衍生金融工具（高教）第二章 远期与期货合约

第二章

远期与期货合约1

本章导读

“远”即远方，“期”指未来，远期和期货合约本质上是同质的交易，都是关于在将来的一定时间，以事先约定好的价格买入或卖出一定数量标的资产的义务型合约。基于这一原因，我们把这两种衍生品放在一章进行介绍，同时也方便我们对它们进行对比分析和学习。具体而言，在远期合约方面本章首先介绍远期合约的概念、交易特点和损益分析，在此基础上介绍远期利率协议、远期外汇合约和远期外汇综合协议的结算和应用，最后简要介绍了我国远期市场的发展。期货合约由于其交易机制的特殊性，我们用了较多篇幅介绍期货合约的标准化特征、期货市场结算所及其作用、期货保证金和逐日结算制度、期货的结清方式，并在之后总结了期货交易的特征及其与远期交易的不同。对于具体的期货合约，我们介绍了商品期货、外汇期货、股指期货和利率期货。在最后本章简要梳理了我国期货市场的发展。2

知识结构图

远期与期货合约远期合约远期合约概述远期合约的主要类型我国远期市场的发展期货合约期货合约概述结算所及其作用保证金和逐日结算制度期货交易的结算方式期货交易的特点与功能期货合约的种类我国期货市场的发展3

第一节远期合约

一、远期合约概述（一）远期合约的概念远期合约是指交易双方签订的在将来某一日期，按约定的价格对某种商品、证券或外汇等标的资产进行结算或交割的协议。远期合约一经签订生效，买卖双方就有义务履行合约所规定的条款。远期合约包括以下基本构成要素：1.标的资产远期合约中约定买卖的资产被称为标的资产（underlyingassets），又称为基础资产。标的资产可以是实物资产，如石油、农产品和金属等；也可以是金融资产，如股票、债券和外汇等。2.多头和空头远期合约中承诺在未来特定时间以约定的价格买入标的资产的一方称为多头（longposition），而承诺在未来特定时间以约定的价格卖出标的资产的一方被称为空头（shortposition）。3.交割价格远期合约中规定未来买卖标的资产的价格为交割价格（deliveryprice）。如果信息是对称的，而且市场是有效的情况下，远期合约签订初始时刻交割价格等于远期价格；此时，远期合约的价值为零，远期合约的多、空双方无需任何成本就可以进入远期合约。4.合约期限远期合约的期限是指从合约签订至到期的时间。在到期日（maturitydate），交易双方必须进行交割，即多头支付现金给空头，空头交付标的资产给多头。当然，除了实物交割，某些远期合约（如远期利率协议FRA）到期通过现金结算的方式了结多空双方的义务。4第一节远期合约

一、远期合约概述（二）远期合约的损益分析到期时远期合约的损益（payoff）取决于合约标的资产的现货价格和交割价格的大小。假定：ST为远期合约到期时的标的资产现货价格；K为该合约的交割价格；T为到期日。合约到期时，远期合约的多头方有义务以交割价格K购买价值为ST的标的资产，而空头方承诺以K出售该标的资产。因此，一单位资产远期合约的多头损益为ST—K；当ST>K时，多头盈利；当ST<K时，多头亏损。相应的，一单位资产远期合约的空头损益为K—ST；当ST>K时，空头亏损；当ST<K时，空头盈利。在T时刻，远期合约多头和空头的损益图形如图2-1所示。由于签订远期合约时并没有成本，合约的损益也就是投资者从该合约中所得的总盈利或总亏损。5

