波司登深度研究：国产羽绒服龙头多元发力赋能成长

正文目录公概：民绒头，牌领绩 6发历：焦登主牌羽服业领者 6历史经综：塑造领绩营净齐升佳绩 7股权结：始实控，权中高 羽绒服行业：户外运动潮带动应用场景扩容，产品牌持续向高端定进 12中国羽服透仍大运动户羽服速增长 13功能性基卷尚载国品重术创并续高定挺进 15波司登居国服行龙，高位市场争突出 19阶段性潮催季服销，节后长销窗期 22破局而，塑货绒服高度 23重新聚，先局 23产品升：从功品”跃升“时科艺品”，品创引增长 24研发投驱创，产彰科感 24聚焦主牌造体羽服牌阵积试水际场展 27探索时功科服饰类充丰功性产矩阵 29营销升：维，深专性+尚的牌价认知 30供应链级垂体化+字赋，造质柔快反 33渠道升级线发新型店升售率品牌能线全布赋能高增长 3539加拿大鹅从能品牌奢品头以品创新营共振重长逻辑 39Moncler：登装到奢羽服华转身 40波司登盈能续成，好未广成长间 41盈利预及资议 43分业务收测 43盈利预及资议 44风险提示 44图表目录图表1：波登团品牌况 6图表2：分牌格介 6图表3：波登展程 7图表4：公上后及归净变化 8图表5：公多费率 9图表6：公上后率及利走势 10图表7：公分务（亿） 图表8：公分务率 图表920259305%）......................................................................................................................12图表10：司分管理员绍至2025年3月3112图表中羽服场规及速右） 13图表12：费对服需拓至年季 14图表13：动外细分景 14图表14：主流电商平台各类别羽绒服销量（左轴，百万件）及增速（右轴）......................................................................................................................14图表15：主流电商平台各类别羽绒服销售额（左轴，亿元）及增速（右轴）......................................................................................................................15图表16：2023-2025绒服动长子复增速） 15图表17：动外羽绒成价带势 15图表18：绒不度用关&策要性 16图表19：绒要指标 16图表20：购绒消费的注点 17图表21：费倾择的绒类型 17图表22：司登峰2.0系列 17图表23：安踏六度芯科技 17图表24：装绒同售的场额布 18图表25：装绒同售的场额布 18图表26：司泡芙2.0 18图表27AREAL2025903799元） 18图表28：国绒牌类型 19图表29：国场品牌绒的商售价分布 19图表30：内绒十大牌 20图表31：司、、雪飞国上占（以售统） 21图表32：动绒类品市率销售统） 21图表33：外绒类品市率销售统） 21图表34：2025M1-M10天猫台品女羽服销额比售价500-1500元位） 22图表35：2025M1-M10天猫台品女羽服销额价1500-5000元位） 22图表36：10/25全变温况图 23图表37：全低气预图 23图表38：12/16-12/20日部地昼温较大 23图表39：2018年国绒行竞层级 24图表40：FY26H1数量至1520项 25图表41：FY24-FY25分公主销的品升级 25图表42：司端部分能肩至越际高羽品牌 27图表43：绒品收及速 28图表44：绒牌率对比 28图表45：MOOSEKNUCKLES部产品 29图表46：BOGNER分羽服品 29图表47：司跨大时单品 29图表48：叠变三合一冲锋衣羽绒服（2025新款） 29图表49：司轻能防服双11后价19930图表50：司软套双11券价59930图表51：团销变化 31图表52：司品识更换 31图表53：爱形报 31图表54：2018年司亮相约装周 32图表55：芬庄秀，际模秀 32图表56：致敬冰雪时尚大秀 32图表57：致敬冰雪时尚大秀 32图表58：片感冷》 33图表59：司登GiMS服装能造系统 33图表60：能送实现能存享 34图表61：团存天数 35图表62：年绒务线网数 35图表63：京里峰概店围 36图表64：京里峰概店内造 36图表65：司绒务线渠情况 37图表66：海安中心司快店 37图表67：海安中心司快店 37图表68：绒业上营持高量长 38图表69：2021-2024集团天、东抖平台销数变化 38图表70：平拥万至万粉（至右抖天官旗） 38图表71：拿鹅及净润化 40图表72：Moncler以来收净润化 41图表73：拿鹅司及Moncler财数对比 42图表74：FY20-24三公司利及利变化 42图表75：司业收预测 43图表76：关司表 44公司概况：国民羽绒龙头，品牌引领业绩发展历程：聚焦波司登主品牌，羽绒服行业引领者波司登集团为中国目前羽绒服领域的龙头企业，深耕羽绒近50年，成为消费者公认的羽绒服专家。目前集团主营业务包括品牌羽绒服业务、贴牌加工管理业务、女装业务及多元化服装业务，其中羽绒服业务主要包括波司登、雪中飞、冰洁三个品牌。集团聚焦波司登主品牌发展，重塑波司登为中高端时尚功能性时代品牌的同时，通过多品牌策略得以满足不同客户群体的需求及巩固其在中国市场的领导地位。波司登品牌羽绒服已连续30年（1995-2024年）全国销量遥遥领先。图表1：波司登集团旗下品牌情况官网及年报，东方研究所图表2：分品牌风格简介品类品牌商标品牌风格羽绒服波司登创始于1976年，定位为中高端时尚功能性羽绒服品牌，致力于全球领先的羽绒服专家，强调产品的专业性、高品质以及时尚设计感雪中飞成立于1999年，深挖品牌冰雪及运动基因，主要消费者群体为18至35岁的年轻群体，倾向于追求潮流、质量与大众化冰洁成立于2001年，致力于打造为新一代高质女性首选的羽绒服品牌，核心客群定位25-35岁的新一线都市女性，品牌定位专业科技、智慧美学、场景融合女装邦宝2004杰西1999柯利亚诺1992柯罗芭2000校服飒美特秉承以衣承载教育，以衣传承文化的服装设计理念，坚持为学生提供安全、舒适、时尚及具有功能性的校服产品官网，公司公告，BINJORA冰洁公众号，东方研究所回顾公司的发展历程，我们将其分为如下阶段：（19762006年197619921995年，波司登创造了62万件的销售纪录，迅速成为行业领导者。1992年至2006年间，公司陆续推出了雪中飞、冰洁等子品牌，进一步丰富了产品线，形成以波司登为核心，以雪中飞、冰洁等为辅的羽绒服品牌矩阵。第二阶段（2007至2018年）：国际化和多元化探索。2007年，波司登在香港证券交易所上市，标志着其向更广阔的市场迈进。随后十年间，公司采取四季化、多品牌化、国际化的发展战略，不仅拓展了男装、女装、家居服1.32014年ZARAFY2015第三阶段（2018年至今）：聚焦主航道，品牌焕新机。2018年公司提出聚焦主航道，聚焦主品牌的新战略，收缩四季化，对多元化服装业务板块项下的男装业务及居家服业务进行全面缩减，重新聚焦羽绒服主业，强调产品FY19-FY25103.8259.09.8135.123.7%。图表3：波司登发展历程官网及公告，新浪财经，红星资本局等，东方研究所历史经营综述：品牌塑造引领业绩，营收净利齐升展佳绩FY2013-FY2018公司营收/CAGR分别2007公93.2588.81CAGR为-0.97%；FY13-FY1810.796.15CAGR为-10.61%FY2019-FY2025公司营收/归母净利CAGR16.46%/23.69%，品牌塑造引领业绩。面对品牌形象老化、产品差异化不足、过度扩张等困境，2018年公司提出聚焦主航道、聚焦主品牌战略，关闭低效门店，剥离男装、居家服业FY19-FY25103.83259.02CAGR16.46%；FY19-FY259.8135.14亿元，期间CAGR23.69%FY2025FY26H189.28+5.3%图表4：公司上市后营收及归母净利变化30025020015010050

