汽车行业市场前景及投资研究报告：整车Robotaxi估值重塑

证券研究报告汽车2025年07月31日汽车行业专题报告：整车参与Robotaxi布局，有望迎来估值重塑评级：推荐(维持)相关报告最近一年走势《汽车行业周报：特斯拉公布2025Q2业绩并披露业务推进计划，零跑B01正式上市切入A级轿车市场（推荐）*汽车*戴畅》——2025-07-2846%34%22%10%汽车沪深300《汽车行业专题报告：辅助驾驶的AI进化论：站在能力代际跃升的历史转折点（推荐）*汽车*陈飞宇，戴畅》——2025-07-22《汽车行业周报：理想i8开启预订，尚界H5和特斯拉ModelY6座版在工信部公示（推荐）*汽车*戴畅》——2025-07-21-2%-14%2024/07/31

2024/10/31

2025/01/31

2025/04/30相对沪深300表现表现1M3M12M汽车1.8%5.5%3.6%10.1%37.2%23.2%沪深3002摘要u

Robotaxi商业化加速，L4与L2差异明显：Robotaxi是L4/L5辅助驾驶核心应用场景，随着特斯拉Robotaxi于2025年6月入局，跨越式及渐进式两种技术路径均已开启L4商业化。Robotaxi运营商、车企及平台等多方布局Robotaxi，全球市场2035年则有望突破万亿。相比L2，1）L4付费机制清晰，乘客为出行服务买单；2）L2与L4在责任划分上有明确区分，L4技术要求更加严苛，算法、硬件、法规要求更高；3）RoboX无人车在推动全社会交通/物流降本等方面优势显著，潜在应用市场空间广阔。u

从特斯拉和Waymo看Robotaxi生态、技术之争：生态方面，特斯拉集整车制造、技术服务及运营为一体，自建生态；以Waymo为代表的Robotaxi技术方往往通过与OEM、运营商合作共建生态推动Robotaxi运营。技术维度，看好两者中期并行高速发展。u

复盘2020年辅助驾驶重估复盘，软件付费逻辑证伪：2020年整车经历了辅助驾驶带来的首轮价值重估，此前，整车估值主要围绕着产品周期的预期波动，集中在10-15XPE。2020年基于软件付费的逻辑打开整车远期商业模式，也带动了整车向高PS的重估。由于商业模式等因素，车主为辅助驾驶付费意愿较低，进入2025年，整车辅助驾驶平权时代到来，软件付费逻辑证伪，整车估值依然基于造车业务的PE定价。u

整车如何参与Robotaxi，对估值有怎样的影响：整车辅助驾驶水平、资本及定位各异，有望以不同方式参与Robotaxi。1）效仿特斯拉，辅助驾驶头部公司有望独立入局运营，Robotaxi业务具备较高的ROE及稳健的利润贡献，有望给车企带来增量利润及推高PB估值；2）辅助驾驶领先车企同样可将L4技术授权给运营商，成为SaaS企业，拥有较高PS；3）其余整车可以通过合作运营+代工形式参与，合作Robotaxi技术服务商拓展业务边界。u

投资建议：特斯拉从0到1，全球Robotaxi规模化加速，建议关注Robotaxi龙头、头部智能化整车：Robotaxi：小马智行、文远知行；整车：理想汽车、小鹏汽车、吉利汽车等。RoboX受益标的：锦江在线、开勒股份、交运股份、云内动力、耐世特、玉禾田、宇通重工、德邦股份、经纬恒润-W、中邮科技。鉴于特斯拉已入局，全球Robotaxi规模化加速，维持Robotaxi行业“推荐”评级。u

风险提示：Robotaxi发展不及预期、重点关注公司业绩不及预期、智能化法规不及预期、车企智能化进展不及预期、网约车运营价格战超预期、成本下降不及预期3一、Robotaxi商业化加速，L4显著区别于L241.1L4显著区分于L2：商业模式、技术路径、应用场景u

