2026市场展望·城投债篇：2026经纬擘画城投新篇

内容目录政策主线延续：统筹化债与发展 4发展为基：高质量增长筑牢根基 4化债为器：多措并举化解风险 6顶层设计：债务管理司成立 6落地支持：地方债化债“组合拳” 7各地“退名单”进度如何？ 9各地化债成效如何？ 112025年城投债市场表现如何？ 一级发行：供给延续收缩 14二级市场：收益率呈M型走势 173.2026，如何展望？ 3.1.供给的变与不变 213.2.2026，城投债如何参与？ 244.风险提示 图表目录图1：财政部债务管理司六大职能 6图2：2024年以来发行的特殊再融资债、置换隐债专项债、特殊新增专项债规模（亿元）..........................................................................................................................................................................7图3：2024及2025年以来各省发行的置换隐债专项债、特殊再融资债、特殊新增专项债规模（亿元） 图4：2023年7月以来称“不属于地方政府融资平台”的发债主体数量（家） 10图5：2022-2024年各省城投债务率、广义债务率、地方债付息支出、城投付息支出、城投有息债务（亿元） 图6：2018年以来涉及城投的非标逾期情况（次） 13图7：2025年以来各省涉及城投的非标逾期（次） 13图8：各年截至11月末城投债发行、偿还、净融资情况（亿元） 14图9：2023年以来城投债月度发行、偿还、净融资（亿元） 14图10：历年城投债发行净融资：分主体评级（亿元） 14图11：历年城投债发行净融资：分行政层级（亿元） 14图12：各省2022-2025年截至11月末同期城投债发行及净融资情况（亿元） 15图13：城投债加权平均发行期限、发行利率情况（年、） 16图14：5年以上城投债月度发行规模及占比（亿元、） 16图15：各省2022-2025年城投债平均发行利率及5年以上债券发行占比（） 16图16：2025年以来各等级各期限中债城投债收益率走势及利差走势（、bp） 17图17：城投债期限利差走势（bp） 18图18：城投债等级利差走势（bp） 18图19：分品种分等级收益率分位数及变动情况（、bp） 18图20：分品种分等级信用利差分位数及变动情况（、bp） 18图21：各省城投债收益率及利差情况（、bp） 19图22：各省城投债收益率及利差变动情况（bp） 20图23：城投债募集资金投向分布（） 21图24：2020年以来各年新增的发债城投（家） 21图25：2025年以来各省新增债券发行规模（亿元） 21图26：历史拟提前偿还城投债规模（亿元、只） 22图27：2023年10月以来城投债现金要约收购规模（亿元、只） 22图28：各省城投债2026年到期回售规模及节奏（亿元） 22图29：城投债2026年净融资测算（亿元） 23图30：各省公募非永续城投债估值分布（） 24图31：城投债收益率、信用利差及分位数情况（、bp） 25表1：各区域战略定位一览 5表2：部分区域2025年偿还拖欠款专项债额度（亿元） 8表3：各地方政府关于退名单进度的相关表述 9表4：各地方政府关于积极推动化债及化债成效的相关表述 112023年正式提出一揽子化债，2024年化债组合拳落地见效，过去三年城投领域的核心主线围绕着化债展开。站在当前时间节点，2026年将开启十五五规划新周期，在统筹化债与发展的政策导向下，城投债应如何展望。本文聚焦于此。2025年9月12日，国务院新闻办公室举行新闻发布会，财政部部长蓝佛安发言：化债是手段，发展是目的。我们坚持化债和发展两条腿走路，有效推动经济发展和债务管理良性循环。十五五期间，我们将继续统筹好发展和安全，加快建立健全与高质量发，为经济行稳致远提供有力支撑。由此，我们可进一步厘清当前政策主线对化债与发展两大核心议题的定位与逻辑：债务化解工作的核心目标在于缓释风险，为地方经济发展腾挪更充裕的空间。唯有依托经济提质增效所带来的财政财力增量，以及地方自身内生发展动能的持续增强，才能逐步构建起经济与财政的良性循环，进而实现债务问题的长效纾解。发展为基：高质量增长筑牢根基20251028发展提供了纲领性指引。一是关于基础设施建设与投资：适度超前建设新型基础设施，推进信息通信网络、全国一体化算力网、重大科技基推进传统基础设施更新和数智化改造。完善现代化综合交通运输体系，加强跨区域统筹布局、跨方式一体衔接，强化薄弱地区覆盖和通达保障。健全多元化、韧性强的国际运输通道体系。优化能源骨干通道布局，加力建设新型能源基础设施。加快建设现代化水网，增强洪涝灾害防御、水资源统筹调配、城乡供水保障能力。适应人口结构变化和流动趋势，完善基础设施和公共服务设施布局，加强人力资源开发和人的全面发展投资。完善民营企业参与重大项目建设长效机制，发挥政府投资基金引导带动作用，激发民间投资活力、提高民间投资比重，增强市场主导的有效投资增长动力。二是关于产业升级与布局：矿业、冶金、化工、轻工、纺织、机械、船舶、建筑等产业在全球产业分工中的地位和竞争力。优化产业布局，促进重点产业在国内有序转移。培育壮大新兴产业和未来产业。着力打造新兴支柱产业。实施产业创新工程，一体推进创新设施建设、技术研究开发、产品迭代升级，加快新能源、新材料、航空航天、低空经济等战略性新兴产业集群发展。扎实推动西部大开发形成新格局、东北全面振兴取得新突破、中部地区加快崛起、东部地区加快推进现代化，促进东中西、南北方协调发展。巩固提升京津冀、长三角、粤港澳大湾区高质量发展动力源作用。持续推进长江经济带发展、黄河流域生态保护和高质量发展。高标准高质量推进雄安新区建设现代化城市，提升成渝地区双城经济圈发展能级。中央十五五规划建议锚定了全国基建布局与产业升级的总方向，而各省立足于自身差异化的资源禀赋与发展基础，进一步明确了契合区域实际的战略定位，由此在全国层面构建起优势互补、协同联动的高质量发展格局。表1：各区域战略定位一览大区 区域 战略定位京津冀协同发展区北京全国政治中心、全国文化中心、国际交往中心、国际科技创新中心天津全国先进制造研发基地、北方国际航运核心区、金融创新运营示范区、改革开放先行区河北全球性物流发展高地、新型城镇化与城乡统筹示范区、环京地区智能算力集聚区长三角一体化区域上海具有世界影响力的社会主义现代化国际大都市、国际金融中心、国际科技创新中心江苏先进制造业基地、产业科技创新中心、双向开放枢纽浙江共同富裕示范区、国内大循环战略支点、国内国际双循环战略枢纽、全球先进制造业基地、智能制造发展高地、人工智能创新发展高地、国际航运枢纽安徽科技创新策源地、新兴产业聚集地、改革开放新高地、经济社会发展全面绿色转型区粤港澳大湾区广东链接内外的战略支点、高水平对外开放门户枢纽香港、澳门国际金融、航运、贸易中心，全球资源配置枢纽成渝双城经济圈重庆新时代西部大开发重要战略支点、内陆开放综合枢纽四川西部地区创新高地、国家重要初级产品供给战略基地、向西开放战略高地、国家生态安全战略屏障长江中游城市群湖北中部地区崛起的重要战略支点、全国数智经济发展高地湖南国家重要先进制造业高地、具有核心竞争力的科技创新高地、内陆地区改革开放高地江西江西内