对企业资产重组绩效分析的研究-以招商蛇口为例

本科毕业论文（设计）原创性及知识产权声明本人郑重声明：所呈交的毕业论文（设计）是本人在导师的指导下取得的成果。对本论文（设计）的研究做出重要贡献的个人和集体，均已在文中以明确方式标明。因本毕业论文（设计）引起的法律结果完全由本人承担。对企业资产重组绩效的研究-以招商蛇口股份有

摘要房地产业建设一直是作为一项可以全面推动国家计划经济发展政策的最重要战略组成部分。最近以来，随着房地产市场价格的稳定和相关调控政策的实施，战略转型和多元化经营已成为我国房地产企业进一步发展的新方向。在这个过程中，并购成为房地产企业调整产业结构的重要选择。随着房地产市场的不断变化和更新，中国房地产企业也在并购过程中不断探索和创新自我。本文选取中国知名房地产公司招商蛇口，对中航善达并购案例进行分析研究。在本案的并购过程中，招商蛇口以非常创新的并购方案实现了对中航善达的并购整合，完成了中国房地产市场罕见的A并A并购案。一方面，对招商蛇口的战略收购将有助于实现从追加业务向股权业务的转型，提高其在物业管理市场的竞争力。另一方面，收购也为其他创新收购和执行私募股权投资的中国房地产公司提供了经典教材。本文对资产重组以及资产重组绩效之间进行了概念划分，还研究了资产重组的整体绩效，通过财务指标分析法对招商蛇口进行绩效分析，通过各项财务指标发现此次并购，为公司带来了更高的利润和规模的扩大，盈利能力平稳发展，偿债能力得到了提升，营运能力和成长能力还有待通过后期资源整合进一步提高。根据招商蛇口这一成功案例，总结招商蛇口合并中航善达的特征，为房地产行业提出合理可行性建议。关键词：房地产资产重组绩效分析AbstractTheconstructionofrealestateindustryhasalwaysbeenthemostimportantstrategiccomponentthatcancomprehensivelypromotethedevelopmentpolicyofnationalplannedeconomy.Recently,withthepricestabilityoftherealestatemarketandtheimplementationofrelevantregulatorypolicies,strategictransformationanddiversifiedoperationhavebecomeanewdirectionforthefurtherdevelopmentofChina'srealestateenterprises.Inthisprocess,M&Ahasbecomeanimportantchoiceforrealestateenterprisestoadjusttheirindustrialstructure.Withthecontinuouschangeandrenewaloftherealestatemarket,ChineserealestateenterprisesarealsoconstantlyexploringandinnovatingthemselvesintheprocessofM&A.ThispaperselectsShekou,awell-knownrealestatecompanyinChina,toanalyzeandstudytheM&AcaseofAVICShanda.IntheM&aprocessofthiscase,ChinaMerchantsShekourealizedtheM&AintegrationofAVICShandawithaveryinnovativeM&ascheme,andcompletedtherarea-mergeranda-mergerinChina'srealestatemarket.Ontheonehand,thestrategicacquisitionofChinaMerchantsShekouwillhelptorealizethetransformationfromadditionalbusinesstoequitybusinessandimproveitscompetitivenessinthepropertymanagementmarket.Ontheotherhand,theacquisitionalsoprovidesclassicteachingmaterialsforotherChineserealestatecompaniesthatinnovate,acquireandimplementprivateequityinvestment.Thispapermakesaconceptualdivisionbetweenassetrestructuringandtheperformanceofassetrestructuring,andalsostudiestheoverallperformanceofassetrestructuring.Throughthefinancialindexanalysismethod,thispaperanalyzestheperformanceofChinaMerchantsShekou.Throughvariousfinancialindicators,itisfoundthatthismergerandacquisitionhasbroughthigherprofitsandexpansionofscale,stabledevelopmentofprofitabilityandimprovementofsolvency,Theoperationcapacityandgrowthcapacityneedtobefurtherimprovedthroughlaterresourceintegration.AccordingtothesuccessfulcaseofChinaMerchantsShekou,thispapersummarizesthecharacteristicsofthemergerofChinaMerchantsShekouandAVICShanda,andputsforwardreasonableandfeasiblesuggestionsfortherealestateindustry.Keywords：realestate，assetsreorganization，Performanceanalysis目录TOC\o"1-3"\h\u5177一、绪论 