华创交运航空强国系列研究（七）：如何理解航材供应链生态？重点关注分销龙头润贝航-

如何理解航材供应链生态？重点关注分销龙头润贝航科——华创交运|o如何理解航材供应链生态？航材属于高壁垒行业，产业链分为上游原厂、中游分销商、下游航司及维修企业等。飞机制造商主导行业标准与认证体系，下游客户因安全要求多优先选用原厂航材。航材分销商需经严格认证才能衔接供需，在行业扮演重要角色。航材主要分为高价值、高壁垒的周转件（以直销为主）和低成本、多品类的消耗件（以分销为主）。o他山之石：看全球市场领导者海科航空与AAR如何实现成长？我们以海外两家代表性独立第三方航材综合供应商为例，看其业务高壁垒、近年来的持续高景气以及海外市场的估值溢价。1）海科航空：“内生+外延”驱动打造全球独立第三方航空航天售后市场领导者：a）公司凭借FAA-PMA/DER双认证形成高行业准入壁垒，飞行支持集团旗下零部件制造、维修、分销三大板块深度协同，零部件制造为维修业务提供配套支撑，全球化分销网络打通终端落地通道。b）航空售后航材景气度较高，“内生+外延”驱动四年收入复合增速复合增速超24%；净利润2025提升至6.9亿美元，复合增速超22%。c）实现估值溢价：2026年1月15日总市值达到499亿美元，最新市值约381亿美元（2026/3/27pettm达到54倍，估值高于GE（34倍）、赛峰（27倍）、罗罗（16倍）、Woodward（43倍）等海外商发产业链大部份上市公司。2）AAR：全球性航空售后市场解决方案供应商，分销渠道优势明显。以“独家分销+全周期USM价值挖掘”构建高壁垒的航空售后市场双轮驱动模式，依托分销渠道优势，零部件供应板块的全新替换件分销、USM业务与维修与工程之间存在显著的协同效应。o我国航材市场存在重大潜力：尤其MRO市场蓝海空间可观。1）我国将成为全球最大的航空售后市场。据商飞预测，到2044年，中国航空市场将拥有10175架客机，全球占比20.2%，中国航空市场将成为全球最大单一航空市场。全球最大的航空市场意味着庞大的售后市场需求。空客预测我国将成为全球最大的航空售后市场，规模预计将从2025年的248亿美元增长至2044年的638亿美元。外购零部件成本约占总维修成本的30%（其余大部分为人工成本对应的航材零件市场空间广阔。我们认为可以重点关注以下航材在我国的增长潜力：2）方向1：PMA部件凭借显著的成本优势与合规应用基础，已逐渐获得航司认可，成为航空业降本增效的重要方向，规模化推广的瓶颈已从产品可靠性转向租赁与OEM协议约束等规则层面。3）方向2：不容小觑的航空化工品市场，全球航空化工品赛道具备长期高景气与广阔市场空间，3M公司航空航天业务近年增速可观。3）方向3:可用旧件USM，在成本优化、机队老龄化及供应链多元化需求共同推动下，全球可用旧件市场进入稳健增长通道。o建议重点关注润贝航科：“分销与自研”双轮驱动的航材市场综合服务商。1）分销为主，自研比例提升。公司是航空器材解决方案综合服务商，分销+自研双轮驱动战略。分销贡献90%以上的收入，自研产品收入占比由2022年的6.6%提升至2025年上半年接近9%的水平。2）分销是公司经营的压舱石。公司是航材分销领域经营规模较大的企业之一，常备件号超7000种。航空油料是公司占比最大的分销业务。核心客户包括南航、东航、国航、海航、中国商飞、GAMECO、AMECO、太古股份等。3）自研业务，截至2025年9月30日，公司国产化自主研发的产品已有超过3400个件号通过中国民航局航空器适航审定司批准，部分国产化产品已经获得中国商飞工艺材料产品批准书，也可以等效替换国内运营的波音、空客等多种型号客机上的进口航空器材，能有效降低航空公司运营成本。4）拟发行可转债加码飞机全生命周期管理。5）在国产大飞机的相关布局：公司是经中国商飞认证的合格供应商，公司部分国产化自研产品已分别进入商飞材料／标准件合格产品目录、取得中国商飞工艺材料产品批准书、入选中国商飞推荐用户选装项目清单，可以应用于C919等国产飞机项目。o风险提示：行业技术壁垒与垄断、政策变化等风险；上游供应商涨价风险；自研进度不及预期风险。