滨海能源公司石墨化与负极业务有经营潜力

正文目录一、公基情介绍 41、管层析 42、业分析 5二、同应显打极致本 81、离业，焦负极料 82、动团青路有望成材成优势 93、网储体助造端本 94、能速放规应初显 105、望大户获破 10三、业负盈有修复石化节利望显回升 1、能速眼拉极需求 2、极利望复 3、墨环盈有著恢复 盈利测 12风险示 14图表目录图1：公股结构 4图2：2020-2025H1公主营务入亿） 8图3：2020-2025Q3毛率和利变化 8图4：公锂负生工艺 8图5：旭集业布局 9图6：2024负成成 10图7：石化本成 10图8：旭集与德代签战合协议 10图9：2019-2025年1-10月中负产变化 11图10：球能场出货计(GWh) 11图11：极业能率情况 12图12：墨均（：元/12图13：类格单元/吨） 12图14：极格单元/吨） 12图15：滨海源史PEBand 14图16：滨海源史PBBand 14表1：公管层绍 4表2：业摘要 6表3：负情况 7表4：现流况 7表5：资回率况 7表6：固资和建程情况 7表7：公人资情况 7表8：盈预测 12附：务测表 15一、公司基本情况介绍 天津滨海能源发展股份有限公司（简称滨海能源）成立于1992年10月。公司原名为天津灯塔涂料股份有限公司，是由原天津油漆厂作为发起人改组设立的股份有限公司。1997年2月18日，公司在深圳证券交易所挂牌上市。2004年1月16日，公司名称正式变更为天津滨海能源发展股份有限公司。2021年10月，旭阳控股收购上市公司控股权。2014201820232024股权结构稳固，实控人实力雄厚。公司控股股东为旭阳控股有限公司（持股%图1：公司股权结构实际实际杨雪岗路小梅99% 1%旭阳控股 24.85% 4.5%方雪芳3.12%其他67.53%天津滨海能源100%北京旭阳新能源51%包头旭阳新能源100%清水河旭阳新能源100%内蒙古翔福新能源1、管理层分析姓名职务年龄学历背景姓名职务年龄学历背景张英伟董事长53硕士研究生高级工程师；曾任中国旭阳集团有限公司执行董事、副总裁；现任中国旭阳集团有限公司高级副总裁，同时担任本公司董事长王志独立董事48博士研究生博士生导师、国家优秀青年基金获得者；历任中国科学院过程陆继刚独立董事49法学博士执业律师；曾任北京千方科技股份有限公司法务总监、国开东方城镇发展投资有限公司法务总监；现任北京中盾律师事务所姓名职务年龄学历 背景合伙人律师，同时担任本公司独立董事张亚男独立董事37会计学博士 历任香港城市大学研究助理、访问学者；现任中央财经大学会计学院讲师中央财经大学会计学院副教授信息化系副主任博士生副导师和研究生导师，同时担任本公司独立董事韩勤亮董事51会计学学士 高级会计师；曾任中国旭阳集团有限公司执行董事、副总裁现任中国旭阳集团有限公司执行董事、高级副总裁，同时担本公司董事杨路董事34化学工程学士 历任中国旭阳集团有限公司旭阳营销有限公司市场研究部副理、北京旭阳基金管理有限公司副总经理、总经理；现任中旭阳集团有限公司执行董事、副总裁，同时担任本公司董事魏伟董事52硕士学位 经济师历任天津出版对外贸易公司业务员进出口部副经理、进出口一部经理、公司副总经理；现任天津出版传媒集团有限公司综合事业部部长、法务部部长、公司副总经理、董事会秘书，天津新华印务有限公司董事，天津出版传媒集团有限公司合同部副部长、办公室主任，天津文化发展置业有限公司董事，同时担任本公司董事宋万良副董事长61大学学历高级工程师；历任河北旭阳能源有限公司工程部副指挥、副总工程师、总工程师、工程部总指挥、副总经理，邢台旭阳煤化工有限公司常务副总经理、总经理，中国旭阳集团有限公司规划总监，凌源旭阳凌钢能源有限公司董事长兼总经理，吉林靖远运营管理服务部总经理，旭阳新能源科技有限公司总经理、内蒙古恒新新能源科技有限公司董事，滨海能源总经理；现任本公司副董事长尹天长董事、总经46硕士学位高级工程师；历任中国旭阳集团有限公司营销总公司销售公司理总经理、运营管理部总经理、焦炭事业部总经理，河北旭阳能源有限公司总经理兼定州天鹭总经理，河北中煤旭阳焦化有限公司董事、总经理，河北金牛旭阳化工有限公司董事、总经理，侯旭志 副总经理、董事会秘书谢鹏 本公司副总（财务