一、绪论（一）研究背景及意义1、研究背景由于当前社会主义市场经济条件的要求进一步地蓬勃向前发展，以及我国体制的改造内容的在不断进行深化及充实，公司自身内部进行的各类国际同业竞争正愈来也愈来剧烈，企业若想在国际日趋白热化竞争的资本市场大潮中始终能够立于其不败之处，只能是采取下面这两种主要方法去提升其自身整体的核心竞争力，进而来增强壮大自己市场，一是要通过公司企业内部自身的不断进行积累，实现自己的逐步壮大；二是借助外部的力量，通过外部的兼并重组，增强自身的实力，实现跨越式发展。但根据上市公司的实践经验来看，借助外部力量，进行外部扩张，对上市公司的快速发展无疑是比较好的一种选择方式。纵观世界，很多跨国公司都是通过重组收购和合并等资产这种方式来增强其竞争力，从而主导世界经济舞台。资产重组一直伴随着业务增长，是作为重振业务发展的"推动剂"。西方国家的企业经历了多次重组浪潮，从规模经济的横向兼并到目前的强大联盟，重组和兼并的范围逐渐扩大，手段和形式也逐渐趋于多样化。由于中国特殊的经济体制，中国企业的重组活动逐渐开始活跃起来，并在规模和形式上取得突破成绩，直到20世纪90年代社会主义市场经济体制逐步建立并基本建立。此后，资产重组也作为国内一种最为常见有效的市场化资本项目运营投资方式，在现阶段我国境内资本市场轨道上正逐步地发展深化和逐步完善。在我国20世纪的80年代之末，我国的商品房预售的概念已经逐渐的出现，房地产自身的市场商品化等属性才逐渐地出现，虽然在我国的房地产业的起步都较晚，但其发展速度却一直较为迅速。自美国2008年发生金融危机后以来，全球经济问题开始出现。自从全国十九大颁布了国家禁止房地产投机的相关政策，房地产业也开始走"去商业化"之路，大批房地产企业逐步开辟了转型之路。许多传统地产公司近年来也是逐步的开启房地产转型创新之旅。但当前房地产行业发展的第一个黄金十年商机早已风光不再，而当前单纯粗放的传统征地建设模式，显然也将越来越无法适应传统地产公司所对公司未来业务发展模式与经营生存能力的基本要求。与欧美发达国家成熟的城镇土地市场经济体制相比，在目前城市用地的供给日益减少，而且实际可用土地发展建设项目数量日渐不足之际，中国地产企业的经营视角也将从发展经济转为股权经营。在这一转变过程中，招商蛇口的收购模式也在中国地产公司的发展浪潮中别具一格。截止在2015年底，招商控股蛇口就已将吸收及合并子公司招商地产进行实施了资产重组，并同时已实现在沪深交所主板整体正式挂牌，成为在当时的招商集团房地产行业的唯一独立的整体上市融资平台企业和唯一独立法人实体。2019年，随着我国地产企业结构变革战略的继续深化，招商蛇口将通过完成并购中航盛达，从而最终赢得中国的房地产并购平台，而作为我国中国旗下第一家上市A股集团A股控股公司，它此次的重大战略重组并购既有行业特色同时也有创新性。并且计划将至少在这五年内，招商蛇口项目将会实现战略全面转型，逐步地发展成为一家国内领先的地产综合整体运营项目开发商。基于上述调研背景，本文主要通过对招商蛇口资产重组的财务绩效管理进行案例研究，可以给其他想要进行并购行为的房地产企业提供一些参考建议。2、研究意义对招商蛇口资产重组的绩效进行研究，有以下几点研究意义：首先，招商局蛇口既是央企，也是一家房地产公司，它位于改革开放的主要示范区——深圳。其业务范围涵盖了广东、香港、澳门的大湾区，所以招商蛇口在市场上的行为对其他重点企业具有极其重要的借鉴意义。第二，“房地产不炒作”的定性原则在十九大之后得到贯彻。全国代表大会要求整个房地产行业进行转型，几乎所有的房地产公司都从增量业务过渡到存量业务。房地产企业不再只追求房地产开发，而是开始注重物业管理和综合开发。近年来，房地产业发生了很大的变化，因为发展模式难以维持，而研究领域相对较新。招商蛇口在产业政策上制定的战略并购方案很好，具有很强的借鉴和创新性，可以为市场提供一定的参考。其次，绩效是资产重组的核心和主要目标。没有哪家公司不为追求最佳结果而进行重组资产，最大限度地提高绩效是资产重组的根本动力和目的。如何对公司资产进行最佳配置和组合，以达到最佳绩效，就成为业界和学术界共同关注的重要问题，所以对招商蛇口的绩效研究对于房地产行业还是非常有必要的。（二）研究内容及方法1、研究内容本文主要以招商蛇口吸收合并中航善达案例为主线，研究房地产行业上市公司资产重组以及相关绩效的问题。因此，本文主要分为了以下三个部分:第一是部分前言，主要包括本文的研究的背景，研究对象意义，资产重组与财务绩效与绩效评价等几个学术概念问题的概念界定以及我国房地产行业中资产重组及其财务绩效及其评价等方法研究的初步描述；第二研究部分内容是基于案例实证研究，主要具体内容包括:案例情况描述，即全面描述了招商将蛇口重组吸收和合并成为上航善达案例资产的各项基本情况变化;财务案例效果分析，即重点通过对招商与蛇口实施重组成功的典型案例，运用综合财务指标分析法，对比分析法进行分析招商资产重组项目的财务管理绩效;第三部分主要是结合案例，通过大量数据处理，对招商蛇口资产重组方案的总体财务绩效评估进行科学客观和分析，进而再从中研究问题，对推动招商蛇口战略的实现进一步的发展目标提出若干合理化改进的建议，并同时提出对房地产行业资产重组的结论与展望。2、研究方法本文主要釆用文献研究法，案例分析法对招商蛇口资产重组案例进行研究。文献研究方法主要基于本文的研究内容，收集、查阅和总结当前资产重组的发展趋势，了解资产重组的前沿进展，了解资产重组绩效评估的研究方法，为招商蛇口资产重组绩效研究奠定一定的理论基础。案例分析法主要研究招商蛇口吸收重组中航善达资产的相关背景，并将结合定性方法的相关研究结果方法和定量分析方法的实证研究的方法来对本次招商蛇口资产重组事项的财务绩效进行分析。