行业基本数据相对指数表现2025-03-31~2026-03-3023%13%3%-8%25/1126/01沪深30026/0325/0325/0625/1126/01沪深30026/03本篇报告作为华创交运|航空强国系列第七篇，我们聚焦在航材供应链领域，亦是从航空运输、航空制造拓展到航空服务。通过对全球市场领导者海科航空与AAR的成长路径分析，我们提出了国内市场发展需要特别关注的三大重点方向：PMA、航空化工品、可用旧件USM。我们建议重点关注“分销+自研”双轮驱动的航材综合服务商润贝航科。o我国航材市场存在重大潜力：尤其MRO市场蓝海空间可观。1）我国将成为全球最大的航空售后市场。2）方向1：PMA部件凭借显著的成本优势与合规应用基础，已逐渐获得航司认可，成为航空业降本增效的重要方向，规模化推广的瓶颈已从产品可靠性转向租赁与OEM协议约束等规则层面。3）方向2：不容小觑的航空化工品市场，全球航空化工品赛道具备长期高景气与广阔市场空间，3M公司航空航天业务近年增速可观。3）方向3:可用旧件USM，在成本优化、机队老龄化及供应链多元化需求共同推动下，全球可用旧件市场进入稳健增长通道。o建议重点关注润贝航科：“分销与自研”双轮驱动的航材市场综合服务商。1）分销是公司经营的压舱石。公司是航材分销领域经营规模较大的企业之一，常备件号超7000种。航空油料是公司占比最大的分销业务。核心客户包括南航、东航、国航、海航、中国商飞、GAMECO、AMECO、太古股份等。2）自研业务，截至2025年6月30日，公司国产化自主研发的产品已有超过2800个件号通过中国民航局航空器适航审定司批准，部分国产化产品已经获得中国商飞工艺材料产品批准书，也可以等效替换国内运营的波音、空客等多种型号客机上的进口航空器材，能有效降低航空公司运营成本。3）拟发行可转债加码飞机全生命周期管理。4）在国产大飞机的相关布局：公司是经中国商飞认证的合格供应商，公司部分国产化自研产品已分别进入商飞材料／标准件合格产品目录、取得中国商飞工艺材料产品批准书、入选中国商飞推荐用户选装项目清单，可以应用于C919等国产飞机项目。3 6 7 7 8 9 （二）AAR：全球性航空售后市场解决方案供应商，分销渠道优势明显 （一）新机交付与航材售后共振拓宽我国航材市场空间，尤其看好M （三）重点方向2：不容小觑的航空化工品市场，看3M 20（四）重点方向3：可用旧件USM，成本经济性重塑 22 23 23（二）分销业务：经营压舱石 （四）拟发行可转债加码飞机全生命周期管理 （五）润贝航科在国产大飞机的相关布局 4 6 7 8 8 9 9 9 9 20 20 537公司分销+自研产品覆盖飞机各个部件（492021年润贝航科航空油料6根据润贝航科招股说明书介绍：航材即航空器材，指除航空器机体以外的所有航空器部件和原材料。1、航材产业链包括：上游航材原厂，中游航材分销商，下游航空公司、飞机审查批准。飞机制造商按照严格的供应商评审要求和产品评审标准，在全球范围筛选相应的零部件合格供应商，符合标准的合格供应商的产品才能安装和使用在相应机型飞机制造环节，并写入适用机型和飞机构型的飞机维修手册或IP目录）等，作为飞机运营维护依据，保持飞机持续适航。技术资料按编写和持续更新管理。2）航空公司/维修公司等下游客户：优先选择原厂航材，会选择符合条件的PMA产品据润贝航科招股说明书介绍，当飞机维修需要航材时，下游客户为满足飞机适航性及航技术资料的原厂家航材，也会选择取得飞机注册国籍国家的适航局批准或认可的PMA7航材分销商通常需要经过上游供应商和下游客户严格的质量体系认证、经营规模、资质认证等一系列综合实力评估后，取得上游供应商的授权协议，二、他山之石：看全球市场领导者海科航空与AAR如何实现成长制造三大核心领域，深度渗透民航、原始设备制造商（OEM）及美国军方供应8作为飞行支持集团核心制造板块，HEICO零件集团（余种新型高工程化零部件。33行关键部件维护、修理和大修（MRO）服务商，专注于维修品类超32,000种，全面覆盖液压、机电、气动设施网络，提供定制化交付方案、现场支持及长期合作协议，构建了全球化分销服务体系，进一步完善飞行支持集团的全链条售后服务能力。