150%100%50%0%-50%0 -100%总营收(亿元） 归母净润（元）总营收YOY（右轴） 归母净利YOY（轴）Choice深度资料，东方研究所营销效能增强，费用管理稳健。FY19-FY25公司营销费用基本逐年上升（仅F30F55FY1933.13%FY22FY2532.91%7%0-1%FY26H1+1.7pct图表5：公司多项费用率40%35%30%25%20%15%10%5%0%FY2019 FY2020 FY2021 FY2022 FY2023 FY2024 FY2025销售费率 管理费率 财务费率Choice深度资料，东方研究所近年整体毛利率提升至较高水平，聚焦主业后净利率逐年稳步提升。毛利率方面，FY07-FY18公司整体毛利率基本维持在45%-50%区间；FY19开始FY2460%FY25年下降2.3pct，其中品牌羽绒服业务/贴牌加工管理业务/1.6/1.5/4.3pctFY26H1净利率方面，FY08-FY1521.16%2.2%2018溢价能力，剥离业绩不振的业务，关闭低效门店，成功提升毛利率和净利率。FY16-FY254.52%13.72%13.45%+0.48pct图表6：公司上市后毛利率及净利率走势70%60%50%40%30%20%10%0%毛利率（%） 净利率(%)Choice深度资料，东方研究所FY2583.7%2.5%、0.8%13.0%FY20-FY2595.13216.68CAGR17.9%羽绒业务营收同比增速达。FY26H165.68+8.3%+8.3%。女装业务方面，因国内中高端女装市场竞争激烈，公司业绩展现颓势，FY20-FY259.836.5达FY26H12.51-18.6%2.8%。FY2590%16.133.7达15.9%FY26H120.44。FY20-FY250.842.09FY26H1图表7：公司分业务营收（亿元）300250200150100500FY2020 FY2021 FY2022 FY2023 FY2024 FY2025羽绒服务 女装业务 多元化装业务 贴牌加业务Choice深度资料，东方研究所各项业务的毛利率方面，1）FY20-FY24羽绒业务由59.8%波动上升至（、（63.4%FY26H1-2.0pct59.1%2）20%19.1%；FY26H1+0.4pct20.5%。3）FY20-FY2574.4%59.9%。4）FY22-FY2425.7%21.7%；FY26H127.8%+0.2pct。图表8：公司分业务毛利率FY2020 FY2021 FY2022 FY2023 FY2024 FY202580%FY2020 FY2021 FY2022 FY2023 FY2024 FY202570%60%50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%羽绒服务 女装业务 多元化服装业务 贴牌加业务公告，东方研究所股权结构：创始人为实控人，股权集中度高截至2025年960%+验丰富。20259493020图表9：公司主要股东（截至2025年9月30日直接持股超5%的大股东）公告，东方研究所职位姓名主要经历主席、首席执行行董事高德康20067职位姓名主要经历主席、首席执行行董事高德康2006749执行总裁、执行董事梅冬创始人妻子，1994年6月加入波司登并于集团上市前重组业务后一直在集团任职；于2006730副总裁、执行董事黄巧莲199732007620题研究并发布流行趋势以及服装产品设计。高级副总裁、执行董事芮劲松2004520135争力打造及品牌经营管理方面获得实战经验，全面负责集团主品牌波司登的经营管理。Choice深度资料，公司公告，东方研究所牌持续向高端定位挺进中国羽绒服渗透空间仍大，运动/户外羽绒服快速增长030%-70%2024+17.8%2025-2030227020252500图表11：中国羽绒服市场规模及增速（右轴）3000250020001500100050002019 2020 2021 2022 2023 2024

18%16%14%12%10%8%6%4%2%0%市场规（亿） YOY中国服装协会，中商产业研究院，财联社，中国报告大厅《2025-2030年全球及中国羽绒服行业市场现状调研及发展前景分析报告》，东方研究所冰雪等户外运动热度持续攀升，带动羽绒服装应用季节及场景进一步扩充。参考国家体育总局体育经济司发布的《中国户外运动产业发展报告（2023—202935，2024H1同比增长60%。其中冰雪运动继续保持引领态势，2023-2024冰雪季，冰雪运动参与人次达2.64亿。2025年政府工作报告也将积极发展冰雪运动和冰雪经济纳入国家战略。参考中国电子信息产业发展研究院旗下赛迪顾问于2025年2月发布的冰雪经济研究成果，2024年中国冰雪经济总规模为0.98万亿元，同比增长8.0%；预计十五五时期，中国冰雪运动群体将进一步从大众扩展至全民，到2030年中国冰雪经济总规模有望达1.54万亿元，期间CAGR为7.82%，成为中国经济的新增长点之一。/图表消费者对羽绒服需拓至一年四季 图表13：运动户外三大细分景2024淘宝天猫运动户外羽绒服白皮书》（淘宝天猫运动户外联合TMIC及Flywheel飞未共同发布），阿里消费洞察，东方研究所2024淘宝天猫运动户外羽绒服白皮书》（淘宝天猫运动户外联合TMIC及Flywheel飞未共同发布），东方研究所羽绒服在销售端仍为秋冬C位产品，运动2024C2024630亿元/YOY+16%，2024180亿/YOY+59.5%C而近期全国多地速冻式降温，也带动羽绒服市场行情迅速升温。2025年10月21日天猫开启抢先购，波司登、鸭鸭等品牌首日成交额即破亿。京东双11战报也显示，10/9-10/15日，平台男女中长款羽绒服成交额同比增长180%，运动羽绒服成交额同比增长4倍，户外羽绒服、运动棉服同比增长也超3倍。此外，抖音、拼多多等平台的羽绒服销量也快速攀升，据星图数据显示，截至10/25日羽绒服品类GMV同比+52%。我们预计场景延伸将吸引更多类别的新消费群体关注羽绒服，提升购买人数及市场渗透率。同时消费者出于不同需求场景，或需购买差异化功能的羽绒服产品，拉动人均羽绒服拥有量提升。图表14：主流电商平台各类别羽绒服销量（左轴，百万件）及增速（右轴）

