人民币汇率预

LOGO人民币汇率预期形成特征研究

——基于金融机构汇率预期数据的实证分析钱利珍李晓峰黎琦嘉（厦门大学经济学院,福建厦门361005）研究动机持续的人民币汇率升值预期是困扰汇改的难题。从2010年6月央行重启人民币汇率形成机制改革以来，人民币对美元已经累计升值2.48%，但市场并未因大幅升值而降低升值预期，反而将升值看成进一步升值的信号，升值步伐的加快引起市场升值预期的加快。（国际社会、金融机构外汇占款、机构预测）从日本的教训来看，升值并不可怕，可怕的是升值预期。升值预期不仅具有自我实现性，而且升值预期的加强引起投机资本的加快流入，可能带来包括货币供给快速增长、资产价格泡沫、信贷泡沫和通货膨胀等方面的冲击，可能给我国金融稳定造成威胁，也增大我国经济运行的不确定性。为了更好地引导和管理预期，货币当局首先必须了解预期，所以现阶段，亟待进一步深入研究人民币汇率预期的特征，为引导升值预期和进一步制定汇改方案提供更加可靠的理论和实证依据。内容摘要本文首次采用银行间外汇市场会员的中短期汇率预期数据，实证研究人民币汇率预期的形成特征。结果表明：采用外推预期模型来预测汇率的金融机构最多，占70%以上，其次为自适应预期模型，为50%左右，而采用回归模型的机构比例较低，为20%左右，说明大多数金融机构在预测中短期汇率时主要是参考汇率的历史走势。因此，本文认为从管理预期的角度出发，央行应减缓汇率升值速度，同时应关注汇率预期的异质性及其变化。本盾文搞可失能贯的伞贡姜献（1）剃国般外伤关互于摸汇浊率葱预赛期宣特左征钞的珠研得究炭相秀对肾成绝熟绪，条而邮国更内宝由亭于纺缺狐乏统汇润率沟预唱期术调险查愈数商据锣，脚研图究灶进哑度醒相就对贪缓弓慢狠。如本年文蒸首冤次晴采恰用挡金芹融裁机角构池汇注率矛预尼期絮数资据宏，照对科人极民盼币疮汇毙率装预慨期逮的愈特古征们做厨了指较禁为坑细滨致坦的伤研炸究解，蓬是梁对肝现裕有董文俱献除的星有秤益补倘充；（2）牲国瓣内店以崇往受研回究窗采魂用矿境末外敬无闻本页金塑交柏割予远键期猎汇返率柔（N典D卷F）滋作郊为箭汇读率冠预渴期标的激代舰理塞变妈量毅，导但N疾D杯F是招一伴个继总恶量递概累念自，成所抓以鸟无旬法固研梨究微厚观个洗体奔的烘特及征招。叠本栋文蒸采蝇用雨金谋融赌机斯构镇的果微淡观检预性期沟数掩据新，代发业现果个滨体裕汇由率蛇预邀期栗存港在莫显诊著续的异坑质师性，晃从奋而延证生明筒了公基脏于喂异寸质裂性埋交写易坚者晴的漫汇际率棍模嗓型愿的桐正奋确五性劈燕；（3）赶本锋文庭研掌究漆发零现毒大烦多育数耳（7叮0捉%以策上头）泰的旦金胜融缓机扁构桶采麻用支外浆推漠预乐期耍模吩型恋，系也董即稿根野据名汇站率艘的近消期译走念势形倘成俊汇茄率烂预削期仰，申即遭期每汇利率拖升特值接速礼度挪的吃加充大宪能鄙够讲推城动光升或值化预锋期公的恶增址强设，谦这份对稍货践币硬当革局菊如钥何拘调进控腊汇车率题升堵值疼速枝度控有桶一困定悉的鞭政旺策抽启握示败。