无锡振华冲压与电镀双轮驱动全力转型新能源

内容目录锡华冲老业，业向能进军 4深汽行三，2020后型能源 4钱家控，司分明确 5四利复增超30，镀表升利性 6压新源型拼深上合作 7冲业：上转型小/斯等源客户 7分总业：化模深绑上汽 10购锡祥进镀业务 10无开紧配电，表切电业务 10转功半体，新务量期 12利测投建议 14盈预测 14投建及值 15险示 15图表目录图表1：公深冲三十，2021年成入特拉小等能供应链 4图表2：公业以为主电务2025半年比7.32 5图表3：股结集定，属公实对游主厂属化套截至2025年9月30日权） 5图表4：九生基同发，成“锡上海郑州+宁德武+坊”动布局 6图表5：公近营持高增长 6图表6：冲与拼稳健长电业是增长级 6图表7：2020-2024年母净润CAGR达38......................................................7图表8：25Q1~Q3利提至15以上 7图表9：随新源量产冲件利提升 7图表10：期费率体良，持较且定水平 7图表11：2024年压业竞格较分，市公市率在1波动 8图表12：上系入比18年的46下至2024年的36 8图表13：传客收保持健新源户长 8图表14：公紧行趋势从度定汽成功型全拥造新势力 9图表15：特拉国量基庞且健为司提充订支撑 9图表16：小汽销持续升 9图表17：小汽主车为SU7、SU7UltraYU7 9图表18：引先自化产，拼成务现高、时生产 10图表19：分总业虽受期动响但往整保良的长势 10图表20：无开发历程 11图表21：无振电业务营品用途 11图表22：开选性密加电业营收（亿）同增长 11图表23：无开掌核心密镀艺产覆盖压油、油等关部件 11图表24：汽电市规约400亿元 12图表25：2022年照镀镀分镀占最超20 12图表26：英凌HybridPACK™系功模基展历程 12图表27：下龙联电子英凌极产直接动游镀工求 13图表28：新源车动球IGBT/SiC块高速长计2032模超180美元 13图表29：全车级SiC模处爆前，业高将能司镀务第曲线 13图表30：盈预（位：元） 14图表31：可公估比较 1520200200（982001993200：20212023IGBT图表1：公司深耕冲压件三十载，2021年后成功切入特斯拉、小米等新能源供应链公司官网，公司招股说明书,公司公告,国金证券研究所公司主营业务可分为四个模块：冲零件（2025年H1营收占营收的70.07公深冲302021-2024CAGR225年11940择精电加务（225年H1业占主业收的732：收购202521.05200/202560.8具务025年H1营业入主业收的3.2公已形了一定无锡振华主营产品无锡振华主营产品7.323.21分拼总成加工选择性精密电镀加工模具车身件AB柱框架加强版总成高压喷油器衣帽架底盘件后侧围内板总成高压燃油泵动力总成件公招说书公公告 注上收占为2025H1数据2025930持股27.53计61.6公名子司地配套游户如坊华配小3565无锡君润3565无锡君润钱犇钱金祥无锡市振华汽车部件股份有限公司34.441.13722.11.7.84其他香港中央结算钱犇钱金祥无锡康盛上海九宇道 廊坊振华全京申 宁德振华振德 上海恒伸祥 郑州振华君润 无锡振华亿美嘉 武汉振华恒升祥 无锡振华方圆模具 无锡振华开祥上海九宇道廊坊振华全京申宁德振华振德上海恒伸祥郑州振华君润无锡振华亿美嘉武汉振华恒升祥无锡振华方圆模具无锡振华开祥100100100100100110010010010010000

配套上乘汽车宁德基地

配套特斯拉

配套上乘汽车郑州基地图表4：九大生产基地协同发展，形成“无锡+上海+郑州+宁德+武汉+廊坊”联动布局公司主要子公司成立时间持股比例主要业务内容无锡振华开祥2008/11/10100统的战略供应商。武汉振华恒升祥2012/8/17100主要生产乘用车冲压及焊接零部件，为公司服务华中客户的生产基地。方圆模具2014/1/10100主要加工制造金属冲压模具。无锡振华亿美嘉2016/11/18100郑州振华君润2017/3/28100汽车零部件及配件、紧固件、电子仪器的制造、销售、加工及研发。主要为上汽乘用车宁德工厂提供车身分拼总成加工服务，随着产能逐渐释宁德振华振德 2018/5/4 100放，配套客户量逐渐增加，分拼总成业务大幅上升。廊坊振华全京申2022/10/10100拼总成业务产能，新增冲压零部件及热成型零部件产能。上海九宇道2024/3/6100上海恒伸祥 2021/3/19 100 廊坊振华全京申2022/10/10100拼总成业务产能，新增冲压零部件及热成型零部件产能。上海九宇道2024/3/6100公司招股说明书，公司公告