陆开放型经济试验区、国家生态文明试验区建设、具有全国影响力的特色产业科技创新中心中部地区其他省份河南农业强省、全国统一大市场循环枢纽山西国家资源型经济转型综合配套改革试验区、国家重要能源原材料基地东北地区辽宁对接东北亚、沟通欧亚大陆桥的重要海陆门户，海洋强国战略东北支点吉林维护国家粮食安全重任，向北开放重要窗口和东北亚地区合作中心枢纽黑龙江国家重要商品粮生产基地、重型装备生产制造基地、重要能源及原材料基地内蒙古北方重要生态安全屏障、北疆安全稳定屏障、国家重要农畜产品生产基地、向北开放重要桥头堡西北地区陕西一带一路重要节点、向西开放重要基地甘肃向西开放战略通道宁夏国家新能源综合示范区、重要的算力保障基地、人工智能应用基地、战略数据灾备基地、算力调度交易中心青海世界级盐湖产业基地、国家清洁能源产业高地、国际生态旅游目的地、绿色有机农畜产品输出地新疆全国能源资源的战略保障基地、新发展格局的战略支点、亚欧黄金通道和向西开放的桥头堡、全国优质农牧产品的重要供给基地、国家地缘安全的战略屏障西南地区其他省份云南民族团结进步示范区、生态文明建设排头兵、面向南亚东南亚辐射中心贵州数字经济发展创新区、西南地区煤炭保供中心、西南重要陆路交通枢纽、粤港澳大湾区优质农产品直供基地西藏全国民族团结进步模范区、高原经济高质量发展先行区、国家生态文明高地、国家固边兴边富民行动示范区东南沿海地区山东现代海洋经济发展高地，北方地区经济重要增长极，贯通南北、链接东西的战略枢纽福建两岸融合发展示范区、海上丝绸之路核心区、海洋经济发展示范区海南全面深化改革开放试验区、国家生态文明试验区、国际旅游消费中心、国家重大战略服务保障区南部沿海地区广西面向东盟开放合作的前沿和窗口、国内国际双循环市场经营便利地、粤港澳大湾区重要战略腹地各地方政府官网等化债为器：多措并举化解风险顶层设计：债务管理司成立2025年10月28日发布的《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十五个五年规划的建议》中提到，加快构建同高质量发展相适应的政府债务管理长效机制。11月初，根据财政部官网栏目，财政部正式成立债务管理司，这一机构调整体现了构建同高质量发展相适应的政府债务管理长效机制战略部署的落地与实践。债务管理司下设六个处：综合处、中央债务处、地方债务一处、地方债务二处、发行兑付主要职能包括六大项：）拟订中央和地方政府债务管理制度和办法；3）编制国债和地方政府债余额限额计划；4）承担政府内债发行、兑付等有关管理工作；5）承担政府外债管理工作，拟订基本管理制度；6）加强政府债务监测监管，防范化解隐性债务风险。此前，财政部内部曾由多个司局分头负责债务管理工作，如预算司有政府债务管理处，国库司有国债管理处、国债发行兑付管理处，金融司的金融市场处则负有拟定政府外债发行管理政策之责。位。图1：财政部债务管理司六大职能财政部官网落地支持：地方债化债组合拳2024年11月8日，十四届全国人大常委会第十二次会议上，审议通过了6+4+2万亿的化债组合拳：（1）6万亿元：增加6万亿元地方政府债务限额置换存量隐债。在压实地方主体责任的基础上，增加6万亿元地方政府债务限额置换存量隐性债务。这6万亿元债务限额，分三年安排，2024-2026年每年2万亿元，支持地方用于置换各类隐性债务。（2）4万亿元：从2024年开始，连续五年每年从新增地方政府专项债券中安排8000亿元，补充政府性基金财力，专门用于化债，累计可置换隐性债务4万亿元。再加上这次全国人大常委会批准的6万亿元债务限额，直接增加地方化债资源10万亿元。（3）2万亿元：2029年及以后年度到期的棚户区改造隐性债务2万亿元，仍按原合同偿还。截至2025年11月28日，2025年以来置换隐债专项债发行规模为19989亿元，特殊新增专项债发行13508亿元。此外，特殊再融资债在10-11月有发行，共发行2311亿元。图2：2024年以来发行的特殊再融资债、置换隐债专项债、特殊新增专项债规模（亿元）特融资一 特融资 置 特新增企业预警通置换隐债专项债为募集资金用途为置换隐债的专项债；特殊新增专项债为未披露一案两书的新增专项债；特殊再融资债为募集资金用途为偿还存量债务的再融资债。图3：2024及2025年以来各省发行的置换隐债专项债、特殊再融资债、特殊新增专项债规模（亿元）贵州贵州云南辽宁天津重庆内蒙古广西黑龙江甘肃吉林宁夏青海江苏湖南山东河南四川湖北安徽浙江陕西江西福建山西河北新疆海南西藏广东上海北京2344757305033402672054272883143289142378501337262215209669793510004594147033142504382527023781022012731681518778 135082311501865323431659267599.920000 19989合计1149319113256455150238528121615213700475645515023852812161521370039182150137076014167200256155014027612712112036136902391941782015028626898298081498298081463361513221969552064548661546310196861492248627243035232239360200371850654107110741105128671326158571765431146285967472569763601111010560104491507811745114140731446663631971471251288125512161148128812551227114812898002356256229817332710010010099100100100100100100100100100100100100--100251125111103030169429010012115725154844433851387357251548444338513873590644540013013863712363331896630347233371233179505650160172950430473326922318820912713712618310830320911063702451180675519878771771754878771771754403180670862719439910010010010010010010010010010010010011761176特殊新增专项债2024 2025特殊再融资一般债 特殊再融资专项债 特殊再融资债合计2024 2025 2024 2025 2024 2025置换隐债专项债2024 2025 进度区域企业预警通注：数据截至2025年11月28日。关于超量的特殊新增专项债，2025年3月的政府工作报告中提及，拟安排地方政府专项债券4.4万亿元、比上年增加5000亿元，重点用于投资建设、土地收储和收购存量商品房、消化地方政府拖欠企业账款等，因此特殊新增专项债中或有部分用于偿还拖欠款。表2：部分区域2025年偿还拖欠款专项债额度（亿元）区域 额度 相关内容务额度编入年初预算700亿元，包含用于目建设的500亿元、用于补充政府性基金财力的200亿元，此次预算调整云南 356