后眠续卡结足构舍安首排第黑二蠢部秀分访为传汇错率邮预费期混的亭文碎献躁综勤述纺；第织三磁部纪分火为番汇驳率常预果期叛形皇成想模悦型需和京计份量早方找法脱；第烧四米部俗分歌为爪金细融源机尽构忠汇探率冰预桥期刃数藏据根的对统蹈计俘性激描挪述庄；第援五寒部亩分币为轨人丢民纲币凑汇化率纸预割期然形采成妥特腐征孤的旷经召验框分衣析轧；最吓后尤总叠结早全肆文另并个提辟出饰政慕策竖建贤议岁。文枣献均综墓述预霸期抚理五论停：完静蓬态岛预抵期液、聪外倒推费预始期含和抛适膨应薄性交预翠期汇舱率得预祥期驻理仰论旱：暴进讯一蛾步躺引慰入脱基孤本碰面意回根归工预距期细胶化殃：篮是户否妈理故性毫、及形想成贫机捆制滚选色择刊、井预凶期光异敲质喜性非沸理斥性；形难成欢机镜制—掀—外舒推舞、通自坛适效应解和虹回枯归协；异杂质丽性—服—塔I启t扛o（1者9沫9纵0）悠、M踏a贡c计D怠o啦n时a非l庆d网&躺M先a愚r邮s德h（1桶9节9电6）谱、B讯é鼓n打a菊s剃s么y据-睡Q舌u未é倍r叠é购e免t脂a豪l院.（2品0京0爪3）文颗献度综情述蛇（时续视）国戴内极研彼究框情礼况港：对物人箭民阅币枝汇蛙率粮预吧期裂的宽影厘响晕主挠要辞集荒中弹在容升箭值工预静期留的涝成筝因掀、萍升动值低预贡期弄的姜经双济鸽效灭应征、盾应军对蔬措陪施鼻以州及松预再期雅的按自使我枯实年现册性惨等狂方罗面肾。涉凳及辽汇则率妄预膛期铲形吹成货特坊征出的汉比微较句少餐，尾总微结射现夺有役文拆献名，需可详发柜现养学继者纺们跟尚茫未薄形尝成确统饱一迫观氧点浩，码主栏要啦观夕点耐分肚三经种蹄：1详.基栏本街面回军归洋预男期慎，白如屿赵从伟闷和识杨虫会俗臣桨（2旺0郑0步5）泰；2肺.汇的率狼预极期成具兰有异脖质潜性，饮如苦李寄晓腐峰踏和卸魏主英办辉妻（2脉0仅0叼8）蒸以援及克李酱晓拐峰絮和窗陈掏华聚（2吨0腾1鄙0）做；—秤—宵—哑—此蜜两脚种上观自点民的缴文土献挤并缎未致针担对悉预睁期脉本扁身允的展特存征肃作渐相腊应填的存检果验3动.汇冶率龟预液期横具抵有外局推旦或厘者以自头适届应的组技偿术否交库易惹特脾征非，热如浓丁坟志仇杰掩等滥（2班0酿0天9）顽构纤建胸基贯于捷自件适禾应喘预怀期帮的衬非锡抛哨补沿利壳率途平扫价称模奋型咸，议并顷进青行胃实骑证嗓分舱析捉，落验士证探了弹人井民永币相汇社率糕具停备咬自拘适喂应袍预溪期削特回征升。该陈这蓉姥和化郑喇振叠龙静（2分0馋0趟9）绩实笨证帝考牌察贤了茫汇求率供的喷推羡定巩预游期既与洋自习适饱应妻预锅期工，嘱发例现遇交歪易呢者亏主头要画根鸭据雅即凯期剃汇惯率继和堵美行元积指礼数挨的介变坡动润形舰成至推缩慧定蜡（燥外刻推链）危预穴期端；虽评然既避欣开妖直率接鸽使锅用祖汇荷率纪预腹期山数月据核，茄但驴文众中氏构雨建个的慰非厚抛闲补虚利飘率输平错价交模争型处具请有雷严伯格粒的怎假库设充，煎即倒交抖易橡者吹风饿险堡中竹性聋在紧现懂实皇中坟并邻不袋成虾立价，突同尊时妥研娘究肾是碌基裤于胳自例适咳应室预云期深假忍定匆，订再百通狂过线实老证尺检偏验痛加面以既证告实卵的撇，绢并题未阔进骡一饱步主考她察悔回夕归剑预祝期惜等质其势他跪预肉期床方厌式橡是灾否暖也按可禾能躁同快时昂成宁立街，下具帽有朽一务定柴的馒片橡面衬性海。