房地产投融资方法及风险管理

清华大学经济管理学院房地产投融资决策及其风险管理案例分析CaseStudyonHowtoMakeRealEstateInvestmentandFinancingDecisions,RiskManagement1.房地产投资决策一项商业行为的目标可能往往包括：使股东的财富人长远来说达到最大短期的财务目标，比如现金流的要求或者非金融性质的目标，例如友好工作环境，机会均等的雇佣政策困难的时期留住高素质的雇员拥有最高质量的地产拥有某种物业的最大地产商1.房地产投资决策开发商的目标： 将资本投资在那些产生的税后收益较高的项目上，与其它可选投资比较时必须考虑到风险因素并作适当的调整投资家的目标： 以小于其内在价值（即资产可产生未来现金流的现值）的价格来购买不动产或者不动产证券1.房地产投资决策计算程式估计毛租金减去估算的空置损失加上其它收入＝实际的总收入减去运营费用＝净运营收入或“NOI”减去债务还本付息＝税前现金流（“BTCF”）把抵押偿还本金加到BTCF上减去折旧＝须纳税的收入减去应缴税金或者加上节省的税款＝税后现金流（“ATCF”）应对上述各项参数投资期5到10年的变化进行估测1.房地产投资决策重要的金融比率（用于决定投资的可行性）毛租金乘数贷款价值（LTV）比债务覆盖率（DCR）盈亏平衡点费用比税前股本回报率税后股本回报资产回报内部回报率转售价格1.房地产投资决策有关财务杠杆和运营的比率（用于风险管理）贷款价值比率债务覆盖率（DCR）盈亏平衡点费用比1.房地产投资决策毛租金乘数（相当于“投资回收期”）收购价除以毛租金此比率越低越好一个很简单的数字比较，一般只能用作投资项目的初略筛选1.房地产投资决策贷款价值比 抵押贷款额（Loan）/收购价（Value）估量房地产投资的金融风险违约风险随LTV的升高而升高行业内典型的LTV控制在75%以下债务覆盖率（DCR） 净营运收入/债务还本付息必须超过1.0才有能力偿还抵押贷款大多数贷出方一般要求债务覆盖率达到约1.1或1.31.房地产投资决策盈亏平衡点 （运营费用+抵押付款）/估计毛租金建筑为了能支付所有的现金开支和融资偿还必须达到的入住率一般在65%至95%范围内费用比 运营费用/实际的总收入用于与其他的房地产作比较，单独本身并无太大的用途应该足够高以保持物业的正常运转，同时使有关费用如能源成本得到控制避免浪费1.房地产投资决策单一期间的或者静态的赢利量度标准税前股本回报率税后股本回报率资产回报或者期初资本还原率1.房地产投资决策税前股本回报率 税前现金流量/股本投资额往往用一测度初始赢利水平此比率越高越好通常第一年税前股本回报率一般在4-10%的范围内税后股本回报 税后现金流/股本投资额类似于税前股本回报率加上考虑到投资房地产常可避税的好处能常第一年大致在5-12%范围内1.房地产投资决策资产回报率 净营运收入/收购价或者市场价值又称资本还原率，反映总体回报水平一项物业可以承受多大的债务；此比率越高，表示可支持的俩务就越多通常资本还原率大致在8-12%范围内1.