【我国公司信用债信息披露的现状及问题探析综述7000字】

我国公司信用债信息披露的现状及问题分析综述目录TOC\o"1-2"\h\u17907我国公司信用债信息披露的现状及问题分析综述 125246第一节我国公司信用债信息披露的现状 132742一、多层级的信息披露立法体系 18165二、多头并存的监管架构 29046三、债券中介机构的职责不规范 319945四、公司信用债违约现象常态化 420974第二节我国公司信用债信息披露问题检视 44948一、信息披露规则缺乏一致性 57348二、多重监管主体引致监管混乱 513837三、具体化的信披要求不尽合理 612034四、对中介机构未尽职责的处罚力度弱 7第一节我国公司信用债信息披露的现状我国公司信用类债券信息披露存在多种分类方式，通过站在不同参与主体的角度去探索研究公司信用债信息披露制度之现状，能够更加直观地剖析问题所在，联动市场各主体的发展需求与相关制度缺漏之完善，寻求各主体权利规制与保护的交织面最大化，以促进公司信用债乃至债券市场的良性发展与体系成熟。当然，学术界关于该特定领域的研究可谓凤毛麟角，或拘于重股轻债固念羁绊导致研究受限，或拘于债券体量、热度难以比肩股票，总而言之，仅有揭开相关现状问题所在，才能逐渐建构起体系化、规模化的关于公司信用债信息披露制度的研究框架。一、多层级的信息披露立法体系在法律层级上，我国目前建立了以新《证券法》为核心的信息披露立法体系。新《证券法》明确了以信息披露为中心的注册制监管思路，信息披露的完整性、真实性以及准确性也纳入促进注册制平稳运行的重要预设条件。在原有法律核准制度的规则之下，各地区发改部门结合本地区的实际情况，对于相关的发债企业在信息披露层面进行监督，对相关数据进行核实，同时将监督核实情况上报国家发改委，没有完全履行信息披露义务的企业提出督促整改要求，针对于经督促后拒不整改的企业，将暂停其新债券的发行申请。针对于注册制度模式下，针对于信息披露的首要负责人员进行了相应的明确，其他相关机构如信用评估、资产评估、律所、会计事务所等中介服务单位也应当针对债券发行部门承担调查职责，并且针对于信息披露行为提供一定的帮扶作用，以确保信息披露行为的有效开展，并针对其所出具的具有专业性的报告、意见等担负一定的责任。针对于此次改革方案，将发行条件进行放宽的同时，对审核的效率进一步提升，与此同时也会使得承担信息披露的单位和中介机构所需负担的责任进一步提升，这就要求中介机构必须担负起针对于债券发行机构的尽职调查的责任承担义务，将风险信息进行充分的揭示，确保债券发行人员信息披露工作的顺利开展，监管机构也必须进一步强化对于发行人及中介机构的监督职责的履行，确保企业债券发行向合法、合规、长远方向发展。但是，在目前施行的《证券法》当中，针对于债券信息披露行为所进行的研究，还是以股票信息披露行为作为载体，规定了极少数的内容，但是这些内容在运用时还是只能以交易所发行的债券作为载体，如若出现了非公开发行的交易债券信息披露行为并没有进行相关的规定。除了这些内容以外，面对银行之间所发行的公司信用债券而言，由于缺乏相关法律的规定，导致最终只能在形式上依靠《中国人民银行法》针对于“货币市场”的相关规定进行适用。目前企业债在进行信息披露过程中适用的规定主要是由国家发改委制定颁布的《关于进一步加强企业债券存续期监管工作有关问题的通知》（2011）、《关于进一步强化企业债券风险防范管理有关问题的通知》（2012）等内容。但是面对公司债时，也需要以证监会所颁布的《公司债券发行与交易管理办法》（2021）进行约束，当出现中期票据披露行为时，进行约束的规定将会以各银行之间所形成的《银行间债券市场非金融企业债务融资工具信息披露规则》（2012）作为规范的政策性文件。二、多头并存的监管架构多头监管一直是中国债券市场难以回避的问题。究其原因，是由于我国公司信用类债券的出现时间先后不一致，有关制度分割，出现多头监管。我国将企业债、公司债以及非金融企业债务融资工具三种主要的信用类债券分别划归于证券监督管理部门、国务院发改委以及中国人民银行负责具体监管。