电力设备行业市场前景及投资研究报告：浮云蔽日静待花开

行业评级：推荐电力设备：浮云难蔽日，静待风起时目录1光伏

结构分化23风电：装机大年电网设备：稳中有进光伏：处于低估水平图：光伏指数（801735.SL）5年来PE-Band（左图）、PB-Band（右图）资料：同花顺、南京证券研究所⚫

PE估值：截至2023年7月7日，光伏板块PE（TTM）为17.62倍，处于五年来的1.99%分位。⚫

PB估值：截至2023年7月7日，光伏板块PB（MRQ）为4.00倍，处于五年来的26.49%分位。⚫

整体来看，光伏板块估值经过近期的调整后，处于显著低估的水平。光伏：国内外需求旺盛图：2021年来国内光伏月度并网量及增速（左图）、组件月度出口量及增速（右图）资料：中电联、盖锡咨询、南京证券研究所⚫

国内：2023年1-5月，光伏累计装机61.21GW，同比增长158.2%，保持高速增长。⚫

出口：2023年1-5月，组件出口累计同比增长21.4%，增速有所回落，主要原因是受印度市场拖累（2022年4月1日开始印度市场对中国组件加征关税，2022Q1印度大量进口中国组件）。光伏：国外需求仍旺盛图：欧洲天然气TTF现货价（美元/百万英热，左图）、欧洲可再生能源价格（欧元/兆瓦时，右图）资料：同花顺、LevelTenEnergy、南京证券研究所⚫

欧洲：欧洲天然气价格虽大幅回落，但仍数倍于2020年同期。但相较于2022年同期，欧洲能源危机已解除。⚫

欧洲：受此影响，欧洲的可再生能源购电协议价格（价格）9个季度来第一次出现环比下降，降幅为4.7%，降至73.2

€/MWh。2023年1-5月，对欧洲主要国家组件出口金额累计同比增加26.56%。光伏：海外政策变化对光伏需求影响偏正面⚫

美国：美国2022年光伏装机20GW，同比减少16%，表明其对我国组件企业的各种贸易政策已损害美国的光伏事业发展。今年各种消息均显示，美国已加速放行中国组件。3月美国总统拜登的清洁能源事务高级顾问约翰·波德斯塔对记者确认，美国从中国进口的太阳能电池板数量已经增加；天合光能、晶科能源的被扣组件均有加速清关的表现。⚫

欧盟：①欧盟于3月30日通过了一项临时协议，同意将可再生能源使用率目标从2030年占总能源供应的32%提高到42.5%。②欧盟于3月公布《净零工业法案》：对于公共采购项目，来自在欧盟市占率高于65%的国家的相关产品将在投标评定中被降级；对于政府补贴的项目，采用相关产品的买家或在补贴申请中有额外限制。该法案实际影响有限。光伏：全球需求展望表：2023年全球光伏装机量展望（GW）202287202314070区域中国欧洲美国印度其他60203614206994250360合计资料：南京证券研究所⚫

2023年，全球光伏装机量预计增长40%左右。其中，组件价格下降带来的地面电站装机量提升将贡献主要增量。装机量不确定性主要体现在美国的组件贸易政策对其装机量带来的影响上。光伏：硅料价格下降不可避免表：2022-2025硅料产能预测⚫

硅料新产能进入加速释放阶段，目前硅料价格已降至60元/kg左右，较2021-2022年硅料价格大幅下降，“拥硅为王”的时代已经一去不复返。资料：有色金属协会硅业分会、南京证券研究所光伏：硅料产能释放使得产业链价格持续降低左图：多晶硅致密料及182组件含税价（元/kg，元/W）；右图：硅片及电池片含税价格（元/W）资料：PVInfolink、南京证券研究所⚫

2022、2023年之交，产业链价格经历了一番上下游的剧烈博弈。但目前，硅料价格大幅下降并有企稳迹象，这也带动组件价格进一步下降，刺激终端装机需求。⚫

受硅料价格下降影响，硅片和电池片价格也逐渐下降。光伏：需求旺盛使得产业链紧缺环节的价格持续走高图：一体化组件企业含税毛利（元/W，不考虑非硅成本）；专业化组件企业含税毛利（元/W，不考虑非电池成本）资料：PVInfolink、南京证券研究所（假设单瓦硅耗：2021H1为2.9g，2021H2为2.8g，2022H1单瓦硅耗为2.7g，2022H2为2.6g，2023H1为2.55g，2023H2为2.5g）⚫

