我武生物公司首次覆盖报告：脱敏治疗领域龙头企业干细胞等蓝海领域迎来收获期

目 录1、我武生物：深耕脱敏领域、开拓创新药物的制药龙头 4、子公司协作互补，资深管理层引航 5、业绩稳健增长，盈利能力维持较高水平 62、中国抗过敏药市场规模持续增长，脱敏疗法优于对症治疗 7、过敏性疾病发病率逐步上升，中国抗过敏药市场规模持续增长 8、脱敏治疗为国际认可的唯一可以影响过敏性疾病进程的治疗方法 103、粉尘螨滴剂持续复苏，黄花蒿粉滴剂实现快速放量 、南螨北蒿，我武生物有较大的先发优势 、粉尘螨滴剂效果良好，市场空间较大 13、黄花蒿粉滴剂持续放量，有望成为公司新增长点 17、点刺液逐步丰富，有望提升过敏原检出率 22、研发强度大，逐步拓展干细胞等前沿领域 234、盈利预测与投资建议 26、关键假设 26、盈利预测与估值 265、风险提示 27附：财务预测摘要 28图表目录图1：公司股权结构清晰，子公司协同发展（2024年报披露） 5图2：近些年公司营收呈稳健增长态势 6图3：公司扣非归母净利润保持稳定水平 6图4：近五年公司华东地区营收占比持续提升 6图5：近五年公司整体毛利率保持在95%以上 7图6：近两年销售费用率和管理费用率有所提升 7图7：过敏性疾病发病过程分为致敏、激发、效应三个阶段 8图8：2002年-2019年严重过敏反应发病率逐渐上升 9图9：预计全球及中国过敏性鼻炎患病人数将持续增加（单位：百万人） 10图10：预计中国抗过敏药行业市场规模将持续增长 10图粉尘螨和艾蒿是国内主要的致敏原 图12：浩欧博独家引进的欧脱克系列产品在海南乐城先行区销售 12图13：粉尘螨滴剂舌下免疫治疗AR效果显著、安全性高 13图14：粉尘螨滴剂SLIT治疗对单一尘螨致敏或多重过敏原的AS患者疗效相当 14图15：粉尘螨滴剂SLIT对全年龄段哮喘患儿均具有良好疗效 15图16：近五年粉尘螨滴剂营收稳健增长 16图17：近五年粉尘螨滴剂毛利率维持高位 16图18：近五年公司销售人员持续增加 16图19：粉尘螨滴剂有望持续放量 16图20：经黄花蒿SLIT治疗后CSMRS、TRSS和评分显著改善 17图21：黄花蒿SLIT治疗对于SAR患儿有效且安全 19图22：黄花蒿SLIT对以蒿属花粉为主要致敏原的多重致敏患者同样有效 20图23：黄花蒿SLIT治疗能够改善轻中度AS患者的哮喘控制和肺功能 21图24：黄花蒿滴剂营收逐年攀升 22图25：黄花蒿滴剂持续快速放量 22图26：皮肤点刺液产品覆盖多过敏原 23图27：2025年皮肤点刺液收入实现大幅增长 23图28：皮肤点刺液营收季度环比增长 23图29：近五年研发人员占比均突破15% 24图30：近三年研发投入占比均突破13% 24图31：国内干细胞市场规模逐年扩大 25图32：干细胞行业应用空间广阔 25图33：公司在干细胞领域未来前景广阔 26表1：历经20余年发展，我武生物已成为一家创新型高科技生物制药龙头企业 4表3：公司高管均具备丰富的行业经验 5表4：常见过敏性疾病梳理 7表5：与未感染的人群相比，新冠感染者罹患过敏性疾病的风险显著升高 9表6：舌下脱敏治疗具有无创性、安全性高、操作简便等优势 表7：我武生物产品覆盖尘螨及花粉过敏原治疗 12表8：粉尘螨滴剂具备重磅产品市场潜力 15表9：粉尘螨滴剂市场空间较大 16表10：脱敏药物临床试验周期长 17表黄花蒿花粉滴剂用法用量 21表12：预计黄花蒿滴剂约71亿元市场空间 22表13：公司在研项目进展 24表14：2025-2027年我武生物各版块营收预计稳健增长（单位：百万元） 26表15：与可比公司相比，公司业绩处于加速阶段 271、我武生物：深耕脱敏领域、开拓创新药物的制药龙头2002年份 