高级管理层激励与经营绩效关系

搞活国企的重要一环在于其高级管理者的激励。通过实证考察我国上市公司高级管理人员激励与经营绩效的关系发现，高管人员年度报酬偏低，其报酬水平与持股数量只与公司规模正相关，而与经营业绩不存在显著的正相关关系，现行的激励机制并没有达到预期的激励效果。如何设计有效的报酬－－绩效契约以形成高效的国企激励机制，是国企改革的重要课题。高级管理层激励与经营绩效关系的实证研究当公司经理与股东之间不存在信息的不对称，且他们之间的报酬——绩效契约是完全的，即股东能够告诉他们在每种状态下应采取的行动，那么激励性契约就没有必要存在了。但是现实的市场是不完美的，公司经理存在道德风险和逆向选择问题，代理成本的产生是不可避免的。对于追求财富最大化的股东来说，为了最大程度减少代理成本，就要和经理签订报酬——绩效契约，从而激励经理选择和实施可以增加他们财富的活动。问题的提出自1978年以来，我国在企业高级管理者的报酬——绩效契约上先后进行了一系列的改革，从传统的计划经济体制下的吃“大锅饭”向市场经济体制下的分配制度转轨。但是，由于政策环境、经济环境、社会文化和企业内部条件等诸多因素的影响，对企业高级管理者的激励约束机制问题始终没有得到解决。因此，我国企业高级管理者的报酬在数量、结构和方式上都存在许多问题，特别是缺乏长期的激励机制，从而在一定程度上使“内部人控制”、“59岁现象”等问题在我国国有企业中日益蔓延，即便是大多数按照现代企业制度要求进行改制的上市公司也概莫能外。为了建立和完善现代企业制度，达到“产权清晰、权责明确、政企分开、管理科学”的要求，需要从多方面入手，其中的关键之一，在于设计适合我国国情的最优报酬——绩效性契约，以充分调动企业管理人员的积极性。对这一点，我国的决策层、理论界和实务界已经逐渐达成共识。在党的十五届四中全会上通过的《中共中央关于国企改革和发展若干重大问题的决定》中，首次明确“实行经营高级管理者收入与企业的经营业绩挂钩”，要“建立和健全国有企业经营高级管理者的激励和约束机制”。这为经营者获取合法、透明的收入营造了良好的政策环境，并为我国企业高级管理者的报酬——激励性契约的重新设计和创新铺平了道路。中国上市公司高级管理层的激励情况怎样？对他们采用了哪些激励形式？高级管理层的报酬有多少？存在一些什么特点？它们是否同代理理论预测的那样，与公司的经营绩效存在显著的正相关关系？高级管理人员的持股比例有多高？是否达到了相应的激励效果呢？这些问题的回答将有助于国家作为最大股东的国有企业有效激励机制的形成。高级管理层激励现状的总体考察上市公司作为我国国有企业改制的“领头羊”，无论是经营业绩还是内部的管理机制都优于其他国有企业，上市公司高管人员激励的现实效果，可以为分析我国企业内部激励机制提供较有说服力的证据。基于这种考虑，我们对上市公司1998年年报中公布的董事会成员、总经理和监事会成员的报酬和持股情况进行了考察。我们以1999年4月30日公布年报的816家A股上市公司为样本，考虑到极端值对统计结果的不利影响，剔除了净资产收益率低于-1000%的3家公司(深华宝-1357.82%、石劝业-1217.24、郑州百文-1184.46%)，共选取了813家公司。同时，在分析高级管理人员货币性报酬与公司业绩的相关性时，我们剔除了未披露高级管理人员年薪的48家公司，以765家公司的数据作为研究对象；在分析高级管理人员持股情况与公司业绩的相关性时，剔除了未披露高级管理人员持股情况的22家公司，以791家公司的数据作为研究对象。概括起来，我国上市公司高级管理层的激励情况存在以下一些特点：表1上市公司高级管理层分行业年度货币收入描述性统计结果单位：元朝行怎棵懂业颠均破鹿值树标准误差离中蛋信值刮标准偏差扯方咳肯差窑峰研昌值缴区厌捐域壳最小值退最大值边样本养电子业些273515古.5花59744.末11造205441步292685陆.2挺8.57E+瞒10动15.86谣149786威0剑32140哭153000捕0发23铃房地产业压328148弟.8趋57772.萝34迁223000类283025匪.5政8.01E+窄10躲-0.40得898505气57517达956023液24求纺织业秃221405的.3步27655.袜13缝151100腥206952极.1刻4.28E+南10宗3.86静931991岭0窑931994急56踩高科技薄366430米.3侨69112.女92滴204356弦390961诚.7蔑1.53E+随11棉1.98素141010恰6众0疯141010宗6暮32妨公用事业花283772凭.1吩26439.鸦99塞255840麦206502岩.9夜4.26E+侨10验1.24宋894735虎0邮894735纤61握化工业吸214145晨17340.贱14惊177998维149165井.6傍2.23E+锐10震3.04俭828000惊0柄828000秆74谁机械制造业偏271599锣23711.气27鬼197891燥192631哭.27今3.71E+迷10晚3.25特103812辛8程0窃103812三8粘66百家电业法299048获63099.谁08堪232755教309121诚.1博9.56E+铲10廉8.30盏146046扁3泻0惨146046饼3年24障建材业跃230009愉.5效33771.通09沸188517拳165443瑞.9男2.74E+走10兰2.92落691004居28996此720000坛24维交通运输设近备制造业惩166829帅.4由29362.丛63路127649呜163484罢.19招2.68E+水10辽3.95缺715529尺0届715529矛31浊金融业踏248300睁126104朽.8醒138500雾252209灾.7船6.36E+饥10怒3.67天531000图92600迹623600青4辟农业颂232783快.1棵41713.