上并在较长的时期内保持不变，只有当公司认为未来盈余将会显著地、不可逆地增长时，才提高年度的股利发放额。（1）确定固定的股利金额（2）按固定金额发放股利优点：（1）稳定的现金股利向市场传递着公司正常发展的信息，有利于树立公司良好的形象，增强投资者对公司的信心，稳定股票的价格；（2）有利于投资者安排股利收入和支出；缺点：（1）股利支付与盈余相脱节；（2）不能像剩余股利政策那样保持较低的资本成本。股利政策类型~固定股利支付率政策52含义决策程序优缺点是指公司确定一个股利占盈余的比率，长期按照此比率支付股利的政策。（1）确定固定的支付比率；（2）按支付率和税后利润计算发放的股利；优点：使股利与公司盈余紧密地配合，以体现多盈多分、少盈少分、无盈不分的原则。缺点：各年的股利变动较大，极易造成公司不稳定的感觉，对于稳定股票价格不利。股利政策类型~低正常股利加额外股利政策53含义决策程序优缺点是指公司一般情况下每年只支付固定的、数额较低的股利，在盈余较多的年份，再根据实际情况向股东发放额外股利。但额外股利并不固定化，不意味着公司永久地提高了规定的股利支付率。（1）每年支付固定数额的低股利（2）高盈余年份增发股利具有较大的灵活性；使那些依靠股利度日的股东每年至少可以得到虽然较低但比较稳定的股利收入，从而吸引住这部分股东。例题54（2012年，单选题）下列关于股利分配政策的活法中，错误的是（）A、采用剩余股利分配政策，可以保持理想的资本结构，使加权平均资本成本最低。B、采用固定股利支付率分配政策，可以使股利和公司盈余紧密配合，但不利于稳定股票价格。C、采用固定股利分配政策，当盈余较低时，容易导致公司资金短缺，增加公司风险。D、采用低正常股利加额外股利政策，股利和盈余不匹配，不利于增强股东对公司的信心。制定股利分配政策应考虑的因素55（一）法律限制限制因素说明资本保全的限制公司不能用（包括股本和资本公积）发放股利。企业积累的限制按照法律规定，公司税后利润必须先提取法定公积金。此外还鼓励公司提取任意公积金，只有当提取的法定公积金达到注册资本的50%时，才可以不再提取。净利润规定公司年度累计净利润必须为正数时才可以发放股利，以前年度亏损必须足额弥补。超额累积利润的限制许多国家规定公司不得超额累积利润，一旦公司的保留盈余超过法律认可的水平，将被加征额外税额。无力偿付的限制基于对债权人的利益保护，如果一个公司已经无力偿付负债，或股利支付会导致公司失去偿债能力，则不能支付股利。制定股利分配政策应考虑的因素56（二）股东因素限制因素说明稳定的收入依靠股利维持生活的股东往往要求支付稳定的现金股利。避税高股利收入的股东出于避税考虑，往往反对发放较多的现金股利。控制权稀释为防止控制权的稀释，持有控股权的股东希望少分配股利，少募集权益资本。制定股利分配政策应考虑的因素57（三）公司因素限制因素说明盈余的稳定性盈余相对稳定的公司可能支付较高的股利，盈余不稳定的公司一般采取低股利政策。公司的流动性资产流动性较低的公司往往支付较低的股利。举债能力具有较强的举债能力的公司往往采取高股利政策，而举债能力弱的公司往往采取低股利政策。投资机会有良好的投资机会的公司往往少发现金股利，缺乏良好投资机会的公司，倾向于支付较高的现金股利。资本成本保留盈余（不存在筹资费用）的资本成本低于发行新股。从资本成本考虑，如果公司有扩大资金的需要，也应当采取地鼓励政策。债务需要具有较高债务偿还需要的公司一般采取低股利政策。制定股利分配政策应考虑的因素58（四）其他因素限制因素说明债务合同约束如果债务合同限制现金股利支付，公司只能采取低股利政策。通货膨胀通货膨胀时期，由于货币购买力下降，公司计提的折旧不能满足重置固定资产的需要，需动用盈余补足重置固定资产的需要，因此在通货膨胀时期公司股利政策往往偏紧。例题59（单选题）我国上市公司不得用于支付股利的权益资金是（）A、资本公积B、任意盈余公积C、法定盈余公积金D、上年末分配利润（多选题）下列因素中，股东往往希望公司提高股利支付率的有（）A、规避风险B、稳定股利收入C、防止公司控制权稀释D、避税（多选题）下列有关通货膨胀因素对股利分配政策影响的表述中正确的有（）A、需动用盈余补充重置固定资产的需要，所以公司不应多分配股利。