L4与L2在商业模式、技术路径及应用场景等方面差异明显，导致了市场空间的巨大分化。u

L4付费机制清晰，商业模式显著区分L2。L2阶段，整车及L2付费方均为车主，车主为更好驾驶体验买单。L4阶段，整车及L4付费方多元（运营商、租车公司、平台、用户），购买者看重运营利润；使用者看重更低成本及更好体验，商业模式及付费机制更加清晰。u

L4技术要求更加严苛，对算法及硬件要求极高。L2于L4在责任划分上有明确区分，因此L4对Robotaxi技术商的冗余度、算法等能力要求较高。Waymo、小马等对高精地图有一定依赖，并且算法能力及硬件冗余度也较高。u

Robotaxi衍生到RoboX，无人车在推动全社会交通/物流降本等方面优势显著。51.1Robotaxi是L4/L5辅助驾驶核心应用场景u

L3技术突破为Robotaxi提供技术基础。辅助驾驶技术路线分为渐进式和跨越式，随着特斯拉Robotaxi入局，两种技术路径均已开启L4商业化。u

Robotaxi替代人类司机，为L4/L5辅助驾驶核心应用场景。Robotaxi是一种无需人类司机操作、完全依赖自动驾驶技术的出租车服务，为无人驾驶（L4/L5）核心应用场景。相比人类司机，其优势主要在于：1）一定程度上提升安全性。2）因为取消了人类司机的成本，车队规模提升后成本有望低于现有出租车。表、辅助驾驶级别等级L0名称定义驾驶员责任典型功能无无自动化完全由人类驾驶员控制车辆全程负责驾驶（转向、加速、刹车、环境监控等）定速巡航、车道保持辅助（LKA）、自动紧急制动（AEB）L1驾驶辅助系统提供单项辅助功能（转向或速度控制）必须全程监控环境并随时接管需持续监控环境并随时接管，手不可长时间脱离方

自适应巡航（ACC）+车道居中（LCC）、自L2L3L4L5部分自动化有条件自动化高度自动化完全自动化系统可同时控制转向和速度（横向+纵向控制）系统在限定场景内完成驾驶任务，并监测环境系统在限定场景内完全自动驾驶，无需人类接管全场景自动驾驶，无方向盘/踏板设计向盘动泊车（APA）交通拥堵自动驾驶（TJP）、高速公路自动驾驶（HWP）在系统请求时接管，其他时间可短暂脱离驾驶监控仅在系统超出设计范围时需响应接管请求（通常车无人出租车、无人物流车、限定区域自动代客泊内仍需配备驾驶员）车（AVP）无需人类驾驶员（车辆可能不配备人工控制装置）全场景自动驾驶6资料：SAE，国海证券研究所1.1L4变革商业模式，Robotaxi运营有望成为万亿蓝海市场u

参照特斯拉，Robotaxi有望成为车企辅助驾驶的终极目标。特斯拉正式运营Robotaxi为辅助驾驶发展的重要里程碑，代表着当车企辅助驾驶水平达到L4时，有机会通过运营无人驾驶出租车赚取利润，从而实现辅助驾驶投入的变现。u

Robotaxi变革乘用车一次性销售商业模式。乘用车过去为一次性买断销售，车企赚钱基于每年的销量（增量），根据产品周期有较大波动；L4辅助驾驶下整车通过运营向乘客收费，整车成为能够为所有者赚钱的资产，赚钱基于保有量（存量）。u

Robotaxi运营商、车企及平台等多方布局Robotaxi，远期有望成为万亿蓝海市场。结合我们系列报告一的研究，Robotaxi运营商通过与整车、平台合作共同布局，我们预计2030、2035年国内Robotaxi保有量分别为101、415万辆，2030、2035年市场空间分别为1021、5668亿元，考虑全球市场2035年则有望突破万亿。表、我国Robotaxi及网约车、出租车保有量预计（万辆）图、我国Robotaxi及网约车、出租车运营市场空间（亿元）Robotaxi

网约车

出租车5,66860005000400030002000100002024E

2025E

2030E

2035E一线城市二线城市合计0.10.10.10.50.60.1287313827741593中国Robotaxi全球其他地方Robotaxi中国出租车和网约车3,9523,5660.20.110117合计一线城市二线城市合计10824835611025236294421,704153414831,0212163109651213822025E2030E2035E7资料：弗若斯特沙利文，小马智行招股书，国海证券研究所1.2L4商业化加速，Waymo加速扩张&特斯拉正式入局u