第一节远期合约

一、远期合约概述（三）远期合约的交易特点远期合约是一种非标准化合约，不在交易所而是在场外进行交易。其通常在两个金融机构之间或金融机构与其客户之间订立合约，具体条款和交易规模可以根据交易者的需求和具体情况进行制定，具有很大灵活性。远期合约有如下特点：1.非标准化远期合约根据交易者的具体情况和具体要求，经过交易双方的协商来决定合约的交易品种、交易规模、交割时间及交割地点等条件，能满足交易者个性化的需求。2.流动性差正是由于远期合约可以被定制的灵活性，一旦远期交易的一方希望提前终止合约，很难找到刚好可以承担该方义务的其他交易者。因此，远期合约存在退出流动性不足的风险。基于该原因，远期交易很少会提前终止合约，一般由交易双方持有到期完成交割。3.信用风险大远期合约不在交易所内进行交易，通常在两个金融机构之间或金融机构与客户之间进行交易，没有统一的结算机构，加上远期合约签订时双方不交纳保证金，因此当价格变动对一方不利时，该交易方有可能无力或无诚意履行合约，存在较大的信用风险。6第一节远期合约二、远期合约的主要类型（一）远期利率协议1.远期利率协议的定义与特点（1）远期利率协议的定义远期利率协议（ForwardRateAgreement，FRA）是买卖双方约定从未来某个商定的时间开始，在未来某一特定时期内按协议利率借贷一笔数额确定、以具体货币表示的名义本金的协议。（2）远期利率协议的特点其一，远期利率协议是交易双方达成的关于利率的远期合约，其主要目的在于保护交易双方免受未来利率变动带来的影响。其二，远期利率协议具有极大的灵活性。其三，尽管合约中名义本金的金额比较巨大，但是在现金结算时只是支付利息的差额，因此实际现金结算的金额很小。其四，在远期利率协议的现金结算日之前不必事先支付任何费用，只是在结算日发生一次利息差额的支付。

另外，由于远期利率协议在场外交易，不交付保证金，没有规定的结算机构，完全凭信用交易，因此容易产生信用风险。7第一节远期合约二、远期合约的主要类型（一）远期利率协议2.远期利率协议的标记方法、重要术语和交易流程（1）标记方法：远期利率协议是一种由银行提供的场外衍生金融工具，银行之间通过电话或网络达成交易，因此需要一个交易标记方法以提高交易速度和质量。（2）主要术语和交易流程协议本金：远期利率协议中规定的在未来进行名义借贷的金额；协议利率：交易双方商定的在未来进行名义本金借贷时所适用的固定利率；参考利率：是指在FRA基准日确定的市场利率，通常为LIBOR或其他货币市场主要利率；交易日：远期利率协议成交或签订的日期；结算日：名义借贷开始的日期，也是交易一方向另一方交付结算金的日期；基准日（确定日）：确定参考利率的日期（通常在结算日前2个工作日左右）；到期日：名义借贷到期的日期；合约期：从远期利率协议的结算日至到期日之间的时间，对应于名义借贷发生的时段。8第一节远期合约

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11第一节远期合约二、远期合约的主要类型（二）远期外汇合1.远期外汇合约的定义远期外汇合约（forwardexchangeagreement，FEA）是外汇买卖双方在成交时先就交易的货币种类、数额、汇率以及交割的期限等达成协议，并以合约的形式确定下来，在规定的交割日双方再履行合约，办理实际的收付结算。远期外汇合约主要包括以下几个方面的内容：对将来交割外汇的币种、数额的规定对将来交割外汇的日期和地点的规定对交割的远期汇率的规定卖方承担按以上三个条件向买方交汇的义务，同样地，买方承担了向卖方付款的义务远期合约到期之前没有任何资金的交换外汇市场上的交易期限，一般按月计算，一般有1个月、3个月、6个月和1年。其中，以3个月期的最多，超过1年的极少，通常也称为超远期外汇交易。这些期限的交易被称为标准期限交易。除此之外的远期交易日期则称为不规则日期（BrokenDay）。12第一节远期合约二、远期合约的主要类型（二）远期外汇合约2.远期外汇交易的报价远期汇率是交易双方达成外汇买卖协议，预定在未来某一时间进行外汇实际交割所使用的汇率。远期汇率的报价方式有两种：一种为直接远期报价，另一种为掉期率报价。直接远期报价又称完整汇率报价法，是直接报出了不同期限的远期汇率的买入价和卖出价（银行买入价和卖出价总是前小后大）。直接远期报价的方法通常适用于银行对一般客户，其优点是可以使人们对远期汇率一目了然，缺点是不能显示远期汇率与即期汇率之间的关系。掉期率报价又叫做远期汇差报价。掉期率（swaprate）本身不是一种汇率，它是以基本点表示的远期汇率与即期汇率之间的差额。在此报价法下，银行首先报出即期汇率，在即期汇率的基础上再报出掉期率（即点数），客户把点数加到即期汇率或从即期汇率中减去点数，从而得到远期汇率。值得注意的是，掉期率的排列有时较大的点数在“/”前面，较小的点数在“/”后面，即“前大后小”；有时则“前小后大”。在直接标价法下，掉期率的排列如果是“前小后大”则表示远期外汇升水，“前大后小”则远期汇率贴水；在间接标价法下，掉期率的排列如果是“前小后大”则表示远期外汇贴水，“前大后小”则远期汇率升水，即：直接标价法：远期汇率=即期汇率+升水，或远期汇率=即期汇率-贴水简介标价法：远期汇率=即期汇率-升水，或远期汇率=即期汇率+贴水13第一节远期合约