发展历程表1：历经20余年发展，我武生物已成为一家创新型高科技生物制药龙头企业年份 发展历程2002年 公司成立2006年 自主研发的粉尘螨脱敏治疗产品粉尘螨滴剂（商品名：畅迪）上市2008年 粉尘螨皮肤点刺诊断试剂盒（商品名：畅点）上市2012年 公司主营产品畅迪市场占有率第一2014年 公司于创业板上市2016年 公司产品正式进入韩国销售2018年 公司投资设立上海我武干细胞科技有限公司进行干细胞产品研发2021年 黄花蒿花粉变应原舌下滴剂（商品名：畅皓）上市2023年 黄花蒿花粉变应原舌下滴剂扩展儿童适应症人群的药品补充申请获得批准2024年 悬铃木花粉、德国小蠊、猫毛皮屑三款变应原皮肤点刺液上我武生物官网目前，公司的主要产品为粉尘螨滴剂、黄花蒿粉变应原舌下滴剂以及粉尘螨皮肤点刺诊断试剂盒等系列点刺液产品，在我国脱敏治疗市场具备领先地位，并逐步推动在干细胞、天然药物（抗耐药抗生素）等其他领域的研发工作。剂型通用名适应症滴剂剂型通用名适应症滴剂粉尘螨滴剂用于粉尘螨过敏引起的过敏性鼻炎、过敏性哮喘的脱敏治疗。黄花蒿花粉变应原舌下滴剂本品是一种变应原提取物，作为特异性免疫治疗用于经过敏原检测为黄花蒿/炎（或伴有结膜炎）的4岁及以上儿童和成年患者。皮肤点刺试剂粉尘螨皮肤点刺诊断试剂盒用于点刺试验，辅助诊断因粉尘螨致敏引起的Ⅰ型变态反应性疾病。屋尘螨皮肤点刺诊断试剂盒用于点刺试验，辅助诊断因屋尘螨致敏引起的Ⅰ型变态反应性疾病。黄花蒿花粉变应原皮肤点刺液用于皮肤点刺试验，辅助诊断与黄花蒿/艾蒿花粉致敏相关的I型变态反应性疾病白桦花粉变应原皮肤点刺液用于皮肤点刺试验，辅助诊断与白桦花粉致敏相关的I型变态反应性疾病。葎草花粉变应原皮肤点刺液用于皮肤点刺试验，辅助诊断与葎草花粉致敏相关的I型变态反应性疾病。悬铃木花粉变应原皮肤点刺液用于皮肤点刺试验，辅助诊断与悬铃木花粉致敏相关的I型变态反应性疾病。德国小蠊变应原皮肤点刺液用于皮肤点刺试验，辅助诊断与德国小蠊致敏相关的I型变态反应性疾病。猫毛皮屑变应原皮肤点刺液用于皮肤点刺试验，辅助诊断与猫毛皮屑致敏相关的I型变态反应性疾病。公告、子公司协作互补，资深管理层引航20248.35%38.86%47.21%图1：公司股权结构清晰，子公司协同发展（2024年报披露）公告管理团队具备丰富业内经验。公司现任董事长胡赓熙先生曾任中国科学院生物化学和细胞生物学研究所研究员、国家863计划生物技术专家小组成员、中国科学院微观生物学专家委员会成员、铭源医疗发展有限公司董事、上海数康生物科技有限公司副董事长兼总经理、湖州数康生物科技有限公司执行董事兼总经理等。其他高管均拥有丰富的行业经验。姓名职务工作经历历任中国科学院生物化学和细胞生物学研究所研究员、国家姓名职务工作经历历任中国科学院生物化学和细胞生物学研究所研究员、国家863计划生物技术专家小组成员、中国科学院微观生物学专家委员会成员、铭源医疗发展有胡赓熙董事长限公司董事、上海数康生物科技有限公司副董事长兼总经理、湖州数康生物科技有限公司执行董事兼总经理、本公司总经理等。现任浙江我武管理咨询有限公司监事、德清铭晨投资咨询有限公司执行董事、本公司董事长。陈燕霓International生物技术公司研发部研究助理、美国Myco生物制药公司研发部高级研究助理、美国（YANNI董事Millennium生物制药公司药物筛选部、生物信息部资深研究助理、工程师。CHEN）现任浙江我武管理咨询有限公司执行董事兼经理、浩瑞有限公司董事、德清铭晨投资咨询有限公司监事、本公司董事。张露副总经理、董事曾在中国科学院细胞生物学研究所从事科研工作，在湖州数康生物科技有限姓名 职务 工作经历姓名 职务 工作经历毕自强 副总经理、董事管祯玮 副总经理、董事会秘王国其 财务负责人何建明 总经理、副总经理公告

