沪铜：利空提前体现 4月料尽显真本色

有色金属市场_____________________________________________________________________瑞达期货研究院-PAGE10-TEL:4008-878766沪铜：利空提前体现4月料尽显真本色林设摘要：3月铜市的主要关键词体现为“利比亚战争”，“日本地震”，“各国紧缩性货币政策预期”。铜价在3月总体表现为宽幅震荡，震荡走低。3月沪铜尽显跟跌不跟涨的特征。随着全球通胀压力不断上行，各国紧缩性的货币政策预期被提上日程，从而使得铜价反弹受阻。两市资金多以逢高减仓为主，表明期铜投机兴趣下降。展望4月行情，我们认为经过铜价在3月的利空因素已经有所体现，短期有望延续调整，但底部有所抬升，未来4月利多因素将不断体现，铜价有望真正体现消费旺季本色，演绎震荡上扬走势。一、2011年3月份沪伦铜市场走势回顾铜价3月份演绎宽幅震荡行情，其中伦铜上下波动1055点，沪铜波动7220。3月初铜价难以持续2月24日以来的反弹行情，在经过几日的高位震荡之后，于3月7日实现大幅下挫，之后最低跌至8944，而沪铜主力合约最低则跌至68000，创下自去年12月17以来的低点。但在3月15日当天伦铜又从8944处实现强劲反弹，表明9000美元一线的支撑作用较强。截至3月29日，伦铜下跌2.96%至9582，自低位反弹7.13%，沪铜指数下跌4.55%至70855，自低位反弹3.79%，在下跌行情中，两市比价继续处于低位运行，且月内表现为震荡走低，其波动区间为7.6-7.43。图1：2010以来年伦沪铜走势图资料来源：瑞达期货，数据来源：文华财经二、利多因素分析1.OECD领先指标表明全球经济继续保持复苏势头图2：全球主要经济体OECD领先指标资料来源：瑞达期货，数据来源：OECD2011年，全球经济依然存在较大的不确定性。但总体来看，全球经济料延续双速发展，其中美国和欧洲将以较低的经济增速延续复苏势头，而以中国和印度为代表的新兴经济体将继续保持较快的经济增长速度。根据最新的经济合作与发展组织（OECD）公布的全球1月份的经济活动领先指标来看，多数发达国家经济加速增长，但意大利、中国和印度增速或将放缓。OECD称，德国、美国和还没有发生3月2.美国就业市场虽有所改善，但不足以促使美联储提前加息作为一个消费大国，美国的消费支出占到本国经济增长的70%左右，因此美国就业市场的变化关系着美联储货币政策的倾向，如果数据好转未来美联储有望逐步退出目前实行的量化宽松的货币政策。2011年2月美国失业率为8.9%,为连续第三个月出现下跌，且为2009年4月以来的低点，美国就业市场虽有所改善，但目前8.9%的失业率依旧较高，仍阻碍着美国经济的复苏发展，消费者找不到工作会选择减少消费支出，因此在这样的背景下，美联储料将把美国基础利率继续维持在较低的水平。图3：美国周初申请失业金人数和失业率走势数据来源：瑞达期货，美国劳工部3.2月中国采购经理人指数出现下滑，而欧美制造业继续扩大在分析了美国经济以及美元对铜价的影响之后，我们再来看下对铜价具有较强影响力的全球制造业的发展。2011年2月中国官方制造业采购经理人指数(PMI)为52.2，为连续第三个月出现下滑，表明中国经济增长出现放缓迹象，不过由于目前中国PMI指数仍然为连续24个月高于50，表明在政府政策引导下，制造业部门继续复苏。2月份欧元区制造业PMI自1月份的57.3上涨至59，为连续第17个月高于50的荣衰分水岭，并创下2000年6月份以来的较高水平，从而表明欧元区大多数国家制造业的成长动能正在积聚。