2025年是Robotaxi加速商业化的元年，全球跨越式公司（Waymo、小马、文远等）在规模、订单、UE等层面均取得快速突破，有望迎来规模大幅提升；同时渐进式公司（特斯拉）首次入局，正式开启Robotaxi的商业化。u

全球跨越式L4公司深耕多年，高安全性验证可行。北美及中国在Robotaxi领域占据领先地位，2025年均有突破性进展。1）北美L4龙头Waymo已在凤凰城、旧金山、洛杉矶、奥斯汀及亚特兰大运营，每周完成超25万付费出行订单，相比人类司机安全性大幅提升。截至2025年5月初保有量已达1500台，目标2026年末再新增2000台。2）小马智行2025Q1乘客付费Robotaxi收入同比增长800%，已在北上广深超2000平方公里面积运营，今年目标保有量提升至1000台，同时第七代方案将整车总成本降到27万元，UE拐点有望加速到来。u

特斯拉正式入局Robotaxi，丝滑、平稳、舒适评价为主。作为渐近式代表，特斯拉通过L2在量产车上的导入逐步发展至L4。6月22日特斯拉在奥斯汀限定区域正式运营，本次投运10+台Model

Y，配备副驾安全员+远程操作员，每单统一收费

4.20美元。6月27日，首辆特斯拉ModelY已实现全自动从工厂开到客户家的交付任务，为全球首例在公共高速路上实现车内无人、无远程控制的自动驾驶，最高时速达115km/h。图、Waymo工厂图、Waymo在洛杉矶运营面积超120平方英里8资料：Waymo官网二、从特斯拉和Waymo看Robotaxi生态、技术之争92.1安全性：Waymo及特斯拉均大幅提升安全性，方法论有差异u

Waymo在所运营城市同样里程下相比人类司机显著降低事故率

。根据Waymo安全报告，其在美国运营城市同等里程下发生严重受伤、安全气囊弹出、受伤的碰撞相比人类司机分别下降了88%、79%、78%。对于行人、自行车及摩托车的碰撞也明显降低。u

使用特斯拉AP同样明显提升安全性，目前并非基于L4场景下的结果。根据特斯拉安全报告，使用特斯拉AP能明显提升安全行驶里程。但相比Waymo，特斯拉的数据基于人机共驾的全部场景（高速+城区），而Waymo的安全数据为无人状态下城区场景，两者方法论有明显差异。图、Waymo运营区域事故率相比人类司机显著降低图、美国每发生一次事故行驶距离（万英里）8007006005004003002001000使用特斯拉AP不使用特斯拉AP美国平均10资料：Waymo官网，特斯拉官网，国海证券研究所2.2生态之争：铁三角合作模式共建生态u

Robotaxi技术方往往通过与OEM、运营商合作共建生态推动Robotaxi运营

。铁三角合作模式最早由文远知行提出，由于技术服务商整车生产及平台运营能力处于劣势，通过三方的合作能实现快速扩张。北美巨头Waymo也同样采取相应合作，OEM领域合作了捷豹、丰田、极氪等车企，平台方面也接入了Uber，加速在亚特兰大、奥斯汀等地的运营拓展。u

技术服务商技术密集型+整车制造资本密集型+运营商平台型。三方合作各取所长，同时竞争要素的汇总更提升了行业整体门槛与壁垒，头部公司凭借身位及生态优势能持续强化其竞争优势。图、小马智行生态圈11资料：小马智行招股书2.2生态之争：特斯拉自建生态，集整车制造及运营为一体u

特斯拉集整车制造、技术服务及运营为一体，自建生态

。作为整车切入Robotaxi赛道的公司，特斯拉拥有整车制造的资本优势及数据优势，在辅助驾驶算法层面特斯拉也位居车企领先地位。但同时，其面临的竞争也由车企（如丰田）扩展到技术服务商（如Waymo）+运营商（如Uber）。u