公司先后担任信息产权部经理、总经理助理。历任安徽黄山市屯溪同德仁药厂副厂长、上海阿尔法生物技术有限公司副总经理、宁波亚太生物技术有限公司副总经理，本公司生产部经理。2007年8月起就职于浙江我武生物科技股份有限公司，历任公司研发中心年4月至20178曾担任本公司监事。现任本公司副总经理、董事会秘书。曾任上海老凤祥有限公司财务主管，上海科华生物工程股份有限公司财务部经理、财务副总监；现任本公司财务负责人。历任公司企业发展部员工、研发中心药物化学组组长、研发中心经理；现任本公司副总经理，2024年6月董事会聘其为本公司总经理。、业绩稳健增长，盈利能力维持较高水平20206.3620249.25CAGR9.82%；图近些年公司营收呈健长态势 图公司扣非归母净利保稳定水平10864202020 2021 2022 2023

30%25%20%15%10%5%0%-5%-10%

3210

2020 2021 2022 2023

25%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%营业总收入（亿元） 同比增速 扣非归母净利润（亿元） 同比增速近些年公司华东地区营收占比有所提升，从2020年的31.35%提升至2024年的34.892203644024年的0.1。图100%80%60%40%20%0%2020 2021 2022 2023 2024华东 华南 华中 其他公司毛利率保持较高水平。公司近些年整体毛利率和医药制造业务毛利率均保持在95%以上。公司近些年整体净利率有所下降，从2020年的42.40%下降至2024年的32.89%，2025年前三季度呈现企稳回升趋势。202234.80%39.06%20225.34%20247.91%12%图近五年公司整体毛率持在95%以上 图近两年销售费用率管费用率有所提升 120% 100%0%

20202021 202220202021 20222023管理费用率2024

50%40%30%20%10%

研发费用率 财务费用率2、中国抗过敏药市场规模持续增长，脱敏疗法优于对症治疗表4：常见过敏性疾病梳理疾病名称 症状 特点疾病名称 症状 特点过敏性鼻炎（AR）鼻痒、阵发性喷嚏、清水样鼻涕、鼻塞伴有哮鸣音的呼气性呼吸困难、气促、胸过敏性哮喘（AS）闷、咳嗽，可伴有咳痰各种类型的皮疹，伴有不同程度的瘙痒、特应性皮炎（AD）刺痛、红肿等