通过收集招商蛇口资产重组上市前后形成的各类核心财务指标数据，对此次资产重组带来的财务绩效指标进行对比分析，透过数据现象来抓住本质，通过数据直观且理性化的分析角度来对此次招商蛇口的资产重组财务绩效指标体系进行分析。二、资产重组财务绩效研究基本理论（一）资产重组财务绩效评价相关概念界定1、资产重组概念界定资产重组是主要指对公司资产以外的资本所有者、控制权利人之间和通过公司财产以外相关的关联经济人对公司资产利益的重新分配或状况变动进行合理重组、调整方案和利益分配，或者其对公司资产享有的剩余权利等进行股权重新调整配置权益的过程。因此，本文认为，所谓资产重组，是指上市公司内部和外部各种财务资源的重新优化、配置和置换，以提高盈利能力和行业竞争力的过程，从而在行业中取得更大的份额和业绩。目前公司重组资产的主要方式包括收购合并、资本重组、资产处置、资产置换等。2、绩效评价概念界定所谓绩效评价，是指企业运用特定的数理统计方法和相关管理知识来实现一个目标，通过定性和定量研究方法的分析和比较，按照统一的标准和统一的对经营者的经营业绩和一段时间内经营者的经营业绩进行公平公正的评估。经营者可以通过这一评估结果对企业这一阶段内的成果进行反馈，进而对下一阶段提出合理的策略。3、资产重组财务绩效评价的概念界定资产重组的财务绩效是指通过合理有效的资源配置和资产重组，实现增值、经营管理协同、生产经营绩效的预期效果。资产重组的绩效主要有两个方面:第一方面是资产重组的显性绩效，是指我们可以通过价值增长、资产负债表和资产负债表等相关指标和数据计算出的直接收益。增加股东财富、降低生产成本、降低管理费用、增加营业收入等预期效果；第二是资产重组的隐性收益是指不能用相关指标和数据进行明确计算，只能表达企业文化整合、技术水平提高等潜在收益，譬如提高员工素质，加强创新等方式。（二）资产重组绩效评价方法本文主要采用财务指标分析法。财务指标分析法主要以公司的财务指标为基准，选取特定会计周期的财务报告数据，然后计算所获得财务信息的相关指标，并分析计算结果，以评估企业在特定会计周期内的财务状况。在分析财务指标时，通常会对公司进行纵向比较，即应分析事件前后财务状况的变化。我们还可以通过横向比较，即选择可比的行业水平或行业平均水平，比较公司财务状况与同期行业水平之间的差异。本文通过资产负债表、损益表和现金流量表中的具体数据，分析了公司在资产重组前后的财务状况变化以及在此期间取得的经营成果。本文根据公司的偿付能力、盈利能力、资产管理和发展能力(资产重组前后五年的数据)，评估了招商蛇口资产重组的财务业绩。三、招商蛇口资产重组基本情况（一）重组主体招商蛇口有限公司是国内专业综合性园区地产运营的开发商，隶属于我国大型民营中央企集团招商局集团，是整合招商局发展集团最大的土地资源储备和开发业务资源整合运营平台。招商蛇口诞生于国内改革开放浪潮初期，其公司总部现位于全国改革开放时期的地产先驱城市深圳。随着国内改革及开放发展的进程不断推进深入，中国招商蛇口公司在整个改革和开放发展浪潮过程中也是逐渐地找到合适了自己发展的最佳位置，其核心业务领域已扎根于广东、香港、澳门，辐射延伸至全国。2015年底，招商蛇口已由国有非上市股份制公司整体打包上市，成功收购交易获得了对其旗下子公司招商房地产有限公司的大部分股份，并正式进行完成对中国进行第一次债务资产重组，这也是一个国有企业管理改革重组和参与资本市场发展创新成果的优秀典范。基于城市、生产和生活方式的三大升级，蛇口向全国主要城市提供丰富多样的工业和城市发展解决方案，不同区域的营业收入占比如下图。图12020年不同区域营业收入占比城市的改造和升级。招商蛇口将根据其具体商业模式进行复制并统一下发执行到其主要相关业务部门，实施"城、区、港、邮、娱"的共同运营治理管控机制，建设旅游度假地产，整合家乡经济资源和邮轮产业资源的高端智慧旅游地产服务生态系统。在中国以南的包括深圳、以及上海等国内主要东南沿海港口城市，布局轮船港等临港设施，并进一步努力建设成为港口中国皇家加勒比公司。同时，招商局蛇口总部还正在致力于筹资建设一个世界上单体最大规模的国际化会展中心工程——深圳国际会展中心会展中心，努力打造提升深圳城市功能水平和新形象，促进整个城市走向现代化，这都对深入促进珠三角城市建设国际化战略和国际化创新中心发展建设具有重要意义。在加快产业转型发展升级速度方面，招商蛇口已在招商局蛇口工业区内扎根40余年来，在全国改革开放起步初期就发展成为了国家中国内第一个现代化对外投资经济贸易区之一——招商局蛇口工业区，招商蛇口准备进一步通过其多年以来在工业区发展管理经验中逐步积累起的丰富经验，复制和成功推广招商蛇口发展模式，为当地科技工业园区发展的具体规划布局和园区发展建设提供最合适有效的科技解决方案。随着时间进一步推移，招商蛇口项目组织积极参与推进科技园"一带一路"的各项建设，开始全面探索科技园区经济的一个发展新模式，积极复制招商蛇口模式，在中国各地建立工业城市和新城，不断优化升级全市产业。提升生活方式。招商蛇口致力于通过建设高品质住宅群和持续发展的高品质社区，形成一个全寿命周期发展的产品线，以满足不同客户和不同品质的需求。项目主要包括中高端公寓、别墅地产开发、优质住宅投资等，其配套商业区域也完全可覆盖珠三角中国个主要城市。截至到2019年6月底，招商局的蛇口账户总资产累计超过了5024亿元，覆盖到全球约65多个大中型城市客户和大中华地区，开发经营了全球450多个世界级优质项目，服务覆盖了超过数百万优质客户2020年的招商蛇口战略图如下。图2招商蛇口的发展战略（二）重组目标公司中航善达的前身可追溯到1985年成立的“深圳航空大厦实业有限公司”，中航技深圳工贸中心为其主要控股股东；1987年重新命名为“深圳南光联合发展公司”；1994年深圳南光在深交所成功上市；2007年更名“深圳中航地产股份有限公司”；2010年再度更名为“中航地产股份有限公司”；2018年，随着主营业务非房地产开发的央企退房政策的落实，更名为“中航善达股份有限公司”，主营业务由房地产开发逐步向物业管理过渡；2019年10月，招商蛇口将中航善达纳入麾下，招商蛇口成为招商蛇口控股子公司，整个并购流程完成后，更名为“招商积余”并与深交所上市。