城投债今年累计净融出超1600亿超900家企业声明为市场化经营主体或退平台-2025年10月城投债市场运行分析

年8结束5年752025-084年5年4中诚信国际研究院院长作者：中诚信国际研究院鲁璐llu@汪苑晖yhwang@监测月报2025101—10312025年第10期城投债今年累计净融出超1600亿超900家企业声明为市场化经营主体或退平台——2025年10月城投债市场运行分析主要观点近期热点及城投策略投资于物和投资于人紧密结合，5市商业提质行动方案》，支持城市空间与资源优化，支持基础设施改造与服务升级，相关城投企业可发挥自身在公共服务设施提供、商业地产开发建设等方面的优势。财政部提出盘活5000亿元地方债结存限额，2000300095000“5000项目开展。地方层面，“一揽子化债”持续推进下各地进一步盘活可利用资产、完善化债资金拨付程序、加力推进融资平台退名单，并注重优化地方债务管理机制。如湖北提出“一切国有资源尽可能资产化、一切国有资产尽可能证券化、一切国有资金尽可能杠杆化”三项原则；河南机制，将置换债券与补充政府性基金财力专项债券资金由省财政直接支付至湖南从后续策略看，继续博弈利差压缩的空间已越来越小，随着各地化债及城投转型加速推进，城投债的投资逻辑主要包括两点：一是从主体造血能力、政策支持两方面着手深挖优质标的，更加注重个体差异。密集退平台时期融资并更加侧重于对主体资质的精细甄别，关注市场化收入与偿债能力，优选化债资源明确、金融支持力度大的区域及标的，而需警惕非标占比高、支持政策模糊的标的。二是对优质标的适度拉长久期。“1341年的风险监测期，政策托底下城投企业仍有安全垫，可适当布局期限较长的优质10城投债发行规模环比下降，净融资额继续为负，今年以来累计净融出1622.91104053.9616.78；净融资-18.96335.0698.84，环比下降0.23个百分点；协会注册通过率23.06，环比上12.641610减少，非重点省份、经济大省净融资为正。创新品种城投债发行规模上升，科创债规模占比近七成。10月共发行23232.52161.52AAA级为主，行政层级以地市级为主；4.030.6164.88BP，较全部城投债发行利差低7.20BP，呈现出一定成本优势。发行期限缩短、512100。3.420.34，540.16（27.22）发规模占仍居前。行主体以AAA为主、比49.39；行层级41.7992.87，12100100。城投债发行利率、利差环比均下降，重点省份发行利率、利差压降明显，与非重点省份差距缩小。102.25，0.160.4172.08BP14.24BP27.84BP3BP7.20BP0.342.28，发行利差环比收窄30.29BPBP；0.162.25，发行利差环比收窄14.01BP72.03BP3101414债，发行规模为124.64亿元，较上月下降48.62；净融资规模为-40.19亿元，已连续3个月净融出；境外债加权平均发行期限为2.97年，短于境内债0.45年；加权平均发行利率为4.46，高于境内债221.40BP，境内外债利差较上月收窄30.89BP。从募集资金用途看，发行只数上看超七成用于借新还旧，超二成用于补流。城投债交易规模收缩，31省交易利差以下行为主。101.05比分别下降31.73、17.95。从收益率及利差走势看，各期限AA+级城投债收益率全面下行、交30省信用利差环比均收窄，弱区域城投利差仍相对较高。城投企业“退平台”动态跟踪根据中诚信国际广义城投口径的样本统计，10月有29家城投企业公告声明成为市场化经营主体1215江苏(5家)、浙江(3家)、湖北(33家)数量靠前;中部、西部地区分别为86体评级以AA级为主达12家，AAA、AA98家:行政层级方面，区县级15家、地市级14家，无省级主体。自2023年10月以来，全国累计有924家城投企业声明为市场化经营主体或退出融资平台名单，其中浙江、江苏、山东等东部省份数量较多，合计占比近五成;主体评级以AA+级为主、占比45.24;行业分类以基础设施投融资为主、占比97.51。信用分析城投级别调整：1017AA+上调AAA，展望维持稳定，“2201/2201”等3AA+上调至AAA。评级上调原因主要为2024年以来外部支持力度加大，滨江开发区管委会持续为公司注入资本金，公司资本实力显著提升。异常交易情况：城投异常交易数量、规模环比下降，山东异常交易次数较高，“2505”偏离度最大。提前兑付与到期情况根据实际兑付信息，107072154.6936.73，四川、重庆、湖南等地提前兑付只数较多。