伴有眼部症状，并发过敏性哮喘；可分季节性和常年性过敏性鼻炎发作前有先兆症状，打喷嚏、流涕等分类十分复杂，症状各自有所差异过敏性结膜炎

眼痒、流泪、怕光，眼睛异物感，严重时分为季节性过敏性结膜炎，常年性过敏性结膜炎，巨出现视力下降默沙东诊疗手册、中国变应性鼻炎诊断和治疗指南

乳头性结膜炎，春季结膜炎和特异性结膜炎（1）致敏阶段。变应原初次进入机体后，选择诱导变应原特异性B细胞产生IgE合抗原的情况下，与肥大细胞或嗜碱性粒细胞表面特异性结合，从而使机体处于对（2）激发阶段。处于对某变应原致敏状态的机体再次接触相同变应原时,变应原与致敏的肥大细胞或啫碱性粒细胞表面的两个或两个以上相邻IgE（3）应阶段。释放的生物活性介质作用于机体各部位，引起平滑肌收缩毛细血管扩张和图7：过敏性疾病发病过程分为致敏、激发、效应三个阶段我武生物招股说明书、过敏性疾病发病率逐步上升，中国抗过敏药市场规模持续增长。202412AllergyOrganizationJournal的一篇文章利用韩国国民健康保险-全国样本队列（NHIS-NSC）数据库（2002-2019年200220192002（5.1例10,00PY，2062017.7例10000P图8：2002年-2019年严重过敏反应发病率逐渐上升WorldAllergyOrganizationJournal新冠感染者罹患过敏性疾病的风险远高于未感染者。27.4/100075.1/1000174.09%19.58%15.28%。）国家 是否感染新冠过敏性疾病发病率（每1000人年）国家 是否感染新冠过敏性疾病发病率（每1000人年置信区间）×24.01.00（参照组）√28.71.20（1.13-1.27）×27.41.00（参照组）√75.12.65（2.61-2.69）×7.21.00（参照组）√8.31.14（1.06-1.22）英国注：此处HR排除了年龄和性别两项干扰因素Oh,J.,Lee,M.,Kim,M.etal.Incidentallergicdiseasesinpost-COVID-19condition:multinationalcohortstudiesfromSouthKorea,JapanandtheUK.NatCommun15,2830(2024).、研究所据弗若斯特沙利文预测，2033年全球过敏性鼻炎患病人数将达1495.6百万人，其中中国过敏性鼻炎患病人数将达263.9百万人，占比约17.65%。图9：预计全球及中国过敏性鼻炎患病人数将持续增加（单位：百万人）1043.31059.81043.31059.81075.11089.51105.71118.51131.51144.31157.11169.71182.31194.91207.21219.51231.7232.7235.6238.1240.7243.0245.2247.3249.4251.5253.6255.7257.7259.8261.9263.91400120002019 2020 2021 2022 20232024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E2031E2032E2033E中国 世界其他地区弗若斯特沙利文2029436.76.12%。图10：预计中国抗过敏药行业市场规模将持续增长500

8%7%6%5%4%3%2%1%0%2020 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E市场规模（单位：亿元） 增速中研普华产业研究院、脱敏治疗为国际认可的唯一可以影响过敏性疾病进程的治疗方法对症治疗见效快但不能断根。对症治疗无法改变疾病的自然进程，目前主流一线用药为糖皮质激素抗组胺药、抗白三烯药，其特点为见效快，但停药后无长期疗效，未来接触到相同抗原时会再次复发。脱敏治疗成为国际上认可的唯一可以影响过敏性疾病自然进程的治疗方法。1998年《WHO变应原免疫治疗意见书》明确指出:脱敏治疗是唯一可以影响过敏性疾病自然进程的治疗方法。2001年，《全球哮喘防治创议》肯定了高剂量变应原的舌下脱敏治疗对儿童及成人治疗的安全性。2006年，欧洲变态反应与临床免疫学学会（EAACI）指出，脱敏治疗是唯一可能改变疾病自然进程的对因疗法，应该尽早使用，以防止受累器官的黏膜发生不可逆损伤。脱敏治疗优于对症治效。表6：舌下脱敏治疗具有无创性、安全性高、操作简便等优势治疗方式 脱敏治疗 药物治疗治疗方式 脱敏治疗 药物治疗作用机理

通过持续的变应原刺激，改变患者体内变应原特异性TTh1/Th2断性sIgGIgE抗体相互疾病的自然进程，使临床症状明显缓解甚至完全消失。 控制临床过敏症状。给药方式 舌下含服 皮下注射 喷剂、片较好，可在任意地点服用治疗，限制性较强需要专业医护人员给患便利性

便于携带

者进行治疗

较好，方便携带治疗效果

防新的过敏症的出现，且停药后具有长期疗效。我武生物招股说明书、中国变应性鼻炎诊断和治疗指南

性，停药后无长期持续疗效3、粉尘螨滴剂持续复苏，黄花蒿粉滴剂实现快速放量、南螨北蒿，我武生物有较大的先发优势中国过敏原分布有着南螨北蒿之说。在湿润温暖的南方，患者较多对粉尘螨、屋尘螨过敏，在干燥寒冷的西北，患者主要对艾蒿等花粉过敏。尘螨是中国大部分过敏患者的的头号敌人，随灰尘几乎分布在室内的各处角落，粉尘螨主要以粮食粉尘为食，易在气候湿润的条件下滋生。图11：粉尘螨和艾蒿是国内主要的致敏原100.00%90.00%