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15第一节远期合约二、远期合约的主要类型（三）远期外汇综合协议远期外汇综合协议（SyntheticAgreementforForwardExchange，以下简称SAFE）的产生就是为了摆脱准备金的约束而在20世纪80年代末发展起来的一种金融创新产品。SAFE与远期利率协议FRA都属于资产负债表外工具，在形式上很相似。如果说FRA是针对货币市场上远期对远期存（贷）款业务的一种创新，那么SAFE则是对外汇市场上远期对远期外汇互换的一种发展。1.远期外汇综合协议的定义和特点SAFE是对未来利差变化或远期汇差变化进行套期保值或投机的双方所签订的远期协议。在SAFE中，交易双方同意完成两种货币之间的远期对远期外汇互换（名义上的）。其中，一种货币称为一级货币（primarycurrency），另一种货币称为二级货币（secondarycurrency）。在以后的结算日，这两种货币进行第一次名义上的兑换，并进行差额支付；在合同到期日，再进行相反方向的名义上的兑换。大多数SAFE都经过了结构性的处理，以便在结算日和到期日名义上进行互换的一级货币的数量是一致的。SAFE的买方是指，在结算日买入一级货币、在到期日再名义上售出的一方，而SAFE的卖方则持有与之相反的头寸。16第一节远期合约

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图2-3远期外汇综合协议

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由此可见，SAFE的标价与外汇的即期汇率没有直接关系，它只与远期升水或贴水有关，或者说只与远期汇差或互换点数有关。19第一节远期合约

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总之，当即期汇率不变FXA和ERA的结果是一样的，但如果即期汇率发生变动，FXA将会考虑到即期外汇的因素。不过无论采取以上哪一种方法，只要投资者对利差走势的判断是正确的，那么他就能得到一定数额的利润。23第一节远期合约三、我国远期市场的发展1.我国外汇远期市场的发展我国远期市场的发展成就主要集中在外汇远期交易。我国人民币远期外汇市场开始于1997年4月1日，中国银行试点开办了远期结售汇业务，制定并发布了美元兑人民币的远期结售汇牌价。2005年7月21日，我国开始实行以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度，人民币汇率机制更富弹性。为了促进远期外汇市场的发展，银行间人民币远期外汇市场于2005年8月15日正式上线运行。从2006年1月4日起，在银行间外汇市场引入做市商制度，以增强市场流动性。2006年4月24日推出了银行间外汇掉期交易，外汇远期市场得到迅速发展。2.我国利率远期市场的发展我国场外利率衍生品主要包括了人民币利率互换、债券远期合约和远期利率协议。《中国场外金融衍生品市场发展报告（2013年度）》显示，2013年我国银行间利率衍生产品市场发展维持稳定，各类利率衍生产品共成交27280.8亿元，同比减少6.5%。其中利率互换成交27277.8亿元，成交量占全部利率衍生产品市场的99.9%。2013年债券远期共达成1笔，名义金额为1亿元，同比下降98.8%。2013年我国远期利率协议成交1笔，名义本金为0.5亿元，同比下降75%。24

