航天电器首次覆盖报告：需求复苏市场拓展连接器龙头稳步前进

财务预测表) 2023A2024A2025E2026E2027E利润表(百万元)2023A2024A2025E2026E2027E货币资金 3,4082,7733,7794,0284,243营业总收入6,2105,0255,3436,1007,243交易性金融资产00000营业成本3,8853,0983,4673,9384,653应收账款及票据4,6754,8894,6744,9885,519税金及附加4226273136存货1,0631,8519431,0491,218销售费用145158187214254其他流动资产239319307330361管理费用520574641702797流动资产合计9,3859,8329,70410,39611,340研发费用699751641732869长期投资00000EBIT910389367508659固定资产1,2371,5211,5041,4571,385其他收益8387806772在建工允价值变动收益00000无形资产及商誉1641651166754投资收益00000其他非流动资产231377392367334财务费用-23-18-19-39-48非流动资产合计1,7622,1142,0481,9181,796减值损失-92-116-96-46-51总资产11,14811,94611,75212,31413,137资产处置损益20000短期借款4060403020营业利润935407383545704应付账款及票据2,9193,1682,8893,0633,361营业外收支21222一年内到期的非流动负债1849565656所得税684294153其他流动负债416475424478559净利润868404357506654流动负债合计3,3933,7533,4103,6273,996少数股东损益11857507192长期借款00000归属母公司净利润750347307436562应付债券00000租赁债券141521229262主要财务比率2023A2024A2025E2026E2027E其他非流动负债460538578578578ROE(摊薄,%)11.9%5.4%4.7%6.4%7.8%非流动负债合计474690700670640ROA(%)8.2%3.5%3.0%4.2%5.1%总负债3,8664,4434,1104,2974,636ROIC(%)11.5%5.0%4.3%5.7%7.1%实收资本(或股本)457457455455455销售毛利率(%)37.4%38.3%35.1%35.4%35.8%其他归母股东权益5,8276,0066,0966,4006,793EBITMargin(%)14.7%7.7%6.9%8.3%9.1%归属母公司股东权益6,2836,4636,5526,8567,248销售净利率(%)14.0%8.0%6.7%8.3%9.0%少数股东权益9981,0401,0901,1611,252资产负债率(%)34.7%37.2%35.0%34.9%35.3%股东权益合计7,2817,5037,6428,0178,501存货周转率(次)3.72.12.54.04.1总负债及总权益11,14811,94611,75212,31413,137应收账款周转率（次）2.51.51.51.82.0总资产周转率（次）0.60.40.50.50.6现金流量表(百万元)2023A2024A2025E2026E2027E净利润现金含量2.2-0.75.01.61.3经营活动现金流1,642-2591,522715715资本支出/收入7.2%6.6%5.2%4.6%3.8%投资活动现金流-454-317-273-278-278EV/EBITDA15.9630.3532.0225.6921.97筹资活动现金流35-114-244-189-222P/E(现价&最新股本摊薄)36.5278.9689.3362.9348.76汇率变动影响及其他23100P/B(现价)4.364.244.184.003.78现金净增加额1,225-6871,006249215P/S(现价)4.415.455.134.493.78折旧与摊销256260378409402EPS-最新股本摊薄(元)1.650.760.670.961.23营运资本变动419-1,047709-261-401DPS-最新股本摊薄(元)0.380.230.200.290.37资本性支出-448-331-278-278-278股息率(现价,%)0.6%0.4%0.3%0.5%0.6%，公司财报，目录盈利预测与投资建议 4估值分析 5特种连接器龙头，业绩高质量增长 5公司是航天科工集团下属特种连接器龙头 5业绩短期承压，持续强调研发投入 7受益航空航天需求释放，特种业务有望稳步增长 9连接器是各类武器装备不可或缺的基础元件 9微特电机是精确制导武器的重要元器件 12民品拓展新领域，经营效率持续优化 16民用连接器市场广阔，拓展光器件新领域 16实施股权激励，持续提升经营能力 20风险提示 22盈利预测与投资建议首次覆盖给予“增持”评级，我们预计公司2025~2027年归母净利润为3.07/4.36/5.62亿元，EPS分别为0.67/0.96/1.23元，综合PE及PB估值法，给予目标价73.49元，给予“增持”评级。关键假设：按产品结构：1）2025~202710%/15%/20%5%/5%/5%。2025~20278%/8%/8%2025~202710%/10%/10%。费用及盈利能力：2025~202734%、34.5%、35%35.5%35.7%继电器47%47%虑到下游通信等领域对于光器件的降价需求以及公司光器件业务体量逐步提升带来的规模效应，公司光通信器件毛利率有望维持稳定，预计2025~202724%、24%、24%2025~20276.7%、8.3%、9%。202320242025E2026E202320242025E2026E2027E连接器及互连一体化产品收入4,432.973,388.183,557.594,091.234,909.47yoy14.28%-23.57%5.00%15.00%20.00%成本2,726.832,077.772,348.012,679.753,191.16yoy4.03%-24.66%13.01%14.13%19.08%毛利1,706.141,310.411,209.581,411.471,718.32毛利率38.49%38.68%34.00%34.50%35.00%电机与控制组件收入1,257.781,116.261,227.891,412.071,694.49yoy-16.21%-11.25%10.00%15.00%20.00%成本814.29718.74791.99907.961,086.17yoy-23.12%-11.74%10.19%14.64%19.63%毛利443.49397.53435.90504.11608.32毛利率35.26%35.61%35.50%35.70%35.90%光通信器件收入134.78144.72156.30168.81182.31yoy8.51%7.38%8.00%8.00%8.00%成本103.38109.11118.79128.29138.56yoy7.59%5.54%8.88%8.00%8.00%毛利31.4035.6237.5140.5143.75毛利率23.30%24.61%24.00%24.00%24.00%继电器收入325.56248.53260.95274.00287.70yoy-9.21%-23.66%5.00%5.00%5.00%成本174.59131.45138.31145.22152.48yoy-16.32%-25.88%5.22%5.00%5.00%毛利150.97117.08122.65128.78135.22毛利率46.37%47.11%47.00%47.00%47.00%其他业务收入58.74127.19139.91153.90169.29yoy-62.54%116.54%10.00%10.00%10.00%成本31.7861.2969.9576.9584.64yoy-34.09%92.85%14.14%10.00%10.00%毛利26.9665.9069.9576.9584.64毛利率45.89%51.81%50.00%50.00%50.00%合计收入6,209.825,024.885,342.646,100.007,243.26yoy3.16%-19.08%6.32%14.18%18.74%成本3,884.803,098.353,467.043,938.184,653.00yoy-6.63%-1.44%11.90%13.59%18.15%毛利2,325.021,926.531,875.592,161.832,590.25毛利率37.44%38.34%35.11%35.44%35.76%，估值分析我们采用PE估值法和PB估值法两种估值方法给出目标价。估值法2026PE51.04202675PE，对应合理估值71.72元。表2：可比公司估值表