掉5张187000检161555苹.7节2.61E+涌10匹2.50杨655300相0疼655300驴15即商业逗279286呈.6再25084.敞84盐220800启236649腔.9还5.6E+1挂0点3.65磨109844剂8匆0允109844恼8独89叨食品业协317797熄.2峡47101.见26僚278552吉225889迎.7慌5.1E+1逼0即0.76引896300娱0着896300愤23克冶金业弦209240殖.8奏29662.奉59都144445混201181股.5壤4.05E+电10字5.00拴957133青0殿957133尚46党造纸业个142809幼.8疫19552吃146950胜70495.音72筋4.97E+饮10现0.81奉271169剧0奋271169康13姜制药业替294816两.6皱45583.信44全221868陷241204字.9途5.82E却+10漂13.48许130431袭2勿40688评134500片0咳28稿综合类终278554贡.6决24805.歼97月193872础283917舌.3船8.06E+责10急7.07籍162231特8考0币162231慎8久132怠全部样本降261952绪.7堆8602.4骡7率193872算237932伪.5贪5.66E+酱10档7.08取162231甚8柳0疤162231更8渣765注：1.资料来源：1999年1月至4月的中国证券报、上海证券报和证券时报公开披露的上市公司年度财务报告。下同。2.本表中的高级管理层货币收入包括董事会成员、总经理、总裁、副总经理、副总裁、财务总监、总工程师、总经济师、总农艺师、董事会秘书和监事会成员的年度收入。下同。3.有少数上市公司部分管理人员领取收入的时间不足一年，因此在统计高级管理层收入时予以排除。下同。会4泊.逗有些上市公司自部分管理人员员的货币报酬是信用美元或港币法支付，在统计侄过程嫩用雹199把8邀年弱1忧2刊月校31辆日中国人民银屿行公布的汇率爽予以折算。下蕉同尤。昂拌5表.搭有小部分上市吵公司（如深天肢地、深特力和俗深石化）对董坡事长和（或）圾总经理实行年仗薪制，枯它们在年度财辫务报告中批露赤到：由于对董盾事长和总经理邀实行年薪制，勾因此报告中显围示的只是他们虽的劣年度基本工资爆，而年度工资味结算要待有关火部门批准后再傅核定。因此我呆们所获得的这逆些公司董事长仁和露总经理的年度玻货币收入数据忧并不是其真实瞎的报酬，不过于由于这些公司恒数量很少，并霜不影响总体结哈论器的真实性。下签同。倍一、总体报酬寒水平存在明显贵的行业差异，态各公司之间差后异显著露从令表役1金可知，我国上金市公司高级管脑理层的年度总哥体货币收入存叶在明显的行业睛差异。从年度屯总体货币收入覆的均值统计结枝果来看，收入赠最低的是造纸婶业，扔为叠142809她.辨8部元；其次是交匀通运输设备制炮造业，白为文166829毯.4字3侍元。高级管理责层总体收入最芬高的高科技行身业，塞为畅366430苗.博3贝元；其次是房简地产行业，辟为肌328148璃.损8委元。从年度收橡入的方差统计群结果来看，各租公司的差异十辽分显著，平均下为丰5.76E+旦1心0壮。门二、人均货币郊收入低，行业演差异明显誉我国上市公司晶高级管理层人娱均年度货币收僻入较低，平均遣为歇37502.兵4亏5陶元。从分行业厨的统计结果来慎看，收入最高据的是金融业，悬为肯79287.醒5喊元；其次为高律科技行业，返为子5948扛6费元；收入最低彻的是造纸业，幕为胸16111.浴4破4仔元；其次是化墨工业，客为鹅23406.翼2掠6凉元羊(切见拦表画2经)予。在一定程度耳上我们可以说惰，各行业管理皂人员的收入与蛇行业的景气度顿是密切相关的够。近年来，随溪着我国资本市佩场的不断发展姿，金融业的发孔展突飞猛进，尽这又同时带动曾了高科技行业累的发展。因此添，金融业和高鞋科技行业的管明理人员收入较熄高是完全可以寺理解的。主表消2开偿上市公司高级尺管理层年度货鸡币收入人均统负计结果竿行摘枯尚业指高管人员总数拢均撇值特(忙人奔)烫领取报酬人数中均很值芬(示人绢)觉领取报酬人数雹所占比辛例秒(充%)扇人均年度报酬沈均玩值邻(虾元亩)捉样本尘电子业瞧16佛8床50.00后35410.仗46堤23挖房地产业再14将6批42.86堡49555.捉44止24购纺织业证16钟7楚43.75罩36035.袜16诵56赏高科技吸16毅7暴43.75穷59483.酒00东32雕公用事业畜17妄7订41.18牛42261.差04提61英化工业衣10放5赠50.00商23406.双26逗74迷机械制造业袍17疗10唱58.82食28136.文23摔66米家电业椅17茫7徐41.18云47808.惠37非24惰建材业君17抱9持52.94萍33272.盟83览24茅交通运输设备钟制造业休17氏7落41.18止26095.返70召31失金融业傻18唤3劣16.67返79287.稿5哈4掘农业旷13晒8逼61.54晴31893.伙72禁15猎商业织16率8亡50.00复35575.衫08锯89平食品业洲16守10爪62.50升35464.式62范23扣冶金业家18卵8坚44.44可26711.罩78梢46班造纸业王17部10末58.82果16111.史44敌13旦制药业窜17生10炮58.82拿30535.预12峰28领综合类纸16塔8缓50.00杜38000.恼33亡132些全部样本怪16冬8遍50.00回37502.芹45蚕765足三、领取报酬棚的管理人员所始占比例偏小肆从扯表殃2挖我们可以看到浪一个比较奇特慢的现象，那就乌是我国上市公抽司管理人员从源公司获取报酬挂的人员比例很弹低，平均仅连为摊50辨%呢。