电力设备与新能源行业专题研究报告：电力设备板块三季报总结网内交付阶段性放缓出海%26数据中心高景气

内容目录一、财务分析：Q3板块营收&业绩持续增长，各环节盈利能力分化 4将电网板块划分为5个细分环节，整体营收和业绩持续增长 4整体盈利能力保持稳定，配用电环节Q3相对承压 6二、电网设备行业持仓分析：机构持仓同比下滑，出海、数据中心为重点投资方向 7行业端：电网设备行业市值同比增长22，公募基金重仓持股比例同-0.6pct 7公司端：东方电缆、思源电气、特变电工、宏发股份、华通线缆、金盘科技、明阳电气等受机构青睐8三、出海&网外环节：出口数据持续高增长，网外数据中心下游高景气 出海：国内出口数据持续增长，欧&北美贡献更高增速 9网外：下游风光储持续扩容，用电侧整体维持稳健增长，数据中心高景气 10四、国内主网&配网环节：特高压招标提速，关注电表新标&配网第二批区域联采提价 11行业端：主网投资维持高位、特高压招标提速、电表新标准出台驱动量价齐升 11公司端：国电南瑞、特变电工份额领先，国网信通、思源电气中标金额大幅增长 14五、投资建议 14六、风险提示 16图表目录图表1：板块5个环节出海、②主网设备、③配用电设备、④二次设备及智能化、⑤通用性装置材料.4图表2：电网板块（重点公司）25年前三季度营收同比+12 图表3：电网板块（重点公司）25年前三季度业绩同比+14 5图表4：电网板块（重点公司）25年前三季度毛利率和净利率分别提升至和8.8 5图表5：电网板块（重点公司）3Q25营收同比+10 5图表6：电网板块（重点公司）3Q25归母净利润同比+15 5图表7：42家重点公司毛利率/净利率同比基本持平 6图表8：电网设备各环节盈利能力指标：前三季度出海、主网、配网环节净利率增幅明显 6图表9：电网设备各环节营运能力指标：应收账款及存货周转率变化较小 7图表10：电网设备各环节应用能力指标：出海环节资本开支高增 7图表11：电网设备行业2025年三季度行业市值到1.5万亿元，同比长22，环比增长21 8图表12：25Q3东方电缆、思源电气、特变电工、宏发股份、华通线缆、金盘科技、明阳电气等受机构青8图表13：25年月变压器、高压开关等出口金额延续较快增长，电表出口下滑（亿元9图表14：变压器分区域出口：欧洲出口增速最高（单位：亿美元） 9图表15：高压开关分区域出口：北美洲出口增速最高（单位：亿美元） 9图表16：预计25年风电新增装机快速增长，光伏、储能平稳增长 10图表17：预计25年风电、光伏、储能对应电力设备市场空超2000亿元，同比+26 10图表18：25年月全社会用电量同比+4.6，制造业固定资产投资额同+4.0 10图表19：英伟达白皮书展示架构800V——中压整流器/固态变压器为最终方案 11图表20：电网基本建设投资完成额：24年同比+15、25年1-9月度同比+10 12图表21：25年国网输变电设备前三批招标yoy+23 12图表22：25年国网输变电材料前四批招标yoy-13 12图表23：2022年~2025前10个月的特高压建设实际落地情年以来开工/招标推进节奏偏慢,25年第四批设备招标提速 1324：2514091535...............................................................................................14图表25：2024年月国网物资招标：上市公司中标亿元，占比38.4 14图表26：可比公司估值表（市盈率法（亿元） 15一、财务分析：Q3板块营收&业绩持续增长，各环节盈利能力分化将电网板块划分为5个细分环节，整体营收和业绩持续增长我们将电网板块按照下游领域与产品属性，划分为5个细分环节（①出海、②主网设备、342（少量标的会在多个细分环节重复出现）99101213图表1：板块5个环节：①出海、②主网设备、③配用电设备、④二次设备及智能化、⑤通用性装置材料细分环节证券代码公司名称市值（亿元）细分环节证券代码公司名称市值（亿元）出海002028.SZ思源电气1,026二次设备及智能化600406.SH国电南瑞1946601567.SH三星医疗315688248.SH南网科技300603556.SH海兴电力164000682.SZ东方电子160688676.SH金盘科技315601126.SH四方股份235002270.SZ华明装备234002121.SZ科陆电子145603530.SH神马电力167600268.SH国电南自120002922.SZ伊戈尔108301179.SZ泽宇智能69002606.SZ大连电瓷40300286.SZ安科瑞63605196.SH华通线缆152301162.SZ国能日新79主网设备600406.SH国电南瑞1946002090.SZ金智科技47002028.SZ思源电气1026688191.SH智洋创新74中国西电409300853.SZ申昊科技33000400.SZ许继电气269通用性装置及材料603606.SH东方电缆431600312.SH平高电气240688190.SH云路股份130002270.SZ华明装备234600577.SH精达股份233600550.SH保变电气156002545.SZ东方铁塔220002452.SZ长高电新51600869.SH远东股份173002606.SZ大连电瓷40603530.SH神马电力167配用电设备601567.SH三星医疗315002882.SZ金龙羽134000400.SZ许继电气269605222.SH起帆电缆77301291.SZ明阳电气143002533.SZ金杯电工94300001.SZ特锐德307603191.SH望变电气53000682.SZ东方电子160601700.SH风范股份55300360.SZ炬华科技80605196.SH华通线缆152603050.SH科林电气78002606.SZ大连电瓷40603191.SH望变电气53合计:42家公司300882.SZ万胜智能59300880.SZ迦南智能36（注：部分细分环节会有少量标的重复、市值截至2025.10.31）25年前三季度，电网板块营收和业绩持续增长，分别同+12和+14。我们选取的42家具有代表性的重点公司2025前三季度共实现营收2637亿元，同比增长12，网内、海外、网外市场均贡增量；实现归母净利润222亿元，同比增长14，板块毛利率略有下滑前三季度毛利率和净利率分别为21.4和8.8主要系龙头公司特高压业务占比下降、电表&分季度看，42家重点公司3Q25实现营收936亿元，同比增长10；实现归母净利润82亿元，同比增长15；盈利能力方面，毛利率/净利率分别为22/9，同比基本持平。图表2：电网板块（重点公司）25年前三季度营收同比+12