研发、新材料技术研发。302021，20232021202415.8225.312023/2024L7/L62023Model3，2024SU72023图表5：公司近年营收维持速长 图表6：冲压与分拼业务稳增，电镀业务是新增级营业总收入（亿元）同比35 30营业总收入（亿元）同比25 20

选择性精密电镀加工业务（亿元）模具业务（亿元）分拼总成加工业务（亿元） 冲压零部件业务（亿元）3015 10 205-5

0-10

1002020

2021

2022

2023

2024

2025H1公财报 源：司报年公司归母净利CAGR3820243.7836.3070图表7：2020-2024年归母净利润CAGR达38 图表8：25Q1~Q3净利率提升至15以上归属母公司股东的净利润（亿元） 同比5 8043 6021 400-1 20-2-3 0-4-5 -20

销售毛利率 销售净利率28.4525.07 25.8720.8815.80 28.4525.07 25.8720.8815.80 15.4014.9315.9611.977.445.754.632520151050 公财报 公财报202215.42025H129，分务，压的毛率从2022年的3.36提至25H1的20.27，主由202233.425H12023/6.7。图表9：随着新能源客户量，压件毛利率提升 图表10：期间费用率整体良，持在较低且稳定水平100806040200

冲压零部件 分拼总成加工业务模具业务 选择性精密电镀加工业务2020 2021 2022 2023 2024 2025H1

5.04.03.02.01.00.0

销售费用率 管理费用率 研发费用率2020 2021 2022 2023 2024 2025Q1-Q3公财报 公财报/964220242649图表11：2024年冲压行业竞争格局较为分散，上市公司市占率多在1附近波动威唐工业 金鸿顺 无锡振华 长华集团 常青股份 多利科技 博俊科技英利汽车 新朋股份 华达科技 宁波华翔 祥鑫科技 其他各司报同顺 观研下 算20202020ONE20212022201846.4202435.7图表12：上汽系收入占比18年的46下降至2024年的36

图表13：传统客户收入保持稳健，新能源客户增长上汽集团 上汽通用 上汽大众上海通程 上海航发滁州分公司上海同舟理想汽车 特斯拉 小米汽车无锡威孚 其他

上汽集团 上汽通用 上汽大众上海通程 上海航发滁州分公司 上海同舟理想汽车 特斯拉 小米汽无锡威孚20806010402002018201920202021202220232024年

02018年2019年2020年2021年2022年2023年2024年19912018年公司开始着手调整客户，2021图表14：公司紧跟行业趋势，从深度绑定上汽系成功转型至全面拥抱造车新势力公司招股说明书，公司年报

2020-202313.794.8CAGR90.32024-20253-785-90图表15：特斯拉中国销量基数庞大且稳健，为公司提供充足订单支撑1000000

特斯拉中国销量（台） 同比增长947742 916660851732

3000

137459

252.20484130

71086546.83

33.32

-3.28

25020015010050-7.080-502020 2021 2022 2023 2024 2025乘联会202320246624202512.5工艺流程。廊坊和武汉两项目预计2026年达到可使用状态。SUVSU72023626SUVYU7128.92025125SU720264图表16：小米汽车销量持续升 图表17：小米汽车主要车型为SU7、SU7Ultra、YU7小米新能源汽车销量(辆)2024-042024-052024-042024-052024-062024-072024-082024-092024-102024-112024-122025-012025-022025-032025-042025-052025-062025-072025-082025-092025-102025-112025-12乘会 小官网募资5.2亿加码京津冀基地，强化核心客户属地化配套。公司于2025年6月发行可5.222.642017Tier1Tier0.520182021-20235.91亿元同增长64.622024上出影，业收有下，后望随上汽图表18：引入先进自动化产线，分拼总成业务实现高效、准时化生产