特斯拉计划未来可向车主提供L4功能的乘用车，车主可通过运营赚钱。特斯拉未来目标在C端导入L4功能，车主可通过自有车辆无人运营赚钱，Waymo与丰田的合作未来目标也同样瞄准C端L4，整车成为能够给车主带来净现金流入的资产。图、特斯拉Robotaxi正式运营图、特斯拉实现首台工厂到客户无人驾驶交付12资料：CNBC，特斯拉官方微博，国海证券研究所2.3技术之争：中期纯视觉与多传感器融合预计并行发展u

Waymo跨越式布局，硬件高冗余&稳步扩张。Waymo硬件成本较高，依赖多传感器融合、通过高冗余度提供较高安全性。在扩张节奏上也受制于高精地图，2025年起通过合作车企/Tier

1加速产能扩张、以及合作Uber平台实现运营区域扩张等。u

特斯拉纯视觉渐进式推到L4，具备显著成本优势。特斯拉仅依靠视觉，成本优势显著，同时其基于无图端到端技术，预计未来有较高的扩展性。u

中期预计并行发展，降本为大势所趋。我们预计中期两种技术路径并行高速发展，产业有望在规模及合作下加速降本。表、特斯拉及Waymo对比WaymoL4（ODD中的高度自动化）特斯拉L2SAE辅助驾驶等级传感器套件多模态（激光、摄像头、毫米波等）仅视觉（摄像头），对高精地图依赖最小奥斯汀运营L4城市车队规模凤凰城、旧金山、洛杉矶、奥斯汀、亚特兰大1500+4百万+（FSD潜在数据收集车队）主要垂直整合主要合作伙伴丰田、捷豹路虎、极氪、现代、麦格纳、Uber地图依赖部署策略依赖高精地图地理围栏，稳步扩张最小的地图依赖验证安全性后希望快速规模化核心优势长时间、海量数据验证的L4能力、强大的安全性海量数据规模，潜在高扩展性主要劣势公众信任/透明度成本高，地理扩展速度较慢高透明度视觉劣势、监管审查存在一定公众、监管质疑13资料：Recal，国海证券研究所三、2020年辅助驾驶重估复盘：L2+崛起+软件付费，整车价值重估143.12020年L2+崛起：特斯拉+国内新势力相继导入L2+辅助驾驶u

特斯拉2020年推出FSDBeta，国内新势力开始推出高速NOA。2020年国内外主流车企相继推出具备高速NOA功能的辅助驾驶系统及车型，L2+辅助驾驶进入导入期。特斯拉：2020年10月推出FSDBeta版本，可基本实现城市道路自动驾驶的功能；国内新势力发力高速NOA，蔚来发布NOP领航辅助功能，搭载于ES6/ES8/EC6，实现高快自动导航驾驶（L2+）；小鹏发布XPilot

3.0，首搭小鹏P7，支持高速NGP；理想宣布2020年12月启动NOA导航辅助驾驶研发。u

高速NOA的导入标志着从L2向L2+的升级，2020年为L2+辅助驾驶元年。过去蔚来、小鹏辅助驾驶包含HWA等，可控制纵向方向加减速度及车道保持的转向辅助，NOP/NGP的引入可以依据导航自动切换高速车道并且自动进出匝道，同时也新增了全自动泊车功能。表、2020年特斯拉及新势力车企辅助驾驶进展车企时间辅助驾驶进展特斯拉2020年10月推出FSDBeta版本，基本实现城市道路自动驾驶的功能（L2+），支持红绿灯识别、自动变道等功能。NIOOS2.7.0升级正式推送NOP领航辅助功能，结合高精地图实现高速/快速路场景下的自动导航驾驶（L2+），搭载于ES6/ES8/EC6车型。蔚来汽车小鹏汽车理想汽车2020年10月2020年12月2020年12月发布XPILOT3.0系统，搭载首款量产车P7，支持高速NGP导航辅助驾驶，实现自动进出匝道、超车等功能。宣布启动NOA导航辅助驾驶研发，计划通过OTA逐步推送，首款车型理想ONE预埋硬件支持升级。15资料：汽车之家，新浪汽车，各公司官网，国海证券研究所3.2整车估值：2020之前，制造业，年度增量创造价值u