增加255亿元，其中，用于目建设的额度调减270亿元，用于解决拖欠企业账款的额度调增356亿元，用于补充政府性基金财加快推动清偿政府拖欠企业账款。积极配合工信等部门，重点做好加快推动清偿政府拖欠企业账款。积极配合工信等部门，重点做好315.6亿元清欠债券发行工作，支持地方稳妥有序清偿政府拖欠河南 315.6账款。湖南 200

财政部分两批下达我省2025年新增务限额1823亿元，比上年增加101亿元，其中，一务358亿元；务1465亿元，四川 276 四川省2025年四川 276 四川省2025年券（二十六至三十五期）总额852.6698亿元，其中276亿元用于偿还政府拖欠企业账款。内蒙古2025年新增地方政府务限额650亿元，其中：务361亿元（专门用于解决地方政府拖欠企业账款的额度152亿元；内蒙古 152用于补充政府性基金财力的额度205亿元，用于目建设的额度4亿元，具体用途可在限额内适当调整。青海 14.2 2025年青海省人民政府券内蒙古2025年新增地方政府务限额650亿元，其中：务361亿元（专门用于解决地方政府拖欠企业账款的额度152亿元；内蒙古 152用于补充政府性基金财力的额度205亿元，用于目建设的额度4亿元，具体用途可在限额内适当调整。新疆 278.4

2025年新增地方政府务限额中，此次下达新增地方政府务限额1112亿元，其中：务限额981亿元（含用于解决地方政安排市县新增券518.41亿元中，券377.5亿元，其中：325.5亿元用于有一定收益的公益性目建设、34亿元用于解决34拖欠账款安排市县新增券518.41亿元中，券377.5亿元，其中：325.5亿元用于有一定收益的公益性目建设、34亿元用于解决34拖欠账款、18亿元用于补充政府性基金财力。陕西黑龙江 162 解决拖欠企业账款专项债券额度为162亿，全部转贷市县。云南人大网、同花顺财经等各地退名单进度如何？关于退名单进度，2025年9月12日国务院新闻办公室举行的新闻发布会上，财政部部长蓝佛安提到：截至2025年6月末，超六成的融资平台实现退出，意味着60以上的融资平台隐性债务已经清零，融资平台改革转型加快推进。10月26日，在十四届全国人大常委会第十八次会议上，中国人民银行行长潘功胜提到：经过中央和地方各方面努力，2025年9月末，全国融资平台数量、存量经营性金融债务规模较年3月末分别下降71、62，风险明显缓释。微观来看，各省市正在积极有序推动区域融资平台退出工作，平台数量已实现有效压降。表3：各地方政府关于退名单进度的相关表述省份地市日期相关表述安徽池州市2025-07-07截至五月底，已申报18家融资平台退出名单。安徽蚌埠市2025-09-15市产业引导基金公司等21家国有企业隐性债务清零，退出融资平台名单。安徽滁州市2025-09-15推动融资平台市场化转型，全市24家融资平台退出名录，超序时进度。安徽淮南市2025-10-22今年以来，已有5家市属企业退出平台名单。福建福州市2025-07-092024年全市实现融资平台退出10家。福建南平市2025-09-16统筹发展和安全，加快推进地方政府融资平台转型，上半年实现34家地方政府融资平台平稳退出。甘肃武威市2025-10-21会同市级融资平台及各县区政府提出了19（2024652026年退出8户累计退出融资平台11户9年，计划退出５户，目前已退出２户，２户正在按程序退出。加快压降融资平台，督促融资平台加快完成清零，确保按照自治区压降专班会审要求的时限完成20家融广西 玉林市 2025-07-26资平台退出工作。海南 海口市 2025-08-08 加大重组整合力度，加大研发投入力度，力争年实现融资平台全部退出。河南 濮阳市 2025-09-03 河南 濮阳市 2025-09-03 全市4家融资平台顺利退出，超额完成省定目标任务，务风险得到有效化解。河南 南阳市 2025-09-01

落实融资平台退出工作要求，加快推进融资平台公司市场化转型，全年完成退出融资平台9家，超额完成1河南 平顶山市 2025-09-09 全年完成融资平台退出河南 平顶山市 2025-09-09 全年完成融资平台退出8家，平台数量和务规模有效压降。河南 驻马店市 2025-09-12湖北 黄石市 2025-09-03湖北 荆门市 2025-09-08湖北 随州市 2025-10-09