图表19：分拼总成业务虽受短期波动影响，但过往整体保持良好的增长态势分拼总成业务收入（亿元） 同比增长201720182019202020212022202320242025H17 800201720182019202020212022202320242025H1660054 40032 200100-1 -200公官网 公财报201720082015年与联合电子2018证。2023年2月公司通过股份支付及支付现金的方式收购无锡开祥，总对价6.82亿元。50图表20：无锡开祥发展历程202320241.817.6。图表21：无锡振华电镀业务营品及用途 图表22：开祥选择性精密加电业务营业收入（亿）及同比增长图表23：无锡开祥掌握核心精密电镀工艺，产品覆盖高压喷油器、燃油泵等关键部件零部件分类零部件名称主要用途图片高压喷油器（HDEV5）HDEV5内支撑杆高压喷油器组件，组成喷油器机械结构和燃油通路，导通电磁力，为运动部件提供导向，保证生命周期内的耐磨损性能HDEV5衔铁高压喷油器组件，衔铁磁化后带动喷油器枢轴克服弹簧力向上运动，针阀打开喷油器开始喷油新一代高压喷油器（HDEV6）HDEV6内支撑杆高压喷油器组件，组成喷油器机械结构和燃油通路，导通电磁力，为运动部件提供导向，保证生命周期内的耐磨损性能HDEV6衔铁高压喷油器组件，衔铁磁化后带动喷油器枢轴克服弹簧力向上运动，针阀打开喷油器开始喷油HDEV6挡套高压喷油器组件，保证衔铁运动的止动位置，保证生命周期内的耐磨损性能HDPMSVHDPMSV铁芯与HDPMSV衔铁为高压泵激励模块的子零件，铁芯铁芯高压燃油泵（HDP）铁芯在线圈通电时磁化产生电磁力，吸引衔铁，以控制进口阀的开关HDPMSV衔铁公司年报

国内电镀市场规模近2000亿元，横向拓品类空间广阔。根据观知海内咨询数据，中2023183395图表24：汽车电镀市场规模约400亿元 图表25：2022年按照电镀镀种分镀镍占比最高超202019-2023年我国电镀行业汽车领域市场规模（亿0

元)2019 2020 2021 2022

3020100-10-20观海咨询 华产研院20241.052002024IGBTsemiconductorinsight2024HybridPACK™HybridPACK™图表26：英飞凌HybridPACKHybridPACK™项目第一阶段第二阶段第三阶段第四阶段产品结构针式针式针式针式基板材料铝碳化硅铜粉铜块铜块生产工艺粉末冶金粉末冶金热精密锻造冷精密锻造工艺对比难度形状的精密零件难度形状的精密零件造时材料的变形抗力1）工件精度高，产品尺寸一致性好，形状和尺寸容易控制。制造领域相比较于传统加工方法具有明显制造领域相比较于传统加工方法具有明显成形几何形状复杂的2）零件强度性能好，冷锻产生的加工硬化效果可使产品的硬优势。优势。零件。度显著增强。3）能源消耗小。性能导热率较低，散热效率较低，整体热阻较高。散热结构，热阻降低30-50。热阻进一步降低结温扩展至200℃。支持 200℃以上结温，适800V+超高压平台。黄山谷捷招股说明书

20253.12604201050.5360图表27：下游龙头联合电子与英飞凌积极扩产，直接拉动上游电镀加工需求合作企业投资金额产能情况联合汽车电子太仓工厂 50.5亿元 年产汽车驱动电机120万件、汽车驱动电桥50万件、汽车功率模块360万件新增产能主要用于生产第二代框架式功率模块产品，从现有的260万个提升至新增产能主要用于生产第二代框架式功率模块产品，从现有的260万个提升至上汽英飞凌无锡分公司 3.1亿元420万个央视新闻，新浪财经

IGBTIGBT2025IGBTQYResearchIGBTSiC53.632032181.519.3SiCSiCQYResearch202524.36年升至78.46元，2026年至2032年间CAGR高达18.5。图表28IGBT/SiC2032180