限公司执行董事、总经理，卡特旭阳化工（邢台）事，旭阳晟鼎（邢台）公司执行董事、总经理49 历任北大方正电子有限公司财务管理部供应链高级经理，北京国纲律师事务所律师，北京华复科创仪器股份有限公司副总经现任本公司副总经理、董事会秘书40 唐山旭阳石油化工有限公司总经理助理、唐山旭阳新材料有限公司总经理助理；现任本公司副总经理，负责财务管理工作2、业绩分析20244.9343.47%4.14126.63%83.94%20252025Q1~Q33.74-0.492,837.15%2025年Q3单季度营收1.39亿元，同比增长14.00%。盈利能力短期承压。20246.15%5.87%。2025持续进行研发投入。20240.040.88%2025年689.78926.872025Q3资-1.4162025786亿元借款额度延期，同时新增3亿元借款额度，为公司正常经营提供了保障。表2：业绩摘要单位：百万元2022年2023年2024年2024年Q1-Q32025年Q1-Q3同比变化(%)营业收入415.11343.89493.39366.33373.752.03营业成本443.13332.72463.06321.85376.3616.94毛利润-28.0211.1730.3444.47-2.62-105.89销售税金0.992.162.743.892.72-30.24毛利润（扣除销售税金）-29.019.0127.6040.58-5.34-113.15销售费用18.434.713.411.663.70122.34管理费用43.3634.6926.5116.6813.86-16.86研发费用17.3711.104.379.276.90-25.58经营利润-108.17-41.50-6.6912.97-29.80-329.69资产和信用减值损失-48.10(9.02)(10.31)-3.95-7.6493.44财务费用11.648.8913.4810.0316.7867.23投资收益-0.6820.59-1.550.00-0.19资产处置收益2.700.000.360.360.00-100.00公允价值变动净收益0.000.000.000.000.00其他收益3.480.730.010.000.00-100.00营业外收入0.351.040.720.660.8124.02营业外支出3.274.840.020.020.0472.74利润总额-165.33-41.89-30.96-0.02-53.63279347.56所得税22.03-4.48-0.690.30-3.78-1345.17税后净利润-187.36-37.40-30.27-0.32-49.8515330.70少数股东损益-84.92-19.30-2.14-2.13-0.41-80.68归母净利润-102.44-18.11-28.131.81-49.44-2837.15非经常性损益1.5514.0414.041.950.85-56.51扣非归母净利润-103.98-32.15-42.17-0.15-50.2934294.02主要比率百分点变化(%)毛利率-6.753.256.1512.14-0.70-12.84销售费用率4.441.370.690.450.990.54管理费用率10.4410.095.374.553.71-0.84研发费用率4.183.230.882.531.85-0.68财务费用率2.802.592.732.744.491.75经营利润率-26.06-12.07-1.363.54-7.97-11.51所得税率-13.387.172.36-1583.237.081,590.31净利率-45.13-10.88-6.13-0.09-13.34-13.25扣非净利率-25.05-9.35-8.55-0.04-13.45-13.41表3：负债情况2022202320242025Q22025Q3环比变化(%)负债率%60.072.081.687.690.42.8短期借款（百万元）30.011.00.00.00.0-一年到的流负（百元） 20.5 8.7 48.792.5172.085.9在手金百元） 14.7 76.8 7.228.926.5-8.5表4：现金流情况2022 2023 20242024Q32025Q3同比变化(%)赊销比48.4330.4632.0657.7958.040.25存货营收比37.0315.67179.8550.9164.8813.98销售商品、劳务获现金(百万元）467.54336.92250.65318.07174.56-45.12销售商品、劳务获现金/营收112.6351.6650.8086.8346.71-40.12经营性现金流净额（百万元）(53.08)(20.52)0.6728.06-140.79转负经营现金流净额/税后净利润51.82207.30(2.38)1553.61284.78-1268.83表5：资产回报率情况2022202320242024Q32025Q3同比变化(%)归上净利率(%)-24.68-5.27-5.700.49-13.23-13.72总资产周转率(%)0.450.410.470.340.23-0.12权益乘数3.644.326.235.7612.406.65ROE(%)-40.56-9.42-16.570.98-37.37-38.35ROA(%)-20.38-4.50-2.86-0.03-3.04-3.01ROIC(%)-32.14-10.16-6.5154.45-11.39-65.85表6：固定资产和在建工程情况2022202320242024Q32025Q3同比变化(%)固定资产255.34284.19331.65361.11450.2824.69在建工程0.50103.83158.25149.47489.91227.77表7：公司人力资源情况202220232024员工总人数494175196人均薪酬(万元)14.510.1923.92人均创利(万元)-20.74-10.35-14.35人均创收(万元)84.03196.51251.73员工专业构成生产人员32152113销售人员352613202220232024技术人员494217财务人员241614行政人员653939员工学历构成硕士及博士1219本科644873大专683260高中及以下3625144、2022年为本科及以上二、协同效应明显，打造极致成本 1、剥离旧业务，聚焦锂电负极材料公司主营锂电池负极材料的研发、生产和销售，核心经营实体为内蒙古翔福新能源。基于绿电+焦化的双重加持，公司具备显著的成本护城河。2024年，公司出售控股子公司新华印务全部股权，实现了印刷业务的剥离，进一步聚焦负极材料主业。此外公司还积极布局硅碳负极等新材料业务。20243.803.68161.64%157.98%。图2：2020-2025H1公主营业务收入（亿） 图3：2020-2025Q3毛利率和净利率变化65432102020 2021 2022 2023 2024 新能源务收入 印刷业收入其他业务 YOY