B、需动用盈余补足重置固定资产的需要，所以公司应多分配股利。C、采取偏紧的股利政策D、采取偏松的股利政策例题60ZF上市公司在2009年度利润分配及资本公积转增股份实施公告中披露分配方案主要信息：每10股送3股派发现金红利0.6元（含税），转增5股。股利个人所得税10%。股权登记日为2010年3月17日（该日收盘价24.45元）；除权除息日为2010年3月19日（该日收盘价13.81元）；现金红利到账日为2010年3月23日。分配利润后所有者权益结构变化；投资者能得到多少金额现金红利，所得税为多少？股票股利61含义：是指公司以发放的股票作为股利的支付方式。股票股利并不直接增加股东的财富，不导致公司资产的流出或负债的增加，同时也并不因此而增加公司的财产，但会引起所有者权益各项目的结构发生变化。转增与送红股资本来源的项目不同（前者：资本公积；后者：未分配利润）税收问题（前者：不征税；后者：需征税）按面值计价，还是按市价计价。除权除息除权除息参考价=（股权登记日收盘价-每股现金股利）/（1+送股率+转增率）例题62（多选题）下列有关股票股利的表述正确的是（）A、使股东权益内部结构发生了变化B、使每股净资产下降C、使市盈率下降D、是一种股利支付方式（单选题）某公司现有发行在外的普通股1,000,000股，每股面值1元，资本公积3,000,000元，未分配利润8,000,000元，每股股票市价20元，若按10%的比例发放股票股利并按面值折算，公司未分配利润的报表列示将为（）元A、600万B、810万C、790万D、400万（单选题）某公司现有发行在外的普通股1000万股，每股面值1元，资本公积6000万元，未分配利润8000万元，每股股票市价20元。若按5%的比例发放股票股利并按市价折算，公司资本公积的报表列示为（）万元A、7000万B、5050万C、6950万D、300万（2012年，单选题）甲公司是一家上市公司，2011年的利润分配方案如下：每10股送2股并派发现金红利10元（含税），资本公积每10股转增3股。如果股权登记日的股票收盘价位每股25元，除权除息日的股票参考价格为（）A、10元B、15元C、16元D、16.67元股票股利63股票股利的意义意义说明使股票的交易价格保持在合理的范围之内在盈余和现金股利不变的情况下，发放股票股利可以降低每股价值，使股价保持在合理的范围之内，从而吸引更多的投资者。以较低的成本向市场传达利好信号通常管理者在公司前景看好时，才会发放股票股利。管理者拥有比外部人更多的信息，外部人把股票股利发放视为利好信号。有利于保持公司的流动性如果每股现金股利的水平较高会影响到公司现金持有水平，配合适当发放一定数量的股票股利可以使股东在分享公司盈余的同时也使现金留存在企业内部，作为营运资金或用于其他用途。股票分割64含义含义目的是指将面值较高的股票交换成面额较低的股票的行为。实行股票分割的主要目的在于通过增加股票股数降低每股市价，从而吸引更多的投资者。此外，股票分割往往是成长中公司的行为，所以宣布股票分割后容易给人一种“公司正处于发展之中”的印象，这种利好信息会在短时间内提高股价。股票分割65股票分割与股票股利的比较内容股票股利股票分割不同点1、面值不变2、股东权益内部结构变化3、属于股利支付方式1、面值变小2、股东权益内部结构不变3、不属于股利支付方式相同点1、普通股股数增加2、每股收益和每股市价下降3、资本结构不变（资产总额、负债总额、股东权益总额变不变）例题66（2013年，单选题）实施股票分割与发放股票股利产生的效果相似，它们都会（）A、改变股东权益结构B、增加股东权益总额C、降低股票每股价格D、降低股票每股面值股票回购67含义：是指公司在有多余现金时，向股东回购自己的股票，以此来替代现金股利。