图表29：全球车规级SiC模块处于爆发前夜，行业高增将赋能公司电镀业务第二曲线500

市场规模（亿美元）181.5181.553.6362.952025 2026E 2032E

806040200

市场规模（亿美元）78.4678.4624.3628.412025 2026E 2032EQYResearch QYResearch4.1.盈利预测我们预测2025-2027年的营收分别为29.63/37.04/45.02亿元，同比分别增长17归净别为5.01/6.08/7.49，同分长33/21/231.2025-202719.78/24.99/30.7333公从2020转新力压业快增后望斯2025-2027的利分为21.0利未提主因为能2.分拼业务：预计2025-2027年的营收分别为5.15/6.46/6.69亿元，同比分别增长17拼务司在州宁属化套上司套汽产州202620252026升，公司毛利率水平在2025/26年有望持续恢复，预计2025-2027年的毛利率分别为24.5/32.2。2025-20272.2/2.9/4.9增长22/32/69，公拓功半体务，计业在2026年开陆量计2025-2027毛利分为77我预毛率降要是为产模具业务：预计2025-2027年的营收分别为1/1.2/1.2亿元，同比分别增长-/0，模具业冲压业务前，部分模项目会提前冲压业务入收入2024，2025202425H118.82025~20271952025~2027公司售用持维较低计2025~2027年理用为4.0,预2025~20272.6/3.8,计2026年始业功半体的入会速长司向业图表30：盈利预测（单位：亿元）2023年报 2024年报 2025E 2026E 2027E合计营业收入23.1725.3129.6337.0445.02YOY339172522毛利率25.0725.8729.6529.7630.90冲压零部件业务营业收入12.7214.8419.7824.9930.73YOY817332623毛利率8.5716.7621.021.121.2分拼总成加工业务营业收入5.914.395.156.466.69YOY65-2617254毛利率41.5721.9124.530.232.2选择性精密电镀加工业务营业收入1.531.802.202.904.90YOY18223269毛利率7981777272其他业务营业收入1.721.371.51.51.5YOY52-201000毛利率57.7293.75999999模具业务营业收入1.282.9111.21.2YOY40127-66200毛利率4.1412.59191919费用率销售费用率0.10.10.10.10.1管理费用率4.43.84.04.14.2研发费用率2.82.52.63.13.84.2.投资建议及估值2026PEPEPE202620X34.71图表31：可比公司估值比较代码名称代码名称股价（元）2025E2026E2027E2025E2026E2027E300926.SZ博俊科技30.472.112.773.4314.4811.018.89001311.SZ多利科技43.001.321.611.8932.7026.7522.75002997.SZ瑞鹄模具35.622.202.733.3316.1613.0410.70605018.SH长华集团11.190.260.350.4643.0432.4324.33平均值26.5920.8116.67605319.SH无锡振华23.541.431.742.1416.4413.5611.00（价为2026.01.29盘，中公为 一致测值）IGBT/SiC限售股解禁的风险：2025112026353.947040.152026年3月解禁为实控人的定增解禁，或对股价造成波动。附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元）资产负债表（人民币百万元）2022202320242025E2026E2027E2022202320242025E2026E2027E主营业务收入 1,7472,3172,5312,9633,7044,502货币资金 50215184431549671增长率32.79.217.125.021.5应收款项 1,0131,5891,7481,9672,4693,124主营业务成本 -1,478-1,736-1,876-2,085-2,602-3,111存货 300326291343428511销售收入 84.674.974.170.370.269.1其他流动资产 717877103135153毛利 2695816558791,1021,391流动资产 1,4342,2082,3012,8453,5814,460销售收入 15.425.125.929.729.830.9总资产 42.948.247.450.153.356.6营业税金及附加 -14-29-28-34-43-52长期投资 000000销售收入 0.81.21.11.21.21.2固定资产 1,5651,9732,1102,4632,7813,062销售费用 -2-3-3-3-4-5总资产 46.843.143.543.441.438.9销售收入 0.10.10.10.10.10.1无形资产 285298358349342336管理费用 -77-102-95-119-152-189非流动资产 1,9082,3692,5522,8333,1423,417销售收入 4.44.43.84.04.14.2总资产 57.151.852.649.946.743.4研发费用 -54-65-63-77-115-171资产总计 3,3424,5764,8535,6786,7237,877销售收入 3.12.82.52.63.13.8短期借款 3705937447101,1531,475息税前利润（EBIT） 122383466646789974应付款项 1,0161,5491,4701,6001,8192,175销售收入 7.016.518.421.821.321.6其他流动负债 6311810296118144财务费用 -10-22-25-28-40-50流动负债 1,4502,2602,3162,4063,0893,794销售收入 0.60.91.00.91.11.1长期贷款 02610101010资产减值损失 -20-36-9000其他长期负债 8210591496493492公允价值变动收益 000000负债 1,5322,3912,4172,9113,5924,296投资收益 00-1000普通股股东权益 1,8102,1852,4362,7673,1323,581税前利润 0.00.00.00.00.00.0其中：股本 200250250350350350营业利润 103347453619750925未分配利润 4758861,1061,4061,7712,221营业利润率 5.915.017.920.920.220.5少数股东权益 000000营业外收支 -1-10000负债股东权益合计 3,3424,5764,8535,6786,7237,877税前利润 102347454619750925利润率 5.915.017.920.920.320.6比率分析所得税 -21-69-76-118-143-1762022202320242025E2026E2027E所得税率 20.920.016.719.019.019.0每股指标净利润 81277378501608749每股收益 0.4051.1071.5111.4321.7362.141少数股东损益 000000每股净资产 9.0528.7259.7427.9048.94510.229归属于母公司的净利润 81277378501608749每股经营现金净流 -0.2761.6931.8751.9271.6772.225净利率 4.612.014.916.916.416.6每股股利 0.0000.6800.5900.5730.6940.856现金流量表（人民币百万元）回报率净资产收益率 4.4712.6915.5118.1219.4020.932022202320242025E2026E2027E总资产收益率 2.426.067.798.839.049.52净利润 81277378501608749投入资本收益率 4.4110.9212.1813.1613.3714.21少数股东损益 000000增长率非现金支出