四、重组财务绩效评价（一）偿债能力评价偿债风险能力评估主要内容分为企业长期连续偿债的能力和企业短期偿债风险能力，它可以看到公司财务杠杆的使用情况，测试公司的到期偿付能力。如果这家公司未来的日常经营管理和未来财务状况较为良好，这则通常都意味着这个公司将来的对外债务结构也更加稳定合理，偿债资金能力就相对就较强。债权人权益的保护程度和公司股东的债务风险程度可以通过偿债能力来衡量。公司短期偿付能力的变化可以通过以下三个比率来衡量，资产负债率可以发挥多种作用。首先，它可以考虑长期偿付能力；其次，它可以成为优化公司财务结构的基础。长期偿债能力将随着资产负债率的降低而增强，目前的财务杠杆也会更合适。以下将会运用这四个指标的变化对招商蛇口整体上市前后所反映出的偿债能力进行分析。表1招商蛇口偿债能力指标项目2016年2017年2018年2019年2020年流动比率1.751.711.541.621.54速动比率0.800.730.620.560.57现金比率（%）37.7527.7229.2225.5323.89资产负债率（%）68.9672.1174.2876.6265.63来源：招商蛇口2016-2020年年度报告图3招商蛇口流动比率走势图1、流动比率招商蛇口的流动比率从2016年的1.75下降至2018年的1.54之后继续上升至2019年，到2020年又发生下降，在2020年到达最低值。一般而言，企业流动比率的最佳范围是2倍左右，不同的行业对于流动比率划分的合理范围也会有所变化，由于房地产行业的特殊性，该行业需要考虑短期赊账的情况，这必然会影响流动负债导致提高，并且可能会高于行业平均。通过表1可以发现，在发生并购交易前，招商蛇口的短期偿债能力较强，2016年，流动比率达到最高1.75，但是在2017年以后招商蛇口的流动比率逐步下滑，2018年达到最低1.54，同比下降9.94%，主要原因是2017-2018年，招商蛇口通过现金支付的方式对房地产产业链的上游企业进行了多次并购行为，占用了较大的现金流，降低了公司的短期偿债能力。但在2019年并购中航善达后。通过流动比率的数值可以发现，并购后的流动比率上升，说明并购给招商蛇口带来了短期偿债能力的提升。图4招商蛇口速动比率走势图2、速动比率房地产业高度依赖土地资源，属于资源依赖型产业，其在土地资源方面的优势一般体现在资产负债表中属于流动资产的存量。由于招商蛇口整体上市，公司资产将进一步扩大，业务规模将随着公司规模的扩大而扩大。然而，变现能力能否实现还有很多不确定性。因此，使用速动比率指标进行衡量可以更准确地反映企业的偿付能力。由图4可以看出，招商蛇口完成并购后的两年时间，2019年和2020年的速动比率基本上在可以接受的范围内小幅浮动。综合以上说明，这次并购对公司的短期偿债能力有一定的积极影响。图5招商蛇口资产负债率走势图3、资产负债率资产负债率通常用来反映企业的长期偿付能力。由于房地产行业的特殊情况，这一行业不仅对资源依赖，而且对资金的需求也很高。因此，房地产公司需要大量资金来支持项目开发和运营的广泛扩张。一般来说，仅仅依靠内部留存的资金是不够的。它必须通过外部借贷筹集资金，因此该行业的资产负债通常会很高。因此，房地产公司的财务风险也将增加。资产负债率统计方面，从上述表图1中和表图5中可以直观看出，招商地产蛇口项目的综合资产负债率是从在2016年中期开始就逐渐稳步增高，到在2019年将达到行业最高时的平均资产负债率，这可能其中还和目前招商蛇口的经营盈利的模式已经非常直接相关，房地产行业中本来也就一直属于这样一个以高比率负债进行经营模式的特殊行业，工程价款结转时间周期长和办理结算等流程时间相对较长，导致付款账周期相对也都相对较长，使招商蛇口公司不能得到及时足额收回应收账款，导致到了年末企业流动资金出现大幅减少，迫使该企业最终不得不再次举债投资经营，因此招商蛇口的资产负债率逐年升高。在经历了2019年的并购后，招商蛇口的资产负债率较上一年有大幅度减少，资产负债率降为65.63%，说明本次并购改善了企业资金结构，招商蛇口的长期债务资金偿还能力得到提升，同时提高了企业长期偿债能力。综上所述，可以发现这次并购行为为招商蛇口提高了它的偿债能力，其主要原因为:首先，招商蛇口通过并购，吸收整合了中航善达的优质资产，公司的资产结构得到极大程度的优化。其次，在并购交易中，一部分自有资金支付和股权支付相结合的支付方式，这一并购支付方式降低了企业的财务杠杆，增加了并购后的偿付能力。（二）盈利能力评价盈利能力是指企业在一定的业务流程中，在一定的时间内实现盈利的能力。企业的发展规划还需要对企业的盈利能力做出合理的评估来帮助企业进行合理定位，努力提高投资者的收益率和安全边际，往往是企业投资者和债权人关注的焦点。当一个公司总体的经营收入状况较为良好的时，也可能意味着一个公司未来的经营盈利实现能力相当良好，一般机构将通过选择以下两个指标来辅助评估一家公司整体的未来整体运营盈利表现能力。如上表2中所示的这些盈利经营能力指标来做分析析招商蛇口上市后对财务绩效产生的影响。表2招商蛇口盈利能力指标项目2016年2017年2018年2019年2020年销售毛利率（%）34.5437.6639.4934.6528.69销售净利率（%）19.1719.8922.0419.3113.05净资产收益率（%）16.9817.8720.0816.9012.09总资产净利率（%）5.285.155.153.622.50每股收益1.211.551.891.991.46来源：根据招商蛇口2016-2020年年度报告数据计算整理图6盈利能力指标走势图由表2和图6还可以清楚看出，从2016年一直到接近2020年招商证券蛇口产品的销售的毛利率指标和综合净资产收益率基本呈现出先稳定上升和后逐渐下降的变动趋势，总资产平均净利率水平基本也保持着不变。