长期以来，各监管主体将工作重心放在监管竞争上，简化核准程序，开设“绿色通道”，宽松的监管标准在一定程度上促成了我国信用类债券市场的繁荣发展，但也从而形成了巨大的监管套利的空间和制度规则的混乱，投资者保护有所变味，风险隐患日益突出。另一方面，由于对公司信用类债券的性质认识不一致，造成相应立法的概念混乱。监管体系的“三分天下”也导致立法体系各行其道，新《证券法》未将存量规模超过数万亿的银行间债券纳入调整范围，这也意味着公司信用债中的银行间债券将继续沿用《中国人民银行法》，上位法付之阙如，而规则体系的制定又散见于部门规章与规范性文件，“同质不同规”下的公司信用债信息披露制度不仅徒增发行成本，还致使投资者在信用识别和投资决策上眼花缭乱、难以定夺。公司信用类债券的交易场所并不统一，其中公司债的交易场所为我国的两大证券交易所，其背后的监管部门为证监会；债务融资工具的交易场所为银行间债券市场，受到人民银行的监管；仅企业债券被允许在两类交易市场上市交易，不过企业债券的法律监管制度是分割的，发改委负责监督管理企业债券的发行阶段，而在交易阶段，企业债券视交易市场的不同分别由证监会与人民银行监管。王芳王芳：《我国债券市场信息披露的现状、问题与对策》，载《证券市场导报》2013年第2期，66-73页。同样，作为政府监管的补充——行业自律监管职责所在自不待言。两大证券交易所充当了交易所债券市场信息披露的自律监管的看门人，依职能对信用债的发行交易就行自律监管；与之对应，交易商协会担负起监督管理银行间债券市场的责任。二者彼此自立门户，分别对本市场的债券信息披露监管负责，而且各自的监管权限不得超越本市场。三、债券中介机构的职责不规范为了应对发行人与投资者之间信息不对称的问题，相关法律法规不仅要求发行人承担严格的信息披露责任，而且还设立了债券承销机构和债券服务机构这一特殊角色，负责审查核查信息内容和其他相关责任，并要求其对募集文件的三性负责，得以避免发行文件中出现虚假记载、误导性陈述和重大遗漏等问题。相关法律法规散见于《证券法》及相关配套政策法规中。例如在现行《证券法》第29条中强调，证券公司负有对证券销售的义务，必须确保对其所公开发行的募集文件中记载的内容具备真实，准确和完整的要求进行相应的检查。如若出现虚假记录，容易引起误会的陈述，以及存在重大披露等情形，是不得进行销售行为的形式；如已经开始销售行为，应当立即予以停止，面对钱数已经销售的采取补救措施”；《虚假陈述司法解释》在其第27条中也强调，“负责证券销售，对证券上市进行推荐以及专业服务机构，如若知道或应当知道发行人对于所要的上市公司内容作出虚假陈述，而不采取纠正行为或是不出具相关意见，符合共同侵权的构成要件时，面对投资人因此遭受的损失需要承担连带责任”；2011年对《企业债券管理条例》进行了修改后，在21条中载明“企业在进行债券的发售过程中，需要由证券经营机构负责承销工作。在进行成交过程中，证券经营机构需要针对所发行债券的企业发行章程和相文件的真实、准确、完整性进行核验”。债券市场金融服务机构在公司信用债市场中的地位举足轻重。随着监管力度的不断加强，近几年投资人起诉信用评级机构、会计师事务所、律师事务所等中介机构的案例日益增多。投资人向承销商和中介机构索赔的路径包括：合同法体系下的违约之诉与侵权法体系下的侵权之诉。对隐瞒重要事实或者编造重大虚假内容发行股票或者公司、企业债券，数额巨大、后果严重的，还将被追究刑事责任。溯源可知我国的公司信用债相关中介机构并不是市场自发性地发展而来的，在计划管制的无形之手的威慑面前，难以发挥出其应有之制度功效。四、公司信用债违约现象常态化自“11超日债”违约以来，我国债券市场违约呈现井喷式增长，也侧面反映出债券的刚性兑付已被打破，债券违约良性浪潮奔涌向前，债券市场风险与收益兼收并蓄的大时代由此开启。在2014到2018年这五年的时间里，我国债券市场出现发行人违约情形就有上百例。