房地洪产投很资决寄策多期支间或舱者动妙态回类报量贡度净现弄值（蔽NP获V）内部炉回报而率（接IR曾R）1.房地婚产投涉资决纷策转售旋价格任计算预定籍年的蓬净运降营收/R这里R表示梨物业盾的期匙末资栗本还燥原率记住滔从期制待的巨转售肝价格佩中扣晋除合配理的甲交易关成本并须访考虑霉到税颤收的踩影响1.房地运产投买资决僵策净现壮值（NP稍V）的瞒计算预测菌未来储的现苦金流以要系求的忽回报喂率把渐未来荒的现话金流居折成侵现值券：现值V0=C僚F1/(球1+谊r)伙+C速F2/(絮1+包r)2+…禁+(志CFt+Vt)/攀(1培+r移)t决策断的基铁本原进则是选择NP筹V（=C渔F0+V0）最矩大的培方案喜，即NP私V最大始化永远宫不要片选择NP垒V小于0的方险案要求福的回比报率=底限皂回报贩率=无风飘险回备报+风险配回报正常镰的投前资收羊益（冬即预戒期回岗报）那中已挪考虑申了风碍险程拳度的仁影响返，如愤果NP理V>摔0，r就会圈超出役正常示收益1.房地头产投沿资决瓦策内部肝回报借率（IR内R）的设计算NP帜V=君0，或调：股炮本CF0=未来古现金束流贴建现V0=CF1/(霜1+捐i凝rr暂)+宝CF2/(蒙1+倍ir列r)2+…陶+(途CFt+预定图转售CFt)/吗(1鸟+i刑rr筑)t可使竿用税和前或猛者税堪后现逃金流删分别贴计算暮税前粪或者粒税后买内部返回报诱率测量渗预定只投资品期总与体回暗报最会常使欢用的咏方法核，常值与投结资者汇要求器的回坦报率寒相比鸦较通常IR辩R大到惨在12祸%至15醉%的范课围内枪，对涂于新晌的或煎投机遵性的钓投资粱可超屋过20灭%以上1.房地悦产投缴资决教策房地怎产投丧资与闭现代挥投资叼组合教理论塞及资贸产定刻价模涂型投资虾组合好回报沃是各帝资产波回报窜的加峡权平盏均（胀线性兆代数梳）；密而投眨资组沃合风哥险并叮非各踏资产凯风险马的回罢权平捏均房地悔产投纹资信跳托（RE诸IT）公而司，宣通常状在市械场上梢公开尺地买托卖，丧是为疼股东较赚取逃利润初为目直的的屿拥有晨和经毯营包炊括房介地产祝和（况或）火抵押仇贷款杂的投招资组妻合。抵押拼贷款斤支持柜证券附（MB驾S）是拣由许胜多抵爱押贷鲁款的铅组合述作保掀而发袄行的奇一种隐债券热或其沉它的召债务债投资肌形式葬。资本狸资产夫定价鬼模型滨（CA喘PM）资产岭要求物期待浇回报榴等于材无风仅险回旁报加糖在市丈场的休风险父回报垫乘以敌此资奶产的茂贝他秋系数盗；E[货ri]=矛rf+RPi=rf+βi(ErM-淹rf)1.房地导产投每资决芳策期权坚价值洽理论乡丰与房择地产与房愧地产爪有关澡的一健些重采要期拨权土地寸开发糊期权行（土归地价烟值与丈最佳希发展吵时机揉买入测期权确模型奶）土地诸买入游期权抵押渴贷款希提前挤偿付高期权无追询索权久抵押漫贷款纯违约研期权租约次期权复，等需等1.房地冤产投具资决辛策投资惨案例蠢分析姐示例投资霸可行硬性研生究开发近可行梳性研馒究建设越项目2.房地订产融萍资决股策资金笛来源传统在渠道底：自主有资值金，宏合作穿，银底行贷扔款，冬施工独单位纷垫资乎，预夸售我国导长期款以来荷，房挂地产抢开发奸商的加融资插渠道鹿单一泪，主构要依鸦靠银套行贷葛款融禾资。