过去整车主要靠制造赚取利润，估值中枢在10-15XPE。乘用车（申万）2010-2017年总营收高速增长，从3659亿元增长至1.25万亿元；归母净利润从2010年的164亿元增长至2017年的595亿元。2018年营收微增，净利润开始下滑，2020年归母净利润下滑至307亿元。u

估值中枢为10-15XPE、0.5-0.8X

PS。2010-2019年整车PE维持在10-15X、PS维持在0.5-0.8X，中值分别为12.7X、0.7XPS。图、2010-2019年乘用车（申万）总营收及增速（亿元，%）图、2010-2019年乘用车（申万）归母净利润及增

图、2010-2019年乘用车（申万）PE、速（亿元，%）PS15000100005000060%

75080%60%40%20%0%302520151053.53.02.52.01.51.00.50.060045040%20%

3001500%00-20%-40%-5000-20%-1502010

2011

2012

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2015

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2018

20192010201120122013201420152016201720182019总营收（亿元，左轴）同比（%，右轴）PE（左轴）PS（右轴）归母净利润（亿元，左轴）同比（%，右轴）16资料：Wind，国海证券研究所3.2

整车估值：2020-2021年，制造+服务，年度增量+预期存量创造价值u

2020年特斯拉上海工厂开启交付，叠加中美车企在L2+辅助驾驶取得突破，整车销售+软件付费的商业模式初现。L2+辅助驾驶有效分担人类司机驾驶任务，车企预期辅助驾驶成熟度的迭代将逐步提升用户在辅助驾驶方案上的付费意愿，车企有望从整车制造一次性买断付费过渡到硬件销售+软件全生命期付费模式，开辟新的收入模式。相较整车的一次性买断，软件收入依赖保有量和使用率，具有低周期性、可复制性强、0边际成本等优势，估值体系也从基于新品周期的PE估值（15-20倍PE）转向软件公司PS（1.2-1.5倍PS）估值体系。u

基于存量的软件收入预期，2020年整车经历了辅助驾驶带来的首轮重估。2010-2019年整车PE维持在10-15X、PS维持在0.5-0.8X，中值分别为12.7X、0.7XPS。2020-2021年整车PE、PS中枢分别提升至30X、1.1X。图、2020-2021年乘用车（申万）涨跌幅（%）图、2020-2021年乘用车（申万）PS200%160%120%80%1.81.51.20.90.60.30.040%0%-40%乘用车（申万）涨跌幅（%）乘用车（申万）PS17资料：特斯拉官网，Wind，国海证券研究所3.2整车估值：2022年后，收费证伪，估值回落u

整车估值在经历了首轮辅助驾驶pricein的重估后有较大的回调，软件付费的商业模式未成功跑通。u

对用户：辅助驾驶付费非现货、非刚需。理想认为辅助驾驶是用户的资产而不是费用，车主除了车价之外，全生命期持续付费本身难以持续，加之辅助驾驶功能持续迭代，使用体验难以说服多数消费者买单。u

对车企：电动智能化竞争激烈、格局分散，缺乏对C端足够议价权。整车迭代快、竞争激烈，车企难以将高额溢价传导给消费者。同时研发成本前置、边际成本为0，标配辅助驾驶可最大化提升销量规模、分摊成本。图、2022-2024年乘用车（申万）涨跌幅（%）图、2022-2024年乘用车（申万）PS40%30%20%10%0%2.01.61.20.80.40.0-10%-20%-30%-40%乘用车（申万）PS乘用车（申万）涨跌幅（%）18资料：Wind，国海证券研究所3.3长城2020年7月发布三大技术品牌，向全球化科技出行公司转型u

成功的一轮产品周期有望带动销量、收入及利润的增长。我们选取燃油车时代具有代表性的长城汽车为例，其在2013、2015、2016年总销量均有明显提升，营收及归母净利也增长明显。新车发布及上市为销量的领先指标，对应长城汽车估值在2013、2014H1-2015H1、2015Q4均有明显提升。u