尤其是2014年，在我国的债券市场中，违约情形特别多，造成原本的“刚性兑付”荡然无存。在2014年是出现了五家发行人员涉及违约情形，其中四家都为中小型私募债券的发行人；在2015年的时候，债券违约已经成为了常态化的行为，在违约主体方面也由原本的民营企业逐步向国有企业进行转变；2016年的时候，在供给侧结构性改革的基础之上，在过剩产能行业当中所涉及的违约情形呈现出井喷状态；2017年时，由于经济去杠杆以及金融行业监管力度的不断加强，证券市场中出现违约情形的现象有所缓解；2018年时由于国内外的共同影响，我国在融资规模上呈现出下降趋势，造成企业在融资难度上有所提升，也导致了债券市场中违约情形不断多发，使得新增违约发行人数和债券金额与往年同期相比大大提升。在出现了多次违约事件的爆发后，我国债券市场于2019年时违约情形，在总体上呈现出较为乐观的状态，新增违约发行人和债券金额同比减缓了许多。2020年债券市场违约风险由于国家所实施的稳健货币政策和市场流动情形目前正在向缓和方向发展，但是由于宏观经济增长压力的影响和新冠疫情的冲击，使得发行人在获取盈利层面上将承受更为艰巨的压力。和2019年不同，2020年民营企业的违约行首次呈现出下降趋势，但是以华晨、永煤为首的国有企业却频繁爆出违约和破产事件，这使得证券市场产生了严重的冲击和波动，也造成了债券市场改革讨论度再创新高。第二节我国公司信用债信息披露问题检视经过了数十年的持续探索，我国公司信用类债券信息披露制度不断更新完善，最终融汇成一部《公司信用类债券信息披露管理办法》，初见体系。不过，重股轻债的传统思维并未产生实质性转变，信息披露规则缺乏一致性，多头监管下的混乱体制也未得到根治，权力边界模糊不清，具体化的信息披露制度也不尽合理，无法匹配我国信用债市场的发展需求，对参与债券发行及信息披露的中介机构也缺乏具有威慑力的责任要求。郑步高：《我国债券市场违约的思考》，载《现代管理科学郑步高：《我国债券市场违约的思考》，载《现代管理科学》2019年第9期，109-111页。一、信息披露规则缺乏一致性从所涉及的效力层级进行研究，目前我国在法律和行政法规以及部门规章等层级，对于公司信用债券信息进行披露，制定了较为详细的披露体系制度。由于针对于公司信用债券进行信息披露的监管机构存在的不同，由此导致具体规则被制定出三种形式，用来分别对应公司债券，企业债券和债务融资工具进行相应的监督管理，缺乏针对于公司信用债券的统一性使用规定。导致信息披露体系杂乱无章，在没有上位法相关规定的情形下，下位法却层出不穷，最终造成了债券法治规定体系，整体上呈现出碎片化的趋势。上位法的缺失造成各部门会基于自身利益而对相关的规章制度和规范性文件予以筛选性使用，尤其是在面对银行间出现的公司信用债券，在使用的过程中，不仅“央行法”对其所涉及的规定较少，而且在证券法中的实质性监督也存在着不足。目前虽然信用债的种类相对多样，产品也在不断的进行创新中，但由于没有法律的相关规定而造成市场在运行过程中正当性的缺失，通过对于货币市场的依托，然而实际上实施的是资本市场的行为，造成在法律边缘试探行为的越发多样。由于没有法律作为底线，对于多家单位都当进行管理的信息披露进行有效约束，本质无异的公司在进行信息披露过程中，通常是对其他形式的披露方式进行套用，就如同企业债券、公司债券和中期股票，在本质上并没有相应的差异性，但是因为监管部门存在差异而导致在具体的信息披露规则使用过程中存在不相一致的情形。目前没有统一的，对于整体信息披露所形成的大局观念，都是通过各自为政的形式，对于各类信用债券信息进行披露，在具体的使用规则过程中，存在鱼龙混杂的情形，导致同一性和体系化无法构建。二、多重监管主体引致监管混乱受历史的局限性，我国公司信用类债券市场并非由下而上自发形成，并出于监管层面上的便利，从而忽视了公司信用类债券市场的法律属性造成了目前多部门混治的结果。我国公司信用类债券主要包括公司债券、企业债券、中期票据、短期融资券以及非公开定向债务融资工具等债券品种，后三者又被称为非金融企业债务融资工具，分别划归发改委、证监会和中国人民银行三个部门监督管理。