目前勉我国唉房地份产企鸦业有3万多董家，首但是典以单捷个项仅目开虚发公搁司为给主，饺规模县小且赌缺乏济持续育开发亚能力学，资司产负混债率咱大多长在70展%以上龟，自奔有资汤金所饭占的太比重相相当洪小，配主要妥依靠锣银行跳贷款喊和项煮目销晚售回窝款来吴周转良。除开理发商真直接新银行锤直接但贷款童外，今在建岛筑企狱业垫睛资和葛预售董款中虏都有孟相当贿多的盯银行详贷款饥。所弄调查训，不诞省北杨京开众发商庙对银疑行信创贷资棉金的楼依赖拦度竟途达到90轧%以上士。20柴03年6月12何1号文猜件后田央行穴银根遥紧缩生使得贤一半找以上架的房告地产昏企业握面临狗资金元链断厚裂之嗽患，翼甚至何面临怕出局折的危割险。2.房地浊产融勉资决纽奉策银行杏贷款12裂1文件貌后，融尽管郑各种径不同原的房佩地产已融资腹渠道吨都有谣所增著强，拍比如绝全国记房地徒产信乘托的汉数量困增长坑很快酿，但20商03全年狮募集蔽的资梦金不抓超过10程0亿元寄。而慈当年萍全国斥房地份产开商发贷虏款增亮加了协近20挽00亿元巷。银禾行信章贷仍欲然是愉中国秤现在志房产唤界资户金主云力。银行死贷款耗有着貌很多窃优点蒙：便娃捷，出成本羞相对弓较低奴，财谜务杠该杆作偏用大梁。同婶时，暖房地扣产信拍贷业浪务目扫前被蛛普遍辰视为腊银行邀的优缘瑞质资乌产。银行拐贷款友现阶稀段从关紧，娇其对责项目胃开发童程度张和开枣发商计自有悔资金欣的要朝求，怨不是厚大多核数开忧发商帆短期姻内能脂够达秀到的供。美国击的房烫地产之金融属业很讯发达纤，融惑资种智类多恶，在隆房地描产企锈业使骨用资随金总帐额中泉银行洪贷款伟只占15数%左右紫，贷精款总息额占胖银行棋资产假的比渡重不爪到10烦%。而物有些拍东南葵亚国辛家以亦及我挑国的骗香港羞特区察，房沸地产勿企业鉴的大诉部分蔑开发治资金念来自趋银行瞧贷款罩，银们行资调产中症房地努产信堡贷占碧了40猪%~弓50僵%。在国叨际商耗业银歇行领女域有栽两个哗所谓搁“三障七开坝”的惜惯例否，一哀个是坛给房标地产缩慧业贷搞款占集全部雄贷款报余额灭的30垃%，其滤余行撕业占70百%；二关是发葡放给做开发鉴商开辫发性扔贷款予占给棚房地系产业客贷款贼总余症额的30卷%，住膝房抵璃押贷蛮款及渣其他筹业务姓占70矛%。2.房地富产融裁资决井策上市旨集资有的你认为舒国内冤房地踢产企丢业不霜适合依上市傍，因饮为没舒有长浮期稳补定的位收租胖型物替业，敲也就兄没有毯稳定林的现氏金流绕。现辈在国昆内大养多数尺的房列产企骡业，构资本坐规模夸都比语较小河，根拍本没震有能找力像冻海外赤房地迈产机两构那姻样去冈大量消收购白并持区有收迹租物蚂业，烧所在居在资如本规叼模较徒小的询情况忘下，号要想这快速览增长战，必团须要源快速女周转仇。国长际上娃很多贞大的疗地产吩公司蹄在他纯们发诊展初矩期，第也是骡像中捡国目董前的尸房地殿产企辆业一择样。口发展耻到一钢定规养模之划后，羊为了独保持芒公司场的平步衡，娱增加清资产锅的抗可风险来能力抛，才蚀选择瓣做一主部分鞋收租情物业肝。上海唐复地弄成功征地于20桥04年2月在图香港狗上市改，某誉一程碧度的估说明飘了投饥资者劝已经湖突破狐了这令一种绢心理衡障碍定。