50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%

20%10%0%-10%-20%-30%-40%-50%

9%3%6%9%3%6%-1%2020-5%-3%2021-7%2022 20232024-6%2025Q3-11%-13% -20% 毛利率 净利率、公司2022年业务分类调整图4：公司锂电负极生产工艺2、推动集团沥青料路线，有望形成原材料成本优势/针状焦原料，公司正在推进以集团自产沥青焦为原料的人造石基于大股东的化工供应链，未来有望实现原材料成本降低数百元/图5：旭阳集团业务布局旭阳集团官网3、源网荷储一体化助力制造端降本584513。若实现全额自发自用，预计绿电覆盖比例超过50%。4~5400-500元/此外，高比例绿电产品在未来出口欧洲市场时将享有显著的碳排放溢价优势。图6：2024年负极成本成 图7：石墨化成本构成5% 6%9%石墨化11%9%石墨化11%电力成本36%43%23%燃料40%单位人工27%

坩埚成本单位折旧人工隆众资讯 尚太科技4、产能快速释放，规模效应初显产能快速爬坡。公司战略性布局国内三大生产基地并加速海外市场拓展。公司20202441.8258558.22+5预计2614万吨碳化与石墨化产能及8万吨以上负极产能。将大幅摊薄折旧与能耗成本。5、有望在大客户端获得突破2.34万吨，同比增长35%。今年24图8：旭阳集团与宁德时代签署战略合作协议宁德时代公众号显著回升1、储能增速亮眼，拉动负极需求2024年中国负极出货量达24%，95%20251-1023838%H（，262026图9：2019-2025年1-10月中国负极产量变化 图10：全球储能市场电出货统计(GWh)250.0200.0150.0100.050.00.0

100%80%60%40%20%0%

2001501000

2021 2022 2023 2024 2025

46%45%44%43%42%41%40%负极材料产量（万吨） YOY 中国市场 海外市场 海外占比负极材料产量（万吨） YOY中国市场 海外市场 海外占比EVtank infoLink 注:国内外数据为估算值2、负极盈利有望修复2025202460%负极材料价格回升。71000元/吨。3、石墨化环节盈利有望显著恢复同时石墨化建设严重滞后（重资产、耗电大、审批难10月份以来，石墨化代工价格开始普遍提升。三方数据显示，10月份以来，石墨化价格提升200元/吨，由于新建项目有限，预计后续石墨化环节盈利有望显著恢复。图11：负极行业产能利率情况 图12：石墨化均价（单：元吨）

