家电行业深度研究报告：铜铝价格上涨对白电企业盈利影响几何？-成本冲击复盘及展望

投资主题报告亮点本轮空冰洗上游原材料进入成本抬升区间。我们将铜/铝/钢/塑料等分散的原材料价格信号，构建成空冰洗上游成本指数，把上游材料到企业端最终盈利25Q42026年后同比增速进一步扩大：25Q4空调/冰箱/洗衣机成本指数同比约+3%/-1%/-3%，26W1–W7同比约+10%/+2%/+0%。2009–20112016–20182021–20221个季度；同时白电龙头毛利率波动更小、净利率下行幅度更可控，非白电龙头净利率下行幅度可触及-4pct~-5pct。26Q224Q426Q28pct~11pct持当前水平则26Q4毛利率降幅有望收敛至约6pct，若铜价进一步上行则26Q4降幅亦收敛至10pct以内。价具备覆盖成本压力的基础。2025122%–12%26W1的-6%26W3–W5的+1%~+2%。另一方面，从测算口径26W1–W5空调成本指数同比约+10%30%的7%即可基本对冲成本同比+10%20%6%可维持渠道利润水平。投资逻辑历史复盘显示成本向毛利端传导大致需要1个季度，因此26Q1–26Q2更可能成为利润端的验证窗口。我们认为投资白电标的的主要矛盾不在于成本提升的幅度，而在于企业是否能通过顺价，库存和费用等一系列方式转嫁成本压力。根据我们的成本模型和基于24年的企业毛利测算。在当前空调成本同比+10%30%7%-6%提升至+1%~+2%为若原材料价格保持稳定，目前提价情况已经基本能够对冲此前涨价压力。因此，我们认为后续需聚焦观察三项指标变化情况：其一，若上游成本继续同时观察各厂商提价后的销量与份额，判断顺价的可持续性。目 录一、原材料涨涨不，何量化对家电成本影？ 6二、历史复盘家电行业如何面对价格上涨？ 8（一）导制成价格关系 9（二）头业成力期表更好 三、未来展望：成冲测算 19（一）调务定弹性龙抗优确立 19（二）何厂本对：存基策分化 21四、风险提示 25图表目录图表1 的力尔材料本更优势 6图表2 冰成结，铜/钢/料关材料 6图表3 游本数建原与用标 7图表4 本数期升趋显著 7图表5 冰成指进入26后比升 7图表6 价指来，铜与价25Q3比持提升 8图表7 冰成指数 8图表8 要材价走势元/8图表9 矿能要自于外 9图表10 中市铜游消总占（20259图表原料行白电司利变复盘 9图表12 空终均空调本数比化 10图表13 冰终均冰箱本数比化 10图表14 洗机端与冰成指同变化 图表15 白龙企其他电业利同对比 图表16 白公净变化成变关系 12图表17 白公销用率化成变关系 12图表18 白公毛变化成变关系 12图表19 2009Q4-2011Q3成本升期白公销售利变化 12图表20 2016Q3-2018Q3成本升期白公销售利变化 13图表21 2020Q3-2022Q1成本升期白公销售利变化 13图表22 2009Q4-2011Q3成本升期白公销售用变化 13图表23 2009Q4-2011Q3成本升期白公毛销变化 13图表24 2016Q3-2018Q3成本升期白公销售用变化 14图表25 2016Q3-2018Q3成本升期白公毛销变化 14图表26 2020Q3-2022Q1成本升期白公销售用变化 14图表27 2020Q3-2022Q1成本升期白公毛销变化 14图表28 涨期各司净率比准，电龙的动于他电公司 15图表29 价总结（2009Q4–2011Q3） 15图表30 16–18价总结（2016Q3–2018Q3） 15图表31 20–21价总结（2020Q3–2022Q1） 15图表32 价（2009Q4–2011Q3） 16图表33 16–18价期（2016Q3–2018Q3） 17TOC\o"1-1"\h\z\u图表34 20–21价（2020Q3–2022Q1） 18图表35 不品受铜价影（利同变动） 20图表36 不品受铜价影（利同变动） 20图表37 2025&2026年价周分司本数比测算 21图表38 情景1公利率论比化 21图表39 情景2与景1似是26H2于公毛率击大 21图表40 白企库本覆期算于25H1数） 22图表41 2021年调品牌度售价化 22图表42 部空公价通整理 23图表43 26年W1-W5冰洗度售价比 23图表44 26年1空洗零均同（） 24图表45 26周度/线上调量额比据 25一、原材料涨涨不休，如何量化对家电成本的影响？盈利能力具有显著影响。高位805/钢/图表1 美的格力海尔材料成本端更具优势 图表2 空冰洗成本结，铜钢塑料为关键材料94%92%90%88%86%84%82%80%78%

