台币升值相对有利台币大幅升值对汽车业者通常有汇兑收益贡献课件

中信證券研究團隊

2004年11月23日KGI中信證券人民幣升值對國內產業及個股影響1中信證券研究團隊2004年11月23日KGI中信人民幣若升值，大陸GDP成長將趨緩，其民間消費將取代投資成為經濟成長的動力；人民幣升值亦將帶動亞洲其他貨幣升值，資金行情將帶動亞股大漲主要結論人民幣升值的直接影響人民幣升值帶動新台幣升值的影響人民幣升值對國內產業/個股的影響附錄A中國經濟現況B 中國主要經濟問題2人民幣若升值，大陸GDP成長將趨緩，其民間消費將取代投資成為1.主要結論

31.主要結論

3人民幣若升值，將對大陸及亞洲其他國家經濟產生巨大衝擊大陸工業生產及出口成長將減緩，導致整體經濟成長下滑結構上，因購買力增加，資金成本上揚，民間消費將取代投資成為大陸經濟成長的主要動力，服務業成長將加速，反之，製造業成長將趨緩短期內，成本為國際幣別計價而銷售以大陸本地市場為主的產業將受益….…反之支付人民幣成本而收取國際貨幣的出口產業將受負面影響資金效應將帶動大陸股市大漲；資產價值膨脹將成為主要題材亞洲其他貨幣也將升值，經濟與股市將發生與大陸類似發展主要受益類股：金融、資產、汽車、自行車主要受害類股：電子、外銷4人民幣若升值，將對大陸及亞洲其他國家經濟產生巨大衝擊大陸工業2.人民幣升值的直接影響52.人民幣升值的直接影響5中國通膨壓力仍大，未擺脫負實質利率中國定存利率；實質利率，百分比資料來源：Bloomberg；KGI中信證券集團整理中國大陸將先升息後升值

人民幣升值預期正在成形12個月期NDF，人民幣/美元資料來源：Bloomberg；KGI中信證券集團整理6中國通膨壓力仍大，未擺脫負實質利率資料來源：Bloomber資料來源：KGI中信證券集團繪製由於通貨膨脹的威脅,中國經濟將於未來6-9個月面臨嚴峻挑戰,但隨著北京奧運及上海世博會的舉辦,中國經濟可望於未來數年維持高速成長7資料來源：KGI中信證券集團繪製由於通貨膨脹的威脅,中中國人民銀行升息有助於抑制過熱的景氣,進而調控通膨

行政手段之宏觀調控尚未完全控制住固定投資增長。1-10月城鎮固定資產投資較去年同期增加29.5%通膨壓力。10月份CPI同比上升4.3%，比9月份大幅下降0.9個百分點。但仍然維持在較高水準負實質利率導致金融風險。金融機構儲蓄率降低，2004年前10月居民儲蓄存款年增率較去年同期減少4%。加息政策沒有有效增加居民儲蓄餘額，資金流入地下金融，存款降低將減少銀行的流動資金，提高銀行的流動風險影響產生繼續升息壓力之因素有助於繼續抑制過熱的景氣，進而調控依然較高的通膨有助於降低房地產、原物料過熱的投機行為透過價格機制與市場運作，提高資源分配效率股市將持續向下修正8中國人民銀行升息有助於抑制過熱的景氣,進而調控通膨行政手人民幣若對美元升值將有助於生產者緩解包括石油等原物料成本壓力,並降低輸入性通膨壓力10月，大陸金融機構外匯存款餘額1584億美元，同比增長5.5%，9月底外匯存底高達5145.38億美元，僅次於日本美中貿易由逆差轉爲順差。至10月底，美中累計貿易順差達40億美元，美元在國際市場上的疲軟態勢,促使人民幣升值從金融角度看，現行人民幣匯率基本是釘住美元的固定匯率機制，難免干擾了貨幣政策的有效執行原因

短期影響升值將有助於生產者緩解包括石油等原物料成本壓力，並降低輸入性通膨壓力民眾購買力提高，增加進口商品與勞務需求，有助提高民間消費使工業生產下降,出口及經濟成長率趨緩