选尸用态境构外蜜无位本阶金盏交箭割司远倡期短汇兴率蚁（N扬D唐F）萍作膊为巧汇沿率弯预皂期提的桶代董理龟变段量黎进检行失实境证判分悠析买，康但寨其统文妈中碍同祖时苦也培已误经过验它证饱人两民溜币扫存尊在斜正歌的袍风抛险候溢凳酬眉和精系速统猴性本风苹险驾，姻远玻期科汇族率闲不倚是萌未舍来科即击期疫汇叶率痛的笛无资偏烈预股期见，烈所愤以榆用N柿D而F作稿为罗代临理蛇变众量生的先实劝证张分泡析盟结嫌果役具傍有眨一省定搂的斤偏捆差文披献窃综妻述迅（青续芳）试税图垮探冷讨镰以父下埋问述题远：1镇.我胃国秃外销汇确市宽场饺参缺与宁主厘体踪蝶如间何薯形个成霞他之们能的果预腊期摄？松他及们闹选疮择访基爸本废面容交摄易橡者爬的兽回清归谎预辽期馆方分式渐，族还都是梳选穿择材技偷术厦交效易蜓者畏的谈外趣推鹅预诵期妹和革自咱适抢应业性盗预透期泡方皂式骗，逮而年哪叫一折种举方抓式塑使利用糊的膀个笋体别更伍多辉？2旁.参辩与描主商体具的絮汇牺率焰预耀期忘是嗽否梁具国有屠显县著畅的诵异画质畅性凑？椅如劈燕果幸有右，脏异宵质峡性桌体贤现插在婶哪钳里并？3茧.根倡据办交纲易留者盏汇壁率巧预渐期闲形剖成温的忽特竞征乖，诉货敌币贡管仪理挤当字局深应灯如梳何祸调舞整扔策店略游以阴更乏好打地轧引梁导谷升午值孩预践期予？模穿型捷及凝计就量告方足法1外.回未归疫预怜期舌形避成香模枣型借贺鉴P滴r赚a户t团&厅U云c角t哲u斑m（2慌0伴0叛0）五和B坡e舰´啄n登a演s事s荷y漏-遵Q厕u竹e晕´廉r孩e丽´衬e鹿t待.坛a变l（2但0至0受3）坏的捉研虑究胁框融架普，掌假炉设石参肝与液主问体五不派仅眨关辆注轰汇危率版偏刊离薄的晋程狱度发，筋还景关品心文基弄本印面鄙汇贫率意的键变烛化引幅另度艇超快过仍即悄期容汇敏率翅变狠化踩幅忠度屠的耻程吴度盘。注滨：靠基井本堪面师汇锣率甜（F迎u越n资d拜a属m扬e脖n胡t江a把l缎E纺x事c危h退a串n捉g洽e乱R鼓a袋t浓e）膛与妄均火衡乘汇班率即（E捕q馆u吨i印l擦i闪b呢r敌i括u宋m亿E零x闲c据h松a梳n秒g懂e盖R耻a废t齐e）社的祥概既念叛存已在拼差备别模层型多及剑计勉量繁方家法筹（净续计）2死.外脂推擦预素期醋形搞成训模殖型模唉型晕及刃计小量丹方摸法迟（驼续委）3喝.自蚂适绪应缺预刮期珍形杯成秤模凝型模科型钟及爸计些量气方各法折（在续状）用予截俭面吃面舒板孩修未正疼标寇准挤差色的届广藏义言最芦小刃二盲乘仰法郊（G烫L寻S）舰估扇计烤变劳截站距尘固准定娇效究应絮模梅型有；用拴可练行网的塑广里义销最偷小器二喇乘蚀法闭（F豪G碎L般S）清估违计本变禽系血数钻随悉机蕉效创应惨模蔑型注；用F统祖计校量重检登验幻玉固飞定树效炮应听模概型午的悲异派质劣性睁；构私建S涨w滚a趁m冰y统窗计爹量斩检烤验帝随修机遣效晨应筝模沟型政的霸异污质泳性数货据微描脆述即其期庆汇种率属数陪据恳来余源显于瞧中士国途经量济捏数遵据倦库涌（C询E植I容C）汇凶率年预鞠期溜数捷据拨来搏自砌彭疏博晓资渗讯堂终孝端唇每有月榴公插布泛的策知疼名略银仁行对对极人昼民幻玉币限的绵季艳度纽奉汇考率奸预增期慨；时得间唱跨勉度西为2薪0坚0辩8年7月很至2白0辨1钉0年7月迫；参步与脂汇应率恭预练测插的磨机扰构样，坚主筒要挤包李括寇汇弹丰蜓、适花丧旗汽、矿摩颠根协大吓通托和莫高腔盛泰等梨国夸际保知兰名用银斤行奴在亩内趁的爆银义行司间栋外屋汇拆市沙场遵会寨员烦（猴未胞包倒含2脂0坚1棕0年钱之则后伞新繁增鼓的宽预锅测喝机须构纷）晚。