2021 2022 2023 2024

250%200%150%100%50%0%-50%童装 男装 户外 运动女装 整体销量yoy 童装yoy 男装yoy户外yoy 运动yoy 女装yoy久谦中台（统计的电商平台为天猫+抖音+京东），东方研究所注：整体销量为童装羽绒服、女装羽绒服、男装羽绒服、户外羽绒服及运动羽绒服销量之和图表15：主流电商平台各类别羽绒服销售额（左轴，亿元）及增速（右轴）

120%100%80%60%40%20%0%0.00

2021

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2025M1-M10

-20%童装 男装 户外 运动 女装 整体童装yoy 男装yoy 户外yoy 运动yoy 女装yoy久谦中台（统计的电商平台为天猫+抖音+京东），东方研究所注：整体销售额为童装羽绒服、女装羽绒服、男装羽绒服、户外羽绒服及运动羽绒服销售额之和图表16：2023-2025（速）里消费洞察，《2025秋冬·淘宝天猫运动户外行业鞋服趋势白皮书》，数局，东方研究所

图表17：运动户外市场羽绒服成交价格带趋势里消费洞察，《2025秋冬·淘宝天猫运动户外行业鞋服趋势白皮书》，数局，东方研究所端定位挺进羽绒品质/保暖性/面料等优先驱动购买决策。参考京东服饰联合艺恩数据2025/量///202560%→图表18：羽绒服不同维度用户关注度&决策重要性2025羽绒服安心选购白皮书》，京东服饰，艺恩数据，东方研究所图表19：羽绒重要性能指标指标含义特征国家标准参数绒子含量（决定保暖性）绒子在羽绒羽毛中所占质量的百分比（天然结构、无法替代）5080、、95蓬松度（决定舒适度）一定条件下每一盎司（30克）羽绒所占立方英寸的体积数值650in³/30g1000in³/30g16cm17cm清洁度（决定使用寿命）羽绒羽毛中残留的杂质、微尘及游离有机物含量《羽绒服装》国家标准要求的清洁度需达到500+mm≥500mm古麒绒材招股说明书，东方研究所从纯功能服饰向时尚单品与生活方式载体演变。性能是消费者选购的基础和核心，而消费者需求也向时尚化、好搭配、社交化等演进。参考中国羽绒工业协会联合华丽志发布的《羽绒发展趋势之好鹅绒品质白皮书》，以及的类型分别为轻薄羽绒服、三合一冲锋衣羽绒服及派克大衣式羽绒服（20242025图表选购羽绒服时消费者的注点 图表21：消费者倾向选择的绒类型价格

31.91

44.8246.5549.2754.82

87.82

14.4515.4519.3626.3614.4515.4519.3626.3634.8237.8249.090 10 20 30 40 50 600 20 40 60 80 100有意思报告公众号，东方研究所 有意思报告公众号，东方研究所从功能优化转向性能重构，技术创新驱动羽绒服重塑体验新边界。在核心保暖层面，品牌不再局限于对羽绒的品质追求，而同样积极研发并应用新型材料与智能温控系统。如波司登登峰2.0系列不仅采用蓬松度达1000，含绒量达羽绒服含绒量理论极限值95%的顶级鹅绒，还首次将中国航空智能调温材料用于羽绒服（PCM智能调温），能够达到高温吸热储能，低温释热供暖的使用效果，为用户营造31℃-33℃恒温感受。此外，波司登还研发出了特殊的防风防水、透湿功能性复合面料，不仅可抵御寒风，同时可让羽绒服内部的湿气顺利排出，保持内部干爽和良好的透气性，保暖与透气的平衡可助力户外运动爱好者有更佳的穿着体验。除波司登外，如安踏也在其羽绒服上应用六度芯科技，采用与嫦娥六号月面国旗同源的玄武岩纤维，通过材料自身的蓄热与红外反射特性主动升温，实现高效保暖与轻量化设计的平衡。图表22：波司登登峰2.0系列 图表23：安踏六度芯科技波司登官网，东方研究所 华尔街见闻，东方研究所中高端羽绒服兴起，国产品牌持续向高端定位挺进。在偏好实用且时尚，以及强调功能性的户外风潮推动下，各大羽绒服品牌不仅卷科技，也开始卷时尚、卷营销，同时也拉高了客单价。2024年天猫双11期间，千元以上羽30%2000220252024（1500）202269839%，2025M1-M1046.9%339-69835.6%25.4%698-1480/1480+19%/+28%。男装羽绒服方面，2022年659元以上的占比为%10该占比提升至9926.3%2025M1-M10户外/15.3%19.1%18.2%21.0%23.7%23.0%25.0%25.9%35.6%34.8%28.5%25.4%25.4%23.0%28.3%27.8%15.3%19.1%18.2%21.0%23.7%23.0%25.0%25.9%35.6%34.8%28.5%25.4%25.4%23.0%28.3%27.8%12.7%14.4%18.7%18.6%25.6%26.4%24.9%25.6%31.9%31.9%27.5%26.3%29.8%27.3%28.9%29.5%