第二节期货合约

一、期货合约概述（一）期货合约的概念期货合约（FuturesContract）是由交易所设计，规定缔结合约的交易双方在将来某一特定的时间和地点按照合约规定的价格交割一定数量和质量的标的资产，并经国家监管机构审批后可以上市交易的一种标准化合约。期货合约的持有人可以通过到期交割标的资产或提前进行平仓操作等方式来履行或解除合约义务。期货合约的空头方（卖出方）有义务在合约到期日以约定好的价格（交割价格）卖出合约约定数量的标的资产；而合约的多头方（买入方）则有义务在到期日以交割价格买入相应数量的标的资产。（二）期货合约的标准化期货合约是标准化的、具有普遍性特征的合约，每份期货合约的合约规模、标的资产的质量等级、交割安排都是既定的，无需双方再商定，只有价格是期货合约的唯一变量。1.标准的标的资产质量和等级当标的资产为商品时，市场中该商品的质量可能有很大的差别，因此当指定标的资产时，交易所对允许交割的商品质量的等级做出规定是十分重要的。对标的资产质量和等级的标准化规定，使得买卖双方进行交易时无需再对商品的等级进行协商，实际发生实物交割时就按规定的标准等级进行交割。交易所在规定期货标的商品标准等级的同时，还规定其他等级也可以进行交割，但要根据所选用的等级来调整收取的价款。当标的资产为金融资产时，由于金融资产定义明确，不会模棱两可，因此一般不必指定标的金融资产的等级，例如不用指定美元的等级。然而，中期和长期国债期货合约会有些例外。25第二节期货合约2.标准的合约规模合约的规模规定了每种期货合约中交割的标的资产的数量，称为“交易单位”或“合约规模”。这样，只要是在某期货交易所买卖同种标的资产的期货合约，都具有相同的标的资产数量和数量单位。对交易所而言，合约规模的标准化是个重要的决策。如果合约规模过大，很多希望对冲较小风险头寸的投资者或希望持有较小头寸的投机者，就无法利用该期货合约进行交易。另一方面，如果合约规模过小，则会增加交易成本。3.标准的交割安排条款绝大部分初始成交的期货合约在到期前就平仓了，因此仅有很小比例的期货合约会被持有到期，从而进入实物交割程序。关于交割期的安排。期货合约对合约的到期月份（合约月份或交割月份）会作具体的规定，通常会规定几个不同的合约月份供交易者选择。一旦选择之后，交割月份对这位投资者就是固定的了。对于许多期货合约而言，交割日期可以是整个交割月，也可能是交割月中的某个时段。关于交割地点的安排。由于商品期货交易多用于大宗货物的买卖，因此期货交易所为交易规定了统一的实物商品交收的仓库，保证卖方交付的商品符合期货合约规定的数量和等级要求，从而买方能够收到符合期货合约规定的商品。26第二节期货合约