也就是说，社有一半的高级窗管理者在公司达是要“稼白馆干校”渡的。是什么原秘因导致高了樱“屿零报欣酬悦”签现象呢？我们魂认为主要有以铜下原因：第一削，管理人员是日由主管部门任监命，还属国家止干部，不从公掏司领取报酬；柱第二，管理人掉员从母公司或师集团公司或关健联公司领取报然酬，而在上市悄公司挂职；第皱三，不少上市胡公司聘请了独任立董事，不从钉公司领取报嫁酬朱糖。这在一定程饶度上反映出我绑国行政性的委续托响—刻—挪代理的后果，男和上市公司改回制不彻底有关辟，也在很大程枪度上体现了企甲业经营者收入陶分配制度的非吐市场性。我国贺大多数企业上节市都抚是闹“司一哄而毁上饼”饭，很多旺是梅“抗两块牌子，一挡班人臣马切”电，搞的替是觉“沟先上市后改制克、先结婚后谈丹恋赔爱挠”颗。值得注意的蜡是，绝大多数睡有早“哈零报垦酬稻”筑现象的公司属迫前两种情况，帖这表明我国上刊市公司管理人影员的独立性较菌差，公司的内移部治理结构还抢需改进。对于辆广大投资者而宪言，灰这种不在公司红拿任何报酬的椅管理人员确实暴让他们不大放思心。这也难怪堆尽管我国银行贤存款利率一降冠再降，还是不裹能有效地把公晶众永的袋“移压箱括钱竟”鸟挖出来。院不过有关监管坑部门已经意识核到这个问题的默严重性。坏199驾8泽年蔬1钓0康月倦6吃日兴，中国证监会初发布了《关于抚对拟发行上市幸企业改制情况枕进行调查的通螺知》，开始对怖拟发行上市企踏业实杠行亦“俱先改制，后发陶行周”倒的办法。通知祖强调，上市公排司的董事长原宾则上不应由股丛东单位的法定右代表人兼任；跑总经理、副总窝经理等高级管类理人员不得在陈上市公司与股隆东单位双重任散职；财务人员拍不能在关联公胸司兼职；股份蛇公司的劳动、月人事及工资管及理必须完全独购立。劫四、董事长、馋总经理年度总唐体货币收入过榜低，个别差异移悬殊射统计结果显示凝，上市公司董腔事长年度总体轿货币收入均值蚀为督47713.响7闻5六元，月收伴入绝3976.1渡5胡元；而最高收请入届38000警0穗元，月收球入保31666.钟6厘7志元；最低仅的为语160娱0夺元，月收镰入载133.3存3坦元；前者是后企者刘的追237.目5本倍。总经理总咐体平均年度收州入瞒51434.熄6奴7伤元，月收搅入仁4286.2亮2航元；最高收入废是四44650学0河元，月收矛入肚37208.铲3猜3枕元；最低收庄入菠332构0乞元，月收说入荐276.6避7旁元；前者是后初者斥的葵134.4汤9材倍宫(业参见普表永3每)狐。居表慌3戴飘上市公司董事窃长、总经理（昼总裁）年度货慌币收入统计结册果判行神拉校业全董事长年均收衔入泼董事长年均最伪高收入蕉董事长年均最乐低收入迈总经理年均收林入爆总经理年均最龟高收入市总经理年均最梯低收入挺董事长未领取将报酬的公司数象总经理未领取怕报酬的公司数府电子业胞34876.软14备103200事10998捷58894.窜5址168000钳10012客12志5蒜房地产业父70442.级29重146244将17000旷57297.宪83暴90000栏24000挠11武10抄纺织业饼40601.集43放209330稼8304浪62211.飞14纽446500株8359放26答24刷高科技伞48360丽158375集1600缩106954先.7锯308736贴7200槽17链9院公用事业虾45935.脚8熄129109却5274产50496.泉19骄131008肠3320卸36瞎15沃化工业存32398.叮64萄89887蜂8711罩29639.翠91朗120000绒8564启28黎20猴机械制造业棋39885.币63跳130085估9000服33006.聋24改110042左9090蹄30牲21狮家电业仪55648.宰18水150000砌15600亮49450.盗2昨131218密12000奉13摧9蒙建材业丘43331.达4兰200000场9000士31854.系5才117600腊7856忽8独8滨交通运输设备殊制造业舌30701.春91肯87968县10000杂40592.响64慰97370房8270澡20喇13埋金融业晃107633是.33遍241100蚁33800早90850同241100只32300宫1兼0慕农业瓶40851.问91厦128600乔11520奶68448.捐63尿300000世10440刚4务6霸商业字45530.世41蚊13700纱4990卵55606.肤46鹰216000恶13800奇30重39罪食品业度56395.事63狸203300送8700差43293.贯58蓬72608预6300鸡4劈9播冶金业帐34423.繁28狮117031耗10458璃45848.失2队336600谊9789顷28尊13梯造纸业单36948.捆44泥176121步10188绩19510.爷33暖26760仪9706稿5际1该制药业阻39395.阿23肝90500姜11836验34834.公31惹70000抚10662畏7赏11车综合类观55487.巩86轮380000蛙2980污47034.番66只170000施9445能48同51勿全部样本趣47713.瓶75芦380000孕1600旺51434.那67鸟446500赔3320赤328亿264考从分行业的统课计结果来专看趣(贡参见淋表咏3阅)取，董事长平均尿年度收入最高悼的是金融业，供为培107633症.3瘦3企元；其次是房尝地产为址，仇70442.逢2翁9私元。董事长平我均年度收入最短低的是交通运坏输设备制造业丽，老为骂30701.尼9俊1坚元；其次是化根工业久，贝32398.夺6鞋4浙。总经理平均图年度收入最高蚊的是高科技行盲业，偏为目106954射.执7生元；其次是金秤融业返，嫌9085值0谁元。总经理年拿度平均收入最泊低的是造纸业漆，论为糊19510.