2月份美国芝加哥制造业PMI为71.2，制造业出现加剧增长迹象，为连续第19个月处于扩张状态。全球的PMI数据对于未来经济前景具有一定的领先作用，对铜价的影响也相当关键，因为如果制造业转好，那就意味着企业存在补库需要，表明铜市需求将有所转好。图4：各国采购经理人指数与铜价对比资料来源：瑞达期货，数据来源：文化财经5.4月为中国传统的消费旺季，消费表现料好于3月据分析，从季节性的角度来看，铜价3.4月份为传统的消费旺季，从过去11年铜在消费旺季中的表现来看，铜价走势较强劲。虽然3月份中国铜消费迟迟未进入状态，铜价也未有强劲表现，但其主要原因在于国际上发生的风险事件打乱了铜本身的消费周期。未来随着全球消费进入旺季，届时现货市场采购积极性良好，价格有望顺势走高。4.全球铜供需缺口有望拉大，成为铜价中期上涨的坚实基础在分析研判铜价走势时，我们不得不去关注铜作为商品的供需格局的变化。在全球铜市供求方面，据国际铜业研究组织（ICSG）最新数据显示，2010年全球铜市供应过剩30.5万吨，去年同期铜市表现为过剩36.5万吨。我们从铜市的供应和需求两方面的变化可以推测2011年铜市的供需缺口将继续拉大，这是铜价中期上涨的重要基础。其中以中国的铜消费最为重要，铜价的持续上涨激发了铜生产企业的生产兴趣，中国精炼铜的产能不断扩大，从而增加了对原材料的需求。另外根据国家“十二五”规划中，未来中国铜相关行业仍会维持快速增长，从而也会增加了铜的需求。而全球铜矿品味的下降表明铜精矿的供应将十分紧缺。另外随着铜ETP产品的推出，投资者对铜的投资需求不断增加，使其在一定程度上改变了铜的供需格局。图5：2011年ISCG全球精铜供需预测资料来源：瑞达期货，数据来源：国际铜业组织5.日本灾后重建，引发对铜需求的增加在3月11日，日本东部海域发生了里氏9.0级强烈地震，此后引发的海啸和核泄漏危机使得日本相关产业的生产受到影响，主要有汽车制造业，电子业以及一些钢铁业的生产遭遇障碍。由于供电紧张，日本当地的铜冶炼业务也会受地震影响被迫中断，导致亚洲地区实物铜市场出现暂时的供应吃紧状况。虽然日本没有自己的铜矿，但该国却是重要的铜冶炼工业中心，日本从其他国家进口铜精矿并加工成电解铜，每年会出口约45万吨铜。亚洲的制造企业会直接从冶炼厂和实物铜市场买入电解铜，用于生产电线、管线等半成品。另一方面待日本核泄漏危机逐步得到控制之后，震后重建等相关问题会被提上日程，灾后重建对铜提出更高的需求是必然的，关键问题也是我们后期需关注的问题在于日本何时重启对中国铜合金的进口，以及受地震影响的日本汽车企业何时恢复生产。三．利空因素分析1.全球通胀压力不断上行，各国货币政策相继进入紧缩状态在全球流动性方面，美欧流动性仍将维持高位，但随着美欧经济数据的持续改善，未来美欧加息的预期有所增加。目前市场预计欧洲央行将于4月初进行加息，而美联储有关官员公开声明美联储在2011年内需采取加息的动作。进入3月份，中东紧张的局势使得油价大幅上涨，从而导致了全球通胀压力的不断上行。作为全球第一大石油消费国，美国面临的通胀压力也不容小觑，因此在2011年下半年美联储进行加息也是有可能的。至于中国，近两个月CPI同比增速虽有所稳定，但目前其增速仍处于历年来的较高水平，而且作为CPI领先指标的PPI增速继续上行，从而表明后期CPI仍存在上行的可能，这就给中国政府以警示靠扩大流动性来拉动经济增长已难以持续，在这样的背景下，经济结构的调整成为中国的首要目标，经济增长速度也将不可避免的会出现下滑。这点我们从近期中国的采购经理人指数（PM）的变化中可以得到验证。自2011年以来中国先后采取了加息和上调存款准备金率的调控方式对不断上行的通胀水平进行严格控制，调控的效果在上半年的影响将较为明显，商品价格在调控的背景下，料难以大幅增长。