首先，2015年招商地产蛇口增资换股吸收合并招商地产并实现了整体发行上市目标后，上市结束后未来三年范围内，由于集团资产规模继续的扩大，业务量继续从广东、香港、澳门大湾向全国辐射。2016年，房地产行业呈上升趋势，央行实施宽松的个人抵押贷款政策后，首次购房支付率降至20%，其他住房支付率从40%降至30%。政治导向使房地产业进入了一个不断发展的时期，在政策红利和产业周期的双重影响下，蛇口招商局的净资产回报率和毛利率继续上升。招商蛇口收购中航善达后，招商蛇口的净资产收益率和毛利率呈下降趋势。2019年招商蛇口的净资产收益率相比并购之前降低了15.84%。主要投资问题原因是本次对外并购在完成了中航善达地产项目收购后，带来的其各项资产规模的较大数量的增长，预计在2019年末时其拥有各项权益资产总额同比增长2018年的45.95%，所有者权益总额也增长约为24.95%，但是也因其房地产行业长期以来也是作为国内的整体投资周转率相对较为偏低水平的一个新兴行业，项目待投资和结转投资周期却又有较长，在公司去年并购的中航善达项目已完成部分，投资任务后还存在着数量很多在建的项目但是至今为止尚未完全正式建设竣工，待结转项目投资的体量仍然较大，所以产品销售毛利率虽然和企业总净资产收益率有所下降，但是却仍高于行业平均值。表3招商蛇口盈利能力相关指标项目2016年2017年2018年2019年2020年营业总收入635.73754.55882.78976.721296.21营业利润163.38207.52266.13263.2240.8归母公司净利润95.81122.2152.4160.33122.53来源：招商蛇口2016-2020年年度报表由于房地产行业的资产回报周期较长，所以单从比率上看，不能全面的反映出并购是否带来正向绩效，从营业总收入、营业利润和归母公司净利润上来看，从2016年至2020年，三个指标均实现大幅增长，截止到2020年，营业总收入为1296.21亿元，相比于2016年，增长幅度达到了103%。自2019年招商蛇口完成了对中航善达的并购重组后，相比于并购前，营业总收入由2018年的882.78亿元增长至976.72亿元，同比增长了10.64%，营业利润由2018年的266.13亿元降低至263.20亿元。报告期内，由于公司规模扩大，房地产项目收入相应增加。然而，由于行业利润率下降以及房地产交易结转的不同类型产品，房地产交易毛利率与去年同期相比有所下降。并购中航善达后，由于企业范围扩大、业务领域扩大和业务协调的实现，总营业收入增加。然而，并购后的资源整合效应在短期内没有实现，并购后的管理协调和人力资源协调没有充分发挥“1+1>2”，然而，随着营业收入的持续增长和产业周期的下降，营业利润没有显著下降，可以看出此次并购事件对于招商蛇口的盈利能力来说，在短期内盈利能力小幅降低，但从长远角度去考虑的话，随着物业管理业务能力的提升带来的规模经济效应，盈利能力预计会有所上升。（三）营运能力评价营运能力的强弱能够通过各种资产周转速率来反映，如果一个公司想要利用不同的可用资产和资源来进行盈利，以保持公司的可持续发展能力，那么运营能力的强弱可以通过不同的资产周转率来反映。还有许多衡量运营能力的指标，本文选择了表4-6所示的几种周转率进行分析。当一家公司的各项指标周转率较高，周转率较高时一般意味着该公司资产利用效率较高，公司的经营和活力也会相应提高。不同行业选择的衡量运营能力的指标也会有所不同。对于房地产行业来说，存货和应收账款将极大地影响运营能力。因此，必须明确分析存货和应收账款的周转率，以便从更理性的角度评估公司的运营能力。整体上市对运营能力的影响可能反映在以下因素中，如应收账款和存货的周转率以及资产的运转情况。表4招商蛇口营运能力指标项目2016年2017年2018年2019年2020年应收账款周转率（%）392.53337.63124.0365.1556.93存货周转率（%）0.350.340.280.240.27流动资产周转率（%）0.320.300.280.230.25总资产周转率（%）0.280.260.230.190.19来源：招商蛇口2016-2020年的年度报表整理所得图7招商蛇口应收账款周转率走势图1、应收账款周转率由图7为招商蛇口2016-2020年的应收账款周转率变动趋势，该指标5年中都呈下降趋势。随着银行信贷收紧，由于利率持续上升和住房贷款审批周期延长，大多数通过抵押贷款购买住房的业主的恢复周期较长，资产流动性较差。应收账款越来越多，周期越来越长，导致应收账款周转率持续下降。随着招商蛇口完成对中航善达的收购，2019年，主营业务由开发性向存量性进行转型。与2018年相比，应收账款周转率发展稳定，下降幅度显著改善。在同一行业中，招商蛇口的应收账款周转率一直处于较高的地位。图8招商蛇口存货周转率走势图2、存货周转率查阅年报可以看到，在招商蛇口上市的那一年，存货周转率下降，这是由于当年存货积压而保留下来的，但在上市一年后开始逐渐增加，并达到了较高水平。年报显示，库存的大幅增加是由于2015年资产重组计划的制定。公司主要关注整体上市应如何进行，在某种程度上，它忽略了销售进度，导致销售无法跟上项目的开发速度，导致剩余库存。增加库存也会增加销售难度，而且由于整体上市后，它也可以在一定程度上提高库存周转率。然而，在2019年与中航善达合并后，从图8可以看出，存货周转率已经转向并开始呈现上升趋势，从这里也可以看出，招商蛇口对中航善达合并后的各类资源整合具有良好的效果。图9流动资产周转率和总资产周转率走势图3、流动资产周转率和总资产周转率如图9所示，招商蛇口流动资产周转率和总资产周转率都分别稳定在0.3和0.25左右，这表明招商蛇口对项目质量具有严格的管理意识，公司不追求销量的过度提升，要求通过质量获得稳定、可持续的利润回报，稳定的资产链可以稳定公司的营业额。并购后，由于项目资金的回报，流动资产更加丰富，营业额有所提高。总体而言，招商蛇口的运营能力处于高效稳定的水平状态，运营能力较好。（四）发展能力评价在某种程度上，一家公司的发展能力代表了该公司未来的潜力，其是否具有潜力可以通过该公司的规模扩张、资产利润和其他财务数据来衡量和评估。