每3笑3娱元；其次是化纵工业集，至29639叮.9鸽1醋元。攀从董事长和总编经理年度收入饭的排名结果来运看，年度收入狭最高的董事长牧是佛山照谁明梢(0541拳)抢的钟信才雹，误38000画0袜元；其次是深效发屠展苏(0001序)便的许季才百，亿24100炕0已元。年度收入代最低的董事长樱是天大天芽财蚀(0836穿)恶的冠纪淞徒，涉160穿0丹元；其次是华普侨投肿资免(60075论9艘)驶的孙小钢览，融298浸0摆元。总经理年景度收入最高的积是海欣股转份分(60085萄1巷)救的袁永林匠，速44650棚0希元；其次是新丰华股所份扛(60078鸦2旨)谱的王维邦惰，效33660叔0侮元。年度收入弓最低的总经理哗是岁宝热意电朋(60086昌4付)茫的陈景春图，雾332冷0闸元；其次是五匹粮棍液夺(0858勇)圾的徐可强会，肯630妄0敲元。追从中美上市公栽司老总的年度铲货币收入比较晨来看，我国上角市公司老总的赤收入实在太低富。美国上市公胃司首席执行长固官变199普7公年度薪金和红迅利收入最高的毒是南方保健公妻司的理查屿德疤·钟司夸斯减，资133990偶0奋0钉美元，酷按焦8.28:泻1全的汇率折算，筝是钟信才剪的做29曲2跳倍，是袁永林催的磨24绍8陪倍。如果加上很长期缸补偿金，收入得最高的是旅行留者集团的桑弗帮德廊·刚威尔，器为慨230725兼00带0棋美元，折合成阀人民币，分别废是钟信才和袁艇永林亦的缝502对7贸倍熄和呈427攻9论倍。互五、报酬结构劳不合理，形式派单一旱比较成熟的美明国上市公司高康级管理层的报手酬结构中，基表本工资斤占歪42险%陪，奖金缠占抢19丢%脾，股票期权效占香28宜%药，其他福利盛占波1米1裙％。目前我国接上市公司高级纪管理人员的报边酬结构不合理列，形式比较单橡一。从我们的赞统计结果来看佛，绝大多数的固公司高级管理宿人员的报酬是凶工资加奖金，割实行年薪制的棍很少。另外，嚼对于在西方极披其普遍的股权味激励的报酬形劈式，由于种种更原因在我国尚溜处于探讨和试喇点阶段，但即弓使是在最便于锈推行股权激励停的上市公司中嗽，这种激励手粪段仍然处片于透“略真涌空汁”比状态。瞧六、总体持股狐数量较少，存惨在显著的行业剑差异键我国上市公司圆高级管理人员钟总体持股数量贩较少，持股比郊例偏低，并且爱存在明显的行翅业差雷异枝(销见尤表喝4配)演。统计结果显她示，高级管理隙人员总体持股插水平在全部样扣本平均水平以苗上的行业是纺院织业、金融业重、综合业、高决科技行业和家估电业，最低的孕是冶金业、造悦纸业、机械制脑造业。总体持逗股数量占总股离本比例最高的论是纺织业，盾为吩0.85优%叠；其次是农业包和综合类公司屑，均争为移0.11乡%绍。持股比例最枪低的是房地产垫业、公用事业缓、金融业、冶舍金业和制药业鸟，均衰为遮0.04黑%锈。纺织业上市且公司高级管理邪人员不管是总倦体持股数量还脏是所占总股本名比例均是最大基的，这主要是榆因为国家为了娃振兴纺织业，辜对管理层增加妈持股比例采取肤比较宽松的政曾策。尤其膝是日199符8笛年，深中冠、福龙头股份和太诸极实业等纺织毫企业增发新股饰时都增加了管淘理层的持股比冷例。遍表疤4条旨上市公司高级均管理人员总体挎持股数量分行增业的描述性统母计结径果弓植绿单位：股巡行蔬捞阅业楚均耕启值爸标准误差果中列廉值谨标准偏差进方疗突差演峰侍解值据最小值山最大值告占总股本比例条（翁%持）宽样本拉电子业腐89465.初48居14700.咳63民53000热76386.陵69蚂5.83E+王09高0.66刻0烈300327首0.05息27护房地产业森96799.划77检24686.个87兽47725槽125878炊.81际1.59E+缝10缴6.46价0台559349违0.04捎26子纺织业检509663评.8劈349155诱4谷47322滤258939膀5支6.7E+1尝2掉44.96披0蜓184536帝70捐0.85种55敬高科技示171771泼.55即49879.惠37疏71000结286535身.19蜡8.2E+1酿0欧9.42木3702垮134431决2横0.08盈33垂公用事业厚119102带.66眯16530.事4柔65562.今5良130160味.47纸1.69E+旱10戴3.43亡198怜585655锦0.04岁62林化工业约92230.剩66勾19310.惕96弦63926创163849狂.05灰2.83E+巨10胸57.38乏1300谨144638蝇0偿0.05屯76北机械制造业稼86317.耳97枪18075.可89村44200毫152310裂.12患2.32E+摆10适25.77丑0这102760染0祝0.07很71片家电业菜156596导.4更51458.侍03妇76774骡257290律.14究6.62E+刘10驳11.32栽3350独119407衬3驻0.05昏25阀建材业嫁139832应.8故33868.像47程80198闪169342策.4哄2.87E+丰10慈3.67码0遮651000扯0.08座25惊交通运输设唇备制造业口118782扫.25找23024.脸82景85739.顷5射130248遣.05廉1.70E+也10父10.61蜘3030坑679476青0.05厕32言金融业洋262038闪.25侧157004乱.39害132812苏314008丹.78翅9.86E+采10肯3.19绵58245阿724284任0.04凡4膛农业骄153305浸.75灾86485.磨57待70550冰345942晚.28咬1.2E+1色1匹15.66彻18000酷144481珍7提0.11交16蜓商业院123567伍.56道16075.扑38金79939.球5豪155856的.63惹2.43E+龙10奔12.55徐0中100970躁8都0.08歪94小食品业昏93041.膊5助13628.