期现投资公司的风险管理分析

摘要期现投资经营模式是随着期货市场日渐成熟，在期货投资中衍生出的一种投资模式，在中国经过约10年时间的发展，目前被越来越多的规模性期货投资公司接受、运用。近2年随着反全球化声音的崛起，特别是中美贸易战的反复，期现投资的经营风险加剧，面对更加多样化和复杂化的投资环境，企业首先需要对投资的风险进行识别、评估、再进行有效的控制和管理，建立事前风控为主、事中风控和事后风控为辅的风控体系，做到风险最小化，收益最大化投资决策。关键字：大宗商品交易策略期现投资风险管理前言套利是期现投资重要的投资行为，不仅是实体企业套期保值、对冲风险的策略，同时也是当前对冲基金主要交易模式。市场通过大量的套利交易，使期货和现货更加接近，期货市场发现价格功能得到体现。但机会总伴随着风险，要想真正的抓住机会，我们首先要看到风险，有些风险我们需要回避、有些风险我们也要敢于拥抱，风险的识别需要我们又专业的技能、长期的经验和平和的心态，客观的冷静的分析归类。期现投资的概念期现投资是以期货市场投资为主，现货市场为辅的投资方式，期货价格是商品的未来价格，现货市场价格是商品的当下价格，期现投资就是利用期货市场和现货市场2个不同投资市场的价格差和时间差，在2个市场间实现低买高卖。期货市场和现货市场的结合可以实现跨市场跨周期的投资组合，期现投资通常可以衍生出期货跨期套利（跨期套利通常又分为期货正套和期货反套）、跨品种套利、跨市套利、期现套利。期现套利可以理解为是“价格从时间维度上的扭曲到合理”的过程中所蕴含的潜在利润。1.1跨期套利跨期套利是最普遍的一种套利交易方式，是利用同一品种，但不同期限资产之间价差从扭曲恢复到正常的过程获利的交易方式。通常同一品种的各个合约有较好相似的基本面，价差较为稳定，但由于阶段政策层面、季节性因素，有些资金会集中在某个合约上，使得某个合约的波动幅度高于其他合约，这时就差生了套利机会。具体操作方法是在同一期货品种不同合约建立数量相同、方向相反的交易头寸。买近月合约空远月合约通常称为正套；卖近月合约买远月合约通常称为反套。1.2跨市套利跨市套利是在2个不同市场同时买进和卖出品种、期现相同或相近的合约。跨市是空间维度上的套利，由于存在地域差异、时空差异，相同或相近的资产在不同市场存在合理的价格差异。1.3跨品种套利跨品种套利通常是2种不同的，但相互关联的或者在功能上、播种面积、产量上存在可代替性品种；又或者是同处同一个产业链上的两种资产，其价格因受成本或利润的约束，具有一定程度的相关性。在2个品种间相同合约或者相近合约上建立多空头寸组合。1.4期现套利期现套利是指投资者在期货和现货市场间的套利行为。期货价格是商品的未来价格、现货价格是商品的当下价格，当期货市场的价格和现货市场差明显高于或明显低于合理价格时，就差生了期现套利机会。

第二章期现投资的产生和发展经过20年的探索,我国期货市场在市场规模，产品创新和功能发挥等方面都取得了发展，随着我国市场经济的不断发展,期货市场的发展也日趋完善,期货市场服务实体经济的能力正逐步增强,帮助企业规避风险和价格发现的功能日益显现。大宗商品现货交易市场体量庞大、在市场以及政府的清理整顿下,现货市场的规范性得到了提升，大宗商品现货交易市场也逐渐规范化。规范化的期货市场和大宗商品现货交易市场是期现结合业务的基石。一些企业在现货经营中已经可以熟练的利用期货市场,将期货与现货结合,管理自身的经营,同时有效的利用期货市场的杠杆功能、双向交易规则、在期货同一品种或者关联品种，在不同合约间实现一买一卖的多策略组合，增加企业的盈利渠道，将企业做大做强。