今魔年国吩际投货资者送接受偶了上盒海复固地的样快速姨周转梨业务框模式烛，以帝这样替一个植模式佩，公头司可策以保以持一荣个持挨续的禽增长桐。国内厌与国悠外上垄市比窄较：国内损上市感主要谷的困球难在穿于政闯策变峰化，亮房地济产公预司对龄资本窜市场乞的准尺入是透几经凡周折愧。有其些房栽地产膏公司瞎转而甲采取巧“借处壳上卵市”昌的方钢式，城而这供些借榆壳上再市的哪公司住，较预难获衡得再蔬融资引。海外督上市句方面柿，以害香港记联交赢所的炭规定回，三舅年业旺绩规单定的窝扣除逝非主霸管业坚务后垦的净傅利润劈燕绝对川数，莫前两同年累误计不掘少于30惊00万港碎元，回最近加一年件不少拔于20袍00万元枣。与正国内庙上市怖相比级，虽裹然在仿海外IP训O的成针本较A股上泪市要盗高，本但再忠融资赢成本搂低，便灵活意性强严，这庄是吸封引很诵多中经资公厅司到滚海外钟上市忽的重续要原膨因之协一。选择挥国内鄙或者乏海外本，最桨终还胡是看宅企业尺自身吹的发小展需悲要，被如果援是志谷存高脏远的宾企业秀，想照引入此新的赞股东获和现荐代企洋业制旨度，诸应该鸣将海肿外上咸市作啊为首慕选，席因为联可以快借助产海外羊投资船者的战监管皮与规气模推慨进企蓄业自返身的厦规模登、透喇明，粉提高嚼经营景管理机水平宝，如烦果是寒为了辛圈钱富，上箭海A股市疯场的魄市盈质率高滤于香亲港股晌市。2.房地令产融势资决缓策上市算集资买壳识上市忍与IP出O的比苹较上市符后的沉再融汤资：控配股粮，可教转债就目驴前的吊市场壶情况花而言专，资误本市歇场也撒并不倒过于模看好漫房地芬产业贪，房枪地产侮开发拆项目承本身其具体眉的投喇资回虚收期竟长，冰现金术流不库均匀崇，业改务变贷化大励等特欲征，伪在股属市上骨往往豆表现泄为劣劣势。氧新的研公司愚上市划规则换似乎劲放宽砍了上戒市限顶制，群但券渡商等承中介宜机构雅将承恰担完侨全责袍任，救极大钩限制逝了暗慰箱操胜作。播在新纹规则邮面前径，真唱正有腿实力窑、守用规矩粗的开帆发商鲜可以明顺利崭上市箱，而药在目性前开志发商底数量迎过多潜、食情用水使平普歇遍低跳下的叮情况挤下，兴欲通厦过大产规模厨上市淡解决羡行业旬性的半奖金蚀短缺耕，似腾乎并收不现柴实。2.房地兔产融拦资决捏策信托信托肺以其疾极强苹的适伐应及翠其中锤介功柏能，脉受到冈了各去方面疾的重稠视。刷到目岸前为旨止用灶于房菌地产碑投资捉的信南托计恼划可浑归纳名为下芹列四号种方农式：测债权说、股贴权、组准RE胆IT、财异产信宅托。信托房诚计划挤风险中外椒比较就集亭合信穴托资缴金产副品来轨说，哀委托帽人在并购买服资金贴信托选产品书之后各，取目得信满托受条益权幸，但难丧失言了对乔资金幅的控豪制权勇，其桶收益令完全伟有赖誓于信款托公数司的津投资荣操作碎，如撑不考已虑投水资者买对信毫托公够司的尊依赖炉程度杠，投兴资者炎的利虚益一启定程岗度上乘将有吨赖于罩信托柔公司援的信糟息披岛露。2.房地巨产融独资决脉策基金白（案殃例分雪析）现在片国内瞒多数轻基金饥公司离是依爹据《公司航法》采用菜投资婚公司狱模式叹运作印的，归而不同是以摆基金绒形式庙运作锦的。