1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月

130001200011000100009000800070002024/11/302024/12/122024/12/242024/11/302024/12/122024/12/242025/01/052025/01/172025/01/292025/02/102025/02/222025/03/062025/03/182025/03/302025/04/112025/04/232025/05/052025/05/172025/05/292025/06/102025/06/222025/07/042025/07/162025/07/282025/08/092025/08/212025/09/022025/09/142025/09/262025/10/082025/10/202025/11/012025/11/132025/11/252021年 20222021年 2022年 2023年 2024年 2025年坩埚炉法均价 箱式炉法均价 内串炉法均价隆众资讯 百川盈孚图13：焦类价格（单位元吨） 图14：负极价格（单位元吨）8500800075007000650060005500500045002024/11/302024/12/122024/12/242024/11/302024/12/122024/12/242025/01/052025/01/172025/01/292025/02/102025/02/222025/03/062025/03/182025/03/302025/04/112025/04/232025/05/052025/05/172025/05/292025/06/102025/06/222025/07/042025/07/162025/07/282025/08/092025/08/212025/09/022025/09/142025/09/262025/10/082025/10/202025/11/012025/11/132025/11/25

2024/11/302024/12/162025/01/012024/11/302024/12/162025/01/012025/01/172025/02/022025/02/182025/03/062025/03/222025/04/072025/04/232025/05/092025/05/252025/06/102025/06/262025/07/122025/07/282025/08/132025/08/292025/09/142025/09/302025/10/162025/11/012025/11/17国产油系（生焦）高端 国产油系（生焦）低端针状焦生焦市场均价（国产）针状焦熟焦市场均价（国产）国产油系（生焦）高端 国产油系（生焦）低端针状焦生焦市场均价（国产）针状焦熟焦市场均价（国产）高端 中端 低端百川盈孚 百川盈孚盈利预测 行通道，预计2025-2027年增速为30.8%/163.03%/97.33，毛利率为3%/28%/24%。预测公司2025-2027年合计营收5.41/14.24/28.09亿元，同比增速9.69%/163.03%/97.33%；综合毛利3%/28%/24%。预计2026、2027年归母净利润为2.41/3.96亿元，首次覆盖，给予增持评级。百万元202320242025E百万元202320242025E2026E2027E营业收入18341454114242809YoY126.41%30.80%163.03%97.33%负极材料毛利率8%6%3%28%24%营业收入16179YoY-59.80%-50.83%印刷业务毛利率-2%8%合计 营业收入34449354114242809百万元202320242025E2026E2027EYoY-17.16%43.47%9.69%163.03%97.33%毛利率3%6%3%28%24%风险提示12、受行业等影响负极持续亏损风险：负极行业产能总体过剩，价格处于低位，若后续行业盈利无法修复，负极业务存在持续亏损的风险。3、原材料价格波动风险：公司主要原材料在生产成本中占比较高，原材料价格的大幅波动会对公司生产成本和经营业绩产生重大影响。4、行业政策波动风险：国家新能源汽车财政补贴政策逐步退坡。新能源产业政策的调整可能影响下游市场销量，进而对公司负极产品的销售及营收产生波动。图15：滨海能源历史PEBand 图16：滨海能源历史PBBand(元)2520151050c2 n3 c3 n4 c4 n5-10-15

5x10x15x20x25x

(元)50454035302520151050

39.5x32.2x25.0x17.7x10.4xDec/22 Jun/23 Dec/23 Jun/24 Dec/24 Jun/25数据 数据资产负债表单位：百万元202320242025E资产负债表单位：百万元202320242025E2026E2027E流动资产28939649111962433利润表单位：百万元202320242025E2026E2027E营业总收入34449354114242809营业成本33346352310222129营业税金及附加233815营业费用53162142管理费用3527223670研发费用114112856财务费用913151618资产减值损失(9)(10)00000000其他收益10000投资收益21(2)(2)(2)(2)营业利润(38)(32)(49)290478现金77759194414交易性投资00000应收票据24954141279应收款项103109120315621其它应收款916184793存货78172194380792其他204246118234非流动资产5498838949019092023 2024 2025E 2026E 2027E长期股权投资0002023 2024 2025E 2026E 2027E长期股权投资00000固定资产284332450523553无形资产商誉126276249224201其他139275195155154资产总计8381279138420973341流动负债50681696514182237营业外收入11111营业外支出50000利润总额(42)(31)(48)291478所得税(4)(1)(5)3253少数股东损益(19)(2)(3)1830(18)(28)(40)241396短期借款1101451580应付账款2383584047901646预收账款81123其他248458415469588长期负债97227227227227长期借款00000其他97227227227227负债合计6031044119216462465股本222股本222222222222222资本公积金7575757575留存收益(114)