第三章期现投资的意义和作用期货交割可为现货企业拓展采购、销售渠道。期货市场实物交割功能使期货市场与现货市场的关系更加紧密。众所周知,离交割日期越近,到期合约价格越接近现货价格。期货交割为企业拓展了采购、销售的新型渠道。虚拟库存与实物库存相结合,可更好地帮助企业管理库存。库存管理对企业来说极其重要,过多的库存不仅会给企业带来很大经营风险,而且给企业增加了巨大持有成本和资金占用成本;而过少的库存可能无法满足企业正常需求,期货市场因有与现货价格同向波动的特点,可以成为企业库存管理的有效辅助工具。企业可根据经营情况在期货市场上建仓,有效配置企业的实物库存和虚拟库存,使企业在经营、库存管理上更加灵活。建立虚拟库存还可以缓解企业资金占用压力。期货市场的高流动性和波动性参与群体的广泛性，让期货交易策略更具有灵活性和吸引性。企业经营品种可以更广泛、经营的手段也可以更多样化，既可以有利于现代企业经营做大做强，同时随着资产管理规模不断增长，期货套利也成了资产管理公司，投资渠道的一个有效的配置手段，期货套利将居民财务和中国经济发展紧密地联系在一起。我国正在向多层次市场迈进,混业经营是大势所趋，而期现套利将居民财富、专业的投资公司、以及大型生产经营企业有效的联系起来，满足了各方的需求。3.1实体企业对于有经营需要的实体企业，利用期货市场和现货市场相结合，可以更好的管理现货库存；利用期货的杠杆功能，可以有效的降低资金成本；利用期货市场等做空机制，可以有消的规避资产贬值；利用期货市场的交割制度，可以增加企业的采购和销售渠道。3.2投资管理公司期货市场由于规范化、标准化、高流动性等特点，受到越来越多投资公司的关注，其中期货套利交易模式由于它的相对稳健的投资风格、专业化和规模化的特点，在成熟性的大中型投资公司中普遍有涉足。作为资产配置组合得到了运用。

第四章期现投资风险的分类在期现投资中我们提到可以衍生出期货市场正套、期货市场反套、跨品种套利、跨市套利、期现套利等交易策略，期现投资的主要风险就存在于这些交易策略中，交易策略的好坏将对投资结果有着决定性的影响，影响策略制定的影响因素涉及到政策层面、商品的基本面、技术面、甚至于情绪面，每一个影响因素也是动态的非静态，不同的参与群体对同一个因素的解读也会有较大差异，这就使得策略的指定更加的复杂和难以把握。策略制定后，因为市场是动态的变化的，如何有效的执行策略，这些都是我们面对的巨大的挑战。另外期现套利顾名思义就是在期货市场和现货市场间的套利，现货市场的风险也是我们经常面临的，现货市场的风险主要在于交易对手的信用风险以及仓储涉足到的三方仓库的托管的风险。期现投资的风险简单的可以概括为期现投资的风险就是期货市场的风险和现货市场的风险，而其中期现交易策略的制定、策略的执行又是最根本和最重要的风险。具体可以分为以下风险：4.1市场风险主要包括政策变化风险、汇率风险、特发行情风险、非理性行情风险、逼仓风险的等。4.2信用风险主要是交易对手或者交易代理的信誉风险和履约能力风险（信用风险期货市场和现货市场都会出现，其中现货市场出现的概率通常远高于期货市场）。4.3流动性风险套利涉及合约是否具有足够的流动性等风险。特别是接近交割月的合约容易产生流动性风险。4.4操作风险操作不当或者操作失误造成的风险。4.5交割风险期现套利中常涉及到的交割货物数量、质量不符等因素产生的交割风险。4.6法律和合规风险主要是期货法律法规和交易所各项规定的变化带来的风险。

第五章期现投资风险分析风险评估是指评估事项各个方面可能的影响，对损失的可能性进行模拟评估的工作。评估的任务是评估风险发生的概率和可能带来的负面影响，确定承受风险的能力，确定风险消减和控制的优先等级。其中套利的风险评估要结合具体项目进行分析，各种风险因素发生后损失的程度，风险因素发生后的大小，风险因素的重要性排序，都需要综合评估。下面我们将就具体的案例结合策略，就风险就做具体的分析。5.1大连豆油跨期套利分析背景：2018年4月中美贸易爆发，中国拒绝美豆进口，主要以巴西、阿根廷大豆原料为主，因为担心下半年大豆缺豆，各家提高大豆进口进度，5~9月每月进口巴西大豆远高于2017年同期，油厂大豆原料供应充足，压榨量同比走高，豆油库存高位。但业内用油大户，因为担心后期缺油，9月期货接了大量豆油仓单，导致近月合约走强。在阿根廷中美高层会晤前，市场延续了近月走强格局。交易品种规则：在期货市场通常有不同交易合约，目前主力交易合约是1月、5月、9月3个主力合约。