一体化组件企业含税毛利（不考虑非硅成本）仍保持较好水平，考虑到非硅成本的下滑，一体化企业单瓦盈利维持在较高位置。⚫

专业化组件企业含税毛利（不考虑非硅成本）年初曾受益于硅料价格大幅下降，目前单瓦盈利已回落。中长期需关注受益于N型组件溢价的企业。光伏：电池环节盈利较号左图：硅片企业含税毛利（元/片，不考虑非硅成本）；右图：专业化电池企业含税毛利（元/W，不考虑非硅片成本，182尺寸）资料：PVInfolink、南京证券研究所（假设单瓦硅耗：2021H1为2.9g，2021H2为2.8g，2022H1单瓦硅耗为2.7g，2022H2为2.6g，2023H1为2.55g，2023H2为2.50g）⚫

硅片：2022年前三季度，硅片单W毛利处于较高水平；2022年年底，随着硅料硅片产能的大量释放，硅片单W毛利下滑；2023年，随着高纯石英砂紧缺加剧，硅片单瓦毛利保持高位，但目前又有下滑迹象。⚫

电池片：2022H2电池盈利显著修复；2023H1受硅片价格较高影响，电池盈利下降；目前电池盈利又有恢复迹象。可关注受益于N型电池溢价的企业。光伏：技术变革使设备公司受益图：硅片电池片的大尺寸趋势（左图）及电池片技术迭代趋势（右图）资料：CPIA、南京证券研究所⚫

大尺寸：大尺寸趋势淘汰了业内的小尺寸设备，带动了大尺寸生产设备的销售。⚫

电池片：TOPCon和异质结等新一代高效率电池技术取代PERC技术，将带来新一轮的电池投资热潮，设备公司将明确受益。光伏板块投资建议及风险提示⚫

预计组件价格下降将刺激光伏装机需求，目前板块处于显著低估水平，投资者可购买光伏行业相关ETF。⚫

组件环节：一体化企业囊括硅片、电池片、组件环节，一些甚至拥有硅料权益产能。一体化企业能更加稳健地应对产业链各环节的利润分配变化，代表企业包括晶澳科技、隆基绿能、晶科能源等，以及进入组件环节的通威股份，建议投资者长期积极关注。目前市场对一体化企业的盈利下滑担忧过度，节奏和幅度可能好于市场预期。⚫

其他公司：受益于新一轮电池/组件技术变革的相关厂商，如设备企业奥特维、捷佳伟创、帝尔激光等；受益于新一代电池技术放量的专业电池商钧达股份、爱旭股份等。⚫

风险提示：光伏装机不及预期、组件对外贸易环境大幅恶化目录1光伏

结构分化23风电：装机大年电网设备：稳中有进风电估值：处于低估水平图：风电指数（801736.SL）5年来PE-Band（左图）、PB-Band（右图）资料：同花顺、南京证券研究所⚫

PE估值：截至2023年7月7日，风电板块PE（TTM）为30.44倍，处于五年来的33.34%分位。⚫

PB估值：截至2023年7月7日，风电板块PB（MRQ）为1.98倍，处于五年来的27.62%分位。⚫

整体来看，风电板块估值处于低估水平。风电装机：2022年不及预期，2023年装机大年图：历年风电投资额累计值及同比增速（左图）、历年风电各月累计装机容量（GW）（右图）资料：中电联、风电头条、南京证券研究所⚫

受2020-2021两年抢装影响及疫情因素，2022年风机交付及装机数据不理想。2022年风电投资额、累计并网均同比下降超20%。⚫

2023年前五个月，风电投资额553亿元，同比增长41.79%；风电累计装机16.36GW，同比增长51.20%。风电发展的最大趋势：风机大型化图：近年来陆上及海上风电机组平均容量（左图）、不同功率风电机组的容量占比分布（右图）资料：CWEA、南京证券研究所⚫

2020年、2021年分别是陆上风机、海上风机享受国家补贴的最后一年；此后，将不再享受补贴，风机主机厂在平价上网的压力下，不得不降低风机成本，其中大型化是最主要的降本方式。机组平均容量在2022年加速提高。风机招标量：2022年历史新高，2023年较为平淡图：风机招投标价格变化（元/kW，左图）、单季度风机招标量（GW，右图）资料：金风科技、南京证券研究所⚫

2020年陆上风机抢装，当年是风机交付量高峰期，但招标量仅为31.1

GW，陷入低谷；2021-2022年，随着风机大型化推动风机招标价格大幅下降及其导致的风电场收益率持续走高（陆上风电

IRR

>

10%)，风机招标量持续攀升，2021年风机招标量为54.2

GW，2022年98.5

GW，大幅超过2019年的招标量历史峰值65.2

GW。据风电之音，2023H1风机招标35.4GW，同比减少30%以上，但仍优于2019-2021年同期。风电主机：内卷严重、格局不佳图：风电整机出口占比仍然较低（左图）、风电整机行业格局（风机吊装口径，右图）资料：CWEA、南京证券研究所⚫