一个公司的成长也可以通过一系列的发展状况来观察，这些发展状况反映在公司的业务扩张能力和未来发展趋势上，在一定程度上可以代表公司的潜力。从公司的发展能力来看，公司能否通过日常经营活动不断扩大自身的生产和规模，充分发挥资本积累的力量。根据一些财务数据，我们可以评估公司的发展。在衡量增长时，本文选择营业收入的增长率，并计算结果以查看公司的业务发展。净利润增长率可以用来测试利润的可持续性程度，以及与资产扩张相对应的资产增长率。表5招商蛇口发展能力指标项目2016年2017年2018年2019年2020年营业收入增长率（%）29.1518.6916.9910.6432.71净利润增长率（%）51.4523.1629.66-3.1-10.31净资产增长率（%）25.2019.2217.33108.8611.49总资产增长率（%）18.8932.6627.2445.9519.34归母股东净利润增长率（%）97.5432.0820.425.20-23.58来源：招商蛇口2016-2020年年度报表总结而得图10成长能力指标走势图1、营业收入增长率招商蛇口收购中航善达后，中航盛大更名为招商积余，并在深圳证券交易所上市，成为领先的A股物业管理公司。2019年12月，将招商积余纳入财务报表合并范围，从表5和图10可以看出，招商蛇口营业收入的增长率总体保持在20%左右，从2019年起处于行业领先水平，营业收入的增长率总体趋于稳定，但2019年后，营业收入的增长率从10.64%上升到2020年的32.71%，几乎翻了一倍。2017年，由于中央和地方政策的调整，营业收入增长开始放缓，所有地区都开始实施购买和销售限制。例如，个人只允许购买一套房，家庭只允许购买两套，公司不再允许购买房屋。所有这些政策的实施都减缓了招商蛇口的销售增长速度。2019年公司完成了对母公司中航善达物业的全资并购业务后，由于集团业务领域覆盖范围的迅速扩大，物业管理公司业务进一步实现到了与原园区房地产开发和运营、社区建设开发及运营、邮轮产业码头建设及其运营之间的多元化业务协同，2019年以来，营业收入的增长率有所上升。2、净利润增长率从净利润增长率来看，2016年至2017年，净利润增长率缓慢下降，2018年和2019年有所上升，2018年后开始下降。净利润增长有助于评估企业的成长状况，尤其是从净利润增长指标可以判断一家公司是否有良好的增长业绩，也可以用净利润的增长来衡量。从表5可以看出，招商蛇口与中航善达合并后，虽然在2019年有所下降，但下降趋势很小，2020年下降趋势将更加平缓。这表明招商蛇口的业绩在合并后有所下降，但很快就有所改善。从总资产和净资产的增长率来看，2016年至2018年，总资产的增长率略有变化，2019年有明显上升趋势，达到45.95%。2016年至2018年，净资产增长率下降，但2019年大幅上升，从17.3%上升至108.86%，增长了六倍。可以看出，2019年总资产和净资产的增长率保持在较高水平，这也表明招商蛇口自合并以来增长迅速，扩张速度很快。3、归母公司净利润增长率从历年归属母公司于其他母公司股东实现的累计净利润增长率对比来看，自进入2016年以来，归属其母公司实现的净利率呈下降。根据年报可知，股票价格下跌的减值准备和重大风险类别应收账款的信贷损失准备总计31.01亿元，增加9.7亿元。公司本上年末归属公司的净利润总额合计应减少到人民币约21.84亿元。2020年直接导致归属于母公司的股东以及净利润增加率出现负增长，但这一措施也增加了招商蛇口未来的利润增长空间。启示与建议本文对招商蛇口并购中航善达一案进行了深入调查分析，通过分析这次并购的特点和特征，我们可以发现这次并购是一个比较成功的案例。通过此次并购，招商蛇口整合了物业管理行业的优质资源，扩大了公司规模，提高了物业管理市场的竞争力，实现了公司增量业务向股权业务转型的战略目标。另一方面，通过此次合并，招商蛇口取得了上市公司中航善达的控制权，并通过股权支付方式收购中航善达，并对房地产公司进行了间接上市。基于以上对并购案例特征和并购绩效的分析，对未来房地产行业提出以下建议:合理选择并购标的方本案中，基于公司发展战略，招商蛇口选择中航善达作为并购目标，通过此次并购，基于公司从增量业务向股权转型的发展战略，完善房地产产业链的下游布局，物业管理市场竞争力提升，物业管理子公司在平台成功上市。作为中国房地产管理局的领先上市公司，中航善达完全符合招商蛇口的发展战略。可以看出，企业在选择并购目标时，必须根据企业发展战略和行业环境的变化，从长远发展的角度选择并购目标。我们需要看清公司的优势和劣势，分析未来可持续发展的瓶颈，根据目标来判断未来发展的需要，对目标进行详细评估，评估目标实体是否符合公司发展前景，进而评估目标实体是否符合并购条件。2、全面整合合并后的资源并购后的资源整合是并购活动的重要组成部分。为了确定并购成功的衡量标准，我们应该关注并购后的各种资源是否能够充分整合。在这种情况下，招商蛇口在合并后获得了中航善达先进成熟的物业管理经验及其优质物业管理平台。经过资源整合，招商蛇口位于两个物业管理平台上，占据了很大的市场份额。其次，招商局蛇口在其已开发或将要开发的项目中涵盖了物业管理，以实现企业协同，这一优势还可以延伸到其下属项目和子公司，这不仅提高了物业管理市场的竞争力，同时也实现了物业与自身开发业务的协调发展。3、合理的并购才能带来积极的绩效招商蛇口作为央企，在招商引资方面，蛇口不仅对重点企业的招商引资起到了积极作用，而且对重点企业的长期业绩也起到了积极作用。本文从营运能力、偿付能力、发展和盈利能力等方面分析了招商局蛇口的绩效。在营运能力方面，招商蛇口没有实现快速增长，企业整体营业稳步发展。通过战略并购，企业的市场份额有所提高；在领导力方面，公司经营业绩大幅优化，内部管理整合效果显著。在资产管理方面，企业的有效性是提高企业资产周转率的必要条件；在偿付能力方面，招商房地产的并购在一定程度上降低了招商蛇口的短期和长期偿付能力，对中航善达的并购提高了偿付能力。六、结论本文通过分析招商蛇口的战略并购，研究了招商蛇口并购其绩效及其影响因素，同时分析了招商蛇口战略并购中的亮点，也对地产企业未来并购提出了建议。