根据中诚信国际研究院统计，11-125259.692646.34债券规模2234.24亿元，若按照2025年前三季度66的真实回售比例进行回售，年内共有6767.281-101622.91加之年内到期与回售规模，11、128000从级别看，到期城投债以AAA级为主、占比近四成；从行政层级看，地市级、区县级占比均超四成，仍需关注相关区域较低行政层级城投企业再融资压力；从区域看，江苏城投债到期规模达1222.25亿元、远超其他省份，在全部到期城投债中占比23.09，浙江、山东次之，占比均超10。“十五五”规划建议提出要坚持惠民生和促消费，为城投企业后续业务开展指明了“投5000亿元地方债结存限5000亿元新型政策性金融工具额度相互配合，“化债”与“发展”双管齐10月城投债运行情况看，发行规模环比下降、净融资额持续为负，16省净融入，非重点省份、经济大省均净融入，重点省份净融出程度减轻；12100%8100%用途监管加强等影响，城投境外债发行规模大幅下降，已连续3个月净融出。从城投企业“退平台”情况看，202310599家城投企业声明为市场化经营主体，今年1029家城投发布声明，其中东部地区主体占比超六成，浙江、江苏、山东数量靠前。城投债策略方面，城投债利差已压缩至历史极低位置，130BP特征，继续博弈利差压缩的空间已越来越小。随着各地化债及城投转型加速推进，建议一是从主体造血能力、政策支持两方面着手深挖优质标的，更加注重个体差异；二是目前期限利差相较区域利差更有博弈空间，可对优质标的适度拉长久期。一、10月城投债市场运行特点（一）发行规模环比下降、净融资额继续为负，年初至今净融资仍为负1600亿。10月城投债1602只，4053.9616.78%11.72%；净融资规模-18.96亿元，较上月的-335.061015.144.589.76%1月、28模合计-1622.912069.67交易所审核通过率环比基本持平，交易商协会审核通过率2环比明显上升，政策对于城投企业合理融资需求仍予以支持。686.79的规模678.79亿元，占比为98.84%幅下降0.23个百分点；浙江省1支规模为8亿元的债券终止审查，终止规模环比下降69.23%交易商协会城投债计划发行规模4943.971140.16亿元、环比上升88.63%23.06%12.64个百分点。1域和市场化经营的业务来提高自身能力的情况，将部分公用事业、综合等类城投企业纳入统计样本，形成广义城投口径。20247216省净融入、10省净融出，重点省份3净融出规模环比减少，非重点省份净融资额多为25省发行城投债，16省净融入、融出，其中江苏发行规模（912.84亿元）及到期规模（884.57亿元）均为全国最高水平；重89.0373.30亿元。118（宁夏、青海、黑龙江未发债），117.0042.21亿98.04273.89亿元；6个经济数据来源：Wind，中诚信国际城投行业数据库数据来源：Wind，中诚信国际城投行业数据库通过率（右轴）数据来源：Wind，中诚信国际城投行业数据库数据来源：Wind，中诚信国际城投行业数据库通过率（右轴）完成注册规模计划发行规模2025年2024年2023年100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%7000(亿元)6000500040003000200010000通过审核占比（右轴）有明确审核结果通过审核2025年2024年2023年120%100%80%60%40%20%0%5000（亿元）450040003500300025002000150010000图4：10月协会城投债注册通过率环比上升图3：10月交易所城投债审核通过率环比基本持平数据来源：Wind，中诚信国际城投行业数据库数据来源：Wind，中诚信国际城投行业数据库净融资（右轴）到期发行广甘福浙河江新广山四山河吉辽北上内宁青海西黑陕云安湖天贵湖江重东肃建江北苏疆西东川西南林宁京海蒙夏海南藏龙西南徽北津州南西庆古 江100806040200(20)(40)(60)(80)(100)5000-250-500-750（亿元）（亿元）750城投债发行规模 城投债净融资额规模8000（亿元）70006000500040003000200010000图2：10月16省净融入、10省净融出图1：城投债发行规模环比、同比均下降，净融资持续为负年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年月1月21月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月伴随城投企业退平台与市场化转型的加速推进，创新品种城投债发行规模及占比环比均上升，科创债占比近七成。