内容股票回购股票分割及股票股利股数减少增加每股市价提高降低每股收益提高降低资本结构改变，提高财务杠杆水平不影响控制权巩固既定控制权或转移公司控制权不影响例题68（单选题）在下列各项中，能够增加普通股发行在外的股数，但不改变公司资本结构的行为是（）A、支付现金股利B、增发普通股C、股票分割D、股票回购股票回购69现金股利的替代现金分红：拨出1,000,000元发放现金股利，则每股可分得1元现金股利，那么每股价格（含红利）将为41元。如果要达到等价效果，则通过回购，需要实现市场价格41元，则应该回购的股份数量为24,390元(EPS=400万/(100-X）=4.1)，回购现金总额为100万。税收利润4,000,000元普通股数1,000,000股每股收益4元每股市价40元市盈率10倍股票回购70股票回购与现金股利的比较内容股票回购现金股利不同点1、股东得到的资本利得，需要交纳资本利得税，税负低。2、股票回购对股东利益具有不稳定的影响。3、不属于股利支付方式。4、可配合公司资本运作需要，如股权激励、股份收购等。1、发放现金股利后股东则需要交纳股息税，税负高。2、稳定到手的收益3、属于股利支付方式相同点1、所有者权益减少2、现金减少例题71（2009年，多选题）下列关于股票股利、股票分割和股票回购的表述中，正确的有（）A、若市盈率不变，发放股票股利导致股价下降，因此股票股利会使股票总市场价值下降。B、如果发放股票股利后股票的市盈率增加，则原股东所持有股票的市场价值增加。C、发放股票股利和进行股票分割对企业的所有者权益各项目的影响是相同的。D、股票回购本质上是现金股利的一种替代选择，但是两者带给股东的净财富效应是不同的。例题72（2015年，多选题）甲公司盈利稳定，有多余现金，拟进行股票回购用于将来奖励本公司职工，在其他条件不变的情况下，股票回购产生的影响有（）A、每股收益提高B、每股面额下降C、资本结构变化D、自由现金流减少股票回购73对公司的作用作用解释向市场传递股价被低估的信号如果公司管理层认为公司目前的股价被低估，通过股票回购，向市场传递了积极信息，股票回购的市场反应通常是提升了股价，有利于稳定公司股票价格。用自由现金流进行股票回购有助于增加每股盈利水平股票回购减少了公司自由现金流，起到了降低管理层代理成本的作用。避免股利波动带来的负面影响当公司剩余现金流是暂时的或者不稳定的，没有把握能够长期维持高股利政策时，可以在维持有一个相对稳定的股利支付率的基础上，通过股票回购发放股利。发挥财务杠杆的作用如果公司认为资本结构中权益资本的比例较高，可以通过股票回购提高负债比率，改变公司的资本结构，并有助于降低加权平均资本成本。在一定程度上降低了公司被收购的风险通过股票回购，可以减少外部流通股的数量，提高了股票价格。调节所有权结构公司拥有回购的股票（库藏股），可以用来交换被收购的股票，也可以用来满足认股权证持有人认购公司股票或者可转换债券持有人转换公司普通股的需要，还可以在管理层和股票期权时使用，避免发行新股而稀释收益。股票回购74分类标准分类说明回购的地点场内公开回购场内公开回购，透明度比较高场外协议回购场外协议回购，透明度比较低回购的对象资本市场上进行随机回购最为普遍向全体股东招标回购回购价格通常高于当时的股价，成本费用较高向个别股东协商回购必须保持回购价格的公正合理性，以免损害其他股东的利益筹资方式举债回购目的是防御其他公司的恶意兼并与收购现金回购利用剩余资金回购本公司股票混合回购既动用剩余资金，又向银行等金融机构举债回购本公司股票回购价格的确定方式固定价格要约回购赋予所有股东向公司出售其所持有的的股票的均等机会，通常公司享有在回购数量不足时取消回购计划或延长要约有效期的权利。荷兰式拍卖回购在回购价格确定方面给予公司更大的灵活性。练习题75A上市公司在2015年度利润分配及资本公积转增股本实施公告中披露的分配方案主要信息：每10股送2股（按面值发放），按未转股送股前股数派发现金红利0.5元（含税，送股和现金红利均按10%代扣代缴个人所得税），转增4股。股权登记日：2016年3月1日（注：该日收盘价为49元）；除权除息日：2016年3月2日（注：该日开盘价为32元）；新增可流通股份上市流通日：2016年3月3日，现金红利到账日2016年3月15日。