三花智控2025年报业绩点评：数据中心液冷收入翻倍力拓仿生机器人配件

表1：公司营业收入分品类拆分

一、公司经营情况（一）公司业务拆分公司2025年全年实现营业收入310.12亿元，同比增长10.97%；实现归母净利润40.63亿元，同比增长31.10%，业绩落于预告区间中值。2025Q4实现营收69.82亿元，同比-5.44%；实现归母净利润8.21亿元，同比+2.93%。2025Q4暖通产业国补退坡影响，导致业绩低于预期。2025年公司拟累计现金分红16.81亿元，占2025年归母净利润41.37%。制冷业务逆势增长，数据中心液冷加快发展：据产业在线，2025年中国家用空调销量同比小幅下滑1.2%，其中内销同比小幅增长0.7%；中央空调行业销售规模同比下滑4.1%。2025年公司制冷空调电器零部件业务营业收入为185.85亿元，同比上升12.22%，在下游空调产销平淡的背景下收入逆势增长；毛利率28.77%，同比提升1.42个百分点，突显公司优秀的产品力和强大的议价能力。同时，公司聚焦核心客户和主导产品，推动数据中心液冷和储能液冷业务拓展，2025年公司液冷和储能业务销售额达20亿元，其中数据中心液冷收入实现翻倍增长。汽车业务精耕细作：2025年公司汽车零部件业务营业收入为124.27亿元，同比上升9.14%；毛利率28.79%，同比增加1.15个百分点。据MarkLines和乘联会，2025年全球新能源汽车销量达到2,262万辆，同比增长29.04%，全球新能源车渗透率23.6%；其中中国新能源汽车销量同比增长28.2%。公司汽车热管理收入弱于行业增速，主要系公司最大客户特斯拉2025年全球新能源车（纯电）交付量163.61万辆同比-8.6%，导致公司新能源汽车热管理产品销售量6,951.99万只，同比-8.30%。20222023202420252022202320242025营业收入（百万元）Y21,34824,55827,94731,012分业务制冷业务单元13,83414,64416,56118,5855.9%12.2%汽零业务单元7,5149,91411,38712,427分地区国内11,41613,40315,44717,68814.5%国外9,93211,15412,50113,323毛利率Y+0.4PCT+1.8PCT-PT+1.3PCT制冷设备产业-PT+2.0PCT-PT+1.4PCT汽零业务单元+2.1PCT+1.5PCT+0.2PCT+1.1PCT分地区-国内-PT+2.3PCT-PT+1.4PCT分地区-国外+1.1PCT+1.4PCT+0.02PCT+1.4PCT（二）公司主要财务2025年全年，公司期间费用率为13.34%，同比下降0.58个百分点。其中销售费用率2.42%，同比小幅下降0.18个百分点；管理费用率6.16%，同比下降0.16个百分点，公司通过精兵强将战略优化组织，管理效率有所提升；研发费用率4.43%，同比下降0.41个百分点；财务费用率由去年同期的-0.16%转正为0.33%，主要因本期发生较大汇兑损失（约2.10亿元）。单季角度来看，公司2025Q4实现营收69.82亿元，同比-5.44%；实现归母净利润8.21亿元，同比+2.93%。图1：公司营业收入及增率 图2：公司归母净利润及长率35,000营业总收入（百万元）YOY31,01260%5,000归母净利润（百万元）YOY120%30,00025,00040%4,0004,063100%80%20,00020%3,00060%2006200720062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022202320242025

2,000% 0

40%20%0%-0%2006200720082009201020062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022202320242025图：公司年度-平、销售毛率、归母净利率 图：公司年度现金分红率

分红率35%RO35%RO-平均销售毛利率归母净利率30%25%20%%15%10%5%0%60%40%20%20062007200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023202420252006200820102012201420162018202020222024外销收入（百万元）内销收入（百万元）86366113图5：公司半年度营业收（按内外） 图6：公司半年度营业收外销收入（百万元）内销收入（百万元）8636611320,000