9552021-2025财年，HEICO业绩呈现营净利润由3.04亿美元提升至6.9亿美元，复合增速超22%。贡献69.5%的收入及73.6%的营业利润，电子技术集团则贡献31.5%的收入与31.9%的营的1.43亿美元增长至2025财年的799一是赛道红利与认证壁垒构筑核心护城河。航空航天售后市场具备刚性需求二是全链条业务协同释放规模效应。飞行支持集团旗下零部件制造、维修、分销三大板有效降低综合运营成本、提升资产周转效率，推动利润率持续优化。内生端，公司每年生产500余种新型高工程化零部件、700余项DER维修项目，持续拓准并购整合细分优质资源，公司快速拓展市场边界与业务覆盖，同时坚定剥离非核心业易是海科航空历史上收购价格最高、收入和利润规模最大的一笔收购，交易完成后高使用率商用及军用售后零件的增值分销、以及飞机及发动机附件部件的维修和大修服49%至26.4亿美元，营业利润同比增长53%至5.9亿美元。并极为成功”要得益于大部分产品需求增加，以及近期收购带来的增长。此外，公司将继续寻求能够解决方案提供商。公司为商业及政府航空航天客户提供广泛的产品与服务线，通过四个可用旧件（USMAAR通过监控市场以寻找获取二手飞机和用旧件库存方面发挥着积极作用。收购完成后，公司管理拆卸、维修和检查可出售给客户的各种部件或独立组件的过程。根据公司在2025全新替换件：AAR还向世界各地的飞机运营商、航空公司、政府客户及其他MRO产品类别在相应市场的唯一提供商，是售后市场全新的原厂飞机零部件的领先独立分销之间存在显著的协同效应：一方面，通过分销渠道接触到的客户，可以转化为维修服务部件+维修”的组合方案；另一方面，利用USM2026年第二财季，公司重要的新零部件分销年持续加速。2024和2025财年分别实现了1至15.35亿美元。利润端受成本与费用、非经营性项目等海科航空的核心是制造并销售自有专利产品，凭借独家供应地位在航空电子、特种部件等细分领域构筑了宽阔的护城河，能够持续提价而不取差价而非产品溢价，MRO服务更面临OEM和航司自营维修部门的激烈竞争，服务合空客预测我国将成为全球最大的航空售后市场。空客在最新发布的《GlobalServices场价值最大的市场，规模预计将从2025年的248亿美元增长至2044年的638亿美元。2025年是中国航空市场强劲增长的一年，其中国内市场作为主要驱动力，其飞机全生命周期内对各类服务的需求。材料和零部件成本约占航空业整体成本结构的4%。仅就维修成本而言，外购零部件成空客在《Airbusprojectsstrongaftermarketdemandin同时，严格遵守所有法规要求，并不断提升安全标准。实现这些目标的方式之一，便是制定策略，使用由原始设备制造商（OEM）以外的供应商提供的经批准的替修服务的出现，为航空公司提供了更多选择，也推动了市场竞争，对原厂的定价起到了制衡作用。根据IATA《GuidanceMaterialand局PMA批准证书。对于经美国联邦航空管理局（FAA）完成设计数据PM系后，即可获准使用。券券航空化学品是一系列专为飞机和航空航天设备维护与修理设计的专业产品，主要用于清根据TheBusinessResearchCompany《AerospaceMaintenanceChemicalsMarketReport按性质划分，市场主要分为有机化学品和无机化学品两大类别；进一步从子细分来看，有机化学品市场可细分为溶剂、清洁剂和除油剂、润滑剂、粘合剂和密封剂等；而无机从产品类型来看，主要包括清洁剂、除冰液、粘合剂在应用领域方面，市场涵盖商用飞机、单发活塞式飞机、公务机、军用飞机以及直升机与维护频次提升；飞机维护现代化改造投入加大，推动高端维护化学品需求扩容；军用航空项目稳步扩张，装备列装与升级带来刚性采购；可持续航空理念深化，绿色合规化学品渗透率快速提升；先进轻质材料广泛应用，倒逼 资料来源：TheBusinessResearch我们以3M公司为例：3M航空航天业与工艺需求，具备FAA等适航认证，服务全球增长动能。