長期影響若升值幅度不大，則廠商可能壓低工資率以維持價格競爭力，若升值幅度大，將影響經濟成長中國廠商將增加對國外投資的比例升值打擊農產品出口，較不利農村與城鎮發展。長期而言中國將面對產業升級與轉型的壓力9人民幣若對美元升值將有助於生產者緩解包括石油等原物料成本壓力除此之外將有助提振國內消費,但對工業生產及出口造成壓力,經濟成長將趨緩,長期而言服務業佔GDP比例將大幅提升資料來源：CEIC,KGI中信證券集團繪製若升值後民間消費可望提高比重，淨出口比重將減少民間消費、政府消費、固定資本形成與淨出口佔中國GDP比例,百分比資料來源：CEIC,KGI中信證券集團繪製人民幣若升值，服務業佔GDP比例將大幅提升農業,工業及服務業佔中國GDP比例,百分比10除此之外將有助提振國內消費,但對工業生產及出口造成壓力,儘管經濟成長可能趨緩,但股市將隨人民幣升值表現十分亮麗,隨著中國退休金缺口即將快速惡化,未流通官方股份可考慮藉此機會釋出以籌措財源資料來源:中國國家統計局;Euromonitor中國人口老化快速中國老年人口,百分比退休金缺口持續擴大中國退休金缺口,十億美元假設為退休總人數將持續以歷史複合年增3.85%的速度增長，同時82%的退休者將領取原有薪資七成之退休金假設平均收入將持續以歷史複合年增8%的速度增長，同時提撥率設在28%，而符合退休資格之工作人口中有67%進行提撥2002年之後數據為估計值資料來源:McKinseyanalysis5716282317677067199020002030F六十五歲(含)以上十四歲(含)以下十五至六十四歲總人口13億人15億人11億人2532354045505663717926283033353841454852退休金給付退休金提撥公設退休基金之規模(年終數據)159(16)(15)(27)(42)(60)(83)(110)200120102009200820072006200520042003200211儘管經濟成長可能趨緩,但股市將隨人民幣升值表現十分亮麗,台灣經驗：1985-1992年間新台幣大幅升值導致出口趨緩，整體經濟表現不佳(GDP成長率下滑)；但民間消費力上升、進口大幅成長….50025004500650085001050012500加權指數5101520民間消費年增率(20)020406080出口成長率(20)02040608010012086/186/787/187/788/188/789/189/790/190/791/191/7進口成長率510152025名目GDP成長率初升修正主升修正末升資料來源：KGI中信證券集團繪製12台灣經驗：1985-1992年間新台幣大幅升值導致出口趨緩….股市則因資金帶動而呈現大多頭行情，資產價值大幅膨脹資料來源：KGI中信證券集團繪製50025004500650085001050012500加權指數010203040西德州中級原油價格345678重貼現率(5)0586/186/787/187/788/188/789/189/790/190/791/191/7消費者物價年增率25303540台幣匯率初升修正主升修正末升13….股市則因資金帶動而呈現大多頭行情，資產價值大幅膨脹資料台灣的汽車、自行車、塑化等著重於大陸內需市場的產業將受惠於人民幣升值可能帶來的需求增長，已在大陸投入大量資本的傳統中概股亦將受惠台灣各產業銷至大陸營收比重資料來源：KGI中信證券集團繪製上市櫃公司大陸投資佔淨值比資料來源：台灣經濟新報14台灣的汽車、自行車、塑化等著重於大陸內需市場的產業將受惠於人3.人民幣升值帶動新台幣升值的影響

153.人民幣升值帶動新台幣升值的影響15近期新台幣對美元大幅升值情形與1Q04類似近期新台幣對美元大幅升值情形與第一季類似新台幣兌美元匯率，新台幣/美元資料來源：Bloomberg16近期新台幣對美元大幅升值情形與1Q04類似近期新台幣對美1Q04台幣大幅升值時認列匯兌損失主要類股：壽險、電子、航運、外銷1Q04認列匯兌損失個股資料來源：台灣經濟新報;KGI中信證券整理171Q04台幣大幅升值時認列匯兌損失主要類股：壽險、電子、航1Q04台幣大幅升值時認列匯兌收益主要類股：銀行、石化、發行ECB公司、內需、電信1Q04認列匯兌收益個股資料來源：台灣經濟新報;KGI中信證券整理181Q04台幣大幅升值時認列匯兌收益主要類股：銀行、石化、發4.人民幣升值對國內產業/個股的影響

