外汇储备管理体系的国际比较与借鉴

外汇储备管理体系的国际比较与借

鉴

摘要：对外汇储备的管理，新加坡、挪

威采取由财政部主导或财政部和中央银行

共同主导，由政府所属的投资管理公司进行

积极的外汇储备管理的多层次的储备管理

体系。美国和日本采取由财政部和中央银行

共同管理外汇储备的管理体系。我国的外汇

储备管理体系，实际上是由中央银行独立进

行战略和操作层面的决策，属于单一层次的

储备管理体系。由中央银行独立进行战略和

操作层面的决策具有较大的灵活性，但也有

弊端，一是汇率政策和货币政策之间的冲突

无法避免，二是我国巨大的储备规模决定了

其运用必须实现国家战略目标，而单纯从中

央银行角度进行相关决策，缺乏达到和实施

上述战略的基础。因此，我们应该借鉴国外

储备管理的经验，不断完善我国的储备管理

体系。

关键词：外汇储备；管理体系；借鉴

中国外汇储备自2006年2月底就已超

过日本，跃居世界第一位。据中国人民银行

和日本财务省数据的统计显示，到2006年6

月末，我国外汇储备余额为亿美元，同比增

长久;而日本外汇储备为亿美元，我国的外

汇储备居世界第一。我国外汇储备自1996

年末首次突破1000亿美元以来，就一直处

于迅速增长的趋势。外汇储备充裕，有利于

增强我国的国际清偿能力，提高海内外对中

国经济和中国货币的信心；也有利于应对突

发事件，防范金融风险，维护国家安全。然

而，巨额的外汇储备对资源的合理配置与资

金的使用效率提出了更高的要求，因此有必

要构建更为市场化的储备管理体系。本文通

过对世界主要国家的储备体系的简要介绍

和比较，给出了中国应如何改善其外汇管理

体系的政策建议。

一、新加坡、挪威：多层次的储备管理

体系

新加坡和挪威的储备管理体系，是由财

政部主导或财政部和中央银行共同主导，由

政府所属的投资管理公司进行积极的外汇

储备管理的多层次的储备管理体系。

(一)新加坡的储备管理体系

新加坡的外汇储备管理采用的是财政

部主导下的新加坡政府投资公司(CIC)+淡

马锡控股(Temasek)+新加坡金融管理局

(MAS)体制。新加坡实行积极的外汇储备管

理战略，所谓外汇储备的积极管理，就是在

满足储备资产必要流动性和安全性的前提

下，以多余储备单独成立专门的投资机构，

拓展储备投资渠道，延长储备资产投资期限,

以提高外汇储备投资收益水平。20世纪70

年代以来，由于新加坡经济增长强劲、储蓄

率高以及鼓励节俭的财政政策，新加坡外汇

储备不断增加。新加坡政府在对经济前景进

行评估之后，确认国际收支平衡将保持长期

盈余。为了提高外汇储备的投资收益，政府

决定改变投资政策，减少由新加坡金融管理

局投资的低回报的流动性资产，允许外汇储

备和财政储备投资于长期、高回报的资产。

新加坡金融管理局(MAS)即新加坡的中

央银行，是根据1970年《新加坡金融管理

局法》于1971年1月1日成立的。MAS持有

外汇储备中的货币资产，主要用于干预外汇

市场和作为发行货币的保证。新加坡外汇储

备积极管理的部分，由新加坡政府投资公司

（GIC）和淡马锡控股负责。1981年5月新加