图6：各国CPI与铜价走势对比图资料来源：瑞达期货，数据来源：各国央行网站2.中国2月精炼铜进口量大幅下降，淡化市场对中国铜需求强劲的乐观预期在信贷紧缩的背景下，中国精炼铜的进口量明显减少。根据最新数据显示，中国2月精炼铜进口量为158185吨，回到08年11月以来的低点，该水平低于2009年和2010年的同期水平，仅高于07年148679吨。2月精炼铜的进口量环比下降35.6%，同比下降28.27%。造成2月进口量大幅下降的主要原因一是铜价高企打击了贸易商进口铜的积极性，二是在铜价上涨过程中，国内因人民币升值而导致两市比价不断走低，从而使得进口面临巨大的亏损，三是中国较长的春节假期，也导致了精炼铜进口量的减少。一般而言，市场将中国每月的进口量视为中国铜需求的重要指标，近两个月的大幅下挫打击了此前市场对中国铜需求强劲的乐观预期。鉴于中国继续实行相对紧缩的货币政策和人民币未来存在升值空间，两市比价预计很难恢复，因此未来进口量料难以大幅增加，其进口量的变化还将继续取决于中国旺季对铜的消费。图7：中国精炼铜与废铜的进口量对比资料来源：瑞达期货，数据来源：中国海关3.伦铜库存延续反季节性增加，料限制铜价上行空间全球对铜消费需求的放缓还体现在伦铜库存的持续增加上。自2010年12月10日开始，伦铜库存结束了连续9个月的减少，开始转为增加。截至2011年3月29日伦铜库存自348625增加90875或26.06%至439500，3月较2月增加18500或4.39%，为连续第四个月增加。通过仔细分析库存的结构变化，我们发现此轮库存主要是在亚洲仓库增加。3月份亚洲仓库增加29725，欧美库存反而减少11225吨。这里我们可以把欧美库存的减少理解为欧美对铜的消费需求的增加，而亚洲仓库的增加理解为中国对铜的消费需求的减少。至于后期库存的变化我们可以从注销仓单和库存的季节性变化去分析。目前注销仓单为15375，较2月减少3375或18%，而注销仓单占库存比为3.5%，依旧处于5%之下，预示后期库存增加的态势有望得以延续。另外笔者在对过去10年伦铜库存的月度库存取均值得出，伦铜库存变化具有明显的季节性特征，一般有上半年减少，下半年增加的特征，今年来伦铜库存出现了反季节性的增加，暗示全球对铜的消费有所减弱。图8：伦铜亚洲库存与欧美库存对比资料来源：瑞达期货，数据来源：文华财经4.上海库存持续增加表明国内供应充足。国内库存高企是国内消费需求难以启动的主要原因。沪铜库存自去年9月30日以来保持增加趋势，至今共增加了84775吨或96.94%，其中光3月单月就增加14121或8.93%至172222，回到去年5月14日以来的高点。从纵向来看，2011年以来的库存水平持续处于历年同期水平之上，表明了国内铜供应较充足，这也解释了亚洲库存的持续增加，同时也解释了国内的现货为何较期货一直处于贴水状态。国内库存的高企不仅体现在上海库存的增加上，还体现为上海保税区内高达50-60万吨的库存上，如此多的库存量一方面表明中国铜库存的充足，另一方面也表现下游的消费似乎并没有此前预计的那么乐观，下游冶炼厂依旧按需采购。图9：三大交易所库存走势对比资料来源：瑞达期货，数据来源：文化财经5.两市持仓量持续减仓，表明铜市投机兴趣减少自2011年来，铜价在冲高之后，表现出了上行动能不足的特征，在较长时间内维持高位震荡。在2月15日铜价触及历史高点10190之后出现了回调走势，最低跌至9311，此后虽然在2月24日出现了小幅反弹，但在涨至9999之后又再度出现下滑，而且此次最低跌至8944，较历史高点出现了12.22%的跌幅。