194.人民幣升值對國內產業/個股的影響

19受惠產業：金融、資產、汽車、自行車、水泥；受害產業：下游電子、外銷資料來源：KGI中信證券整理20受惠產業：金融、資產、汽車、自行車、水泥；受害產業：下游電子外資持有金融股比重仍低於MSCI權值資料來源：KGI中信證券集團繪製時空背景不同，對金融股反應也不同1985-1990因取消固定匯率政策，且新台幣有低估情況，使新台幣大幅升值，而在上市家數不到200家，且上市公司多是金融股及傳產股，在籌碼有限及熱錢的推升下，使金融股紛紛創下歷史天價。目前因美元弱勢，亞洲國家因人民幣升值而被帶動升值，熱錢湧入的狀況難與1985-1990年代相比，但在外資熱錢流入股市下，配合MSCI於2005年5月仍有二次調高權值動作下，將以加碼金融權值股為主，受惠將有國泰金、兆豐金、開發金、第一金等。新台幣升值相對使資產價格提高，有利銀行新增逾期放款減少，也有利土地資產雄厚的官股銀行的價值提升(如台銀、土銀、合庫、彰銀、一銀、華銀等)。主要受益類股–金融股:新台幣升值有助外資買進MSCI中的金融權值股21外資持有金融股比重仍低於MSCI權值資料來源：KGI中信新台幣升值對壽險股有利有弊新台幣升值對壽險股有利有幣在新台幣升值下使資產價值相對提昇，上市壽險公司早期即累積龐大土地資產，且多未辦理土地動估，在熱錢湧入帶動房地產市場熱絡，有助商業大樓租金上漲帶動租金收益增加，若能配合不動產證券化，更可提高資產流動性及收益率。目前不動產投資佔資產比重較高的上市壽險公司為新壽及中壽。在財政部提高壽險公司投資海外比重至35%，因海外投資收益率高於國內投資收益率，各壽險公司多積極提高海外資產比重，但壽險公司對海外資產多有避險動作，因此在新台幣升值對匯兌損失影響有限，但因投資收益無法避險，將使海外資產報酬率降低。資料來源：台灣經濟新報，KGI中信證券繪製上市壽險公司不動產投資比重以新壽及中壽比重最高不動產投資比重，百分比22新台幣升值對壽險股有利有弊新台幣升值對壽險股有利有幣資料來源台幣升值的受惠者預期台幣的升值將帶動以新台幣計價的營建及資產股土地資產的增值，再配合房地產的景氣回升，目前的低利率環境，以及政府的政策利多，我們仍維持動營建及資產類股的正面看法主要投資標應以俱有土地規模可受惠於土地增值效應，且又以北部地區具有土地開條件及優良的推案規劃能力的資產及營建股為主

土地資產將受惠於台幣增值下的土地增值主要受益類股–營建及土地資產股:台幣升值的受惠者資料來源:TEJ23台幣升值的受惠者土地資產將受惠於台幣增值下的土地增值主要受益台灣汽車相關公司在中國投資比重資料來源：TEJ;KGI中信証券集團整理人民幣升值影響偏多汽車業屬區域性市場，銷貨以人民幣計價為多，

然發動機、傳動系統、變速箱、安全氣囊、汽車電子系統等關鍵零件多由國外進口，上述產品約佔總生產成本達20-30%，因此人民幣升值對整體產業有利以資產增值角度，正新中國投資帳面金額佔總資產比重最高，因此受惠人民幣升值影響也最大就中國投資效益來看，正新也是目前汽車相關產業中國地區獲利貢獻度最高的公司主要受益類股–汽車產業:人民幣升值影響偏多台灣汽車相關公司在中國投資效益分析資料來源：TEJ;KGI中信証券集團整理24台灣汽車相關公司在中國投資比重資料來源：TEJ;KGI中台幣大幅升值通常汽車業者會出現匯兌收益汽車業者大多進料以日幣或美元計價，銷貨以台幣計價為多（因以國內市場為主），台幣升值相對容易出現匯兌收益