目前国产风电整机出口海外并无太大起色，仍以国内市场为主。未来如果整机出口取得重大突破，风电板块将迎来估值提升。⚫

国内市场风电整机竞争激烈，市场集中度并无明确的提升趋势，落后产能难以出清，但也在一定程度上推动了风机售价下降和风电场收益率提升。风电零部件：盈利能力受大宗价格影响显著；有能力向海外扩张图：风电零部件企业毛利率波动巨大（左图）、主要原材料价格变化（元/吨，右图）资料：同花顺、南京证券研究所⚫

风电零部件毛利率的影响因素包括：①大宗材料价格决定成本；②零部件的供需情况决定价格。零部件需求受风电抢装等影响显著。零部件供给（即产能）技术壁垒不明显（个别环节除外）。随着原材料价格持续走低，零部件环节的毛利率处于上行通道。海上风电：2022年招标量同比提高明显，2023年较为平淡左图：中国历年海上风电新增装机（GW）、右图：中国海上风电招标情况资料：能源局、金风科技、南京证券研究所⚫

2021年是海上风电享受国家补贴的最后一年，因此2019年的海上风机招标、2021年的海上风电并网均创历史新高。2022年海上风机招标量达到14.7GW，2021年同期仅为2.8GW。预计2023年海上风电并网量将有较大幅度的增长。⚫

据风电之音统计，2023H1海上风电招标5.37GW，同比降低约67%，其中四月、五月遭遇空窗期。海上风电：各沿海省份态度积极，以广东最为激进内容文件海南

到2025年，投产风电装机约2GW2022.8《海南省碳达峰实施方案》“十四五”期间，力争核准开工海上风电装机规模不低于

7.5

GW，其中并网装机规模不低于

3GW广西2022.6

《广西可再生能源发展“十四五”规划》2022.3

《广东省能源发展“十四五”规划》2022.5

《福建省“十四五”能源发展专项规划》广东

“十四五”

时期新增海上风电装机容量约17

GW“十四五”期间增加并网装机4.1

GW，新增开发省管海域海上风电规模约10.3

GW，力争推动深远海风电开工

4.8

GW福建浙江

海上风电新增装机4.55

GW

以上，力争达到5

GW上海

海上风电力争新增规模1.8

GW。2022.5

《浙江省能源发展“十四五”规划》2022.4

《上海市能源发展“十四五”规划》江苏

到

2025年，全省海上风电装机达到

15

GW以上（对应十四五新增10.2GW）

2022.7

《江苏省“十四五”可再生能源发展专项规划》山东

海上风电到2025年，开工12

GW，建成8GW(对应十四五新增8GW）河北

十四五新增0.5

GW2022.6

《基础设施“七网”建设行动计划》2022.11《关于山海关海上风电一期500兆瓦平价示范项目核准的批复》优先发展离岸距离不少于10公里、滩涂宽度超过10公里时海域水深不少于10米的海域，加快推进远海0.9

GW

海上风电项目前期工作①2022.1《天津市可再生能源发展“十四五”规划》、②2022.3《天津市能源发展“十四五”规划》天津辽宁到2025年，力争海上风电累计并网装机容量达到4.05

GW

（对应十四五新增海风并网容量3.75

GW）2022.1

《辽宁省“十四五”海洋经济发展规划》资料：各省政府部门官网、南京证券研究所整理⚫

根据各省十四五的专项规划，十四五合计新增海风并网约54.9

GW（广东占超三成即17GW），2021-2022年已新增海风并网22GW，即2023-2025年新增海风并网32.9GW。风电板块投资建议及风险提示⚫

整体观点：零部件盈利能力优于主机厂，海上风电发展空间大于陆上风电。⚫

海上风电：沿海省份能源较紧缺，海上风电发电量消纳不成问题，因此建设积极性较高。而且海上风机零部件重量更大，往往需要特定的岸线/码头资源，因此其壁垒较陆上风机零部件更高。建议投资者关注大金重工、东方电缆等。关注海上风电用海政策变化带来的催化剂效应。⚫

其他公司：受益于风电装机增长和原材料价格下降的零部件龙头金雷股份、恒润股份、日月股份等。⚫

风险提示：风电装机不及预期，大宗材料价格持续上行1光伏

结构分化23风电：装机大年电网设备：稳中有进电网设备：估值图：电网设备指数（801738.SL）5年来PE-Band（左图）、PB-Band（右图）资料：同花顺、南京证券研究所⚫