69.20%

47.20% 43.10%3328.60% 33

58.20%%24.20%

47.30%27.10%

14.90% 粉尘螨 艾蒿Lou,H.,Ma,S.,Zhao,Y.etal.Sensitizationpatternsandminimumscreeningpanelsforaeroallergensinself-reportedallergicrhinitisinChina.SciRep7,9286(2017).4（黄花蒿滴剂、安脱达（屋尘螨变应原制剂）和阿罗格（螨变应原注射液，研发公司分别为ALK-Abelló以及Allergophamna2021表7：我武生物产品覆盖尘螨及花粉过敏原治疗药品名称 公司 治疗方式 治疗周期药品名称 公司 治疗方式 治疗周期畅迪 我武生物 舌下含服经过3周起始治疗阶段后，需6周以上维持治疗安脱达 ALK-Abelló皮下注射起始治疗阶段需15周，1次/周，需3-5年维持治疗，1次/（4-8）周阿罗格Allergopharma皮下注射起始治疗阶段1次周，需3年以上维持治疗，1次/（4-6）周在每年的黄花蒿/艾蒿花粉季开始前至少4个月开始治疗，并在整个花粉季期间持续畅皓 我武生物 舌下含药品说明书、智研咨询

使用，治疗为期32周。浩欧博独家引进的欧脱克系列产品在海南乐城先行区销售。由浩欧博独家引进的欧脱克系列产品目前只在海南乐城先行区销售，其基本上覆盖了主要的吸入性过敏原，可基本满足吸入性过敏原脱敏治疗的临床需求，价格在2725元-6500元/盒，一盒可使用约3个月。图12：浩欧博独家引进的欧脱克系列产品在海南乐城先行区销售浩欧博官网、浩欧博公告、海南博鳌超级医院公众号ALK-AbellóA/SALKALK3（ACARIZAX®）已获得多个国家和地区监管机构上市批准，目前已在中国大湾区和海南博鳌乐城医疗先行区应用，并同步正在中国开展III期桥接注册研究。、粉尘螨滴剂效果良好，市场空间较大粉尘螨滴剂舌下免疫治疗ARAR（SLIT组）56562年症状评分、药物评分、鼻炎生活质量评分、不良反应以评价舌下免疫治疗的疗效SLIT2图13：粉尘螨滴剂舌下免疫治疗AR效果显著、安全性高临床耳鼻咽喉头颈外科杂志粉尘螨滴剂SLITAS当。133（AS）SLIT其中ST12（尘螨1-233基线和每年就诊时评估哮喘症状总评分（ASS）和哮喘控制测试（CT，试验结果表明粉尘螨滴剂SLITAS图14：粉尘螨滴剂SLIT治疗对单一尘螨致敏或多重过敏原的AS患者疗效相当Frontiersinmedicine粉尘螨滴剂SLIT200）（SLITeNO结果证明粉尘螨滴剂SLIT能显著改善全年龄段哮喘患儿的症状和肺功能。图15：粉尘螨滴剂SLIT对全年龄段哮喘患儿均具有良好疗效Frontiersinmedicine粉尘螨滴剂具备重磅产品的潜力。（1）段使用1-3123（2）445号滴剂并持续至疗程结束。整体用药疗程预计3-5年。脱敏治疗持续时间长，患者需持续用药，复购率高，具有发展成重磅品种的市场潜力。）表8：粉尘螨滴剂具备重磅产品市场潜力）规格（2ml/瓶，40滴时间粉尘螨滴剂1号第一周粉尘螨滴剂2号第二周粉尘螨滴剂3号第三周粉尘螨滴剂4号第四周粉尘螨滴剂5号第六周第一天1滴1滴1滴3滴2滴第二天2滴2滴2滴3滴2滴第三天3滴3滴3滴3滴2滴第四天4滴4滴4滴3滴2滴第五天6滴6滴6滴3滴2滴第六天8滴8滴8滴3滴2滴第七天 10滴 10滴 10滴 3滴 2滴我武生物招股说明书20206.3120248.867.94亿元较年期长13.38%；近年利均持在95%上。图16：近五年粉尘螨滴剂收健增长 图17：近五年粉尘螨滴剂利维持高10 8 6 4 5%2 0%-5%0

100%80%60%40%20%粉尘螨滴剂营收（亿元） 同比增速

0%2020 2021 2022 2023 2024粉尘螨滴剂毛利率公司公告 公司公告72010188311021在90万元左右。图18：近五年公司销售人持增加 图19：粉尘螨滴剂有望持放量120010000