推动平台公司转型为市场化经营主体，2025年我市计划退出平台公司23家，上半年退出12家，完成半年度退出任务。全市共有融资平台29家，按照国务院批复的1+6化方案，今年需要退出平台15家，截至目前，已完成平台退出1家，市本级已有4个平台实现隐债清零，达到了退平台条件，正在陆续办理后续退出手续。2025年下半年将健全法定务风控体系，统筹财政资金，及时足额偿还到期务；积极运用地方政府券置政策，加大与金融机构对接力度，推进10家地方融资平台出清。2024年，全面落实一揽子化方案，主动偿还政府务本息29亿元，化解存量性务32.1亿元，融资平台经营性金融务余额减少210亿元，14家企业退出融资平台，地方务风险稳定可控。湖南 岳阳市 2025-08-11 2024年全市退出融资平台27家。湖南湖南衡阳市 2025-09-05 争取置175.95亿元，稳妥化解性务；压降平台公司数量24家，超额完成省定任务，位列全省第2湖南 常德市 2025-11-04 2024年，全市共争取置限额202.11亿元，超额完成全年化任务。清理退出融资台14家。江西江西赣州市 2025-08-04 2024年全市共退出28家融资平台（全市共有101家。江西 2025-08-12 上半年205家融资平台退出，完成年度工作任务的62.7%江西江西新余市 2025-08-25 上半年退出融资平台3家，年底前全面完成16家融资平台退出。辽宁 抚顺市 2025-07-18

2024年成功将原抚顺经济开发区务划转至沈抚示范区，市本级退出高风险地区。累计争取16.55亿元新增2024年全市性务化解完成年度任务的236%，成为全区12个盟市中首家系统内政府性务清零的地鄂尔多斯内蒙古 2025-09-26 区2024年全市性务化解完成年度任务的236%，成为全区12个盟市中首家系统内政府性务清零的地鄂尔多斯内蒙古 2025-09-26 区东胜区成功退出务红色风险等级务规模和务率双下降推进融资平台改革转型压减平台47家，市完成目标的115%，切实防范流动性风险内蒙古 通辽市 2025-09-17

退出平台公司20家进展。内蒙古 - 2025-08-29积极推进融资平台退出，自加压力将压降目标从148家调增到300家，如期实现融资平台数量和务规模双下降。宁夏 - 2025-08-20 全年到期券和非标务均有序兑付，全区融资平台务规模持续压降，融资平台退出比例达到。截至10月底，95.88亿元务全部兑付，存量务本息同比下降7.73%，融资平台14.35亿元非标务清零，宁夏 银川市 2025-11-27

9户融资平台顺利退出。明珠置的经验做法得到自治区领导批示肯定山东 烟台市 2025-09-03 加快推进城投平台公司改革转型，上半年退出融资平台12家、压降城投公司14家。全市13家融资平台中，已退出9家，1家正在办理退出，剩余3家正在推进隐债化解工作，不存在新增性山西 晋城市 2025-09-05山西 吕梁市 2025-09-08山西 太原市 2025-11-20

务情况。2025年我市争取了1.86亿元补充财力务限额用于化解兴县等县区融资平台积极推动融资平台退出，下大力气压降融资平台数量和务规模，我市9家融资平台中，除龙投公司外，其余8家均已实现隐性债务清零，预计将于年内全部退出融资平台。四川 德阳市 2025-09-05 制定融资平台公司压降计划，全市压降融资平台数量8家。四川 攀枝花市 2025-09-15 下半年聚力防风险。四川 攀枝花市 2025-09-15 下半年聚力防风险。在圆满完成今年3家融资平台退出任务的基础上，力争下半年再退出2家融资平台。四川 泸州市 2025-09-17 有序推进平台公司退出，全市退出6家。国资管理全面加强，9家区管经营性企业整合为5大集团，56家低效企业出清，10家融资平台已退出3家，天津 武清区 2025-09-18天津 红桥区 2025-09-28新疆 - 2025-07-31

武清经开区管理制度改革取得积极成效。国企改革三年行动任务全面完成，出清低效无效企业31家，3家政府性融资平台公司全部退出政府融资平台名单。指导督促262家已退出的融资平台加快剥离政府融资功能，对性务和经营性金融务双清零的融资平台进行核实，分类加快14家未退出融资平台的清退工作。云南 红河州 2025-09-23 截至2024年12月30日，完成平台压减54家，如期完成《军令状》目标任务。2024年，全市共申报发行204.6亿元置券用于置性务，有效支持即将到期公开市场券和非标产品、涉众务和其他刚兑类务等高风险务除险排爆，带动余额较小的地区实现性务清零，云南 昆明市 2025-09-30