美的集团 格力电器 海尔智家 海信家电 长虹美菱

100%4%10%4%10%12%22%28%9%12%29%6%18%80%70%60%40%30%20%10%空调

冰箱 洗衣机原材料在营业成本中的占比 铜 钢 塑料 冷轧板 镀锌板 铝 其他报数据

备注：计算基于各公司2024年

2018年

研咨询，解析投 备注：数据年份为我们通过构建上游成本指数公式来研究上游原材料价格变化的影响。///图表3 上游成本指数建原理与使用目标创证券进入2025Q3//0.4%/-3.0%/-3.0%；2025Q42.9%/-1.2%/-3.1%26冰箱+9.8%/+1.8%/+0.1%2025铝价格较2024年同期出现了较大抬升。图表4 成本指数近期升趋势显著 图表5 空冰洗成本指进入26年后同比上升1.201.151.101.051.000.950.900.850.80

15%10%5%2025W12025W42025W12025W42025W72025W102025W132025W162025W192025W222025W252025W282025W312025W342025W372025W402025W432025W462025W492025W522026W22026W5-5%-10%-15%2024W12024W62024W112024W162024W212024W262024W312024W12024W62024W112024W162024W212024W262024W312024W362024W412024W462024W512025W32025W82025W132025W182025W232025W282025W332025W382025W432025W482025W532026W5空调成本指数 冰箱成本指数 洗衣机成本指数 成本指数YoY算 算图表6 从价格指数来，铜价与铝价25Q3后同比持续提升50%50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%铜 螺纹钢 铝 DCE塑料注：表中为同比增速二、历史复盘-家电行业如何面对价格上涨？从我们构建的家电成本指数看，行业成本端的波动呈现阶段性冲击特征。2009Q4–2011Q3、2016Q3–2018Q3、2020Q3-2022Q12025Q3（）2015图表7 空冰洗成本指数 图表8 主要原材料价走势（元吨）50%40%30%10%2010Q12010Q42010Q12010Q42011Q32012Q22013Q12013Q42014Q32015Q22016Q12016Q42017Q32018Q22019Q12019Q42020Q32021Q22022Q12022Q42023Q32024Q22025Q12025Q4-10%-20%-30%

120000100000800006000040000200002009-01-052010-01-052009-01-052010-01-052011-01-052012-01-052013-01-052014-01-052015-01-052016-01-052017-01-052018-01-052019-01-052020-01-052021-01-052022-01-052023-01-052024-01-052025-01-052026-01-05