在大连交易所豆油交易规则里规定，5月买方市场拿到的豆油仓单可以转抛9月合约，同样9月合约接收到的豆油仓单可以转抛1月合约，但为了保证仓单对应货物的品质符合市场的需求，通常1月仓单最晚在下年3月底要注销，这意味着1月买方拿到的豆油仓单不能直接转抛5月合约，这个规则将改变1-5价差的定价。套利交易评估及套利测算：通常豆油5-9价差、豆油9-1价差的成本主要为现货货物持仓成本、仓单的仓储成本。以豆油价格约6000元/吨、利息6%，仓储成本0.9元/天计算，豆油5-9，豆油9-1的无风险套利的持仓成本约为-220元。但这2年随着投资市场的成熟、中美贸易战反复，市场担忧国内缺大豆，市场几乎很难给出无风险套利的机会，在现货市场豆油库存高位，现货价格低迷的背景下，短期供应过剩的现实和因为预期中期大豆压榨量走低且下半年需求好于上半年的矛盾下，由于参与者的考虑角度不一样，参与资金的悬殊以及信息的不对称，市场在阶段性也会给出价差升水，比如2018年7~8月9-1价差从常规价差-200附近达到了-50以上。而1月份通常无法转抛下年5月合约，且进入4月仓储成本也将发生变化，所以通常豆油1-5的价差会扩的更大，在过去几年最大达-500一线，但1-5价差市场预期觉得会发生变化的时候，也会发生变化比如2018年9~12月1-5价差达到了100，11月底随着中美2国领导人在阿根廷会面，市场预期中美关系会走向缓和，由于豆油现货库存维持高位，在后面的1个月中豆油9-1价差从100一路下跌至-500一线。从上面我们看到从基本面看，大豆压榨量高位，豆油供应高位，现货豆油库存高位，但在政策层面发生变化的大环境下，虽然现实库存高位，但市场主要参与群体对未来预期发生了变化，豆油9-1在特定的背景下出现了非理性行情和逼仓行情，导致9-1大幅走强，这时我们应跟随市场参与正套，但政策面和基本面的背离，市场主要参与群体的意图，通常一般的参与群体很难把握，9-1正套对于大部分人来说会参与，但能否真正的拿到利润其实难度较大，但豆油1-5在G20阿根廷会议后，给市场提供了绝佳的豆油1-5反套机会。这样的反套机会相对较易把握。5.2芝加哥CBOT美豆，大连豆粕豆油跨市套利分析大家众所周知，中国人口众多，土地广阔，但随着工业、房地产、基础设施的快速发展，中国的土地是供养不起14亿人口的对美好饮食的需求的，从国家安全角度考虑，国家采取了中国土地以保障三大基础口粮为主，其他采取全球配置的策略。以农产品中大豆为例，中国年产大豆约1600万吨，因为中国产大豆主要为非转基因大豆，所以要求国产大豆以满足直接食品为主。另外用于工业压榨的大豆年需求量约9000万吨（2019年因为猪瘟影响，豆粕需求减少，大豆需求量约在8000万吨）进口的9000万吨大豆中，在2016年前约50%来自美国、其余来自巴西为主，近2年随着巴西大豆种植面积增加，特别是2018年上半年中美贸易爆发以来，中国大豆进口约80%来自巴西。大豆工业压榨产品约80%为豆粕、约20%为豆油，通常情况下，大豆供应紧张，对豆粕的影响更大，但2018年10月后随着猪瘟在全国的陆续爆发叠加中美贸易、中加贸易的持续，使得投资市场更加复杂化。2018年11月30日阿根廷G20会议，中美领导人会晤，中美关系缓和，中国同意加大农产品的进口，其中包括中美博弈的重要农产品美豆，而中国面临的问题是中国猪瘟爆发豆粕需求走低，年底豆油需求启动。综合以上的情况我们计划介入，买芝加哥美豆卖大连豆粕、豆油。5.3跨品种套利风险分析豆油和豆粕是大豆压榨的2个主要产品其中80%豆粕、20%豆油，油粕比从过去几年的数据统计看，通常均值在2向下，如果在1.8附近适合做多油粕比，2.3附近适合做空油粕比。数据统计给投资者一个重要的参考，具体交易还需看基本面的逻辑是否支持策略。豆粕主要是给猪和鸡等提供蛋白，过去几年随着人民生活水平的提高，对肉的需求维持稳定提升，豆粕的需求也稳步增长。而给人民提供油的除了豆油、菜油，棕榈油在油料中的影响需要重点关注。从全球角度看棕榈油产量的持续增长，压制了豆油的需求，所以在过去几年油粕比总体走低，但2016年由于天气不利棕榈油的生长，棕榈油走强带动豆油走强，推动了油粕比的大幅走强；2018年8月随着东北猪瘟爆发，在过去的大半年时间里，猪瘟席卷全国，导致豆粕需求低迷，压榨量走低，豆油库存走低，在此大背景下，油粕比走强。