27第二节期货合约二、结算所及其作用结算所（clearinghouse）是随期货交易的发展以及标准化期货合约的出现而设立的结算机构。在期货交易的发展中，结算所的创立完善了期货交易制度。保障了期货交易能在期货交易所内顺利进行，因此成为期货市场运行机制的核心。每笔期货交易被执行后，交易的细节和负责这笔交易的交易所会员公司的资料都会送达结算所。结算所通过对比交易双方的交易资料以确保每笔交易的信息都是正确的。但是结算所的日常工作并非这些。更为重要的是，结算所以“中央对手方”的身份参与到期货交易中，使得期货的买卖双方彼此消除了对方的（履约）风险。因此，与场外进行的远期合约交易不同，在期货市场中进行交易时几乎不必去担心对手的风险。这意味着可以迅速地完成交易，而不用停下来去核对每个交易对手的信用情况，从而提高了期货合约的流动性。期货结算所的存在，还使得期货交易具有另一个重要优势。不论一个人多少次进入期货市场买卖，其交易对手都是结算所。因此，如果一个客户在一天内买了10份期货合约（结算所为空头方），一周后又全部售出（结算所为多头方），这位投资者就不再持有任何期货仓位，从而通过平仓结束了交易。这种情况与场外OTC市场完全不同。由此可见，结算所存在的重要好处在于将期货交易所会员公司的交易风险转移到结算所。然而，为了防止会员公司发生违约所导致的巨大风险，结算所不得不思考一些保护措施——保证金和逐日结算制度为此提供了重要的保护。28第二节期货合约三、保证金和逐日结算制度（一）盯市与保证金操作——通过一个案例的说明为了说明保证金的运作过程，假定一个投资者在6月3日星期一与其经纪人联系，他准备买入两份纽约商品交易所12月到期的黄金期货合约。假设投资者以多头方进入黄金期货合约时的期货报价为每盎司黄金1200美元。由于合约的规模为100盎司，所以投资者约定以此价格在12月买入总额为200盎司的黄金。经纪人要求投资者将资金存入保证金账户（marginaccount）。投资者在最初开仓交易时必须存入的资金量被称为初始保证金（initialmargin），我们假设每一份黄金期货合约的初始保证金为6000美元，因此2份期货合约的初始保证金总额为12000美元。在每天交易结束时，保证金账户要进行调整，以反映投资者的盈利或损失。这一做法被称为盯市（markingtomarket）操作。投资者有权取走保证金账户中超过初始保证金的那部分资金。另外，许多交易所都采用了一种两级的保证金制度。这就引入了第二保证金水平，被称为“维持保证金”（maintenancemargin），其通常只有初始保证金的四分之三（75%）。如果保证金账户的余额低于维持保证金，投资者就会收到保证金催付（margincall）通知，要求在很短时期内将保证金账户内的资金补充到初始保证金水平。这一追加的资金称为变动保证金（variationmargin）。追加的保证金通常只能以资金划拨的方式支付。如果投资者不能及时补充变动保证金，经纪人将出售该合约进行强行平仓。29第二节期货合约在此例中，每份黄金期货合约的维持保证金为4500美元，即总额为9000美元。6月6日，保证金账户余额比维持保证金还低了100美元。于是，经纪人就发出要求追加保证金3100美元的“保证金催付”通知。上表假定投资者在6月7日收盘时补足了这个追加保证金。6月14日，保证金账户的余额再次低于维持保证金，经纪人又发出要求追加3240美元的“保证金催付”。投资者在第二个交易日6月17日收盘时补足了这个追加保证金。6月18日，投资者决定卖出2份12月到期的黄金期货合约来平仓。当日卖出期货合约时的期货价格为1170.20美元，投资者累计损失为5960美元。注意，在6月7日、10日和17日，投资者的保证金账户上有超过初始保证金的超额资金，该表假设投资者并没有提取这些超额资金。30第二节期货合约三、保证金和逐日结算制度（二）盯市与保证金操作——进一步的总结期货的保证金和逐日盯市操作对于保障期货市场的正常运转具有重要的作用。就保证金交易制度而言：（1）期货保证金交易制度的实施，降低了期货的交易成本，使得交易者能用5%左右的保证金就能从事100%的期货交易，发挥了期货交易的资金杠杆作用。（2）期货交易保证金为期货合约的履行提供了有效的财力担保。（3）保证金是交易所调控投机规模的重要手段。逐日盯市制度也被称为“每日无负债结算制度”。结合上例可以将该制度总结为：结算所在每日收盘后，计算、检查保证金账户余额，对所有客户的持仓依据结算价格进行结算，有盈利的划入、有亏损的划出，通过适时发出保证金催付的通知，以确保保证金账户余额维持在一定水平之上，从而防止负债现象的发生。逐日盯市制度的意义在于：（1）该制度保障每一个交易账户的盈亏都能得到及时、具体和真实的反映，为及时调整账户资金和控制风险提供依据。（2）该制度规定以一个交易日为最长的结算周期，在每个交易日内，要求所有交易的盈亏都能得到及时的结算，保障会员保证金账户上的负债不超过一天，从而有效地将市场风险控制在交易全过程的一个相对最小的时间单位内。（3）盯市的结果是期货合约每天进行结算而不是在其最后期限才结算，因此一份期货合约实际上是每天平仓并以新的价格重新开仓。31第二节期货合约四、期货交易的结清方式期货头寸的结清方式主要有三种：实物交割、对冲平仓和期货转现货。（一）实物交割（Delivery）大多数期货合约在最初订立时都要求通过交割特定的标的资产来结清头寸。期货合约的空头方要决定是否进行交割，通常交割发生在交割月规定的几天中的一天（有时甚至是交割月的任何一天）。如果打算交割了，空头方向交易所提交交割意向通知书，由交易所选择一个多头方去接受交割。另外，一些金融期货合约，如股指期货合约，是以现金结算（cashsettlement）结清头寸的。对于这些合约，直接交割标的资产非常不方便或是不可能的。（二）对冲平仓（Offset）对冲平仓是目前期货市场最主要的一种结清头寸的方式。