2022

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2025M1-M10

2022

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2025M1-M10<339元

339-698元

698-1480元 >1480元

<359元 359-659

659-1469

>1469元久谦中台，东方研究所 久谦中台，东方研究所以波司登为例，其产品线可划分为1000-3000元区间覆盖品质消费群体，3000元以上价位树立高端标杆，同时保留平价款满足基础需求，同时其高端系列登峰成为首个突破万元价位的国产羽绒服品牌。近期，波司登再宣布与前LV、Dior男装艺术总监KimJones合作，推出高级产品线波司登AREAL系列。根据波司登天猫旗舰店，AREAL系列主打800+蓬度、90鹅绒、高定版型三大优势特征，定价约2400-3800元。图表波司登泡芙2.0 图表27：波司登AREAL2025新款90鹅绒时尚长款女羽绒服（售价3799元）波司登天猫旗舰店，东方研究所 波司登天猫旗舰店，东方研究所波司登稳居中国羽绒服行业龙头，中高价位段市场竞争力突出ZARA/图表28：中国羽绒服品牌类型前瞻产业研究院，东方研究所20242025M1-M10/200010100MooseKnucklesMoncler均15000元+。图表久谦中台（统计的电商平台为天猫、抖音与京东），东方研究所注：数据参考2024年及2025M1-M10各品牌羽绒服均价（不含童装羽绒服）40%-50%10排名1999-2007201220132014排名1999-200720122013201420152016201720182023.112024.101波司登波司登波司登波司登波司登波司登波司登波司登波司登波司登2雪中飞雪中飞雪中飞雪中飞雪中飞雪中飞鸭鸭雪中飞坦博尔坦博尔3鸭鸭鸭鸭鸭鸭鸭鸭鸭鸭鸭鸭雪中飞鸭鸭雪中飞雪中飞4坦博尔坦博尔坦博尔坦博尔坦博尔坦博尔雅鹿坦博尔鸭鸭鸭鸭5康博雪伦康博雅鹿雅鹿雅鹿雪伦雅鹿雅鹿雅鹿6杰奥杰奥杰奥杰奥杰奥康博杰奥雪伦暖频道暖频道7雪伦康博艾莱依雪伦康博杰奥康博杰奥杰奥杰奥8雅鹿雅鹿雅鹿雅鹿雅鹿雅鹿坦博尔优衣库雪伦加拿大鹅9冰洁冰洁冰洁冰洁艾莱依艾莱依冰洁冰洁千仞岗康博10艾莱依大羽大羽艾莱依冰洁冰洁大羽艾莱依寒思千仞岗前瞻产业研究院，中华全国商业信息中心，东方研究所注：2023年11月及2024年10月数据为全国重点大型零售企业市场综合占有率前十的羽绒服品牌女装2024年及2025M1-M10（2025M1-M10羽绒服占比19.2%45.1%9.5%10.0%、9%10.0%/7.6%3.5%/4.1%女装、及儿童羽绒服数据，2025M1-M10波司登/鸭鸭/雪中飞的市占率分别12.7%/9.2%/5.1%。运动品牌羽绒服中，斐乐、阿迪达斯及李宁为线上市占前三大品牌，2025M1-M10市占率分别16.9%/11.7%/10.3%。而户外品牌羽绒服中，骆驼近年市占迅速提升，2025M1-M10已达32%，其余品牌中除北面（市占7.25%）外市占皆在4%以下。图表31：波司登、鸭鸭、雪中飞中国线上市占率（以销售额统计）14.0%12.0%10.0%8.0%6.0%4.0%2.0%0.0%2021 2022 2023 2024 2025M1-M10波司登 雪中飞 鸭鸭久谦中台（统计的电商平台为天猫+抖音+京东），东方研究所注：整体销售额为童装羽绒服、女装羽绒服、男装羽绒服、户外羽绒服及运动羽绒服销售额之和图表P（售额统计）

图表P（售额统计）40%15% 30%10%

20%5%0%2021 2022 2023 2024 2025M1-M10斐乐 阿迪达斯 李宁迪桑特 耐克抖音

2021 2022 2023 2024 2025M1-M10骆驼 北面 可隆凯乐石 哥伦比亚抖音证券研究所注：整体销售额仅包含运动羽绒服的销售额

证券研究所注：整体销售额仅包含户外羽绒服的销售额2025M1-M10500-15002P0150042.6%/23.6%图表34：2025M1-M10服销售额占比（500-1500元价位段）