台幣升值相對有利台幣大幅升值對汽車業者通常有匯兌收益貢獻匯率，NTD/USD；台灣汽車上市公司匯兌損益佔稅前盈餘比重，百分比資料來源：TEJ;KGI中信證券集團繪製25台幣大幅升值通常汽車業者會出現匯兌收益台幣升值相對有利台幣大人民幣升值下，大陸高階自行車需求將是台商最大之機會市場大陸佔全球自行車需求量約三成之需求比重人民幣升值將有助於自行車，尤其高階車種之需求台灣業者於大陸市場及專注於高階車種市場，將是最大受益者

主要受益類股–自行車產業:大陸為全球No.1需求國，人民幣升值將有助於需求更進一步提升大陸為全球自行車需求最大之國家全球自行車需求量佔比(依區域別)，百分比資料來源：KGI中信證券集團繪製全球年需求量約1-1.2億台26人民幣升值下，大陸高階自行車需求將是台商最大之機會市場主要受巨大及美利達相對是人民幣升值下之最大受益者資料來源：公司資料;KGI中信證券集團繪製台灣兩大自行車業者之營運概況大陸相對為此兩業者之主要市場之一，且其主打高階車種市場將隨人民幣升值下受益最大27巨大及美利達相對是人民幣升值下之最大受益者資料來源：公司資中國大陸將成為全球石化產品需求成長之重心未來大陸各項塑化產品將呈現相對快速成長，成為全球石化產品需求成長動能之主要來源大陸塑化品普遍消費量偏低大陸目前各項塑化產品之每人平均消費量遠低於先進國家及世界水準，未來成長力道仍相當可期次要受益類股–塑化產業：人民幣升值有助於石化產品消費量竄升資料來源：SRIConsulting;IEK-ITIS;KGI中信證券集團繪製資料來源：CMAI;KGI中信證券集團繪製28中國大陸將成為全球石化產品需求成長之重心大陸塑化品普遍消費量台灣為塑化出口國，屆時仍將受惠大陸需求提升下之進口量增加資料來源：CMAI;KGI中信證券集團繪製資料來源：Platts;KGI中信證券集團繪製台灣塑化產品之高自給率將以出口去化台灣及大陸塑化產品自給率，百分比大陸塑化進口量穩定成長大陸塑化進口量成長率，百分比大陸為台灣之主要出口區域29台灣為塑化出口國，屆時仍將受惠大陸需求提升下之進口量增加資料台幣大幅升值通常對塑化業者較易出現匯兌收益塑化業者大多進料以美元計價，銷貨以台幣計價為多（因以國內市場為主），台幣升值相對易出現匯兌收益

台幣升值對塑化產業相對有利台幣大幅升值通常對塑化業者較易出現匯兌收益匯率，USD/NTD（左軸）；台灣塑化上市公司匯兌經損益佔稅前盈餘比重，百分比（右軸）資料來源：TEJ;KGI中信證券集團繪製30台幣大幅升值通常對塑化業者較易出現匯兌收益台幣升值對塑化產業鍍面鋼品外銷比重最高出口比重，百分比資料來源：鋼鐵工會、KGI中信證券集團鍍面鋼品可受惠於人民幣升值台灣除平板類鋼品外，其它產品外銷比重極低，其中又以鍍面鋼板達62%最高，冷軋及熱軋分別居次中國市場分別佔鍍面、冷軋、熱軋之外銷的32%、37%、20%，佔整體銷售之20%、13%、3%一旦人民幣升值，中國內需市場加溫，則以生產鍍鋅及烤漆產品的盛餘及燁輝受惠最大次要受益類股–鋼鐵業:鍍面鋼品可受惠於人民幣升值31鍍面鋼品外銷比重最高資料來源：鋼鐵工會、KGI中信證匯率對鋼鐵業獲利影響幅度約-4%~4%資料來源：KGI中信證券集團新台幣升值不利於鍍面鋼品僅管當新台幣升值會對於鋼鐵業者產生正負各不同的影響，但獲利平均受影響幅度約介於-4%~4%間，尚屬有限以2002年1月到6月為例，新台幣自35.0升至33.4，盛餘、燁輝因出口比重超過60%，且進口原料比重低於30%，故出現匯兌損失反之中鋼、中鴻、東鋼、豐興因以內銷為主，且進口原料比重高，因此新台幣升值有利於其獲利表現新台幣升值不利於鍍面鋼品，但中國內需市場加溫可抵消部份不利影響32匯率對鋼鐵業獲利影響幅度約-4%~4%資料來源：KGI鐵礦砂及鋼胚仰賴進口進口比重，百分比資料來源：鋼鐵工會、KGI中信證券集團嘉惠高爐及電爐廠台灣因資源匱乏，每年須進口鐵礦砂、廢鋼及鋼胚等原材料，進口比重超過30%一旦新台幣升值，進口原料成本將因此而降低，有利於中鋼、中鴻、東鋼、豐興等業者新台幣升值嘉惠高爐及電爐廠33鐵礦砂及鋼胚仰賴進口資料來源：鋼鐵工會、KGI中信證台灣水泥公司在中國投資比重資料來源：TEJ;KGI中信証券集團整理人民幣升值影響中性偏多水泥屬區域性市場，外銷比重低，台幣或人民幣升值對匯兌損益影響不大台泥外銷營收比重約13%(美金收款)，而成本中超過20%以美金支付，因此台幣升值將有利於毛利改善。嘉泥大陸市場皆以人民幣收付，受幣別波動影響小以資產增值角度，嘉泥中國投資比重最高，受惠人民幣升值影響最大人民幣升值之財富效果有利於中國水泥需求，有利於在中國投資的台灣水泥公司中國投資金額(百萬元)總資產(百萬元)比重(%)台泥1,56894,2521.6%亞泥5,79061,9929.3%嘉泥5,28116,73231.5%次要受益類股–水泥產業:人民幣升值影響中性偏多34台灣水泥公司在中國投資比重資料來源：TEJ;KGI中信証半導體產業匯兌損益佔當期獲利的比重不高匯兌損益，新台幣百萬元(左軸)；匯兌損益佔當期獲利的比重，百分比(右軸)資料來源：台灣經濟新報影響層面：