2020 2021 2022 2023

100.0090.0080.0070.0060.0050.0040.0030.0020.0010.000.00

120010000

2020 2021 2022 2023

30%25%20%15%10%5%0%-5%-10%销售人员（人） 人均创收（万元） 粉尘螨滴剂销量（万瓶） 同比增速公司公告 公司公告Stallergenes202012%8%498.86适应症 成人过敏性鼻炎 成人过敏性鼻炎表9：粉尘螨滴剂市场空间较大适应症 成人过敏性鼻炎 成人过敏性鼻炎适应症 成人过敏性鼻炎 成人过敏性鼻炎人口（万人)11858822240患病率18.12%23.79%患者数量（万人）214885291中重度纯持续性AR占比19.20%国内中重度纯持续性AR患者数（万人）5142尘螨致敏率47.20%适合尘螨脱敏的患者数（万人）2427预计国内粉尘螨滴剂脱敏治疗渗透率8%接受尘螨脱敏治疗人数（万人）194年化费用（元）2500粉尘螨滴剂市场空间（亿元）49LouH.,MaSZhaoetal.Sensitizationpatternsandminimumscreeningpanelsforaeroallergensinself-reportedallergicrhinitisinChina.SciRep7,92862017).、黄花蒿粉滴剂持续放量，有望成为公司新增长点/表10：脱敏药物临床试验周期长临床试验阶段 首例入组时间 登记号 试验名称临床试验阶段 首例入组时间 登记号 试验名称I期I期2014年2月21日CTR20131410人体耐受性和安全性I期临床研究II期2015年4月6日舌下含服“黄花蒿粉滴剂”用于治疗变应性鼻炎的初步临CTR20150073床疗效及安全性评价III期2017年3月21日舌下含服“黄花蒿粉滴剂”用于治疗变应性鼻炎的临床疗CTR20161038效及安全性评价获批上市2021年4月2日- -研发时长7年临床试验登记与信息公示平台、公司官网针对蒿属花粉引发的季节性变应性鼻结膜炎（SARC）患者，以剂量调整方式在花粉季中启动黄花蒿花粉变应原SLIT是安全且有效的。由山西医科大学附属第治1SLITCSMRS、TRSS/眼红和SLIT1图20：经黄花蒿SLIT治疗后CSMRS、TRSS和AmericanJournalofOtolaryngology黄花蒿舌下脱敏的适应症扩展至儿童。由首都医科大学附属北京儿童医院耳鼻574-18岁的黄花蒿花粉诱导的季节性变应性鼻炎（SAR）SLITCSMS-RCSMS-RC（图22BCST944和100（AE（图2。T组儿童常见的TRAEs见图22E，多为轻微症状，与安慰剂组相似。图21：黄花蒿SLIT治疗对于SAR患儿有效且安全Allergy黄花蒿SLIT150SARC患（对黄花蒿致敏，且对粉尘螨、屋尘螨、豚草、葎草、藜属、柳树、悬铃木、猫毛、狗ST治疗1TSS、TMS、CSMRS15（HDM）致敏的SARC患者使用黄花蒿SLIT年草花粉季的TRSS、TMSCSMRS图22：黄花蒿SLIT对以蒿属花粉为主要致敏原的多重致敏患者同样有效AmericanJournalofOtolaryngology黄花蒿SLIT治疗能够改善轻中度AS患者的哮喘控制和肺功能。2022年1020231060的轻中度AS年花粉季SLITFEV12023FEV1SLITFEV1SLIT315228图23：黄花蒿SLIT治疗能够改善轻中度AS患者的哮喘控制和肺功能InternationalArchivesofAllergyandImmunology）1（2）513程预计为32开始前至少4表11：黄花蒿花粉滴剂用法用量规格时间黄花蒿1号第一周黄花蒿2号第二周黄花蒿3号第三周黄花蒿4号第四周黄花蒿5号第五周黄花蒿5号第六周及以后第一天1滴1滴1滴1滴1滴3滴第二天2滴2滴2滴2滴1滴3滴第三天3滴3滴3滴3滴2滴3滴第四天4滴4滴4滴4滴2滴3滴第五天5滴5滴5滴5滴3滴3滴第六天5滴5滴5滴5滴3滴3滴第七天5滴5滴5滴5滴3滴3滴药品说明书20213.67202427.01CAGR64.71%，202544.7620212024112,30991.00%图24：黄花蒿滴剂营收逐攀升 图25：黄花蒿滴剂持续快放量50 140%45 120%3540 100%3530 80%2025 60%2015 40%510 20%50 0%