1600014000120001000080006000400020000空调成本指数YoY 冰箱成本指数洗衣机成本指数YoY

铜 铝DCE塑料（右轴） 螺纹钢（右轴）算家电企业为铜价的被动接受者，议价能力较弱。13%成本。图表9 铜矿产能主要自于海外 图表10 中国市场铜的游消费总量占比（2025年）其他,7%建筑其他,7%建筑,11%机械电子,11%电力,43%家电,13%交通运输15%矿前沿MiningFrontier引用ICSG 券日报引用上海有色（一）传导机制：成本和价格的关系通过回顾毛利率和成本指数的关系，我们初步得到以下结论：1、原材料价格变动与毛利率成反比关系2、成本的格化导毛利大要1季。图表原材料上行阶白电公司毛利率变复盘8.0pct 40%6.0pct 30%4.0pct 20%2.0pct 10%2009Q32010Q12009Q32010Q12010Q32011Q12011Q32012Q12012Q32013Q12013Q32014Q12014Q32015Q12015Q32016Q12016Q32017Q12017Q32018Q12018Q32019Q12019Q32020Q12020Q32021Q12021Q32022Q12022Q32023Q12023Q32024Q12024Q32025Q12025Q3-2.0pct -10%-4.0pct -20%-6.0pct -30%-8.0pct -40%毛利率YoY均值 空冰洗成本指数YoY均值（右轴），公司公 算备注：我们的毛利率均值使用格力电器美的集团海尔智家，海信家电和长虹美菱；成本指数为t-1时点数据考虑到毛利率的变动与产品价格相关，我们将空冰洗零售价格与成本指数进行比对，我们得出以下几点归纳：空调端：20103个2016-2018202150%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%-50%25%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%-20%-25%空调成本指数YoY 空调均价YoY（右轴），中怡 算冰洗与空调不同，公司可以通过结构升级缓解成本压力。22009年受家电下乡政策引导销售低端产品影响，均价甚至不涨反跌。后续靠产品结构升级，零售均价一直上涨。40%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%25%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%25%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%-20%-25%冰箱成本指数YoY 冰箱均价YoY（右轴），中怡 算40%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%25%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%25%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%-20%-25%洗衣机成本指数YoY 洗衣机均价YoY（右轴），中怡 算（二）龙头企业在成本压力期间表现更好三大白电龙头在成本上行期的毛利率韧性整体优于其他白电上市公司。2009年-201020162021需注意202020201月1于美的格力等公司采取不追溯调整的衔接方式，导致2020年毛利率与往年存在口径断202089.32857亿元的313.8c波动不足1pct6.0pct4.0pct2.0pct0.0pct-2.0pct-4.0pct-6.0pct-8.0pct-10.0pct图表15 白电龙头企业其他白电企业毛利6.0pct4.0pct2.0pct0.0pct-2.0pct-4.0pct-6.0pct-8.0pct-10.0pct格力、美的、海尔 海信、长虹美菱销售净利率表现出比毛利率更强的韧性。以格力、美的、海尔、海信家电、长虹美菱为样本并取均值后可以看到，净利率同比仍与空冰洗成本指数大体呈反向关系，但波动幅度显著小于毛利端：在成本上行阶段，毛利率往往先行承压，而企业会通过费用调节把毛利受损的部分转化为费用收缩的对冲项，最终实现对净利率的平滑。图表16 白电公司净利变化与成本变化关系 图表17 白电公司销售用率变化与成本变关系8.0pct6.0pct4.0pct2.0pct0.0pct-2.0pct-4.0pct-6.0pct-8.0pct

40%6.0pct4.0pct2.0pct0.0pct-2.0pct-4.0pct6.0pct4.0pct2.0pct0.0pct-2.0pct-4.0pct-6.0pct40%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%20%10%2009Q22010Q12010Q42009Q22010Q12010Q42011Q32012Q22013Q12013Q42014Q32015Q22016Q12016Q42017Q32018Q22019Q12019Q42020Q32021Q22022Q12009Q22010Q12010Q42011Q32012Q22013Q12013Q42014Q32015Q22016Q12016Q42017Q32018Q22019Q12019Q42020Q32021Q22022Q1-10%-20%-30%-40%净利率YoY 空冰洗成本指数YoY均值（右轴） 销售费用率YoY 空冰洗成本指数YoY均值（右轴）

算备注：样本公司为格力、美的、图表18 白电公司毛销变化与成本变化关系

图表19 2009Q4-2011Q3成本上升时期各白公销售净利率变化2009Q22010Q12010Q42011Q32012Q22013Q12013Q42014Q32015Q22016Q12016Q42017Q32018Q22009Q22010Q12010Q42011Q32012Q22013Q12013Q42014Q32015Q22016Q12016Q42017Q32018Q22019Q12019Q42020Q32021Q22022Q1-1.0pct-2.0pct-3.0pct-4.0pct-5.0pct

毛销差YoY 空冰洗成本指数YoY均值（右轴

40%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%

25.0pct20.0pct15.0pct10.0pct5.0pct0.0pct-5.0pct-10.0pct

2009Q42010Q12010Q22010Q32010Q42011Q12011Q22011Q3格力电器美的集团海尔智家2009Q42010Q12010Q22010Q32010Q42011Q12011Q22011Q3格力电器美的集团海尔智家

算备注：样本公司为格力、美的、

注：表中为YOY，下同图表20 2016Q3-2018Q3成本上升时期各白公售净利率变化

图表21 2020Q3-2022Q1成本上升时期各白公售净利率变化格力电器美的集团格力电器美的集团海尔智家-2.0pct-4.0pct-6.0pct-8.0pct-10.0pct

15.0pct10.0pct5.0pct0.0pct2020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q1格力电器2020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q1格力电器美的集团海尔智家-10.0pct海信家电