推动19家融资平台改革转型、有序退出，降低务付息成本，根据测算2024-2028年，可节约利息支出12.9亿元。重庆 綦江区 2025-06-27 我区融资平台实现退出10户重庆 綦江区 2025-06-27 我区融资平台实现退出10户。重庆 涪陵区 2025-08-262025年《区政府工作报告》重点工作目标任务上半年完成情况表中提到，统筹资金、资产、资源，打好盘活、重组、增收节支组合拳，化解存量务，优化务结构，压降务成本，实现平台户数、隐债双清零。重庆 巴南区 2025-09-23 统筹置券推进平台公司清零，破解公开市场券涉偿还难点，超额完成5户退出任务。重庆 合川区 2025-10-17 国企重塑后，区属国有重点企业由9重庆 巴南区 2025-09-23 统筹置券推进平台公司清零，破解公开市场券涉偿还难点，超额完成5户退出任务。各地方政府官网等图4：2023年7月以来称不属于地方政府融资平台的发债主体数量（家）不属于地方政府融资平台的发主体企业预警通各地化债成效如何？关于化债成效，2025年9月12日国务院新闻办公室举行的新闻发布会上，财政部部长蓝佛安还提到两点：总的来看，各项措施如期落地并持续显效。各地置换以后，债务平均利息成本降低超2.5个百分点，可节约利息支出超过亿元。这一系列举措，叠加前期采取的各项政策措施，推动地方政府债务风险逐步收敛。截202492634.6万亿元、地方政府47.510.568.7。图5：2022-2024年各省城投债务率、广义债务率、地方债付息支出、城投付息支出、城投有息债务（亿元）区域 城投债务率 广义债务率一般公共预算支出: 专项债付息支出 城投付息支债务付息支出政府性基金收入/（专项债付息+城投付息）城投有息债务202220232024202220232024202220232024202220232024202220232024202220232024202220232024江苏4434905615395947022482562484304715044841498752912.181.891.4091604103317107704浙江3864675604915907212512572563834445113238368540132.782.031.36681218159589531山东3804405105466407632552542564835696662585282230521.981.451.30498005695661820四川5055466096887448512482582613293904322648293331151.561.361.06463675378658807广东2092503043304005002242372655276437612181223023601.921.571.11411364763151307北京4114124375415465858378792092532701811166715971.101.101.12312243255334528湖北4695025326797288051761821872593013341441153316091.691.571.48276553117033025河南3514214925576768251901942022663283861064123013721.671.241.06241442747528752湖南4154424946507198492462532602612993441337135013172.001.591.07256172748628214江西4184765276087078201401441472062462851099117012331.731.491.19223912465925460安徽3443814115396096961481511592853233721070108811882.281.631.27210792356624775陕西391411453570609695154160162165187-1089115311541.571.33-196522106621487福建2913413864755616661241231272553063397748609182.561.781.54168621893220154上海1201231381961962141031121141431651636746337064.954.353.68124411384515021河北1902052284244835542142272442843333835365636152.462.491.88122391323514190新疆3062692677086006421401421431181431663323673651.040.961.01776981838382山西187204209331372410941001041031181324204143781.201.131.02782281478203海南73821003423874735758605164753343535.574.323.1887410181280西藏2982662225385126111213146681615141.611.821.83656682649重庆4995375447348138731041051212202582941112129012631.321.211.11201232264922996广西552652711848103411911641631791701941917838788381.170.820.70164961808718172云南586621651984111212212011942271942202438278028120.610.640.70164101696217598贵州4364083477447597472322292752002142427787285752.092.422.84161441611414699天津5725934808969999766665892122242658088668010.420.540.65138791449111797甘肃57359563699410861225-8591-133147339330438-0.800.59766380128403吉林3492933467908139431281311511091231522532692841.011.501.13519551355696内蒙古1051027438441440822421725290971131511491211.701.942.22342135633134辽宁50493836042045124022724713315417210473622.211.972.14161314761182黑龙江9579525466046501331152164151595465391.631.281.7114881246755宁夏1051101144344685105253581918192828292.792.192海1311141167547799667780842426276849291.020.941：城投债务率=城投有息债务/(一般公共预算收入+政府性基金预算收入)，其中政府性基金收入取3年平均:；广义债务率=(地方政府债务余额+城投有息债务)/(一般公共预算收入+政府性基金预算收入)，其中政府性基金收入取3年平均。从地方政府微观实践来看，多个省份和地市披露关于积极推动化债的举措及阶段性成效，各地积极争取化债资金，全面推进隐性债务化解任务，并同步开展金融化债工作，通过与金融机构协商落实债务展期、降息等举措，实现债务结构优化与融资成本压降的双重目标。表4：各地方政府关于积极推动化债及化债成效的相关表述省份地市日期相关表述安徽池州市2025-07-07截至五月底，全市隐债已争取资金4600万元，完成全域无隐债试点申报。组建平台公司务风险化解工作班，推进平台公司经营性债务置换182.6亿元，平均利率下降181bp，安徽 蚌埠市 2025-09-15平均期限延长4.8年，年节约利息支出3.3亿元。安徽 滁州市 2025-09-15 上半年用好化政策，争取置换债额度114.8亿元，居全省第四。全市融资券316.07亿元，其中206.17亿元用于偿还到期地方政府债券本金，109.9亿元用于置换存量福建 福州市 2025-07-09福建 南平市 2025-09-16

债务。上半年争取各类资金359.88亿元，其中：转移支付资金181.98亿元，券资金177.90亿元（其中，一券8.55目建设券85.0921.5255.07亿元、补充政府性基金财力额度券3.33亿元、两重超长期特别国1.60亿元、两新超长期特别国2.74亿元。甘肃 武威市 2025-10-21河南 濮阳市 2025-09-03

2025年1-6月底，融资平台经营性债务化解2.64亿元。积极与金融机构商谈对接开展展本降息工作。2025年对融资平台4笔0.9亿元贷款实施了展期和调整还款计划，对12笔33.61亿元贷款进行降息。全市已连续7年提前完成化解目标。争取补充政府性基金财力券资金29.1亿元偿还拖欠企业账款，争取置换债券资金59.1亿元偿还隐性债务。河南 平顶山市 2025-09-09 用好中央一揽子化河南 平顶山市 2025-09-09 用好中央一揽子化政策，争取化债债券万元，有效缓解偿压力。河南 驻马店市 2025-09-12

2025年1-6月份全市争取用于清理施欠企业账款和化解政府隐性债务的化债债券资金126.2亿元，居全省第5位。湖北 黄石市 2025-09-03 湖北 黄石市 2025-09-03 上半年，全市已化解隐债34.98亿元，完成全年化任务的30.08%。湖北 随州市 2025-10-09湖南 衡阳市 2025-09-05湖南 常德市 2025-11-04江西 - 2025-08-12

2024年，全面落实一揽子化方案，主动偿还政府债务本息29亿元，化解存量隐性债务32.1亿元，融资平台经营性金融债务余额减少210亿元。争取置换债175.95亿元，稳妥化解性务；压降平台公司数量24家，超额完成省定任务，位列全省第2；建立降息工作协商机制，累计节约利息支出5亿元以上；2024年，全市共争取置限额202.11亿元，市本级平台公司争取19亿元目贷置存量经营性务，守住了务不爆雷的底线。防范化解地方务风险，推动防范化解地方务风险1+9实施方案落地见效，对置券创新建立提级审核、户管理、直接支付、权人确认工作机制，累计化债进度超80%、超序时进度。江西 新余市 2025-08-25 上半年，已置换存量隐性债务限额22.07亿元，预计7月底前置4.5亿性务。2024年成功将原抚顺经济开发区务划转至沈抚示范区，市本级退出高风险地区。累计争取16.55亿元新辽宁 抚顺市 2025-07-18鄂尔多斯

增债务限额，用于置历史遗留问题形成的务。加大融资平台压降力度，提前超额完成省定目标任务。2024年全市化解性务152.6亿元，完成年度任务64.7亿元的236%，成为全区12个盟市中首家系统内蒙古

2025-09-26市

内政府性务清零的地区，东胜区成功退出务红色风险等级，务规模和务率双下降。加大资金、资源、资产统筹力度，全力争取自治区四个一批和置券政策资金支持，坚决守住务风内蒙古 通辽市 2025-09-17内蒙古 - 2025-08-29宁夏 - 2025-08-20宁夏 银川市 2025-11-27山东 烟台市 2025-09-03山西 晋城市 2025-09-05山西 吕梁市 2025-09-08