由于上位法的缺失，公司信用类债券市场规则的主体内容都是由部门规章或其他规范性文件确定，央行、证监会、发改委三大有权机关得以在其职权范围内自由发挥，对债券的监管出台不同的信息披露要求。就拿企业债券作为例子，再进行债券发行、存续到偿还本息终止的过程之中，业债券光信息披露就需要经过三个不同机构予以监督管理。首先在发行阶段会受到发改委的监管，在交易的过程中，会根据交易场所的差异性而产生不同的监管机构，如若其在银行间进行交易活动，则需要由中国人民银行进行监督管理；如果在交易所市场进行交易活动，则需要由证监会采取监督模式。复杂交织的监管结构在实践中不可避免会产生监管竞争，滋生相当的消极情绪和消极作用，且由于“群龙无首”、缺乏统一明确的上位法约束，该混乱局面无法通过部门内部之间的协调实现彻底的解决。从一个层面来说，具有同等性质的债券市场分割为银行间市场和交易所市场，并规定了三个不同的主体对其进行相应的监管，这种多头监管模式容易造成对于资源的极度浪费，从而使得对与监管成本进一步的攀升，同时，因为各类监管规则的复杂程度而导致发行人所实施的发行成本有所提升，最终引发道德风险危机。从另一个层面来说，因为不同的证券市场，真对于具有相同属性的债券产品，也会适用不同的监管规则，缺乏统一化的监管体系和模式要求，这就使得对于监管中容易产生套利情况，最终出现“朝底竞争”的问题冯果：《债券的证券本质与债券市场法制化——冯果：《债券的证券本质与债券市场法制化——<证券法>修订背景下的债券法律体系重构与完善》,载《证券法苑》2016年第1期，1-14页。三、具体化的信披要求不尽合理如上所述，债券的监管机构不同，导致各机构在披露要求上因此也存在区别。以债券的发行为例，此阶段的信用债需要披露更多信息的是债务融资工具，而《公司债券发行与交易管理办法》与《管理工作通知》仅要求披露募集说明书。《公司债券发行与交易管理办法》第五十一条：“公司债券上市交易的发行人应当按照中国证监会、证券交易所的规定及时披露债券募集说明书，并在债券存续期内披露中期报告和经符合《证券法》规定的会计师事务所审计的年度报告。”除此之外，虽然各公司信用类债券究其本质并无不同，但在风险构成、信用状况等具体方面具有明显不同。第一，信用类债券可分为长期、中期和短期三个种类，不同期限的信用类债券对应的信息披露要求也存在差异，如中长期的信用类债券信息披露的频率要低于短期信用类债券，也会更加关注债券发行主体的运营情况、公司内控管理、市场环境等因素。长期信用类债券的信息披露虽然频率较低，但信息披露的事项相对较多，适用的信息披露规则标准也会更加严格。因此，中长期债券可相应降低信息披露的频次，但应重点关注信息披露的全面性，提升信息披露的具体要求。不过而对于短期信用类债券而言，债券发行主体的现金流是判断其短期偿付能力的重要指标，也是短期信用类债券的关注重点，因此对于短期信用类债券应当重点对发行主体的现金流量、资产负债、抵押情况、对外担保等方面进行详尽地披露。其次，根据发行方式的不同，信用类债券还可分为私募债和公募债。私募债是指向特定的少数投资对象以非公开方式募集的债券，投资者需满足一定的门槛要求，而公募债则是指对社会公开发行的债券，投资者无门槛限制，二者在募集对象和发行方式上的不同决定了其各自的信息披露的差异。《公司债券发行与交易管理办法》第五十一条：“公司债券上市交易的发行人应当按照中国证监会、证券交易所的规定及时披露债券募集说明书，并在债券存续期内披露中期报告和经符合《证券法》规定的会计师事务所审计的年度报告。”受历史要素的影响，我国的信用类债券市场没有明确的上位法依据，而且为了适应公司信用类债券的多样性而形成的证监会、发改委、央行等多部门参与监管的初衷虽然考虑到了监管便利性，但并不符合信用类债券的本质属性，我国信用类债券信息披露制度未能依据各信用类债券品种的自身特性而作合理的差异化信息披露安排。其弊端日趋明显。债券发行人主动披露信息的频率较低，内容也不够详细，投资者