估值法2026年平均PB3.5320265预计2026年公司每股净资产（BPS）为15.05元，对应合理估值75.27元。证券代码证券简称收盘价总市值BPSPB元）PE证券代码证券简称收盘价总市值BPSPB元）PE2026/3/18亿元2025E2026E2027E2025E2026E2027E2025E2026E2027E2025E2026E2027E301517.SZ陕西华达57.29879.269.8410.616.195.825.400.470.730.99122.6078.0657.64000636.SZ风华高科22.5026010.9011.1611.492.062.021.960.310.420.5572.0053.1941.20002179.SZ中航光电35.4375011.2012.9414.213.162.742.490.781.621.8845.4221.8718.84均值3.813.533.2880.0151.0439.23002025.SZ航天电器60.1827414.3915.0515.924.184.003.780.670.961.2389.3362.9348.76综上，我们取PE和PB两种估值法平均值，得到航天电器目标价73.49元。公司是航天科工集团下属特种连接器龙头公司设立于2001()(现更名为贵州航天朝阳电器厂等七家,以及为客户提供系统集成互连一体化解图1：航天电器设立于2001年，2004年于A股上市公司公告，3.62%股权。航天科工集团100100航天江南集团航天科工集团100100航天江南集团75.24威克鲍尔37.36100遵义精星100航天科工电器研究院源3.6268航天电机系统公司100 53.6斯玛尔特 航天电器 林泉电96.5451奥雷光电 航宇电器86.6751苏州华旃 广州华旃，2）（后在系统或整机电路单元之间执行电路切换的一种自动开关。4）光通信器件（图3：公司主要产品涵盖连接器、继电器、微特电机、光器件四大板块航天电器官网，业绩短期承压，持续强调研发投入2020-202342.18亿元增长至62.1014%4.347.520%。年公司实现营业50.2519.08%4.084.043.4753.75%。图4：受行业因素影响，公司收入有所下滑（亿元）19.43%60.219.43%60.262.16.96%50.3850.2543.498.87%.16%19.08%-3160504030201002021 2022 2023 2024