长虹美菱

海信家电

长虹美菱进一步拆解费用端，可以更清晰地看出龙头与其他白电公司的分野。在原材料成本指数上升期间，销售费用率普遍出现下行，平均同比降幅大致在1pct–3pct。白电龙头2009/2017/2021涨价周期中毛销差同比均值约-0.3pct/+0.5pct/+0.9pct，其他白电公司毛销差约-1.5pct/-0.2pct/+0.8pct。龙头白电公司更容易稳定毛销差，其他白电公司则难以完全对冲毛利端压力。图表22 2009Q4-2011Q3成本上升时期各白公销售费用率变化

图表23 2009Q4-2011Q3成本上升时期各白公司销差变化2009Q42010Q12010Q22010Q32010Q42011Q12011Q22011Q36.0pct4.0pct2.0pct0.0pct2009Q42010Q12010Q22010Q32010Q42011Q12011Q22011Q3-2.0pct-4.0pct-6.0pct-8.0pct-10.0pct

12.0pct10.0pct8.0pct6.0pct4.0pct2.0pct0.0pct2009Q42010Q12010Q22010Q32010Q42011Q12011Q22011Q3-2.0pct2009Q42010Q12010Q22010Q32010Q42011Q12011Q22011Q3-4.0pct-6.0pct-8.0pct-10.0pct格力电器 美的集团 海尔智家 海信家电 长虹美菱

格力电器 美的集团 海尔智家 海信家电 长虹美菱图表24 2016Q3-2018Q3成本上升时期各白公售费用率变化

图表25 2016Q3-2018Q3成本上升时期各白公销差变化8.0pct6.0pct4.0pct2.0pct0.0pct-2.0pct-4.0pct-6.0pct-8.0pct-10.0pct-12.0pct

8.0pct6.0pct4.0pct2.0pct0.0pct-2.0pct-4.0pct-6.0pct-8.0pct格力电器 美的集团 海尔智家 海信家电 长虹美菱 格力电器 美的集团 海尔智家 海信家电 长虹美菱图表26 2020Q3-2022Q1成本上升时期各白公售费用率变化

图表27 2020Q3-2022Q1成本上升时期各白公销差变化2020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q16.0pct4.0pct2.0pct0.0pct2020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q1-2.0pct-4.0pct-6.0pct-8.0pct-10.0pct-12.0pct