图表35：2025M1-M10天猫平台各品牌女装羽绒服销售额占比（1500-5000元价位段）50波司登雪中飞骆驼优衣库坦博尔鸭鸭美力城

50波司登 高梵江南布衣美力城 骆驼 艾莱依坦博尔久谦中台，东方研究所200久谦中台，东方研究所200阶段性寒潮或催化冬季服装销售，春节延后拉长销售窗口期2025年1010912/152026冬季服装销售与气温紧密挂钩，消费者购买行为更依赖于即时体感。202510破0℃，接踵而至的寒潮直接触发了保暖类商品的消费热潮。根据北京新街口百货的销售数据，在10/16-10/23日寒潮期间，其羽绒类商品销售额同比+46%/环比+150%，羊绒、羊毛类商品销售额同比+17%/环比+74%，而10月上半月寒潮来袭前，该商场销售额同比-17%，展现消费行为对气温变化的高度敏感性。我们认为寒潮来袭将有助于相关消费需求集中释放，也表明消费者对冬季保暖的购买行为更依赖于即时体感。据新华社，11月上旬新一股较强冷空气自西向东影响我国包括西北、华北、东北及中东部大部地区，北方不少地方迎来明显的降雪过程，降水预报图上局地的雪甚至下到发紫，具有一定极端性。参考中国应急管理部报道，12月19日至21日有新一轮冷空气将给中东部地区带来大风降温天气，多轮冷空气有望持续刺激羽绒服等冬季保暖服装消费。图表36：10/25日全国变温实况图 图表日全国最低气温预图中国气象局公众号，东方研究所 中国气象局公众号，东方研究所图表38：12/16-12/20日部分地区昼夜温差较大青春北京公众号，东方研究所此外，20262026（2/16日2025（1/2818破局而出，重塑国货羽绒服新高度重新聚焦，率先破局10002009年Moncler万元的高价标签和手工制作的品牌叙事，大幅拉升了羽绒服的价格上限，并由此催生出中高价格段的巨大市场空白。波司登敏锐捕捉市场变化，快速踏上高端化征程。波司登敏锐地捕捉到了市场变化趋势，自2018年起启动了聚焦主航道、聚焦主品牌的战略转型，明确以羽绒服为核心业务，从功能性保暖向时尚+科技+专业方向转型。公司通过亮相时装周大秀、与国际设计师合作、签约顶流代言人等方式，推动产品系列及品牌形象重塑。2017年公司推出了极寒系列产品，零售价1899元，参考前瞻产业研究院数据，其售罄率高达90%。再参考砍柴网信息，2018年波司登品牌中1000-1800元价位段的产品占比已升至63.8%（上一年为47.6%），同时1800+元的产品占比大幅提升至24.1%。我们认为当时这个价格段的竞争环境相对较好，同时与加拿大鹅、Moncler等超高端品牌的价格段也存在一定差距。2019年以来波司登再推出包括登峰系列在内的多款高端系列产品，售价由几千至上万元不等，继续拉升产品价格带上限。通过重新聚焦主品牌，波司登集团FY19-FY25营收逐年保持正增长，率先破局。图表39：2018年中国羽绒行业竞争层级前瞻产业研究院，东方研究所产品升级：从功能单品跃升时尚科技艺术品，品类创新引领增长202590项FH1398项，申报授权专利142项；FY25申报专利466项，申报授权专利527项，为羽绒服专家提供了专利技术、背书支撑。集团也持续加大科技研发投入，打造四新一体创新能力（新材料、新品类、新科技、新技术）。羽绒服方面，2023年波司登推出第四代极寒系列羽绒服，打造BO-HEAT全新保暖科技体系、聚能舱热反射科技面料、热能回馈科技里料，其中极寒系列2317款严选90%高绒子含量、采用700+高质量鹅绒以及户外专业高效防风性能面料，全方位抗寒保暖。2024年波司登升级推出全新极地极寒系列，首创动态御寒科技，采用北极熊绒仓结构、南极鲨鳃式排湿呼吸系统以及人体力学减负系统，严选90%高绒子含量、800+高蓬松抗水鹅绒以及户外专业高效防风GORE-TEX面料，可抵御零下50°C的极端低温，并助力了中国第41次南极科考。此外，针对叠变三合一冲锋衣鹅绒服，波司登于2025年9月再发布2025年秋季新品，升级采用全球首发全新弹力GORE-TEX®面料，结合VertexFit-block立体剪裁与自研温控科技，并创新推出双拉链结构、隐藏式袖袢设计及符合中国人体型的背带系统，可更好地帮助穿着者轻松应对各种气候与场景。F4ich+UPFFY25冰袖/帽/）图表40：FY26H1专利数量攀升至1520项0FY21 FY22 FY23 FY24 FY25 FY26H1累计专利（含发明、实用新型及外观专利）公告，东方研究所系列主要特点部分样式宣传图（极地）极寒系列2023年波司登推出第四代极寒系列羽绒服，打造“系列主要特点部分样式宣传图（极地）极寒系列2023年波司登推出第四代极寒系列羽绒服，打造“BO-HEAT全新保暖科技体系”、“聚能舱”热反射科技面料、热能回馈科技里料，其231790%700+高质量鹅绒以及户外专业高效防风性能面料，全方位抗寒保暖。2024年波司登升级推出全新极地极寒系列，首创动态御寒科技，采用北极熊绒仓结构、南极鲨鳃式排湿呼吸系统以及人体力学减负系统，更保暖、更透气、更轻量。中国南北极考察同款系列产品，严选90%高绒子含量、800+高蓬松抗水鹅绒以及户外专业高效防风GORE-TEX面料，满足高寒地区出行的极致御寒需求。冲锋衣鹅绒服/单壳冲锋衣御风寒的科技面料，独创热湿力平衡系统，700+轻奢鹅绒，FY25升2.0热湿力平衡系统，确保舒适保暖，兼具独特的时尚设计风格。202592025年秋季新品，升级采用全球首发全新GORE-TEX®VertexFit-block控科技，并创新推出双拉链结构、隐藏式袖袢设计及符合中国人体型的背带系统，可更好地帮助穿着者轻松应对各种气候与场景。重新定义轻薄羽绒服FY24波司登推进轻薄羽绒服第二次迭代升级，将羽绒服跨界拼接卫衣、冲锋衣、针织、衬衫、羊羔绒等时尚单品，通过不同材质精密组合，实现多场景、跨季节的穿搭需求。泡芙主题系列科技智暖泡芙主题羽绒服主打超轻、超蓬、超舒适，采用超细纤维、轻质耐磨面料，带来柔软细腻的触感。选用超酷趋势色彩，为寒冷冬天增添时尚风采。FY24泡芙主题系列携手巴黎知名设计师，FY25与意大利潮牌MSGM联名，合作推出全新泡芙系列羽绒服，将天马行空的想象力与极致专业的工艺完美结合，引领羽绒服新风尚。防晒服系列FY24Tri-Tech+UPF值及透湿透气。FY25波司登新推出骄阳系列防晒衣，对面料进行了升级，更轻薄舒适，延续高透气舒适性同时升级凉感功能，选用冰透的柔感色调及丰富多彩的晕染花型，并融合科技装饰细节。同时，FY25拓展亲子装、男装、下搭冰爽裤及配件（冰袖/帽/口罩）系列呈现骄阳系列新风貌。此外，FY25波司登在防晒衣产品集合中，增加创新的都市轻户外系列，多样冲孔设计提升了物理的透气度，同时增加量感廓形更迎合年轻消费者的需求。官网，公司年报，东方研究所（90%（（31315000-200001000024小时-30202136氪2.0（13900元alphaparka（售价13000及加拿大鹅snow13900元2.0>>始祖鸟>加4）>>含绒量蓬松度透气率透湿率波司登含绒量蓬松度透气率透湿率波司登97.5%22.0cm0.501mm/s9740g/(m^2·24h)始祖鸟94.0%19.5cm0.102-0.105mm/s10100-10500g/(m^2·24h)加拿大鹅90.1%15.0cm18.6mm/s9020g/(m^2·24h)36氪，华测检测，东方研究所以波司登主品牌为重点，打造立体羽绒服品牌矩阵。目前集团重塑主品牌波司登为中高端时尚功能性时代品牌，坚守全球领先的羽绒服专家品牌定位；同时统筹发展定位中端市场的雪中飞品牌，聚焦中国冰雪羽绒服第一品牌的品牌愿景，并以运动、功能、时尚作为品牌定位。此外，冰洁品牌致力于打造成为中国新一代品质人群首选的羽绒服品牌。FY20-FY25CAGR17.1%/34.7%，FY25波司登31。FY25波司登/雪中飞/冰洁的毛利率分别为69.0%/42.8%/24.2%，YOY-0.6/-3.2/-15pctFY25（1.6pct。FY26H1羽绒服业务由于经销渠道增速仍快于自营渠道，整体营收同比+8.3%-2.0pct59.1%/别+8.3%/-3.2%/-26.0%，波司登展现强品牌及产品力；毛利率分别同比-1.5/-2.2/-82.5pct。冰洁拟于FY26旺季进行品牌重塑及主要产品上新销售，故在FY26H1图表43：羽绒服品牌营收及增速0FY2020 FY2021 FY2022 FY2023 FY2024