25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%-5.00%-10.00%-15.00%-20.00%-25.00%营业收入（亿元） yoy，图5：受行业因素影响，近年公司净利润下滑幅度较大（亿元）8765 4.8712.37%4321

5.55

13.59%1

7.5

35.11%3

3.47

-53.75%-

1.46

60.00%40.00%20.00%0.00%-20.00%-40.00%--60.00%-64.53%02021 2022 2023 2024

-80.00%归母净利润（亿元） yoy，2020-202465%66%64%71%、70%63%72%25%20%20201.1520246%。图6：连接器及微特电机为公司收入主要来源（亿元）70.0012.5844.333.2612.5844.333.2613515.013.591572.4911.1612.4911.161451203.2010.1013.2010.1011527.2833.253.2311.6538.7933.8830.0033.8820.0010.000.002020 2021 2022 2023 2024连接器 电机 继电器 光器件 其他业务，图7：连接器及微特电机贡献主要毛利（亿元）25.0000281.5012.584.424.431.510313.981.170361.37021.370291.3102911.512.8213.1017.069.742.809.742.805.000.00

2020

2021

2022

2023

2024连接器 电机 继电器 光器件 其他业务，管理费用率有所上行，研发投入维持较高水平。图8：受人员薪酬费用提升等因素影响，公司管理费用率有所上行销售费用率 管理费用率 财务费用率14.00%12.00%10.00%

11.42%8.92%9.41%8.92%9.41%7.79%8.28%6.00%4.00%2.00%0.00%

2.30% 2.53% 2.34%

3.15%

2.15%-0.18% -0.53%-0.37%-0.18% -0.53%-0.37%-0.37%2021 2022202320242025Q3-2.00%，图9：公司研发投入维持较高水平（亿元）8.006.997.006.25116.0011

7.51

14.95%1

16.00%14.00%12.00%5.00

5.0410.00%

0.38%

1.26%

11.01%4.79 10.00%4.00 8.00%3.00 6.00%2.00 4.00%1.00 2.00%0.00

2021 2022 2023 2024

0.00%研发投入（亿元） 研发投入占比，连接器是各类武器装备不可或缺的基础元件在武器装备和各类电子系统中，电连接器是连接器件与组件、组件与单机、单机与单机、系统与系统必不可少的基础元件，起着传输能量和信号的重要作用。军用电连接器是飞机、导弹、舰艇等武器系统用量最多的通用电子元器件之一。5800-10002504500500多套，某型号种类数量传输信号某导弹11035种类数量传输信号某导弹11035电能、模拟量、数字量、高频信号某导弹21341电能、模拟量、数字量、高频信号某导弹31644电能、模拟量、数字量、高频信号某导弹41657电能、模拟量、数字量、高频信号空-地导弹弹上电连接器管理方法研究》，新军事变革催生新的连接器技术和性能，并成为持续推进高技术连接器发展的最重要引擎。(真空下的总的物质损失和真空下的凝结物质损失)。图10：MT光纤阵列应用于军用圆形连接器军用光纤连接器发展研讨》,军事/需要高速(电)2.5Gb/s10b/s10b/sF-22(ISF)上采用光纤系统(歼击轰炸机进行光纤升级(由波音公司来实施)，这表明铜骨干构架将被淘汰。微特电机是精确制导武器的重要元器件微特电机是军用机电组件的重要组成部分表4：微特电机是军用机电组件的重要组成部分基本功能 应用特点 典型品种 实例介绍驱动与定位