那些不愿持有期货合约到期进行实物交割的交易者，可以在期货合约的最后交易日之前通过反向对冲交易，即进入与初始交易头寸相反的头寸来平仓退出期货市场。（三）期货转现货（Exchange-for-Physicals，EFP）期货转现货是指两个交易者协商同意同时交易某种现货商品以及基于该现货商品的期货合约来结清两者头寸的一种交易方式。尽管EFP与对冲平仓有类似之处，但EFP有其不同于对冲平仓的特别之处：首先，交易者事实上进行了实物的交割；其次，两个交易者可以私下协商价格以及其他交易条款；第三，期货合约不是通过交易所大厅的交易来结清头寸的，因此EFP发生在交易所之外。32第二节期货合约五、期货交易的特点与功能（一）期货交易的特点1.期货交易的优点与局限性通过前面的介绍，可以将期货交易的优点总结为：（1）流动性：期货合约的标准化和有效率的交易过程保障了期货市场的高流动性。（2）结算：期货市场独特的结算程序避免了交易对手的违约风险，并允许执行与现有的期货头寸相反的交易。（3）保证金：保证金制度使得合约的持有者以较小的资本去控制较大的头寸。具体而言：对于避险者，可以用较小的代价减少面临的风险，并且不会发生标的资产的实物买卖；对于投机者，可以在不动用大量现金或不超出信贷限额的情况下，利用市场价格波动来获利。与上述优点相伴随的是期货市场灵活性的丧失：期货市场的特殊性要求每份期货合约都必须是绝对标准化的，而场外市场则允许交易双方就交易的细节进行协商。33第二节期货合约2.期货与远期交易的差异（1）合约是否标准化。（2）交易场所不同。（3）是否有完善的保证金操作和结算制度。（4）头寸结束的方式不同。下表总结了远期与期货交易的主要不同之处。34第二节期货合约五、期货交易的特点与功能（二）期货交易的主要功能1.套期保值功能套期保值是指一个已经存在风险暴露的实体力图通过持有一种或多种与原有风险头寸相反的套期保值工具来消除该风险，而期货合约是常用的套期保值工具之一。利用期货市场进行套期保值交易，并不能绝对保证现货价格的风险可以完全转移。2.投机功能投机是指某些人希望利用对市场某些特定走势的预期来对市场未来的变化进行赌博，并因此制造出一个原先并不存在的风险暴露。良性的、合乎市场规则的投机对市场有如下贡献：第一，期货投机者承担了套期保值者力图回避和转移的风险，使套期保值成为可能。第二，投机者频繁地建立头寸、对冲手里的合约，增加了期货市场的交易量，这既能使套期保值交易容易成交，又能减少交易者进出市场所可能引起的价格波动。第三，投机有利于促使各期货市场间价格以及不同种商品间价格具有高度关联性。3.提供价格信息的功能期货交易的一个重要方式是在交易所的大厅进行集合竞价交易。在期货市场中，所有的交易价格都是由买卖双方公平竞价来决定的，而所有的交易者皆有同等的机会在其现有的供给或需求的情况下，以其认为最适当的价格来成交。因此，通过期货市场的交易，能够把众多影响某种商品价格的供求因素集中反映在期货市场内，形成的期货价格能够较准确地反映真实的供求状况及其价格变动趋势。35第二节期货合约六、期货合约的种类（一）商品期货商品风险在很多方面比货币风险或利率风险更广泛存在，这也许可以解释为什么商品衍生工具比金融衍生工具早问世很多。1848年创立的芝加哥期货交易所（CBOT）交易的第一个衍生工具就是商品期货，而直到1972年才出现了第一个金融期货合约。1.商品期货的定义商品期货是指标的物为实物商品的期货合约。商品期货历史悠久，种类繁多，可以细分为农产品期货、畜产品期货、热带产品期货、矿产品期货，能源产品期货，纤维和林产品期货以及商品价格指数期货等几大类。2.几种主要的商品期货（1）谷物和菜籽油期货：最早的期货合约是谷物和菜籽油期货合约，它们在很多年中都是交易最活跃的期货品种（但最近几年金融期货的交易额超过了其交易额）。（2）牲畜和肉类期货：牲畜和肉类期货交易是随着畜牧业的不断发展、畜产品现货市场不断发育和完善而产生的。畜产品和肉类期货交易与现货市场协同，对稳定牲畜和肉类产品供求起到了重要作用。（3）食品和纤维期货：食品和纤维是一个比较宽泛的种类，其中包括：咖啡、可可、棉花、橙汁和白糖。其期货价格受到天气、国际国内政治经济形势的影响。（4）金属和能源期货：最早出现的金属期货是伦敦金属交易所（LME）的铜期货。目前已经包括以铝、铅、锌、镍为代表的有色金属期货，以及以黄金和白银为代表的贵金属期货。36第二节期货合约六、期货合约的种类（二）外汇期货1.外汇期货的产生与发展1944年7月，由美、英两国发起，西方主要工业化国家的政府首脑汇聚于美国新罕布什尔州的布雷顿森林，达成了布雷顿森林协定。该协定实际上确立了美元与黄金直接挂钩，其他货币与美元挂钩、并与美元建立起固定比价关系的固定汇率制度。布雷顿森林体系的建立，促进了战后资本主义世界经济的恢复和发展。然而，因美元危机与美国经济危机的频繁爆发，以及制度本身的缺陷，该体系于1973年宣告结束。自1973年3月起，过渡为由市场供需来决定汇率的浮动汇率制，从而给汇率市场带来了极大的风险。1972年5月16日，美国芝加哥商业交易所（CME）的分支——国际货币市场（InternationalMonetaryMarket，IMM）率先经营6种国际货币的期货合约，即英镑、德国马克、加拿大元、瑞士法郎、日元和澳大利亚元，从而使世界上从事贸易和金融的参与者能够转移汇率风险。外汇期货合约的出现和交易的开始，标志着金融期货的诞生。2.外汇期货合约的概念及其主要条款外汇期货（ForeignCurrencyFutures）是交易双方约定在未来某一时间，依据现在约定的比例，以一种货币交换另一种货币的标准化合约。外汇期货是以外汇为标的资产的一种金融期货合约，可以用来规避汇率风险。外汇期货是标准化的合约，每个交易所对外汇期货合约的交易币种、数量、交割月份和地点都作了统一规定。以IMM为例，外汇期货合约的具体规定如表2-7所示。37第二节期货合约