从发行规模看，10月共发行23只贴标城投债（规模232.52亿元），32025年7月25日，《内蒙古自治区人民代表大会常务委员会关于批准2024年自治区本级财政决算的决议》表示“要巩固退出地方债务重点省份成果，指导盟市旗县因地制宜统筹做好化债工作”，内蒙古退出后目前剩余11个重点省份。包括14只科创债（规模161.52亿元、占比近7成）、8只绿色债券（规模60亿元），1只乡图6：10月科技创新类城投债发行规模占比近7成180 (亿元) 16160 14 14140 12120 101008 88060 640 420 2 10 0科技新 绿色 乡村兴数据来源：Wind，中诚信国际城投行业数据库村振兴债券（11亿元）图6：10月科技创新类城投债发行规模占比近7成180 (亿元) 16160 14 14140 12120 101008 88060 640 420 2 10 0科技新 绿色 乡村兴数据来源：Wind，中诚信国际城投行业数据库发行模 发行数右）（三）发行期限缩短、5年及以上占比近四成，12100%发行期限缩短，狭义借新还旧比例有所下降，12100%8个重点省份100%。从发行结构看，103.420.34年，540.16%7.69个百分点；品种上私募债（36.00%）般中期票据（27.22%）、超短融（14.99%）发行规模占比居前三位；发行主体以AAA级为49.39%9.6241.79%0.55个百分点。从募集资金用途看492.87%1.14个百分点，12100%100%。图7：12省新发行城投债狭义借新还旧比例达100%4100806040200湖重陕上南庆西海

甘天新广肃津疆西

云吉辽南林宁

河安北四北徽京川数据来源：Wind，中诚信国际城投行业数据库

借新旧 其他（四）发行利率、利差环比均下降，重点和非重点省份成本差异缩小城投债发行利率、利差环比均下降，重点省份发行利率、利差压降明显，与非重点省份差距缩小。102.25%0.1672.08BP14.24BP27.84BP。分期限、等级看，15年期各等级发行成本均上行，3年期涨跌互现。分区域看，重点省份发行成本压缩幅度明显高于非重点省份，目前两者成本差异明显缩3BP7.20BP0.34个百2.28%30.29BP79.23BP0.16个2.25%14.01BP72.03BP3.77%、219.18BP，上海发行利率和发行利差最低，分别为1.96%、41.79BP。连24个省份中，830.19BP、42.37BP（25年期债券）、个74.75BP、65.52BP10AAA级为主、信用资质较高，且债券发行期限明显缩短。债券级别1年以下较上月3年较上月5年较上月AAA1.72%43bp↓0.021bp↑2.31%19bp↑34bp29bp↓65bp3bp↑71bp12bp↑AA+1.76%77bp↓0.0217bp↓2.58%11bp↑34bp63bp↓77bp14bp↓98bp6bp↑AA1.66%105bp↓0.0329bp↓3.07%23bp↑26bp89bp↓102bp23bp↓148bp21bp↑数据来源：Wind，中诚信国际城投行业数据库图8：贵州城投债加权平均发行利率、利差均最高4.00 (%) 2503.503.00 2002.50 1502.001.50 1001.00 500.500.00 0贵陕吉河甘河新山辽江天湖湖福四山北浙广江云重安广上州西林南肃北疆东宁西津南北建川西京江西苏南庆徽东海加权平均发行利（%） 加权平均发行利（BP）数据来源：Wind，中诚信国际城投行业数据库图9：8省城投债发行利率、利差均上行，16省均下行50 bp403020100-10-20-30-40-50-60 发行率比动 发行差比动贵吉陕天福北上河湖湖山安山江江辽浙新河广四重云广州林西津建京海南南北西徽东西苏宁江疆北东川庆南西数据来源：Wind，中诚信国际城投行业数据库（五）城投境外债发行规模大幅下降，连续3个月净融出近期，受境外债募集资金用途监管加强影响，城投境外债发行规模下降、保持净融出态势。1014145124.6448.62%；净融资规模为-40.1932.97年，短于0.454.46%221.40BP，境内外债利差较上月收30.89BP53.82%；行政层级56.41%5省发行城投境外债，其中31.896.40%5图10：四川城投境外债发行规模最高，湖南加权平均发行利率最高35.00 (亿元) 7%30.00 6%25.00 5%20.00 4%15.00 3%10.00 2%5.00 1%0.00 0%图10：四川城投境外债发行规模最高，湖南加权平均发行利率最高35.00 (亿元) 7%30.00 6%25.00 5%20.00 4%15.00 3%10.00 2%5.00 1%0.00 0%四川 山东 江西 浙江 广东 湖南 江苏数据来源：DM，Ifind，中诚信国际城投行业数据库发行模 加权均行率右轴)（六）城投债交易规模收缩，收益率全面下行、交易利差收窄101.0531.73%、17.95%。