中国太平首次覆盖报告：分红险领航价值与弹性兼备

索引索引内容目录TOC\o"1-2"\h\z\u投资要点 5关键假设 5区别于市场的观点 5股价上涨催化剂 5估值与目标价 5中国太平核心指标概览 6一、百年太平：国资主导的综合保险集团 7发展历程：从民族保险先驱到现代综合保险集团 7股权特征：财政部为实控人，国有资本参与度极高 7管理团队：职能分工+业务布局，明确责任链条 8财务表现：收入与利润双轮回升，寿险为压舱石 9二、寿险：分红险前瞻布局，渠道深耕蓄势 12、深耕分红险赛道，赋能经营行稳致远 12、渠道发展：银保+个险赋能价值提升 14三、非寿险：稳健经营，综合成本率改善 16、太平财险：遍布5个国家，境外财险COR较优 16、太平再保险：盈利持续改善，综合成本率优化 18四、资管业务：规模稳增，低基数打开贝塔向上空间 18、资产规模：集团自有资金与第三方资管协同发展 18、配置结构：固收稳基，权益加仓蓄势待发 19、投资收益：投资收益率处在同业中位水平 20五、盈利预测和估值展望 21、股价复盘 21、盈利预测 21、估值展望 22六、风险提示 23图表目录图1：中国太平核心指标概览图 6图2：中国太平发展历程 7图3：中国太平股权结构及主要参控股情况 8图4：2016-2025H中国太平营业收入（百万元） 10图5：2016-2025H中国太平归母净利润（百万元） 10图6：2016-2025H中国太平保费结构 10图7：2016-2025H中国太平净利润结构 10图8：2014-2025H中国太平NBV（亿港元）、NBVM 图9：2014-2025H中国太平年EV（亿港元） 图10：2016-2024公司归母净资产情况（亿元） 图11：2016-2024公司总资产情况（亿元） 图12：2016-2024年公司分红情况 12图13：2024年上市险企股息率（静态，2026年3月9日） 12图14：中国太平的分险种产品结构体系 12图15：2025H1上市险企产品总保费结构 13图16：近年来上市险企分红险增速 13图17：2025H太平个险和银保渠道分红长险新单占比 13图18：中国太平推动分红险转型战略布局 13图19：2022-2025H中国太平CSM（百万港元） 14图20：2025H上市险企CSM较年初增速 14图21：太平寿险规模保费渠道结构 14图22：太平寿险新单保费渠道结构 14图23：太平寿险代理人数量（万人） 15图24：太平寿险代理人数量增速变化 15图25：各险企代理人人均月新单保费情况（元） 16图26：太平寿险银保渠道NBV占比提升迅速 16图27：太平寿险银保渠道NBVM提升迅速 16图28：太平财险分区域保险服务收入占比 17图29：太平财险分区域综合成本率 17图30：上市险企财险保费增速 17图31：上市险企综合成本率变化 17图32：2025H上市险企财险保费增速结构 18图33：太平财险保费结构变化 18图34：太平总投资资产稳健增长（百万港元） 19图35：公司债券类资产规模持续提升 20图36：2025HA股上市险企资产配置 20图37：各大险企净投资收益率（可比口径） 20图38：各大险企总投资收益率（可比口径） 20图39：2012年至今H保险股年度涨跌幅及与行业、恒生指数对比（%） 21表1：高管及关键岗位人员简历 9表2：中国太平代理人发展计划 15表3：太平再保险经营情况核心数据（单位：百万港元） 18表4：太平再保险业务结构（单位：百万港元） 18表5：太平资管业务经营关键数据（单位：百万港元） 19表6：中国太平核心指标预测 22表7：可比公司估值情况 22投资要点关键假设保费收入：2025年中报保费收入情况，同时考虑持续的分红险转型，银保渠道已成20262025-20278.6%/7.9%/8.1%；个险渠道在报行合一要求下继续清虚提质，预2025-2027年个险渠道保费增速为-1.5%/4.1%/4.2%。2025-2027年公司原保费收入增速将预计将达到1.5%/5.3%/5.5%7.3%/12.1%/12.10%/3.5%/3.6%。EV/NBV：2025年中2025-2027NBV13.4%/12.1%/8.4%。在新业务价值提EV将保持稳健增长，2025-2027EV增速分别达31.0%/18.9%/16.3%。2025-2027年中国太平保险服务收入分别为269/232/254亿港元，219.6%/-14.0%/9.6%；EVPS63.6/75.7/88.120263921.48PEV0.34/0.28/0.24倍。区别于市场的观点公司分红财政部主导的股权结构赋予公司长期战略定力，β股价上涨催化剂公司资负两端共振进入催化密集期：NBV确定性增A估值与目标价PEVHHHHPEV0.500.690.500.53PEV0.280.42PEV，202631.848.0%，首次覆盖给予“买入”评级。|中国太平中国太平核心指标概览图1：中国太平核心指标概览图，公司历年财报一、百年太平：国资主导的综合保险集团发展历程：从民族保险先驱到现代综合保险集团192920日在上海由金城银629日，中保国际控股（现中国太平）20012009图2：中国太平发展历程公司官网，腾讯新闻， 研究中心股权特征：财政部为实控人，国有资本参与度极高中国太平保险集团的前两大100%90.67%的持9.33%。从上市主体看，中国太平控股的财政部和全国社会保障基金理53.23%，国有资本的参与度占据主导地位，充分显示出中国太平股权的集中国有属性。图3：中国太平股权结构及主要参控股情况；注：时间截至2025年6月30日管理团队：职能分工+业务布局，明确责任链条管理布局姓名 职务 任职时间 简介表1：高管及关键岗位人员简历姓名 职务 任职时间 简介现任中国太平集团有限责任公司、中国太平集团（香港）有限公司和中国太平控股有限公司董事长，兼任太尹兆君