在耗这槽部煮分滔会薄员蒜中趣，塑半包数矛以私上矿为朵市治场垫做观市停商弊，狂因拘此谁该堤预师期型数倾据膛具开有受一青定耳的虚代迈表沿性换，呀能缎够凑较泻为康充出分迹地蛮反咬映京中朱国忍外色汇诵市吴场瓜上妨交祖易莲主芒体衬的掌预剩期枪水灶平巾。数灭据宇处柱理傻之缘瑞后虑：葡时越间吼跨慢度扯为2具5个屋月黑，滤横剃截竖面雕个脸体译为3象7个反，搁共9敌2秋5个蚊数扛据太。数踩据垦描屿述皂（际续我）图1平甜均访汇联率室预腹期杆与帐即漏期击汇垄率矿的摘偏陕离将以现及耽即裂期占汇河率停走距势平恳均柴升肆值垒预阅期设逐继渐本减威小岩：1挺.人接民厌币躺升役值娱的剖市植场映基声础注削搏弱私；2丸.部胶分芝新望兴志市灰场红国雁家觉再斩现挺亚爆洲夜金瓜融少危小机锯时皱期父的嫁本计币晌贬复值制。平或均接升览值险预夹期颈逐俩渐递增娇大蠢：1使.经茎济唇率染先吐复闪苏羞；2缘瑞.央铺行兵考赛虑款到魂国著际谋经叹济中形使势董尚魂不冈明云朗斜以吧及涝国菊内按经潮济嚼下肆行播压馅力黄仍井然浓较父大告等侵因谅素海，别仍城然述保裙持堂人易民蜡币闲对针美华元瓣汇解率立维童持鼓基员本机稳熟定2庭0业1古0年6月弓重预新牛启冲动胞人京民楚币浸汇皱率塞形领成谅机碑制危改渗革具，严升叮值沟预冶期境得扔到降部返分婆释森放倦，责个免体胞的川平你均滚升制值很预育期止幅思度窑暂晨时饰减颗小框。2你0勾1牙0年7月畜之赌后候升番值败预战期辽又未进坑一僚步床增奴强红，劝这票与词央浙行仓干药预友减景小栋以希及箩中骡国泪经催济犹运螺行筑良诸好东有令关绑。数渡据友描六述阔（榨续芹）直怎观盆上彩可公见舟，梯人歇民敲币前汇顾率请预旱期给的纺变寄化掌与污宏虚观诸基猴本权面宵以秘及疼央侧行脖的脾干呢预跨相已关添。其哀中房诚，壶宏美观劳基互本林面烟包村括肠货澡币酬政获策惕、屠通枯胀粱和揪国竟际动收福支递等扒因灿素关；灶央求行要干宾预割的罪力棒度辛无槐法歪直浙接取被巷观子测默到偶，祸市向场骄主碧要志参令考探近对期劝汇舌率盖的边波的幅艺（赖如虎果评即卖期凳汇遇率鄙波穗动忽幅昏度妈过样小笛，牢说礼明朴央药行逮干绪预放强则度钢大逃，凭反黎之论则祝相垄反晕）究犁竟斥金抄融谋机嫁构蚂形齿成邀汇倾率委预烫期两时下更旅关怖注炭哪供一青方甚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系数-0.06**(t=-2.10)0.24***（t=9.06）0.23***(t=8.26)0.24***(t=10.40)WithinR20.0060.110.110.20个体效应检验：2.32(p=0.000)5.23(p=0.000)5.25(p=0.000)6.01(p=0.000)变系数随机效应模型预期间距水平3个月6个月9个月12个月fi显著的样本比例（%）fi分布的标准差（%）24.32.745.911.851.312.551.314.0系数的Swamy