从收益率及利差走势看，城投债收益率全面下行，各期限AA+级城投债收益率均下行，平均下行幅度13.30BP；1年期、355AA级城投债利差收窄23.87BP。30省信用利差6环比均收窄，弱区域城投利差仍相对较高。从利差绝对水平看，98.15BP、非重点省份交易利65.54BP，重点省份仍明显较高。5位均属于重点省份，94BP以上；而北京、上海、浙江利差持续居于后三位。从月度变化来看，30省城投债交易利差收窄，收窄幅度在6-17BP之间；仅黑龙江省交易利差走AA级、AA+10.75BP、7.16BP。图11：城投债现券交易规模同环比均收缩6区域信用利差计算过程中以个券剩余期限匹配相应期限国债到期收益率。18000 (亿元) 70160005018000 (亿元) 7016000501400012000 30100001080006000 -104000-3020000 -50数据来源：Wind，中诚信国际区域风险数据库图12：各期限AA+级城投债收益率下行3.0 （%） 中债城投债收益曲中债城投债收益曲中债城投债收益曲（AA+）[2025-10-17] 中债城投债收益曲中债城投债收益率曲线（AA+）[2025-10-31]2.52.01.51.01月 3月 6月 9月 1年 2年 3年 4年 5年 6年 7年 8年 9年 10年15年20年30年数据来源：Wind，中诚信国际区域风险数据库图13：1年期、3年期、5年期各等级城投债利差均收窄100 （BP）9080706050403020城投债利差（AAA，1年期） 城投债利差（AAA，3年期） 城投债利差（AAA，5年期城投债利差（AA+，1年期） 城投债利差（AA+，3年期） 城投债利差（AA+，5年期城投债利差（AA，1年期） 城投债利差（AA，3年期） 城投债利差（AA，5年期）数据来源：Wind，中诚信国际区域风险数据库城投易模 环比右） 同比右）表2：信用利差整体收窄，重点省份信用利差仍相对较高数据来源：Wind，中诚信国际区域风险数据库二、城投企业“退平台”动态跟踪根据中诚信国际广义城投口径中的样本统计，102912家。29家城投均属于基础设施投15（5家）、浙江（3家）（3家）、重庆（3家）8家、6AA级为主、12家，AAA、AA+9家、81514家，无省2023924平台名单，其中浙江、江苏、山东等东部省份数量较多，合计占比近五成；主体评级以45.24%97.51%。数据来源：企业预警通，中诚信国际研究院整理数据来源：企业预警通，中诚信国际研究院整理200（家）180数据来源：企业预警通，中诚信国际研究院整理数据来源：企业预警通，中诚信国际研究院整理200（家）180160140120100806040200浙江山河福四江重安湖湖陕广河广上新北天云贵甘山内海黑辽江苏东南建川西庆徽南北西东北西海疆京津南州肃西蒙南龙宁古江声明市场化经营及退平台主体数量90（家）80706050403020100月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月年 年 年声明市场化经营及退平台主体数量图15：浙江、江苏、山东等东部省份数量较多14：2023109241098765432112111098765432112101017江苏省南京滨江投资发展有限公司上调至AAA，展望维持稳定；“2201/22013只债券的债项评级由AA+上调至AAA2024年以来外部支持力度加大，滨江开发区管委会持续为公司注入资本金，公司资本实力显著提升。城投异常交易数量、规模环比下降，山东异常交易次数最多，“2505”偏离度最大。102831382315.1832.49%从行政层级看，14从信用级别看，AA级主体最多、为18家，占比超六成。从区域看，12（13次）、发生异常交易的主体数量（8家）均高于其他省份。江苏省泰州华信药业投资有限公司的“25058.79%。图16：涉及异常交易的区县级主体最多图17：涉及异常交易的AA级主体最多区县级50地市级50AA-4AA+32AA64数据来源：Wind，中诚信国际城投行业数据库数据来源：Wind，中诚信国际城投行业数据库四、提前兑付与到期情况：10月70家城投提前兑付债券本息，11-12月城投债到期及回售规模超6700亿根据中诚信国际研究院统计，11-12月城投债到期规模5259.69亿元，月均到期规模2646.342234.24202566%7的真实回6767.28亿元城投债面临到期或回售。