38第二节期货合约（3）最小变动价位：外汇期货的最小变动价位通常以一定的“点”（point）来表示。所谓点，是指外汇市场所报出的外汇汇率中小数点之后最后一位数字。但是由于各种货币对美元汇率中小数点以后的位数不同，所以同为一个点，不同的货币有不同的含义。外汇期货的最小变动价位是指每一单位标的货币的汇率变动一次的最小幅度。这一最小幅度与交易单位的乘积便是每份外汇期货合约的最小变动价值（4）每日价格最大波动限制：对外汇期货合约每天价格的变动范围，每个交易所也做了规定。如果突破了每日价格最大波动限制，就要暂时停止交易，缓和市场情绪。每日价格最大波动限制在不同的交易所，对于不同的上市币种有不同的规定。（5）交割月与交割日：外汇期货交易有确定的交割月和交割日。（6）最后交易日：最后交易日是期货合约可以进行买入卖出交易的最后截止时间。在最后交易日仍没有平仓对冲的外汇期货合约，将进入交收外汇的交割程序，以履行合约。（7）保证金：在各个经营外汇期货的交易所里，外汇期货合约的初始保证金占其合约总值的比例一般不足5%，并且这种规定经常会伴随着汇率变动而作一定的调整。因此，在同一个交易所里，同一种货币的外汇期货合约在不同的时期具有不同的保证金要求是不足为奇的。根据上面的介绍，可以将外汇期货合约的特点总结为：其标的资产为特定的国际货币、买卖双方通过指定的交易所进行交易的标准化合约，该合约遵循期货合约的相关交易机制。39第二节期货合约六、期货合约的种类（三）股票指数期货1.股指期货的产生和发展20世纪70年代，西方国家受石油危机的冲击，经济不稳定、利率波动剧烈。与此同时，世界各地的股票市场均经历了最动荡的岁月。为了适应市场的需要并大力拓展当时新兴金融期货市场交易，1982年2月美国堪萨斯农产品交易所（KansasCityBoardofTrade）推出了一种期货的新品种——价值线综合指数期货合约（ValueLineCompositeIndexFutures），这便是股票指数期货的雏形。该合约一经推出就获得了巨大的成功。1982年4月，芝加哥商业交易所（CME）推出了标准普尔500指数（Standard&Poor’s500index）期货合约。这种指数代表了在纽约证券交易所、美国证券交易所和场外交易（散户）买卖的500种普通股的加权平均指数。它以全新的概念开拓了大量新的投资机会和领域，使各地的证券交易所竞相模仿。在经过8年多的研究酝酿和4年的扎实筹备后，2010年4月16日，沪深300股指期货在中国金融期货交易所上市。5年之后，上证50股指期货和中证500股指期货于2015年4月16日在中国金融期货交易所上市交易。2.股指期货的概念股票指数期货（StockIndexFutures），是由交易双方签订的，约定在将来某一特定时间和地点交收“一定点数的股价指数”的标准化期货合约。它是以股票价格指数为交易标的的一种期货合约，即买入或卖出相应股票指数面值的合约。股价指数面值则被定义为股价指数乘以合约乘数（contractmultiple）所得的值。合约乘数又被称为指数点数的价值（valueofanindexpoint），用z表示。合约乘数的价值由交易所规定，如S&P500股指期货的合约乘数为每点250美元，而沪深300股指期货的合约乘数为每点300元人民币。40第二节期货合约六、期货合约的种类（三）股票指数期货3.几种主要的股指期货合约