100%80%60%40%20%0%-20%-40%-60%波司登品牌收（万元） 雪中飞收（万元冰洁营（百元） 主品牌YOY(%)雪中飞YOY(%) 冰洁YOY(%)公告，东方研究所图表44：羽绒品牌毛利率对比80%70%60%50%40%30%20%10%0%FY2020 FY2021 FY2022 FY2023 FY2024 FY2025波司登主牌毛率（%） 雪中飞毛率（%） 冰洁毛利（%）公告，东方研究所202112BognerBOGNERFIRE+ICEFY25合资公司聚焦中国高端滑雪时尚运动人群，强化高奢专业滑雪全球第一的品牌认知，并通过入驻高线城市的高端购物中心、雪场度假胜地及在线平台，逐步渗透中国高端市场，强化品牌在目标消费群体中的影响力。此外，FY25集团战略投资加拿大奢侈羽绒服品牌慕瑟纳可（MooseKnuckles），加快在高端及奢侈品定位羽绒服领域的布局，进一步打造立体羽绒服品牌矩阵。集团于FY25H1财报会上表示，未来3-5年会为品牌拓展国际市场进行尝试和探索，在欧美市场打造标杆门店，试水品牌全球化经营，形成成功模式再扩大国际市场。图表45：MOOSEKNUCKLES部分产品 图表46：BOGNER部分羽绒服产品天猫MOOSEKNUCKLES官方旗舰店，东方研究所天猫BOGNER博格纳旗舰店，东方研究所聚焦羽绒服，推出更多创新品类。针对羽绒服领域，FY23波司登推出全新一代轻薄羽绒服，具备广泛温度适销、地域适销、新生代人群适销的特点，帮助有效延展旺季销售，拓展年轻顾客群体。FY24波司登再推进轻薄羽绒服二次迭代，跨界拼接卫衣、冲锋衣、针织、衬衫、羊羔绒等时尚单品，开发出冲锋衣羽绒服、卫衣羽绒服等新款式，实现多场景、跨季节的穿搭需求。此外，波司登基于轻薄羽绒服于FY24秋季推出叠变三合一冲锋衣羽绒服并火爆出圈，2025年9月再发布升级版叠变（2025年秋季新品），其中面料方面采用全球首发的全新弹力GORE-TEX®面料，并结合VertexFit-block立体剪裁与自研温控科技，可提供更佳的都市户外解决方案。叠变若单穿外壳可应对5-20℃场景，单穿鹅绒内胆可应对5-15℃场景，而外壳+羽绒叠穿可应对0-10℃度场景，即一衣三穿可适配0-20℃场景，成功打入户外保暖市场。图表47：波司登跨界六大时尚单品 图表48：叠变三合一冲锋衣羽绒服（2025新款）INSIGHT视界，东方研究所 天猫波司登官方旗舰店，东方研究所2022-2024年波1亿元-5-10年波司登在防晒衣产品集合中，增加创新的都市轻户外系列，多样冲孔设计提升物理透气度，同时增加量感廓形更迎合年轻消费者的需求。此外，波司登于2024年新推出单壳户外冲锋衣，具有防泼水、防风、透湿透气的性能，并延伸出风壳、软壳、硬壳等多场景品类，在时尚与功能防护之间寻找平衡，为顾客提供适合都市/户外穿着的轻防护功能外套。FY24财报电话会中，公司预期未来三年新品类营收占比将稳步增长至10%-20%。我们认为，冲锋衣、防晒衣等户外功能性服饰赛道的消费者选购逻辑或以品牌+功能性为先。波司登深耕羽绒服多年，具备优秀的品牌影响力和渠道等资源，其羽绒服方面的技术（如保暖防寒、防风等）或也可沉淀加持到其他品类上。我们认为新品类的加入将帮助公司构建以秋冬季羽绒服为主导，涵盖春夏防晒衣、春秋轻薄系列及全年适用户外冲锋衣的功能性产品矩阵。图表49：波司登轻风机能防晒服（双11券后价199元）

图表50：波司登软壳外套（双11券后价599元）天猫，东方研究所 天猫，东方研究所营销升级：多维互动，深化专业性+时尚性的品牌价值认知持续加大营销投入，推动品牌形象专业化、高端化。当前的羽绒服市场正经历价值重塑，绒子含量、蓬松度、清洁度、充绒量等专业参数成为决定消费者购买的关键。同时，时尚穿搭+场景多元也成为消费者的诉求之一。波司登持续加大营销投入力度和品牌建设，积极发力专业性和时尚性两大方向。FY19-FY25集团销售费用由34.4亿元攀升至85.24元，期间CAGR达16.3%；销售费率基本维持33%-38%附近波动。FY26H1集团分销开支同比+8.0%，费率27.5%同比+1.7pct。图表51：集团营销费用变化FY2019FY2020FY2021FY2022FY2023FY2024FY2025