對營收與毛利的影響:2.2%-4.5%由於半導體公司的營收計價幣別有70%以上來自於美金計價，加上設備佔成本的40%-50%係以美金支付為主，因此如果新台幣兌美元自33元升值到32元，則對營收的影響為減少2.2%-2.7%，而毛利則會減少3%-4.5%。

匯兌損益；+-2%過去十二年，匯兌損益佔台灣半導體獲利的比重並不高，除了3Q03外，大約在+-1%以內，影響不大。(1)2Q98-1Q99新台幣兌美元自2Q98的34.45升值到32.25(6.4%)，而當期匯兌損益佔獲利的比重僅在-1.04%到0.21%左右。(2)1Q02–2Q02新台幣兌美元自1Q02的35.02升值到2Q02的33.4(4.6%)，而當期匯兌損益佔獲利的比重僅在-0.24%到0.13%左右。微幅受害類股-半導體產業:新台幣升值對半導體產業的影響幅度有限

註:3Q03因為景氣不佳，虧損加劇，而分母變小，但是匯兌損益的絕對金額並未明顯擴大，所以比例向上竄升。35半導體產業匯兌損益佔當期獲利的比重不高資料來源：台灣經濟新報假設新台幣兌美元升值1元對光電廠商獲利敏感性分析資料來源：中信證券集團預估減少本業稅前淨利1~5%面板之營收計價幣別有90%以美元計價,美元,日圓與台幣各佔成本37.5%,25%與37.5%,因此假設新台幣兌美元升值1元,整體對稅前淨利影響1~5%.STN與LED營收70%以上以美元,日圓與歐元計價皆有,主要零組件亦由美元,日圓與歐元計價,因此可達部份避險功能,因此假設新台幣兌美元升值1元,整體對稅前淨利影響很小DSC營收50%以美元計價,其他以台幣與日圓計價,成本包括台幣,日圓為主,其次為美元,因此假設新台幣兌美元升值1元,整體對稅前淨利影響1~2.9%匯兌損益佔營收比重小於0.5%整體來說,光電廠商之匯兌損益佔營收比重皆小於0.5%微幅受害類股-光電產業:新台幣升值普遍對光電廠商不利36假設新台幣兌美元升值1元對光電廠商獲利敏感性分析資料來源：中微幅受害類股-網通產業:多數網通廠商面對台幣升值時將有匯兌損失但不會太大網通廠商單季匯兌損益與台幣匯率走勢台幣匯率(左座標軸),台幣;匯兌損益(右座標軸)千元