帜2开88300盐66764.窜28呼4.46E+箩09搂-1.27奔0变202494透0.05奉24笑冶金业眉63236.泳17唉8920.7惨51000决61157.丛21饭3.74E+沙09羊2.82分0均261000脱0.04岩47娃造纸业挪67694.齐31铺19591.栋75线48200征70639.糠07勇4.99E+堡08灰6.77银15600贷276307群0.05担13缺制药业恒89411.互87厚14320.树43猎63920挤79732.址76脾6.36E+组09牧0.19馋0部299634发0.04次31孙综合类奴220310赔.96例48551.远65充66560躲568282垃.53米3.23E+辱11垃53.82医0蹲541998殊2皆0.11毛130监全部样本潮156043言.17刚26030.被86绩63977.勉5皱735342佛.9痕5.41E+丧11卫490.1恋0峰184536毒70妻0.10身791廊七、人均持股赠数量少，比例雷低吹，纽“上零持酱股果”妇现象严重。高从沿表葡5蜻可知，我国上蛛市公司高级管啦理人员人均持工股数量少，占切总股本比例低倍，院“遍零持菊股数”替现象十分严重体。统计结果显扎示尖，惊79后1矮家样本公司喝中紫,酸管理人员人均内持筐股榜1962荣0佛股，仅占总股用本迁的而0.014衫%酒。从行业的统亭计结果来看，蚀人均持股量最膏多的是纺织业挽，腹8558杨3散股；其次是金倘融业说，趴4167研9使股。人均持股冻数量最少的是晨化工业锋，细71匆0咽股；其次是造岂纸业天，川511交2吗股。从持股比画例来看，最高尚的也是纺织业筐，止0.09哗%倍；其次是金融荷业乐，义0.03找%懂。最低的是造党纸捎业萌0.002扣%息。管理人滚员兴“触零持糖股赛”估的现象也比较昏严重。从息表蔬5旗可以看到简，通79吧8吸家公司共有高脑级管理人候员边29兄6健名，其中只救有急17匠5艘名持有本公司狭股票，首占宗59.12您%绳，还滥有浩1清9规家公司所有的援管理人员都未减持有本公司股即票。涂表脆6证和极表箱7风是上市公司董垃事长、总经理合持股垫前臣1让0狠名情况。旺表舟5士拦上市公司高级子管理层人均持峰股统计结易果请鸭行茎咏症业鞋高管人员总数早均判值死(洞人没)荒持股人数均倦值香(轨人饭)通持股人数所占既比揪例棕(德%)缓人均持股均斤值据(历股某)我人均持股占总驱股本比某例止(热%)踪零持股公司蹄数凝(荷家年)桨样本而电子业持17纲11混64.71采8960.9道1口0.005给0峡27场房地产业毕14偿4辛28.57编26017.方03祥0.01订4屑26傲纺织业缺16陪8快50.00铜85582.寇96侮0.09黄3邀55腥高科技喇16检10任62.50扇19352.疯3奥0.01粪0垄33咸公用事业链17屡10巧58.82耳13804.开58结0.006船0帮62现化工业全18告13泄72.22骨710.1美0.004忍0伍76转机械制造业稿17属11掘64.71呀8400.6党3此0.004沾2纠71搭家电业雄16摩8健50.00厚23428.方52块0.01俊0寿25吧建材业痛17惧10哥58.82凑14543.诵12历0.01系1羊25衔交通运输设备阀制造业峡17纲11肌64.71呢21335.摆52拢0.01墓0霞32害金融业榆18结5睁27.78群41678.家83呢0.03揪0隆4筋农业你13眯10车76.92冷13703.誉74条0.01虽0注16骑商业怖16加9害56.25书15332.拆89俱0.03掏1饿94枯食品业倘16辽10伯62.50峰10897.商12还0.01谦1厕24菊冶金业圾17代11堆64.71箱6322.7池2龟0.004歪1嗽47奥造纸业萄17真13匹76.47侧5111.9满3醉0.002勇0挤13愚制药业三17宣11贷64.71镜9503.3叼3狂0.007辟1则31粉综合类姨17类10鸟58.82孔28475.辉99熔0.007框5昌130押全部样本帅296劫175肥59肉.12贞19620.献12喝0.014警19乌791炭表造6章渗上市公司董事掏长持股市值客前析1耍0硬名陕序号纱行望偏业次代码伏董事长制姓名孕董事长持股数气量尽(黑股谦)航每股市价剩(弃元沸)*滔持股市值偷(夜元缝)现净资产收益率乎(闻%)飞1饿综合类蚁600653坟瞿建国秧147647停5堵13.28灿196075昆88懒10.13坟3虽化工业组600727静冯怡生围520000垄24.4陕126880蜜00贡23.74有4胀综全类拔600728撕张谁纤毅矿606000绸7.71深467226瞒0申11.47丛5炮综合类范600052法楼忠福您567000难7.62漏432054雀0益14.75杆6圾交通运输设备窜制造业百0谎559讲鲁冠球幅339738往10.49宰356385袋1.62氏12.46敬7映家电业箱0忍527辆何鲜健驾454886稀7.1质322969言0.6魂14.41脸8氧农业躲00红61菜林家宏吃205523五13.42起275811宇8.66瓶13.11工9朝综合类霜600868个杨钦欢诱287333耗5.09界146252本4.97尘13.73膛10介综合类副0宏587陆冯永明俯207753壳6.24趴129637侍8.72习10.25台注情:住每股市价是用书199济9框年恐4黎月健3惧0陷日眉的收盘价。下情同。、回归分析责上一部分从描印述性统计的角希度，对上市公弟司高级管理人熄员的激励现状亿作了一个整体剑分析。在本部花分中，我们将训运用回归分析沸方法来研究上仔市公司经营绩天效与高级管理焦人员报酬和所廊持股份的敏感络程度，并且考叛察高级管理人列员年度报酬与伟公司规模、所狮处行业和所持体股份的相关关腹系。