20.0pct15.0pct10.0pct5.0pct0.0pct2020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q1-5.0pct2020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q1-10.0pct格力电器 美的集团 海尔智家 海信家电 长虹美菱 格力电器 美的集团 海尔智家 海信家电 长虹美菱（50%我们认为，白电龙头表现出更低的盈利波动。从毛利率来看，美的和海尔的最大毛利率变动通常小于海信和长虹美菱。格力电器由于空调业务高度集中且受渠道政策影响，毛利率呈现出更大变动。从净利率维度看，我们认为白电龙头的相对优势主要体现在尾部风险更可控：在原材料上行等压力期，龙头净利率下行幅度整体更收敛，而其他白电企业的净利率下降幅度可至-4pct~-5pct。图表28 涨价期间各个司净利率同比标准，电龙头的波动小于他电公司格力电器美的集团海尔智家海信家电长虹美菱2009-20110%1%1%7%4%2016-20181%2%1%4%3%2020-20226%1%2%3%4%图表29 涨价周总结（2009Q4–2011Q3）公司成本YoY峰值毛利率YoY最差毛销差YoY最差净利率YoY最差最差2季均值毛利率最差滞后格力电器24.6%-13.6pct-5.4pct-0.8pct毛利率-9.3pct净利率-0.8pct1季度美的集团22.5%-6.1pct-2.7pct-2.3pct毛利率-5.7pct净利率-1.8pct2季度海尔智家20.6%-5.4pct-2.7pct-1.6pct毛利率-5.1pct净利率-0.6pct2季度海信家电21.7%-9.2pct-5.5pct-2.1pct毛利率-7.4pct净利率-1.8pct0季度长虹美菱19.9%-7.7pct-7.2pct-6.5pct毛利率-6.4pct净利率-5.2pct2季度图表30 16–18涨价周总结（2016Q3–2018Q3）公司成本YoY峰值毛利率YoY最差毛销差YoY最差净利率YoY最差最差2季均值毛利率最差滞后格力电器30.3%-8.0pct-2.5pct-0.1pct毛利率-7.4pct净利率-0.1pct1季度美的集团31.0%-4.8pct-3.7pct-4.9pct毛利率-4.0pct净利率-3.9pct0季度海尔智家31.6%-1.5pct-1.7pct-3.2pct毛利率-1.5pct净利率-3.1pct3季度海信家电31.2%-5.7pct-1.8pct-7.9pct毛利率-4.8pct-4.6pct1季度长虹美菱31.7%-3.9pct-5.8pct-4.7pct毛利率-3.5pct净利率-2.9pct1季度图表31 20–21涨价周总结（2020Q3–2022Q1）公司成本YoY峰值毛利率YoY最差毛销差YoY最差净利率YoY最差最差2季均值毛利率最差滞后格力电器37.3%-9.7pct-6.5pct-5.7pct毛利率-6.1pct净利率-3.6pct2季度美的集团36.8%-6.4pct-3.4pct-1.9pct毛利率-4.9pct净利率-1.6pct2季度海尔智家36.3%-0.0pct+0.4pct-2.6pct毛利率-0.5pct净利率-2.4pct2季度海信家电36.8%-9.6pct-2.6pct-5.8pct毛利率-6.4pct净利率-4.1pct2季度长虹美菱36.7%-12.4pct-1.3pct-1.3pct毛利率-8.5pct净利率-1.2pct1季度图表32 涨价周（2009Q4–2011Q3）指标格力电器美的集团海尔智家海信家电长虹美菱2009Q4成本指数同比14.8%12.9%10.9%12.2%9.6%毛利率同比-0.4pct4.9pct-3.4pct5.4pct-2.3pct净利率同比0.4pct0.9pct2.8pct22.2pct4.2pct销售费率同比1.4pct0.7pct-2.5pct-4.3pct4.9pct毛销差同比-1.8pct4.2pct-0.9pct9.6pct-7.2pct2010Q1成本指数同比24.6%22.5%20.6%21.7%19.9%毛利率同比-0.4pct4.9pct2.9pct-9.2pct-2.8pct净利率同比0.2pct-0.1pct1.7pct1.3pct5.0pct销售费率同比2.2pct-0.5pct3.9pct-6.4pct-0.1pct毛销差同比-4.9pct-2.7pct-1.0pct-2.9pct-2.7pct2010Q2成本指数同比20.0%17.8%15.7%17.0%14.6%毛利率同比-13.6pct-5.3pct-3.0pct-0.6pct-4.2pct净利率同比0.0pct0.7pct-1.6pct-0.5pct2.7pct销售费率同比-8.2pct-3.6pct-0.2pct3.1pct-1.8pct毛销差同比-5.4pct-1.7pct-2.7pct-3.7pct-2.4pct2010Q3成本指数同比7.8%6.8%6.0%6.5%5.5%毛利率同比0.2pct-6.1pct-5.4pct1.3pct-7.7pct净利率同比-0.3pct2.3pct1.1pct2.0pct-6.5pct销售费率同比4.1pct-4.2pct-2.7pct3.7pct-5.2pct毛销差同比-3.8pct-2.0pct-2.7pct-2.4pct-2.5pct2010Q4成本指数同比12.4%12.3%12.2%12.2%12.0%毛利率同比1.8pct-2.5pct-4.7pct-5.6pct-3.8pct净利率同比0.7