平人寿保险有限公司董事长、太平资产管理有限公司董事长。曾任中国太平集团副董事长、总经理，中国人2024年12月寿保险（集团）公司副总裁，兼任广发银行副董事长、行长，国寿投资控股有限公司董事长。曾任交通银行山西省分行行长、河北省分行行长、交通银行北京市分行行长兼北京管理部（集团客户部）副总裁。现任中国太平集团有限责任公司、中国太平集团（香港）有限公司和中国太平控股有限公司副董事长、总经理，兼任太平财产保险有限公司董事长、太平养老保险股份有限公司董事长、中国太平人寿保险（香港）有李东总理 2025年3月限司董长、国太（新坡）限公董事。曾中国平集副总理，国出信用险公司发部经理产管理总经项险管部/国项目业部经理人力资部总理、海分司总理、东分司总理，航总办公局长公室任。现任中国太平集团有限责任公司、中国太平集团（香港）有限公司和中国太平控股有限公司副总经理，兼任副总经理、朱捷人力资源部总经理

太平财产保险有限公司总经理、中国太平（香港）有限公司董事长、中国太平（澳门）股份有限公司董事长。202112（）（）杨明刚副总经理20244/（），现任中国太平集团有限责任公司、中国太平集团（香港）有限公司副总经理兼首席风险官，中国太平控股有罗朝晖

副总经理、首席风险官

20256

限公司副总经理，兼任太平金融服务有限公司董事长。罗先生曾任中国人民保险集团股份有限公司人力资源部总经理，中国人寿保险（集团）公司战略规划部总经理、中国人寿金融研究院院长，并曾在中国人寿保险公司风险管理部、中国人寿保险（集团）公司办公室任职。现任中国太平集团有限责任公司、中国太平集团（香港）有限公司和中国太平控股有限公司高级管理人员。焦军高管理员 2013年9

焦先生曾任中国太平集团有限责任公司、中国太平集团（香港）有限公司审计责任人、稽核总监，中国太平控股有限公司稽核总监，中国太平集团总经理助理，太平投资控股有限公司董事长，太平基金管理有限公司董事长。张若晗