坡政府投资公司（GIC）成立，它主要负责固

定收入证券、房地产和私人股票投资。它的

投资是多元化的资产组合，主要追求所管理

的外汇储备保值增值和长期回报。淡马锡控

股是另外一家介入新加坡外汇储备积极管

理的企业。淡马锡原本负责对新加坡国有企

业进行控股管理，从上世纪90年代开始，

淡马锡利用外汇储备投资于国际金融和高

科技产业，至今公司资产市值达到1003亿

新元。

就对外汇储备积极管理而言，发挥主导

作用的为新加坡财政部。GIC与淡马锡所管

理的不仅仅是新加坡的外汇储备，也包括了

新加坡历年累积的财政储备（主要由GIC管

理）。GIC和淡马锡都为新加坡财政部全资

拥有。

（二）挪威的储备管理体系

挪威外汇储备的管理采取的是财政部

和挪威中央银行（NorgesBank,以下简称

NB）联合主导下的挪威银行投资管理公司

（NBIM）+挪威银行货币政策委员会的市场操

作部（NBMP/MOD）体制。挪威也实行外汇储

备积极管理的战略，挪威是世界第三大石油

净出口国，随着石油收入的快速增长，挪威

于1990年建立了政府石油基金。外汇储备

的积极管理开始被提到议事日程上来。

财政部对石油基金的管理负责，但石油

基金的管理运作被委托给挪威银行。就财政

部而言，其责任主要在于制定长期投资策略,

确定投资基准，风险控制，评估管理者以及

向议会报告基金管理情况。而中央银行则是

按照投资要求具体进行石油基金的投资操

作，以获取尽可能高的回报。

成立于1998年的NBIM,是挪威中央银

行下属的资本管理公司，它的成立奠定了今

天挪威外汇储备积极管理的基本架构。它不

介入一般的银行业务，其主要任务是履行其

作为投资管理者的职能，发挥其作为机构投

资者的优势，对外汇储备进行积极管理。

2000年NBIM进行了小规模的指数和加强指

数投资。从2001年起，一些组合已经开始

投资于股票，2003年开始，又投资于没有

政府担保的债券，从而使基金资产组合更加

多元化，投资的持有期限较以前也有所延长。

挪威银行货币政策委员会的市场操作部主

要负责外汇储备的流动性管理，其职能类似

于中国国家外汇管理局的储备管理司。

除上述国家外，韩国也建立了财政部+

韩国银行+韩国投资集团这种多层次的储备

管理体系。

二、美国、日本：双层次的储备管理体

系

美国和日本采取由财政部和中央银行

共同管理外汇储备的管理体系。

（一）美国的储备管理体系

美国的储备管理体系由财政部和美联

储共同管理。美国的国际金融政策实际上是

由美国财政部负责制定的，美联储则负责国

内货币政策的决策及执行。在外汇储备管理

上，两者共同协作，以保持美国国际货币和

金融政策的连续性。事实上，从1962年开

始，财政部和美联储就开始相互协调对外汇

市场的干预，具体的干预操作由纽约联邦储

备银行实施，它既是美联储的重要组成部分,

也是美国财政部的代理人。从20世纪70年

代后期开始，美国财政部拥有一半左右的外

汇储备，而美联储掌握着另一半。

美国财政部主要通过外汇平准基金

(ESF)来管理外汇储备。其管理过程是：(1)