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2021 2022 2023

100%90%80%70%60%50%黄花蒿滴剂营收（百万元） 同比增速

黄花蒿花粉变应原舌下滴剂销量（瓶）同比增速公司公告 公司公告黄花蒿粉滴剂市场空间较大。2021（4%）714表12：预计黄花蒿滴剂约71亿元市场空间适应症成人过敏性鼻炎儿童过敏性鼻炎人口（万人)11858822240患病率18.12%23.79%患者数量（万人）214885291中重度纯持续性AR占比19.20%国内中重度纯持续性AR患者数（万人）5142黄花蒿致敏率28.60%适合黄花蒿滴剂脱敏的患者数（万人）1470预计国内黄花蒿滴剂脱敏治疗渗透率4%接受黄花蒿滴剂脱敏治疗人数（万人）59年化费用（元）12000黄花蒿滴剂市场空间（亿元）71LouH.,MaSZhaoetal.Sensitizationpatternsandminimumscreeningpanelsforaeroallergensinself-reportedallergicrhinitisinChina.SciRep7,9286(2017).、点刺液逐步丰富，有望提升过敏原检出率2024年12月，由公司提交注册的悬铃木花粉变应原皮肤点刺液、德国小蠊变应原皮肤点刺液、猫毛皮屑变应原皮肤点刺液上市许可申请获得批准。前述3项点刺液品种与公司已上市的粉尘螨皮肤点刺诊断试剂盒、屋尘螨皮肤点刺诊断试剂盒、黄花蒿花粉变应原皮肤点刺液、白桦花粉变应原皮肤点刺液、葎草花粉变应原皮肤点刺液产品互为补充，可以满足更多过敏性疾病患者的过敏原检测需求。图26：皮肤点刺液产品覆盖多过敏原官网、公司微信公众号、公司公告20212.4120247.3R达31.205前三季度实现收入1.59410；图27：2025年皮肤点刺液收入现大幅增长 图28：皮肤点刺液营收季环增长121086420 皮肤点刺液营收（单位：百万元）注：2020-2023年为粉尘螨皮肤点刺诊断试剂盒及相关产品营收

554433221102024Q3 2024Q4 2025Q1 2025Q2 2025Q3皮肤点刺液营收（单位：百万元）公司公告 公司公告、研发强度大，逐步拓展干细胞等前沿领域2024152030。20202024786412476均突破13%。图29：近五年研发人员占均破15% 图30：近三年研发投入占均破13%0

2020 2021 2022 2023

25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%

600020000

2020 2021 2022 2023

20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%研发人员数量（人） 占比 研发投入（万元） 占营收比例公司公告 公司公告表13：公司在研项目进展研发产品名称 适应症或功能主治 截至研发产品名称 适应症或功能主治 截至2024年末进展情况 对公司未来影响烟曲霉点刺液

敏相关的I型变态反应性疾病敏相关的I型变态反应性疾病用于皮肤点刺试验，辅助诊断与烟曲霉致敏相关的I型变态反应性疾病

获得III期临床试验总结报告 丰富产品获得III期临床试验总结报告 丰富产品期临床试验阶段 丰富产品线皮炎诊断贴剂01通过斑贴试验诊断由镍铬钴3种金贴 过敏原引起的变应性接触性皮炎

期临床试验阶段 丰富产品线02

药物临床试验申请获得批准 丰富产品线贴屋尘螨膜剂

甲醛致敏相关的变应性接触性皮炎关的变应性鼻炎（过敏性哮喘）的成人患者

药物临床试验申请获得批准 丰富产品线完善治疗方案，并延伸至A溶液公告

支气管哮喘和慢性阻塞性肺疾病 II期临床试验阶

慢性阻塞性肺疾病的治疗国内干细胞市场规模逐年扩大。国内干细胞市场规模从2020年的142.6亿元增长至2023年的231.8亿元，复合增速达17.58%。图31：国内干细胞市场规模逐年扩大265.1231.8265.1231.8201.3142.6155.55002020 2021 2022 2023 2024E干细胞市场规模（单位：亿元）前瞻产业研究院干细胞行业应用空间广阔。干细胞具有强大的再生和修复能力，在许多疾病的治疗中都有潜在的应用。目前干细胞治疗已经在上百种疾病中进行了临床研究，涉及重大疾病的防治和康复。随着科学技术的不断进步，干细胞在未来的医疗领域中会发挥更加重要的作用。图32：干细胞行业应用空间广阔前瞻产业研究院图33：公司在干细胞领域未来前景广阔8258.673711.608258.673711.604781.9913.68800060004000200002021 2022 2023 2024干细胞创新技术及产业化项目本期增加金额（单位：万元）公司公告4、盈利预测与投资建议、关键假设15.00%、15.00%、16.00%。2025-2027年收入增速为100.00%、100.00%、100.00%。2025-2027100.00%、100.00%、100.00%。板块财务表现2024A2025E2026E2027E（42020271.01.01.0。表14：板块财务表现2024A2025E2026E2027E粉尘螨滴剂原舌下滴剂皮肤点刺液其他