基于上述分析，本文得出以下几点结论：第一，从绩效分析来看，并购为招商蛇口带来了财务绩效。并购交易产生了切实的财务协同效应，具体表现为经营活动产生的现金净额大幅提升、公司杠杆结构的优化、偿债能力的增强，以及融资成本降低四个方面。第二，从短期经济来看，随着招商蛇口对中航善达的合并，市场更加谨慎；在运营能力方面，招商蛇口没有实现快速增长，公司整体营业额和增长保持稳定，但市场份额明显提高。可以看出，并购导致了公司范围和市场的扩大，通过战略并购，公司的市场份额得到了加强；在管理方面，公司的经营业绩得到了极大的优化，内部管理整合效果显著。在资产管理方面，我们需要提高公司的效率。在偿付能力方面，招商地产的合并在一定程度上降低了招商蛇口的短期和长期偿付能力，对中航善达的合并在一定程度上提高了偿付能力。第三，从非财务角度来看，招商蛇口的战略并购对市场产生了积极影响。通过招商蛇口的整合，进入全周期开发商行列，实现房地产行业与招商集团的有效整合，通过中航善达的并购，进一步实现房地产业务的优化和细分。这次战略性并购降低了融资成本，显著提升了市场价值。综上所述，蛇口招商局战略并购对市场的影响相对积极，招商蛇口盈利能力长期稳定发展，管理水平显著提高；然而，招商蛇口在偿付能力和资产周转率方面仍有改进的空间。本文通过对蛇口招商局战略并购的研究，对其绩效及绩效影响因素进行了分析和评价。总体而言，蛇口招商局的战略并购促进了企业转型，但后期的并购整合仍需加强。在房地产行业方面，通过对招商局蛇口战略并购结果的分析，得出的结果将有助于为市场上其他房地产公司提供参考样本，并为合理并购提供一些可行的建议。文献综述一、前言这几年的时间，资产重组一直是一个热门话题，国内外的相关学者对其进行了大量的研究。资产重组在宏观和微观两个层面上发挥着不同的作用。资产重组指的是内部和外部，企业在不同的经营方式下进行合并，以提高企业的整体素质和盈利能力。事实上，这个定义只是从公司整合业务资源的能力来定义公司，它主要反映了重组公司的主要目标。同时，总的来说，其核心实质的含义和内容并不明确，也没有完全涵盖重组所在企业的所有权及其参与的对象。另一方面，应该从市场资源配置规律的整体角度来研究。资产重组在很大程度上是资源要素的有效配置。目前，有人认为，资产重组本质上是一个对现有存货份额进行重新分配的重组过程。其真正的战略意义在于优化产业结构，提高资源利用率，考虑到国内外不同资本所有者、不同资源产业之间仓储和资产配置的现有变化，在首都地区之间和不同所有制企业之间。包括华明在内的一些研究人员也系统地定义了现代资产重组制度的概念企业资产重组一般涉及两个层面：第一，是从微观层面进行战略重组是优化公司的产品结构，优化资本结构，协调管理组织结构；第二，在宏观层面，产业结构正在调整，与大型企业的战略重组不同，产业结构优化的过程处于转型战略资源配置的较高水平。在这两个定义中，中国企业资产的并购重组与国际战略原则和资源配置法直接相关。事实上，资产重组的过程应该是为产品重新分配或技术相关的资源。一般来说，生产或开发国内资源的企业，或从一个部门转移到另一个部门的企业，不属于资产重组，这属于资源配置的范围。资源配置界定的资产重组内容和范围不明确，无法区分资产重组的具体特征。无论是在学术界还是产业界，对资产重组的研究一直处于非常激烈的状态。与西方相比，中国研究者对资产重组绩效评估的研究较晚，因为每个研究者采用的研究方法不同，所以最终得出的结论也不同。国内研究人员和专家主要通过实证研究方法对公司资产重组的结果进行评估。在我国，研究者对重组现象的研究视角和层次各不相同，但有一个共同特点，即大多数研究者采用实证研究方法，主要从重组和企业并购两个方面进行研究，重点揭示资产重组对公司业绩的影响，由此证明资产重组是成功的。资产重组管理作为其中一种在最近十年备受我国上市公司最青睐使用的现代资本的运营组织方式，很多大公司实际上都会试图通过实施资产重组来持续长期运作，资产重组实施对运营绩效带来的综合影响会对于不同业务类的公司产生不同的效果，因此有大量中外学者尝试对公司重组实现后企业的运行绩效影响进行深入探讨，针对中外不同层次的专业学者提供的一些不同实证研究分析方法，学者对此也有不同的看法和见解。主要观点综述如下：二、正文（一）资产重组效益大部分学者都认为资产重组会让资产绩效产生一定的变化，其中包括积极的变化和消极的变化。李善民（2003）研究了在1999年相关证券业的并购，在资产重组后发现收购方的股东收益明显有了上升趋势，可以通过相关研究方法看到资产重组后的资产绩效发生变化，呈上升趋势。张润豪（2016）在研究ST公司资产重组的过程中发现，财务绩效会短暂的发生积极的变化，但想维持持续积极状态，还是需改善公司治理结构，从自身改变，内部下手，这样才能维持资产重组的一个良好绩效状态。朱红军和汪辉(2005)在并购同类、同目标企业的研究中发现，资产重组会带给目标公司长久的资产效益，会让资产绩效发生显著的变化，从一方面说明并购同类型的企业，可能会带给目标公司较为积极的影响。姜梦颖（2021）从财务角度和非财务角度研究了新疆天业的的资产重组前后的资产绩效变化，发现此次资产重组会提高公司的经营业绩，尤其是在资产重组完成当年会特别明显。蔡玉倩（2019）在研究大量公司资产重组过程中对投资者风险的相关影响，发现重大资产重组会减少投资者风险，降低融资风险，这样会让资产绩效发生一定变化。DouglasO（2016）调查了企业资产重组过程中的影响，发现重组后的目标杠杆率降低，从而会让公司的资产绩效发生改变。陈子奇（2002）选取了1999年A股上市的公司进行资产重组绩效研究，发现公司的主营业务盈利能力有所上升，进一步说明公司通过这一行为会提高资产绩效。周雷（2021）在相关研究中发现资产重组会给公司带来一定的财务问题，以此提出相对应的措施，对即将进行资产重组的公司提出相关的建议以及规避措施。刘继航（2021）对美团并购摩拜的分析表明，美团在当前合并期的财务状况不佳，早期偿付能力和运营能力较差，合并后的两个周期开始恢复，与合并前和合并周期有显著差异；就发展能力和盈利能力而言，在前三个周期中，但是它有一定的下降趋势。