2020年7月长城汽车发布“柠檬”、“”、“咖啡智能”三大平台，开启向科技出行公司转型。长城汽车历时5年、研发投入超200亿元打造了“柠檬”、“

”、“咖啡智能”三大技术品牌，形成以“自动驾驶、智能座舱、高效燃油、新能源”相互融合的技术生态，迎来公司从整车制造向“制造+服务”一体的全球科技出行公司转型的转折点。图、长城汽车2012-2019年销量、营收及归母净利润图、长城汽车2020年发布三大技术品牌平台名称1,2001,0008006004002000120100806040200定位核心特点代表车型支持A0至D级车型开发轻量化设计,提升燃油经济性模块化架构（113个标准模块，438个基础模块）全球化高智能柠檬平

模块化技术平第三代哈弗H6、哈弗大狗、欧拉好猫台台（覆盖轿车、SUV、MPV）零部件通用率60%-80%专业越野平台

非承载式车身，高刚性结构（硬派SUV/皮

高通过性、高可靠性平300台卡）适应极限越野路况整车智能化系支持L2-L4级自动驾驶AI语音交互、人脸识别、OTA升级集中式域控制电子架构咖啡智

统（辅助驾驶+魏牌摩卡、哈弗神兽能智能座舱+电子架构）20122013201420152016201720182019总销量（万辆，右轴）总营收（亿元，左轴）归母净利润（亿元，右轴）19资料：长城汽车官网，Wind，网通社，红钻财经，国海证券研究所3.3长城汽车2020-2021年估值提升明显，PS中值提升至2.3Xu

长城估值体系在2017年前后两个阶段有明显差异。

乘用车批发销量从2010年1375万辆增长到2017年的2474万辆，长城在2012至2017年PE中值为12.5X、PS中值为1.5X；2017年后进入存量市场，长城在2018-2019年PE中值为18.2X（利润下滑影响）、PS中值为0.8X。u

长城2020H2起在智能化赋能下迎来重估，估值最高达5倍PS。2020-2021年长城汽车销量增速分别为4.8%、15.2%，但估值明显提升，PE、PS中值分别提升到45.8X、2.3X，峰值分别达到了95.8X、4.9X。图、长城汽车2012-2019年PE、PS图、长城汽车2020-2021年PE、PS302520151053.53.02.52.01.51.00.50.010054321080604020002020-01

2020-04

2020-07

2020-10

2021-01

2021-04

2021-07

2021-10PE（左轴）PS（右轴）PE（左轴）PS（右轴）20资料：Wind，国海证券研究所3.4电动化斜率放缓，L2+辅助驾驶渗透率进入快速提升期u

电动化渗透率月度峰值已突破50%，车企竞争重心转向智能化

。从整车竞争要素来看，过去电车高速增长，车企销量的增长很大程度取决于电动化转型的节奏。展望未来，电动化率抬升速度放缓、同质化竞争激烈，我们认为智能化会成为车企竞争的下半场，随着比亚迪、吉利等巨头在辅助驾驶平权的推动，多数主机厂有望跟随大力转向辅助驾驶。u

高阶辅助驾驶渗透率处于快速提升期，2025年4-5月已突破20%。据NE时代公众号，以具备高快NOA功能的车型计算，2025Q1、2025年4-5月我国L2+渗透率分别为16.8%、24.6%，渗透率加速提升。图、我国新能源乘用车渗透率（%）图、我国L2+（高快NOA）渗透率（%）60%50%40%30%20%10%0%25%20%15%10%5%0%1月

2月

3月

4月

5月

6月

7月

8月

9月

10月

11月

12月20212022202320242025我国L2+渗透率（%）21资料：中汽协，NE时代公众号，国海证券研究所3.42025年L2+大规模放量：巨头入局，L2+大规模放量u