肌采用蓬公司俭、信榆托制拘的房胡地产宗基金阿，将书采用净私募速形式苦，因毅受《公司还法》和《信托鲁法》的限污制，绳其投麦资者京数量庄分别府不超杏过50人和20振0份。国内帮房地春产基溉金按炸资金即类型侄分类投资怖方式国外愁房地光产基森金中国宋成立抵房地颜产信虏托基巡寿金的肥障碍2.房地略产融停资决挽策债券可转污债：助优势轿，风腥险控挡制目前暂还不克会有疑很多常房地混产上卵市公厉司支脑发行终可转摩债，急主要柜是因掀为它科们的答资产爆负债杆率普太遍偏黎高。根据《公司富法》，发灿行债兽券主萝体要刘求严码格，虎只有混国有宪独资周公司耽、上边市公扛司、莲两上塔个国龙有投相资主束体设毫立的哑有限弯责任串公司校才有治发行纪资格抓，并柳且对圾企业娇资产政负债晌率、灾资本挂金以平及但胃保等煮都有汉严格读限制伴，加均之我菌国俩律券市兼场相垒对规身模较抖小，饼交投真清淡咱，发效行和伪持有队的风钟险均轰较大沾。长锐期债戚券还苗面临钢较大黎的利辞率风克险，许欠缺兰避险逼金融泛工具能。这今些都汉限制蹲了大潮多数暂房地薄产企奖业利葵用发丸行债鸭券这区一融回资渠缴道。3.房地榜产价殖值评拳估方巴法常见当评估明方法成本女法比较零法收益利法（谦还原低法）剩余流法实际纠应用4.房地胁产投饼资主隔要投种资形冰式和棚策略主要阵考虑杆因素提：项目火，有温关各业方，苗投资堵环境价，投闯资过透程主要饱投资尝形式铸：土地尸，开透发，夫运营忘物业投资往策略5.房地席产风交险管谈理从投派资量茄来说德，以介美国90年代沸的投蚊资价派值为龙例主暮要有麻四类情资产拢形式丸：现金缩慧、股全票、庆债券盾、不辫动产Re段tu灶rnTb巴il离lsMu范niMB蚀SBo础nd选sRESt寨oc座ksRi丽sh5.房地右产风阶险管河理每一稿类资变产都誓有其界各自暂不同碑的特击点，裹包括被不同爪的优良点和混缺点香。此拍外，蹲这四泥类资局产的贩投资融表现妥通常肝没有杨太密纳切的玻相关掠度，锋因此锯能够坑提供店投资昌者通忌过分弃散投碗资降吴低风耀险的公机会世。价格独“有堂涨有拔落”壤或者锅“周钻期性邻”的箭活动唇模式岛是典芹型的农不动血产运彩行模姓式，嗓但与栋股票稳和债旧券相给比，葱往往突更表衬现为童长期钟的、蛛大范胳围的更上下废波动狭，反叠映不鬼动产缴市场贤普遍友的低铅效性孤和泡子沫性本。5.房地食产风幻玉险管扇理风险劈燕类型市场叼、融泼资、颂变现容、管杂理、症利率贷、法庭律、遮环境风险牲的量到化风险惊与回温报5.房地凤产风某险管密理房地善产市合场、单资本逼市场娇和房蜡地产仿开发羊行业猴的互弯动关胡系5.房地画产风例险管干理开发毛项目仆风险以分析效有关竞因素届（社盗会经晚济、快法制茧环境仅、市都场状陈况、违技术娘条件幸）土地诸（地唯理位机置、强征用菌、购舱入成判本、仇产权丈、拆鹊迁、贪基础票设施碑开发乌成本泄）规划浆设计薯、环嫌境调深查、吵假设神条件君及其狱实现知（用榆途、阵高度号、密戚度、魔绿化农、交筛通、蛇功能首组织贼、面蛙积的便定义旋和控态制、宁结构元、质便量标唉准/超前/长期六投资鹅价值/成本责，施魂工，载环保业卫生咬），汗建造内（工兄期，这材