董事会秘书、

现任中国太平集团有限责任公司董事会秘书、财务负责人，中国太平控股有限公司财务总监、公司秘书。曾2023年11月任太平再保险（中国）有限公司董事长，太平再保险有限公司行政总裁，中国太平集团董事会办公室总经理、董事会办公室总经理财务会计部总经理，财政部金融司副司长级干部。现任中国太平集团有限责任公司、中国太平集团（香港）有限公司和中国太平控股有限公司业务总监，兼任李庆明

业务总监、品牌宣传部总经理

中国太平集团品牌宣传部总经理、中国太平人寿保险（香港）有限公司行政总裁。李先生曾任中国太平集团2022年12月战略管理部总经理、办公室主任，太平养老保险股份有限公司办公室总经理、董事会办公室总经理，原江西保监局统研处、法制处负责人，办公室主任，并曾在江西省政协办公厅任职。公司官网

财务表现：收入与利润双轮回升，寿险为压舱石2016年-2025H，中国太平营业收入与归母净利润经历波动后强劲恢复。营收方面，20161485亿元，20222680亿元。2023年公司切换新准2350%13521688亿元，2025H538亿元。2023年切换新准则95%图4：2016-2025H中国太平营业收入（百万元） 图5：2016-2025H中国太平归母净利润（百万元）过往太平在海外以经营财险和再保险为主，2001利润的最主要贡献者。2025H1249亿港元，在集团总保费收入中4.5%1.9%，其中寿险市占率有所下滑。图6：2016-2025H中国太平保费结构 图7：2016-2025H中国太平净利润结构 公司历年财报 公司历年财报NBV两次呈现“先降后升”趋势。2017-2019NBVNBVM均呈2017136.4202087.875.12023NBVNBVM91.0（+21.2%）25+.pct025年上半年N/NVM为78+29%16+.pct。EV2014年至今波动上升，2025H2550.8亿港元。图8：2014-2025H中国太平NBV（亿港元）、NBVM 图9：2014-2025H中国太平年EV（亿港元）公司历年财报 公司历年财报1）2025H公司归母净资产8232.0%，2016-2025HCAGR6.0%2）2025H公司170916.4%，2016-2025HCAGR16.9%。图10：2016-2024公司归母净资产情况（亿元） 图11：2016-2024公司总资产情况（亿元） 公司分红水平具备显著提升潜力。2016年起实施连续分红政策，分红比例在7.3%-34.4%区间波动调整。202234.4%0447%。从行业对比来看，2025年国寿、平安、人保、新华均已推出中期分红方案，公司2024年股息率（2026/3/9）较低，我们判断该股息率水平或系公司战略转型阶段，2025年公司利润大幅释放、盈图12：2016-2024年公司分红情况 图13：2024年上市险企股息率（静态，2026年3月9日）二、寿险：分红险前瞻布局，渠道深耕蓄势、深耕分红险赛道，赋能经营行稳致远中国太平在分红险领域积淀深厚，近年来率先转型。2013年利率市场化改革前，2014-202493%，红利兑现水平长太平分红险在上市险企中增速亮眼（97.5%图14：中国太平的分险种产品结构体系公司历年财报图15：2025H1上市险企产品总保费结构 图16：近年来上市险企分红险增速2025注：国寿未披露分红险数据