資料來源:KGI中信證券集團智邦(2345.TW)網通廠商面對台幣升值僅短期(單季)匯兌損失較大。時間拉長匯損則可減緩然因多數廠商仍以美元為主故對毛利率仍為負面影響網通廠商面對台幣升值時僅短期有較大匯損台揚(2314.TW)友訊(2332.TW)明碁(2352.TW)37微幅受害類股-網通產業:多數網通廠商面對台幣升值時將有匯多數網通廠商面對台幣升值時將有匯兌損失但不會太大資料來源:KGI中信證券集團

亞旭(2366.TW)合勤(2391.TW)兆赫(2485.TW)正文(4906.TW)中磊(5388.TW)友勁(6142.TW)38多數網通廠商面對台幣升值時將有匯兌損失但不會太大資料來源:K微幅受害類股-航運產業:新台幣升值對盈餘不利但影響有限新台幣升值對運輸股影響不大新台幣升值對運輸概念股為微幅受害，由於海運收入接近100%為美元收入，支出部份70%為美元，大部份可自然避險，04年1Q~3Q匯兌損益佔獲利比重在-0.3~0.6%之間，影響不大。03年2Q匯兌收益佔稅後純益比重達30%，主因在於該季Sars流行，華航、長榮航空產生鉅額虧損，獲利大幅下降所致。航運公司在05~06年多有船隊擴張計劃，未來將以增加美元負債的方式降低美元貶值所帶來的衝擊，此外由於05年船舶供需傾向於均衡，運價可維持高檔，以及台幣升值有利於燃油成本降低，匯兌損益對運輸類股影響甚微。資料來源：台灣經濟新報，KGI中信證券繪製運輸產業匯兌損益佔當期獲利的比重不高匯兌損益，新台幣百萬元(左軸)；匯兌損益佔當期獲利的比重，百分比(右軸)39微幅受害類股-航運產業:新台幣升值對盈餘不利但影響有限台幣大幅升值通常使下游電子業者出現毛利下滑及匯兌損失營收以美元計價比重通常大於成本以美元計價比重，毛利會因美元貶值而受到壓縮；扣除自然避險，仍容易產生匯兌損失，侵蝕廠商獲利

主要受害類股-電子下游產業:台幣升值之受害者台幣大幅升值通常使下游電子業者出現匯兌損失匯率，USD/NTD（左軸）；台灣電子下游上市公司匯兌損益佔稅前盈餘比重，百分比（右軸）資料來源：TEJ;KGI中信證券繪製40台幣大幅升值通常使下游電子業者出現毛利下滑及匯兌損失主要受害電子零組件產業匯兌損益佔當期獲利的比重匯兌損益佔當期稅前獲利的比重，百分比(左軸);美金貶值季變化，美金(右軸)註：以台灣電子零組件109廠商作統計資料來源：台灣經濟新報影響層面：

對營收與毛利的影響:由於多數電子零組件公司有一定程度出貨於國際大廠，或配合OEM，營收以美金計價(約略估在50%以上)，因此美金貶值對其相對不利。再者，成本以生產地貨幣為主（臺灣及中國大陸。估超過60%)。因此。人民幣/台幣兌美元升值更加重對毛利的壓縮。

匯兌損益；由右圖所示。電子零組件平均而言,匯兌利益與美金貶值成負相關(美金貶值造成匯兌損失)。但匯兌損益大多控制於獲利的20%之內。觀察重點：電子零組件公司如有以美金計價之負債(如美金ECB)。可望受惠於美金貶值。主要受害類股-電子零組件產業:人民幣/新台幣升值對電子零組件產業有一定程度的負面影響

新台幣對美金升值新台幣對美金貶值41電子零組件產業匯兌損益佔當期獲利的比重註：以台灣電子零組件1台幣大幅升值通常外銷業者會出現匯兌收益營收以美元計價比重通常大於成本以美元計價比重，扣除自然避險，仍容易產生匯兌損失，侵蝕廠商獲利