制冷业务单元汽零业务单元制冷业务单元汽零业务单元15,000

80%0

60%40%20%0%季度营业总收入（百万元YOY归母净利润（百万元）YOY10,00060%1,400200%8,0006,950%季度营业总收入（百万元YOY归母净利润（百万元）YOY10,00060%1,400200%8,0006,950%1,2001,000150%6,00030%8000%4,00020%10%60050%2,000-5.4%4002000%0-0%0-0% -0%二、暖通空调行业情况（一）2025年家用空调内销+0.7%，2026年1-2月内销-3.5%产业在线数据，2025年全年，空调内销出货量共计10521万台，同比+0.7%。1-2月家用空调内销1407万台，同比-3.5%，较24年同期隔年比+5%。后续排产来看，产业在线排产数据，3-5月排产较去年同期实绩-1.5%、+1.5%、-4.5%；隔年比+1.9%、+5.3%、+8.3%。零售量YOY出货量零售量YOY出货量YOY排产量Y0Y补库存高温天气国家补贴去库存去库存80%60%40%20%0%-20%-40%20062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022202320241Q142Q143Q144Q141Q152Q153Q154Q151Q162Q163Q164Q161Q172Q173Q174Q171Q182Q183Q184Q181Q192Q193Q194Q191H202H201H212H211Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q234Q231Q242Q243Q244Q241Q252Q253Q2525-1025-1125-1226-0126-0226-0326-0426-05-60%20062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022202320241Q142Q143Q144Q141Q152Q153Q154Q151Q162Q163Q164Q161Q172Q173Q174Q171Q182Q183Q184Q181Q192Q193Q194Q191H202H201H212H211Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q234Q231Q242Q243Q244Q241Q252Q253Q2525-1025-1125-1226-0126-0226-0326-0426-05在，维网院注排量指销产去同内出实绩化）内销（万台）图10：家用空调内销出货（月度） 图11：家用空调内销出货及排产同增速（月度）内销（万台）5002023-012023-042023-012023-042023-072023-102024-012024-042024-072024-102025-012025-042025-072025-102026-01

内销YOY内销YOY排产较去年出60%40%20%0%-0%-0%2023-012023-032023-052023-072023-092023-112023-012023-032023-052023-072023-092023-112024-012024-032024-052024-072024-092024-112025-012025-032025-052025-072025-092025-112026-012026-04出口方面，产业在线数据，2025年全年，空调出口出货量共计9317.6万台，同比-3.4%2026年1-2月家用空调出口1925-3.5%25Q424年同期隔年比+26.3%。产业在线排产数据，3-5月排产较去年同期实绩-7.1%+2.9%+5.3%，有望逐月好转；隔年比+6.7%、+2.7%、-8.2%。空调龙头全球生产基地分布广泛，关注企业全球化供应链建设。美国关税风险有一定影响，但对于优质上市公司，海外供应链建设能够对冲风险。需求端来看，当前海外空调市场正处于一个复杂的过渡阶段。海外销售和我国空调出口数据疲弱表明终端消费需求平淡，高库存压力和经济不确定性仍在压制实际销售表现，不同区域间的分化格局预计将持续。出口（万台）图12：家用空调出口出货（月度） 图13：家用空调出口出货及排产同增速（月度）出口（万台）5002023-012023-042023-012023-042023-072023-102024-012024-042024-072024-102025-012025-042025-072025-102026-01

出口YOY出口YOY排产较去年出60%40%20%0%-0%2023-012023-032023-052023-072023-092023-112023-012023-032023-052023-072023-092023-112024-012024-032024-052024-072024-092024-112025-012025-032025-052025-072025-092025-112026-012026-04（二）中央空调内销有压力，但出口保持增长中央空调内销受地产市场持续低迷，工业投资步伐放缓负面影响。产业在线数据，2024年中央空调内销额1215亿元，同比下滑3.8%，主要系房地产市场持续低迷，工业投资步伐放缓，中央空调终端需求疲弱；2025年中央空调内销规模为1125亿元，同比下降7.4%，受到家用空调政府补贴后高性价比的影响，家用中央空调市场竞争也在加剧。中国企业全球竞争力提升，份额提升带动出口近年来实现较好增长。产业在线数据，2024年中央空调出口额达232亿元，同比增长39.8%；2025年出口销售额达261亿元，同比增长12.7%。图14：中央空调内销规模年度） 图15：中央空调出口规模年度）0

内销（亿元） 内销YOY

30%20%10%0%2010201120122013201420102011201220132014201520162017201820192020202120222023202420252026E

3503002502001501000

出口（亿元） 出口YOY

50%40%30%20%10%0%-0%2010201120122013201420102011201220132014201520162017201820192020202120222023202420252026E图16：中央空调内销规模月度） 图17：中央空调出口规模月度）2001501000

内销（亿元） 内销YOY

60%3040%2520% 200% 15-20% 52024-012024-032024-052024-072024-092024-112025-012024-012024-032024-052024-072024-092024-112025-012025-032025-052025-072025-092025-112026-01

出口（亿元） 出口YOY

80%60%40%20%0%2024-012024-032024-052024-072024-092024-012024-032024-052024-072024-092024-112025-012025-032025-052025-072025-092025-112026-01（三）2025年热泵出口见底反弹，12月出口额创新高2025年热泵出口实现恢复性高增长。由于同比基数偏低，2025年起热泵出口逐月改善，延续两位数同比增长。产业在线数据，2025年1-11月我国空气源热泵出口额累计同比增长27.6%；海关总署数据，2025年全年我国热泵相关产品及零部件出口额为164.6亿元，同比+17.7%，其中12月单月出口额为16.2亿元，同比+21.7%，连续第20个月实现同比增长。内销方面，2025年1-11月热泵内销规模达140亿元，同比下滑11.1%。图18：热泵出口规模（年） 图19：热泵内外销规模年增速出口（亿元） 出口YOY8060