险。下达化奖补资金113.1亿元，接续实施四个一批化措施。积极争取新增政府债务限额1717亿元，用于置存量性务，2024年及时发行572亿元，帮助基层腾出更多精力和财政资源促发展、保民生。推动金融机构集中谈判降息，每年节省利息支出19.8亿元。足额偿还到期法定务，全年到期法定务294.6亿元，其中通过发行融资券偿还182.7亿元，安排预算资金偿还1119亿元，自有资金还本比例为11%，超过国务院批复要求1个百分点。截至10月底，95.88亿元务全部兑付，存量债务本息同比下降7.73%，融资平台14.35亿元非标债务清零，9户融资平台顺利退出。明珠置的经验做法得到自治区领导批示肯定。认真落实一揽子化方案，发行置换隐性债务特殊再融资债券62亿元，积极筹措化资金，稳妥化解性务存量。建立城投公司举融资全链条监管体系，7：2：1最优融资结构。扎实开展全口径务大起底，科学严控法定务规模，抓实政府务风险化解工作，通过争取置券、安31.95310.8%总体安全、风险可控。2025年我市争取了1.86亿元补充财力务限额用于化解兴县等县区融资平台2028年前到期棚改务本金。山西 太原市 2025-11-20 用好用足务置政策，2024年以来累计使用321.49亿元券资金置存量性务。争取融资券48.3亿元用于偿还务本金有效缓解还本压力。落实631偿机制，通过安排预算、盘四川 泸州市 2025-09-17

活存量等方式全力化解性务，上半年全市化解隐债46.4亿元。贯彻落实国务院对自治区1+7+14化方案，组织发行中央安排的2025年置券216亿元，支持乌新疆-2025-07-31 鲁木齐市本级、高新区置棚户区改造存量务。坚决遏制新增性务，规范各级政府举融资行为，严禁超出财政承受能力铺摊子、上目，严禁无预算、超预算安排支出，坚决防止变相违规举。云南昆明市2024年，全市共申报发行204.6亿元置券用于置性务，有效支持即将到期公开市场券和非标产品、涉众务和其他刚兑类务等高风险务除险排爆，带动余额较小的地区实现性务清2025-09-30零，推动19家融资平台改革转型、有序退出，降低务付息成本，根据测算2024-2028年，可节约利息支出12.9亿元。重庆綦江区2025-06-27 严控务增量，制定了国企年度融资计划，执行限额管理；落实631机制，确保到期务100%偿还；重庆 涪陵区 2025-08-26

全区融资综合成本下降142个BP，预计每年节约利息约10亿元。2025年《区政府工作报告》重点工作目标任务上半年完成情况表中提到，统筹资金、资产、资源，打好盘活、重组、增收节支组合拳，化解存量务，优化务结构，压降务成本，实现平台户数、双清零。重庆 合川区 2025-10-17 统筹资金化解存量政府隐性债务58.78亿元，持续压降务规模和降低务成本。各地方政府官网等在化债政策大力支持下，地方及城投整体债务负担有明显改善，可从非标逾期的情况进行侧面观察。2025年1-11月涉及城投的非标逾期明显减少，特别是山东、贵州、云南等此前舆情较多的省份，今年以来非标违约情况有边际改善。图6：年来涉城投的标逾情况（） 图7：年来各涉及城的非逾期（）融资方保方

融资方保方山东 陕西 州 云南 四川企业预警通20251130日。

企业预警通注：数据截至2025年11月30日。2025一级发行：供给延续收缩整体来看，2024年以来城投债发行呈严监管态势，发行及净融资规模延续下滑。2025年以来发行仍以借新还旧为主，新增政策未有大幅放松；2024年及2025年城投债净融资显著弱于2021-2023年。截至1128日，年以来城投债发行亿元20247708亿元；偿还59575亿元20246666亿元；净融资4070亿元2024年826亿元。20252024年同期均减少，净融资继续下滑，2024年。分月来看，20253-81120232024年同期，偿还节奏与前两年相近，2月净融资相对较好，3月以来净融资表现相对较弱。月份2023发行202420252023偿还202420252023净融资202420251月47108164611241316723549757914416152月553639884863269935893228283739916353月10529943376757414846274953115月份2023发行202420252023偿还202420252023净融资202420251月47108164611241316723549757914416152月553639884863269935893228283739916353月105299433767574148462749531159701804月8726788874326986762974771739260(45)5月3947 3602 3565 4056 3939 3806(108)(337)(241)发行 偿还 融资（）6月73646月73646455582148715587534124938684807月634868185486511354845068123513344188月8898698163976281694160992617392989月667453335790588869906011786(1656)(221)10月58665586536649074713488495987248111月565470825113573461834668(80)89844612月49445629 5767 5821(822)(192)注：各年均为截至11月末同期数据。 注：2025年数据截至2025年11月28日。分主体评级来看：20251128、AA+、2025年以来城投债发20232024年同期。AAAAA+2022-2024年同期，等级净融资仍处于净偿还状态。分行政层级来看：202520232024年同期。省级平台净融资相对突出、高于20242024年同期，地级市净融资较2024年同期有较大幅度的下滑，区县级、省级平台仍处于净偿还。图10：历城投发行净资：主体评（亿） 图11：历城投债行净资：分政层（亿元）发行 发行 发行 发行融资融资融资融资

及以下注：各年均为截至11月末同期数据。 注：各年均为截至11月末同期数据。分省来看，截至2025年11月28日，与历年同期相比：（1）12省中9省净融资回正，重庆、贵州、黑龙江尚有净偿还缺口。四川、河南、福建、山东、江西等区域2025年以来净融资较去年同期下滑较多，其中福建发行规模未下滑，为偿还端增加较多。湖南、江苏区域仍有较大的净融资缺口，2025462亿元、384亿428亿元、2334亿元。图12：各省2022-2025年截至11月末同期城投债发行及净融资情况（亿元）1-11月发行区域