巨头发力辅助驾驶，掀起辅助驾驶平权。2025年2月，比亚迪发布天神之眼智能化战略发布会，宣布旗下全系产品搭载高阶辅助驾驶。共发布天神之眼A、B、C三套辅助驾驶方案，分别针对豪华、中高端以及经济型车型，天神之眼C首批21款车型同步上市，覆盖了王朝、海洋网主流车型，定价与老款平价，智能化增配不加价。u

主流公司相继出牌，低价辅助驾驶方案将在10-20万元经济型市场上车。继比亚迪之后，吉利2025年3月也发布千里浩瀚辅助驾驶方案，共推出5个版本，针对不同价格的车型。图、比亚迪天神之眼方案图、吉利千里浩瀚辅助驾驶方案22资料：比亚迪、吉利汽车官网四、整车参与Robotaxi有望重构商业模式和估值234.1Robotaxi准入门槛高，集技术、资本、产能及平台于一体u

根据我们系列报告一，Robotaxi赛道具有高准入门槛，技术、资本、产能、平台建设为Robotaxi核心竞争力。前装L4/L5对车企智能化技术提出更高要求，目标主导的多为科技巨头。同时网约车运营为重资产行业，具有前期高投入、回本周期长等特点，因此只有资本充裕、产能能匹配扩张的车企才有足够能力在前期高额投入。Robotaxi的运营也依赖于网约车平台的建设，车企往往通过包括自建/合作等渠道布局。表、主要整车厂Robotaxi布局（截至2025年6月）图、Robotaxi核心竞争要素车企Robotaxi/网约车布局Cybercab原型车（无方向盘），计划2026年量产现有车队规模商业化进展特斯拉未量产2025年6月于奥斯汀开启运营依托曹操出行平台，国内计划2026年推出自主开发的定制Robotaxi车型；国外与Waymo合作开发Robotaxi定制车。与吉利辅助驾驶中心合作打造开放式商业辅助驾驶平台，计划2025年上线自动化运营系统苏州、杭州已启动示范运营（改制领克Z10车型搭载“千里浩瀚”系统）；2026年推出完全定制化车型，目标成本低于行业水平；与Waymo合作的国外车型即将投入运营技术吉利汽车测试阶段如祺出行平台（广汽埃安LXPlus、丰田赛那S-AM等），与小马智行、滴滴合作，计划2025年量产L4车型广州南沙收费服务，覆盖545个站点，45万公里试运营；与滴滴合资公司首款L4车型2025年底量产广汽集团281辆Robotaxi平台建设资本享道出行（智己L7），覆盖上海、苏州等地常态化载人示范，入选国家试点，80%回头客上汽集团东风汽车订单超30万单东风悦享Sharing-Bus和Robotaxi（神

20辆（武汉10辆

武汉商业化牌照，苏州测试运营，累龙ES600、威马W6）巴士+苏州10辆）计2.3万公里产能与小马智行合作研发极狐阿尔法T5Robotaxi，计划2025年量产小鹏G3/G9车型，与滴滴战略合作，计划2026年推出Robotaxi测试阶段（未明北汽新能源小鹏汽车计划2025年推出首批车型确数量）广州载客测试，合作滴滴推进数据积累数百辆G324资料：各车企官网，新浪财经，盖世汽车，ConvoMedia，中关村在线，IT之家，粤讯，国海证券研究所4.1整车将在L4中扮演重要角色，参与方式决定估值差异u

我们认为整车辅助驾驶水平、资本及定位各异，有望以不同方式参与Robotaxi。u

效仿特斯拉，我们认为辅助驾驶头部公司有望独立入局运营。辅助驾驶头部公司未来有望拥有L4能力，在资本加持下或将效仿特斯拉入局Robotaxi赛道，通过运营将其辅助驾驶投入充分变现，Robotaxi业务具备较高的ROE及稳健的利润贡献，有望带来车企的增量利润及高PB的估值。u

我们认为辅助驾驶领先车企同样可将L4技术授权给运营商，成为SaaS企业。整车制造及运营均为重资产行业，整车同样可选择技术授权的轻资产模式参与，赚取辅助驾驶方案的授权服务费，能最大化平衡盈利&现金流，参照SaaS企业，有望迎来高PS估值。u