图表3：电网板块（重点公司）25年前三季度业绩同比+140

营业收入（亿元） 营业收入（%，右轴）13%12%11%11%13%12%11%11%14%19%8%6%4%2%0%2020 2021 2022 2023 202425Q1-Q3

500

归母净利润（亿元） 归母净利润（%，右轴）10%14%14%24%10%14%14%24%29%37%35%30%25%20%15%10%5%0%2020 2021 2022 2023 202425Q1-Q3图表4：电网板块（重点公司）25年前三季度毛利率和净利率分别提升至21.4和8.8毛利率（%） 净利率（%）21.8%20.7%21.8%20.7%20.4%21.2%21.3%21.4%8.1%8.8%6.8%7.4%7.5%7.9%20%15%10%5%0%2020 2021 2022 2023 2024 25Q1-Q3图表5：电网板块（重点公司）3Q25营收同比+10 图表6：电网板（重点公司）3Q25归母净利润同比+150

营业收入（亿元） 营业收入（%，右轴）5%1Q212Q211Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q234Q231Q242Q243Q244Q241Q252Q253Q25

9080706050403020100

归母净利润（亿元） 归母净利润（%，右轴）160%140%120%100%80%60%40%20%0%1Q212Q211Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q234Q231Q242Q243Q244Q241Q252Q253Q25图表7：42家重点公司3Q25毛利率/净利率同比基本持平毛利率（%） 净利率（%）21%21%21%21%21%22%23%21%22%22%22%20%20%20%21%20%21%21%20%21%19%9%9%10%10%9% 9%7%8%7%8%9%7%7%6%7%7%7%6%6%20%15%10%5%0%1Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q234Q231Q242Q243Q244Q241Q252Q253Q25整体盈利能力保持稳定，配用电环节Q3相对承压Q32025年前三季度电网板块42家重点标的归母净利润同+14归母净利润+12利率为9同比+0.2pct就各细分板块而言出海环节盈利仍显著高于其他环节短期单三季度电网板块42家重点标的归母净利润同比+15，环比-8，净利率为9，同比-1.6pct，环比-1.8pct，预图表8：电网设备各环节盈利能力指标：前三季度出海、主网、配网环节净利率增幅明显时间2025Q3环节归母净利润同比增速归母净利润环比增速净利率净利率同比增幅（pct）净利率环比增幅（pct）出海9-514-0.4-0.3主网设备14-0.20.0配用电设备-15-2910-1.6-1.8二次设备及智能化18-18120.3-1.8通用性装置及材料361450.90.5整体15-8-0.3Q42025年前三季度电网板块42家重点标的应收账款同比+5存货同比+18。其中出海、次设备及智能化环节存货分别同比+28、22、23，海外随着电力变压器Q4图表9：电网设备各环节营运能力指标：应收账款及存货周转率变化较小资本开支：配用电设备环节资本开支显著下滑，整体板块现金流充裕。2025年前三季度电网板块42家重点标的资本开支和货币资金分币同-8和+6就各细货币资金方面，板块货币资金占收入达31，电网板块现金流充裕，财务安全垫厚实。图表10：电网设备各环节应用能力指标：出海环节资本开支高增时间2025年前三季度环节资本开支同比资本开支/营业收入货币资金同比货币资金/营业收入出海-57427主网设备-43437配用电设备-2241646二次设备及智能化03-1828通用性装置及材料1731619整体-836312.1行业端：电网设备行业市值同比增长22，公募基金重仓持股比例同比-0.6pct20251.5万亿元同比增长22环比增长21电网设备行业市值占全A股市的比持平，环比+0.1pct。持仓方面：根据公募基金重仓持股数据，20250.5，同比-0.6pct，环比-0.1pct。图表11：电网设备行业2025年三季度行业市值达到1.5万亿元，同比增长22，环比增长21电网设备行业市值（亿元） 电网设备市值占比（%，右轴） 电网设备持仓占比（%，右轴）16000 1.6%14000 1.4%12000 1.2%10000 1.0%8000 0.8%6000 0.6%4000 0.4%2000 0.2%0 0.0%公募基金持有数量前十名称 持有基金家东方电缆 220思源电气 115特变电工 69正泰电器 67国电南瑞 55宏发股份 44华通线缆 40金盘科技 28明阳电气 26三星医疗 24