3MAutomotiveandAer料、密封剂、结构胶、表面处理剂等化工耗材赛道业务增速具备持续性，受益于商用航空订单复苏、防务需求稳定、太空材料放量及高附加值耗材与维修化学品的持续渗透。展望中期，全球民航机队更新、复材渗透率提升、MRO市场稳健扩张将支撑公司航空航天业务维持高于行业的增长水平。可用旧件（USM）是经过检查、测试并认证提下，提供了一种比新零件更加经济高效的解决方案，在商业和军用航空应用中都具有按照产品，可用旧件市场可细分为发动机、机身、起落架、航空电子设备和其他。2024年，发动机占据了可用旧件市场总收入的最大份额。商用和军用飞机对高Intelligence预测，各产品可用旧件市场中，航空电子设备用旧件市场份额达到57.7%，主要归因于全球机队中窄体飞机数量庞大，运营窄体机的航司所采取的成本节约举措推动了可用旧件的使用。按照分销渠道，可用旧件市场可细分为OEM和售后市场。根据ConsegicBusiness件具备显著经济性优势，覆盖发动机、起落架、航空电子设备等高价值核心件，在满足依托退役/报废飞机的合规复用零件，航司得以延长机队服役周期、规用旧件的普及，将持续压降全生命周期维护成本，助力航司优化现金流并将资金投向核得中国民航总局颁发的《民用航空油料供应企业适航批准书》的企业，是航材分销细分飞先进集体”称号。2018年，与中国民航总局第二研究所签订战略合作协议，开但自上市以来，自研产品收入占比逐步提升，已由22025年公司业绩预计大增。公司公告2025年度业绩预告，2025年性损益后的净利润预计同样为1.65亿至2.1亿元，较上年同期增长94.44%至147.4虽较2024年有所下降，但仍明显高于此前水平，反映了公司逐分销业务是公司核心营收与利润来源，是经营压舱石。分销业务连续多年收入占比超分销的航空润滑油业务需要取得航材分销商资质证书。此外，部分航材属于交叉监管产品，如部分航空化学品还需要取得危险化学品经营许可证等。质量分类说明航空涡轮燃料指为航空涡轮发动机提供动力的油料，根据原料和生产工艺的差异，可分为来自于原油、页岩油等石油基喷气燃料和来自于生物质、煤基等非石油基航空替代燃料航空汽油指为点燃式航空活塞发动机提供动力的燃料航空润滑油指为航空发动机提供润滑、冷却和清净分散等作用的油品。根据适用发动机的型号差异，可分为航空涡轮发动机润滑油和航空活塞发动机润滑油航空液压油指为航空器和发动机液压系统提供能量传递、防腐防锈和润滑等作用的油品。根据其基础油成分的差异，可分为磷酸酯型、合成烃型、石油基型和新型环保航空液压油航空燃料添加剂指为改善航空燃料某种性能的化学品，主要包括抗静电剂、抗磨剂、抗冰剂、抗氧剂、金属钝化剂、抗爆剂、染色剂等润滑油是保证航空发动机正常工作的重要材料。根据贝润航系统中，润滑油除了润滑相对运动零件，减少长期工作时的磨损外，还要带走自身的摩擦发热和发动机热端部件传给它的热量。其中，航空涡轮发动机润滑油被称为发动机的血液，是发动机必需的关键配套材料。现阶段航空涡轮发动机润滑油的主要发展趋势是进一步提高高温稳定性，以承受先进发动机所产生的热负荷，控制高温成焦、沉积物生航空液压油主要用作航空液压系统传动机构的工作液，也是各种要求较高的液压机械的能。抗氧化安定性可满足各种新型飞机液压系统的使用要求。此外，由于环保意识的日益增强，液压油的生物降解性和低毒性也变得越来越重要，用航空液压油取代防锈液压根据润贝航科招股说明书，公司主营业务收入按照产品类型分类可以分为航空油料、航主要自研产品对应的民航局批准资质过中国民航局适航认证，覆盖客货舱零部件、高分精细化工等多品类，可直接等效替换波音、空客主流机型进口件，部分产品获中国商飞工艺材料批准，能有效降低航空公司运营成本。目前，润贝航科自研业务的生产基地已形成以惠州为核心，并逐步在江西龙南等地进行惠州生产基地：作为公司当前最主要的自研生产基地，专注于航空非金属材料、复合材线。2024年，惠州生产基地已全面完成验收并投产，大幅提升了公产能力，降低了公司部分产品的生产成本，实现生产型服务业与制造业的深度融合。公司在江西龙南规划了国家级化