50%40%30%20%10%0%-10%销售费用亿元,左轴） 销售费用YOY(%，右轴销售费（右）Choice深度资料，公司公告，东方研究所也为自2012新增了畅销全球72国的口号，使整体形象更具记忆点。2）在代言人选择上，波司登延续着签约高知名度、且人物形象与品牌精神高度契合的策略。例如，2019年凭借《复仇者联盟4》的热度，签约了汤姆·希德勒斯顿和斯嘉丽·约翰逊；2020年起品牌陆续签约了杨幂、陈伟霆、肖战和易烊千玺、杨紫及于适等国内一线艺人，吸引了大量年轻消费者的关注；而2022年波司登签约了奥运冠军谷爱凌，不仅提升了波司登在众多羽绒服品牌中的辨识度和鲜明形象，也突出了品牌注重产品专业性的整体形象。图表波司登品牌标识更换 图表53：谷爱凌形象海报品牌星球Brandstar，东方研究所 品牌星球Brandstar，东方研究所营销传播方面，波司登围绕时尚性和专业性两大方向发力。时尚层面，波司登通过时尚秀场提升产品曝光度，同时借助明星效应和社交媒体捕捉并利用热点，强化消费者互动，放大传播效果。2018年起波司登多次以独立品牌亮相四大国际时装周，代表中国羽绒服登上国际舞台，持续通过国际社媒传播曝光提升品牌国际形象（如在纽约时装周邀请了安妮·海瑟薇身穿品牌羽绒服亮相）。而在选择秀场时，波司登也倾向于选择与时尚度或使用场景高度契合的城市。例如，2023年波司登曾在顶级时尚殿堂米兰·达芬奇庄园举办独立大秀，也曾在新疆阿勒泰雪山顶打造波司登品牌首个雪山快闪店及雪山实景大秀，而在2024年9月，借电视剧《我的阿勒泰》的热度，波司登又携主演于适重返阿勒泰，推广秋季叠变系列冲锋衣羽绒服。2025年10月，波司登在巴黎时装周期间在布隆尼亚宫再成功发布大师泡芙系列，通过立体剪裁与创新工艺，在国际顶级时尚舞台展现波司登融合科技与美学的实力。图表54：2018年波司登亮相约装周 图表55：达芬奇庄园大秀，际模走秀官网，东方研究所 INSIGHT视界，东方研究所近年哈尔滨文旅活动热度逐渐高启后，波司登又迅速切入热点，联合哈尔滨市官方推出了尔滨x波司登联名城市限定系列羽绒服，将哈尔滨的城市文化元素融入设计，并在哈尔滨地标性的圣·索菲亚教堂举办了致敬冰雪时尚大秀，将神秘而瑰丽的赫哲族、鄂伦春族、达斡尔族文化融入现代服饰，将波司登御寒科技与哈尔滨独特历史和冰雪文化的深度融合，为品牌内容的自发传播注入了动力。图表56：致敬冰雪时尚大秀 图表57：致敬冰雪时尚大秀新华网，东方研究所 新华网，东方研究所在展示产品专业性方面，波司登与中国南极科考队合作发布短片《感谢寒冷》，通过极端气候场景展示其极地极寒羽绒服新品的卓越性能。同时，品牌注重明星和KOL的说服力，邀请了多家测评媒体进行横向对比和科技测评，以直观的方式呈现产品的技术优势。图表58：短片《感谢寒冷》波司登视频号，东方研究所供应链升级：垂直一体化+数字化赋能，打造优质柔性快反供应链的优质柔性快反是公司核心优势之一，数字化转型支撑柔性快反持续精进。羽绒服制衣行业季节性特征显著，业务链路较长，公司采用SPA生产模式，即通过垂直整合的方式，建立了完善的垂直一体化供应链体系，从原材料采购到工厂生产到物流再到终端店铺全面掌控，缩短供应链长度，从而高效响应市场需求。同时，公司借助数字化能力和智慧物流系统等举措，有效提升供应链协同效率与整体响应能力，实现企业物流提质增效降本。公司自主研发GiMS图表59：波司登GiMS服装智能制造云系统中国轻工业企业管理协会，东方研究所实施行业领先的期/现货商品运营模式，柔性快反能力强。集团将首期订单控制在40%以内，剩余订单比例持续根据市场终端销售数据及趋势预测，动态调整，在销售旺季进行滚动下单。通过拉式补货、快速上新及小单快反的形式，确保高效的周转周期及运营效率，销售旺季可将补单频次提升至8次以上，FY25实现Top款补货可得率高达99%。打造智慧物流供应链，1套物流管理系统管控所有库存。集团建设了行业先进的智能配送中心（CDC），集成了智能仓储系统和智能物流装备，与上游订单系统、中游服装智能制造系统、终端新零售系统高效联通。CDC在全国分布式部署了华东、华北、西北、西南、东北等9大库区，服务全国所有线下直营、经销门店及电商O2O业务，并通过一体化的库存管理平台，对全国直营9大仓及经销商12小仓的库存统一管理，采取CDC直接分发至门店的一级配送流程，实现全国所有门店及线上消费者的直接配送。图表60中国轻工业企业管理协会，东方研究所FY21175天FY24FY25FY26H1178图表61：集团库存周期天数1891751891751781551501441151180FY2020 FY2021 FY2022 FY2023 FY2024 FY2025FY25H1FY26H1公告，东方研究所3.5.渠道升级：线下发力新型门店拉升销售效率及品牌势能，线上全面布局赋能高质增长近年波司登对于线下渠道的调整整体以优化渠道结构和提升渠道质量，实现高质量经营为目标，更加关注单店经营效率，主要的调整措施包含清理低效门店、鼓励加盟、打造TOP店、以及灵活运营旺季店。FY250家，同比F4增加253其中自营/经销网点分别占比35.6%/64.4%，自营网点占比近年逐渐下降。FY22-FY25-81/-327/-263/+100FY26H1/1239/2319FY25+3/+85家；自营/经销网点占比为34.8%/65.2%。图表62：近年羽绒服业务线下网点数自营店经销店自营店经销店自营店经销店专卖店 寄售网点0FY2021 FY2022 FY2023 FY2024 FY2025 FY2026H1公告，东方研究所发力新型门店，打造高端形象店拉升品牌势能。集团对不同门店给予不同定位，FY2023集团提出Top店概念，即从全国筛选出来的标杆门店，将得到集团的系统性、体系化运营管理。对此，集团计划搭建超过250个项目，覆盖约500个销售网点，聚焦资源精准投放。目前登峰概念店是波司登定位最高的门店，预计将聚焦高线城市核心商圈及高端消费群体，目前已在北京三里屯、北京王府井、上海南京东路等地段开设。其中三里屯登峰概念店围绕三极——珠穆朗玛峰、南极、北极为核心布局展开，店内融合大型艺术装置与科技感互动体验区，整体构造致力于诠释品牌对更高维度的不懈追求，也寓意着品牌从登峰造极走向无限可能的品牌基因。持续关注新型TOP店体系凸显头部效应，迭代渠道分层经营体系提升分店态运营效率。一方面，集团通过巩固和拓展Top店体系的打造，通过围绕不同顾客的需求，定制一店一设，一店一策，并与核心Top店长深度共创，形FY21-FY254.4912.72（842265（18，图表北京三里屯登峰概店围 图表64：北京三里屯登峰概店内构造证券之星，东方研究所 证券之星，东方研究所图表65：公司羽绒服业务线下渠道情况0FY2021 FY2022 FY2023 FY2024

14.0012.0010.008.006.004.002.000.00羽绒服自营店数（家） 羽绒服销店（家）自营店效（百万/年右轴） 经销店效百万/年右轴）年报，东方研究所注：自营/经销店效皆以自营/经销总营收与自营/经销总门店数（以期初数与期末数的均值计算）的比值计算（即包含专卖店及寄售网点）持续增加旺季店，覆盖高潜力区域。FY23/24/25公司陆续开设11001周至3，中在核心商圈及体育运动场等，如开设在商圈中庭或临时闲置铺位，面积多在150到200平方米。由于羽绒服销售受季节影响相对明显，旺季店作为一种机动性的开店方式，能够在节省一定的租金和人力成本下，抓住旺季机会，提升Top产品的销售和周转效率。旺季店数量的逐年增长也表明旺季店在拉升业绩中逐渐占据重要一席。而集团较强的优质快反能力也可支持在旺季销售时对渠道库存、商品结构调整的快速响应。图表上海静安嘉里中心司快闪店 图表67：上海静安嘉里中心司快闪店ShanghaiWOW，东方研究所 ShanghaiWOW，东方研究所FY25业务线上销售额为74.8亿元/YOY+9.4%，占品牌羽绒服业务全渠道收入的34.5%；FY20-FY25CAGR27.0%京东抖音平台的销售额由2021年的35.16/5.94/13.69亿元增长至2024年46.41/15.2/53.05亿元，CAGR分别达9.7%/36.81%/57.08%。截至2025年3月31日，波司登品牌约有超过80%的抖音收入来源于直播销售。FY26H1集团全品牌线上营收14.26亿元，同比+2.2%；其中羽绒服/女装业务线上营收分别占到羽绒服/女装整体营收的21.1%/17.2%。图表羽绒服业务线上营持高质量增长 图表69：2021-2024年集团在天猫京东及抖音平台的销售数据变化80 60%70 50%6050 40%40 30%30 20%2010 10%0 0%