营收 885.56 1018.40 1171.15 1358.54同比增速（%） 7.86 15.00 15.00 16.00营收 27.01 54.02 108.04 216.08同比增速（%） 76.43 100.00 100.00 100.00营收 7.30 14.61 29.22 58.43同比增速（%） 103.08 100.00 100.00 100.00营收 1.59 1.60 1.62 1.64同比增速（%） 92.99 1.00 1.00 1.00公司公告 注：2025-2027年关键假设数据来自研究所、盈利预测与估值公司是国内脱敏治疗市场的龙头企业，在变应原产品领域取得了一系列核心技术。公司黄花蒿花粉变应原舌下滴剂销量逐年攀升，随着北方市场的逐步开拓，将维持快速放量态势；粉尘螨滴剂稳中求进，仍有较大市场增长空间；皮肤点刺产品线丰富，在研的豚草花粉点刺液、狗毛皮屑点刺液、烟曲霉点刺液等产品有望逐步上市，满足更多过敏性疾病患者的过敏原检测需求。我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为3.99/4.93/6.00亿元，当前股价对应PE分别为41.0/33.3/27.3倍。我们选取与我武生物业务相近的国内医药企业片仔癀、通策医疗与爱尔眼科作比较。与可比公司对比，我武生物处于快速增长阶段，且有较强的持续性，作为国内脱敏治疗龙头企业，我们认为公司业绩处于加速阶段，首次覆盖，给予买入评级。表15：与可比公司相比，公司业绩处于加速阶段证券代码证券简称收盘价归母净利润增速PE（倍）2025E 2026E2027E 2025E2026E2027E600436.SH片仔癀176.74-9.24 10.1613.47 39.235.631.4600763.SH通策医疗41.955.94 9.7411.78 35.332.128.8300015.SZ爱尔眼科11.597.23 14.2214.82 28.024.521.3可比公司平均1.31 11.3813.36 34.230.727.2300357.SZ我武生物31.2925.58 23.4221.76 41.033.327.3注：片仔癀、通策医疗、爱尔眼科的盈利预测来自 一致预测数据，我武生物的盈利预测来自研究所，数据截止2025年11月26日收盘5、风险提示主导产品较为集中的风险：公司主导产品粉尘螨滴剂是营业收入的主要来源，占营业收入的比重较大。公司产品黄花蒿花粉变应原舌下滴剂、以及黄花蒿花粉变应原皮肤点刺液等6项点刺液品种的规模化销售需要一定的时间。因此，公司在一段时间内仍面临主导产品较为集中的风险。新药开发的风险：由于我国对药物注册有严格规定，药品注册需经过临床前研究、临床试验申请、临床试验、药品上市许可等阶段，并由国务院药品监督管理部门批准，发放药品注册证书，方可获准上市销售。因此，药品从研发至上市销售的整体流程耗时较长。如果公司在研发过程中出现研发计划未能顺利执行、临床前研发工作未能顺利完成等情形，该等情形将影响在研产品未来的市场竞争力或出现前期投入无法收回的情况，对产品规划、增长潜力和持续发展带来不利影响。行业政策风险：我国医疗体制正处在变革阶段，相关的政策法规体系正在逐步制订和不断完善。现行版《药品管理法》加大了对药品生产、经营违规行为的处罚力度；此外，为优化药品审评审批工作流程，规范和加强药品注册管理，市场监管附：财务预测摘要资产负债表(百万元)2023A2024A2025E2026E2027E利润表百万元) 2023A2024A2025E2026E2027E流动资产15701651210922452951营业收入 848925109313141639现金11711119132116271981营业成本 4045526277应收票据及应收账款162178271237415营业税及附加 61071013其他应收款6791013营业费用 323361416493606预付账款631420137管理费用 62