油和粕的强弱有各自的基本面决定，但同时豆油受棕榈油的影响较大，因为美国豆油、马来和印尼的棕榈油用于生物柴油占比较大，局部阶段豆油棕榈油受原油价格影响较大。所以油粕比我们需要综合粕和油各自当下的基本面，在结合数据统计，寻找相对收益风险比适合位子进场。5.4期现套利风险分析当某一个商品，短期市场极度悲观时，会出现，期货近月合约远低于期货远月合约，这时我们可以采用正套策略，但如果现货价格在考虑持仓成本后还低于期货近月合约，我们通常则采取买现货卖期货，如果能找到三方交割库，库容则买现货抛期货近月合约，等进入交割月期货交割，如果找不到仓单交割库容，则抛期货远月，等现货价格走好，再卖现货。在这个操作过程中，交易策略的风险相对较小，风险在于现货交易对手的风险，通常交易方式是现货后款，所以交易对手的信用风险是我们重点需要调查的，在选择交易对手时应该建立一套交易对手评估体系，符合标准才可以合作。5.5分析总结从上面风险分析看到豆油相近合约间无风险套利价差通常-220，但从历史价差数据看到市场乐观是价差到100，在现货市场库存高位、预期原料供应无忧的背景下，价差又回落到-500，这就给了我们一个大大难题，什么样的价差是合理的。什么价差介入正套合理，什么价差介入反套合理。这个问题其实很难有一个准确的答案，因为不合常规的价格背后的逻辑其实是不一样的，但经过我们客观的分析是可以排除掉一些风险的，或者说经过综合能力的提高是可以提高风险收益比的。如何降低风险，提高收益？首先我们需要了解我们参与的交易品种的品种特性，比如产品特性、交易规则，在农产品中鸡蛋、苹果由于单个账户持仓量较低，特别是进入交割月持仓过低，这决定了大额套利资金对鸡蛋、苹果的参与热情不会过高，通常他们的投资性较大，波动率也会更大。然后需要了解仓单的有效期，比如豆油因为3月底需要注销，豆油1月仓单无法转抛5月合约，这时1~5价差特别是临近交割月可能就会走扩。另外我们需要了解豆油的消费季节性问题，通常豆油上半年是消费淡季，进入8月通常消费慢慢走好，如果这时豆油库存不高，其他替代油脂比如棕榈油、菜油的库存也不高。那么在7月中旬后我们就可以做一波豆油9-1正套，持有到8月中旬离场，通常获利的概率较大。但如果豆油的库存过高，且别的油脂也看不到利多的弹性，那我们就放弃这个策略。集合以上我们了解到的基本常识，我们再重点的分析下豆油1-5交易机会，从仓单有效期角度看，1-5价差相对其他几个合约通常是最弱的，也是最适合做反套的。但我们还是需要看豆油的基本面，甚至是棕榈油的基本面，我们需要了解豆油现货库存、了解大豆原料的供应预期、了解现货基差、特别是基差偏弱地区的现货基差，还需要评估豆油仓单的压力如何。如果一切是不利的，是供大于需的，那通常9月底是豆油反套的较好介入点，但如果前面提到的因素有较大的分歧，那我们就需要等待观察，甚至放弃这个策略。当然再好的策略都是有风险的，策略确定了，该执行多大头寸，这需要我们根据可用资金再做综合评估，通常单个策略的占用保证金比例不超过20%，如果是反套策略如果没有仓单的配合，在持仓阶段，也需要严格风控，该降低仓位或者止损，都需要执行。综合以上考虑，参与油粕比，我们需要了解当下基本面、了解未来的各自的预期同时需要了解原油对油脂的影响平衡，综合做策略，最后因为油粕比波动率较大，在持仓上配置不宜过多，从经验来看为了避免回测过大，占比不超过15%。期现策略，当一个大宗商品如果它的现货价格低于期货价格，再考虑到交割成本，并且找到交割库容的情况下，我们可以向工厂采购现货，再到仓库注册成仓单，在期货里卖出，这时我们需要对采购的工厂做信用的综合评分，做信用评估。以保证交易对手可以保值保量的履约。同样最近几年兴起的以期货定价的基差贸易，有的货放在三方仓库，这样我们在选择交易对手，包括三方仓库都要有所选择，对于一些过去信用不好的交易对手和仓库要有所取舍。

第六章期现投资风险控制风险控制是指风险管理者采取各种措施和方法，消灭或减少风险事件发生的各种可能性，或者减少风险事件发生时造成的损失。风险控制的四种基本方法是：风险回避、损