pct1.2pct1.5pct4.9pct-3.2pct销售费率同比2.1pct-3.6pct-9.4pct-0.1pct0.2pct毛销差同比-0.3pct1.1pct4.7pct-5.5pct-4.0pct2011Q1成本指数同比11.4%10.9%10.4%10.7%10.1%毛利率同比-5.0pct-0.4pct-3.3pct1.5pct-5.0pct净利率同比-0.8pct-1.3pct0.6pct0.5pct-3.9pct销售费率同比-5.3pct-1.3pct-2.8pct2.2pct-6.8pct毛销差同比0.4pct0.9pct-0.6pct-0.6pct1.9pct2011Q2成本指数同比10.1%9.8%9.5%9.7%9.5%毛利率同比2.1pct-1.6pct-1.0pct0.6pct-1.9pct净利率同比-0.7pct-2.3pct0.7pct-1.5pct-1.6pct销售费率同比0.3pct-1.0pct-2.4pct0.5pct-1.4pct毛销差同比1.8pct-0.6pct1.4pct0.1pct-0.5pct2011Q3成本指数同比10.0%9.9%9.7%9.8%9.4%毛利率同比-4.7pct6.9pct2.5pct0.0pct-2.1pct净利率同比-0.3pct-1.0pct0.4pct-2.1pct-3.5pct销售费率同比-6.0pct1.8pct0.5pct-1.7pct0.1pct毛销差同比1.3pct5.1pct2.0pct1.7pct-2.2pct算图表33 16–18涨价期（2016Q3–2018Q3）指标格力电器美的集团海尔智家海信家电长虹美菱2016Q3成本指数同比4.5%4.6%4.6%4.6%4.3%毛利率同比-6.8pct2.5pct1.6pct2.9pct-0.5pct净利率同比1.1pct-0.9pct-3.2pct5.5pct1.8pct销售费率同比-3.5pct0.8pct6.8pct-5.0pct-2.6pct毛销差同比1.4pct0.8pct-1.5pct4.6pct-0.3pct2016Q4成本指数同比23.0%23.7%24.2%23.9%23.9%毛利率同比-6.0pct1.4pct7.3pct-1.9pct0.8pct净利率同比0.3pct-1.7pct-0.1pct1.4pct8.9pct销售费率同比-2.9pct-1.5pct3.2pct-3.4pct-0.7pct毛销差同比-2.5pct0.7pct0.5pct3.0pct3.3pct2017Q1成本指数同比30.3%31.0%31.6%31.2%31.7%毛利率同比1.1pct-4.8pct1.5pct-4.0pct-1.9pct净利率同比0.7pct-3.0pct-3.1pct0.7pct-0.1pct销售费率同比-9.8pct0.5pct2.6pct-3.9pct-3.5pct毛销差同比4.0pct-3.2pct-1.7pct-0.6pct-1.2pct2017Q2成本指数同比20.5%20.7%21.1%20.8%21.7%毛利率同比-8.0pct-3.2pct1.1pct-5.7pct-3.9pct净利率同比0.5pct-4.9pct0.2pct-1.4pct-0.7pct销售费率同比-5.8pct1.4pct0.6pct-2.7pct0.8pct毛销差同比1.7pct-3.7pct-1.5pct-1.8pct-0.4pct2017Q3成本指数同比28.7%28.1%27.8%27.9%28.9%毛利率同比-1.4pct0.1pct0.1pct-3.0pct0.3pct净利率同比-0.1pct-1.8pct1.7pct8.0pct-1.1pct销售费率同比3.5pct0.0pct-4.6pct-2.0pct3.2pct毛销差同比4.5pct-1.3pct-0.6pct-0.3pct-0.5pct2017Q4成本指数同比19.1%18.4%17.9%18.2%18.2%毛利率同比9.1pct-1.6pct-1.5pct-2.5pct-2.6pct净利率同比2.3pct-0.3pct-0.3pct0.3pct-4.7pct销售费率同比-3.9pct-0.7pct-3.0pct-0.4pct0.8pct毛销差同比5.6pct-1.6pct3.1pct-0.5pct-5.8pct2018Q1成本指数同比7.8%7.8%7.8%7.8%7.9%毛利率同比-3.5pct0.6pct-1.5pct-1.2pct0.1pct净利率同比0.6pct0.3pct0.1pct-0.2pct-0.4pct销售费率同比-3.2pct4.2pct-0.8pct0.5pct-1.8pct毛销差同比0.4pct1.3pct1.6pct-0.8pct-0.7pct2018Q2成本指数同比10.6%10.7%10.6%10.7%10.1%毛利率同比-0.7pct3.2pct-1.0pct0.7pct-3.1pct净利率同比0.3pct0.6pct-0.3pct0.3pct-0.8pct销售费率同比0.5pct-0.2pct-3.0pct-0.3pct1.5pct毛销差同比2.4pct-1.0pct-0.2pct0.3pct-1.3pct2018Q3成本指数同比2.4%2.8%3.0%2.9%2.2%毛利率同比-0.1pct1.9pct-1.0pct-1.2pct2.1pct净利率同比0.0pct1.1pct-0.3pct-7.9pct-0.3pct销售费率同比-0.6pct-0.2pct-1.9pct-1.1pct0.3pct毛销差同比-0.5pct2.1pct2.0pct-0.8pct0.6pct算图表34 