0

2021 2022 2023

2024

200%150%100%50%0%FY2020FY2021FY2022FY2023FY2024FY2025

天猫（元） 京东（元）抖音（元） YOY-天猫(右轴）羽绒业线上入（元） 羽绒YOY(%) YOY-京东(右轴） YOY-抖音(右轴）公告，东方研究所 久谦中台，东方研究所2025321001000FY26H140100202592140丝约1100万。图表70：多平台拥有百万至千万级粉丝量（从左至右为抖音、天猫、京东官旗）抖音，京东，天猫，东方研究所注：截图时间为2025年10月22日，图中所示粉丝量与波司登集团公告的粉丝量数据或存统计口径差异波司登的未来发展加拿大鹅：从功能性品牌到奢侈品巨头，以产品创新+营销共振重构增长逻辑（Canada1957回顾公司的发展历程，我们将其分为如下阶段：（19572000年1957SmikoSsr1970（ExpeditionParka19801985年品牌改名为Sw（90CanadaGoose。第二阶段（2000至2010年）：高端化转型，打造奢侈品牌定位。2001年创始人孙子丹尼接任CEO，并明确了品牌转型高端化实用性的路线，坚持加拿大制造来保障质量和品质，定位加拿大鹅为羽绒服中的奢侈品。而后通过免费赠送给剧组和好莱坞影视明星等，加拿大鹅在影视作品和明星的各路街拍中广泛曝光。而通过明星和部分政客的高效带货，加拿大鹅整体的品牌形象和知名度也快速提升。2001-2010年加拿大鹅的收入从仅约300万美元快速扩张至接近1亿美元。第三阶段（200年至今：多元化20132.52018520172018FY202541%，开设于北京SKP+47%4.2FY2025+1.0%4.27产品力×营销力举措获得正向效果，FY2026将继续加大营销。上市后FY18-FY25加拿大鹅营收/归母净利CAGR分别12.5%/-0.15%，快速的全球扩张速度使成本居高不下。FY2025财年其全球营收达13.5亿加元（约合人70+1.1%FY25Q47.4%超市场预期，印证了加拿大鹅功能+时尚双轮驱动的战略有效性，产品力×营销力举措获得正向效果。FY2026加拿大鹅将继续推行更大胆的营销举措，拓展并升级产品矩阵（增强四季适宜性），采用战略扩张+效能提升双轨并行策略，继续优化消费者体验。对中国区总裁人选再作调整。2025年6月加拿大鹅宣布任命谢霖为中国区总裁，这是自2022年以来加拿大鹅第三次调整中国区总裁人选。谢霖曾在爱特思集团任职超15年，有丰富时尚零售经验，此举进一步表明了加拿大鹅对于中国市场本土管理团队强化的决心，或也表明加拿大鹅对中国市场的重视。图表71：加拿大鹅营收及净利润变化1614121086420营业总入（加元） 归母净（亿元营收YOY 归母净利YOY

400%350%300%250%200%150%100%50%0%-50%-100%choice深度资料，东方研究所Moncler：从登山装备到奢侈羽绒服的华丽转身1952回顾公司的发展历程，我们将其分为如下阶段：2至90年r于219541955Moncler1968Moncler第二阶段（1970至2003年）：进军大众市场，产品兼具功能性和时尚性。随着滑雪运动在1970s进入鼎盛期，Moncler逐渐转型为专门制作滑雪服的品牌。鉴于受众大部分为高收入人群，Moncler滑雪服无形中成为一种身份地位的象征。1980s随滑雪潮的传播，日本学生族掀起Moncler羽绒服热潮，同时品牌也在意大利Paninaro社会风潮中成功拓圈。但至90年代末，Paninaro风潮逐渐退却，叠加加拿大鹅、迪桑特等竞争对手的出现等，Moncler市场份额被蚕食。为摆脱困境，Moncler对业务进行重组，并于1994-1998年间与意大利、日本、德国、澳洲、瑞士、英国、瑞典、挪威和丹麦的知名零售商以及运动精品店建立了合作关系；同时，Moncler还开发出更多的产品线，并通过电视广告，打破人们对于羽绒服穿着场景的刻板印象，为后续把Moncler引进都市生活埋下伏笔。第三阶段（2003至2009年）：时尚化高端化转型，开辟奢侈羽绒路径。2003年，RemoRuffini收购Moncler并担任CEO，从人、货、场方面对品牌进行全方位的重塑，将其重新定位为融合功能性和时尚性的高端品牌。2004-2009年间，通过与奢侈时尚品牌合作，与知名设计师和艺术家的跨界合作，频繁亮相时装周等方式，RemoRuffini将原本以功能性为主的Moncler带入时尚边界，为其开辟了奢侈羽绒的发展路径，让消费者在购买产品时不完全从实用性角度考虑，从而弱化羽绒服的季节限制。099年Moncler2013年，Moncler5.820032017RuffiniMonclerGenius年间，20202021Moncler202220+FY2013-FY2023年间，Moncler以17.8%的营收CAGR高速成长。近年亚洲消费市场为其业绩贡献强劲助力。FY2013-FY2024Moncler营收净收入AR分别F0F1-F3F及FY25H1中国市场及消费者仍为其销售贡献了强劲表现。图表72：Moncler上市以来营收及净利润变化35302520151050

0%总营业（亿欧元） 净利润亿欧）总营收YOY（右轴） 净利润YOY（右轴Moncler官网，东方研究所波司登：盈利能力持续成长，看好其未来广阔成长空间对比加拿大鹅、波司登及Moncler三家公司财务数据，我们发现波司登及MonclerFY20-FY24Moncler21%FY209.8%FY24ROE营业费率毛利率净利率ROEMoncler48.6%78.1%营业费率毛利率净利率ROEMoncler48.6%78.1%20.6%18.