A上市公司在实施利润分配前，所有者权益情况如下表所示：项目金额（万元）股本（面额1元，已经发行普通股50000万股）50,000资本公积50,000盈余公积20,000未分配利润100,000所有者权益合计220,000练习题76要求：（1）从A上市公司的利润分配及资本公积转增股本实施公告披露的信息分析该公司的股利分配形式包括哪些？（2）计算确定A上市公司的利润分配及资本公积转增股本后的所有者权益各项目的数额。（3）假设A上市公司的股东均为个人股东，确定公司应代扣代缴的个人所得税为多少，扣税后每股实际派发现金为多少？（4）计算A上市公司在2016年3月2日除权除息的参考价。（5）分析A上市公司2015年度利润分配及资本公积转增股本方案对股东的影响。第三讲营运资本管理77营运资本78营运资本是指流动资产和流动负债的差额，用于日常经营活动的资本。营运资本管理分为流动资产管理和流动负债管理。两类成本79短缺成本：是指随着流动资产投资水平降低而增加的成本。低价变卖有价证券高息贷款紧急抛售存货停工待料客户流失持有成本：是指随着流动资产投资水平上升而增加的成本。流动资产的低回报，从而产生的机会成本。如何确定流动资产投资？80例题：预计今年的销售收入为1000万，假设存货/收入比率为10%，计算出来的存货投资需求是【】万？。如果实际销售额为800万，则有效的存货为【】万，过量存货【】万，假设资本成本为10%，则企业损失了【】万？如果实际市场需求为1200万，由于存货不足，丢失了收入200万，假设销售净利率1%，则企业损失【】万。流动资产管理的核心问题：如何应对投资需求的不确定性。三种策略81种类流动资产投资状况成本特点激进型投资策略表现为较低的流动资产/收入的比率。节约流动资产的持有成本，但公司要承担较大的短缺成本的风险。保守型投资策略表现为安排较高的流动资产/收入的比率。承担较大的流动资产持有成本，但短缺成本较小。适中型投资策略按照预期的流动资产周转天数，销售额及其增长，成本水平和通货膨胀等因素确定的最优投资规模，安排流动资产投资。流动资产最优的投资规模，取决于持有成本和短缺成本总计的最小化。这种投资策略要求短缺陈本和持有成本大体相等，称为适中型投资策略。例题82（2013年，单选题）企业采用保守型流动资产投资策略时，流动资产的（）A、短缺成本较高B、管理成本较高C、机会成本较低D、持有成本较高企业置存现金的原因83种类含义影响因素交易性需求满足日常业务的现金支付需求预防性需求置存现金以防发生意外的支付1、企业现金流量的不确定性2、企业的借款能力投机性需求置存现金用于不寻常的购买机会企业现金管理的目标84在现金资产的流动性和盈利能力之间权衡抉择，以获取最大化长期利润。现金收支管理策略85力争现金流量同步如果企业能尽量使它的现金流入与现金流出发生的时间趋于一致，就可以使其所持有的交易性现金余额降到最低水平。使用现金浮游量从企业开出支票，收票人收到支票并存入银行，至银行将款项划出企业账户，中间需要一段时间。现金在这段时间的占用称为现金浮游量。不过，在使用现金浮游量时，一定要控制好使用的时间，否则会发生银行存款的透支。加速收款这主要指缩短应收账款的时间，做到既利用应收账款吸引顾客，又缩短收款时间，从两者之间找到适当的平衡点。推迟应付账款的支付指企业在不影响自己信誉的前提下，尽可能地推迟应付款的支付期，充分运用供货方所提供的信用优惠。最佳现金持有量分析：成本分析模式86成本机会成本管理成本短缺成本与现金持有量关系正比例变动无明显的比例关系（固定成本）反向变动决策原则最佳现金持有量是使上述三项成本之和最小的现金持有量。（2014年，单选题）使用成本分析模式确定现金持有规模时，在最佳现金持有量下，现金的（）A、机会成本与管理成本相等B、机会成本与短缺成本相等C、机会成本等于管理成本与短缺成本之和D、短缺成本等于机会成本与管理成本之和（2010年，单选题）使用成本分析模式确定最佳现金持有量时，持有现金的总成本不包括现金的（）A、管理成本B、机会成本C、交易成本D、短缺成本最佳现金持有量分析：存货模式87相关成本机会成本交易成本与现金持有量关系正向变动反向变动图析法结论现金管理的机会成本与证券变现的交易成本相等时，现金管理的相关总成本最低。