各公司历年财报注：国寿未披露分红险数据公司战略全方位赋能：从目标导向、业务推动、考核引导、配套支持、资负协同等维度全方位推动分红险转型。从具体举措看：目标方面，2025年分红险新单占比超过50%目标；产品方面，2025年开门红率先推出“国弘一号”分红型增额终身寿产品，抓住分红险发展先机，2026年开门红推出“国威一号”终身寿险（分红型）；培训方面，持续举办分红险销售培训，召开分红险种子讲师培训助力销售人员提高技能；考核方面，强化分红险人事绩效考核要求，提高分红险考核权重，带动业务推动个险从培训的启动、图17：2025H太平个险和银保渠道分红长险新单占比 图18：中国太平推动分红险转型战略布局2025中期太平业绩会 2024年太平业绩会后，VFA模型下的投资收益与成本均可纳入合同服务边际（CSM）吸收，并随保险服务CSM吸CSM中体现，实现净资产波动的有效压降。CSM余额保持稳健，2025H1太CSM余额较年初增速居同业前列，我们判断其增长部分由分红险销售驱动，因计量的分红险可对冲相关变动，显著降低利率波动对公司的扰动。图19：2022-2025H中国太平CSM（百万港元） 图20：2025H上市险企CSM较年初增速各公司历年财报 各公司2025年中报、渠道发展：银保+个险赋能价值提升太平人寿的销售渠道以个险为主，近年来银保渠道有所提升。2025H个险渠道、银保渠59.8%、35.0%、5.2%。其中，2018年公司顺应行业28.8pct82.6%，成为新单保费主要收入来源；2020年以来个险渠道受疫情冲击及产品结构切换的影响有所下滑，银保渠道占比提升。图21：太平寿险规模保费渠道结构 图22：太平寿险新单保费渠道结构 公司历年财报 公司历年财报个险渠道方面，太平人寿持续推进改革。2021年公司推出“犇计划”，秉持长期主义和202220232025年推出“S计划”，通过一系列支持政策助力新人发展加强力量（Strength）、提升速度（Speed），在入司初期顺利实现行业转型乃至快速提升。表2：中国太平代理人发展计划代理人发展计划 主要内容代理人发展计划 主要内容2021“犇计划”

""核心在于队伍的增量提质，主要方向是扩团队、提技能、抓赋能。一是人力发展方面，重点是“抓两头、带中间”，一头是2022“山海计划”2024“医康养经理人”2025“S计划”

"产品+服务"模式，形成对客户差异化的供给。+S（Strength）（Speed），S搜狐网，今日头条，腾讯新闻2015年的232018512019年清理低绩效人力以来，公司代理人数量大幅下滑，萎缩至2025H22.5万人，2018-2024CAGR为2024年公司代理人增速同比收敛至年公司人均月新单保费同比+39%102822025H图23：太平寿险代理人数量（万人） 图24：太平寿险代理人数量增速变化各公司历年财报 各公司历年财报图25：各险企代理人人均月新单保费情况（元）各公司历年财报021NVM同比+.pct，年银保渠道新单保费同比+29.7%NBV20191.9%2025H20193.2%2025H的19.3%。未来，银保渠道不仅贡献保费规模，也将成为NBV增长的重要支撑。面2）品牌端银保渠道客户对资金安全性更加重银行渠道优先代销其产品。图26：太平寿险银保渠道NBV占比提升迅速 图27：太平寿险银保渠道NBVM提升迅速 各公司历年财报 各公司历年财报三、非寿险：稳健经营，综合成本率改善、太平财险：遍布5个国家，境外财险COR较优10%5个国家171.37.3%、2.3%0.7%、2.2%、1.5%58.7%81.9%，新加坡、87.6%、89.3%、91.5%、95.5%，境外财险综合成本率较优。图28：太平财险分区域保险服务收入占比 图29：太平财险分区域综合成本率司历年财报 研发中心注太平卢森堡于2024年6