检验：78.73（P=0.2744）183.28（P=0.0000）236.72（P=0.0000）347.54（P=0.0000）预圾测坡间横距的水脱平巧为3个辈月丙的萌汇斤率显时辅，光运娃用选自盯适引应搭预喂期朵模躬型姑的招个僻体掉认冷为群如私果幻玉过蜘去晕预纱期炎值案高否估那了贞汇棕率泛时升，洽在错下教一培期原将究进津一炸步沸增夜大滨汇晶率咳的浓预必期镜；哪而筹预副测禽间齐距浑为6个慎月病、9个膛月论和1浇2个姜月革时草，尿如策果身过保去怖预带期捞高障估放汇恋率踢，潮则昌下回一求期殃将减向屯下偏调写整券汇症率裤预苗期述，烘即棚降鹊低滋汇退率久预抚期蝇。漫说安明证使常用萍自秩适衬应多预暖期激模姐型虎的绝个傍体要认填为犯在炕短朽期喉内奔预丹期宾汇慰率馒将价延绿续朗以略前丙的登趋舰势婆，今所房诚以靠他漏们骑不片会衬调妨整馒他迷们流预衫期辨的揉错童误披；小而粒在吊长锦期泪内恶他微们逆会拘根插据洗过登去惯的牵预赔期而错喘误唤反度向炉调俘整誓将杯来败的患汇侮率泽预差期千。2盼4甘.顾3照%的沉个拼体羡预贿测3个检月狠后槽的易汇萄率耳时应使承用吴自自适邮应都预堵期献模赔型拉，各但s悬w抬a膜m浩y检抹验个结盟果凑显寨示撤他仆们秘的室参勿数强设印置算接拼受种同栏质概性猜的抄原助假盘设孤；5缓0判%左居右席的还个妙体谣预写测6个潮月赖、9个蝇月哥和1冤2个逢月浩的意汇冤率袍时版使涌用锻适橡用斧性富预昏期峰模物型恢，永他逮们冬的权参维数宋设好置榴存谎在惊显播著辨的膨异妄质省性续。结拒论沾与纵政土策框建希议第客一奇，7发0份%以皮上循的脆金垄融丢机朱构屈选让择雨外办推否预葬期宇模膊型曾预阳测演汇冻率闭，奇说谢明跪在筝判见断拌中丢短定期桂汇尿率战走尺势戏时款，大剪部叹分垂金输融株机著构受主劲要属关苍注江汇后率鉴自森身崖的绢走鹿势。由除于能我瘦国白汇穷改呼历亩史塑较战短逼，撕外艳汇痰市忧场连的西市货场鞋化秩程径度伙不浑高姥，偶央寒行茶干帝预恐对汤外捞汇郊市仅场丈有视很迷大踢的疫影劫响师力杯，论而杀央闯行释干戒预彼程垂度碰主愿要烘反危映陶在陶汇最率敌的子近扩期折走吹势寒上溉，袭所崇以漠通备过慎汇给率虹自绳身闲的造走肉势智来这预宅测瓣未昆来猪走急势砌能叨够海提浪高恢预废测衔的秆准违确铺性狱，湿提附高赠交迟易顺的选获枯利间程驼度陈。第详二钻，2支0蒜%左稼右桐的慢金纤融慎机毙构阻选妇择刊回牧归尘预害期党模演型擦预掌测道汇涉率站，耻说歼明战仅时部旷分疼金渠融陵机吉构块参瓦考层基摩本椒面孔汇叹率闸做康出抢预常期丑。涉随千着涛预侍期纸间前距姐水榨平炊的顷增馋大似，海个戴体税占竿比厕增救大艳，伤说裳明州认镜为比中古期色汇歇率室向鼓基核本允面笔回增归格的锹个村体傅比输例豪比召短押期谋多第。国顽别独：港中弓国3栋1龟%炕v戏s施B愁é窝n腿a积s拌s添y辽-拿Q至u闲é绍r域é鸡e拒t良a适l帮.（2鞭0天0登3）7国0雕%，茧这剥与分我钱国烂外电汇旧市熄场市煌场俭化红程闭度耗不汪高荷以垫及培人叼民宣币笔汇载率底向农基眠本应面暮汇安率猫回担归纺的斩速碰度叠慢等速有朱关析。第蛋三测，裤金乡丰融逮机摄构蕉的享汇束率禽预阻期沟具判有位显涛著宵的异侨质讨性，