基本计算公式例题88（2009年，单选题）甲公司采用存货模式确定最佳现金持有量。如果在其他条件保持不变的情况下，资本市场的投资报酬率从4%上涨为16%，那么公司在现金管理方面应采取的对策是（）A、将最佳现金持有量提高29.29%B、将最佳现金持有量降低29.29%C、将最佳现金持有量提高50%D、将最佳现金持有量降低50%最佳现金持有量分析：随机模式89R线：现金返回线最佳现金持有量分析：随机模式90相关成本机会成本交易成本与现金持有量关系正向变动反向变动基本原理企业根据历史经验和现实需要，测算出一个现金持有量的控制范围，即制定出现金持有量的上限和下限，将现金量控制在上下限之内。基本计算公式适用范围随机模式建立在企业的现金未来需求总量和收支不可预测的前提下。特点计算出来的现金持有量比较保守。例题91（2014年，多选题）甲公司采用随机模式确定最佳现金持有量，最优现金返回线水平为7000元，现金存量下限为2000元。公司财务人员的下列做法中，正确的有（）A、当持有的现金余额为1500元时，转让5500元的有价证券。B、当持有的现金余额为5000元时，转让2000元的有价证券。C、当持有的现金余额为12000元时，购买5000元的有价证券。D、当持有的现金余额为20000元时，购买13000元的有价证券。例题92（2011年，多选题）某企业采用随机模式控制现金的持有量。下列事项中，能够使最优现金返回线上升的有（）A、有价证券的收益率提高B、管理人员对风险的偏好程度提高C、企业每日的最低现金需求量提高D、企业每日现金余额变化的标准差增加例题93假定某公司有价证券的年利率9%，每次固定转换成本为50元，公司认为任何时候其银行活期存款及现金余额均不能低于1000元，又根据以往经验测算出现金余额波动的标准差为800元。请计算最优现金返回线R、现金控制上限。有价证券日利率=9%÷360=0.025%𝑹=𝟑𝟑𝒃𝜹𝟐𝟒𝒊+𝑳=𝟑𝟑×𝟓𝟎×𝟖𝟎𝟎𝟐𝟒×𝟎.𝟎𝟐𝟓%=𝟓𝟓𝟕𝟗元𝑯=𝟑𝑹−𝟐𝑳=𝟑×𝟓𝟓𝟕𝟗−𝟐×𝟏𝟎𝟎𝟎=𝟏𝟒𝟕𝟐𝟕元发生应收账款的原因94商业竞争销售和收款的时间差距应收账款是企业的一项资金投放，是为了扩大销售和盈利而进行的投资，所以应收账款管理就是权衡应收账款信用政策的盈利与成本。信用政策的制定95信用期间信用期间是指企业允许客户从购货到付款之间的时间，通常称为“账期”。信用标准是指客户获得企业信用交易所应具备的条件。现金折扣政策是指企业对客户在商品价格上所做的折扣，目的是为了激励客户提前还款。信用期间的制定96某公司现在采用30天按发票金额付款的信用政策，拟将信用期放款至60天，仍按发票金额付款，即不给折扣。假设资金成本为15%。信用期项目30天60天销售量（件）100,000120,000销售额（元）（单价5元）500,000600,000销售成本：变动成本（每件4元）400,000480,000固定成本（元）50,00050,000毛利（元）50,00070,000可能发生的收账费用（元）3,0004,000可能发生的坏账损失（元）5,0009,000信用期间的制定97收益增加=𝟏𝟐𝟎,𝟎𝟎𝟎−𝟏𝟎𝟎,𝟎𝟎𝟎×𝟓−𝟒=𝟐𝟎,𝟎𝟎𝟎元应收账款占用资金的应计利息增加：30天信用期应计利息=𝟓𝟎𝟎,𝟎𝟎𝟎×𝟒𝟎𝟎,𝟎𝟎𝟎𝟓𝟎𝟎,𝟎𝟎𝟎×𝟑𝟎𝟑𝟔𝟎×𝟏𝟓%=𝟓,𝟎𝟎𝟎元60天信用期应计利息=𝟔𝟎𝟎,𝟎𝟎𝟎×𝟒𝟖𝟎,𝟎𝟎𝟎𝟔𝟎𝟎,𝟎𝟎𝟎×𝟔𝟎𝟑𝟔𝟎×𝟏𝟓%=𝟏𝟐,𝟎𝟎𝟎元应计利息增加=𝟏𝟐,𝟎𝟎𝟎−𝟓,𝟎𝟎𝟎=𝟕,𝟎𝟎𝟎元改变信用增加的收益=𝟐𝟎,𝟎𝟎𝟎−𝟕𝟎𝟎𝟎=8000元信用期间的制定98

信用标准的制定995C系统品质：Character能力：Capacity资本：Capital抵押：Collateral条件：Conditions现金折扣政策的制定100现金折扣的表达方式5/10，3/20，n/30假定该公司在放宽信用期的同时，为了吸引客户尽早付款，提出0.8/30、n/60的现金折扣，估计会有一半的客户会提前付款享受折扣优惠。收益增加=𝟏𝟐𝟎,𝟎𝟎𝟎−𝟏𝟎𝟎,