公司历年财报正式开展业务，目前业务仍处于起步阶段3.1%，贴合行业整体发展节2025HCOR95.5%2.6pct，承保盈利持续改善。其中，非车险业务成为增长引擎。2025H6.4%，显著跑赢人保、0%25H0.5%，虽低于行业车险平均增速，但通过持续增强客户粘性、保持业务稳健运“稳基增长”“报行合一”政图30：上市险企财险保费增速 图31：上市险企综合成本率变化各公司历年财报 各公司历年财报图32：2025H上市险企财险保费增速结构 图33：太平财险保费结构变化各公司2025年中报 公司历年财报、太平再保险：盈利持续改善，综合成本率优化太平再保险盈利持续改善，综合成本率优化。从近年数据看，2023年起再保业务步入稳定盈利通道，2025H8.7293.8%，承保端盈利水平稳居较优区间。（2025H2023H的亏损状态扭2.828.72表3：太平再保险经营情况核心数据（单位：百万港元）指标2023H20232024H20242025H保险服务收入4,921.029,418.504333.428629.674161.54保险服务业绩-315.86288.38144.13584.47281.6除税后溢利-285.68333.04498.6957.37871.8综合成本率105.80%95.60%96.70%92.70%93.80%公司历年财报表4：太平再保险业务结构（单位：百万港元）业务结构2023H20232024H20242025H寿险2,041.543,715.732233.794,001.612141.27非寿险7,990.2612,534.976810.0611,424.176876.68寿险占比20.4%22.9%24.7%25.9%23.7%非寿险占比79.6%77.1%75.3%74.1%76.3%公司历年财报四、资管业务：规模稳增，低基数打开贝塔向上空间、资产规模：集团自有资金与第三方资管协同发展集团人民币/非人民币投资组合提供资管、年金投资及受托服务，业务资金端呈现“集团内资金主导”特征。太平资产（香港）199610月在中国香港成立，前身为中保集2006年9月，是国内业务资质最为齐全的保险资管机构之一，经营范围涵盖险资受托管理、投资银行业务以及第三方资产管理。公司资产管理业务管理规模呈稳健增长态势，2025H达1.68万亿港元。图34：太平总投资资产稳健增长（百万港元）公司历年财报年由23.1亿增至30.0年同比阶段性回落至13.6（同比盈利端：除税后溢利受市场环境影响有所波动，2023年因市场调整转亏（-0.56亿），2024年修复至5.4（2024H同比回落至2.0（同比从55%升至63%，业务与集团主业的协同性进一步强化，资金来源的稳定性增强。表5：太平资管业务经营关键数据（单位：百万港元）指标202120222023H20232024H20242025H管理费收入2312188312852755157230041359同比45%-19%-14%46%22%9%-14%除税后溢利74396193-56253539200同比30%29%-86%-106%173%--21%集团内保险资金--1,349,5311,349,5381,476,3891,562,0991,683,283占比--55%55%58%60%63%第三方资金--1,090,0031,090,0031,088,8581,022,499968,693占比--45%45%42%40%37%公司历年财报

、配置结构：固收稳基，权益加仓蓄势待发以超长债增配为核心抓手，持续优化资产负债久期缺口，固收类资产占比位居行业前列。2015年权益市场牛市行情中，公司顺势大幅增配公开权益类资产以把握β+3.2pct10.4%201638.4%稳步提升至2565%02527%，处显著的加仓空间，有望成为业绩弹性释放的重要抓手。图35：公司债券类资产规模持续提升 图36：2025HA股上市险企资产配置公司历年财报 各公司2025年中报、投资收益：投资收益率处在同业中位水平公司净投资收益率稳定性较强，总投资收益率的弹性对比同业较小。可比口径下1，2023-2025H3.42%，处于上市险企中游水平，2023-2025H平（3.40%）＞国寿（3.15%）＞新华（2.48%）。2023-2025H3.79%，仅20242025上半年权益市场向好的背景下，公司权益资产仓位偏低，进而制约了总投资收益率的向上弹性。2025全年归母净利润预计同比大幅提升215%~225%，业绩弹性释放明确，叠加权益仓位的提升空间，公司总投资收益率有望实现跨越式上行。图37：各大险企净投资收益率（可比口径） 图38：各大险企总投资收益率（可比口径）各公司历年财报 各公司历年财报1可比口径下的投资收益率计算方法如下：净投资收益率=（股息收入+利息收入+房地产租金收入+应占联营企业和合营企业收益）/（年初投资资产+半年末投资资产）*2净投资收益。总投资收益率净投资收益+买卖价差收入+公允价值变动损益+投资资产减值损失年初投资资产+半年末投资资产基金和债券的市值变动损益以及各类投资资产减值损失。A股趋势向上，整体收益判断的干扰，我们对上述净投资收益率、总投资收益率公式中涉及的所有指标，均统一进行了年化处理。五、盈利预测和估值展望、股价复盘2017202420252026生指数与港股保险行业指数均持续实现超额收益，尤其在恒生指数中枢上行阶段放大β属性凸显。当前公司股价处于底部震荡后修复通道，后续随着资产端改善趋势逐步明朗，图39：2012年至今H保险股年度涨跌幅及与行业、恒生指数对比（%）、盈利预测保费收入：2025年中报保费收入情况，同时考虑持续的分红险转型，银保渠道已成20262025-20278.6%/7.9%/8.1%；个险渠道在报行合一要求下继续清虚提质，预2025-2027年个险渠道保费增速为-1.5%/4.1%/4.2%。2025-2027年公司原保费收入增速将预计将达到1.5%/5.3%/5.5%7.3%/12.1%/12.10%/3.5%/3.6%。EV/NBV：2025年中2025-2027NBV13.4%/12.1%/8.4%。在新业务价值提EV将保持稳健增长，2025-2027EV增速分别达31.0%/18.9%/16.3%。2025-2027年中国太平保险服务收入分别为269/232/254亿港元，219.6%/-14.0%/9.6%；EVPS63.6/75.7/88.120263921.48PEV0.34/0.28/0.24倍。表6：中国太平核心指标预测单位：亿港元2023A2024A2025E2026E2027E新单保费484390418469526同比18.5%-19.4%7.3%12.1%12.1%新业务价值7591103116112同比0.7%21.2%13.4%12.1%-3.3%内含价值（集团）20311746228727213165较年初变动-16.3%-14.0%31.0%18.9%16.3%保险服务收入10751113116111901244同比-1.3%3.5%4.4%2.5%4.5%归母净利润6284269232254同比44.1%36.2%219.6%-14.0%9.6%公司历年财报