1-11月净融资

2025年1-11月分行政层级净融资2022 2023 2024 2025 2022 2023 2024 2025重庆 19 543 778 17 广西 973 1260 1440 1446 56 99 286 263天津 2298 3573 2453 1380 13 415 (581) 193云南 1690 1771 2029 1233 (305) (84) 361 206贵州 457 369 535 482 (178) (214) (223) 甘肃 106 197 308 424 (235) (139) (64) 96吉林 313 448 364 355 (88) 14 156 43辽宁 56 65 104 116 (14) (81) 32 60宁夏 74 149 56 104 36 5 (24) 13内蒙古 26 70 50 99 (66) 22 (36) 69黑龙江 73 63 30 63 (4) (44) (20) (46)青海 28 20 84 36 (52) (60) 14 14江苏 13087 15156 14345 12011 2162 2123 (549) 山东 4822 6422 6744 6464 2014 2244 1140 853浙江 6622 8676 7250 5833 2631 2525 209 230广东 4449 4753 5087 4269 1459 493 775 955湖北 2422 3190 2485 3108 752 1094 75 172四川 3109 3498 3462 2952 1268 1168 767 134河南 2428 3416 3201 2756 1044 1456 593 187江西 2388 3044 3344 2648 815 873 296 47北京 1876 2239 2719 2600 323 336 545 688福建 2232 2470 2364 2400 754 778 492 164湖南 2518 2962 2714 2287 520 471 (341) 安徽 2348 2510 1973 2268 746 853 68 (68)上海 2182 1812 1863 1841 745 316 313 228陕西 1277 1442 1381 1665 461 211 261 329河北 781 934 959 1104 230 287 248 161新疆 616 637 831 789 113 81 125 112山西 412 587 688 459 49 119 87 77海南 32 58 90 93 26 (1) 43 64西藏 78 67 84 27 38 34 23 (20)合计 61748 74253 71329 63621 15855 16172 5088 4046

省级 直辖市 地级市直辖市区区县级国家级园区省级园区其他园区- 72 - (362) - 82 (24) -301 - (31) - (5) 0 - (2)- 78 - 25 - 91 - -201 - 24 - (16) (1) - (2)6 - (47) - (53) (6) - -105 - (8) - - - - -37 - 5 - - 1 - -- - 78 - (14) 12 (16) -18 - (3) - - (2) - -69 - - - - - - -- - (44) - - (2) - 11 - (4) - - 7 - 226 - 51 - (249) (342) (76) 7306 - 410 - 65 66 6 -55 - 365 - (193) (9) 22 (10)17 - 680 - 115 142 1 (1)190 - 37 - (49) 28 (33) -366 - 52 - (161) (127) 4 -69 - 207 - (91) 2 0 -129 - (8) - (71) (3) - -- 594 - 15 22 57 - -8 - 196 - (22) (14) (3) -112 - (224) - (181) (145) (18) (6)194 - (168) - (98) 18 (12) (3)- 85 - 43 - 99 - -123 - 69 - 19 123 (5) -60 - 74 - 0 28 - -37 - 53 - 6 15 - -78 - (5) - 3 - - -55 - 4 - - 5 - -- - (20) - - - - -2772 829 1745 (278) (973) 123 (155) (17)注：各年均为截至11月末同期数据。进一步关注一级发行的发行期限及发行利率：整体来看，2025年以来保持发行期限拉长、发行利率走低的趋势。2024123.392.3120254-7月当月加权平均发行期限均在4年左右，月5年期以上债券发行占比超50202511月，当月加权平均发行期限为年，加权平均发行利率为，加权平均发行利率达到新低。图13：城债加平均发期限发行利情况年、图14：5年上城投月度行规模占比亿元、加权平均发行期限 加权平均发行利率