公募基金持有市值前十名称 市值（亿元东方电缆 53特变电工 36思源电气 33正泰电器 14国电南瑞 13宏发股份 11金盘科技 10华通线缆 6明阳电气 5

公募基金持股占流通股前十名称 占比东方电缆 12思源电气 9明阳电气 8南网科技 7特变电工 6华通线缆 5金盘科技 5西典新能 5宏发股份 4良信股份 4（注：深黄色底纹为三项均排名前十的公司，浅黄色底纹为有两项排名前十的公司）三、出海&网外环节：出口数据持续高增长，网外数据中心下游高景气出海：国内出口数据持续增长，欧洲&北美贡献更高增速25141-9580亿美元，同比+21，其中变压器、高压开延续高速增长，分别同比+39/+31，智能电表1-9月出口同比-7，主要系出口亚洲/非洲地区影响。图表13：25年1-9月变压器、高压开关等出口金额延续较快增长，电表出口下滑（亿元）282869.921580.0合计-60.1221.0避雷器类820.2131.8隔离开关290.5174.1熔断器541.1477.9绝缘子-241.0-710.9电表231.92615.9绕组电线231.81314.9继电器262.01316.0自动断路器213.51628.2电感器206.01750.1电容器564.93139.0高压开关469.33964.8变压器2214.011115.3电力柜2723.824210.0电导线同比增速金额（亿美元）同比增速金额（亿美元）重点产品2025年9月2025年1-9月海关总署、分地区看，欧洲、美洲地区变压器&高压开关需求旺盛，进口金额增速较高。变压器31.6、13.7、9.9、3.0、5.2、1.3亿美元，其中亚洲、欧洲、北美洲、非洲增速较高，分别同比增长39、45、39、36。1-923.2、4.4、2.9、2.4、、1.44161、41。图表14：变压器分区域出口：欧洲出口增速最高（单位：亿美元）

图表15（单位：亿美元）海关总署、 海关总署、发电侧方面，252024年下半年以来多个风电项目进度推进持续加速，部分前期停滞的重点项目也取得突破性进展，25年风电装机确定性高增长；国内光伏新增装机因体量较大未来装机增速将逐渐平稳；新能源发电占比持续提升背景下，储能装机仍将保持较高增速。136/51/100GW100202550，10、GW2000+26。图表16：预计25年风电新增装机快速增长，光伏、储能平稳增长

图表17：预计25年风电、光伏、储能对应电力设备市场空间超2000亿元，同比+26300%

风电新增装机yoy 集中式光伏新增装机储能新增装机yoy

2500

风电 光伏 储能250% 2000200%150%

1500100% 10000%

2020 2021 2022 2023 2024 25H12025E

5000

2020 2021 2022 2023 2024 2025E国家能源局 国家能源局/制造业固定资产投资额9.9+9.2；251-97.8+4.6，制造业固定资产投资比+4.0，维持稳健增长。图表18：25年1-9月全社会用电量同比+4.6，制造业固定资产投资额同比+4.0全社会用电量（）全社会用电量YOY（%制造业固定资产投资完成额YOY（%，右轴）1210864202018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 25年1-9