主要受害類股–傳產中的外銷產業:台幣升值之受害者台幣大幅升值對外銷業者通常有匯兌損失產生匯率，NTD/USD（左軸）；外銷業者匯兌損益佔稅前盈餘比重，百分比（右軸）註：以提維西、東陽、帝寶、鑽全、必翔、億豐、成霖、關中作統計資料來源：TEJ;KGI中信證券集團繪製42台幣大幅升值通常外銷業者會出現匯兌收益主要受害類股–傳產三大高爾夫球代工廠之美元收支比重資料來源：公司;KGI中信証券集團整理新台幣升值將造成毛利壓力由於中國大陸僅為生產基地，並非終端市場，因此人民幣升值對此產業影響不大台灣主要高爾夫球代工廠商4Q04面臨匯損長期而言，由於美元營收比重高於美元成本比重，因此毛利率將遭壓縮。根據敏感度分析，台幣每升值一元，公司毛利下滑約1%。大陸固定資產比重在40%(復盛)-80%(大田，明安)，若人民幣相對台幣升值，資產價值將上升例如高爾夫球代工產業，新台幣升值將造成毛利壓力美元營收比重美元成本比重復盛70%30%大田90%50%明安90%50%43三大高爾夫球代工廠之美元收支比重資料來源：公司;KGI中附錄A.中國經濟現況44附錄A.中國經濟現況44中國與印度為目前開發中國家經濟表現最亮眼的國家,中國經濟發展偏向製造業與台灣相似,政府主導經濟活動及資本市場控制與台灣早期部份雷同國家

中國 印度製造業消費性電子產業軟體產業資訊科技服務業製藥產業創意產業如廣告業利基產業經濟活動與資本市場控制加強政府干預鼓勵省市地方政府間的良性競爭私人企業無法得到足夠融資減少自由放任之政策走向私人企業主導發展主要經濟問題巨額銀行壞帳循環性產能過剩國家主導之資源分配社會貧富差距之擴大道路狀況不佳水與電力供應不足外資直接投資正面予以擁抱2003年達到530億美元硬體基礎建設:道路,港口,電力仍持審慎態度

2003年達47億美元基礎建設軟體基礎建設:軟體,生技,創意產業企業家精神較低具備資料來源:凱基證券集團45中國與印度為目前開發中國家經濟表現最亮眼的國家,中國經濟發中國經濟在過去5年間快速成長,逐步降低農業比重並轉型以製造業為主,與台灣經驗相同產業別GDP組成(2003年),百分比GDP組成成份(2003年),百分比資料來源:中國外貿年鑑(2003年);中國機械工業年鑑;中國統計年鑑;GlobalInsight;Mckinseyanalysis中國國內生產毛額46中國經濟在過去5年間快速成長,逐步降低農業比重並轉型以製造受益於台灣廠商大幅投資影響,中國電子產業成長迅速,將成為中國製造業未來5年成長主要動能台灣主要資訊硬體產品全球佔有率分析全球佔有率,百分比資料來源:台灣經濟部台灣資訊硬體產業之全球生產據點產值分佈分析總產值,美金十億,產值分佈,百分比資料來源:台灣經濟部47受益於台灣廠商大幅投資影響,中國電子產業成長迅速,將成為受益於台灣廠商大幅投資影響,中國電子產業成長迅速,將成為中國製造業未來5年成長主要動能註:5-yearCAGR:製造業1997-2002;服務業1996-2001資料來源:中國外貿年鑑(2003);中國機械產業年鑑;中國統計年鑑;GlobalInsight;McKinseyanalysis中國主要產業發展狀況48受益於台灣廠商大幅投資影響,中國電子產業成長迅速,將成為中中國的國際貿易主要進口機電設備,電子相關零組件及石油,出口電子產品,成衣,電信設備,機電設備及鞋子,其中電子產品與鞋子出口與台商關係密切主要出口項目(2003年);十億元,總額:4,851億美元主要進口項目(2003年);十億元,總額:4,838億美元資料來源:EconomistIntelligenceUnit;GlobalInsight;McKinseyanalysis主要出口國(2003年),百分比主要進口國(2003年),百分比中國國際貿易發展狀況49中國的國際貿易主要進口機電設備,電子相關零組件及石油,出Electronics儲蓄率(97-05),百分比投資佔GDP比重(97-05),百分比外資直接投資佔GDP比(97-05),百分比TAIWANEQUITYRESEARCH中國與早期台灣相同,維持高儲蓄與投資率並積極引進外資中國儲蓄與投資發展狀況資料來源:EconomistIntelligenceUnit;GlobalInsight;McKinseyan