PE估值：截至2023年7月7日，电网设备板块PE（TTM）为23.01倍，处于五年来的1.78%分位。⚫

PB估值：截至2023年7月7日，电网设备板块PB（MRQ）为2.55倍，处于五年来的45.73%分位。⚫

整体来看，电气设备板块估值处于低估位置。电网投资：保持较高水平图：全国电网投资（亿元、左图）、国家电网营业收入（中图）、国家电网ROE（右图）资料：中电联、同花顺、南京证券研究所⚫

十三五以来，我国电网投资维持在5000亿元的较高水平。⚫

但1）近年来国网营业收入增速较本世纪初已放缓，2）减税降费思路主导下，输变电价在首轮监管期多次下调。而固定资产投资稳定在较高水平，导致单位固定资产投资分摊到的输变电价收益减少，ROE水平较低。以正常的企业经营思维，电网的固定资产投资已告别高增长阶段。⚫

短期看，疫情后，国家电网的营收增速和ROE显著好转，电网投资保持高位问题不大。今年1-5月，电网投资累计同比增长10.8%。电网投资结构上有侧重：抽水蓄能图：年底累计及当年新增抽水蓄能装机量（左图）、当年核准抽水蓄能电站数量（右图）资料：南京证券研究所⚫

2021.9.17日印发的《抽水蓄能中长期发展规划（2021-2035年）》的发展目标：①到

2025

年，抽水蓄能投产总规模

62GW以上；到

2030年，投产总规模120

GW左右。②加强项目优化布局。中长期规划布局重点实施项目340个，总装机容量约421

GW。③根据各省（区、市）开展的规划需求成果，综合考虑系统需求和项目建设条件等因素，本次中长期规划提出抽水蓄能储备项目247

个，总装机规模约305GW。电网投资结构上有侧重：特高压直流编号项目名称电压（kV）

开工时间投产时间里程（km）

输送能力（GW）

投资（亿元）⚫

十三五开工8条，投产10条，其中2017年投产5条；十四五预1234567891011121314151617181920212223宁东-绍兴锡盟-泰州酒泉-湖南晋北-南京上海庙-临沂扎鲁特-青州滇西北-广东准东-皖南昆柳龙青海-河南雅中-江西陕北-湖北白鹤滩-江苏白鹤滩-浙江陇东-山东金上-湖北哈密-重庆宁夏-湖南陕北-安徽陕西-河南藏玉直流±800±800±800±800±800±800±800±1100±800±800±800±800±800±800±800±800±800±800±800±800±800±800±660±8002014.112015.122015.62015.62015.122016.82016.42016.62018.52018.112019.92020.22020.122021.82023.32016.082017.012017.062017.062017.122017.122018.052019.122020.052020.122021.8172016282386111112301234196033241465157817041136217221409538108237.32254262162221221222407242.62238101051288888计开工9-11条，投产8-10条，其中2025年投产3-5条。2025年相关公司业绩会出现高峰（注：编号为18-24的最后7个项目为近期新列入规划，其中宁夏-湖南特高压进度超预期）2441853072932021.82022.72022.12202420252025E20252025E2025E2026E2026E十五五十五五882022023.22023E190123001634100090088888108335可研中281可研中可研中一次环评可研招标可研中稳评2023.62024E2024E2024E2024E≥20002300甘肃-浙江蒙西-京津冀藏澜直流2024-20262024-202624≥2000资料：能源局、南京证券研究所电网投资结构上有侧重：风光大基地需要特高压直流输电通道⚫

风光大基地（第二批第一期项目）200GW（四大沙漠128GW，采煤沉陷区37GW，其他沙漠戈壁

35GW）拟于十四五期间建成。据文件，相关项目的跨省跨区通道仍未落实，可能会在十四五中途加塞开工。第二批第一期的部分项目（10个拟新建输电通道的项目92GW）如下。⚫

10个拟新建通道的项目中，有4个未列入十四五电力规划。预计原因是受端省份是哪一个尚未确定。一旦送受端谈妥，很有可能加快进度，或者由相关部门发布文件，将这4个项目全部或部分增补纳入十四五规划，进而催化特高压板块行情。配套电源（GW）是否进入电力十四五规划？序号基地名称项目名称支撑电源消纳市场输电通道性质新能源煤电扩建

煤电改造12鄂尔多斯中北部新能源鄂尔多斯南部新能源阿拉善新能源101010111111115444华北中东部华北新建蒙西至京津冀新建