150%100%

150%内销YOY内销YOY出口YOY40 50%

50%20 0%0 -0%

-50%

2020 2021 2022 2023 2024 2025.1-11图20：热泵相关整机及零部件产品出口金额（月度）出口金额（亿元） YOY25

150%20 100%15 50%10 0%5 -0%0 -0%注：包含HS编码841861、841581、84189910在内的整机及零件）表2：主要财务指标预测

三、投资建议我们预计2026-2028年公司营收为337.4/397.1/495.9亿元，同比分别增长8.8%/17.7%/25.4%；归母净利润46.9/54.8/68.7亿元，同比分别增长15.3%/17.0%/25.4%；当前股价对应PE分别为38/33/26倍，维持推荐评级。2025A2026E2027E2028E营业总收入（百万元）31,01233,74139,71449,593收入增速11.0%8.%17.7%24.9%归母净利润（百万元）4,0634,6855,4816,872利润增速31.1%15.3%17.0%25.4%分红率41.3%40.0%40.0%40.0%摊薄EPS（元）0.971.111.301.63PE44.0938.2432.6826.07图21：三花智控A历史估值区（盈率TTM） 图22：三花智控A历史估值区（盈率预测）68PE-TTM1STD68PE-TTM1STD-STDAVG584842.78382834.5726.3718868预测PE1STD-STDAVG584839.0738281830.8322.6082022-10-312022-12-222023-02-222023-04-182023-06-142023-08-092023-10-102023-12-012024-01-252024-03-272024-05-272024-07-192024-09-112024-11-132025-01-072025-03-102025-05-072025-07-012025-08-222025-10-232025-12-162026-02-102022-10-312022-12-222023-02-222023-04-182023-06-142022-10-312022-12-222023-02-222023-04-182023-06-142023-08-092023-10-102023-12-012024-01-252024-03-272024-05-272024-07-192024-09-112024-11-132025-01-072025-03-102025-05-072025-07-012025-08-222025-10-232025-12-162026-02-102022-10-312022-12-222023-02-222023-04-182023-06-142023-08-092023-10-102023-12-012024-01-252024-03-272024-05-272024-07-192024-09-112024-11-132025-01-072025-03-102025-05-072025-07-012025-08-222025-10-232025-12-162026-02-10市盈率(TTM) STD -STD A40 40 30 20100

21.81.61.41.210.80.60.40.22025-06-232025-07-072025-07-182025-06-232025-07-072025-07-182025-07-312025-08-132025-08-262025-09-082025-09-192025-10-032025-10-172025-10-312025-11-132025-11-262025-12-092025-12-222026-01-072026-01-202026-02-022026-02-132026-03-032026-03-162025-09-012025-09-102025-09-192025-09-302025-10-132025-10-222025-10-312025-11-112025-11-202025-12-012025-12-102025-12-192025-12-302026-01-092026-01-202026-01-292026-02-092026-02-232026-03-042026-03-13

AH股溢价率四、风险提示下游需求受国补影响的风险；新业务技术发展不及预期的风险。附录：资产负债表(百万元)2025A2026E2027E资产负债表(百万元)2025A2026E2027E2028E流动资产33,72333,80439,14847,383现金14,91211,87012,73214,907应收账款7,3709,83112,09515,119其它应收款239309364455预付账款83185219273存货5,6406,6138,24210,297其他5,4794,9955,4966,333非流动资产15,68416,35216,35516,220长期投资45454545固定资产11,67312,93713,15413,043无形资产1,2581,4601,6491,825其他2,7081,9101,5081,308资产总计49,40650,15655,50463,602流动负债15,36513,83015,55218,945短期借款1,3921,3921,3921,392应付账款5,8956,0247,0918,854其他8,0796,4147,0708,699非流动负债2,0011,9841,9811,978长期借款863863863863其他1,1381,1211,1181,116负债总计17,36615,81417,53320,924少数股东权益291310332360归属母公司股东权益31,74934,03237,63942,319负债和股东权益49,40650,15655,50463,602利润表(百万元)2025A2026E2027E2028E营业总收入31,01233,74139,71449,593营业成本22,08724,09728,36235,417税金及附加175202238298销售费用7527768741,091管理费用1,9092,0242,3832,976研发费用1,3741,4681,7472,182财务费用101-146-135-172资产减值损失-123-92-41-43公允价值变动收益12000投资收益及其他358314282367营业利润4,8595,5