按指令驱动负载或定位，反应快速、转速稳定、可调，定位精确，高出力、高可靠

交直流伺服电动机、步进电动机、力矩电动机、无刷电动机、直线电动机等

天线驱动与展开,太阳电池帆板驱动与定位,CCD相机镜头调焦、镜片摆动,航天机器人驱动等。位置传感 电信号转换成机械位置、反之亦然，高精度、抗干扰、长寿命

自整角机、旋转变压器、感应整步机等

飞机、舰船、坦克的方位检测,雷达伺服跟踪,航天飞行器的遥控、摇测等。坐标换算 函数的变换与计算，高精度、高靠速度检测 机械速度转换成电信号，线性度高、反应灵敏定时控制 机械机构的定时与指示，高精度高可靠供电电源 机械能转换成电能，高效化、小化

旋转变压器、移相器等。 雷达目标探测,火炮方位控制,武器装备俯仰控制等交直流测速发电机,光栅编码器等 伺服系统的速度检测与反馈等同步电动机、步进电动机等 卫星、火箭、仪器仪表的定时控制永磁直流发电机、点火电机等 军用移动通信,坦克、车辆的启动、供电等微特电机是精确制导武器必不可少的元器件之一。精确制导武器在近年来的几次局部战争中显示出超常的作战能力，已成为现代高科技战争的主角。而精确制导武器要实现高精度命中，达到命中即杀伤的作战效果离开了电动机也只能是空谈。例如精确制导武器的导引头所用的电动机性能就直接决定了精确制导武器的搜索目标和跟踪目标的能力；再如导弹发动机的燃油泵的驱动电动机，控制方向舵的驱动电动机等。用于军工产品的电机种类1553B总线给伺服控制系统发送调整发动机喷管的指令信号，控制器收到指令后输出一定频P图11：微特电机是导弹电动伺服机构的主要元器件导弹电动伺服机构控制器电路设计》求释放614200枚导弹。伊朗军方高级人士说，伊朗将继续对以色列境内目标采取行动，下一轮对以色列袭击将使用的导弹数量会20202410101552022210万2027(Starstreak)反坦克2028年再提高一倍。图12：美军对反导系统、导弹及弹药的采购金额呈上升态势（十亿美元）35302520 16.4

28%20.7 21.6 21.3 14%

24.7

30.6 23%19%14.8

30%25%20%15%10%15 13.910

9.2

12 11.62%

11.6-1%

10.9

12.3

13.55%0%502017

2018

2019

2020

2021

2022

-5%

2023

2024

-5%-5%-10%2025E导弹及弹药年采购金额 反导系统 导弹+反导合计增长率美国国防部，232202043.37%53.58%图13：导弹采购金额在美军各类弹药采购金额中的比例持续提升战略导弹占比 战术导弹占比 导弹合计占比60.00%50.00%40.00%

42.97% 43.37%40.98%

46.50%

50.32% 50.81%

53.74% 53.58%37.67% 36.95%30.00%20.00%

31.64%

30.89%

32.83% 34.35% 32.69% 31.89%17.63%18.92%16.08% 17.63%18.92%16.08% 16.611.33%12.16%10.09%10.54%10.00%0.00%2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025E美国国防部，航空航天主战装备有望延续高景气度。根据《Force202413209图14：美军各类机型保有量在全球居于领先地位（架）55530.7555530.75275026480.360.270.190.220.23695957606500040003000

0.80.70.60.50.420001000

0.30.20.10 0美军装备数量（架） 占全球比例WorldAirForce2024，10年时间完成卫星发2.6万颗卫2025艺的提升和规模化效应的带动，有望把卫星单价降至百万元级别，接近Strnk（宽带互联网服务64812961.5万颗卫星提供多元业务融合服务。2024年12月5日长征六号改运载火箭成功将千帆0354颗，能够为地面提供的连续通信能力进一步提升。空间用射频连接器与电缆组件是技术含量很高的一类连接器。这类连接器主要是满足从地面发射至空间环境条件下使用的高/接收系统和各类宇航级装备的射频传输连接，由于空间恶劣复杂的应用环境决定图15：我国航天发射次数呈上升态势1003945394564686792807060504030201002020

2021

2022

2023

2024

2025我国航天发射次数新华社，澎湃新闻，中国网，图16：公司是我国特种领域元器件核心供应商，产品涉及多个领域航天电器公众号8月614420118颗卫星发射升空。航1820254月，贵阳事业部研发中心馈通项目24h进行生产实施募投项目，提升连接器批产能力。20218922.05万只电子元器件产品。作为国内连接器特别是防务连接器24年2073.27年20.12%20181328%8.3%2020230亿台，2015-20205.6%6