20–21涨价周（2020Q3–2022Q1）格力电器美的集团海尔智家海信家电长虹美菱2020Q3成本指数同比2.5%1.8%1.1%1.8%1.1%毛利率同比-2.6pct-3.4pct-1.0pct4.2pct-1.6pct净利率同比-1.5pct1.1pct-2.6pct1.5pct1.5pct销售费率同比0.4pct-2.4pct-1.3pct-1.8pct-2.2pct毛销差同比-3.0pct-1.0pct0.4pct6.1pct0.6pct2020Q4成本指数同比10.3%10.8%11.4%10.8%12.5%毛利率同比16.1pct-3.4pct2.3pct0.9pct-2.9pct净利率同比14.0pct2.8pct3.9pct2.1pct1.9pct销售费率同比-0.4pct-1.2pct-2.4pct-2.0pct-3.1pct毛销差同比16.5pct-2.2pct4.8pct3.0pct0.2pct2021Q1成本指数同比22.7%22.6%22.5%22.6%22.7%毛利率同比6.9pct-2.1pct1.0pct0.2pct3.5pct净利率同比2.7pct-0.3pct2.5pct2.3pct12.5pct销售费率同比3.4pct-0.7pct-0.7pct-1.3pct-4.9pct毛销差同比3.5pct-1.4pct1.8pct1.4pct8.3pct2021Q2成本指数同比37.3%36.8%36.3%36.8%36.7%毛利率同比0.7pct-2.4pct3.1pct-3.2pct-2.8pct净利率同比0.6pct-1.9pct2.4pct-1.7pct-0.5pct销售费率同比-1.3pct1.0pct0.4pct-1.1pct-2.9pct毛销差同比2.0pct-3.4pct2.8pct-2.2pct0.0pct2021Q3成本指数同比30.0%30.0%30.2%30.0%30.6%毛利率同比-1.2pct0.1pct2.4pct-3.1pct-12.4pct净利率同比0.1pct-0.8pct-2.2pct-2.4pct-1.3pct销售费率同比-2.6pct-0.4pct1.0pct-2.0pct-11.2pct毛销差同比1.4pct0.5pct1.4pct-1.0pct-1.2pct2021Q4成本指数同比15.4%13.9%12.4%13.9%12.2%毛利率同比0.1pct-0.8pct-2.2pct-2.4pct-1.3pct净利率同比-5.7pct-1.2pct-0.5pct-5.8pct-1.2pct销售费率同比-3.2pct-5.5pct-0.4pct-6.9pct-3.3pct毛销差同比-6.5pct-0.9pct0.4pct-2.6pct-1.3pct2022Q1成本指数同比6.4%5.5%4.7%5.5%5.2%毛利率同比-0.8pct-0.8pct0.1pct-2.2pct-3.5pct净利率同比-0.2pct0.0pct0.3pct-0.4pct0.1pct销售费率同比-2.3pct-0.6pct-0.4pct-2.6pct-3.0pct毛销差同比1.5pct-0.2pct0.4pct0.4pct-0.5pct算三、未来展望：成本冲击测算（一）空调业务决定盈利弹性，龙头抗压优势确立24Q42026测算假设与局限性说明：本测算是基于两项假设：1）/锁价/情景1：中性假设：SHFE铜价维持1月31日价格不变（即成本不变）即便假设2026年原材料价格环比持平，但由于2025年同期基数较低，同比口径下的成26Q29pct。图表35 不同品类受上铜价的影响（毛利同变动）2026Q1-0.7pct2026Q1-0.7pct-1.8pct2026Q2-3.1pct-4.4pct2026Q3-2.7pct-3.9pct2026Q4-2.5pct-2.5pct-5.5pct-7.4pct-7.9pct-9.2pct-10.0pct空调 冰箱 洗衣机信家电空调业务毛利率均值。冰洗品类毛利率我们使用具有代表性的龙头企业海尔的冰洗业务毛利率，情景二同理。情景2：悲观假设：极端情况下，SHFE铜价在2026年缓步提升至120000元/吨120000元25Q4Q1-Q3释放。25Q42Q21pc5.1pc。图表36不同品类受上游铜价的影响（毛利率同比变动）2026Q1-1.0pct2026Q1-1.0pct-2.1pct2026Q22026Q32026Q4-3.7pct-5.1pct-3.7pct-5.0pct-4.0pct-3.9pct-8.2pct-9.1pct-11.1pct-10.7pct-2.0pct-4.0pct-6.0pct-8.0pct-10.0pct-12.0pct空调 冰箱 洗衣机算2024核心假设：假设空冰洗的毛利率波动将完全反应在企业白电业务的毛利率波动上。此测算为基于售价不变的压力测试。25Q425H11~（其中2Q2~82Q4+2%~+3%26图表372025&2026年涨价周期分公司成本指数同比测算格力电器美的集团海尔智家海信家电长虹美菱2025Q1-1.2%-2.3%-3.3%-2.5%-1.9%2025Q2-7.0%-7.5%-7.9%-7.5%-7.3%2025Q3-0.3%-1.2%-2.1%-1.3%-1.0%2025Q43.0%2.4%2.0%2.4%2.8%2026W1-W77.9%5.5%3.4%5.2%6.3%25Q4&2026均值4.8%3.0%1.3%2.7%3.7%算从不同厂商的毛利率变动来看，业务结构造成了厂商表现的分化。Q2（1：7.2pc8pc2下Q27.3pct。图表38 情景1下公司毛利率理论同比变化

