增配低拥挤、低油敏基础设施

图表1：公募基金对交运基础设施的重仓股持仓占比处于低位(%)0.25

铁路运输 高速公路 港口 机场0.200.150.100.050.001Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q234Q231Q242Q243Q244Q241Q252Q253Q254Q25图表2：交运基础设施股息率（TTM）处于23年以来的中高水平铁路运输铁路运输 高速公路港口 机场65432102016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026图表3：高速公路TTM股息率减10年期国债收益率处于平均值加1倍标准差附近(%) 高速公路TTM股息率减10年期国债收益率 平均值 平均值加1倍标准差 平均值减1倍标准差3.02.52.01.51.00.50.0(0.5)(1.0)2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026图表4：今年以来大秦铁路日均货运量同比改善日)202620252024日)202620252024 2023125120115110105100959085801月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月注：26年3月为预测值预测图表5：国际油价的大幅上涨或传导至国内终端市场(元/吨) (美元/桶)柴油 布伦特（右轴）9,600 1408,800 1208,000 1007,200 806,400 605,600 404,800 204,000

02014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026、图表6：鄂尔多斯公路煤炭运价指数(元/吨公里)1.2

长途运输 中途运输 短途运输1.00.80.60.40.20.02014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026、图表7：中国与欧盟的铁路进出口贸易额在新冠疫情与红海危机期间显著高于往常年份中国->欧盟欧盟->中国->欧盟欧盟->中国中欧班列开通200150100500200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022202320242025欧盟统计局图表8：中欧班列与海运、空运、公路卡航的时效、成本、稳定性、通达性对比对比维度海运空运中欧班列公路卡航全程时效30–40天（苏伊士运河）1–3天12–18天12–16天（门到门）综合成本50天（好望角）最低最高约为空运1/5约为空运40%-50%稳定性易受天气、港口拥堵、地缘风险影响受机场天气与空域管制影响海运1.5-2.0倍全年准点率>95%，受自然环境影响小铁路1.5-2.0倍受极端天气（暴雪/大雾）及边境通关效率影响，整体中高稳定度通达性全球港口覆盖全球机场覆盖图定线路93条，连通中国125个城市与欧洲26个国家229个城市点对点直达，无固定线路限制灵活性最高中欧班列官网，Eurostat图表9：红海绕行时期，中欧班列较海运价格平均高出约2350美元/FEU运输方式节点订舱时间中欧班列（美元/FEU）武汉-FEU海运（美元/FEU）远东-北欧FEU2024年11月755050472024年10月810041012024年9月855034442024年8月895058002024年7月745080302024年6月890082692024年5月80006320平均值82145859注：中欧班列运价取汉欧班列舱位招标基价，考虑铁路实际开行日期比订舱时间晚一个月，海运价格也使用推后一个月均价武汉汉欧国际物流有限公司、Xeneta、图表10：历史上公路板块扣非净利受外部冲击影响较小(%)0

公路板块扣非净利:同比 工业企业产成品存货:累计同比 PMI:新订单（右轴

低基数低基数疫情影响疫情影响125低基数低基数疫情影响疫情影响10075502502005 2007 2009 2011 2013 2015 2017 2019 2021 2023 2025图表11：新能源车渗透率加速提高(亿辆) (%)

中国汽车保有量 新能源汽车保有量 新能源汽车渗透率（右轴8.9

1412.012108

0.1

1.5

2.6

6.1 64202014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025公安部图表12：新能源汽车占新车销量的比重已超48%(万辆) (%)

中国汽车销量 新能源汽车销量 新能源汽车市占率（右轴）413226

6048504030200

0 1

13103 4 5 502014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025公安部图表13：中国港口：集装箱吞吐量(万标准箱)800750700650600550500450400

2024 2025 2026Jan Feb Mar Apr May Jun Jul Aug Sep Oct Nov Dec交通部图表14：港口：重点港口公司PE（TTM）(x)29.124.429.124.414.515.315.516.810.912.58.9 9.09.8302520151050上港集团中远海运港口

口

青岛港招商港口唐山港 天津港 宁波港 盐田港北部湾港广州港注：按2026年3月20日收盘价图表15：港口：重点港口公司股息率（TTM）5.45.15.45.14.74.63.93.83.33.22.21.11.1543210招商局…中远海运…盐田港 唐山港 青岛港上港集团宁波港招商港口天津港北部湾港广州港注：按2026年3月20日收盘价图表16：我国主要上市机场外航时刻数占比14%12%10%8%6%4%2%0%上海机场

白云机场

首都机场

深圳机场Pre-Flight图表17：疫后上海机场商业租赁/首都机场特许零售占比收入无明显改善(%) 上海机场商业租赁收入占比 首都机场特许零售收入占比49.933.249.933.219.89.5504030201002017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 1H25Pre-Flight图表18：机场：重点机场公司PE（TTM）(x)