（1）标准普尔500股票指数期货标准普尔500股票指数是当今世界金融期货主要的交易对象。标准普尔指数于1923年开始编制，最初的采样股票共233种，发表每日每月的股价指数。1957年，这一股票指数的范围扩大到500种股票。从1976年7月1日开始，采样股票数仍为500种，其构成变为工业股票400种、运输股票20种、公用事业股票40种和金融业股票40种。该指数的基期为1941-1943年间500种股票的平均价格，并将其定为10。S&P500指数期货合约于1982年在芝加哥商业交易所开始交易，其合约规定如表所示。41第二节期货合约（2）主要市场指数（MMI）期货主要市场指数(MajorMarketIndex，MMI)是芝加哥期货交易所为开办股指期货交易而专门编制的一种指数。芝加哥期货交易所从纽约证券交易所上市的工业股票中选取20种蓝筹股作为样本股票，以1983年为基期，令基期指数为200，编制了主要市场指数，并以此为标的推出了股指期货交易。由于主要市场指数主要用来跟踪道琼斯工业平均数指数，所以在世界上也是享有很高的知名度。MMI期货合约的规定如下。42第二节期货合约（3）沪深300股指期货沪深300指数是沪深证券交易所第一次联合发布的反映A股市场整体走势的指数，其涵盖了沪深市场六成左右的市值，具有良好的市场代表性。沪深300指数以2004年12月31日为基日，基期指数定为1000点，自2005年4月8日起正式发布。沪深300股指期货合约自2010年4月16日起正式上市交易，该合约如下表所示。43第二节期货合约六、期货合约的种类（三）股票指数期货4.股指期货交易的特点与其他的金融期货以及股票交易相比，股指期货的交易具有如下特点：（1）特殊的交易形式。股指期货交易兼具有期货交易和股票交易的双重特征。股指期货的交易标的是股价指数，该指数与整个市场价格同步变动，同样要承担股票价格波动带来的风险。然而，与股指所包括的股票现货交易相比，股指期货提供了更为方便的卖空交易方式和更低的交易成本，其杠杆比率和市场流动性都明显高于现货股票市场。（2）特殊的合约规模。股指期货的合约规模不是交易所指定的固定金额，而是由指数“点”和每个指数点所代表的价值来共同决定的。（3）特殊的避险功能。利率期货和外汇期货交易只能规避其各自的非系统性风险，而股指期货合约可以用来规避和改变一篮子股票的系统性风险。（4）特殊的结算方式和交易结果。股指期货到期时采取现金结算的方式履行义务，即合约到期时交易双方只要收取或交付根据结算价与开仓时期货点位的差额，并结合合约乘数折算为一定金额的货币即可。由于股指期货交易并未发生实际的股票收付，因此交易中不会发生股东权利和义务的转移。44第二节期货合约六、期货合约的种类（四）利率期货合约1.利率期货的产生和发展利率期货交易最早出现在20世纪70年代的美国。在20世纪70年代，美国的利率波动频繁且幅度大，由此产生了严重的利率风险，人们迫切需要一种有效管理利率风险的工具。在对金融市场进行了长达6年的考察研究之后，美国芝加哥期货交易所于1975年10月20日开始在其国际货币市场分部推出了历史上第一份利率期货合约——政府国民抵押协会抵押凭证（GovernmentNationalMortgageAssociationCertificates，简称GNMA）期货合约，开创了期货交易的全新领域。此后，为满足短期利率风险管理的需要，该交易所分别于1976年1月和1978年9月推出了91天和1年期短期国库券期货合约。为管理中长期利率波动风险，1977年8月，芝加哥期货交易所推出了美国长期国债期货合约，1982年5月它又增做了10年期中期国债期货交易。2.利率期货的概念和分类利率期货（InterestRateFutures）是指由交易双方签订的