早在1934年，美国《黄金储备法》即规定

财政部对ESF的资产有完全的支配权。目前

ESF由三种资产构成，包括美元资产、外汇

资产和特别提款权，其中外汇部分由纽约联

邦储备银行代理，主要用于在纽约外汇市场

上投资于外国中央银行的存款和政府债券。

(2)ESF在特殊情况下还可以与美联储进行

货币的互换操作从而获得更多可用的美元

资产。此时，ESF在即期向美联储出售外汇，

并在远期按照市场价格买回外汇。(3)ESF所

有的操作都要经过美国财政部的许可，因为

财政部负责制定和完善美国的国际货币和

国际金融政策，包括外汇市场的干预政策。

此外，美国《外汇稳定基金法》要求财政部

每年向总统和国会就有关ESF的操作做报告,

其中还包括财政部审计署对ESF的审计报告。

美联储主要通过联邦公开市场委员会

（FOMC）来管理外汇储备，并与美国财政部保

持密切的合作。其管理过程是：（1）美联储

通过纽约联邦储备银行的联储公开市场账

户经理（SeManagerOftheSystemOpen

MarketAccount）作为美国财政部和FOMC的

代理人，主要在纽约外汇市场上进行外汇储

备的交易。（2）美联储对外汇市场干预操作

的范围和方式随着国际货币体系的变化而

变化。这可分为三个阶段，第一阶段是布雷

顿森林体系时期，联储更多的是关注黄金市

场上美元能否维持平价，而不是外汇市场。

第二阶段是1971年之后，浮动汇率制度开

始形成，美联储开始积极干预外汇市场，当

时主要采用和其他国家中央银行的货币互

换的方式。第三阶段是1985年《广场协议》

之后，美联储对外汇市场的干预很少使用货

币互换，而是采取直接购买美元或外汇的方

式进行。

（二）日本的储备管理体系

日本财务省在外汇管理体系中扮演战

略决策者的角色。日本的储备管理体系由财

务省负责，根据日本《外汇及对外贸易法》

的规定，财务相为了维持日元汇率的稳定，

可以对外汇市场采取各种必要的干预措施。

而日本银行根据《日本银行法》的规定，作

为政府的银行，在财务相认为有必要采取行

动干预外汇市场时，按照财务省的指示，进

行实际的外汇干预操作。

日本银行在外汇管理体系中居于执行

者的角色。一旦开始进行对外汇市场的干预,

所需资金都从外汇资产特别账户划拨。当需

要卖出外汇时，日本银行主要通过在外汇市

场上出售外汇资产特别账户中的外汇资产

来实现；当需要买进外汇时，所需要的日元

资金主要通过发行政府短期证券来筹集。通

过大量卖出日元、买进外汇的操作所积累起

来的外汇资产构成了日本的外汇储备。日本

银行的外汇市场介入操作通常在东京外汇

市场上进行，如有必要，日本银行也可向外

国中央银行提出委托介入的请求，但介入所

需金额、外汇对象、介入手段等都仍由财务

大臣决定。日本银行主要通过金融市场局和

国际局两个部门来实施外汇市场干预。其中

金融市场局负责外汇市场分析及决策建议,

并经财务省批准，而国际局则负责在财务省

做出决定后，进行实际的外汇交易。

除了美国和日本采取双层次的外汇储

备的管理体系以外，世界上还有许多其他国

家和地区也采取同样的管理体系，如英国、

香港等。

三、中国：单一层次的储备管理体系

我国的外汇储备是由中央银行依据《中

国人民银行法》，通过国家外汇管理局进行

管理。这实际上是由中央银行独立进行战略

和操作层面的决策，在储备管理体系中财政

部没有发挥主导作用，也没有成立专门的政

府投资公司进行外汇储备的积极管理，因此

属于单一层次的储备管理体系。各主要经济

体的实践表明，由财政部决策的、中央银行

执行的双层储备管理体系和由财政部主导

或财政部和中央银行共同主导，并且建立政

府所属的投资管理公司进行积极的外汇储

备管理这种多层次的储备管理体系，它们是

储备管理的基础。

目前由中央银行独立进行战略和操作

层面的决策当然具有较大的灵活性，但也会

带来弊端。一是使得汇率政策和货币政策之

间的冲突无法避免。中央银行从2002年开

始发行票据对冲外汇占款，中央银行货币政

策日益严重地受到汇率政策的牵掣，往往难

以取舍。二是巨大的储备规模决定了其运用

必须实现国家战略目标，而单纯从中央银行

角度进行相关决策，缺乏达到和实施上述战

略的基础。因此，我们应该借鉴国外储备管

理的经验，不断完善我国的储备管理体系。

四、启示与借鉴采取积极的储备管理战

略。外汇储备积极管理的基本目标就是要获

取较高的投资回报，以保证储备资产购买力

的稳定，这与传统外汇储备管理的流动性、

安全性目标存在本质不同。外汇储备的积极

管理主要考虑资产的长期投资价值，对短期

波动并不过分关注，但对投资组合的资产配

置、货币构成、风险控制等都有很高的要求。

尤其在中国外汇储备数量不断增加，外汇储

备相对过剩的情况下，更应该学习新加坡和

挪威的管理经验，采取积极的外汇储备管理

战略，以减少持有外汇储备的机会成本。在

世界发达国家，外汇储备的一般金融资产性

质越来越明显，增值已成为了功能之一。我

国目前外汇储备经营的原则应当迅速由

“零风险、低收益”向“低风险、中收益”

上转移，拓宽投资领域，改革投资机制。外

汇储备具有同一般金融资产性质相同的一

面，在增值投资方面，我国应当积极研究储

备资产的增值盈利方式，在投资领域中，不

只局限于存款、债券，还可以选取一部分资

产，运用国际通行的投资基准、资产组合管

理、风险管理模式进入房地产、股票市场,

增加储备资产的盈利能力。

2.建立统一的储备管理体制。中国外汇

储备的管理是多目标多层次的。这种储备管

理除了需要统一的战略设计，也要处理好体

制上的分权与集权的问题。国外的储备资产

虽然归属于多个部门，如新加坡的外汇储备

分散于GIC、淡马锡和MAS,但是由于新加

坡政府特殊的权力结构，可以有效保证外汇

储备管理分权基础上的有效集中，特别是参

与积极管理的GIC和淡马锡，在新加坡政府

首脑的直接掌控之下，既有明确的功能分