16%14%12%10%8%6%4%2%0%-2%-4%AIDC800V800V;②OpenAI10月15日OCP大会，英伟达发布《下一代AI基础设施的800伏直流架构》白皮书，明确800伏直流凭借在效率、转换阶段、设备可用性和合规性之间的平衡，成为当前切实可行解决方案，其中中压整流器/固态变压器方案实现了从电网中压到800V直流的直接转换、从而消除对传统低压（480伏交流）层级需求、简化数据中心电力架构，容量可高达每单元7.5MVA，效率可达98.5或更高。SST，800VAI此外，108（全球高压电力设备龙头、综合性工业集团OpenAI2AIOpenAI10OpenAILumada252026AI15。图表19：英伟达白皮书展示架构800V——中压整流器/固态变压器为最终方案英伟达、四、国内主网&配网环节：特高压招标提速，关注电表新标准&配网第二批区域联采提价24年电网基本建设投资完成额同比+15，25年电网投资有望再创新高。国内新能源出力24年电网基本建设投资完成额达到6082亿元，同比+15。25年年初国网规划投资超6500亿元，南网固定资产投资1750亿1-94378，同比+10，维持较快增长。图表20：电网基本建设投资完成额：24年同比+15、25年1-9月度同比+107,0006,0005,0004,000

电网建设完成投资（亿元） 同比（%，右轴）

608254316082543153395373501252754951 5012464046994119437834483687 3661389415%10%5%3,000 0%2,000 -5%1,000 -10%0 -15% 主干网投资的增量贡献主要源自：西北地区送端扩建和受端电站升级的双轮驱动。750kV(330kV)主网架建设持续加码，特20241256+17740517+34.125&682亿元，同比+22.9，材料招标310亿元，同比-12.6图表21：25年国网输变电设备前三批招标yoy+23 图表22：25年国网输变电材料前四批招标yoy-130

国网输变电设备招标情况招标金额（亿元） yoy（%，右轴）2022 2023 2024 2025前四批

5%0%

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国网输变电材料招标情况招标金额（亿元） yoy（%，右轴）2022 2023 2024 2025前四批