图表39 情景2下与情景1类似，但是26H2对于公毛利率冲击更大2025Q4 2026Q1 2026Q2 2026Q3 2026Q41.0pct0.0pct2025Q4 2026Q1 2026Q2 2026Q3 2026Q4-1.0pct-2.0pct-3.0pct-4.0pct-5.0pct-6.0pct-7.0pct-8.0pct

1.0pct0.0pct2025Q4 2026Q1 2026Q2 2026Q3 2026Q4-1.0pct2025Q4 2026Q1 2026Q2 2026Q3 2026Q4-2.0pct-3.0pct-4.0pct-5.0pct-6.0pct-7.0pct-8.0pct-9.0pct-10.0pct格力电器 美的集团 海尔智海信家电 长虹美菱

格力电器 美的集团 海尔智海信家电 长虹美菱算 算（二）如何看厂商本轮应对：库存筑基，策略分化三大白电龙头库存覆盖能力强于其他白电公司。2025H1//2.0/2.8/2.91.1/1.7（0.4-0.6个月（0.1-0.2实际覆盖期或只有0.6个月。图表40 白电企业库存本覆盖期测算（基于25H1数据）3.53.02.52.01.51.00.50.0美的集团 格力电器 海尔智家 海信家电 长虹美菱原材料/（营业成本原材料占比） 库存商品/营业成本 其他/营业成本算单位：月备注：原材料占比使用24年报数据；计算方法：库存（组成部分）/(营业成本*原材料占比)*6以空调为例，回顾上一轮原材料上涨时的提价，三大白电龙头拥有更强的议价能力，长/+17%/+16%，高于海信家电（+13%）图表41 2021年空调品牌年度零售均价化4300410039003700350033003100290027002500

行业 格力 美的 海尔 长虹 海

25%24%21%24%21%17%16%14%%11%13%7%7%7%6%1515%10%5%0%2021年线上价格（元） 2021年线下价格（元）2021年线上价格同比（右轴） 2021年线下价格同比（右轴）维202512202612%–12%26W1–W2为-6%/-8%，26W3+1%~+2%26W1的-7%26W5的（+12+22%。图表42 部分空调公司价通知整理厂商提价通知起始日期美博提货价在11月份价格的基础上提升5%2025/12/16富士通、将军家用小空调产品出厂提货价以2025年度价格为基础上调5%~12%2026/1/1美的据家电圈《空调企业今年集体涨价的背后》，仅对部分型号热销产品定价进行微调，经销商透露提货价涨价幅度在2%~4%2026/1/3格力央空全系产品上调5%-10%2026春节结束奥克斯家空/家用央空价格上调3%-8%2026/1/19海信科龙全系空调价格上调5%-10%2026/2/11TCLTCL家空/家中空调全系产品价格上调幅度为4%-10%2026/1/21司公告，家电圈，家电圈说，南都鉴定评测实验室，慧聪暖通与舒适家居 备注：美的涨价消息已获经销商证实，虽暂无官方调价函，但预计此次调整主要聚焦于B端提货价格体系，针对部分型号产品定价有微调；尽管部分企业的涨价未明确界定价格属性，但鉴于发函对象均为经销商，判断此次调价实质为提货价（出厂价）的上调。我们以空调为例看近期各厂商策略：从终端零售的数据验证来看，美的和海尔空调通过顺价以应对成本上涨。126W3–W5+11%~+13%1+10%，W5+18%。202615W3-W51小米空调降价，份额同比受高基数拖累