而在触及8944之后，铜价又再度反弹，但此次反弹的力度比上一次又有所减弱，因此预计此次铜价的下跌有望延续，所谓一而再，再而三，三而竭。此次的下跌需引起投资者的关注。两市持仓量的表现是我们关注的其中一个指标，目前沪铜持仓量降至09年2月2日以来的低点，而伦铜持仓量近两个交易日虽有所增仓，但其持仓水平较高点也出现了较大的减幅，持仓量的持续减少被视为期铜投机兴趣的下降。图10：伦沪铜持仓变化资料来源：瑞达期货，数据来源：文华财经6.CFTC投机多空双方均减仓，铜价短期有回调压力另外我们还需关注CFTC投机基金对铜市的操作动向。因该投机基金一般是趋势的推动者和追随者，因此对于我们研判铜价未来走势具有一定的参考性。截至3月22日CFTC投机多头减少1704至44489，为连续第六周出现减仓，共减少18598，而空头减少164至22667，这六周内减少10960.净多持仓较上周大幅减少1540至21822，回到去年11月30日的水平，并较高点32163减少10341或32.15%。总持仓本周连续第六周减少1026至133713，较此前高点167334减少28550。投机多空双方多周出现减仓现象，其中多头减仓幅度远大于空头，表明铜价高位多空存在分歧，且空头稍占优势。投资者对铜价未来走势不太乐观，选择平仓观望，并以少量放空为主。但因其净持仓依旧表现为较高的净多持仓，所以可以判断目前铜市依旧为上涨的趋势，而短期的下跌可以被视为上涨趋势中的回调行情。图11：美铜CFTC净持仓与伦铜走势资料来源：瑞达期货，数据来源：文化财经四．多空交织1.美国房屋市场依旧疲软，加息举措还需考量美国房屋市场一直是美国经济的软肋，若房屋不能复苏，其他原材料以及建筑装饰等诸多相关行业也将会受到影响，进而影响美国经济持续复苏。美国2月住房和公寓的新屋开工率大幅下降，抹平了1月的升幅。2月经季调后的新屋开工数环比下滑22.5%至47.9万棟，这是美国自1984年3月分以来的最大单月跌幅，创下自2009年4月份触及47.7万棟历史低点以来的最低水平；美国2月成屋销售年率为488万户，差于预期的515万户，其销售价格跌至九年来的最低水平，另外截止2月底的成屋库存上升3.5%至349万套，库存空置指标由1月份修正后的7.5个月升至8.6个；美国2月新屋销售数据，环比骤降16.9%，年率为记录最低的25万户，预估为29万户。以上各类房屋数据表明美国房屋市场的复苏发展还不具备较强的稳定性和可持续性，目前住房市场仍处于低迷之中，从而也使得美联储有望继续维持低利率政策。图12：美国成屋销售趋势图资料来源：瑞达期货，数据来源：全美地产经纪商协会文华财经2.美元指数与铜价之间传统的负相关性有所减弱因铜具有较强的金融属性，因此在分析铜价未来走势时我们需要关注美元指数的走势。不过自2011年以来美元指数与伦铜之间传统的负相关性有所减弱，美元指数的下跌并不能带来铜价多少上涨的动能。自2011年1月10日以来美元指数从高点81.322开始回落，并一路走低，期间于3月22日最低跌至75.249，跌幅达到7.47%，期间伦铜仅上涨1.35%。而在2月14日至3月22日这段时间，美元指数跌幅达4.58%，而与此同时伦铜跌幅达6.7%，由此可见今年来我们已经不能单纯用美元指数下跌会导致伦铜上涨的思路去研判这两者的关系，这其中的原因值得我们去深究。3月市场的焦点在于国际市场上不断发生的风险事件，主要体现为中东紧张的政治局势，市场对欧债危机担忧的持续不散，还有日本地震引发的对全球经济复苏带来的担忧等等，这些突发事件的发生使得很多商品脱离了原有的运行轨迹。另外随着美国经济数据的持续好转，美联储的加息预期开始被市场关注，因此今年来在加息