年以上券发行规模 年以上券发行比（） 分省来观察发行利率及5年以上债券发行情况，截至2025年11月28日：各省平均发行利率均进一步下行，2025年以来仅有云南、贵州、辽宁、黑龙江、青62.6以上。江苏、浙江、广东、江西、福建、湖南、安徽、北京、上海等区域省级/直辖市级平20252.0以下。（3）2025165505年以上债券占比上升明显。平均发行利率2025年分行政层级平均发行利率5年以上债券发行占比区域图15：各省2022-2025年城投债平均发行利率及5年以上债券发行占比（%）平均发行利率2025年分行政层级平均发行利率5年以上债券发行占比区域2022202320242025省级直辖市地级市直辖市区区县级国家级园区省级园区其他园区2022202320242025重庆4.724.752.932.52-2.20-2.57-2.522.78-58516855广西4.444.622.892.532.33-3.03--2.78-2.5834223540天津5.245.642.802.33-2.20-2.41-2.46--232218云南5.075.623.202.692.59-2.73-4.023.36--211911贵州5.295.083.443.102.27-3.55-4.003.34--51465674甘肃4.543.982.462.342.25-3.49--4.00--01323吉林5.505.032.912.542.27-2.62--3.02--49477774辽宁5.645.443.282.77--2.78-2.792.68--34125671宁夏3.794.952.802.322.12-2.65-----043810内蒙古3.783.152.382.152.11-2.96-----1903363黑龙江5.535.043.642.63--2.63-----24493953青海6.066.523.843.163.18-3.18--3.08--11516259江苏3.423.612.502.161.71-2.14-2.302.222.132.3319112935山东3.824.252.912.552.15-2.45-2.972.562.83-38275554浙江3.253.492.492.131.78-2.05-2.272.262.282.1849366061广东2.672.892.392.091.93-2.08-2.112.222.08-25254647湖北3.714.062.572.322.22-2.30-2.722.422.892.2148354039四川4.074.232.782.372.07-2.40-2.702.592.72-59507474河南4.124.522.882.572.09-2.64-2.842.672.572.8733225855江西3.633.962.672.281.84-2.35-2.742.62--35194940北京2.853.102.402.03-1.96-2.202.112.11--28324245福建3.1-2.13-2.322.46-2.1531254346湖南4.154.312.702.341.91-2.43-2.692.492.83-50344955安徽3.483.792.512.181.84-2.26-2.342.332.412.9831213432上海2.602.792.301.95-1.89-1.95-2.04--31304447陕西4.304.623.032.722.26-2.73-2.962.943.30-38225458河北4.254.252.682.422.08-2.53-2.442.18--33205438新疆3.973.962.672.512.34-2.46-2.802.68--30234559山西3.973.982.612.212.27-2.15-2.812.50--33324029海南3.113.632.562.142.11-2.20--2.48--49606767西藏3.744.45---67768063注：数据截至2025年11月28日。二级市场：收益率呈M型走势二级市场表现来看，2025年以来城投债走势可大致分为5个阶段：年初-3月中旬：年初受春节前取现需求、银行信贷投放节奏加快影响，资金面呈现紧平衡状态。春节后，资金面紧张格局未扭转，短端利率受影响调整幅度较大，后传导至长端，城投债收益率随之被动抬升，信用利差因利率上行被动走阔。（2）3月下旬-4月：3月中旬后市场形势出现转变。3月下旬，MLF操作方式调整叠加央行净投放资金，资金面边际宽松。4月美国对中国加征超预期关税及中国反制措施引发市场避险需求，推动利率下行，带动城投债收益率同步下行，信用利差也被动收窄。（3）5月-7月6日：6月-7月6（4）7月7日-9月：股债跷跷板的影响下，债市受压制开始调整，城投债收益率随利率债上行，部分阶段跌幅不及利率导致信用利差被动走阔。9月，公募基金销售费用新规担忧下债市进一步下挫，短端城投跌幅相对较小，期限利差进一步走阔。（5）10月以来：10月，关税影响再现，债市修复，城投债收益率随之下行，各期限各等级信用利差收窄；11月，城投债整体窄幅震荡，短端下沉情绪较强。图16：2025年以来各等级各期限中债城投债收益率走势及利差走势（%、bp）图17：城债期利差走图18：城债等利差走 （）20251128AAA、AA+3Y2.0以内，AA2Y2.01Y2024AA(2)AA-2Y收益率亦在相对低位。相较年初，弱资质AA-各期限收益率下行明显，中低等级2Y内短端有不同程度的下行；AA+长端收益率有一定幅度的上行。图19：分品种分等级收益率分位数及变动情况（%、bp）30 29 3030 29 30342425(9) (5)043(2)(54)(50)(44)(42)(53)2.192.442.672.812.9429 22 13 15 38113291411315 195 7(3) (2)18944 13(1) 4(7) 454535523 29 34 33 39 4116 24 33 29 30 422.402.582.811.721.841.922.002.062.191.771.902.002.082.121.801.992.102.172.27AAAAA+中短期票据AAAA-(49)(10) 0(32)16 38 18 2.811.88(17)2.963.13211471711121612513921 8 13(3) 5 7(8) (3) 149 5246 4854 5156 5117 28 35 31 3912 29 32 30 3511 20 25 26 3110 13 19 27 302.272.412.352.512.552.721.721.841.941.992.071.751.901.982.052.131.801.942.072.162.251.831.992.142.332.43AAAAA+AAAA(2)AA-城投421715202225283235 29 21 29 42 39 4343 38 37 43 50 43 441.401.421.441.511.621.741.841.621.671.721.761.801.931.97国债国开债10Y7Y5Y4Y3Y2Y1Y收益率变动（较2024-12-31）10Y7Y5Y4Y3Y2Y1Y分位数（2024-01-01以来）10Y7Y5Y4Y3Y2Y1Y收益率（2025-11-28）24172.332.55(22)2.192.462.68注：数据截至2025年11月28日。利差方面，当前各等级城投债1Y信用利差均在2024年以来的低位，均在6及以内；7-10年利差分位数处于相对高位。1Y及AA-1Y收窄、74bp；AA-4-5Y利差压缩幅度亦相对大。信用利差（2025-11-28）分位数（2024-01-01以来）信用利差（较2024-12-31）中短期票据AA18323841 478418 23 18 16 27 42 (49)(26)(26)(33)(36)(21) (8)AA-577795105 114(95)(74)(72)(84)(84)62图20：分品种分等级信用利差分位数及变动情况（%、bp）信用利差（2025-11-28）分位数（2024-01-01以来）信用利差（较2024-12-31）中短期票据AA18323841 478418 23 18 16 27 42 (49)(26)(26)(33)(36)(21) (8)AA-577795105 114(95)(74)(72)(84)(84)621Y2Y3Y4Y5Y7Y10Y1Y2Y3Y4Y5Y7Y10Y1Y2Y3Y4Y5Y7Y10YAAA91823222734446133122217675(41)(22)(16)(18)(18)(7)(3)AA+132327293342544152424215352(45)(24)(22)(21)(22)(13)(10)城投 AA17273540456275572426205937(50)(33)(28)(28)(29)(12)(17)AA(2)2032425762103116442329174929(60)(39)(34)(30)(30)(21)(26)AA-2552749110041336146(74)(40)(29)(53)(83)A2626436122830225584(38)(17)(11)(16)(15)(10)4AA+15232832324061692623113561(43)(26)(21)(25)(27)(14)(1)注：数据截至2025年11月28日。分省来看城投债收益率及利差：（1）212.232.0以上收益率；1Y1Y内30bp；中长端城投债呈现优质区域及中等区域收益率上行，相对弱资质的区域涨幅较大的4Y内涨幅明显，天津区域4Y以上收益率及利差均大幅下行。收益率利差区域公募私募公募私募整体收益率利差区域公募私募公募私募整体(0,1](1,2](2,3](3,4](4,5](5,?)(0,1](1,2](2,3](3,4](4,5](5,?)整体(0,1](1,2](2,3](3,4](4,5](5,?)(0,1](1,2](2,3](3,4](4,5](5,?)江苏 2.011.741.882.022.142.272.461.831.962.162.322.512.80 36 21 23 33 40 49 47 29 31 47 57 73 89浙江 1.981.731.882.002.132.182.321.801.942.122.292.383.13 33 20 22 30 38 40 36 25 29 43 54 60 124福建 1.991.741.891.982.082.192.341.791.972.162.262.452.72 33 21 23 29 33 41 41 26 32 47 51 67 77广东 2.041.721.882.032.072.172.531.832.022.122.302.362.61 33 19 23 34 32 38 52 27 37 43 55 59 72北京 2.001.751.931.992.082.102.371.831.962.232.302.252.65 30 20 27 29 33 32 38 27 31 55 56 48 68上海 1.921.701.841.932.042.082.431.771.882.102.162.26 - 25 16 19 24 29 30 40 21 23 40 41 48 -山东 2.211.771.952.142.272.422.552.002.142.382.682.912.93 54 24 30 44 53 63 56 47 49 68 93 113 100安徽 2.041.741.882.042.132.272.381.832.012.182.442.623.71 37 21 23 35 39 48 37 30 35 49 69 83 176湖北 2.071.771.932.052.182.342.411.872.082.282.502.673.46 41 24 28 36 44 55 46 33 43 59 75 88 151江