值得注意的是，1-101622.9111、128000从级别看，级为主、占比近四成，AA+级、AA级占比分别超三成、超两成；从行政层级看，成，仍需关注较低行政层级城投企业再融资压力；从区域看，1222.2523.09%10%。根据实际兑付信息，107072154.69亿元，36.73%图18：年内城投债到期及回售规模近7000亿元图19：年内江苏城投债到期规模最大4500(亿元)400035003000250020001500100050002025年11月 2025年12月到期 回售66 回售100(亿元)25002000150010005000江山浙四湖江湖广安重河福天陕云北广上河新贵山甘吉辽宁苏东江川北西南东徽庆南建津西南京西海北疆州西肃林宁夏到期 66回售 100回售 回售总数数据来源：Wind，中诚信国际城投行业数据库数据来源：Wind，中诚信国际城投行业数据库五、近期热点与投资策略中央层面，10月“十五五”规划指明了“投资于人与投资于物”的扩内需重要方向；5000亿元”增量财政资金加快落地使用，助力“化债”与“发展”双管齐下；此外《城市商业提质行动方案》的出台打开城投企业投资新空间。1028文公布，重点提出坚持惠民生和促消费、投资于物和投资于人紧密结合。一方面要求提高公共服务支出占财政支出比重、民生类政府投资比重，着重增强居民消费能力，另一方面强调扩大有效投资，高质量推进国家重大战略实施和重点领域安全能力项目建设，为城投企业积7202320259605.1266%2025、12100%极参与国家重点支持的项目提供方向指引。10172025年前三季度财政收支50001000亿元且用途进20003000亿10月底，95000亿元新型政策性金融工具已全部完成投放，共支持2300多个项目，重点投向数字经济、人工智能、消费基础设施等领域，项目总投资约7万亿元。两个“5000亿”相互配合，“化债”与“发展”双管齐下，有望缓释城投企业债务压力、支持项目开展。此外，10月27日商务部等5部门发布《城市商业提质行动方案》，支持城市空间与资源优化，支持基础设施改造与服务升级，响应了“十五五”规划提出的“重点支持以人为本的新型城镇化”，相关城投企业可发挥自身在公共服务设施提供、商业地产开发建设等方面的优势。地方层面，在“一揽子化债”持续推进下，各地进一步盘活可利用资产、完善化债资金拨付程序、加力推进融资平台退名单，并注重优化地方债务管理机制。如湖北积极盘活国有“三资”，提出“一切国有资源尽可能资产化、一切国有资产尽可能证券化、一切国有资金尽可能杠杆化”三项原则和“能用则用、不用则售、不售则租、能融则融”四种方式；河南提出完善化债债券直拨机制，将置换债券与补充政府性基金财力专项债券资金由省财政直接支付至最终债权人，并加力推进融资平台退出工作；湖南印发《湖南省村级债务债权监督管理办法》，要求实行“一村一策”细化化债举措，并规范举债管理程序、严格村级债务申报审批，从源头控减新债。从投资策略看，10月以来美国在关税问题上态度反复，流动性保持合理充裕，收益率中枢整体波动下行，27日央行宣布重启国债买卖后，债市做多情绪升温，收益率加速下行。信用债表现整体好于利率债，信用利差全面压缩，城投债利差已压缩至历史极低位置，1年期利差仅30BP左右，呈现“利率化”特征。后续来看，继续博弈利差压缩的空间已越来越小，随着各地化债及城投转型加速推进，城投债的投资逻辑主要包括两点：一是从主体造血能力、政策支持两方面着手深挖优质标的，更加注重个体差异。密集退平台时期融资平台信用分化情况加剧，需持续关注各地化债、退平台进度及政策支持力度，并更加侧重于对主体资质的精细甄别，关注市场化收入与偿债能力，优选化债资源明确、金融支持力度大的区域及标的，而需警惕非标占比高、支持政策模糊的标的。二是对优质标的适度拉长久期。在城投债整体利差极度压缩的背景下，依靠信用资质下沉的策略性价比已明显降低，期限利差相较区域利差更有博弈空间。近期央行提出建立完善金融支持融资平台化债政策框架，要求严防集中暴雷，此前“1341年的风险监测期，政策托底下城投企业仍有安全垫，可适当布局期限较长的优质标的以提高收益水平。表3：10月城投债利差继续压缩8数据来源：Wind，中诚信国际区域风险数据库8注：1、历史分位数的计算从2019年1月1日起。2、用中债中短期票据到期收益率来替代全部信用债的到期收益率。3、中债钢铁债、中债银行二级资本债到期收益率等级最高均为AAA-，用此替代AAA。附表：城投企业及债券评级调整发行人债券简称评级机构最新评级日期主体评级变化债项评级变化最新展望江苏南京滨江投资发展有限公司22滨江01/22滨江投上海新世纪2025/10/17AA+——AAAAA