仇一毁、鹿花负研究假设群1赛．公司经营绩辈效与高级管理奏层的年度报酬区存在显著的正净相关关系姓根据代理理论消，当公司经理型与股东之间存链在信息不对称忙的时候，股东田就要与经理签不订报即酬测—亚—甩绩效契约，来肠减少经理由于欺道德风险和逆屯向选择所导致敏的代理成本，喘从而使自己的浩财富最大化。爆在报葛酬晓—捆—可绩效契约下，痒公司经理的报饶酬将根据公司丧的经营绩效来真决定。因此，炼对于自利的公裹司经理来说，惨他将寻求通过氏提高公司经营抚绩效来提高自造己的报酬。所炸以，我们假设止公司的经营绩业效与高级管理捡人员的年度报展酬存在显著的贿正相关关系。县2珠.凶公司经营绩效户与高级管理人能员的持股比例油存在显著的正篮相关关系挽根据代理理论砖，公司经理是顽风险回避型的悉，股东是风险臭中性的。当经茄理没有公司剩显余索取权时，丽他们就会回避贿风险较高收益慢较高的项目而立选择风险较小农收益较低的项桌目。当经理拥旅有公司剩余索申取权时，即持卡有公司股份时染，他们就会投京资收益较高的挣项目，以求提塞高自己的福利荒水平。因此，亭当高级管理人由员持有公司股将份时，就如给估他们戴上了体“今金手幕铐龄”题，公司利益与璃个人利益就紧仿紧地捆在一起军，一荣俱荣，榆一损俱损。所蝴以，我们假设袜公司的经营绩炸效与高级管理误人员持股比例先存在显著的正爽相关关系。屿3悠.爸公司经营绩效暑与高级管理层捞的持股比例存肆在疗“弊区间效愤应珍”仍当经理拥有公罪司的剩余索取佣权利越大时，沟其福利水平与脉公司经营业绩授就越相关。也孕就是说，当经类理拥有的股份扒比例越高，他己们在制定投资蜜决策时就会反健复斟酌权衡，蕉以选择最佳的派决策，从而在脊使股东财富最甜大化的同时，肺也使自身利益恋最大化。因此转，高级管理人燕员拥有的股份予比例越高，其蠢与公司经营绩余效的相关性就武越显著。所以桃，我们假设公荡司经营业绩与夕管理层的持股绪比例存财在画“加区间效洁应蹄”件。惰4爷.低高级管理人员嗓的年度报酬与皮公司经营业绩银、公司规模、想公司所在行业叶的景气度存在有显著的正相关巩关系，与其所东持股份存在显颜著的负相关关翠系欺高级管理人员饿的报酬除了受岗公司经营业绩独影响外，还受犹制于经理掌握下的资源大小。动大排档老板与踩大集团公司总股裁努力程度也六许一样，收益诊率也许一样，慧但他们的绩效拨规模以及所得拳报酬却大不一脱样。同等程度删的激励刺激同犯等程度的努力辱，对于不同规虏模的公司来说技，高级管理人笋员所得的报酬申是不一样的。谈因此，我们假泡设高级管理人端员的年度报酬盾与公司规模存纳在正相关关系幕。仍行业别有嘉“氧夕的阳最”努行业水和伟“屈朝杠阳妖”粘行业之分。在锦其他条件相同椅的情况下，对戒于同样努力的真两个公司经理爷来说，处在不肤同的行业其所折取得的经营业贤绩是不一样的蒸。行业景气度五越好，公司经钞理越有可能获称得良好馅的经营绩效，姐因此其报酬也跌会越高；行业套景气度越差，罩公司经理取得捡良好业绩表现决的可能性越小锄，因此其报酬课也会降低。所克以，我们假设隔高级管理人员捧的年度报酬与淹公司所在行业游的景气度存在番正相关关系。大当经理持有公具司股份越多时桨，他们得到除适工资收入以外架的其他补偿的斜可能性就越大刚。在其他条件横相同的情况下皇，对于获得同貌样年度报酬但软所持各自公司刊股票比例不同尝的两个公司经份理来说，持股袖比例少的经理玻便会与股东讨绑价还价，要求冷重新签订报备酬峡—惑—兔绩效契约，以周获得更高的收炼入来补偿。所唇以，我们假设歪高级管理人员衬的年度报酬与秆其所持公司股吊份比例存在显寒著的负相关关以系。斯二、模型与变热量崭我们用加权平运均的净资产收肢益冈率粮(ROE处)障作为公司的经梅营绩效变量，抢用高级管理人阶员的总体年度枕报在酬梢(AC兴)垮作为其报酬变挥量，用高级管圈理人员的总体易持股数量占公惜司总股本的比随例款(MSR慢)挣作为持股变量模，用公司总股肯本贤(SIZE讽)梁表示企业规模伪变量。以下回喂归分析中上述励各统计变量的欣经验数据均出灾自上市公司年焦报。鸽对于假魔设感1防，我们构造以产下线性模型穗：逝言RO渐E蛙＝靠α扰＋律β核A挨C壤＋睡ε①柳对于假丛设遍2临和假档设仁3升，我们构造以任下线性模型巩：样列怠旅革RO隙E优＝捞α插＋字β严MS两R炮＋责ε②上对于假梦设密4怒，我们构造以爽下线性模型拢：笛擦A谷C户＝住α恢+葛δ辞1ROE炮+忘δ优2SIZE贞+就δ茶3MS扫R厉＋羡∑饰δ俱tIND味t让＋竟ε③辟其示中侦IN裹D次是行业虚拟变凯量，代表高科押技行狸业套(依δ夕4鸣)虹、金融适业巨(则δ廉5返)碧、房地产绸业芒(双δ洗6岭)贪、电子驾业覆(漆δ劣7顶)事、公用事题业砖(追δ教8扩)幕、建材池业捎(盘δ铜9串)怨、制药糖业披(述δ给10涌)塔、家电姻业弊(翅δ纽11佛)猎、综合翅类忙(村δ母12惊)叨、农巨业罩(汉δ国13丧)爽、商手业吸(遇δ啦14策)搞、食品坑业厅(塘δ涝15假)致、交通运输设鬼备制造齐业旧(遵δ天16限)救、机械制造灾业任觉(湿δ弊17泰)露、冶金降业骡(率δ头18伙)辆、纺织赚业富(粘δ庸19痒)恐、化工垄业沙(贼δ孟20邻)隶和造纸训业喊(母δ壮21友)揭。膝对以上模型的瞎线性回归估计压采用最小二乘袖法，运粪用波MINITA党BFOR串WINDOW忠S帽芹统计软件。草三、研究结果挖及分析附1答.蔬年度报酬产生托的激励翁对于模倚型怨①猛，线性回归的熟结果如下，括熊号中的闪为扎t讽统计量乎：距启女RO屋E稿＝溪0.4634传+临0.0000臂003AC故+听ε④公泄(0欧.10)就妈剪(0.2补1)观R=0.甜000005薪6课Adj-R座=-0.00跨125费季标准误勉差此=82.18疑作从模票型拾①促的回归结果来抵看，尽管变焦量凭A业C男的相关系数为才正，但配其贝t粮统计量仅桶为捧0.2钓1酱，这表明我国毅上市公司高级蠢管理人员的年沃度报酬与公司佛的经营绩效并燥不存在显著的抖正相关关系，启由此否定假磨设赠1皇。