60.0%50.0%40.0%30.0%20.0%10.0%0.0%-10.0%-20.0%国家电网 国家电网特高压：25年上半年特高压招标节奏放缓，第四批设备招标开始加速。202521（2025150（）三交（达拉特-蒙西、浙江环网、攀西-天府南）有望陆续核准。412直2交，设备招标262亿元；25年线路体量大，设备招标额预计突破500亿。图表23：2022年~2025年前10个月的特高压建设实际落地情况——24年以来开工/招标推进节奏偏慢,25年第四批设备招标提速验证指标 具体环节 2022年 2023年 2024年 25年1-10月（前3批设备&材料公布结果）①线路开工情况开工直流线路-4条金上-湖北；陇东-山东哈密北-重庆；宁夏-湖南2条陕北-安徽甘肃-浙江（全柔）开工交流线路4条驻马店-武汉；福州-厦门川渝特高压；武汉-南昌1条1条阿坝-成都东2条大同-怀来-天津北-天津南烟威(含中核CX送出)②批次招标金额（亿元）国网特高压设备国网特高压材料3441526237.87727975260.4③企业中标金额（亿元）平高电气--国网中标许继电气--国网中标中国西电--国网中标国电南瑞--国网中标530244.6-14150.6879530.30.435371.4④企业业绩释放（亿元）平高电气--高压板块收入50627732.64毛利率24.422.925.529.8许继电气--直流输电系统收入77144.6毛利率46.342.330.940.8中国西电--开关和变压器收入11315517792毛利率16.716.820.2-国家电网、南方电网、国家能源局、发改委、电表：第三批招标发布，新标+新规有望驱动价格回升10月17日，国网计量设备3批招标挂网，本次招标电表采用新标准，采集终端、计量互感器仍使用旧标准，本批次重点变化在于专变、融合终端需求大幅缩水，专变最大中标包数缩减至2包，融合终端最大中标包数缩减至1包，同时评分标准发生变化：①价格分计算公式中的n1、n2值发生变化：电能表部分：由原来的n1=2.0、n2=0.1调整为n1=1.0、n2=0.3；高端表部分：由原来的n1=1.0、n2=0调整为n1=1.0、n2=0.3；②浮动系数C值取值范围由-1~0.25调整为-0.5~0.5；③参与基准价计算投标人取值范围由[-15,+5]调整为[-10,+5]。评分标准变化可视为电网在卷价格上表明态度，在反内卷上发力引导行业向好发展，评分标准调整叠加新标准望缓解连续两年降价压力。19081.163-45.4236.9356.57118.99406647配网招标（省招：整体招标节奏放缓，预计27年开始电网投资向配网倾斜2025年国网配网招标方式出现重大变化，2月正式发布《25年区域联合采购工作方案》。国网以统一组织、区域联合、分类集中、定期轮换为原则，强化对省公司招标采购的穿透式管理，防范潜在风险，推动配网物资采购提质增效，共划分为5个联合区域——应重点关注其中体量较大的华东区域、华北区域、华中&川渝区域。截止到三季度，配网招标改革导致整体招标节奏放缓，1010-30，不同程度上升，市场最主要关注第二批区域联采产品份额和价格变化。我们认为，配网集招通过规则调整压低整体价格，清退地方三产企业及尾部公司，强化省网公司管理。长期来看，头部企业凭借成本控制、技术实力和规模效应，叠加配网智能化升级需求、门槛提高，在集采中占据更大份额，实现以量补价。从远期看，当前电网投资重心在主网，我们预计从27年开始电网对配网投资倾斜力度会加大，配网侧在硬件、软件方面均存在提升空间。根据国家电网数据，截至25年前三季度，国网共招标2943亿元物资，同比+2，其中总部共招标1409亿（同比+5网+区域联采招标1535亿（同比-1Q3招标节奏放缓，江苏、山东、上海、浙江、湖南为招标金额前五大省份。图表24：25年1-9月国网共招标2943亿元物资，其中总部共招标1409亿元、网省+区域联采招标1535亿元25年1-9月总部物资招标（统招）25年1-9月各网省公司物资招标（省招）+区域联采项目名称细分项目名称招标金额地区招标金额地区招标金额地区招标金额地区招标金额①输变电项目1006江苏209四川70湖北39新疆18②特高压项目222山东180安徽67辽宁36蒙东18③电能表及用电采集④数字化122上海130陕西60冀北35宁夏1736浙江93江西55重庆31青海12⑤电源物资湖河北47黑龙江28吉林10⑥充换电福山西41天津24西藏8合计1409河南80甘肃40北京21合计1535国家电网、公司端：国电南瑞、特变电工份额领先，国网信通、思源电气中标金额大幅增长202529431273114/95/74/624552+137.553.6，大幅增长。图表25：2024年1-9月国网物资招标：上市公司中标1105亿元，占比38.4排名上市公司24年前三季度中标金额（亿元）25年前三季度中标金额（亿元）yoy1国电南瑞136114-15.72特变电工749528.43平高电气607424.54中天科技526217.65中国西电7560-20.16思源电气345253.67宏盛华源355045.38许继电气48505.49国网信通1945137.510亨通光电314235.0上市公司合计1105127315.2非上市公司合计17761670-6.0国家电网五、投资建议当前时点我们看好：①AIDC相关、②变压器出海和③主干网建设、④特高压方向：AIDCHVDC、SST（金盘科技明阳电气、思源电气）44+16（思源电气、科陆电子）主干网建设：750kv25（建议关注：思源电气、长高电新）特高压下半年预期修复：25212（南疆-川渝、巴丹吉林-四川）2（达拉特-蒙西、攀西-天府南）54141522图表26：可比公司估值表（市盈率法（亿元）证券代码公司名称总市值（亿元）股价（元）归母净利润（亿元）PE2023A2024A2025E2026E2027E2023A2024A2025E2026E2027E600406.SH国电南瑞1,94624.271.876.183.794.2104.82726232119600089.SH特变电工98919.6107.041.361.673.687.8924161311002028.SZ思源电气1,026131.415.620.528.836.445.66650362822601877.SH正泰电器61728.736.938.749.756.763.11716121110601567.SH三星医疗31522.419.022.621.629.034.1171415119600885.SH宏发股份44530.513.916.319.122.125.53227232017601179.SH中国西电4098.08.910.513.717.621.14639302319300001.SZ特锐德30729.14.99.212.015.519.76233262016600312.SH平高电气24017.78.210.212.214.217.42923201714000400.SZ许继电气26926.410.111.213.816.919.82724201614600131.SH国网信通22118.48.36.89.311.012.22732242018688100.SH威胜信息18136.95.36.37.49.111.13529252016920029.BJ开发科技13194.64.95.97.79.110.32722171413688248.SH南网科技30053.12.83.74.86.38.010782634838603556.SH海兴电力16433.89.810.010.411.613.81716161412600550.SH保变电气1568.5-2.11.0-76162688676.SH金盘科技31568.55.05.77.59.912.86255423225601126.SH四方股份23528.26.37.28.49.811.33733282421002270.SZ华