我们认为其余整车可以通过合作运营+代工形式参与，合作Robotaxi技术服务商拓展业务边界。u

整车参与Robotaxi将颠覆硬件一次性销售传统商业模式，基于保有量的运营具有高盈利、低波动等特征，成功布局的公司有望拥有新的商业模式及估值体系，带动整车从PE走向高PB/PS估值。图、小马智行整车厂-车队-运营商生态25资料：小马智行招股书4.2辅助驾驶领先+强资本型整车或效仿特斯拉，入局Robotaxiu

车企通过L2前装量产+算法迭代拥有较强低成本扩展能力，充分验证安全性后有望实现规模化。特斯拉Robotaxi在奥斯汀的运营为最新FSD版本的Model

Y，有望逐步改进并向用户推送。u

入局运营，特斯拉采用类似Airbnb及Uber模式：根据马斯克，特斯拉Robotaxi的运营可采用Airbnb及Uber的商业模式，即自有资产出租&平台加盟的结合。车主可以将自己的车加入平台进行运营，从而赚取运营利润。对于车企而言，车主既是购买者也可以是运营参与方，车企可以较快扩张运营车队规模。表、特斯拉及国内辅助驾驶领先车企对比特斯拉小鹏理想VLAOL双核模型，“大脑”战略决策+“小脑”毫秒级控制，本地自主学习，支持全球交规自适应ADS4乾崑WEWA架构，云端WorldEngine生成极端场景+车端行为模型决策MindVLA多模态融合，3D高斯空间表征+MoE稀疏架构，结合语言智能与行为推理端到端神经网络，无规则代码依赖，纯视觉路线核心算法架构车端算力配置AI5平台5000TOPSMDC平台，未公开具体TOPS

三颗自研图灵芯片2200TOPS英伟达Thor-U700TOPS4颗4nmFSD芯片组合（2025

多传感器融合（激光+毫米激光融合方案，支持英伟达Thor优化硬件（芯片、传感器等）云端算力7nm工艺，100%算力利用率下半年量产）波）昇腾AI集群，单卡推理2300Tokens/s，支持6亿公里仿真验证英伟达Thor平台优化，千亿级数据自动化标注，日处理百万里程Dojo超算集群100EFLOPS，支持4D场景训练与仿真扶摇智算中心600PFLOPS，训练速度提升170倍（阿里云合作）26资料：各车企官网，新浪财经，IT之家，虎嗅网，新浪科技，珠海网，国海证券研究所4.3从铁三角模式看，整车L4技术提供方有望过渡到类SaaS模式u

Robotaxi技术方-OEM-运营商铁三角的模式集各方所长，各司其职。铁三角模式将Robotaxi赛道拆解成技术-生产-运营三个核心环节，从整车核心能力来看，国内头部辅助驾驶车企未来有望实现Robotaxi技术，将融合技术+生产，在铁三角中优势强化。u

Robotaxi技术为车企重要研究方向，但参与方式及商业模式权衡各异：根据何小鹏微博，小鹏汽车通过端到端+大模型做L4辅助驾驶趋势明确，但小鹏专注于Robotaxi产品本身，不介入运营，预计将在2026年正式推出Robotaxi。理想持续加码辅助驾驶投入，从规则算法做到端到端+VLM，后又迈入VLA的阶段，但李想在AI

Talk中也表态不做Robotaxi，而是面向移动的家，通过实现L4将家庭用车成本做到更低。u

整车可将L4技术授权，探索类SaaS商业模式。SaaS服务商负责软件维护、更新和安全保障，从而向用户提供相应服务，用户通过订阅模式支付。根据小马智行及文远知行招股书，两者均有望部分采取与第三方车队合作的模式以实现轻资产扩张，这种模式下第三方公司拥有Robotaxi车队，L4技术方负责整车交付及软件服务。我们认为头部智能化车企未来有望通过此模式入局，整车制造+L4软件服务双重收费。图、何小鹏对Robotaxi观点27资料：微博4.4B端市场面临转型，整车有望通过制造+运营入局u

Robotaxi通过取代人类司机，在B端市场将拥有明显成本优势，整车制造+旗下