市盈率PE(TTM)30.124.430.124.417.214.92520151050上海机场

深圳机场

白云机场

厦门空港注：海南机场PE（TTM）为136x，首都机场和美兰空港仍亏损，PE未展示按2026年3月20日收盘价图表19：机场：重点机场公司股息率（TTM）

股息率TTM2.01.82.01.81.71.60.11.51.00.50.0厦门空港 上海机场 深圳机场 白云机场 海南机场注：首都机场和美兰空港TTM未分红，股息率未展示按2026年3月20日收盘价图表20：重点公司推荐一览表最新收盘价目标价市值(百万)EPS(元)PE(倍)股票名称股票代码投资评级(当地币种)(当地币种)(当地币种)20242025E2026E2027E20242025E2026E2027E大秦铁路601006CH买入5.316.92106,9820.450.320.400.4111.8416.4713.4112.91江苏宁沪高速177HK买入9.8111.9049,4200.980.950.981.008.789.038.838.59公路招商局港口144HK买入16.4617.4069,0991.891.741.872.038.739.478.798.12铁龙物流600125CH增持6.437.448,3950.290.440.530.6021.9814.5112.1810.75粤高速A000429CH增持12.7613.5226,6790.750.860.760.7117.0814.8116.8218.06Bloomberg 预测图表21：重点推荐公司最新观点股票名称 最新观点大秦铁路(601006CH)江苏宁沪高速公路(177HK)招商局港口(144HK)铁龙物流(600125CH)地缘冲突推升海外煤价与燃油成本，进口替代与公转铁共同驱动西煤东运铁路量价双升。传导路径：1）进口煤价格高于内贸长协价，抑制进口、激发安全性补库，供需缺口由国内铁路运输填补；2）公路运价上行，凸显电气化铁路的成本优势；3）铁路运费优惠幅度可能缩窄，形成隐性提价。公司当前PB（MRQ）仅0.64倍，处于近六年低位。上调评级至买入。能源紧张和能源安全上升为主线，公司基本面拐点已然确立。我们上调公司26年归母净利8.6%至80亿元，基本维持27年预测83亿元。我们假设26-27年大秦线运量达到4.05/4.08亿吨、26/27年货物综合运价同比上涨4%/1%。我们基于26EBPS8.54元与0.81xPB（2020-25Q3均值）得出目标价6.92元。前次目标价6.57元基于0.79xPB得出（2020-2024年均值减去0.5x标准差）。上调PB倍数主要基于ROE改善预期。上调评级至买入。风险提示：霍尔木兹海峡解封，煤炭需求偏弱，朔黄/浩吉/唐包/瓦日铁路分流运量，运费下调，人工成本上涨，开拓物流总包与非煤运输不及预期。报告发布日期：2026年03月21日点击下载全文：大秦铁路(601006CH,买入):地缘冲突推动西煤东运铁路重估94.0624.24-11.8%Q1Q212.11（同比12.13亿元（同比-19.2%）。公司上半年业绩基本符合我们预期（25.3亿元）。公司1H25归母净利同比下降约3.25亿元，主因非经项目扰动，包括：1）参股的江苏银行分红周期变化，1H25对其投资收益同比减少约2亿元；2）公允价值变动收益同比减少约0.94亿元。维持A股持有、H股买入。2H25（略偏负面（利好2025-2027年归母净利预测-1.4%/+1.8%/+2.8%48.10亿/49.20亿/50.60DCFA/H股WACC采用.%/.（其中股权RR采用.%/.%IRR采用%/%WACC采用.%/.%，A/H14.3元/11.9港元（前值：15.2元/11.9港元）。风险提示：出行意愿下降、路网变化超预期、资本开支超预期、收费标准不及预期、金融资产盈利下滑。报告发布日期：2025年08月29日点击下载全文：江苏宁沪高速公路(177HK,买入;600377CH,持有):1H业绩符合预期，非经扰动盈利增速招商局港口公布1H25业绩：1）营收64.6亿港元，同比+11.4%；2）归母净利35.8亿港元，同比-19.5%。盈利同比下滑主因来自合联营公司投资收益同比下滑导致。港口主业方面，尽管上半年国际贸易面临关税扰动，但公司集装箱吞吐量及盈利保持稳健，凸显韧性。1H25公司集装箱吞吐量同比+4.3%。展望下半年，尽管宏观经济仍存不确定性，我们预计港口主业环比有望保持平稳；中长期，我们看好公司海外码头布局，将持续受益产业重塑带动公司整体吞吐量稳步增长。维持买入。考虑1H25来自上港集团非经营性的损益影响，以及26-27年关税及宏观经济仍存不确定性，我们下调25/26/27年归母净利预测5%/4%/4%至73.0亿/78.6亿/85.1亿港币；基于10.0x25EPE（公司历史三年PE均值加2个标准差，主因考虑公司海外码头布局，有望持续受益于产业重塑带动成长性），上调目标价12%至17.4港币（前值15.6港币基于8.5x25EPE），维持买入。风险提示：全球经济衰退；货量增长低于预期；地缘政治风险。报告发布日期：2025年08月31日点击下载全文：招商局港口(144HK,买入):货量显韧性，海外码头助力长期发展铁龙物流发布半年报，2025年H1实现营收55.13亿元（yoy-22.14%），归母净利3.79亿元（yoy+33.34%）。其中Q1、Q2实现归母净利2.02亿元（yoy-7.7%）、1.76亿元（yoy+172.50%）。公司上半年业绩超我们预期（3.39亿元），主因铁路货运盈利好于预期。公司1H25净利高增，主因去年同期计提房产存货计提减值损失0.87亿元，基数较低。剔除该事项后，1H25公司调整后净利润同比增长约2.1%。公司首次提出中期分红方案，拟派发2025年度中期股息0.05元/股（含税），半年度现金分红比例为17.25%。维持增持。2025-20279.13%/1.65%/5.07%5.79/6.89/7.81（CAGR16.9x2025PE（17.3x2025PE），4.9%7.44元（前值：7.09元）。风险提示：特箱增长放缓，冷链物流园出租率低，沙鲅线需求弱，资产减值。报告发布日期：2025年09月01日点击下载全文：铁龙物流(600125CH,增持):业绩超预期，特箱盈利强劲增长股票名称 最新观点粤高速A(00042