景宇（2020）在研究了互联网企业跨行业的资产重组案例中，发现重组会带给公司绩效的改变。袁皓洁（2021）学者以爱旭科技借壳ST新梅上市为案例，运用财务指标分析法，从偿债能力、营运能力、盈利能力和成长性等角度对爱旭科技借壳上市前后的财务绩效进行比较分析。值得注意的是，在艾旭科技借壳上市后的两年里，财务业绩有了显著改善，但是，需要对长期业绩进行更多的数据分析。有的学者还进一步对资产重组产生的相关资产效益进行了更深入的分析，具体分析资产重组会对公司的哪一方面效益产生影响。赵建中（2015）则认为，企业资产重组可能会促使上市公司重新分析其状况,我们需要认真挑选最符合其现实状况的重组方式。对上市公司来说,重大资产重组将对企业的主营业务、负债和收入等产生重要影响。徐锦璐（2014）从重组前后的财务指标和会计指标的变化情况来进行分析，得出资产重组可以提升公司的价值，放大企业的经济投资价值,并且对行业的的整合有着较深的意义，还提出了我国的某些大型企业有必要进行资产重组，这样可以提升企业自我价值。陈博钧（2014）研究了新希望股份有限公司，运用事件研究法，SWOT分析法对它的资产重组进行深度分析，发现企业的营运能力，偿债能力，成长能力都有明显上升趋势。张新（2003）运用事件研究法和会计研究法对1993-2002年中国上市公司的1216个并购重组事件是否创造价值进行了全面分析。研究结果表明，该企业进行了资产重组，这一行为为目标公司创造了价值，导致目标公司的股票价格大幅上涨。BaifangLiu;AngqiLi;MeijieDu;LiqiuSui（2021）提出了资产结构差异会影响资产重组绩效，在资产重组前要尽可能改善产业结构，这样资产重组才会最大程度上成功。但是谌耒(2013)利用实证分析资产置换和资产收购这两种资产重组方式，发现这两种方式一般都不会改变企业的资产绩效，主要是因为资产置换是将资产进行内部调换，而进行资产收购的公司大多未进行认真调查就进行收购行为，没有考虑自身与收购企业之间的联系性，没有长远打算，从而导致资产未达到理想状态，从而绩效下降。Langtieg（1978）学者也通过行业分类来研究公司的资产重组，发现资产重组反而让资产绩效发生下降，并没有一个上升趋势。曹葵和金桩（2003）本文对2000年进行资产重组的上市公司进行了实证分析，认为我国部分上市公司的资产重组只在短期内改善了上市公司的经营业绩，但在长期内发现上市公司的业绩并没有发生变化。王俊（2021）以Y公司资产重组的过程及结果为分析对象，分析了Y公司重组失败的原因，提出需要改善公司经营结构以此提高公司的资产绩效。Jensen和Ruback（1983）的研究分析也指出，一项比较成功的并购重组应该是这样的，它给予目标公司的收益远远大于给予并购公司的，大多数情况下，目标公司股东会因为并购重组而获得20%-30%的收益。（二）资产重组绩效的影响因素还有的学者为了提高企业资产重组后的资产绩效，对资产重组的影响因素进行了分析探讨。曾昭灶等学者（2004）以1999-2001年的84家上市公司为例，采用多元回归法发现交易溢价、行业相关性、相对规模、收购比例、第一大股东持股比例等是影响资产重组并购绩效的主要因素，这样可以解释营业收入的变化。余鹏翼和王满四（2014）以2005年至2010年在上海和深圳证券交易所成功完成跨境并购的103家公司为例，两位研究人员实证验证了不同回归模型对跨国公司在华业务的影响。研究结果表明，现金支付是指股东占第一大股东的比例，并购的文化特征在很大程度上与并购结果有关。被并购公司对公司的重要性直接关系到并购后的短期业绩和长期业绩；被收购公司的规模在很大程度上与其短期负面业绩和长期业绩有关。在房地产行业来说，王心禹（2019）在对中国并购案例的研究中发现，无论是通过银行筹资还是使用自有资金、现金支付，都会影响公司短期销售的盈利能力，从而影响公司的财务业绩。HuiLi和Qian‐XiaChen（2019）对失败企业的资产重组绩效进行预测分析，包括偿债、风险水平、发展和运营能力等方面的10个财务比率被确定为非常有效的预测因素。张晨燕、严佳佳（2019）在以嘉凯城并购明星时代与艾美影院为例的研究中发现，一些风险因素，如风险、与并购目的公司选择相关的风险、财务和支付风险，与以过高价格收购和出售资产相关的风险并购整合和产业互动带来的风险会影响财务绩效。李世通（2021）就融创中国2017年并购万达文旅这一案例进行分析，对重组绩效做出评价，发现行业内部因素和外部因素都会影响企业绩效。郭靖（2021）利用多元回归模型分析影响江苏省2000—2016年影响江苏省医药行业市场绩效的主要因素是扩大生产、节约规模生产、行业近期现状、产品差异化。如果想要提高企业的绩效，需要从这些方面入手。三、结论根据以上文献，大多数学者都认为资产重组会对资产绩效发生一定的变化，但是不同的公司进行重组行为，财务绩效却有着截然不同的结果，还有部分学者对重组后的企业绩效进行具体分析，利用指标分析，SWOT分析法等，发现企业进行资产重组会让企业的偿债能力，营运能力，盈利能力有所提升，但是也有少部分学者研究发现资产重组只是短期内让绩效提升，想要长期发展，还需要优化企业战略，改善企业资产结构，国内外学者还研究了影响绩效的因素，发现很多原因都会导致绩效发生变化，所以对企业的资产重组绩效进行研究是有很大的必要性的，可以分析公司资产绩效的变化，提出可行性建议。结合已有的关于战略并购的文献，进行分析可以看出，在许多数学家看来，战略并购是由企业转型、发展多元化、协同效应、企业规模扩张等因素驱动，增加市场份额，影响并购效率的因素包括行业本身的性质、并购后的整合程度、并购路径等。这些科学家的研究结果还表明，影响重组效率的因素很多。据报告，行业的外部条件，公司内部因素和并购支付方式会影响重组绩效，具体影响因素大致可分为并购影响因素、管理影响因素和其他管理影响因素。以上学者的资产重组绩效研究都有着很大的指导性作用，为笔者指明了方向，本文将会考虑各因