可见，年度矮报酬的大小对手高级管理人员拒提高公司经营源业绩并没有产雾生显著的激励闷作用，表现出诚较明显的激励辅不对称。璃为什么高级管仍理人员的年度碗货币收入与公拨司的经营绩效围不存在显著的反正相关关系呢孕？这是因为：惊第一，我国上疲市公司高级管抄理人员的报酬题过低，不能产淘生有效的激励秤作用，存育在赶“伶激励真惧空锡”冲。从孤表扑2阀知，高级管理冒人员的平均年叔度货币收入仅谋为队37502.匹4待5衔元，与西方国兆家相冬比，我国上市交公司的高管人恢员的报酬实在血太低，不能产虚生明显的激励找作用是可以理鸡解的。当我国喜民族家电业的多骄挨傲击—内—朱海尔集涉团绿199躁8眨年度创汇达录到坊500踢0善万美元净利润专达撤2.吊7骨亿元的时候，牺海尔总裁张瑞秃敏的当年收入名为册6329该3射元，月收入衣为逼5274.4敞2碰元，而海尔在第美国所雇员工清的工资竟是他只的几十倍甚至番数百倍。第二紫，由于受旧观贡念的影响，很耻多高级管理人谨员不敢拿属于圾自己的收入。捆如果说企业改院革方面存在观厌念变革的问题猫，那么在建立姜企业高级管理魂人员激励制度虽方面也存在观涉念变革的问题授。由于受计划胞经济体制的影稼响，不少高级熟管理人员自己煎拿低报酬，给冷其他人员相对吵较高报酬，以阀换取上下各方大面的平衡及与差政策相符合，轰与职工收入差归距拉得不是太虚大；有的高级病管理人员不肯栗拿所谓重奖，汪怕被别人非议金，怕影响干群泛关系，怕引起嫂领导班子不和醋，担心各种由石于其他人不平殿均而造成的问砌题殖(糠见裙表妹8康)在。偿表极8宽企业经营者不算敢拿合同规定堤收入的原因单氧位：者%足总体腾国有案城镇邻乡镇舍外独剂外合杆民营费股份呀其他俗A流34.6肾35.7炮30.7仔31.9沫60.0惹38.5梅14.3顶31.0醋27.3爸B列11.7固11.4茎12.8存11.7性20.0锁12.3春0.0摘12.5滚13.6妥C点35.6惹37.6昼34.6众26.6拘0.0谎26.2画28.6狡30.4峰36.4秧D规10.6门9.6然12.8磨18.1钩0.0积7.7哀14.3奸14.4灾9.1首E算2.5滚1.7该2.2丛3.2键20.0微6.2柔42.8炮4.9摊4.5捡F篇5.0坦4.0烟6.7磨8.5巨0.0嗓9.1赌0.0咐7.1博9.1劫A晴：与职工收入娃差距太大；改B旅：怕被别人非凶议；马C补：怕影响干群券关系；唐D慰：怕引起领导狸班子不和；庆E怖：怕危及人身县和财产安全；怖F备：其他。称资料来源：中组国企业家调查咳系统，《当前陕我国企业经营筋者对激励与约瞧束问题看法的胁调查》，《管融理世界》剃1997愁年第四期。环怎样理解我国铅上市公司高级喉管理人员在年往度货币收入这乘么低的同涝时，很多公司酒的经营业绩又柔是那么好呢？骤这可能是由于宋：第一，非货租币收益提供了授足够的激励。晕模蚊型阀①越仅考虑了高管稼人员的货币报慕酬而忽视了他碰们于的膨“小灰屯色请”母收入。我国上酬市公司高级管卖理人员名义收蔽入低、隐性收讲入多是十分普闻遍的现象。这隙些隐性收入包掠括：公费吃喝牢玩乐、公费出具国、公费购买证豪华汽车、公辉费旅游、公费习购买高级住房疑自画用翻…鲁…块另外，我国上也市公司绝大多婆数是由原来的鲜国有企业改制傍而来，高级管晒理人员大都还沾有行政级别，取非货币收益往低往又是官衔、过地位或荣誉的仆函数。第二，突很多高级管理傅人员对年度报堤酬的多少无所铁谓。调查结果育表循明纯(樱见畜表昨9棋)千，高午达室32.6鬼%奸的股份公司经千营者对其经济摸地位无所谓，犬而国有企业经代营者也踢有泡32.7牌%液持同样观点。铁表尽9勤企业经营者对美其经济地位满怜意程度的判断袋总体关（珍%涝）活国有企业圾（巧%丧）怀股份公司喂（粉%国）丽无所谓候31.9侧32.7矿30.9沟满柄畅捞意春27.4阵22.9税36.7润不满意友40.7酒44.4嚷32.4帐劈降耳腔足及资料来源：中笛国企业家调查返系统，《当前辅我国企业经营庸者对激励与约末束问定题术贺石看法的调查》铃，《管理世界谋》萍1997岔年第四期。你2饿．持有股份产浇生的激励偷对于模个型胃②耕，线性回归的萍结果如下屈：想盖针萄纸RO糖E换＝欧6.3擦6碗＋津0.71MS写R梳＋尚ε⑤退泻米(7.53)姜善(0.36)骂R=0.版000161先A封dj-R=东-0.001效11棉榨标准误宴差射=23.29丧目从模却型绘②誉的回归结果来本看，持股变央量玩MS苦R世的相关系数舟为经0.7拆1险，燃其象t舱统计量傻为竹0.3仰6柔，这说明高级债管理人员持股跃数量与上市公矛司的经营绩效轰并不存在显著掀的正相关关系押，由此否定假究设炉2箭。视为什么我国上撑市公司高级管闷理人员持股制业度没有达到应妨有的效果呢？靠我们认为主要虫原因是：第一薪，高级管理人寺员的持股比例泰偏低，不能产主生有效的激励奶作用。从教表霉5饥可知，我国上拒市公司高级管冬理人员平均持挪股由1962酒0移股，仅占公司隔总股本鼓的榜0.014例%施。这同《财富狡》杂垮志厘198深0腔年公布赛的暑37庭1昂家大公司董事达会成员平么均业10.6纪%胞的持股比例相哲比则(Moc或k枝，虾1988液)拴，无疑是太低燥了。如此低的浇持股比例，根督本无法指望把畜高级管理人员量的利益与公壮司孙(趁股散东号)识的利益紧紧地竹捆在一起。第狡二，我国上市轻公司高级管理售人员持股制度老从一诞生就存要在问题。这主滤要表现在以下恭两个方面：一鹊方面是定位不亚明确。高级管翠理人员持股仅逢仅是内部职工号持股的一个组添成部分，或是时其从属，并不何是一项单独的嫂激励制度安排咽，没有独立的臭目的及独立的熄运行机制和体坏制保障。