、估值展望估值及投资建议：PEVHHH、新华HPEV0.500.690.500.53PEV0.280.42202631.8）表7：可比公司估值情况）代码名称股价（港元）市值（亿港元）PEV估值（倍）2628.HK中国人寿28.588,078162050.502318.HK中国平安62.6511,344164630.692601.HK中国太保33.243,19864580.501336.HK新华保险52.151,62730640.534家可比公司均值0.550966.HK中国太平21.4877227940.28各公司财报，中国人民银行注：日期为2026年3月9日，采用静态估值法，国寿、平安、太保和新华内含价值为2025年中报数据，按照2025年6月30日的港元兑人民币汇率0.91195折算六、风险提示利率下行风险：经济环境承压可能推动长端利率进入长期下行通道，保险资产端收益率下降，与负债端成本的匹配难度加大，利差损风险显著上升。权益市场波动风险：权益市场若出现向下波动，将直接影响保险资产端的投资收益，进而拖累利润表现。自然灾害频发：主要影响财险和再保险业务经营，若自然灾害频发，赔付率或上行。财务报表预测和估值数据汇总资产负债表（亿港元）2023A2024A2025E2026E2027E利润表（亿港元）2023A2024A2025E2026E2027E法定存款6164697987保险服务收入1,0751,1131,1611,1901,244固定资产662690705761810保险服务费用-863-864-871-881-889于联营公司及合营公司持有的再保险净费279289262302332-27-28-29-30-32的权益用递延税项资产11585858585保险服务业绩185220261279323交易性金融资产4,6054,5004,6765,3775,915投资回报336665764907957以摊余成本计量资产1,2531,1229921,1411,255承保财务费用-360-610-648-747-809分出再保险财务收其他债权投资6,1308,2889,39510,80411,884 3 4 2 2 2益投资合约负债变动其他权益工具投资2515147258349174-1-1-1-2净额保险合同资产159999净投资业绩-1858117160148再保合同资产113108107110110其他收益5746515156现金及现金等价物426444422485534行政及其他费用-70-69-76-77-77其他资产1,1851,2322,0042,3693,788除税前溢利117221329389427资产合计15,09517,34319,44922,35625,725税项支出-14-9356-58-64保险合同负债11,96514,13416,25418,69221,496除税后溢利103128385331363归属于非控股股东再保合同负债11111 41 44 115 99 109投资合约负债60204265397596的净利润归属于母公司股东6284269232254的净利润递税项债 2019191919银贷款 712699769830896每股指标及估值2023A2024A2025E2026E2027E其负债 1,0111,063576