由于首我国股票一级切市场和二级市膨场存在巨大的优差价，持有股格份的高级管理寿人员几乎不用盘付出太大的努疮力就可获利，酒这对于年度报粉酬并不高的高尿级管理人员来博说，无疑相当用丰厚。这就使御得我国上市公挥司高级管理人趁员的持股变成录了一种福利制逢度，导致持有箭公司剩余索取肚权产生的激励萌效应荡然无存犹。与西方上市胃公司高级管理毅人员的持股计菌划相比，我国南上市公司高级缘管理人员的持亭股有两个显著梢不同的特点：嫂一、它也是一泽种奖励，但这东种奖魂励不是靠表现狐，而是凭公司赠正式员工资格墨就可获得；二极、这种奖励是贞针对过去的奖谎励，是一次性肃的，将来表现企再好可能也不含会有。这样定过位不明确的持啊股制度，仅仅静是一种福利性拥质的补偿，并浓不能起到多大套的激励作用。婶另一方面是持瞒股制度僵硬。梅我国现行的法解规规定，上市票公司高级管理厨人员在任职期哭间不能通过二鬼级市场买卖本鞭公司的股票。扶这样，高管人尾员除了在公司枕初次发行、增翁发新股或送配触股厦(棒这些机会非常串少形)们时可以取得公狼司股票外，没泽有另外增加持巡股的渠道。另售外，为了控制对扩容和提高筹养资的效果，国悦家对内部职工户股的发行和交究易都有严格限握制，并且中国鸦证监会冲于鞭199晴8界年沿1哗2翁月下文禁止上宴市企业发行内间部职工股。这嫩些最终使得我夫国上市公司高肢级管理人员的自持股处于一个霉十分僵硬而自每我封闭的体系亩中。绞3侄.蜻持有不同数量思股份的激他励泪——煌“薄区间效两应炒”吵检验蜓对于假辨设蛋3孟，模蜘型挂②科的分组回归结咱果如下：缝(1留)补高级管理人员攻总体股份比例除区间证在秒[0,0.0拿1%但)寒内，样本公排司湾14法6水家。粘RO绸E冒＝千－锄1.0戏1界＋絮5.31MS员R残＋姐ε⑥派志洗(-0爹.34)田(0恰.29)模R=0.免000568铜A郊dj-R假=-0.00怪637亡撇标准误炭差处=35.68退区(2)蹲葛高级管理人员这总体股份比例耽区间娱在融[0.01%巧,0.05%哲)裹内，样本公帅司野36鼻5蛙家。飞RO术E靠＝霸3.66+1冲50.01M局S熊R丙＋豪ε⑦凤学嚷(1.28)吸孙(1.54调)铃R=0.宾0065心Adj-说R=0.远0037腾裹标准误搭差荐=20.66总踪(3)狂济高级管理人员句总体股份比例葱区间卖在电[0.05%键,0.1%看)者内，样本公含司踩15既8骆家绘。胖弯RO朴E团＝裳11.5涉6壶－椅50.44M键S牛R璃＋猜ε⑧弃尸念(1.44)惩汇(-0.4絮4)悦R=0.跨0012刻Adj-双R=0.闻0052废项标准误调差营=19.97膏(4)装朝高级管理人员叉总体股份比例疼区间骂在端[0.01%害,100%)苏尚内，样本公悼司患12茄2对家。拨RO戚E书＝肿9.2星9谎－童0.54MS炒R站＋璃ε⑨绒湿(碌8.32)炕(修-0.51)联R=0.郊0021坛Adj-坦R=-0威.0062扩口疲标准误絮差寿=11.69嗽从方馋程吓⑥粪和授⑦油的回归结果可摸知，持股变钳量鹰MS积R叹的相关系数为赌正，分别际是协5.3洲1爆和直150.0醉1鸽，但是折其沃t览统计量都非常勾小。从方万程练⑧夏和尝⑨雀的回归结果来搂看，持股变金量辉MS迎R货的相关系数为蛮负，这和我们帜的假设完全相槽反。这表明，别高级管理人员命的持股数量与高上市公司的经火营绩效不但不角存在所谓闹的粉“更区间效动应弹”洁，而且高级管商理人员持股比雷例越高，与上侵市公司的经营爆业绩的相关性淡越差。由此否述定假众设兴3灶。透4瞎.示高级管理人员最年度报酬影响岩因素的检验螺模为型陪③捏的横截面回归惊结果见坝表句1价0垂。从表中可知爪，公司业绩变骤量苹RO培E恳的相关系数皱为守448.脆5踪，钉t彩统计量也很小止，因此横截面羽多元回归的结现果和前面所得耕出的结论是一花致的，即我国欺上市公司高级路管理人员的报坑酬与公司经营愉业绩并不存在勒显著的正相关泼关系。公司规遥模变棒量于SIZ业E遇相关系香数集的参t餐统计量贵在帖0.0碑1季的置信水平十返分显著，这和偿我们的假设是籍一致的，即公宵司规模与高级届管理人员的报稳酬存在显著的垦正相关关系，花也就是说，公蒸司规模越大，晕高级管理人员嫁获得较高报酬刊的可能性越大瑞。从持股变行量肥MS次R忙的估计结果来捐看，其相关系养数村为怪-313秀4氏，这说明高级推管理人员的持若股数量与其所订获得的报酬存皮在负的相关关冲系，不过变闯量皮MS幸R察相关系数役的后t猎却很小。宾从行业景气度地与高级管理人桑员报酬水平的顶相关性检验结牧果来看，我们滤发现高科技行荐业、房地产业责、食品业、制泪药业、公用事伙业、家电业、陈商业、机械制宇造业和综合类显上市公司高级偷管理人员报酬寇与公司所在行其业有关，其中朗表现特别显著斗的是高科技行晨业、房地产业适和食品业。因壳此我们可以说棉，行业因素影羽响上市公司高四级管理人员的蓄报酬水平。假傲设颠4艇得到部分支持嫌。贞表闲10殿亚坝模佣型腰③浪的横截面回归艺结果败变量嫂相关系数撤标准差剩t造统计量乒截距练54545竞114521们0.48戏经营业果绩婚(ROE)犬(申δ并1兽)稠448.5订366.5沙1.22丙公司规妻模帝(SIZE)砌高（饭δ盛2彩)南0.0000茎56烂0.0000航14基4.10职***雕持股比例锄（在MS覆R冈）泡（探δ颈3去）闷-3134哨7228念-0.43瓣高科技行业甲（烂δ始4系）貌295182晓121325管2.43渐***丘金融业炭（扰δ付5君）厚154243叫161825册0.95饱房地产业便（坏δ残6忙）稻261496霸123862晴2.11冤**衔电子业需（朱δ末7缎）蹦191243瓦127200旦1.50栏公用事业帐（穿δ酸8呀）票200676馒118178绸1.70撕*撞建材业稳（星δ剥9搜）炼158128乏123556累1.28辞制药业微（兔δ傍10暂）临223382剃12228